企業(yè)并購重組市場1課件

1、第7章 企業(yè)并購市場專題：企業(yè)并購 一、企業(yè)并購的定義 企業(yè)并購是一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或其他形式購買取得其他企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權(quán)，以取得對該企業(yè)的控制權(quán)的一種經(jīng)濟(jì)行為。 1第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購1、在激烈的市場競爭中，企業(yè)只有不斷地發(fā)展壯大，才能在競爭中求得自身的生存。2、企業(yè)發(fā)展壯大的途徑一般有兩條：一是靠企業(yè)內(nèi)部資本的積累，實(shí)現(xiàn)漸進(jìn)式的成長；二是通過企業(yè)并購，迅速擴(kuò)展資本規(guī)模，實(shí)現(xiàn)跳躍式發(fā)展。3、從企業(yè)成長的角度來看，與企業(yè)內(nèi)部資本積累相比較，企業(yè)并購可以給企業(yè)帶來多重績效： 2第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購 二、企業(yè)并購的基本動(dòng)因 第一、并購能給企業(yè)帶來規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。這主要體現(xiàn)

2、在兩個(gè)方面：1、是企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。企業(yè)可以通過并購對企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模，降低企業(yè)的生產(chǎn)成本；并購也使企業(yè)有條件在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的前提下，集中在一個(gè)工廠中進(jìn)行單一品種生產(chǎn)，達(dá)到專業(yè)化水平；并購還能解決專業(yè)化生產(chǎn)帶來的一系列問題，使各生產(chǎn)過程之間有機(jī)地配合，以產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。2、是企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模效應(yīng)。企業(yè)通過并購可以針對不同的顧客或市場進(jìn)行專門的生產(chǎn)和服務(wù)，滿足不同消費(fèi)者的需求；可能集中足夠的經(jīng)費(fèi)用于研究、設(shè)計(jì)、開發(fā)和生產(chǎn)工藝改進(jìn)等方面，迅速推出新產(chǎn)品，采用新技術(shù)；企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大使得企業(yè)的融資相對容易等。 3第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購 二、企業(yè)并購的基本動(dòng)因

3、第二、并購能給企業(yè)帶來市場權(quán)力效應(yīng)。1、企業(yè)的縱向并購可以通過對大量關(guān)鍵原材料和銷售渠道的控制，有力地控制競爭對手的活動(dòng)，提高企業(yè)所在領(lǐng)域的進(jìn)入壁壘和企業(yè)的差異化優(yōu)勢2、企業(yè)通過橫向并購活動(dòng)，可以提高市場占有率，憑藉競爭對手的減少來增加對市場的控制力。通常在下列三種情況下，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)以增強(qiáng)市場勢力為目的的并購活動(dòng)（1）在需求下降、生產(chǎn)能力過剩的情況下，企業(yè)通過并購，以取得實(shí)現(xiàn)本產(chǎn)業(yè)合理化的比較有利的地位（2）在國際競爭使得國內(nèi)市場遭受外國企業(yè)的強(qiáng)烈滲透和沖擊的情況下，企業(yè)間可能過并購以對抗外來競爭（3）由于法律變得更加嚴(yán)格，使企業(yè)間包括合謀在內(nèi)的多種聯(lián)系成為非法，企業(yè)通過并購可以使一些非法的做

4、法“內(nèi)部化”，達(dá)到繼續(xù)控制市場的目的。 4第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購二、企業(yè)并購的基本動(dòng)因 第三、并購能給企業(yè)帶來交易費(fèi)用的節(jié)約。企業(yè)通過并購可以從以下幾方面節(jié)約交易費(fèi)用：1、企業(yè)通過研究和開發(fā)的投入獲得知識。在信息不對稱和外部性的情況下，知識的市場價(jià)值難以實(shí)現(xiàn)，即使得以實(shí)現(xiàn)，也需要付出高昂的談判成本。此時(shí)，如果通過并購使知識在同一企業(yè)內(nèi)使用，就達(dá)到節(jié)約交易費(fèi)用的目的2、企業(yè)的商標(biāo)、商譽(yù)作為無形資產(chǎn)，其運(yùn)用也會(huì)遇到外部性的問題。因?yàn)槟骋簧虡?biāo)使用者降低其產(chǎn)品質(zhì)量，可以獲得成本下降的大部分好處，而商譽(yù)損失則由所有商標(biāo)使用者共同承擔(dān)。解決這一問題的途徑一是增加監(jiān)督，但會(huì)使監(jiān)督成本大大增加；二是通過

5、并購將商標(biāo)使用者變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部成員。作為內(nèi)部成員，降低質(zhì)量只會(huì)承受損失而不得利益，消除了機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)3、有些企業(yè)的生產(chǎn)需要大量的中間產(chǎn)品投入，而中間產(chǎn)品的市場存在供給的不確定性、質(zhì)量難以控制和機(jī)會(huì)主義行為等問題。企業(yè)通過并購將合作者變?yōu)閮?nèi)部機(jī)構(gòu)，就可以消除上述問題4、企業(yè)通過并購形成規(guī)模龐大的組織，使組織內(nèi)部的職能相分離，形成一個(gè)以管理為基礎(chǔ)的內(nèi)部市場體系。一般而言，用企業(yè)內(nèi)的行政指令來協(xié)調(diào)內(nèi)部組織活動(dòng)所需的管理成本較市場運(yùn)作的交易成本要低。 5第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購二、企業(yè)并購的基本動(dòng)因 第四、企業(yè)外部環(huán)境的變化也是企業(yè)并購的重要?jiǎng)右颉?隨著冷戰(zhàn)的結(jié)束，世界格局逐步由兩極走向多極，國際競

6、爭已全面地從政治斗爭、軍事對抗為主轉(zhuǎn)向了經(jīng)濟(jì)競爭。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快，使得更多企業(yè)有機(jī)會(huì)進(jìn)入國際市場。正是為了對日益增強(qiáng)的全球市場競爭壓力作出反應(yīng)，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家的跨國經(jīng)營企業(yè)都越來越追求通過國外直接投資和非股權(quán)投資來進(jìn)一步發(fā)展全球化經(jīng)營，以便開發(fā)新市場或者利用生產(chǎn)要素優(yōu)勢來建立國際生產(chǎn)網(wǎng)，而并購是其最有效的途徑。6第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（一）按并購的出資方式劃分，可分為現(xiàn)金并購、股票并購和混合并購 1、現(xiàn)金并購包括出資購買資產(chǎn)和出資購買股票2、股票并購包括以股票換取資產(chǎn)和以股票換取股票。7第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（二）按行業(yè)

7、相互關(guān)系劃分，可分為橫向并購、縱向并購及混合并購 1、橫向并購（即水平并購）指并購雙方處于相同或橫向相關(guān)行業(yè)，生產(chǎn)經(jīng)營相同或相關(guān)的產(chǎn)品的企業(yè)之間的并購。2、縱向并購（即垂直并購）指生產(chǎn)和銷售過程處于產(chǎn)業(yè)鏈的上下游、相互銜接、緊密聯(lián)系的企業(yè)之間的并購。3、混合并購指即非競爭對手又非現(xiàn)實(shí)的或潛在的客戶或供應(yīng)商的企業(yè)之間的并購。8第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（三）按并購是否通過中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行劃分，可以劃分為直接并購和間接并購。 1、直接并購又稱協(xié)議收購，指并購企業(yè)直接向目標(biāo)企業(yè)提出并購要求，雙方通過一定程序進(jìn)行磋商，共同商定并購的各項(xiàng)條件，然后根據(jù)協(xié)議的條件達(dá)到并購目的。2、間接

