財(cái)務(wù)管理主要衍生金融工具及其市場(chǎng)

會(huì)計(jì)學(xué)1財(cái)務(wù)管理主要衍生金融工具及其市場(chǎng)2023/1/19主要內(nèi)容第一節(jié)遠(yuǎn)期與期貨及其市場(chǎng)第二節(jié)期權(quán)及其市場(chǎng)第三節(jié)互換第1頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19學(xué)習(xí)目標(biāo)遠(yuǎn)期（forward）、期貨（futures）、期權(quán)（options）與互換（swap）的基本內(nèi)涵把握遠(yuǎn)期合約和期貨之間的異同看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的概念及其收益利率互換和貨幣互換的基本功能及其實(shí)現(xiàn)機(jī)制分析衍生證券是如何被用于投機(jī)（speculation）、對(duì)沖（hedging）和套利（arbitrage）認(rèn)識(shí)衍生證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的關(guān)系第2頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19第一節(jié)遠(yuǎn)期合約與期貨及其市場(chǎng)一、遠(yuǎn)期（合約）（一）定義所謂遠(yuǎn)期（合約），指的是交易雙方達(dá)成的、約定在將來(lái)某一特定時(shí)間，以今天確定的價(jià)格交易某一商品或資產(chǎn)的合約或協(xié)議。（二）如何理解遠(yuǎn)期1、交易雙方分別為多頭（買方）和空頭（賣方）；2、多空雙方有義務(wù)在合約到期日履約；第3頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/193、履約的價(jià)格和數(shù)量在簽約日約定；4、買賣的對(duì)象稱為標(biāo)的資產(chǎn)（underlyingasset），即可能是實(shí)物商品，也可能是金融衍生工具（外匯、利率、股票等）；5、遠(yuǎn)期合約市場(chǎng)是場(chǎng)外市場(chǎng)（OTC）；6、遠(yuǎn)期合約是非標(biāo)準(zhǔn)化合約；7、標(biāo)的資產(chǎn)的相關(guān)范疇（時(shí)間、價(jià)格、數(shù)量、、交割地點(diǎn)、標(biāo)的資產(chǎn)種類）由雙方協(xié)商確定，因而具有靈活性；8、具有較大的風(fēng)險(xiǎn)性。9、流動(dòng)性較弱第4頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19場(chǎng)外交易的特征1、由中介機(jī)構(gòu)提供服務(wù)；2、根據(jù)買者定制；3、可以進(jìn)行關(guān)于任何金額和交割日的交易；4、交易對(duì)手存在信用風(fēng)險(xiǎn)且很難消除；5、匿名交易的方法，這對(duì)于大宗交易很重要；6、新的合約不需要經(jīng)過(guò)監(jiān)管者批準(zhǔn)。第5頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（二）遠(yuǎn)期合約收益計(jì)算1、標(biāo)的資產(chǎn)到期日的市場(chǎng)價(jià)格與約定價(jià)格之間的差異及其程度決定雙方的盈虧及其幅度2、雙反盈虧的計(jì)算盈利虧損S多頭盈虧線空頭盈虧線F第6頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（三）例子以較為常見(jiàn)的利率協(xié)議為例。假設(shè)：某公司預(yù)計(jì)3個(gè)月后須借入一筆期限為6個(gè)月、金額為100萬(wàn)元的資金。它擔(dān)心3個(gè)月后市場(chǎng)利率會(huì)上升，為此，它可以與其它市場(chǎng)主體，如銀行，簽訂一份期限為3×9、名義本金為100萬(wàn)的協(xié)議利率為10%的遠(yuǎn)期利率協(xié)議。如圖所示：9個(gè)月3個(gè)月9個(gè)月第7頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/191、市場(chǎng)利率上漲時(shí)雙反的盈虧現(xiàn)再假設(shè)3個(gè)月后市場(chǎng)利率上升為12%，則公司為盈利方（多頭盈利），而銀行虧損。其數(shù)量為（0.9312）：第8頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/192、市場(chǎng)利率下降時(shí)雙反的盈虧如果市場(chǎng)利率下降為8%，則銀行為盈利方（空頭盈利），而公司虧損。其數(shù)量為（0.9489）：第9頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19二、期貨（一）定義所謂期貨（合約），指的是交易雙方達(dá)成的、按照交易所統(tǒng)一推出的標(biāo)準(zhǔn)化的同意按合約規(guī)定的在將來(lái)某一特定時(shí)間和其他條件，以成交價(jià)格對(duì)合約中載明的標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行交易的合約。