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1、企業(yè)改制上市最佳路徑及專業(yè)規(guī)范框架2005年12月20日 廣場賓館1本演講主題 專業(yè)+經(jīng)驗+熱情 更好更高更遠(yuǎn)2公司立什么志?功在當(dāng)今,利及久遠(yuǎn)l發(fā)行上市是所有有志做大做好的企業(yè)家的唯一可取選擇l任何公司組織都面臨走上發(fā)行上市的公平機(jī)會和必然趨勢l不敢進(jìn)入資本市場的公司不是健康發(fā)展的公司l不規(guī)劃發(fā)行上市的企業(yè)不是積極進(jìn)取的企業(yè)l不通過資本市場融資發(fā)展的企業(yè)家不是稱職的企業(yè)家l不圖發(fā)行上市的董事高管不是合格的積極進(jìn)取的董事高管3對重慶企業(yè)改制上市的期望:有志者事竟成,發(fā)行上市水到渠成l按現(xiàn)代公司科學(xué)治理和資本市場規(guī)范的理念高標(biāo)準(zhǔn)要求,從實際出發(fā)制定改制、發(fā)行、上市的計劃,一步一步走向資本市場l重

2、慶擬上市公司從現(xiàn)行優(yōu)秀企業(yè)隊伍中、從行業(yè)整合中、從地區(qū)融合中、從重點建設(shè)中、從外資企業(yè)中不間斷誕生l形成從地方和行業(yè)政府、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)到監(jiān)管機(jī)構(gòu)在內(nèi)的規(guī)范指導(dǎo)和政策推動的新局面l公司和各級政府都要有利用資本市場的一年計劃、兩年計劃、三年計劃4對董事長的忠告道理植根血液框架構(gòu)建心中 = 其他技術(shù)細(xì)節(jié)交給專業(yè)人士 56一、上市公司資本市場融資的實質(zhì)發(fā)行上市到底有何什么好?發(fā)行上市要求既高又容易,主動權(quán)在自己手里。 =從資本市場拿的不是錢而是資本7(一)過程:上市公司從定核到成為國際跨國性大公司(集團(tuán))階段:創(chuàng)業(yè)性融資、風(fēng)險性融資、成長性融資和持續(xù)發(fā)展性融資1、創(chuàng)意:創(chuàng)業(yè)者主意(技術(shù)決竅和營運模式b

3、usiness-model)2、種子資本(seed capital)、天使投資(angel capital)和公司創(chuàng)業(yè)(start-up) 3、Pre-IPO:創(chuàng)業(yè)資本與私募(venture-capital)4、Pre-IPO:非上市公開發(fā)行(采取公開募集方式或向200名以內(nèi)定向募集)5、IPO:公司上市(股本50003000萬)與成長性融資6、Refinancing:公司持續(xù)再融資(配股、公開增發(fā)與定向增發(fā)、發(fā)行CB或EB、發(fā)行認(rèn)股期權(quán)、發(fā)行結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品)8(二)股本融資的實質(zhì):為資本市場供給證券,公司得以成長、以供給投資者可交易證券的方式取得公司資本,滿足公司投資組合之需求(誘惑點:名義

4、或虛擬資本收入)證券市場之源頭、以公司信用能力、盈利能力或價值增長能力擴(kuò)大公司之(根)本(誘惑點:以溢價方式招股,增厚公司資本公積或凈資產(chǎn))、以更大的發(fā)展能力和空間維持更多的社會(資本)支持,實現(xiàn)更大發(fā)展平臺(誘惑:引入戰(zhàn)略投資者和合作伙伴)、以公司的未來(Stories)招徠新股東(誘惑:以“可承諾的發(fā)展”作為“期貨”并加以變現(xiàn))、以分散股權(quán)結(jié)構(gòu)實現(xiàn)更大程度的公眾化、社會化(誘惑:公司更加開放民主)、以高效便捷的信用擴(kuò)張和再融資走上一條逆水行舟不時則退、步入一條無限想像的不歸路(誘惑:公司在公平起跑線上,沒有終點,實現(xiàn)無窮盡的資合信合人合)9(三)股本融資的基本原理:股本持續(xù)擴(kuò)張、信用不斷累