8、并購又稱要約收購，指并購企業(yè)不直接向目標(biāo)企業(yè)提出并購要求，而是通過證券市場以高于目標(biāo)企業(yè)股票市價(jià)的價(jià)格收購目標(biāo)企業(yè)的股票，從而達(dá)到控制目標(biāo)企業(yè)的目的。9第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（四）按并購是否取得目標(biāo)公司的同意與合作劃分，可分為友好并購和惡意并購。1、善意并購（即友好并購）指目標(biāo)企業(yè)接受并購企業(yè)的并購條件并承諾給與協(xié)助。2、惡意并購（即敵意并購）指并購企業(yè)在目標(biāo)企業(yè)管理層對其并購意圖不清楚或?qū)ζ洳①徯袨槌址磳B(tài)度的情況下，對目標(biāo)企業(yè)強(qiáng)行進(jìn)行的并購。10第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（五）按并購公司并購目標(biāo)公司股份是否受到法律規(guī)范的強(qiáng)制劃分，可分為強(qiáng)

9、制并購和自由并購。1、強(qiáng)制并購指并購企業(yè)持有目標(biāo)企業(yè)股份達(dá)到一定比例，可能操縱后者的董事會(huì)并對股東的權(quán)益造成影響時(shí)，根據(jù)證券法的規(guī)定，并購企業(yè)負(fù)有對目標(biāo)企業(yè)所有股東發(fā)出收購要約，并以特定價(jià)格收購股東手中持有的目標(biāo)企業(yè)股份的強(qiáng)制性義務(wù)而進(jìn)行的并購。2、自由并購指并購方可以自由決定收購被并購方任一比例股權(quán)的并購。 11第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（六）按是否利用目標(biāo)公司本身資產(chǎn)來支付并購資金來劃分，可分為杠桿并購和非杠桿并購。1、杠桿收購指并購企業(yè)通過信貸所融資本獲得目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，并以目標(biāo)企業(yè)未來的利潤和現(xiàn)金流償還負(fù)債的并購方式。2、非杠桿收購指并購企業(yè)不用目標(biāo)企業(yè)的自有資

10、金及營運(yùn)所得來支付或擔(dān)保支付并購價(jià)金的并購方式。12第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（七）按并購雙方在并購?fù)瓿珊蟮姆傻匚豢梢詣澐譃樾略O(shè)合并、吸收合并、控股并購。1、新設(shè)型并購指并購雙方都解散，成立一個(gè)新的法人的并購2、吸收型并購指目標(biāo)企業(yè)解散而為并購企業(yè)所吸收的并購3、控股型并購指并購雙方都不解散，但對被并購企業(yè)所控股的并購。13第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購三、企業(yè)并購的基本類型（八）按并購公司與目標(biāo)公司是否同屬于一國劃分為跨國并購和國內(nèi)并購。14第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧（一）美國并購歷史回顧美國的并購歷史是西方并購歷史的集中反映和代表。從1898年

11、起 ，美國企業(yè)已經(jīng)掀起了五次并購浪潮。15第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧1第一次并購浪潮這次并購浪潮發(fā)生在1898年到1903年之間。它以橫向并購為特征，使資本主義迅速從自由競爭向壟斷過渡，形成了一大批壟斷企業(yè)。這五年期間，美國的工業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生了重要的變化，100家最大的公司規(guī)模增長了400，并控制了全國工業(yè)資本的40。這次浪潮終止的原因有二：第一，美國在1903年出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，股市低迷，股價(jià)大跌，并購資金來源不足；第二，以謝爾曼法的制定為標(biāo)志，美國國內(nèi)掀起了反壟斷運(yùn)動(dòng)的高潮，政府開始抑制導(dǎo)致壟斷的并購行為。16第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧2第二次并購浪潮這

12、次并購浪潮發(fā)生在20世紀(jì)20年代，以1929年為高潮。第二次并購浪潮的最大特點(diǎn)是相當(dāng)規(guī)模的縱向并購的出現(xiàn)。雖然橫向并購仍為主流，但是縱向并購風(fēng)行一時(shí)。這次并購主要發(fā)生在汽車制造業(yè)、石油工業(yè)、冶金工業(yè)及食品加工業(yè)，它加強(qiáng)了第一次并購浪潮的集中，也加強(qiáng)了企業(yè)之間的競爭程度。1929年爆發(fā)的美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)導(dǎo)致該次并購浪潮的終結(jié)。17第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧3第三次并購浪潮這次并購浪潮發(fā)生在“二戰(zhàn)”以后的整個(gè)20世紀(jì)50至60年代。它以混合并購為最大的特點(diǎn)。通過這次跨部門和跨行業(yè)的混合并購 ，美國出現(xiàn)了一批多元化經(jīng)營的大型企業(yè)。這次并購浪潮終結(jié)于70年代的石油危機(jī)。18第7章 企

13、業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧4第四次并購浪潮這次并購浪潮從20世紀(jì)70年代中期持續(xù)到80年代末，以1985年為高潮。它有以下幾個(gè)特點(diǎn)：（1）高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的“垃圾債券”這種新型的融資工具的出現(xiàn)，為杠桿收購（LBO）與經(jīng)營者收購（MBO）創(chuàng)造了條件。杠桿收購（LBO）與經(jīng)營者收購（MBO）的結(jié)合創(chuàng)造出一批全新的“積極投資者”。他們集投資者（委托人）和經(jīng)營者（代理人）于一身，有更大的動(dòng)力去追求股東利益最大化，從而降低了企業(yè)的代理人成本；（2）分解式交易為許多綜合型大公司采用。通過分解式交易，母公司將其子公司作為一個(gè)獨(dú)立的實(shí)體分離出去，或者把它出售給別的企業(yè)。據(jù)估計(jì)，此類交易占總交易量的1

14、/3左右。通過這類交易，企業(yè)經(jīng)營者甩掉了包袱，把主要精力放在最有效率的業(yè)務(wù)上，由此提高了企業(yè)的經(jīng)營效率；（3）敵意收購的比例較高。美國從1990年起開始陷入經(jīng)濟(jì)衰退，轟轟烈烈的第四次并購浪潮也進(jìn)入暫時(shí)的低潮。19第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧5第五次并購浪潮這次并購浪潮從20世紀(jì)90年代中期開始持續(xù)至今，以2000年至2001年高新技術(shù)領(lǐng)域的并購為高潮。它有如下特點(diǎn)：（1）跨國并購風(fēng)起云涌。比如美國得克薩斯公用事業(yè)收購英國能源集團(tuán)，美國環(huán)球影城公司收購荷蘭的波利格來姆公司，德國的戴姆勒收購了美國的克萊斯勒，英國石油收購美國阿莫科石油；（2）強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手引人注目。如：美國花旗銀行和