（二）如何理解期貨1、交易雙方分別為多頭（買方）和空頭（賣方）；2、多空雙方必須（保障金）在合約到期日履約；第10頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/193、履約的價(jià)格在今天約定；4、標(biāo)的資產(chǎn)既可能是實(shí)物商品（農(nóng)產(chǎn)品、有色金屬），也可能是金融衍生工具（外匯、利率、股票及其指數(shù)等）；5、期貨市場(chǎng)是交易所市場(chǎng)；6、期貨合約是標(biāo)準(zhǔn)化合約；7、標(biāo)的資產(chǎn)的相關(guān)范疇（時(shí)間、數(shù)量、、交割地點(diǎn)、標(biāo)的資產(chǎn)種類）由交易所確定；8、風(fēng)險(xiǎn)性小。第11頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19場(chǎng)內(nèi)交易的特征1、在交易所進(jìn)行交易；2、可交易商品品種有限（既定）；3、固定的合約規(guī)模和交割日期；4、便于改變頭寸狀態(tài)；5、通過(guò)保證金制度（盯市，markettomarket）消除了信用風(fēng)險(xiǎn)；第12頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19期貨合約與遠(yuǎn)期合約的比較遠(yuǎn)期合約期貨合約·交易雙方直接協(xié)議成交·在交易所進(jìn)行交易·市場(chǎng)參與者之間不互通大宗交易的信息·交易信息立即被市場(chǎng)的其他參與者獲得·在到期日時(shí)進(jìn)行實(shí)物交割或現(xiàn)金結(jié)算·合約通常在到期日前就被沖銷掉·通常只有一個(gè)交割日·有一系列的交割日·到期日前沒(méi)有現(xiàn)金支付·保證金賬戶每天都有現(xiàn)金的流入和流出·交割日和合約規(guī)模可以協(xié)商確定·標(biāo)準(zhǔn)化的合約第13頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（三）期貨的基本范疇1、合約標(biāo)準(zhǔn)化：期貨合約的規(guī)模、報(bào)價(jià)單位、最小價(jià)格變動(dòng)、商品的品級(jí)、價(jià)格地點(diǎn)、日內(nèi)價(jià)格波幅限制、保證金要求和工作日交易時(shí)間等均由交易所統(tǒng)一確定。（1）商品期貨的合約標(biāo)準(zhǔn)化：品種與品級(jí)、最小合約規(guī)模、交割日期（deliveryday）、地點(diǎn)及具體安排等。（2）金融期貨的標(biāo)準(zhǔn)化相對(duì)容易：標(biāo)的資產(chǎn)（外匯、利率、股指）、合約規(guī)模（sizeofthecontract）、刻度（ticksize）、刻度價(jià)值（tickvalue）以及對(duì)現(xiàn)金交割的期貨合約（cashsettledcontracts）等。第14頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/192、未平倉(cāng)合約數(shù)（openinterest）：一份合約涉及多空雙方，但算為一份未平倉(cāng)合約。3、有關(guān)市場(chǎng)主體（1）期貨交易所：有組織的非盈利性機(jī)構(gòu)，提供交易平臺(tái)和相關(guān)信息，（大多數(shù)）撮合交易。其交易機(jī)制：由最初的公開(kāi)叫價(jià)機(jī)制（opencry）到現(xiàn)在的“價(jià)格優(yōu)先”的電子化撮合交易機(jī)制。（2）期貨經(jīng)紀(jì)商（futurescommissionmerchant,FCM）：受托在交易所進(jìn)行買賣的中間人，其利潤(rùn)主要來(lái)源于傭金。第15頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（3）自營(yíng)商（local）：經(jīng)過(guò)注冊(cè)并用自己的賬戶進(jìn)行交易的交易者。（4）雙重身份的交易（dualtrading）者：代理業(yè)務(wù)和自營(yíng)業(yè)務(wù)同時(shí)進(jìn)行（存在一定的道德風(fēng)險(xiǎn)）。（5）清算所（clearinghouse）：為其那些作為市場(chǎng)經(jīng)紀(jì)人的交易者提供清算賬戶，并對(duì)交易和保證金等進(jìn)行監(jiān)控，為交易雙方提供擔(dān)保。（6）投資者：作為普通投資者，通過(guò)委托經(jīng)紀(jì)人進(jìn)行交易。第16頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/194、保證金與逐日盯市機(jī)制（1）保證金：為防止風(fēng)險(xiǎn)為預(yù)交的資金。投資者在經(jīng)紀(jì)公司開(kāi)設(shè)賬戶，繳納一定比例的履約保證金，經(jīng)紀(jì)人則按規(guī)定將客戶的部分保證金繳存到其在清算所開(kāi)設(shè)的賬戶。初始保證金（initialmargin）：為保證期貨合約的履約保證金（信用性質(zhì)的存款），與合約的支付無(wú)關(guān)。維持保證金（maintenancemargin）：為保證風(fēng)險(xiǎn)巨大的期貨合約的履行而要求的保證金，通常為初始保證金的75%。若低于時(shí)，則應(yīng)迅速支付變動(dòng)保證金（variationmargin）從而保證賬戶余額高于初始保證金。第17頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（2）逐日盯市（markettomarket）：每天交易結(jié)算后，由清算所對(duì)每份合約的盈虧進(jìn)行計(jì)算，從而轉(zhuǎn)移（繳存）利潤(rùn)（補(bǔ)交保證金）。（3）風(fēng)險(xiǎn)控制：保證金；每日價(jià)格波幅限制（dailypricelimits），即所謂的“短路開(kāi)關(guān)”（circuitbreakers）機(jī)制；頭寸限制等。