智能控制器行業(yè)格局生變中國廠商未來可期

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250012 一、智能控制器是終端的“大腦” 1 HYPERLINK l _TOC_250011 二、全球智能控制器市場規(guī)模超過萬億元/年 2 HYPERLINK l _TOC_250010 汽車電子控制器：市場規(guī)模超過 6800 億元/年 2 HYPERLINK l _TOC_250009 家電控制器：市場規(guī)模超過 1400 億元/年 4 HYPERLINK l _TOC_250008 電動(dòng)工具控制器：市場規(guī)模約 150 億元/年 5 HYPERLINK l _TOC_250007 三、全球主要智能控制器公司介紹 6 HYPERLINK l _TOC

2、_250006 拓邦股份：電動(dòng)工具控制器龍頭，推進(jìn)降本增效，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu) 7 HYPERLINK l _TOC_250005 和而泰：家電控制器龍頭，汽車控制器獲實(shí)質(zhì)性突破 8 HYPERLINK l _TOC_250004 科博達(dá)：車燈控制器龍頭，深度綁定大眾 10 HYPERLINK l _TOC_250003 振邦智能：聚焦小家電、電動(dòng)工具控制器，積極拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域 11 HYPERLINK l _TOC_250002 四、智能控制器專業(yè)化分工大勢所趨，競爭格局“東升西落” 13 HYPERLINK l _TOC_250001 五、2020 年智能控制器公司業(yè)績普超預(yù)期，未來有望繼續(xù)高增

3、16 HYPERLINK l _TOC_250000 六、風(fēng)險(xiǎn)提示 19圖表目錄圖表 1： 自動(dòng)控制系統(tǒng)基本構(gòu)成 1圖表 2： J. Watt 的蒸汽機(jī)采用離心式調(diào)速裝置 1圖表 3： 世界首臺(tái)數(shù)控機(jī)床采用電子管構(gòu)成的數(shù)控裝置 1圖表 4： 智能控制器硬件構(gòu)成 2圖表 5： STM32 系列微控制器嵌入式軟件架構(gòu) 2圖表 6： 2019 年全球智能控制器市場規(guī)模及結(jié)構(gòu) 2圖表 7： 汽車電子系統(tǒng)分類 3圖表 8： 全球汽車控制器預(yù)測-DCU/ECU 劃分（十億美元） 3圖表 9： 全球汽車控制器預(yù)測-功能域劃分（十億美元） 3圖表 10： 冰箱壓縮機(jī)變頻控制器 4圖表 11： 冰箱電源控制器

4、4圖表 12： 冰箱顯示面板 4圖表 13： 咖啡機(jī)控制器 4圖表 14： 2019 年全球家電市場結(jié)構(gòu)（按品類，億美元） 5圖表 15： 2019 年全球家電市場結(jié)構(gòu)（按區(qū)域，億美元） 5圖表 16： 電動(dòng)沖擊鉆控制器 5圖表 17： 鋰電池智能控制保護(hù)裝置 5圖表 18： 全球電動(dòng)工具市場規(guī)模細(xì)分及增速預(yù)期（億美元） 6圖表 19： 2019 年全球電動(dòng)工具市場分布 6圖表 20： 智能控制器廠商概況 6圖表 21： 拓邦股份營收及利潤情況 7圖表 22： 拓邦股份營收結(jié)構(gòu) 7行業(yè)深度報(bào)告圖表 23： 拓邦股份分板塊收入增速 7圖表 24： 拓邦股份分板塊毛利率情況 7圖表 25： 拓邦股

5、份毛利率、凈利率、費(fèi)用率情況 8圖表 26： 拓邦股份經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元） 8圖表 27： 和而泰營收及利潤情況 8圖表 28： 和而泰營收結(jié)構(gòu) 8圖表 29： 和而泰分板塊收入增速 9圖表 30： 和而泰分板塊毛利率情況 9圖表 31： 和而泰毛利率、凈利率、費(fèi)用率情況 9圖表 32： 和而泰經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元） 9圖表 33： 博格華納高壓液體加熱器（雙板） 10圖表 34： 博格華納高壓空氣加熱器 10圖表 35： 科博達(dá)營收及利潤情況 10圖表 36： 科博達(dá)營收結(jié)構(gòu) 10圖表 37： 科博達(dá)分板塊收入增速 11圖表 38： 科博達(dá)分板塊毛利率情況 11圖表 39： 科博達(dá)毛利率、

6、凈利率、費(fèi)用率情況 11圖表 40： 科博達(dá)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元） 11圖表 41： 振邦智能營收及利潤情況 12圖表 42： 振邦智能營收結(jié)構(gòu) 12圖表 43： 振邦智能分板塊收入增速 12圖表 44： 振邦智能分板塊毛利率情況 12圖表 45： 振邦智能毛利率、凈利率、費(fèi)用率情況 13圖表 46： 振邦智能經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元） 13圖表 47： 部分家電智能控制器廠商 2017-2019 年收入增速 14圖表 48： 和而泰、喜瑪慶國際來自伊萊克斯的收入（億元） 14圖表 49： 和而泰、喜瑪慶國際來自惠而浦的收入（億元） 14圖表 50： TTI 股價(jià)表現(xiàn)（港元） 15圖表 51： A

7、 股主要電動(dòng)工具控制器廠商收入情況（2019 年數(shù)據(jù)） 15圖表 52： 全球汽車銷量及增速 16圖表 53： 全球電動(dòng)車銷量（萬輛） 16圖表 54： 近年來整車廠/Tier1 巨頭降本增效相關(guān)舉措 16圖表 55： A 股智能控制器相關(guān)公司 2020 年業(yè)績預(yù)告情況 17圖表 56： 海外家電、電動(dòng)工具廠商近五年收入增速及 2021 年指引 17圖表 57： 智能控制器公司營業(yè)成本構(gòu)成 18圖表 58： 各公司智能控制器業(yè)務(wù)毛利率 18圖表 59： 各公司 2018 年電阻電容采購均價(jià)漲幅 18圖表 60： 智能控制器公司海外收入占比 19圖表 61： 2019 年貝仕達(dá)克原材料境外采購占