15、美國保險(xiǎn)巨子旅行者集團(tuán)的合并金額高達(dá)725億美元，成為全球業(yè)務(wù)范圍涵蓋最廣的國際金融集團(tuán)；艾克森以近790億美元的價(jià)格收購了美國的美孚公司，締造了全球最大的石油公司；美國在線公司和時(shí)代華納公司組建美國在線時(shí)代華納公司，交易案金額高達(dá) 1400 多億美元，打造了全球最大的網(wǎng)絡(luò)傳媒集團(tuán)；（3）大多數(shù)企業(yè)逐漸放棄了杠桿收購，財(cái)務(wù)性收購讓位于戰(zhàn)略性收購，企業(yè)開始更多地從自身發(fā)展的戰(zhàn)略角度來考慮并購問題。20第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧（二）我國并購歷史回顧并購在我國是改革開放之后才出現(xiàn)的事物，從1984年至今短短20多年的時(shí)間，并購逐漸為人們所熟悉和接受。我國的并購歷史可以分為以下

16、幾個(gè)階段。21第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧1探索階段（19841987）1984年7月，保定紡織機(jī)械廠和保定市鍋爐廠以承擔(dān)全部債務(wù)的形式分別兼并了保定市針織器材廠和保定市鼓風(fēng)機(jī)廠，拉開了中國企業(yè)并購重組的序幕。隨后，并購開始在中國的各大城市展開。這一時(shí)期的并購有以下特點(diǎn)：（1）并購數(shù)量少，規(guī)模小，都在同一地區(qū)、同一行業(yè)進(jìn)行；（2）政府以所有者身份主導(dǎo)并購，其目的是為了消滅虧損，減少財(cái)政包袱；（3）并購方式主要是承擔(dān)債務(wù)和出資購買。22第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧2第一次并購浪潮（19871989）1987年以后，政府出臺了一系列鼓勵(lì)企業(yè)并購重組的政策，促

17、成了第一次并購高潮。據(jù)有關(guān)部門統(tǒng)計(jì)，80年代全國25個(gè)省、市、自治區(qū)和13個(gè)計(jì)劃單列市共有6226個(gè)企業(yè)兼并了6966個(gè)企業(yè)，共轉(zhuǎn)移資產(chǎn)82.25億元，減少虧損企業(yè)4095戶，減少虧損金額5.22億元。這段時(shí)間企業(yè)并購的特點(diǎn)如下：（1）出現(xiàn)了跨地區(qū)、跨行業(yè)并購；（2）出現(xiàn)了控股等新的并購方式；（3）并購動(dòng)因由單純消滅虧損向提高企業(yè)經(jīng)營活力、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)展；（4）局部產(chǎn)權(quán)交易市場開始出現(xiàn)。23第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧3第二次并購浪潮（19922001）1992年小平同志的南巡講話確立了市場經(jīng)濟(jì)的改革方向，促進(jìn)了我國企業(yè)并購重組的進(jìn)程。隨著產(chǎn)權(quán)交易市場和股票市場的發(fā)育，上

18、市公司出現(xiàn)，外資并購國企和中國企業(yè)的跨國并購不斷涌現(xiàn)。這段時(shí)間的企業(yè)并購特點(diǎn)如下：（1） 企業(yè)并購的規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大；（2）產(chǎn)權(quán)交易市場普遍興起，在企業(yè)并購重組中發(fā)揮了重要作用；（3）上市公司股權(quán)收購成為企業(yè)并購的重要方式；（4）以資本為紐帶的混合式并購有所發(fā)展，涌現(xiàn)了一批優(yōu)秀的企業(yè)集團(tuán)；（5）民營企業(yè)和外資企業(yè)紛紛參與并購，并購的主體不再局限于國有企業(yè)。24第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧4第三次并購浪潮（2002至今）2002年中國正式加入WTO，既反映了經(jīng)濟(jì)全球化的趨勢進(jìn)一步加強(qiáng)，又促進(jìn)了中國與世界經(jīng)濟(jì)的接軌。中國政府先后制定了一系列并購法規(guī)，如指導(dǎo)外商投資方向規(guī)定、外商投

19、資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄、利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定、上市公司收購管理辦法、上市公司股東持股變動(dòng)信息披露管理辦法、關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知和外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定等。這些法規(guī)的制定必將引發(fā)新一輪的并購高潮的涌現(xiàn)。25第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購四、企業(yè)并購歷史回顧例：海外并購成為中國企業(yè)實(shí)施國際化經(jīng)營的重要手段，中國石油集團(tuán)、中國石化集團(tuán)、中海油、聯(lián)想集團(tuán)、海爾、TCL等許多企業(yè)紛紛走出國門，實(shí)施海外并購。繼TCL并購法規(guī)阿爾卡特和湯姆遜公司后，2004年12月聯(lián)想集團(tuán)斥資17.5億美元收購IBM個(gè)人電腦事業(yè)部，一舉躋身世界三大PC廠商，2005年中石油出巨資收購哈薩

20、克斯坦石油公司，中海油更是以185億美元的天價(jià)收購美國第九大石油公司優(yōu)尼科公司（后中海油退出），將中國企業(yè)海外并購?fù)葡蛞粋€(gè)高潮。26第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購五、企業(yè)并購趨勢1主要集中于主導(dǎo)行業(yè)。未來跨國公司并購的目標(biāo)及范圍，將集中于包括金融、商品流通行業(yè)在內(nèi)的，對全球各地區(qū)經(jīng)濟(jì)起主導(dǎo)作用的行業(yè)。27第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購五、企業(yè)并購趨勢2以形成完整的全球網(wǎng)絡(luò)為目標(biāo)。未來跨國公司將會(huì)通過大規(guī)模并購的方式，在最短時(shí)間內(nèi)，以最快的速度，將其資本與機(jī)構(gòu)在全世界布網(wǎng)，以控制和實(shí)踐資源的全球性調(diào)配，從而降低自身經(jīng)營成本，同時(shí)加強(qiáng)抗擊風(fēng)險(xiǎn)的能力。28第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購五、企業(yè)并購趨勢3并

21、購將以合并為主要方式。未來跨國公司的并購活動(dòng)將會(huì)以合并為主要方式，以通過大公司之間的善意合并，減少并購成本，降低并購風(fēng)險(xiǎn)，提高并購效率。同時(shí)，也避免收購戰(zhàn)中兩敗俱傷的情況出現(xiàn)。實(shí)際上，近年來發(fā)生的世界級跨國公司間的并購，已無一例是一方收購另一方，而幾乎全部是合并。這完全是因?yàn)檫@些世界級規(guī)模的跨國公司，各方資本均早已實(shí)現(xiàn)了高度社會(huì)化，合并的障礙已不存在，有損于股東利益的惡意收購已難以獲得股東支持。而對經(jīng)營者而言，股東是誰并非最重要的事情，成本與利潤才是最值得關(guān)心的事，合并是最好的擴(kuò)張方式。29第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購六、2008年五大并購趨勢 1、央企重組加速 過去三年，在李榮融主持下，國資

22、委主導(dǎo)了73家企業(yè)參與的38次重組，央企數(shù)量從196家減少至153家。2007年，國資委更是加快了央企與資本市場接軌的步伐，支持具備條件的企業(yè)加快整體上市或主營業(yè)務(wù)整體上市。而到2010年，中央企業(yè)將調(diào)整和重組至80100家，企業(yè)競爭能力將進(jìn)一步加強(qiáng)。30第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購六、2008年五大并購趨勢 2、海外并購時(shí)代到來一直是外資在中國并購市場上興風(fēng)作浪的狀況在2007年有所改觀，隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和中國企業(yè)競爭力的提高，中國企業(yè)海外并購也風(fēng)起云涌。中國企業(yè)正在加快“走出去”的步伐，西方發(fā)達(dá)國家并購中國企業(yè)為主的格局開始轉(zhuǎn)為雙向互動(dòng)式的并購浪潮。31第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購六、2