5、開(kāi)倉(cāng)和平倉(cāng)（1）開(kāi)倉(cāng)：投資者最初買入或賣出合約從而建立自己的多頭或空頭頭寸。（2）平倉(cāng)：投資者為結(jié)算其頭寸而進(jìn)行的交易。第18頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/196、期貨的價(jià)格（1）期貨的價(jià)格：期貨合約的市場(chǎng)價(jià)格（2）交割價(jià)：期貨合約的報(bào)價(jià)（3）現(xiàn)貨價(jià)格：標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)交易價(jià)格。通常認(rèn)為，合約到期日期貨價(jià)格等于現(xiàn)貨價(jià)格。7、交割與清算（1）交割：合約的實(shí)際交割。通常由賣者覺(jué)得，發(fā)生在合約交割月規(guī)定的幾天中的任意一天。第19頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19通常由交易所選擇多頭進(jìn)行交割。一般是那些持有多頭合約時(shí)間較長(zhǎng)的交易者。交割流程：從第一個(gè)可行的交割日的前兩天開(kāi)始，為其三天。首先，由清算所報(bào)告多頭客戶信息給交易所，空頭在他準(zhǔn)備交割的前兩個(gè)交易日，在頭寸日（positionday）通知給清算所；然后，在下一個(gè)工作日，即意向通知日（noticeofintentionday），交易所選定一個(gè)多頭。最后，在第三天，即交割日（deliveryday），空頭交割標(biāo)的資產(chǎn)，多頭進(jìn)行支付。第20頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/198、交易類型（1）市場(chǎng)交易者類型搶帽投機(jī)者（scalpers）：在價(jià)格下跌之前盡力以買入價(jià)買入，以賣出價(jià)賣出，持有頭寸的時(shí)間非常短。頭寸交易者（positiontrader）：投資決策建立在影響標(biāo)的資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)因素之上，持有頭寸的時(shí)間比較長(zhǎng)。價(jià)差交易者（spreadtrader）：在買入一份期貨合約的同時(shí)，再賣出另一份合約并以此來(lái)獲利。又可以分為：同品種價(jià)差交易者和品種間價(jià)差交易者。第21頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19場(chǎng)內(nèi)經(jīng)紀(jì)人（floorbroker）：在交易所內(nèi)擁有席位，僅僅代表客戶的利益買進(jìn)和賣出期貨合約，賺取的是傭金，他們通常沒(méi)有獨(dú)立的賬戶。（2）市場(chǎng)指令的類型市價(jià)指令（marketorder）：對(duì)經(jīng)紀(jì)人發(fā)出的，要求其立即在最佳執(zhí)行價(jià)格下執(zhí)行交易；限價(jià)指令（limitorder）：規(guī)定了最高買入價(jià)格和最低賣出價(jià)格的指令。又分為：當(dāng)日有效的指令（dayorder）和直到取消始終有效的指令（good-tillcancelledorder）。止損指令（stop-lossorder）：命令經(jīng)紀(jì)人在價(jià)格和現(xiàn)在的價(jià)格相比下跌一個(gè)特定的金額（或比例）時(shí)賣出期貨合約的指令。第22頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（四）期貨合約盈利的計(jì)算1、利潤(rùn)和期貨的價(jià)格變動(dòng)的關(guān)系每份合約的利潤(rùn)合約價(jià)格空頭期貨價(jià)格多頭第23頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19如上圖所示，期貨合約的多頭在期貨價(jià)格高于合約價(jià)格時(shí)獲得利潤(rùn)，反之則虧損；反之則反是。2、利潤(rùn)收益的方向向量綜而述之，期貨合約的多頭利潤(rùn)收益與期貨價(jià)格的關(guān)系可以表示為（+1，+1），空頭的則可以表示為（-1，-1）。第24頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（五）期貨價(jià)格1、目標(biāo)：將期貨合約的價(jià)格表示為標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)行的市場(chǎng)價(jià)格以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率等已知變量的函數(shù)。2、假設(shè)前提：※零交易成本※零稅率※代理者可以以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率無(wú)限量進(jìn)行借貸※無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利的機(jī)會(huì)會(huì)在瞬間消失※到期月基差為零第25頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/193、理論原理：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利理論，也稱期貨價(jià)格的“持有費(fèi)用”（carrying-charge）或“持倉(cāng)成本”（costofcarry）決定法，即，通過(guò)制造一組“合成的遠(yuǎn)期合約”形成無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利，由此確定期貨合約的價(jià)格。