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文檔簡介
1、券商行業(yè)分析報告券商行業(yè)分析報告一、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)(一)券商四大業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu):1 .收別人的錢-經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù):相當(dāng)于麻將館老板,你們自娛自樂我來抽成。行話叫“通道”, 各大券商的主要財源;2 .幫別人借錢-投資銀行業(yè)務(wù)(盤活資產(chǎn))。包括 IPO ,承銷股票債券,以及做并購交 易的據(jù)客。3 .管別人的錢-資產(chǎn)管理:一個是設(shè)計,發(fā)行理財產(chǎn)品。二是通過基金子公司來管理。4 .向市場提供錢-交易:這里分兩部分,一個是借本錢給人玩(資本中介),包括融資 融券,約定式回購和股票質(zhì)押, 以及做市商應(yīng)該也算。二是用自己本錢下注, 包括股票, 股指期貨,ETF以及分級基金,對沖基金等。下面統(tǒng)計為總資產(chǎn)排名前六位券商的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)
2、制表(截止2014年年報)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)交易業(yè) 務(wù)投資銀行 業(yè)務(wù)資產(chǎn)管理中信 證券34.8623.1512.2720.93海通 證券39.6719.717.0410.22國泰 君安59.1524.618.87.35廣發(fā) 證券55.1015.8813.0615.96國金 證券53.8319.3012.852.45申萬57.7023.654.4510.231宏源圖熱在賽行業(yè)專業(yè)利:曲柄第船 證鼎二業(yè)百亞股人培構(gòu)交時來38;用中信證券口費(fèi)第頊#1(二)國外同行的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)1、摩根士丹利和高盛華爾街盈利方式摩根士丹利§99億總收入安盛支用$1062 億$45億S42億$117 億其他件艱上一利V5扃
3、盛S0.4彳乙Sources: the conponies; Jomura15.8高盛44%的收入來自對機(jī)構(gòu)客戶的服務(wù)部門,除交易外,高盛在直接投資方面也十分 活躍,該部門現(xiàn)在被稱為商業(yè)銀行部門。其財富管理部門與摩根士丹利無法比擬,摩根 士丹利僅靠財富管理部門收益便有 45億美元收入,而高盛的相應(yīng)部門收入僅為億美元,是摩根士丹利的三分之一。摩根士丹利CEO James Gorman 在財報發(fā)布后向摩根士丹利分析員表示,關(guān)鍵就是不為取得盈利而加大風(fēng)險?!备呤⑹紫攧?wù)官Harvey Schwartz上周強(qiáng)調(diào)了高盛致力于復(fù)雜交易的決心,交易包括大宗商品、衍生品、和債券交易,并認(rèn)為交易結(jié)果決定了高盛第
4、一季度的成功??梢妵馔信c國內(nèi)不 同之處在于盈利模式的個性化,這也將是未來國內(nèi)券商的發(fā)展方向。2、高盛10k報告解析Investment BankingNet revenuesS 6.464 S 6,004 $ 4,92619% I s r p i i a v rTB rr-i iBBriHBBi ! i r ri s r - r i a s ara ,>! ,, -r n rTir raiar nr-ri a-r ravaai t r b mirnirr,i!Tr r rr,raai (!,*! h ari - iiirriBaerr er !0Psmting axpensss3,6
5、88 3,479 3,333Pre-tax earnings$ 2,776 S 2.525 $ 1,593Institutional Client ServicesNet revenuesSI5,197SI5,721$18/2444%Operating expenses10,880 11,792 12,490Pre-tax x曰rningsS%317S3,929- g634Investing & LendingNet revenues$6,825S7.018$ 5,89120%Operating Qxpenses2.819 286 2,6麗Pre-tan xmrningsS4J)Q6$