5、積、治理不斷改善、專業(yè)能力不斷增強(qiáng)、不斷累積而不是攤薄公司信用能力走上一條信用持續(xù)累積之路、不斷增進(jìn)而不是攤薄公司盈利能力走上一條可持續(xù)增長之路、不斷改進(jìn)而不是損耗公司治理能力走上一條正規(guī)軍擴(kuò)張之路、不斷利用而不是排斥社會專業(yè)服務(wù)走上一條開放文明之路10二、中國證監(jiān)會發(fā)行審核的過程與審核重點內(nèi)容掃描看似神秘的東西,其實都很簡單11(一)發(fā)行上市流程、申報前準(zhǔn)備l 對發(fā)行人pre-IPO培育和專業(yè)顧問l 對發(fā)行人pre-IPO輔導(dǎo)教育l 對發(fā)行人的盡職調(diào)查(due-diligence)及選擇l 對發(fā)行申報材料內(nèi)核l 對發(fā)行人的保薦安排(sponsor)12(一)發(fā)行上市流程、發(fā)行申報保薦人(輔導(dǎo)

6、機(jī)構(gòu))連同審計師、法律顧問、評估師等推薦申報發(fā)行人申請(legal filing) :以保薦人的內(nèi)核保薦意見與專業(yè)意見為基礎(chǔ),以中介自律為前提、中國證監(jiān)會受理(S1表,受理通知書,見面會)、靜默期審核(審核分工、15個工作日)13(一)發(fā)行上市流程、反饋溝通(審核部務(wù)會、反饋意見、審核報告)、發(fā)審會(審核匯報、聆訊、表決)、發(fā)行與上市(保薦人或主承銷商主導(dǎo))14(二)關(guān)于證監(jiān)會和發(fā)審委的審核、發(fā)行審核的核心問題l 如何促進(jìn)優(yōu)秀企業(yè)優(yōu)先進(jìn)入證券市場?l 如何將虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏拒之于門外?l 如何提高審核效率和降低審核風(fēng)險?15(二)關(guān)于證監(jiān)會和發(fā)審委的審核、發(fā)行審核的核心問題l 如

7、何促進(jìn)優(yōu)秀企業(yè)優(yōu)先進(jìn)入證券市場?l 如何將虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏拒之于門外?l 如何提高審核效率和降低審核風(fēng)險?16(二)關(guān)于證監(jiān)會和發(fā)審委的審核、流程化:公司充分披露、中介實質(zhì)審查、監(jiān)管專業(yè)審核合規(guī)性審核為主(與實質(zhì)性判斷):法制精神強(qiáng)制性信息披露:責(zé)任機(jī)制,陽光下作業(yè)、發(fā)審委審核表決專家+民主+獨立避免審核風(fēng)險、證監(jiān)會依法核準(zhǔn)依賴于自律、初審、專家民主基礎(chǔ)上的核準(zhǔn)17關(guān)于上市審核過程上市審核制度(主要是備案注冊)證券法下的復(fù)核機(jī)制18(三)發(fā)行審核的重點內(nèi)容框架對擬發(fā)行公司合規(guī)性、規(guī)范性、盈利性、成長性要求上市公司質(zhì)量的源頭19(三)發(fā)行審核的重點內(nèi)容框架、公司資產(chǎn)業(yè)績的真實性(合

8、規(guī)性)l 三年持續(xù)經(jīng)營及連續(xù)盈利的規(guī)定l 連續(xù)計算業(yè)績l 有限責(zé)任公司整體變更與發(fā)起設(shè)立類型企業(yè)l 稅收減免、補(bǔ)貼等財務(wù)審慎性要求l 關(guān)鍵:真實的盈利能力!公司獨立可持續(xù)的盈利!利潤不在高低,而在實在!20(三)發(fā)行審核的重點內(nèi)容框架、公司治理及合規(guī)性程度l “五分開”下的公司獨立l 公司股東會、董事會(獨立董事)及內(nèi)部結(jié)構(gòu)l公司關(guān)聯(lián)關(guān)系和關(guān)聯(lián)交易(避免關(guān)聯(lián)持股、避免同業(yè)競爭、避免不正常關(guān)聯(lián)交易“三避免”)l 公司財務(wù)制度和內(nèi)控制度21(三)發(fā)行審核的重點內(nèi)容框架、公司持續(xù)經(jīng)營能力及盈利性、未來規(guī)劃、募集資金使用l別把話說得太滿(擠掉過去資產(chǎn)和業(yè)績中水份)l 盈利預(yù)測與未來規(guī)劃l 募集資金使用