8、比 19一、智能控制器是終端的“大腦”控制器是自動(dòng)控制系統(tǒng)的“大腦”，是可以讓被控對象具有期望的性能或狀態(tài)的控制設(shè)備。自動(dòng)控制系統(tǒng)在沒有人直接參與的情況下，利用外加的設(shè)備或裝置，使機(jī)器、設(shè)備或生產(chǎn)過程的某個(gè)工作狀態(tài)或參數(shù)自動(dòng)地按照預(yù)定的規(guī)律運(yùn)行。自動(dòng)控制系統(tǒng)通常由控制器、控制對象、反饋元件三部分組成，其中，控制器負(fù)責(zé)將系統(tǒng)輸出與參考輸入作比較，根據(jù)得到的差異，按照預(yù)先設(shè)計(jì)好的控制規(guī)律給出控制量輸出到控制對象。因此，控制器在各類自動(dòng)控制系統(tǒng)如家電、汽車、工業(yè)設(shè)備等中扮演著“大腦”的角色。圖表1： 自動(dòng)控制系統(tǒng)基本構(gòu)成資料來源：清華大學(xué)控制工程基礎(chǔ)，中信建投控制器技術(shù)經(jīng)歷了機(jī)械式電子式數(shù)字式的演變

9、。在自動(dòng)控制發(fā)展早期，控制器通常是由杠桿、彈簧、質(zhì)量塊、阻尼等構(gòu)成的機(jī)械裝置，例如 J. Watt 發(fā)明的蒸汽機(jī)采用了離心式轉(zhuǎn)速調(diào)節(jié)器。隨著電子技術(shù)的發(fā)展，由繼電器、真空管、晶體管、電容及電阻等分立器件構(gòu)成的電子式控制器出現(xiàn)，例如 1952 年 MIT 研制的全球首臺(tái)數(shù)控機(jī)床采用了由電子管組成的數(shù)控裝置。20 世紀(jì) 70 年代起，計(jì)算機(jī)技術(shù)經(jīng)歷了大規(guī)模集成電路到小型計(jì)算機(jī)再到微處理器的突破，利用數(shù)位電子計(jì)算機(jī)作為控制器在成本、體積、穩(wěn)定性等方面展現(xiàn)出巨大優(yōu)勢，同時(shí)其控制邏輯通過軟件進(jìn)行規(guī)劃，大幅提升了靈活性，自此控制器開始真正走向普及應(yīng)用。圖表2： J. Watt 的蒸汽機(jī)采用離心式調(diào)速裝置圖

10、表3： 世界首臺(tái)數(shù)控機(jī)床采用電子管構(gòu)成的數(shù)控裝置資料來源：Wikipedia，中信建投資料來源：數(shù)控之家，中信建投智能控制器通常指數(shù)字式控制器。智能控制器一般以微控制器（MCU）芯片或數(shù)字信號(hào)處理器（DSP）芯片為核心，含有嵌入式計(jì)算機(jī)軟件、電子線路硬件、塑膠五金結(jié)構(gòu)件等若干組成部分，集成自動(dòng)控制、傳感、微電子、通訊、電力電子、電磁兼容等技術(shù)。智能控制器包含算法與硬件，是技術(shù)密集型產(chǎn)品。圖表4： 智能控制器硬件構(gòu)成圖表5： STM32 系列微控制器嵌入式軟件架構(gòu)資料來源：知乎，中信建投資料來源：意法半導(dǎo)體，中信建投二、全球智能控制器市場規(guī)模超過萬億元/年智能控制器廣泛應(yīng)用于汽車電子、家用電器、

11、電動(dòng)工具、工業(yè)控制、智能建筑、醫(yī)療設(shè)備等眾多領(lǐng)域。隨著各種電子終端產(chǎn)品日益數(shù)字化、功能集成化，智能控制器的技術(shù)含量和附加值也不斷提升，市場容量不斷增長。我們估計(jì)，2019 年，全球汽車電子、家用電器、電動(dòng)工具控制器市場規(guī)模分別約為 6852 億元（具體測算過程見后文）、1437 億元、154 億元。我們假設(shè)汽車電子、家用電器、電動(dòng)工具三大領(lǐng)域在智能控制器整體市場中占比 60%，我們估計(jì) 2019 年全球智能控制器市場規(guī)模約為 1.4 萬億元。圖表6： 2019 年全球智能控制器市場規(guī)模及結(jié)構(gòu)其他, 5629億元, 40%汽車, 6852億元, 49%電動(dòng)工具, 154億元, 1%家電, 143

12、7億元, 10%資料來源：中信建投汽車電子控制器：市場規(guī)模超過 6800 億元/年汽車電子系統(tǒng)種類繁多，主要涉及五大功能域。根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域的不同，汽車電子系統(tǒng)可分為動(dòng)力控制、底盤控制、ADAS、車身/車載電器控制、車載信息娛樂等，每個(gè)功能域包括諸多控制系統(tǒng)。目前大部分汽車采用分布式電子電氣（E/E）架構(gòu)，即每個(gè)控制系統(tǒng)采用單獨(dú)的電控單元（ECU），高端車搭載的 ECU 數(shù)量已超過 100個(gè)。軟件定義汽車?yán)顺敝?，部分整車廠開始采用集中式 E/E 架構(gòu)，部分單一功能 ECU 可能被多功能的域控制器（DCU）或多域控制器（MDC）集成，例如特斯拉 Model 3，但過程較長，中短期仍以 ECU 為主

13、。圖表7： 汽車電子系統(tǒng)分類資料來源：蓋世汽車研究院，中信建投我們預(yù)計(jì)目前單車控制器數(shù)量約為 50 個(gè)，均價(jià)約 150 元/個(gè)，則單車價(jià)值量約 7500 元。2019 年全球汽車銷量 9136 萬輛（OICA 數(shù)據(jù)），基于此我們估計(jì) 2019 年全球汽車電子控制器市場規(guī)模約為 6852 億元人民幣。根據(jù)麥肯錫測算，2020/2025/2030 年全球汽車控制器市場規(guī)模分別為 920 億/1290 億/1560 億美元，長期看 ECU市場將增速放緩、占比下降，但絕對值仍然很高，仍占據(jù)主要份額。圖表8： 全球汽車控制器預(yù)測-DCU/ECU 劃分（十億美元）圖表9： 全球汽車控制器預(yù)測-功能域劃分（