6、4332$ 3,223Investment ManagementNet revenues$ 6,042 S 5M63 $ 5,22217%- i fa ax J - - - I: -.»:<.-_ I .一: -A4L - -I- - - hl-. Id.-I J. SSL! <<-: J .I - -JL-I - b - hOperating expanses4,6474,3574,296Pre-tax earnings$ 1,395 1 1,106 $ 926高盛四塊業(yè)務(wù):1、投資銀行,包括金融咨詢,承銷服務(wù),又分股票承銷和債券承銷;2、機(jī)構(gòu)客戶服務(wù),這部分貌似
7、提供做市商功能,在股票、固定收益、貨幣和大宗商品 市場提供做市商功能和專業(yè)建議??蛻糁写蟛糠譃閭€人打理退休金、閑置資金和存款等。 通過高盛全球買賣系統(tǒng)接收交易指令,發(fā)布投資研究,交易建議,搜集市場信息和進(jìn)行 深度分析。發(fā)布分為固定收益,貨幣和商品客戶交易指令執(zhí)行(代客戶交易),股票, 又分股票客戶執(zhí)行,傭金和手續(xù)費(fèi),證券服務(wù)收入。收入的四個來源:流動性高的市場: 如sp500 ,抵押證券等,執(zhí)行大量交易指令;低流動性市場:如中型企業(yè)基金,成長 初期的貨幣和抵押證券等;指定交易,如客戶的風(fēng)險敞口或者一些復(fù)雜的需求;剩下的 就是類似于國內(nèi)的融資融券??傮w分為現(xiàn)金和衍生品兩部分,收取手續(xù)費(fèi)和傭金???/p>
8、體 感覺,執(zhí)行交易、做市商、融資融券等,收取手續(xù)費(fèi)。3、投資和借款。長期投資,在不同資產(chǎn)間切換,首選是債券。可能直接投資,也可能通過自己管理的基金來投資。高 盛管理了很多資產(chǎn)組合,在資產(chǎn)置換,帶杠桿的并購基金,并購和投資基金,被外部部 門管理。投資管理,通過全球資產(chǎn)配置,投資組合來管理,手段包括對沖基金,信用基 金,私人股權(quán)基金,不動產(chǎn),現(xiàn)金,衍生品等。給客戶理財。根據(jù)客戶需求定制資產(chǎn)組 合,進(jìn)行資產(chǎn)配合和投資變現(xiàn)。4、其他就是管理和咨詢費(fèi)用,從管理的高凈值客戶資產(chǎn)中產(chǎn)生。(三)國內(nèi)券商與高盛的比較從高盛2014年的年報來看,收入結(jié)構(gòu)與國內(nèi)券商有著很大的區(qū)別。而這種區(qū)別背后的因素有以下兩個方面
9、:1、籌錢的能力不同一是負(fù)債的來源不同。高盛的客戶都是機(jī)構(gòu)客戶,資金來源非常廣泛。除了企業(yè)基金還包括機(jī)構(gòu)托管的個人閑置資金、退休金(401k ?)、各種存款等。而我國由于政策限制,養(yǎng)老金還不能進(jìn)入二級市場;二是杠桿不同。如上文所說,高盛的杠桿達(dá)到10倍,而國內(nèi)最大的券商中信的杠桿只有 4.7倍2、資產(chǎn)配置能力不同組織能力不同:作為全球最頂尖的投資機(jī)構(gòu),高盛的人力資源優(yōu)勢非常明顯。90年代微軟最鼎盛時期有人問比爾蓋茨,你認(rèn)為你們的競爭對手是誰,蓋茨說是高盛。蓋茨的 意思是只有高盛能和微軟搶奪最頂尖的人才(援引自浪潮之巔)。這些優(yōu)勢與高盛 的全球資產(chǎn)配置能力結(jié)合發(fā)揮出巨大優(yōu)勢,最明顯的就是對大宗商
10、品的定價權(quán)。手段不同:國內(nèi)券商收入最大的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),除了券商自營股票外,還做股指期貨,少量券商涉及衍生品及大宗商品交易,在資產(chǎn)管理方面也開始通過基金來管理;但高盛有自己各種類型普通基金的對沖基金,產(chǎn)品涉及貨幣、大宗商品、貨幣資產(chǎn)甚至固定資產(chǎn)。范圍不同:高盛的員工有 34000人,44%是海外員工,在23個國家擁有41個辦事 處;國際化做的最好的中信員工 4687人(2013年年報),國內(nèi)分支機(jī)構(gòu)以營業(yè)部為 代表,在香港設(shè)有4個辦事處。(四)未來幾年券商的發(fā)展趨勢一、天花板首先,做以上比較的目的,是因?yàn)橹行殴芾韺釉谀陥笾信兜哪繕?biāo)是做中國的高盛。但 經(jīng)過比較我們發(fā)現(xiàn),國內(nèi)券商在現(xiàn)階段和高盛這類全球