9、22(三)發(fā)行審核的重點內(nèi)容框架、發(fā)行估值定價、發(fā)行方式、上市時機(jī)、保薦人的持續(xù)督導(dǎo)l公司價值決定及估值報告l發(fā)行方式(向特定投資者發(fā)行、網(wǎng)上定價發(fā)行、向機(jī)構(gòu)投資者配售、向戰(zhàn)略投資者配售、再融資的靈活性)l上市時機(jī)(發(fā)行與上市分離)l 保薦人持續(xù)督導(dǎo)23(四)關(guān)于發(fā)行股票的實質(zhì)性技術(shù)環(huán)節(jié)l 公司資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力的均衡l 發(fā)行定價:估值基礎(chǔ),市場協(xié)商,發(fā)現(xiàn)和反映需求,發(fā)行體制和證券市場的根本環(huán)節(jié)l 發(fā)行規(guī)模及規(guī)劃l 募集資金用途l發(fā)行方式:靈活,創(chuàng)新l 發(fā)行時機(jī)和地點24(五)關(guān)于中介機(jī)構(gòu)的角色l保薦人的角色:保薦人集輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)、發(fā)行推薦人、上市推薦人、主承銷商、中介協(xié)調(diào)人、發(fā)行人質(zhì)量保證人、發(fā)

10、行申報內(nèi)核機(jī)構(gòu)多元角色于一體,配合發(fā)行人制作招股說明書、實現(xiàn)發(fā)行承銷成功并在發(fā)行人上市后進(jìn)行持續(xù)督導(dǎo)l法律顧問的角色:依法對股票發(fā)行出具核查意見(法律意見書和律師工作報告)、配合發(fā)行人制作招股說明書l 審計機(jī)構(gòu)與注冊會計師的角色l資產(chǎn)評估師的角色l 驗資人員的角色25(六)發(fā)行人主體質(zhì)量的保障機(jī)制、進(jìn)入證券市場必須首先公司化:結(jié)構(gòu)、資合、有限、治理、法治、投資者眼中的優(yōu)秀公司:業(yè)務(wù)發(fā)展進(jìn)展及階段、經(jīng)營概念及成長性、管理層、再投資計劃及發(fā)展規(guī)劃、監(jiān)管者眼中的優(yōu)秀公司:規(guī)范運作(compliance)、持續(xù)增長、中小投資者利益、核準(zhǔn)制對發(fā)行人主體質(zhì)量的要求:合規(guī)性、規(guī)范性、盈利性、增長性 26(六

11、)發(fā)行人主體質(zhì)量的保障機(jī)制、誰對發(fā)行人的質(zhì)量負(fù)責(zé):核準(zhǔn)制要求發(fā)行人首先要講誠信,講真話,即真實、準(zhǔn)確、完整、公平、及時地披露信息,發(fā)行人的股票是什么質(zhì)量應(yīng)該在募集文件中講得很清楚。l 證券法和核準(zhǔn)制有關(guān)規(guī)定要求投資者自主承擔(dān)投資風(fēng)險,對股票的優(yōu)劣進(jìn)行獨立判斷。l 保薦人既有義務(wù)對發(fā)行人披露的信息進(jìn)行核查,也有義務(wù)通過輔導(dǎo)發(fā)行人、指導(dǎo)發(fā)行人改制重組、提供財務(wù)顧問服務(wù)等,將品質(zhì)優(yōu)良的發(fā)行人推薦給投資者。為此,中國證監(jiān)會從保護(hù)投資者利益出發(fā),要求保薦人建立對發(fā)行人質(zhì)量的評價體系,要保證推薦內(nèi)部管理良好、運作規(guī)范、未來有發(fā)展?jié)摿Φ陌l(fā)行人發(fā)行股票。l 看來今后投資者買股票,可以既看發(fā)行人說了什么,也看是

12、誰保薦的股票,通過保薦人的信譽(yù)幫助自己做投資決策,這也是一種“品牌效應(yīng)”。保薦人應(yīng)珍惜自己在投資者心目中的信譽(yù),像愛護(hù)自己的生命一樣愛護(hù)自己經(jīng)營承銷的產(chǎn)品形象。27(七)證券發(fā)行上市的法規(guī)、標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)則體系 大體分為九個方面:1、適用于證券發(fā)行公司法證券法和國務(wù)院法規(guī)2、對擬發(fā)行公司首次公開發(fā)行股票前(pre-IPO)的監(jiān)管法規(guī)和規(guī)則3、首次公開發(fā)行的申報法規(guī)4、強(qiáng)制性信息披露的規(guī)則(1號準(zhǔn)則)5、為發(fā)行上市服務(wù)的律師執(zhí)業(yè)監(jiān)管規(guī)則6、保薦制度管理辦法及配套規(guī)定7、核準(zhǔn)制下發(fā)審委的審核規(guī)則8、證券發(fā)行的核準(zhǔn)程序9、上市公司再融資辦法(增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)換公司債券)28(七)發(fā)行風(fēng)險及成本、誰對發(fā)行風(fēng)