14、十億美元）9226129）68156CAGR2020-25 2020-302（2%）10390（98%）（80%）88）（57%（20%（43%合計(jì)+7%+5%）DCU+68%+43%ECU+3%+0%12913913922723199143929260156CAGR(2020-30)453026111034合計(jì)+5%自動(dòng)駕駛n/a底盤+1%信息娛樂+3%ADAS +3%車身+3%動(dòng)力總成+5%202020252030202020252030資料來源：McKinsey，中信建投資料來源：McKinsey，中信建投家電控制器：市場規(guī)模超過 1400 億元/年家電是智能控制器的重要應(yīng)用領(lǐng)域之一。家

15、電可分為大型家電（空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、大型廚電）和小型家電（如電飯煲、咖啡機(jī)、榨汁機(jī)、豆?jié){機(jī)等）兩大類。單臺(tái)大家電通常使用多個(gè)控制器，例如冰箱中可能涉及壓縮機(jī)變頻控制器、電源控制器、顯示面板控制器等，小家電通常由一個(gè)控制器完成所有控制功能。圖表10： 冰箱壓縮機(jī)變頻控制器圖表11： 冰箱電源控制器資料來源：和而泰官網(wǎng)，中信建投資料來源：和而泰官網(wǎng)，中信建投圖表12： 冰箱顯示面板圖表13： 咖啡機(jī)控制器資料來源：和而泰官網(wǎng)，中信建投資料來源：和而泰官網(wǎng)，中信建投據(jù)歐睿國際統(tǒng)計(jì)，2019 年全球消費(fèi)電器（不含彩電）零售市場規(guī)模為 4559 億美元，2014-2019 年 CAGR 為 5.7%。

16、從品類來看，大家電占比 71%，小家電占比 29%。根據(jù) Statista 數(shù)據(jù)，2019 年全球家電出貨量為 40.79億臺(tái)，其中大型家電 7.38 億臺(tái)，小型家電 33.40 億臺(tái)。圖表14： 2019 年全球家電市場結(jié)構(gòu)（按品類，億美元）圖表15： 2019 年全球家電市場結(jié)構(gòu)（按區(qū)域，億美元）其他, 390,清潔電器,9%個(gè)人護(hù)1理91類, 4,%244, 5%小家電,家用空調(diào),733, 16%廚房小家電,1310, 29%485, 11%大家電, 3248, 71%冰箱, 963,21%大型廚房電器, 890, 20%洗衣機(jī), 662,14%東其歐他, 1,7649, 2%中東非,

17、2245%,拉美, 5%中國, 1189,296,6%26%日本, 305,7%亞太（除中、日）, 554, 12%北美, 1000,22%西歐, 748,16%資料來源：歐睿國際，中信建投資料來源：歐睿國際，中信建投參考經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，我們估計(jì)控制器在大家電中的價(jià)值占比約 4%，則 2019 年全球大家電控制器市場規(guī)模約 130億美元，合 895 億元人民幣，單臺(tái)大家電控制器價(jià)值量約 17.6 美元，合 121 元人民幣；我們估計(jì)控制器在小家電中的價(jià)值量占比約 6%，則 2019 年全球小家電控制器市場規(guī)模約 79 億美元，合 542 億元人民幣，單臺(tái)小家電控制器價(jià)值量約 2.4 美元，合 16

18、元人民幣。2019 年全球家電控制器總體市場規(guī)模約為 209 億美元，合 1437億元人民幣，在家電整機(jī)中價(jià)值量占比約 4.6%，單臺(tái)家電控制器價(jià)值量約 5.1 美元，合 35 元人民幣。電動(dòng)工具控制器：市場規(guī)模約 150 億元/年電動(dòng)工具控制器主要包括電機(jī)控制器、電池控制器。電動(dòng)工具包括專業(yè)電動(dòng)工具、電動(dòng)工具配件、消費(fèi)者電動(dòng)工具（DIY 電動(dòng)工具）、快捷壓縮工具、戶外工具和其他工具等 6 個(gè)細(xì)分品類，常見的電動(dòng)工具有電鉆、電動(dòng)砂輪機(jī)、割草機(jī)、攪拌機(jī)、電動(dòng)扳手、電動(dòng)螺絲刀、電錘、沖擊電鉆、混凝土振動(dòng)器、電刨等。電動(dòng)工具智能控制器主要是電機(jī)控制器，此外無繩電動(dòng)工具相比有繩電動(dòng)工具新增了鋰電池控制

19、器。圖表16： 電動(dòng)沖擊鉆控制器圖表17： 鋰電池智能控制保護(hù)裝置資料來源：貝仕達(dá)克官網(wǎng)，中信建投資料來源：貝仕達(dá)克官網(wǎng)，中信建投根據(jù) EVTank 數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)，2019 年，全球電動(dòng)工具市場規(guī)模預(yù)計(jì)為 318 億美元，合 2186 億元人民幣，同比增長約 7.1%，全球電動(dòng)工具出貨量約 4.63 億臺(tái)，同比下降 1.5%。北美和歐洲是電動(dòng)工具的主要市場，亞洲、東歐以及拉美等為新興市場。據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，全球無繩類電動(dòng)工具占比由 2011 年的 30%增至 2019 年的 52.9%，預(yù)計(jì) 2024 年無繩類電動(dòng)工具占比將達(dá)到 55.7%，無繩化將帶動(dòng)電動(dòng)工具智能控制器價(jià)值量的提升。圖表18