11、頂尖的投行還是存在本質(zhì)區(qū)別。 業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上還過于依賴交易和自營業(yè)務(wù),資產(chǎn)管理上在國內(nèi)普遍以散戶為主的交易群體情況下很難做大。在牽涉到衍生品、大宗商品交易方面,與高盛呼風(fēng)喚雨的能力相比我們還剛剛走出國門,更不能奢談定價權(quán)了。當(dāng)然,國內(nèi)證券市場只發(fā)展了25年,與美國、英國動輒200年的歷史作比較是不公平的;同時,“券商中介職能重構(gòu)和資本驅(qū)動業(yè)務(wù)的發(fā)展趨勢過分依賴通道功能的獲取和提供的發(fā) 展模式正在發(fā)生巨大的轉(zhuǎn)變,不同領(lǐng)域的金融中介機(jī)構(gòu)功能和邊界的嚴(yán)格區(qū)劃也將更加 模糊與趨同,不同領(lǐng)域的金融中介機(jī)構(gòu)之間的合作和競爭也將更加普遍和廣泛。券商需 要從被動的通道提供者,轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌龅慕M織者、流動性的提供者、產(chǎn)
12、品和服務(wù)的創(chuàng)造者、 風(fēng)險的定價者和管理者、交易的對手方以及財富的管理者,券商中介職能的重構(gòu)和資本 驅(qū)動業(yè)務(wù)將推動券商向綜合金融服務(wù)提供商的發(fā)展方向不斷邁進(jìn)”。一摘自廣發(fā)證券2014年年報總得來看,通道和自營代表過去,資本中介則面向未來;過去拼的是渠道,網(wǎng)點(diǎn)和規(guī)模; 未來拼的是資本和杠桿,并用他來驅(qū)動服務(wù)能力提升。二、業(yè)績驅(qū)動因素以中信證券為例,券商的業(yè)績驅(qū)動之一是負(fù)債驅(qū)動或杠桿驅(qū)動;另一方面則有賴于營收帶動的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提升。經(jīng)過券商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步分析,現(xiàn)階段負(fù)債和營收具有高 度關(guān)聯(lián)性,可謂一體兩面。負(fù)債里大多是兩融形成的權(quán)益資產(chǎn)(經(jīng)券商所謂“出表術(shù)” 的技術(shù)處理,將兩融權(quán)益資產(chǎn)交銀行打包成
13、理財產(chǎn)品,貸記“賣出回購金融資產(chǎn)款”),和代理客戶買賣證券形成的假性負(fù)債,以及應(yīng)付短期融資款。而這些負(fù)債的增長與 2013、2014證券市場回暖是高度相關(guān)的。中信與高盛的比較:中信(人民幣)高盛(美元)資產(chǎn)總額(百 萬)644,168880,559負(fù)債總額(百 萬)507,813792,856財務(wù)杠桿4.7210.04高盛的資產(chǎn)是中信的8.7倍,杠桿是中信的2.1倍三、2016年券商類業(yè)績彈性測算表3; 2016年證券行業(yè)盈利預(yù)測億元20122013TUZ015E2016E空業(yè)收入12%15922,6006,9334 8M其中,經(jīng)紀(jì)收入5047599S03,0682231承鏘保薦收入17712
14、9272330375笈費(fèi)業(yè)務(wù)收入2903067631329958貢產(chǎn)管理收入2770121206309利息凈收入531852M700650|財務(wù)便問364570100120笈建咨詢1126304050.其他收入1977480169160營業(yè)成本856005rin2,6112350營業(yè)利澗43958712263,3222505營業(yè)利河空33.91%36.86%47.15%56.00%5160%凈利澗32944096525531924聲費(fèi)產(chǎn)6 9437,5399 1921X9«716,411ROE4.74%584%10.50%18.25%11 73%凈和潤北總33 80%119 32%1