4、零漏出資產(chǎn)和有凈現(xiàn)金資產(chǎn)支付——標(biāo)的資產(chǎn)在合約期間是否有支付（紅利）（1）零漏出資產(chǎn)（zero-leakageasset）（2）有凈現(xiàn)金流支付的資產(chǎn)：離散型漏出資產(chǎn)和連續(xù)型漏出資產(chǎn)第26頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（1）無(wú)收益支付證券的期貨價(jià)格舉例：一個(gè)3個(gè)月后價(jià)格某只股票的合約?，F(xiàn)假設(shè)：股票價(jià)格S=100元；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r=4%；期貨合約報(bào)價(jià)F=102元。當(dāng)前的操作策略：在102的價(jià)位上賣出期貨合約，同時(shí)借入100元買入股票（沒(méi)有花費(fèi)任何自有資金，并形成一個(gè)認(rèn)為制造的合成期貨）3個(gè)月后的收益狀況：應(yīng)付貸款=100（1+0.04/4）=101賣出期貨合約得到現(xiàn)金流=102無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)=1第27頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19分析：投資者沒(méi)有用任何自有資金即可以通過(guò)“借入資金+買入現(xiàn)貨”構(gòu)造了一個(gè)合成的期貨。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的“合成期貨”的成本（單利）為

SF=S（1+rT）=101收益為102借助這一無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的“合成期貨”，投資者可以獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益1元結(jié)論1：這一無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益無(wú)法長(zhǎng)期存在，只有當(dāng)期貨合約的價(jià)格等于合成期貨的價(jià)格時(shí)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益消失。第28頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19由此我們得到：

F=SF=S（1+rT）即，遠(yuǎn)期價(jià)格=即期價(jià)格+持倉(cāng)成本在復(fù)利計(jì)息的條件下，期貨價(jià)格表示為：（離散復(fù)利）或：（連續(xù)復(fù)利）第29頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19都上述公式均取自然對(duì)數(shù)：結(jié)論2：如果r是不變的且時(shí)間間隔很小，則S很小的變化將會(huì)導(dǎo)致期貨價(jià)格同比例的變化，二者之間存在較高的相關(guān)性。結(jié)論3：期貨價(jià)格本質(zhì)上是標(biāo)的資產(chǎn)即期價(jià)格的“未來(lái)價(jià)值”。第30頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19基差及基差風(fēng)險(xiǎn)的影響基差（basis）：某一時(shí)刻、同一地點(diǎn)、同一品種的現(xiàn)貨價(jià)與期貨價(jià)的差。持有合約期間，現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利的存在、倉(cāng)儲(chǔ)成本等因素變化可能導(dǎo)致期貨價(jià)格的變化。正常情況下，二者之間呈同向同比例變化。而在合約到期月，基差趨向于零?；畹淖儎?dòng)比期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格各自本身的波動(dòng)要相對(duì)穩(wěn)定一些，這有利于套期保值。基差風(fēng)險(xiǎn)：基差的不確定性請(qǐng)大家分析不同方向的基差對(duì)多頭和空頭的盈利的影響。第31頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（2）現(xiàn)貨市場(chǎng)上的紅利支付如果在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買入股票后，持有者有關(guān)獲得紅利，則持倉(cāng)成本就應(yīng)該減去紅利：設(shè)為每年的紅利收益率，且紅利是連續(xù)支付的，則據(jù)此計(jì)算的期貨價(jià)格模型稱為“連續(xù)泄漏模型”，即期貨價(jià)格：在離散復(fù)利和連續(xù)復(fù)利的情況下，分別為：第32頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19從上述公式可以看到：當(dāng)時(shí)，期貨價(jià)格大于現(xiàn)貨價(jià)格；反之，則小于現(xiàn)貨價(jià)格。我們分別稱之為期貨溢價(jià)（contango）和現(xiàn)貨溢價(jià)（backwardation）。公式表示為：F>S→基差（F-S）>0為正期貨溢價(jià)F<S→基差（F-S）<0為正現(xiàn)貨溢價(jià)其中，現(xiàn)貨溢價(jià)的市場(chǎng)稱之為逆轉(zhuǎn)市場(chǎng)（invertedmarket）。