20、： 全球電動(dòng)工具市場規(guī)模細(xì)分及增速預(yù)期（億美元） 圖表19： 2019 年全球電動(dòng)工具市場分布資料來源：Marketsandmarkets，中信建投資料來源：美通社，中信建投參考經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，控制器在電動(dòng)工具整機(jī)中的價(jià)值占比約 5%-9%，按 7%計(jì)算，我們估計(jì) 2019 年全球電動(dòng)工具控制器市場規(guī)模約 22.3 億美元，合 154 億元人民幣，電動(dòng)工具控制器單機(jī)價(jià)值約 4.8 美元，合 33 元人民幣。三、全球主要智能控制器公司介紹國內(nèi)外智能控制器公司較多，圖表 20 匯總了部分公司的情況。我們選擇家用電器、電動(dòng)工具、汽車電子主要公司拓邦股份、和而泰、科博達(dá)、振邦智能進(jìn)行具體介紹。圖表20： 智

21、能控制器廠商概況主要經(jīng)營2019 年智能控制器收入產(chǎn)品主要應(yīng)用領(lǐng)域上市情況公司國家模式金額/億元口徑家電 工具 汽車工業(yè)變頻器類、運(yùn)控控制類、控制技術(shù)類、A 股上市匯川技術(shù)中國大陸ODM54新能源車&軌交類收入E.G.O德國ODM47整體收入未上市代傲德國ODM38控制業(yè)務(wù)收入未上市拓邦股份中國大陸ODM35智能控制器類、電機(jī)及控制系統(tǒng)類收入A 股上市和而泰中國大陸ODM34智能控制器收入A 股上市金寶通中國香港OEM30整體收入，2020 財(cái)年數(shù)據(jù)港股上市科博達(dá)中國大陸ODM21照明控制系統(tǒng)、電機(jī)控制系統(tǒng)收入A 股上市喜瑪慶國際美國OEM20整體收入，2020 財(cái)年數(shù)據(jù)美股上市朗科智能中國大

22、陸ODM14整體收入A 股上市和晶科技中國大陸ODM12智能控制器收入A 股上市華聯(lián)電子中國大陸ODM10智能控制器收入A 股上市盈趣科技中國大陸ODM8智能控制器收入A 股上市振邦智能中國大陸ODM7整體收入A 股上市貝仕達(dá)克中國大陸ODM6智能控制器收入A 股上市朗特智能中國大陸OEM3智能控制器收入A 股上市資料來源：Wind，E.G.O，代傲，中信建投拓邦股份：電動(dòng)工具控制器龍頭，推進(jìn)降本增效，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)拓邦股份是電動(dòng)工具控制器行業(yè)龍頭，2020 年業(yè)績高增。拓邦股份主營業(yè)務(wù)為智能控制系統(tǒng)解決方案的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，即以電控、電機(jī)、電池、物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的“三電一網(wǎng)”技術(shù)為核心，面向工具、

23、家電、工業(yè)和新能源四大行業(yè)提供各種定制化解決方案，是全球電動(dòng)工具領(lǐng)軍者 TTI 的第一大控制器供應(yīng)商。2019 年，拓邦股份實(shí)現(xiàn)營收 40.99 億元，同比增長 20.32%，其中智能控制器類收入 31.98 億元，占比 78.03%，同比增長 14.45%，歸母凈利潤 3.31 億元，同比增長 48.90%，扣非凈利潤 1.98 億元，同比下滑 5.21%。2020 年，受益于疫情期間電動(dòng)工具需求向好以及降本增效舉措，公司業(yè)績高速增長，預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 4.96 億元5.62 億元，同比增長 50%70%，扣非凈利潤 3.37 億元3.97 億元，同比增長 70%100%。圖表21：

24、拓邦股份營收及利潤情況圖表22： 拓邦股份營收結(jié)構(gòu)營收(億元)歸母凈利潤(億元)營收YoY歸母凈利潤YoY4540.9990%智能控制器類 鋰電池類電機(jī)及控制系統(tǒng)類 其他4035302518.2720151078.96%26.8326.36%34.074456.8552%26.99%35.9748.90%20.32%80%3%7%4%8%4%8%4%7%11%6%6%10%82%82%79%78%70%60%50%40%3228.39903%0%20%51.4402.102.225.79%3.313.6310%0%20162017201820192020Q1-Q3201620172018201

25、9資料來源：拓邦股份公告，中信建投資料來源：拓邦股份公告，中信建投圖表23： 拓邦股份分板塊收入增速圖表24： 拓邦股份分板塊毛利率情況智能控制器類鋰電池類電機(jī)及控制系統(tǒng)類智能控制器類鋰電池類電機(jī)及控制系統(tǒng)類38.11%33.42%32.83%30.52%328.48%97.70%6523.577%23.03%-3.60%201637.94%-19.45%20172169.6364%2018142.4058%201922.28%23.52%18.96%19.09%13.04%21.81%16.42% 11.18% 2016201720182019資料來源：拓邦股份公告，中信建投資料來源：拓邦股

26、份公告，中信建投公司推進(jìn)降本增效，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，毛利率、凈利率得以改善。2019 年起，拓邦股份開始推行采購模式改革，從此前的事業(yè)部采購改為集中采購，同時(shí)優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，聚焦頭部客戶。2020 年前三季度，拓邦股份毛利率 25.14%，同比提升 3.69pp，凈利率 10.51%，同比提升 0.42pp，期間費(fèi)用率 14.37%，同比提升 1.91pp，主要行業(yè)深度報(bào)告原因是匯兌損失較高，導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升 2.19pp。2020 年前三季度公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流為 1.68 億元，同比下降 39.40%，預(yù)計(jì)主要與公司加大原材料備貨有關(guān)。圖表25： 拓邦股份毛利率、凈利率、費(fèi)用率情況圖表26：

27、拓邦股份經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）30%25%20%15%毛利率凈利率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率22.09%23.97%19.95%21.99%25.14%4.0410%5%0%8.40%8.38%6.95%10.51%2.401.882.071.688.31%-5%20162017201820192020Q1-Q320162017201820192020Q1-Q3資料來源：拓邦股份公告，中信建投資料來源：拓邦股份公告，中信建投和而泰：家電控制器龍頭，汽車控制器獲實(shí)質(zhì)性突破和而泰是家電控制器行業(yè)龍頭，歷史經(jīng)營業(yè)績亮眼。和而泰自成立以來一直聚焦于智能控制器業(yè)務(wù)，家電控制器為主要收入來源