13、險負(fù)責(zé)?l 違規(guī)風(fēng)險:發(fā)行人、控股股東或?qū)嶋H控制人及有關(guān)中介機(jī)構(gòu);l 發(fā)行失敗風(fēng)險:發(fā)行人和承銷商;l 信息誤導(dǎo)風(fēng)險:發(fā)行人、控股股東或?qū)嶋H控制人及有關(guān)中介機(jī)構(gòu)、發(fā)行上市成本l 改制成本l 輔導(dǎo)成本及保薦承銷成本29三、關(guān)于擬上市公司的改制重組無論何種類型的企業(yè)進(jìn)行公司制改組,都要經(jīng)過改制和重組,即進(jìn)行機(jī)制性改造和結(jié)構(gòu)重組,建立公司治理的基礎(chǔ)。 =把功夫下在組建公司之前學(xué)問在進(jìn)門之前 301、公司改制在英文里,改制有多種表述,如制度改革(System reform),機(jī)構(gòu)性轉(zhuǎn)換( institutional transition), 機(jī)制性創(chuàng)新(mechanism innovation)或制度

14、演進(jìn)(system evolution)。我們可以將改制分為廣義和狹義兩個概念,廣義的改制指公司制改造,機(jī)制性改革,包括按有關(guān)法規(guī)和國際慣例進(jìn)行公司內(nèi)部功能性建設(shè)。而狹義的改制就是按公司法要求由非公司制企業(yè)改為股份有限公司形態(tài)的公司制企業(yè)。顯然后者是最基本的法定的要求,一般要求達(dá)到一定的發(fā)起人,注冊資本,并建立公司所要求的董事會、監(jiān)事會及公司管理層,而前者則是一個漸進(jìn)的過程。規(guī)定中講的改制是指按公司法要求設(shè)立股份有限公司,并在設(shè)立過程中及設(shè)立之后,通過改革公司的內(nèi)部制度和運行機(jī)制,建立公司的組織機(jī)構(gòu)和治理基礎(chǔ),實現(xiàn)規(guī)范運作。312、公司重組組建公司前進(jìn)行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、機(jī)構(gòu)和財務(wù)的有效組合,

15、使公司成為符合發(fā)行上市實質(zhì)條件和有關(guān)要求的股份有限公司,并能夠形成有效公司治理的基礎(chǔ)。廣義的重組包括公司所有要素的調(diào)整,包括業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、債務(wù)、所有者權(quán)益、股東及股權(quán)、組織結(jié)構(gòu)、組織機(jī)制、地區(qū)分布等。在英文里有結(jié)構(gòu)性重組(Restructure, reorganization), 更有效率的調(diào)整(efficiency-adjustment), 結(jié)構(gòu)性整理(organizational cleaning)等所有行為。狹義的重組,可以理解為符合發(fā)行上市的重組,一般要求兩種方式,一種是完整改制重組方式。即由發(fā)起人或股東投入或變更進(jìn)入擬發(fā)行上市公司的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)應(yīng)獨立完整,人員、機(jī)構(gòu)、財務(wù)等方面應(yīng)與

16、原企業(yè)分開。另一種是整體改制重組方式。即由持續(xù)經(jīng)營企業(yè)整體變更形成股份有限公司,不得進(jìn)行任何資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的剝離。規(guī)定中講的重組是指在設(shè)立公司過程中及設(shè)立之后對業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、機(jī)構(gòu)和財務(wù)的合理調(diào)整和有效組合,使股份有限公司符合發(fā)行上市的規(guī)范要求及具有進(jìn)一步發(fā)展的良好基礎(chǔ)。 323、改制重組的主要課題l 出資與發(fā)起的規(guī)范l 整體改制重組與完整改制重組l 國有企業(yè)與非國有企業(yè)l 發(fā)起設(shè)立與變更設(shè)立l 合并、分立、分拆、子公司上市l(wèi) 同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易l 由“三分開”到“五獨立”l 重大資產(chǎn)、債務(wù)和股權(quán)的變化l 初步建立公司治理的基礎(chǔ)334、當(dāng)前企業(yè)改制存在的主要問題及深層原因l公司改制重組沒有進(jìn)行戰(zhàn)