結(jié)論：變化（不改變符號(hào)），期貨價(jià)格就會(huì)在到期日接近現(xiàn)貨價(jià)格。第33頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（3）實(shí)物期貨的價(jià)格對(duì)實(shí)物期貨進(jìn)行定價(jià)，必須考慮到倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用和“便利收益”（convenienceyield）。利用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利，假定倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用率為，可以得到：但是，由于所謂的便利收益的存在，實(shí)物期貨通常是期貨溢價(jià)的，即。公式表示為：這里，即為便利收益。第34頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（六）利用期貨合約對(duì)沖1、利用期貨合約對(duì)沖的基本思路（1）理論上期貨合約可以用于對(duì)沖、套利和投機(jī)，但更多的用于對(duì)沖。（2）基本思路現(xiàn)貨市場(chǎng)的多頭，應(yīng)利用期貨合約的空頭頭寸來(lái)抵消（對(duì)沖）現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)（隱含的價(jià)格前提是二者之間的同向變動(dòng)）。用前面的向量關(guān)系可以表示為：標(biāo)的資產(chǎn)的多頭收益向量為（+1，+1），標(biāo)的資產(chǎn)的空頭收益向量為（-1，-1）。經(jīng)對(duì)沖后，凈頭寸收益向量為（0，0）。第35頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/192、對(duì)沖的基本類型對(duì)沖按實(shí)際操作的方向，可以分為空頭對(duì)稱、多頭對(duì)稱和價(jià)差對(duì)沖。現(xiàn)以空頭對(duì)沖為例來(lái)說(shuō)明現(xiàn)貨多頭如何管理風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)假設(shè)你在今天12月7日持有即期價(jià)格為100元的股票，當(dāng)前的3月份期貨價(jià)格為101元，但你擔(dān)心未來(lái)的3個(gè)月里其價(jià)格會(huì)下跌，你該如何利用期貨市場(chǎng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？分析：由于你是現(xiàn)貨多頭，故而，你需要賣出一份期貨合約，即期貨合約的空頭來(lái)進(jìn)行對(duì)沖。第36頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19實(shí)例假設(shè)，2010年3月7日現(xiàn)貨價(jià)格跌至90元，則你對(duì)沖操作的組合價(jià)值可以表示為：

=現(xiàn)貨價(jià)格+期貨合約空頭的收益由于即為基差，因此：

12月7日3月7日第37頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19收益的計(jì)算2010年3月7日，你的收益為：賣出股票：期貨合約的收益：=11總收入=90+（101-90）=101顯然，如果期貨合約在到期日之前就平倉(cāng)，很難保證基差為零，故而存在基差風(fēng)險(xiǎn)。而日常實(shí)踐中，期貨合約通常在到期日之前被平倉(cāng)，是因?yàn)槌钟姓卟挥弥Ц督桓顣r(shí)的交易費(fèi)用。另外，由于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益在對(duì)沖期間的變化也會(huì)導(dǎo)致F與S并不是完全相關(guān)的?？傊?，是基差風(fēng)險(xiǎn)和不確定性的主要來(lái)源。第38頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（七）主要的期貨市場(chǎng)1、股指期貨市場(chǎng)（1）股指期貨：以股票市場(chǎng)指數(shù)為標(biāo)的物的期貨合約。主要的股指期貨市場(chǎng)如美國(guó)的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（S&P500）、英國(guó)的富時(shí)100指數(shù)（FTSE100）、日經(jīng)225指數(shù)（Nikkei225）、泛歐100指數(shù)（FTSEEurotop100、300）等，被廣泛地應(yīng)用于對(duì)沖投機(jī)和套利。（2）對(duì)沖的基本原理：你可以利用投資組合來(lái)消除個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)，但是無(wú)法消除系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，即，股票市場(chǎng)整體漲跌的風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨提供了良好的對(duì)沖工具。其基本原理同前述的對(duì)沖。