28、，主要客戶包括伊萊克斯、惠而浦、博世西門子等海外家電龍頭，近年來公司在大客戶中的份額持續(xù)提升。2019 年，和而泰營收36.49 億元，同比增長36.62%，其中家電控制器25.55 億元，占比70.01%，同比增長 46.81%，歸母凈利潤 3.03 億元，同比增長 36.69%。2020 年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收 31.91 億元，同比增長 20.19%，歸母凈利潤 2.77 億元，同比增長 15.12%。圖表27： 和而泰營收及利潤情況圖表28： 和而泰營收結(jié)構(gòu)營收(億元)歸母凈利潤(億元)40353036.4970%59.66%31.9160%26.71486.8949%50%15%0

29、%19%16%03%15%12%43%16%10%42%14%14%43%16%2520151019.7940%35.00% 36.692%21.21%20.192%0%63%67%65%70%63%53.0315.12%00%營收YoY歸母凈利潤YoY家電控制器電動(dòng)工具控制器 汽車電子控制器射頻芯片其他13.4624.61%1.201.782.222.774%30%10%20162017201820192020Q1-Q320162017201820192020H1資料來源：和而泰公告，中信建投資料來源：和而泰公告，中信建投圖表29： 和而泰分板塊收入增速圖表30： 和而泰分板塊毛利率情況家電

30、控制器電動(dòng)工具控制器汽車電子控制器射頻芯片家電控制器電動(dòng)工具控制器汽車電子控制器射頻芯片85.40%73.41%57.09%47.29%42.13%31.50%14.14%17.92%46.81%38.40%20.57%2016-82.00137%201812.35%0.27%23.1049%20192020H1-25.32%72.31%71.50%2223.4724%23.866%27.15%276.5703%18.97%30.20% 20.12%18.58%14.61%16.66%17.22%20162017201820192020H1資料來源：和而泰公告，中信建投資料來源：和而泰公告，中

31、信建投和而泰毛利率呈上升趨勢，凈利率穩(wěn)健，現(xiàn)金流良好。和而泰毛利率與凈利率總體呈上升趨勢，2020 年前三季度毛利率 22.86%，凈利率 9.00%。2020 年前三季度，和而泰期間費(fèi)用率為 12.21%，同比提升 1.56pp，其中銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為 1.86%、4.67%、4.56%、1.12%，分別同比降低 0.25pp、提升 1.09pp、降低 0.08pp、提升 0.80pp。管理費(fèi)用提升主要是子公司鋮昌科技股權(quán)激勵(lì)攤銷費(fèi)用增加導(dǎo)致，二季度鋮昌科技實(shí)施員工增資持股，計(jì)提股份支付費(fèi)用 5181.68 萬元。財(cái)務(wù)費(fèi)用率也提升較多，主要是受三季度匯率波動(dòng)、相應(yīng)的匯兌損失增

32、加影響。和而泰經(jīng)營凈現(xiàn)金流表現(xiàn)良好，2020 年前三季度為 3.15 億元，同比增長 7.30%。圖表31： 和而泰毛利率、凈利率、費(fèi)用率情況圖表32： 和而泰經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）25%20%15%10%5%毛利率凈利率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率22.62%21.63%20.62%22.25%22.86%9.00%9.25%8.82%8.78%9.00%4.720%-5%20162017201820192020Q1-Q32.923.151.861.2620162017201820192020Q1-Q3資料來源：和而泰公告，中信建投資料來源：和而泰公告，中信建投汽車控制器取得實(shí)質(zhì)

33、性突破，打開新空間。和而泰耕耘汽車控制器多年，2019 年以來相繼獲得全球知名汽車零部件公司博格華納（列全球汽車零部件供應(yīng)商第 25 位）、尼得科（全球第四大馬達(dá)供應(yīng)商）的控制器訂單。和而泰與博格華納合作產(chǎn)品涉及冷卻液加熱器控制器，有望通過博格華納進(jìn)入大眾 MEB、寶馬等頂尖整車廠供應(yīng)鏈。我們認(rèn)為，汽車控制器外包或成為趨勢，和而泰作為家電控制器龍頭廠商，布局汽車控制器多年，具有先發(fā)優(yōu)勢，且已經(jīng)實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性突破，有望憑借突出的先發(fā)優(yōu)勢、成本優(yōu)勢獲得更大發(fā)展空間。圖表33： 博格華納高壓液體加熱器（雙板）圖表34： 博格華納高壓空氣加熱器資料來源：博格華納官網(wǎng)，中信建投資料來源：博格華納官網(wǎng)，中信建

34、投科博達(dá)：車燈控制器龍頭，深度綁定大眾科博達(dá)是車燈控制器龍頭，深度綁定大眾，市占率穩(wěn)步提升?？撇┻_(dá)專注于汽車照明控制系統(tǒng)、電機(jī)控制系統(tǒng)、能源管理系統(tǒng)和車載電器與電子等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售?？撇┻_(dá)于 2004 年首次獲得上汽大眾汽車電子國產(chǎn)化項(xiàng)目，2007 年獲得奧迪定點(diǎn)，2013 年獲戴姆勒-奔馳及保時(shí)捷定點(diǎn)。目前，科博達(dá)服務(wù)的整車廠客戶包括大眾集團(tuán)、戴姆勒、捷豹路虎、一汽集團(tuán)及上汽大眾等數(shù)十家全球知名整車廠商，部分新產(chǎn)品已進(jìn)入福特、寶馬、雷諾的供應(yīng)商體系，核心產(chǎn)品主光源控制器全球市占率由 2016 年的 2.75%提升至 2018 年的 5.26%。近兩年受車市下滑影響，科博達(dá)業(yè)績增速一般