17、略設(shè)計l 同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易困惑l在改重重組中存在在業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、成本、費用等方面未很好遵循配比原則,存在過度包裝甚至偽裝行為l公司未能建立起科學(xué)有效的法人治理結(jié)構(gòu),未能建立相應(yīng)的內(nèi)部財務(wù)、投資等控制制度,以及高級管理人員的約束和激勵機(jī)制l標(biāo)準(zhǔn)不明確、不統(tǒng)一在企業(yè)改制重組中起主要作用的中介機(jī)構(gòu),由于改制重組缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn),保薦人和律師、會計師等機(jī)構(gòu)水平參差不齊 345、擬上市公司改制重組的原則l有利于直接面向市場,自主經(jīng)營,獨立承擔(dān)責(zé)任和風(fēng)險;l初步建立規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu),促進(jìn)股東大會、董事會、監(jiān)事會以及經(jīng)理層的規(guī)范運作;l 有效避免同業(yè)競爭,減少和規(guī)范關(guān)聯(lián)交易;l 突出主營業(yè)務(wù),形成核心競

18、爭力和持續(xù)發(fā)展的能力。l 改制重組的總體要求l擬上市公司成立不足三年,需連續(xù)計算原企業(yè)法人主體經(jīng)營業(yè)績的,應(yīng)符合完整改制重組或整體改制重組的原則。356、建立有效公司治理及有關(guān)改制重組的急所l 避免同業(yè)競爭,減少并規(guī)范關(guān)聯(lián)交易l 擬上市公司進(jìn)入證券市場之前應(yīng)做到獨立經(jīng)營,規(guī)范運作,做到“五獨立”l 建立約束大股東行為的制度:決策回避免制度;獨立董事和外部董事制度;解決一股獨大的大股東控制l 解決內(nèi)部人的控制問題l 明確董事會的責(zé)任及董事的個別董事l 促進(jìn)公司治理建設(shè)需要建立一個綜合的保障體系36四、公司發(fā)行上市融資相關(guān)制度及演變趨勢制度宗旨:“三公”、證券供給效率、市場本位、創(chuàng)新與國際化37、

19、核準(zhǔn)制到保薦制度下的注冊制度l核準(zhǔn)制:以強(qiáng)制性信息披露為核心,在明確監(jiān)管和披露標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)則的前提下,使市場參與各方各自對自己的言行負(fù)責(zé),各自敬業(yè)專業(yè),從而提高市場效率,激勵市場創(chuàng)新,分散風(fēng)險,強(qiáng)化責(zé)任。 l 目標(biāo)和方向:走向規(guī)范,讓市場發(fā)揮更大作用l 內(nèi)含:、明確的標(biāo)準(zhǔn)與規(guī)則,即發(fā)行人上市條件、主體規(guī)范要求及信息披露的標(biāo)準(zhǔn);、做到“四各”即各司其職、各盡其能、各負(fù)其責(zé)、各擔(dān)風(fēng)險”;、即董事誠信盡責(zé)、中介自律、監(jiān)管到位、市場效率、創(chuàng)新與風(fēng)險分散l 實質(zhì):以強(qiáng)制性信息披露為核心責(zé)任、風(fēng)險和權(quán)利集中化分散化,風(fēng)險市場化、分散化;行政本位 市場本位;監(jiān)管部門多目標(biāo)集中目標(biāo);證券發(fā)行審核一元化多元化、流程化,核心是中介自律對中介機(jī)構(gòu)的要求: 集約型、職業(yè)化經(jīng)營,做到敬業(yè)專業(yè) 38四、公司發(fā)行上市融資相關(guān)制度及演變趨勢、發(fā)行審核的規(guī)范流程及簡化、發(fā)審委制度、保薦人制度、預(yù)披露及信息披露及過錯推定責(zé)任、過錯責(zé)任 39四、公司發(fā)行上市融資相關(guān)制度及演變趨勢、募集資金運用及監(jiān)管、盈利預(yù)測制度、發(fā)行方式及定價(上網(wǎng)定價、詢價路演、定向磋商) 40五、上市公司再融資忠告:不再融資就別上市不懂再融資就別做上市公司董事高管41五、上市公司再融資(一)上市公司再融資能力是公司持續(xù)發(fā)展能力的標(biāo)志

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