第39頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19主要的股票指數(shù)期貨合約的規(guī)格FTSE100S&P500FTSEEurotop300Nikkei225交易單位報(bào)價(jià)符號(hào)最后交易日初始保證金交易所到期日交割方式10英鎊每點(diǎn)，0.5250$每點(diǎn)，0.120歐元每點(diǎn)，0.55美元每點(diǎn)，53、6、9、12m3、6、9、12m3、6、9、12m3、6、9、12m現(xiàn)金結(jié)算S&P500FTSEEurotop300Nikkei225LIFFE10000美元LIFFECME(IMM)第3個(gè)星期四交割月的第3個(gè)周五現(xiàn)金結(jié)算最后交易日后的周五以現(xiàn)金結(jié)算現(xiàn)金結(jié)算1250英鎊CME(IMM)第40頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（3）股指期貨合約的合約乘數(shù)和刻度合約乘數(shù)（contractmultiple）：?jiǎn)挝恢笖?shù)點(diǎn)數(shù)對(duì)應(yīng)的價(jià)值。也稱為指數(shù)點(diǎn)數(shù)的價(jià)值（valueofanindexpoint）?？潭龋╰ick）：合約的最小變動(dòng)價(jià)格，即為刻度乘以刻度價(jià)值。（4）股指期貨投機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)與收益股指期貨具有極高的風(fēng)險(xiǎn)性，其收益和風(fēng)險(xiǎn)同樣巨大。下面舉例說(shuō)明：2007年5月，滬深300指數(shù)為4000點(diǎn)，你認(rèn)為8月將上漲到5000點(diǎn)，越是買入10份9月份的第41頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19滬深300指數(shù)合約?，F(xiàn)假設(shè)合約乘數(shù)為每點(diǎn)300元，保證金比率為8%，不考慮交易費(fèi)用。則：情形之一：指數(shù)上升到5000點(diǎn)，則有投資者買入合約支付的資金（保證金）=4000×300×10×8%=960000元獲得的利潤(rùn)=（5000-4000）×300×10=300000元投資回報(bào)率=300000/960000=31.25%第42頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19情形之二：指數(shù)下跌到3000點(diǎn)第一種情況：你有充足的變動(dòng)保證金，則到期收益為：（3000-4000）×300×10=-3000000元第二種情況：如果96000為初始保證金（假設(shè)的情形），假設(shè)指數(shù)第二天從4000點(diǎn)跌至3600點(diǎn)，則：保證金的變化（3600-4000）×300×10×8%=-96000元如果你持有股票現(xiàn)貨，按比例下跌，則虧損1/4，即24萬(wàn)。第43頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/192、貨幣期貨（1）外匯交易與外匯市場(chǎng)外匯交易主要包括即期匯率和遠(yuǎn)期匯率。即期匯率：買賣雙反即期交割貨幣時(shí)所使用的匯率（實(shí)踐中在兩個(gè)工作日之后）遠(yuǎn)期匯率：今天確定的，將來(lái)某一時(shí)間買方價(jià)格貨幣時(shí)所使用的匯率。主要功能：對(duì)沖和投機(jī)（2）外匯遠(yuǎn)期市場(chǎng)（自己拓展學(xué)習(xí)）（3）外匯期貨市場(chǎng)（自己拓展學(xué)習(xí)）第44頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/193、利率期貨利率期貨合約：以短期國(guó)庫(kù)券、長(zhǎng)期國(guó)債作為標(biāo)的物的期貨合約基本原理：國(guó)債或國(guó)庫(kù)券的利率與市場(chǎng)利率關(guān)系密切，且同向變化，由此，投資者可以通過(guò)利率期貨合約來(lái)規(guī)避市場(chǎng)利率變化所帶來(lái)的收益率風(fēng)險(xiǎn)（具體的機(jī)制和合約規(guī)范請(qǐng)大家自學(xué)）。第45頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19第二節(jié)期權(quán)及期權(quán)市場(chǎng)一、涵義期權(quán)，也稱期權(quán)合約，是一種約定賣方授予買方在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)以約定的價(jià)格向期權(quán)的賣方買入或賣出一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán)費(fèi)：也稱期權(quán)價(jià)格，即，期權(quán)的買方向賣方支付的買入或賣出標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)利的費(fèi)用。期權(quán)合約交易的實(shí)際上一種權(quán)利，對(duì)買方而言，可以選擇放棄買入或賣出的權(quán)利，而期權(quán)合約的賣方必須按照買方的要求履約。期權(quán)市場(chǎng)還存在很大部分的場(chǎng)外市場(chǎng)（OTC）。二、期權(quán)合約的主要范疇第46頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19期權(quán)合約給持有者是一種權(quán)利而非義務(wù)1、在未來(lái)特定的時(shí)間（到期日）2、以確定的價(jià)格（敲定價(jià)（strikeprice）或執(zhí)行價(jià)（exerciseprice））3、和事先確定的數(shù)量（合約規(guī)模（contractsize））4、來(lái)購(gòu)買（看漲期權(quán)）或賣出（看跌期權(quán)）標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利；5、為了這種權(quán)利，你需要支付期權(quán)費(fèi)。