35、，2021 年有望逐步向好。2019 年，科博達(dá)實(shí)現(xiàn)營收 29.22 億元，同比增長 9.22%，其中照明控制系統(tǒng)收入 15.46 億元，同比增長 11.72%，占比 52.90%，歸母凈利潤 4.75 億元，同比下降 1.72%。2020 年前三季度，科博達(dá)實(shí)現(xiàn)營收 19.81 億元，同比下降 4.48%，歸母凈利潤 3.21 億元，同比下降 0.06%。隨著 2021 年汽車需求向好以及公司新客戶訂單放量，業(yè)績有望重回高增。圖表35： 科博達(dá)營收及利潤情況圖表36： 科博達(dá)營收結(jié)構(gòu)營收(億元)歸母凈利潤(億元)營收YoY歸母凈利潤YoY353026.75 44.4229%.2250%40%

36、照明控制系統(tǒng) 車載電器與電子 電機(jī)控制系統(tǒng) 其他52%20%6%23%53%23%7%18%53%16%6%25%54%14%7%25%23%2521.62 343.3792%2016.17 19.48%1523.77%19.819.22%30%20%10%23%104.834.75-1.72%-0.060%52.493.353.21-4.48%02016-13.57%2017201820192020Q1-Q3-10%-20%201620172018-1270%H172%201920資料來源：科博達(dá)公告，中信建投資料來源：科博達(dá)公告，中信建投圖表37： 科博達(dá)分板塊收入增速圖表38： 科博達(dá)分

37、板塊毛利率情況2016201720182019-15.94%2-70.2608H%136.73%31.58%照明控制系統(tǒng)車載電器與電子電機(jī)控制系統(tǒng)家電控制器電動(dòng)工具控制器汽車電子控制器53.80%342.9607%51.96%39.47%37.59%35.94%38.41%40.59%36.85%26.86%22.17%20.29%24.11%25.67%34.30%33.14%32.74%33.99%14.76%12.55%11.72%8.88%29.12%26.21%24.34%20162017201820192020H1資料來源：科博達(dá)公告，中信建投資料來源：科博達(dá)公告，中信建投毛利率、

38、凈利率穩(wěn)中有升，且明顯高于家電控制器公司。2020 年前三季度，科博達(dá)毛利率 36.06%，同比提升 2.07pp，主要得益于產(chǎn)品升級(jí)以及結(jié)構(gòu)變化；期間費(fèi)用率 16.40%，同比提升 1.84pp，其中研發(fā)費(fèi)用率同比提升 1.88pp（新項(xiàng)目即將量產(chǎn)帶來研發(fā)投入增加），銷售費(fèi)用率同比提升 1.71pp（向主機(jī)廠支付的降本讓利較高），后續(xù)有望降低；凈利率 18.34%，同比提升 0.70pp。2020 年前三季度，科博達(dá)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流 3.39 億元，同比-17.08%。圖表39： 科博達(dá)毛利率、凈利率、費(fèi)用率情況圖表40： 科博達(dá)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）40%35%毛利率凈利率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用

39、率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率37.85%35.36%36.06%3.723.213.392.1534.24%33.33%5.6230% 25% 15%19.72%18.41% 18.34 15.77%16.29%10% 5% 0%-5% 2016201720182019202020%Q1-Q320162017201820192020Q1-Q3資料來源：科博達(dá)公告，中信建投資料來源：科博達(dá)公告，中信建投振邦智能：聚焦小家電、電動(dòng)工具控制器，積極拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域振邦智能產(chǎn)品主要應(yīng)用于小家電、電動(dòng)工具領(lǐng)域。公司是業(yè)界知名的高端智能控制器、變頻驅(qū)動(dòng)器、數(shù)字電源以及智能物聯(lián)模塊供應(yīng)商，產(chǎn)品主要應(yīng)用于電動(dòng)工具、家電

40、、汽車電子等領(lǐng)域，主要客戶包括 TTI、WIK（雀巢一級(jí)供應(yīng)商）、Shark Ninja、多美達(dá)等。此外，公司積極拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，向智能家居、智慧建筑、工業(yè)自動(dòng)化等市場領(lǐng)域延伸，并戰(zhàn)略布局電子起動(dòng)器、電機(jī)控制一體化等新方向。2019 年，公司實(shí)現(xiàn)營收 6.97 億元，同比增長 30.49%，歸母凈利潤 1.16 億元，同比增長 57.03%。圖表41： 振邦智能營收及利潤情況圖表42： 振邦智能營收結(jié)構(gòu)營收(億元)歸母凈利潤(億元)營收YoY歸母凈利潤YoY%86.9770%小家電電控電動(dòng)工具電控大家用及商用電器電控 汽車電子電控其他76543.5134.765.68%35.4219.29%6.

41、6534.9622.7257.036%0%10%1%1%7%51%4%35%41%45%45%13%17%30%15%30%13%1%59%3%25%12%1%33%10%1%50%40%30.493%0%20%20.9110.00%00.86-5.540.86%0.01%1.161.2510%0%-10%20162017201820192020Q1-Q320162017201820192020H1資料來源：振邦智能公告，中信建投資料來源：振邦智能公告，中信建投圖表43： 振邦智能分板塊收入增速圖表44： 振邦智能分板塊毛利率情況小家電電控電動(dòng)工具電控大家用及商用電器電控汽車電子電控小家電電控

42、電動(dòng)工具電控大家用及商用電器電控汽車電子電控46.07%39.8594%41.53%40.92%37.69%35.43%32.42%32.65%28.74%26.51%212.7409%29.72%26.20%23.38%30.28%7 8326.47%20.80%419.53%73.97%101.67%56.27%-74.4128%201769.36%12.26%-3220.4128%10.44%-2280.2159%32.31% 20162017201820192020H1資料來源：振邦智能公告，中信建投資料來源：振邦智能公告，中信建投毛利率、費(fèi)用率穩(wěn)步提升，費(fèi)用率管控良好。2020 年前

43、三季度，振邦智能毛利率 30.57%，同比提升 3.53pp，主要得益于毛利率較高的電動(dòng)工具收入占比提升，凈利率 18.76%，同比提升 3.17pp，期間費(fèi)用率 7.53%，同比下降 0.53pp。2020 年前三季度，公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流 0.33 億元，同比下降 53.68%，主要原因是公司加大原材料備貨，致使與采購相關(guān)現(xiàn)金流出明顯增高。圖表45： 振邦智能毛利率、凈利率、費(fèi)用率情況圖表46： 振邦智能經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）40%毛利率凈利率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率37.70%1.6130%20%25.84%31.26%18.03%26.09%15.11%27.89% 30.