15、64 55%-24 62%手負(fù)產(chǎn)營直8 58%21 93%5216%17 33%貢料火源:Wind,中信證券研究部預(yù)測表8, A般叁商市值與國際投行市值比較|歷史里便(2015隼4月9日)與史極®當(dāng)時 離盛育值修儲水平(NH5年11月27日)當(dāng)WWW當(dāng)前1排包市值(義元)公司ittt (gx)15207100%1右蚤奧團(tuán)5.155100%2UBS4.S8090、2UBS4.60089%| 3嚏怛士后利4 44285%3事科4.15881%|4中信誣將4 33483、4S3信福對公司2 83455%5布3正歸3.15461%5216942%6Mnw加 Bank2.93857%6CRED
16、IT SUISSE2?5744%7申萬定海2 83554%7Oetitsche Bank2 23643%8CREDIT SUISSE2 72652%8通證號192237%92 64251%91 5%m-1)圣信理M公司Z4611,%10*再正券1.33926%11五匕壬睜237846%11L愛汪分1.32726%12次正營135345%12NOMURA1.40327%13于和F”221843%13將南正爭1.17823% .1421941%14fc*Zi£*87417%15NOMURA1.41927%15萬工3:券75615%Wind, a信了希和攵iOrS表7:不同交易胸疝兩融余額
17、仍設(shè)下的證券行業(yè)ROF日均故事交易18D00MMM)ftOOO1000012000140001600060008000悲觀 118.23%9.47%1076%12.08%1343%14 82%1622%8.69%趙觀19.9/%11.28%12.63%14 01%1541%1683%100009 16%10 47%Q隹 11 73%13 18%14 58%16 00%17 44%120009&4%10.97%1234%不震13 73%1516%16 60%1805%1400010.12%11.48%12.87%14.29%樂觀U15 73%17.19%18.66%1600010 60%
18、11 99%13 41%14 85%1631%17 79%19 27%1800011.10%12.51%13.95%15.41%16 89%18 38%1988%2000011.59%13.03%14.49%15.97%17 47%1897%20 49%費(fèi)檢光療:。涪工券葉兒女友則表出不同交易額和啪的保設(shè)卜讓券行業(yè)等利起津t±2皿061191沖,456如,732=f?cuu9y1J461頰羽福1JF911,6041h342工刑14611.6S3中性19GM? 1州7,仍1,5451,7(552,039樂盟12 3072,58816”1.07921M?416玨速U2,陽5i.7ia1.
19、974Z2432 5273.0231.&D32.0712,3432.6392,94413i.1702碼2,7542.0GGWOT tnooo1000020000日均股鼻交易修(總冠 6000mo 1AOOO 124X14149001GG0018000H均兩 化無J號以耒0:中Hr舁研力定黃司混G:不同交易箍和兩融鼎設(shè)下征哧行業(yè)凈利通理性三啾曰33/-21%-9%5%17%11%46%80W-陽看I 47%H%9%37%S3%lam-24%三海立司a%20%先53%1X4X)-20%-7%6%樂觀120%34%5。%m140W15%現(xiàn)11%2CK樂殂H41%輛現(xiàn)73%iwno11%3%1
20、7%31%4/%培先B0%teorn3%22%37%53%而男87%?n(m-1%13%密為41%76%94%日均晚事交期總(CJI) SDDQGOOD liMJW120001401H 16000 WOOD受忖*濯:中信三券研支汪麗日均兩限命版(億河)表3:20情年證券行業(yè)條第預(yù)潺I無30122013加13Q15F3016E有業(yè)收人12951.B922G0D5.933*即真中,斑圮收入6047599M3購2,231承第俁薦收2、17712S272330375投更業(yè)弱在入2903057631329SSS笠產(chǎn)管理收入277fl121206309利急凈怔入531852847D0650財若底問3457