第47頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/193、期權(quán)的分類（1）按照期權(quán)買方的權(quán)利分為買權(quán)和賣權(quán)，即看漲期權(quán)和看跌期權(quán)（2）按照期權(quán)是否提前執(zhí)行分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)歐式期權(quán)：期權(quán)買方只有在到期日才能決定是否執(zhí)行期權(quán)、進(jìn)行實(shí)際交割的期權(quán)。美式期權(quán)：期權(quán)買方在到期日之前的任何一天都可以決定是否執(zhí)行期權(quán)并進(jìn)行實(shí)際交割的期權(quán)。第48頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（3）按照期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)類型可以分為商品期權(quán)、利率期權(quán)、貨幣期權(quán)、股票期權(quán)、股指期權(quán)以及期貨期權(quán)等。4、以看漲期權(quán)為例來(lái)說(shuō)明期權(quán)合約的收益狀況假設(shè)：你買入一份標(biāo)的資產(chǎn)是100股ABC股票的期權(quán)合約，執(zhí)行價(jià)為80元，當(dāng)前價(jià)格為78元，期權(quán)價(jià)格為3元，則有：當(dāng)前股票價(jià)格S=78第49頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19今天的行情：合約規(guī)模=100股執(zhí)行價(jià)K=80元看漲期權(quán)價(jià)格C=3元支付的看漲期權(quán)金=100×3=300元3個(gè)月后（T）：情形之一：到期日的股票價(jià)格=88元執(zhí)行期權(quán)合約的利潤(rùn)100=800元凈利潤(rùn)=500元第50頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19情形之二：到期日的股票價(jià)格=77元?jiǎng)t你如何選擇？此時(shí)，你一定不會(huì)選擇執(zhí)行期權(quán)合約。此條件下，你的凈收益為-300元，即損失的是期權(quán)費(fèi)。期權(quán)買方和賣方的收益可以用圖表示為：情形之三：到期日股票價(jià)格=81元，你又如何選擇？此時(shí)，你仍然會(huì)選擇執(zhí)行期權(quán)合約。因?yàn)椋藯l件下，你會(huì)從期權(quán)合約中獲得100（81-80）=100元的收益，可以部分抵消期權(quán)費(fèi)，即凈損失為200元。第51頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19買方收益示意圖5利潤(rùn)0-3看漲期權(quán)金K=808388標(biāo)的資產(chǎn)到期價(jià)格第52頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19看漲期權(quán)合約賣方的收益示意圖利潤(rùn)-5看漲期權(quán)金K=808388標(biāo)的資產(chǎn)到期價(jià)格3第53頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19結(jié)論：對(duì)歐式期權(quán)而言，看漲期權(quán)的買方購(gòu)買是一種選擇權(quán)；看漲期權(quán)的買方與賣方收益呈鏡像關(guān)系；看漲期權(quán)的買方與賣方收益呈不對(duì)稱狀態(tài)，即，買方（賣方）的收益（損失）可能無(wú)窮大；賣方（買方）的收益（損失）最大為期權(quán)費(fèi)；第54頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19看跌期權(quán)對(duì)歐式期權(quán)而言，看跌期權(quán)的買方是一種權(quán)利（而非義務(wù)）：在未來(lái)特定的日期（到期日）以確定的價(jià)格（敲定價(jià)格/執(zhí)行價(jià)格）和實(shí)現(xiàn)確定的數(shù)量（合約規(guī)模）來(lái)出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利為此，你需要支付期權(quán)金（費(fèi)）或價(jià)格。請(qǐng)大家思考：看跌期權(quán)的多空雙方的收益狀況第55頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19舉例：當(dāng)前股票價(jià)格S=78今天的行情：合約規(guī)模=100股執(zhí)行價(jià)K=70元看跌期權(quán)價(jià)格P=2元支付的看漲期權(quán)金=100×2=200元第56頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/193個(gè)月后（T）：情形之一：到期日的股票價(jià)格=65元執(zhí)行期權(quán)合約的利潤(rùn)100=500元凈利潤(rùn)=300元第57頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19情形之二：到期日的股票價(jià)格=75元?jiǎng)t你如何選擇？此時(shí)，你一定不會(huì)選擇執(zhí)行期權(quán)合約。