44、57%0.590.600.450.3316.62% 18.76%10% 0%-10%20162017201820192020 Q1-Q3 20162017201820192020Q1-Q3資料來源：振邦智能公告，中信建投資料來源：振邦智能公告，中信建投四、智能控制器專業(yè)化分工大勢所趨，競爭格局“東升西落”智能控制器行業(yè)的產(chǎn)生和發(fā)展是專業(yè)化分工的結(jié)果。早期智能控制器行業(yè)發(fā)展比較分散，往往依附于某個(gè)細(xì)分產(chǎn)業(yè)，作為整體產(chǎn)品中一個(gè)附屬部件而存在。隨著終端用戶對產(chǎn)品自動(dòng)化和智能化的要求不斷提高，智能控制器的技術(shù)難度和生產(chǎn)成本也不斷上升，智能控制技術(shù)逐步成為一個(gè)專業(yè)化、獨(dú)立化和個(gè)性化的技術(shù)領(lǐng)域，一些專業(yè)的

45、智能控制器供應(yīng)商開始出現(xiàn)。出于對產(chǎn)品要求的提升以及成本控制的考慮，越來越多終端產(chǎn)品廠商開始將智能控制器外包給專業(yè)廠商進(jìn)行設(shè)計(jì)生產(chǎn)，促使智能控制器行業(yè)不斷發(fā)展。目前，海外家電龍頭廠商伊萊克斯、惠而浦、博世西門子，以及電動(dòng)工具龍頭廠商 TTI、百得、牧田等，已基本全面外包控制器，國內(nèi)家電廠商也開始跟進(jìn)這一趨勢。專業(yè)智能控制器廠商包括 OEM、ODM 兩種經(jīng)營模式，ODM 將逐步成為主流。智能電控產(chǎn)品作為整機(jī)設(shè)備中技術(shù)含量高的核心零件，需要根據(jù)對應(yīng)終端設(shè)備的具體類別、應(yīng)用領(lǐng)域、功能型號(hào)進(jìn)行定向研發(fā)及生產(chǎn)。這種行業(yè)經(jīng)營特點(diǎn)決定了智能電控產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)與下游終端設(shè)備客戶的聯(lián)系較為緊密，進(jìn)而演化出 OEM（

46、代工生產(chǎn)）、ODM（設(shè)計(jì)生產(chǎn)）兩種經(jīng)營模式。在智能控制器行業(yè)的發(fā)展初期，經(jīng)營模式以 OEM 模式為主，隨著專業(yè)化分工發(fā)展以及智能控制器企業(yè)技術(shù)實(shí)力不斷增強(qiáng)，行業(yè)經(jīng)營模式逐步向 ODM 業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型。目前，ODM廠商在家電控制器市場份額約 40%，在電動(dòng)工具控制器市場份額約 70%，未來有望持續(xù)提升。智能控制器 OEM廠商主要包括偉創(chuàng)力、金寶通、喜瑪慶等，ODM 廠商主要包括 E.G.O、代傲、拓邦股份、和而泰等。智能控制器行業(yè)競爭格局呈現(xiàn)“東升西落”趨勢。中國作為各類機(jī)電產(chǎn)品的重要生產(chǎn)基地，產(chǎn)業(yè)體系完備，擁有大量技能嫻熟的產(chǎn)業(yè)工人，發(fā)達(dá)國家相關(guān)產(chǎn)業(yè)大量向以中國為代表的發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移，中國高速發(fā)

47、展的電子信息產(chǎn)業(yè)為智能控制器行業(yè)建立了牢固的技術(shù)根基。與海外競爭對手相比，中國智能控制器廠商具備得天獨(dú)厚的優(yōu)勢，包括工程師紅利、供應(yīng)鏈優(yōu)勢、良好的成本費(fèi)用控制、7*24 小時(shí)服務(wù)響應(yīng)、敏捷交付等，這些優(yōu)勢在全球化分工以及智能控制器制造商自身發(fā)展過程中有望得到強(qiáng)化，市場份額持續(xù)提升。2020 年新冠疫情期間，中國智能控制器企業(yè)快速復(fù)工復(fù)產(chǎn)，保證穩(wěn)定的供貨能力，進(jìn)一步加速了份額向中國的轉(zhuǎn)移，我們認(rèn)為這一趨勢在疫情結(jié)束后仍將持續(xù)。在家電領(lǐng)域，中國智能控制器廠商迅速搶占海外競爭對手份額。我們篩選了 8 家主要的家電智能控制器供應(yīng)商并比較其 2017 至 2019 年收入增速情況，可以發(fā)現(xiàn)代傲、E.G.