23、008年五大并購趨勢 3、金融業(yè)主導(dǎo)并購金融業(yè)成為支撐中國企業(yè)海外并購的脊梁。中國工商銀行以高達(dá)409.5億人民幣的對價(jià)收購南非標(biāo)準(zhǔn)銀行20%的股權(quán)，成為該行第一大股東，摘取2007年榜上最高交易額之冠；中國平安保險(xiǎn)以195.5億人民幣收購歐洲富通集團(tuán)股權(quán)，成就了中國境內(nèi)保險(xiǎn)業(yè)對外投資的最大一單；中信證券以75億人民幣從貝爾斯登手中獲得40年期可轉(zhuǎn)換優(yōu)先證券，相當(dāng)于貝爾斯登公司總股本的6%，成為了中國內(nèi)地第一家實(shí)現(xiàn)對海外投行進(jìn)行并購的券商。32第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購六、2008年五大并購趨勢 4、中資狙擊外資并購 從2006年開始，外資財(cái)團(tuán)在中國并購市場的工作已經(jīng)不是那么順暢，從三一重工

24、狙擊凱雷并購徐工到愛仕達(dá)等攪局SEB并購蘇伯爾，中資狙擊外資并購的案例在各大行業(yè)都開始初現(xiàn)端倪。 在2007年，國航反對新加坡航空和淡馬錫收購東航、達(dá)能-娃哈哈控制權(quán)之爭兩大事件將中資狙擊外資并購?fù)葡蚋叱?。兩個(gè)案件雖然不屬于一個(gè)領(lǐng)域，也不是一個(gè)量級，但其對外資并購中國企業(yè)的影響都是非常深遠(yuǎn)的，也由此引發(fā)了人們對“國有資本賤賣”、“民族產(chǎn)業(yè)安全”、“民族品牌保護(hù)”更深層次的思考和討論。33第7章 企業(yè)并購市場企業(yè)并購六、2008年五大并購趨勢 5、民企并購潮涌 雖然不像外資企業(yè)那樣擁有雄厚資本和豐富的操作經(jīng)驗(yàn)，也沒有國有企業(yè)那樣的優(yōu)秀背景和行政資源，但是，作為中國經(jīng)濟(jì)建設(shè)不可或缺力量的民營企業(yè)，

25、在中國并購市場上也日益成為重要角色。 2007年，國美電器繼成功整合永樂電器之后，又與蘇寧電器展開對大中電器的爭奪，并最終獲勝，為其鞏固家電零售市場老大地位邁出了堅(jiān)實(shí)的一步。34第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義擴(kuò)張性并購是指能導(dǎo)致企業(yè)規(guī)模及經(jīng)營范圍擴(kuò)大的并購行為。主要包括兼并、合并、收購及合營企業(yè)等。企業(yè)并購是兼并與收購的統(tǒng)稱。在實(shí)際運(yùn)作中，兼并、合并、收購統(tǒng)稱“購并”或“并購”，泛指為獲取其他企業(yè)的控制權(quán)而進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)。兼并與收購有許多相似之處，它們都達(dá)到使兩個(gè)企業(yè)合二為一的效果，而且二者在操作上有許多一致的地方，所以，實(shí)踐上人們通常把它們統(tǒng)稱為企業(yè)并購。 3

26、5第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義1、兼并是與一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或其他形式（如承擔(dān)債務(wù)、利潤返還等）購買取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實(shí)體，并取得這些企業(yè)的控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。 36第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義國有企業(yè)的兼并分兩種情況：一是企業(yè)通過購買取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，使其失去法人資格或雖然保留法人資格但投資主體被變更；二是在被兼并企業(yè)資產(chǎn)與債務(wù)基本等價(jià)的情況下，兼并方企業(yè)承擔(dān)被兼并方企業(yè)的債務(wù)的，經(jīng)批準(zhǔn)，兼并方企業(yè)可以采取劃轉(zhuǎn)方式取得被兼并方的資產(chǎn)。被兼并企業(yè)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓底價(jià)，應(yīng)以資產(chǎn)評估凈值為依據(jù)，并考慮被兼并企

27、業(yè)職工、資產(chǎn)及債權(quán)債務(wù)狀況等因素合理確定。兼并企業(yè)承擔(dān)被兼并企業(yè)的全部債務(wù)。37第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義2、收購是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、債券或股票購買取得其他企業(yè)（又稱目標(biāo)公司）的部分或全部資產(chǎn)或股權(quán)，以取得這些企業(yè)的控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。 38第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義收購的對象一般有兩種：股權(quán)和資產(chǎn)。其中要差別是：收購股權(quán)是購買一家企業(yè)的股份，收購方將成為被收購方的股東，因此要承擔(dān)該企業(yè)的債權(quán)和債務(wù)；而收購資產(chǎn)則僅僅是一般資產(chǎn)的買賣的行為，由于在收購目標(biāo)公司資產(chǎn)時(shí)并未收購其股份，受讓方無需承擔(dān)該企業(yè)的債務(wù)。 39第7章 企業(yè)并購市場

28、第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義3、兼并與收購的區(qū)別 在兼并中，被兼并的企業(yè)法人實(shí)體不復(fù)存在，是資產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)的同時(shí)轉(zhuǎn)換，被兼并的企業(yè)多發(fā)生財(cái)務(wù)狀況不佳的情況。 在收購方式中，被收購企業(yè)仍可以法人實(shí)體存在，且處于正常穩(wěn)定的經(jīng)營狀態(tài)，收購企業(yè)是被收購企業(yè)的新股東，以收購出資的股本為限承擔(dān)被收購企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，即只承擔(dān)有限責(zé)任。 40第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義4、吸收合并與新設(shè)合并根據(jù)公司法規(guī)定，吸收合并是指一個(gè)公司被另一個(gè)公司所吸收，后者保留其名稱及獨(dú)立性并獲取前者的財(cái)產(chǎn)、責(zé)任、特權(quán)和其他權(quán)利，而前者將不再保留法人地位。新設(shè)合并是指兩個(gè)或兩個(gè)以上的公司依照法律

29、程序，以一定的方式重新組合，重組后原來的公司都不再繼續(xù)保持各自的法人地位，而是重新組成一個(gè)新的公司。例如，甲公司與乙公司合并成為丙公司，甲、乙兩公司都失去各自的法人地位，而成為丙公司的一部分。 41第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購一、擴(kuò)張性并購的定義5、合營企業(yè)定義一：合營企業(yè)按合同約定對某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)所共有的控制，是指由兩個(gè)或多個(gè)企業(yè)或個(gè)人共同投資建立的企業(yè)，該被投資企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營政策必須由投資雙方或若干方共同決定。定義二：是指相關(guān)公司之間的小部分業(yè)務(wù)進(jìn)行交叉合并的行為，通常是有限的10-15年或更短。合營企業(yè)通常是一個(gè)單獨(dú)的實(shí)體，合營各方以現(xiàn)金或其他方式進(jìn)行投資。 42第7章 企業(yè)并