此條件下，你的凈收益為-200元，即損失的是期權(quán)費(fèi)。期權(quán)買方和賣方的收益可以用圖表示為：情形之三：到期日股票價(jià)格=69元，你又如何選擇？此時(shí)，你仍然會(huì)選擇執(zhí)行期權(quán)合約。因?yàn)?，此條件下，你會(huì)從期權(quán)合約中獲得100（70-69）=100元的收益，可以部分抵消期權(quán)費(fèi)，即凈損失為100元。第58頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19到期日之前的期權(quán)策略通常，投機(jī)者不會(huì)持有期權(quán)至到期日，而是在很短的時(shí)間內(nèi)購(gòu)買和拋售期權(quán)。其基本原理在于：看漲（跌）期權(quán)的價(jià)格隨著標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的變化而同向變化（著名的Black-Scholes期權(quán)價(jià)格公式）。舉例：以看漲期權(quán)為例來(lái)說(shuō)明假設(shè)投機(jī)者A以3元的期權(quán)費(fèi)買入一個(gè)標(biāo)的資產(chǎn)為B股票的看漲期權(quán)，很快，股票價(jià)格上漲，因此，看漲期權(quán)的價(jià)格也隨之上漲，假設(shè)，A可以以3.5元的價(jià)格售出期權(quán)，則可以獲利0.5元。第59頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19請(qǐng)大家舉例說(shuō)明購(gòu)入看跌期權(quán)后的盈利策略。第60頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19第三節(jié)互換一、含義（一）定義互換是合約雙方自行達(dá)成的約定雙方根據(jù)預(yù)定的公式交換未來(lái)的現(xiàn)金流等的協(xié)定（即場(chǎng)外證券）。（二）主要特征1、互換實(shí)際上是一種遠(yuǎn)期合約，但是是一系列的遠(yuǎn)期合約，且其交易成本更為低廉；2、互換是一種場(chǎng)外證券，由雙方協(xié)商確定；3、通常有中介，主要是銀行。4、比較優(yōu)勢(shì)（comparativeadvantange）是互換雙方共同獲得收益的根源。第61頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19（三）互換的主要類型1、利率互換最常見(jiàn)的利率互換為固定-浮動(dòng)利率互換（fixed-for-floatingrateswap），也稱為普通香草型（plainvanilla）利率互換。2、貨幣互換——不同貨幣之間的互換。3、基差互換（又包括浮動(dòng)-浮動(dòng)利率互換、收益曲線互換）4、異質(zhì)利率互換（diffswap或quantoswap）——貨幣與利率的合成互換5、過(guò)山車互換（rollercoasterswap）——本金可變第62頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19二、利率互換市場(chǎng)主體可以將債務(wù)、資產(chǎn)以及金融中介機(jī)構(gòu)均可以使用利率互換來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、獲得收益。例一：一個(gè)最為簡(jiǎn)單的互換協(xié)議：比較優(yōu)勢(shì)下的互惠與風(fēng)險(xiǎn)控制A、B兩公司準(zhǔn)備借款100萬(wàn)元，A可以獲得期限是3個(gè)月的定期貸款，利率是5.7%，但它需要的是短期活期貸款；B需要的是3個(gè)月期限的定期資金，但它能獲得的貸款為活期貸款，利率為5%，此時(shí)，A、B兩公司可以進(jìn)行利率互換，如協(xié)議利率為5.3%，此時(shí)，A公司以低于5.7%的定期利率獲得了3個(gè)月的定期貸款，而B(niǎo)也以低于5.7%的利率獲得了這筆資金。第63頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19雙方收益的計(jì)算：A的收益=（5.7%-5.3%）1000000=4000元B的收益=（5.0%-5.3%）1000000=-3000元但是，B獲得了穩(wěn)定的定期貸款，從而規(guī)避了銀行提前收貸可能導(dǎo)致的損失。從另外一個(gè)層面上分析，B也從中得到收益：即B的收益=（5.7%-5.3%）1000000=4000元問(wèn)題：這個(gè)收益是誰(shuí)的損失？第64頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19例二、債務(wù)的利率互換：偏好與風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)A某公司發(fā)行了浮動(dòng)利率債券，利率為L(zhǎng)IBOR+0.5%，公司擔(dān)心LIBOR會(huì)上漲或根本就不愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，那么，它可以借助互換將利率固定下來(lái)。反之也成立。如，互換為“收到LIBOR，支付6%的固定利率”，此條件下，A的凈支出為6%+0.5%=6.5%，如此，達(dá)到將債券利率固定的目的。請(qǐng)大家分析如何將固定利率互換為浮動(dòng)利率的支付。第65頁(yè)/共74頁(yè)2023/1/19例三、資產(chǎn)的利率互換：偏好與風(fēng)險(xiǎn)如A公司持有5.7%的固定利率債券，但是公司預(yù)期未來(lái)利率將提高，則可以進(jìn)行“支付6%的固定利率，收到LIBOR浮動(dòng)利率”的互換。結(jié)果是：A