21、0100120笈蠶婆說tl263040其也比入19774酊儂1G0言我方S561,D0S1,3742向12,對言立刑詞4395871.22633222,505營色和雨變33 91%36囪%47.15%56.00%51 GO%卷和時3294409G52,5531,924性費(fèi)二G9«7,5399.19213 96716,411ROE474%5.S4%1C.50%1825%11 73%凈利準(zhǔn)增逑33再相11 土其狗164 55%-24 62%常責(zé)聲增雷5 55%21g52 16%17 33%費(fèi)希嗨+ Wind. 口噌壬叁于更都強(qiáng)潴關(guān)于廣發(fā)證券的財富管理業(yè)務(wù):三層次“全產(chǎn)品”浮現(xiàn)目前券商向客
22、戶提供的產(chǎn)品基本可以分為三個層次。第一層次僅限于與交易通道相關(guān)的資訊產(chǎn)品;第二層次為突破交易通道限制,且與二級市場相關(guān)的理財產(chǎn)品;第三層次為 突破二級市場范疇,業(yè)務(wù)鏈觸及一級市場的相關(guān)產(chǎn)品。據(jù)記者了解,多家券商的財富管理業(yè)務(wù),除了提供與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相關(guān)的基礎(chǔ)服務(wù)外,還打 破了交易通道的限制,向投資者提供券商系統(tǒng)內(nèi)的理財產(chǎn)品、銀行理財產(chǎn)品、陽光私募 理財產(chǎn)品及研究產(chǎn)品等。止匕外,中信證券廣發(fā)證券)等部分投行業(yè)務(wù)頗具影響力的券商甚至已突破二級市場的范疇,向高端客戶提供相關(guān)產(chǎn)品,以捕捉企業(yè)在首發(fā)(IPO)、 再融資以及并購過程中出現(xiàn)的投資機(jī)會。中信證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)部有關(guān)負(fù)責(zé)人表示,該公司將營業(yè)部個人大戶及機(jī)
23、構(gòu)客戶與增發(fā)等投 行業(yè)務(wù)成功對接的案例數(shù)不勝數(shù)。不過,部分券商財富管理業(yè)務(wù)雖然目前已具備打通經(jīng)紀(jì)、研究、投行等各業(yè)務(wù)鏈條的條件,但由于它們各項(xiàng)業(yè)務(wù)間的防火墻制度仍存在, 以及相關(guān)監(jiān)管部門對金融產(chǎn)品發(fā)售申請實(shí)行審核制,它們在涉及跨業(yè)務(wù)鏈條的財富管理業(yè)務(wù)時,仍受到諸多限制。二、行業(yè)狀況1、資產(chǎn)排名股票代 碼股票簡 稱凈利潤(億元)營業(yè)收 入(億 元)總資產(chǎn)(億元)凈資產(chǎn) 收益率 (%)股東權(quán) 益比率 (%)總股2 (億股)600030中信證 券159.86424.086441.6814.1121.17121.17600837海通證 券110.65268.395781.0813.0419.35115
24、.02601211國小后 安119.61290.374813.620.220.4376.25601688華泰證 券86.39198.824754.8516.0116.3871.63000776廣發(fā)證 券103.86263.544058.5218.0218.5876.21000166申萬宏 源83.95216.653497.119.9613.73148.57600999招商證 券88.33191.552971.1919.5415.4358.08002736國信證 券110.83220.432851.0828.516.3182601788光大證 券60123.52041.1420.1619.363
25、9.07600958東方證 券59.11118.821889.4121.7517.1852.82601901為止證 券39.2779.921767.1212.1119.6582.32600061國投安 信34.916.351662.2915.5915.6636.94601377興業(yè)證35.1989.861125.5121.6816.1552券000783長江證 券31.8269.751065.1320.9315.1747.421、證券行業(yè)低傭金競爭的挑戰(zhàn)券商代理買賣證券業(yè)務(wù)的同質(zhì)化程度非常高,提供該項(xiàng) 服務(wù)的邊際成本低,服務(wù)水平的定價呈現(xiàn)向下的長期趨勢。國金證券推出的傭金寶是邁 入低傭競爭的標(biāo)