30、購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程1、聘請中介機(jī)構(gòu)投資銀行 43第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程2、確定并購方的類型（確定自己屬于那一類買主）只看不買市場份額/產(chǎn)品系列擴(kuò)展者池底漁夫戰(zhàn)略性買主杠桿收購者44第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程3、評估企業(yè)并購的風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：被兼并企業(yè)在兼并收購后業(yè)績并沒有像預(yù)期那樣好多付風(fēng)險(xiǎn)：收購價(jià)格過高使買主無法獲得一個(gè)滿意的回報(bào)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：通過借債為收購融資，制約了買主為經(jīng)營融資并同時(shí)償債的能力45第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程4、選擇合適的交易規(guī)模三個(gè)指標(biāo)

31、：企業(yè)的支付能力；管理層經(jīng)驗(yàn)；企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承受意愿46第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程5、篩選候選企業(yè)（尋找并購的目標(biāo)企業(yè)） 選擇目標(biāo)企業(yè)并沒有固定的模式和要求，并購方可以根據(jù)自己企業(yè)的狀況和自身的實(shí)力去選擇。一般需要考慮收購目標(biāo)是否和本企業(yè)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力相匹配，對于所收購的業(yè)務(wù)是否具有管理能力，被收購的目標(biāo)在收購后整合潛力有多大等等。 47第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程6、首次報(bào)價(jià) 對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評估和定價(jià)，形成一個(gè)大致的價(jià)格區(qū)間 所用方法：現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、可比公司分析法、可比交易分析、賬面價(jià)值、清算價(jià)值等方法 48第7章 企業(yè)并購市場第

32、1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程7、與目標(biāo)公司進(jìn)行接觸根據(jù)收購方提出的收購建議的內(nèi)容、基調(diào)和方式，兼并收購?fù)ǔ？梢苑譃樯埔馐召彙骋馐召徍凸沸軗肀?，不同的兼并收購行為決定了不同的接觸方式。49第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程7、與目標(biāo)公司進(jìn)行接觸（1）善意收購：是指兼并收購雙方經(jīng)過共同協(xié)商達(dá)成協(xié)議，同意兼并收購行為。（2）惡意收購：是指收購方未與目標(biāo)公司協(xié)商的情況下，直接向市場公開收購要約，有時(shí)甚至在目標(biāo)公司反對而采取反收購措施的情況下強(qiáng)行收購。（3）狗熊擁抱：介于善意收購和惡意收購之間50第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程8、

33、簽署意向書9、盡職調(diào)查由中介機(jī)構(gòu)在企業(yè)的配合下，對企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)和文檔、管理人員的背景、市場風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)和資金風(fēng)險(xiǎn)做全面深入的審核，多發(fā)生在企業(yè)公開發(fā)行股票上市和企業(yè)收購中。盡職調(diào)查的目的是使買方盡可能地發(fā)現(xiàn)有關(guān)他們要購買的股份或資產(chǎn)的全部情況。從買方的角度來說，盡職調(diào)查也就是風(fēng)險(xiǎn)管理。對買方和他們的融資者來說，購并本身存在著各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)，諸如，目標(biāo)公司過去財(cái)務(wù)帳冊的準(zhǔn)確性；購并以后目標(biāo)公司的主要員工、供應(yīng)商和顧客是否會(huì)繼續(xù)留下來；是否存在任何可能導(dǎo)致目標(biāo)公司運(yùn)營或財(cái)務(wù)運(yùn)作分崩離析的任何義務(wù)。因而，買方有必要通過實(shí)施盡職調(diào)查來補(bǔ)救買賣雙方在信息獲知上的不平衡。一旦通過盡職調(diào)查明確

34、了存在哪些風(fēng)險(xiǎn)和法律問題，買賣雙方便可以就相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和義務(wù)應(yīng)由哪方承擔(dān)進(jìn)行談判，同時(shí)買方可以決定在何種條件下繼續(xù)進(jìn)行收購活動(dòng)。51第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購二、擴(kuò)張性并購的操作流程10、融資：現(xiàn)金方式、普通股方式、優(yōu)先股方式、可轉(zhuǎn)換債券方式、綜合方式11、法律文書的簽署12、兼并收購后的整合52第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購三、合營企業(yè)1、合營企業(yè)的定義2、合營企業(yè)的特點(diǎn)第一：合營企業(yè)的雙方不發(fā)生相互之間的所有權(quán)買賣和接管，而兼并、合并和收購則是所有權(quán)買賣和接管行為。第二：合營企業(yè)的目標(biāo)往往側(cè)重于業(yè)務(wù)體系中某些部分，而兼并、合并和收購多半涉及一個(gè)公司的整個(gè)業(yè)務(wù)體系，具有整體加

35、入的性質(zhì)。第三：合營企業(yè)經(jīng)常會(huì)規(guī)定一個(gè)合營期限，到期解散，而兼并、合并和收購不存在合作期限問題。53第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購三、合營企業(yè)3、成立合營企業(yè)的動(dòng)因第一：分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)第二：獲得學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)第三：減少投資開支、分散風(fēng)險(xiǎn)第四：反托拉斯當(dāng)局（限制壟斷、保護(hù)競爭）的傾向影響第五：稅收優(yōu)惠第六：降低進(jìn)入國際環(huán)境的風(fēng)險(xiǎn)54第7章 企業(yè)并購市場第1節(jié) 擴(kuò)張性并購三、合營企業(yè)4、合營企業(yè)可能失敗的原因第一：預(yù)期的技術(shù)沒有開發(fā)出來第二：合營前的計(jì)劃不夠充分第三：無法就合營企業(yè)的其他使命達(dá)成一致第四：拒絕與合伙者分享技術(shù)第五：母公司之間在分享控制權(quán)或其他困難問題上無法達(dá)成一致，導(dǎo)致合營企業(yè)在管理問

36、題上出現(xiàn)問題。55第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購一、收縮性并購的定義收縮性并購又稱出售，是指企業(yè)規(guī)模及經(jīng)營范圍縮小的各種行為?？煞譃榉至⒑蛣冸x兩種形式56第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購一、收縮性并購的定義（一）分立分立是指母公司將其資產(chǎn)和負(fù)債獨(dú)立出去，成為一家或數(shù)家獨(dú)立公司，新公司的股份按比例分配給母公司的股東。分立可以分為兩種形式：子股換母股和完全析產(chǎn)分股57第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購股東公司A資產(chǎn)B股東公司A公司B子股換母股58第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購股東公司資產(chǎn)B股東A公司A公司B完全析產(chǎn)分股資產(chǎn)A股東B59第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購

37、一、收縮性并購的定義（一）剝離是指企業(yè)的一部分出售給外部的第三方，進(jìn)行剝離的企業(yè)將收到現(xiàn)金或與之相當(dāng)?shù)膱?bào)酬。分立是進(jìn)行股權(quán)的轉(zhuǎn)移或交換，剝離是資產(chǎn)的出賣，會(huì)有現(xiàn)金收入。60第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購股東A公司A資產(chǎn)B股東A公司A公司B剝離股東B現(xiàn)金61第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購二、收縮性并購的一般操作流程（一）聘請中介機(jī)構(gòu)三原則：經(jīng)驗(yàn)；交易的專門知識；相應(yīng)的承諾（二）預(yù)備工作1、實(shí)施考察2、檢查相關(guān)設(shè)施3、與管理層會(huì)談62第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購二、收縮性并購的一般操作流程（三）準(zhǔn)備買主清單（四）與買主接觸（五）評價(jià)收到的報(bào)價(jià)（六）盡職調(diào)查與相關(guān)法律文書的

38、準(zhǔn)備63第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購三、收縮性并購的動(dòng)因（一）經(jīng)濟(jì)因素1、不是好業(yè)務(wù)2、無法實(shí)現(xiàn)經(jīng)營目標(biāo)3、稅收考慮4、資本使用的優(yōu)化選擇5、利潤考慮64第7章 企業(yè)并購市場第2節(jié) 收縮性并購三、收縮性并購的動(dòng)因（二）心里因素出售虧損部門可以消除企業(yè)所有者和管理者的心里影響（三）經(jīng)營因素1、勞動(dòng)力考慮2、競爭性理由3、管理層缺陷（四）戰(zhàn)略因素1、風(fēng)險(xiǎn)投資的退出2、公司目標(biāo)的變化3、改變公司形象4、市場飽和65第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購一、杠桿收購1、定義：杠桿收購（Leveraged Buyout，LBO ）是指收購者用自己很少的本錢為基礎(chǔ)，然后以目標(biāo)公司的資產(chǎn)為抵押，通

39、過投資銀行或其他金融機(jī)構(gòu)等進(jìn)行債務(wù)性融資進(jìn)行收購活動(dòng)，收購后公司的收入（包括拍賣資產(chǎn)的營業(yè)利益）剛好支付因收購而產(chǎn)生的高比例負(fù)債，這樣能達(dá)到以很少的資金賺取高額利潤的目的。 66第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購一、杠桿收購2、特點(diǎn)：（1）目標(biāo)公司的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生急劇變化，負(fù)債比例大大提高（2）目標(biāo)公司性質(zhì)會(huì)發(fā)生變化（3）提高收購公司的股權(quán)回報(bào)率（4）能夠減少收購公司的祱賦67第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購一、杠桿收購2、杠桿收購程序 第一階段：杠桿收購的設(shè)計(jì)準(zhǔn)備階段，主要是由發(fā)起人制定收購方案，與被收購方進(jìn)行談判，進(jìn)行并購的融資安排，必要時(shí)以自有資金參股目標(biāo)企業(yè)，發(fā)起人通常就是企業(yè)

40、的收購者。第二階段：集資階段，并購方先通過企業(yè)管理層組成的集團(tuán)籌集收購價(jià)10%的資金，然后以準(zhǔn)備收購的公司的資產(chǎn)為抵押，向銀行借入過渡性貸款，相當(dāng)于整個(gè)收購價(jià)格的50-70%的資金，向投資者推銷約為收購價(jià)20-40%的債券。第三階段：收購者以籌集到的資金購入被收購公司的期望份額的股份。第四階段：對并購的目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行整改，以獲得并購時(shí)所形成負(fù)債的現(xiàn)金流量，降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。68第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購1、管理層收購的概念 管理層收購（Management Buy-out, MBO）即目標(biāo)公司的管理者或經(jīng)理層利用借貸所融資本購買本公司的股份，從而改變本公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)

41、結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而達(dá)到重組本公司目的并獲得預(yù)期收益的一種收購行為。69第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購2、什么樣的企業(yè)或部門適合管理層收購 第一，該企業(yè)或部門應(yīng)該具備管理效益的空間。只有當(dāng)企業(yè)管理者的報(bào)酬與他們所創(chuàng)造的價(jià)值之間有較大的差異時(shí)，實(shí)施MBO后，才能使管理者的潛能最大限度的發(fā)揮出來，有利于企業(yè)的發(fā)展。管理者成為所有者之后，能夠把這部分潛力轉(zhuǎn)化為企業(yè)的效益。第二，企業(yè)管理層的素質(zhì)必須很高，有事業(yè)心。管理層必須是一個(gè)團(tuán)結(jié)的團(tuán)隊(duì)，領(lǐng)導(dǎo)者之間目標(biāo)一致，有很好的合作心態(tài)。第三，企業(yè)所處行業(yè)傾向于成熟產(chǎn)業(yè)，且企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)不是很重。第四，企業(yè)經(jīng)營管理層在企業(yè)管理崗位上的工作年

42、限較長，經(jīng)驗(yàn)豐富，各方對其管理能力均表認(rèn)可，有利于MBO活動(dòng)的開展。第五，第一大股東的股權(quán)比例應(yīng)該較低，這樣可使收購的費(fèi)用不是特別高，有利于管理層控股，也利于MBO的實(shí)現(xiàn)。 70第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購3、具體收購過程： 1.由原分公司管理層與工會(huì)共同出資設(shè)立一個(gè)殼公司，以法人的名義與母公司就管理層收購的問題進(jìn)行初步洽談； 2.向負(fù)責(zé)監(jiān)督母公司的上級部門征求關(guān)于管理層收購的意見，并獲得同意； 3.引入風(fēng)險(xiǎn)投資，并讓風(fēng)險(xiǎn)投資人以協(xié)調(diào)人兼資金提供者的身份協(xié)助整個(gè)交易的管理與推進(jìn)； 4.殼公司向銀行申請抵押貸款作為一部分收購資金； 5.對原分公司資產(chǎn)進(jìn)行審計(jì)，確定收購價(jià)格

43、及支付方式； 6.收購后，對新公司進(jìn)行適當(dāng)?shù)母慕M，制定相應(yīng)的經(jīng)營計(jì)劃。 71第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購4、收購模式： （1）通過職工持股或工會(huì)造殼收購上市公司操作要點(diǎn)：公司工會(huì)和持股會(huì)（一般由管理層和職工共同出資設(shè)立）出資設(shè)立公司，然后由該公司出面受讓上市公司股權(quán)。這種模式一般發(fā)生在集體企業(yè)，該類企業(yè)全體職工積累了部分公有財(cái)產(chǎn)，所以參與收購的人員不僅是管理層，還包括全體職工，參與人數(shù)較多。（這種方式現(xiàn)在已經(jīng)不再使用）案例：課本198 粵美的管理層收購72第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購4、收購模式： （2）管理層自然人直接出資設(shè)立主體收購上市公司操

44、作要點(diǎn)：參與收購的管理層和其他自然人直接出資設(shè)立有限公司，并利用公司來收購上市公司股權(quán)。其優(yōu)點(diǎn)是收購主體產(chǎn)權(quán)明晰，利于融資以及后續(xù)運(yùn)作和資金償還，不利之處是有限公司的對外投資受到公司法約束，不能超過公司凈資產(chǎn)的50，且有雙重納稅的問題。案例：課本199-200 洞庭水殖管理層收購73第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購4、收購模式： （3）設(shè)殼收購大股東實(shí)現(xiàn)間接收購這種模式是典型的間接收購，即管理層通過設(shè)立的殼公司對目標(biāo)公司大股東進(jìn)行收購，并進(jìn)而通過對大股東的控制來實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)公司的控制。優(yōu)點(diǎn)：規(guī)避了直接受讓上市公司股權(quán)的部分繁雜程度，降低了收購難度缺點(diǎn)：對目標(biāo)公司控制的鏈條加長