26、志事件, 而 乙碼通”的上線也將加速行業(yè)整體傭金下滑。在當(dāng)前行業(yè)監(jiān) 管的基調(diào)已經(jīng)明確將是從行政指導(dǎo)走向市場化定價的大背景下,未來幾年證券行業(yè)將面臨低傭競爭的巨大挑戰(zhàn)。2、互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的應(yīng)用對證券行業(yè)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式的沖擊互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的應(yīng)用對于可標(biāo)準(zhǔn)化、 可流程化、可虛擬化的服務(wù)沖擊最大,并且在信息傳遞、數(shù)據(jù)挖掘、降低成本、客戶體 驗(yàn)方面具有顯著的優(yōu)勢,另外還催生了如眾籌、P2P理財或貸款等新的金融服務(wù)業(yè)務(wù)模 式。無疑這對券商傳統(tǒng)的代買賣證券業(yè)務(wù)、代銷金融產(chǎn)品業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)等傳統(tǒng)的 業(yè)務(wù)模式將產(chǎn)生巨大的沖擊。3、金融混業(yè)經(jīng)營對券商業(yè)務(wù)發(fā)展的挑戰(zhàn)金融混業(yè)經(jīng)營是金融業(yè)發(fā)展的趨勢。目前,國 內(nèi)商業(yè)銀行、保
27、險公司、信托公司、P2P平臺和互聯(lián)網(wǎng)巨頭等機(jī)構(gòu)迅速向證券業(yè)滲透,在直接投資、財富管理、創(chuàng)新融資方式、投資管理服務(wù)等領(lǐng)域均與券商形成直接的競爭, 對券商業(yè)務(wù)發(fā)展形成較大的挑戰(zhàn)。今后,券商將更多憑藉資本、品牌、客戶基礎(chǔ)和市場定位,展開錯位競爭和差異化經(jīng)營。 比如金融危機(jī)之后的國際投資銀行業(yè)務(wù)架構(gòu)主要圍繞中介本源業(yè)務(wù)重新尋找業(yè)務(wù)定位, 已逐步分化為銀證混業(yè)經(jīng)營型、財富管理型和交易型投資銀行三種主要業(yè)務(wù)模式。自身的資源優(yōu)勢是投資銀行選擇不同發(fā)展模式的動因。預(yù)計國內(nèi)證券業(yè)將分化為綜合性券 商、財富管理型券商、交易性券商、折扣經(jīng)紀(jì)商等多業(yè)態(tài)的競爭格局。在這一過程中, 主要業(yè)務(wù)的行業(yè)集中度將穩(wěn)步上升,既無特
28、長又無效率的券商將被淘汰出局。1、長期以來,我國證券公司的業(yè)務(wù)和經(jīng)營對股票市場有較強(qiáng)的依賴。縱觀我國股票市場的發(fā)展歷程,在總體保持規(guī)?;l(fā)展趨勢的基礎(chǔ)上,已經(jīng)歷了數(shù)次牛熊周期,證券業(yè)也隨之出現(xiàn)數(shù)次景氣周期。2001-2005 年,我國股票市場步入持續(xù)的調(diào)整階段,股票指數(shù)大幅下跌,交易量持續(xù)萎縮,上證綜指由2001年最高的2,245點(diǎn)下跌至2005年最低的998點(diǎn),加上證券公司不規(guī)范經(jīng)營積累的經(jīng)營風(fēng)險集中釋放,證券業(yè)遇到了嚴(yán)重的經(jīng)營困難,2002-2005 年,全行業(yè)連續(xù)四年虧損。2005-2007 年,我國宏觀經(jīng)濟(jì)保持快速增長,特別是隨著股權(quán)分置改革的成功實(shí)施,我國證券市場存在的制度性缺陷和結(jié)構(gòu)性矛盾等問題在一定程度上得以解決,股票指數(shù)持續(xù)上漲,交易量大幅攀升,上證綜指于2007年10月創(chuàng)下6,124點(diǎn)的歷史高點(diǎn),我國證券業(yè)的盈利水平也快速提高,2007年全行業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤1,320 億元,創(chuàng)出歷史新高。2008 年,股票市場深幅調(diào)整,上證綜指由2008 年初的5,265 點(diǎn)下跌至最低 1,665 點(diǎn),全年跌幅達(dá) 65%
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