45、，弱化了對企業(yè)的控制力。案例：課本200-201 宇通客車管理層收購74第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購4、收購模式： （4）對公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或子公司的局部收購這種模式是對整體收購而言，即管理層所收購的標(biāo)的不是目標(biāo)公司整體，而是針對目標(biāo)公司中部分具備MBO特點(diǎn)的資產(chǎn)或子公司。優(yōu)點(diǎn)：操作性強(qiáng)，對母體龐大或整體資產(chǎn)不良但局部資產(chǎn)很好的公司，或者對收購母體時(shí)很難獲得股份來源時(shí)，管理層可以考慮進(jìn)行局部的MBO。一般有兩種方式：一是管理層直接收購目標(biāo)公司的某一塊資產(chǎn)；二是管理層收購并控股目標(biāo)公司下屬子公司。案例：課本201-202 恒源祥管理層收購75第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層

46、收購二、管理層收購5、管理層收購的信托模式： （1）單純提供收購主體模式這種模式操作的要點(diǎn)是，參與MBO的管理層與信托投資公司簽訂資金信托合同，將收購資金委托給投資公司，用于目標(biāo)公司的收購。然后信托投資公司出面收購目標(biāo)公司，成為目標(biāo)公司股東。至于管理層對于目標(biāo)公司的控制權(quán)，可以通過管理層和信托公司的資金信托合同進(jìn)行約定。76第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購5、管理層收購的信托模式： （1）單純提供收購主體模式第二，避免了公司轉(zhuǎn)投資限制以及持續(xù)經(jīng)營問題。根據(jù)公司法規(guī)定，公司對外投資的比例不能超過公司凈資產(chǎn)的 50%。這就意味著，如果要收購價(jià)值為一個(gè)億的股權(quán)，就必須注冊一個(gè)兩個(gè)

47、億規(guī)模的公司，增加收購的融資額，增加收購的難度。公司法另規(guī)定，公司成立后無正當(dāng)理由超過六個(gè)月未開業(yè)的，或者開業(yè)后自行停業(yè)連續(xù)六個(gè)月以上的，由公司登記機(jī)關(guān)吊銷其公司營業(yè)執(zhí)照。這意味著如果新設(shè)立公司作為收購主體，將面臨著持續(xù)經(jīng)營的問題。以上兩個(gè)問題，信托均可以避免，無疑將大大節(jié)約收購的成本，降低收購的難度。77第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購5、管理層收購的信托模式： （1）單純提供收購主體模式第三，解決了雙重納稅的問題。以公司作為收購主體進(jìn)行收購，目標(biāo)公司的利潤分配至管理層個(gè)人名下就會(huì)出現(xiàn)收購主體和管理層雙重納稅的問題。但是沿襲國外信托實(shí)踐，受益人獲取信托收益是無需納稅的，可

48、以解決合理節(jié)稅問題。78第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購5、管理層收購的信托模式： （1）單純提供收購主體模式第四、信托的屏蔽作用還能降低收購風(fēng)險(xiǎn)。由于MBO均是管理層比較私密的行為，由原來的經(jīng)營者變成所有者，可能會(huì)引起過多的關(guān)注，另外實(shí)施MBO可能會(huì)改變企業(yè)的所有制形式，這樣在實(shí)施的過程中存在諸多的各種政策、道德風(fēng)險(xiǎn)。信托關(guān)系是私法領(lǐng)域民事關(guān)系，管理層與信托投資公司之間的信托關(guān)系是保密的，信托的屏蔽性增強(qiáng)了MBO的隱蔽性，降低MBO的實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)。案例：課本205-206 康輝旅行社管理層收購79第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購5、管理層收購的信托模式：

49、（2）單純提供融資模式這種模式操作的要點(diǎn)是，信托投資公司通過向投資者（也包括管理層）發(fā)行資金信托計(jì)劃募集資金，然后將所募集資金通過貸款的方式給管理層，用于收購目標(biāo)公司的股份。由此，管理層直接持有目標(biāo)公司股份，成為目標(biāo)公司的股東。在具體操作中，為了減少信托投資公司風(fēng)險(xiǎn)，管理層會(huì)把所受讓股權(quán)質(zhì)押給信托投資公司，有時(shí)還會(huì)尋找外部擔(dān)保。在銀行貸款和發(fā)行高收益?zhèn)疾豢尚械默F(xiàn)實(shí)條件下，這種模式無疑為中國的MBO找到了信托貸款這條融資的陽光大道，從而使得MBO的杠桿融資成為可能。案例：課本207 精細(xì)集團(tuán)管理層收購80第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購5、管理層收購的信托模式： （2）單

50、純提供融資模式這種模式操作的要點(diǎn)是，信托投資公司通過向投資者（也包括管理層）發(fā)行資金信托計(jì)劃募集資金，然后將所募集資金通過貸款的方式給管理層，用于收購目標(biāo)公司的股份。由此，管理層直接持有目標(biāo)公司股份，成為目標(biāo)公司的股東。在具體操作中，為了減少信托投資公司風(fēng)險(xiǎn)，管理層會(huì)把所受讓股權(quán)質(zhì)押給信托投資公司，有時(shí)還會(huì)尋找外部擔(dān)保。在銀行貸款和發(fā)行高收益?zhèn)疾豢尚械默F(xiàn)實(shí)條件下，這種模式無疑為中國的MBO找到了信托貸款這條融資的陽光大道，從而使得MBO的杠桿融資成為可能。案例：課本207 精細(xì)集團(tuán)管理層收購81第7章 企業(yè)并購市場第3節(jié) 管理層收購二、管理層收購5、管理層收購的信托模式： （3）與戰(zhàn)略投資

51、者合作模式戰(zhàn)略投資者通過與信托投資公司簽訂資金信托合同，提供收購資金，信托投資公司將資金以貸款的方式給管理層用于收購目標(biāo)公司的股份。所以，管理層直接持有目標(biāo)公司股份，成為目標(biāo)公司的股東。82第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購一、上市公司收購的概念上市公司收購，是指收購人通過在證券交易所的股份轉(zhuǎn)讓活動(dòng)持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到一定比例，通過證券交易所股份轉(zhuǎn)讓活動(dòng)以外的其他合法途徑控制一個(gè)上市公司的股份達(dá)到一定程度，導(dǎo)致其獲得或者可能獲得對該公司的實(shí)際控制權(quán)的行為。 83第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購二、上市公司收購的基本操作流程參閱：上市公司收購管理辦法，中國證監(jiān)

52、會(huì) 84第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購1、協(xié)議收購是指收購人通過與目標(biāo)公司得管理層或者目標(biāo)公司得股東反復(fù)磋商，達(dá)成協(xié)議，并按照協(xié)議所規(guī)定得收購條件、收購價(jià)格、收購期限以及其他規(guī)定事項(xiàng)，收購目標(biāo)公司股份得收購方式。協(xié)議收購必須事先與目標(biāo)公司得管理層或者目標(biāo)公司得股東達(dá)成書面轉(zhuǎn)讓股權(quán)得協(xié)議。協(xié)議收購采取協(xié)議方式收購上市公司的，收購人可以依照法律、行政法規(guī)的規(guī)定同被收購公司的股東協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份。收購協(xié)議達(dá)成后，收購人必須在3日內(nèi)將該收購協(xié)議向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)及證券交易所作出書面報(bào)告，并予公告。在公告前不得履行收購協(xié)議。85第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公

53、司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購協(xié)議收購的雙方可以臨時(shí)委托證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)保管協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股票，并將資金存放于指定的銀行。采取協(xié)議收購方式的，收購人收購或者通過協(xié)議、其他安排與他人共同收購一個(gè)上市公司已發(fā)行的股份達(dá)到30時(shí)，繼續(xù)進(jìn)行收購的，應(yīng)當(dāng)向該上市公司所有股東發(fā)出收購上市公司全部或者部分股份的要約。但是，經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)免除發(fā)出要約的除外。收購人依照上述規(guī)定以要約方式收購上市公司股份，應(yīng)當(dāng)遵守證券法第八十九條至第九十三條有關(guān)要約收購的規(guī)定。86第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購2、協(xié)議收購的持股披露規(guī)則 第一，通過證券交易所得證券交易，投資者持

54、有一個(gè)上市公司已發(fā)行得股份得5時(shí)，應(yīng)當(dāng)在該事實(shí)發(fā)生之日起3日內(nèi)，向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、證券交易所作出書面報(bào)告，通知該上市公司，并予以公告；在上述規(guī)定得期限內(nèi)，不得再行買賣該上市公司得股票。關(guān)于書面報(bào)告和公告得具體內(nèi)容有：持股人得名稱、住所； 所持有得股票得名稱、數(shù)量；持股達(dá)到法定比例或者持股增減變化達(dá)到法定比例得日期。 87第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購2、協(xié)議收購的持股披露規(guī)則 第二，投資者持有一個(gè)上市公司已發(fā)行得股份得5后，通過證券交易所得證券交易，其所持該上市公司已發(fā)行得股份比例每增加或者減少5，應(yīng)當(dāng)按照前述規(guī)定進(jìn)行報(bào)告和公告。在報(bào)告期限內(nèi)和作

55、出報(bào)告、公告后2日內(nèi)， 不得再行買賣該上市公司得股票。 88第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購3、協(xié)議收購的強(qiáng)制要約規(guī)則 當(dāng)進(jìn)行收購的投資者，通過證券交易所進(jìn)行收購時(shí)，如果持有一個(gè)上市公司已發(fā)行得股份得30時(shí)，繼續(xù)進(jìn)行收購得，應(yīng)當(dāng)依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購要約。但經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)免除發(fā)出要約得除外。 89第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購4、要約收購要約收購（即狹義的上市公司收購）,是指通過證券交易所的買賣交易使收購者持有目標(biāo)公司股份達(dá)到法定比例（證券法規(guī)定該比例為30）,若繼續(xù)增持股份，必須依法向目標(biāo)公司所

56、有股東發(fā)出全面收購要約。要約收購要經(jīng)過較多的環(huán)節(jié),操作程序比較繁雜,收購方的收購成本較高。而且一般情況下要約收購都是實(shí)質(zhì)性資產(chǎn)重組,非市場化因素被盡可能淡化,重組的水分極少,有利于改善資產(chǎn)重組的整體質(zhì)量,促進(jìn)重組行為的規(guī)范化和市場化運(yùn)作。 90第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購4、要約收購要約收購和協(xié)議收購的區(qū)別：一是交易場地不同。要約收購只能通過證券交易所的證券交易進(jìn)行，而協(xié)議收購則可以在證券交易所場外通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的方式進(jìn)行二是股份限制不同。要約收購在收購人持有上市公司發(fā)行在外的股份達(dá)到30時(shí)，若繼續(xù)收購，須向被收購公司的全體股東發(fā)出收購要約，持有上市

57、公司股份達(dá)到90以上時(shí)，收購人負(fù)有強(qiáng)制性要約收購的義務(wù)。而協(xié)議收購的實(shí)施對持有股份的比例無限制91第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購4、要約收購要約收購和協(xié)議收購的區(qū)別：三是收購態(tài)度不同。協(xié)議收購是收購者與目標(biāo)公司的控股股東或大股東本著友好協(xié)商的態(tài)度訂立合同收購股份以實(shí)現(xiàn)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，所以協(xié)議收購?fù)ǔ１憩F(xiàn)為善意的；要約收購的對象則是目標(biāo)公司全體股東持有的股份，不需要征得目標(biāo)公司的同意，因此要約收購又稱敵意收購四是收購對象的股權(quán)結(jié)構(gòu)不同。協(xié)議收購方大多選擇股權(quán)集中、存在控股股東的目標(biāo)公司，以較少的協(xié)議次數(shù)、較低的成本獲得控制權(quán)；而要約收購中收購傾向于選擇股

58、權(quán)較為分散的公司，以降低收購難度五是收購性質(zhì)不同。根據(jù)收購人收購的股份占該上市公司已發(fā)行股份的比例，上市公司收購可分為部分收購和全面收購兩種。部分收購是指試圖收購一家公司少于100的股份而獲得對對該公司控制權(quán)的行為，它是公司收購的一種，與全面收購相對應(yīng)。92第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購三、協(xié)議收購與要約收購5、協(xié)議收購與要約收購的操作流程參閱教材或上市公司收購管理辦法，中國證監(jiān)會(huì) 93第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購四、上市公司反收購1、反收購定義反收購是指目標(biāo)公司管理層為了防止公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移而采取的旨在預(yù)防或挫敗收購者收購本公司的行為。反收購具有以下特征：

59、1、反收購的主體是目標(biāo)公司；2、反收購的核心在于防止公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移；3、目標(biāo)公司反收購措施分為兩大類：一類是預(yù)防收購者收購的事前措施，一類是為阻止收購者收購成功的事后措施。94第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購四、上市公司反收購1、反收購定義預(yù)防性反收購措施這一類反收購行為發(fā)生在要約收購出現(xiàn)以前，目標(biāo)公司以各種形式防范以后可能出現(xiàn)的收購進(jìn)攻，具體包括以下幾種：（1）毒丸“毒丸”（Poison Pill）是指目標(biāo)公司通過制定特定的股份計(jì)劃，賦予不同的股東以特定的優(yōu)先權(quán)利，一旦收購要約發(fā)出，該特定的優(yōu)先權(quán)利的行使，可以導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的弱化或收購方部分股份投票權(quán)的喪失。這樣收購方即

60、使在收購成功后，也可能像吞下毒丸一樣遭受不利后果，從而放棄收購。95第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購四、上市公司反收購1、反收購定義（2）反收購條款反收購條款又可稱為“驅(qū)鯊劑” 或者“豪豬條款”。 所謂“驅(qū)鯊劑”是指在收購要約前修改公司設(shè)立章程或做其它防御準(zhǔn)備以使收購要約更為困難的條款。而“豪豬條款”則是指在公司設(shè)立章程或內(nèi)部細(xì)則中設(shè)計(jì)防御條款，使那些沒有經(jīng)過目標(biāo)公司董事會(huì)同意的收購企圖不可能實(shí)現(xiàn)或不具可行性。96第7章 企業(yè)并購市場第4節(jié) 上市公司收購與反并購四、上市公司反收購1、反收購定義（3）金降落傘“金降落傘”（Golden Parachute）是指目標(biāo)公司通過與其高級