48、O、喜瑪慶國際等海外廠商控制器收入基本停滯，而和而泰、拓邦股份、振邦智能等中國大陸廠商則維持高速增長。從單一客戶來看，和而泰前兩大客戶分別是伊萊克斯、惠而浦，近三年來自兩者收入穩(wěn)步增長；喜瑪慶國際前兩大客戶同樣是伊萊克斯、惠而浦，但來自伊萊克斯的收入呈下滑態(tài)勢，來自惠而浦的收入增速明顯弱于和而泰。圖表47： 部分家電智能控制器廠商 2017-2019 年收入增速和而泰拓邦股份振邦智能代傲E.G.O喜瑪慶國際金寶通60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%201720182019-10% -20% 注：喜瑪慶國際、金寶通數(shù)據(jù)年份為 2018 財(cái)年至 2020 財(cái)年；資料來源：Wind，

49、E.G.O，代傲，中信建投圖表48： 和而泰、喜瑪慶國際來自伊萊克斯的收入（億元） 圖表49： 和而泰、喜瑪慶國際來自惠而浦的收入（億元）和而泰喜瑪慶國際和而泰喜瑪慶國際5.574.494.913.763.792.63.042.372.733.912.92.503.053.242.121.681.791.087.025.312015201620172018201920152016201720182019資料來源：喜瑪慶國際、和而泰公告，中信建投資料來源：喜瑪慶國際、和而泰公告，中信建投在電動(dòng)工具領(lǐng)域，中國智能控制器廠商助力 TTI 快速發(fā)展。TTI（創(chuàng)科實(shí)業(yè)）成立于 1985 年，從貼牌生產(chǎn)電

50、動(dòng)工具起家，通過收購向自營品牌轉(zhuǎn)型。TTI 自 2007 年起重點(diǎn)發(fā)力無繩電動(dòng)工具，與此同時(shí)將產(chǎn)品設(shè)計(jì)和生產(chǎn)向低成本地區(qū)集中，在智能控制器方面 TTI 的供應(yīng)商基本全部在中國大陸，包括拓邦股份、貝仕達(dá)克、和而泰、振邦智能、朗科智能等。如今，TTI 已成長為全球第一大電動(dòng)工具廠商。我們認(rèn)為，中國控制器供應(yīng)商的支持配合、快速響應(yīng)，是 TTI 能夠抓住無繩化機(jī)會(huì)窗口超越博世、牧田等傳統(tǒng)龍頭的重要原因。目前，博世、牧田等企業(yè)控制器供應(yīng)商主要是中國臺(tái)灣、日本、歐洲企業(yè)，中國大陸供應(yīng)商正在努力切入。圖表50： TTI 股價(jià)表現(xiàn)（港元）3.0時(shí)期戰(zhàn)略重組，產(chǎn)品無繩化轉(zhuǎn)型4.0時(shí)期品牌協(xié)同、規(guī)模效應(yīng)凸顯，技術(shù)

51、紅利兌現(xiàn)1.0時(shí)期OEM業(yè)務(wù)起家2.0時(shí)期品牌收購擴(kuò)張，向自營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型140120100806040200資料來源：Wind，中信建投圖表51： A 股主要電動(dòng)工具控制器廠商收入情況（2019 年數(shù)據(jù)）拓邦股份和而泰貝仕達(dá)克振邦智能朗科智能電動(dòng)工具控制器收入（億元）12.35.054.961.21未披露占總收入比例30%14%67%17%未披露來自 TTI 收入（億元）11.933.465.741.136.46TTI 收入占公司收入比例29%9%78%16%46%在 TTI 的份額約 30%約 9%約 14%約 3%約 16%資料來源：各公司公告，中信建投汽車產(chǎn)業(yè)鏈亟待降本增效，控制器外包或成

52、趨勢，有望復(fù)制家電之路。汽車電子控制器技術(shù)門檻較高，目前通常由電控系統(tǒng) Tier1 供應(yīng)商自主研發(fā)生產(chǎn)，博世、大陸、電裝等國際巨頭市場份額領(lǐng)先。近年來，全球汽車銷量持續(xù)下滑，與此同時(shí)汽車電動(dòng)化、智能化變革加速，以特斯拉為代表的造車新勢力的崛起，不僅加劇了競爭，同時(shí)也在顛覆傳統(tǒng)的汽車供應(yīng)鏈。在此背景下，各大整車廠巨頭紛紛推出大型成本節(jié)省計(jì)劃，其中材料成本削減被列為重要部分，供應(yīng)商成為主要的降本目標(biāo)。2019 年以來，全球汽車零部件企業(yè)裁員、關(guān)閉工廠、調(diào)整營收目標(biāo)、并購重組等消息頻出。我們認(rèn)為，在當(dāng)前形勢下，以更低的成本、更快的速度推出新產(chǎn)品，已成為各大整車廠、零部件供應(yīng)商的核心訴求?？刂破髟谄?/p>

53、電控系統(tǒng)中價(jià)值量占比較高，外包控制器有望帶來明顯的效率提升與成本降低。類比家電、電動(dòng)工具廠商的轉(zhuǎn)型模式，整車廠、Tier1 也有可能將一些控制器新品外包給具備足夠?qū)嵙Φ闹袊刂破鲝S商，借此實(shí)現(xiàn)低成本快速迭代，提高自身競爭力，例如大眾將車燈控制器外包給科博達(dá)。特別地，二線 Tier1 可能更有意愿開放供應(yīng)鏈，從而力爭在技術(shù)變革期實(shí)現(xiàn)逆襲（類比 TTI），例如博格華納將熱管理控制器外包給和而泰、松下將車燈控制器外包給得邦照明等。我們認(rèn)為，未來汽車電子控制器外包或逐漸成為主流，中國廠商有望借機(jī)打開成長空間，其中具有先發(fā)優(yōu)勢的公司值得重視。行業(yè)深度報(bào)告圖表52： 全球汽車銷量及增速圖表53： 全球電動(dòng)

54、車銷量（萬輛）銷量(萬輛)YoY 32410000 800060004000200020%20021011075553215%10%5%0%-5%200620072008200920102011201220132014201520162017201820190-10%2014201520162017201820192020資料來源：OICA，中信建投資料來源：IEA，EV Volumz，中信建投圖表54： 近年來整車廠/Tier1 巨頭降本增效相關(guān)舉措公司目標(biāo)及舉措整車廠降本增效計(jì)劃通用45 億美元的成本削減（至 2020 年）更高效的生產(chǎn),更精簡的產(chǎn)品組合,材料成本削減梅賽德斯奔馳40 億歐

55、元的經(jīng)營業(yè)績（至 2025 年）更高效的生產(chǎn),更快推出新產(chǎn)品,材料成本削減保時(shí)捷60 億歐元的經(jīng)營業(yè)績（至 2025 年）更高效的生產(chǎn),數(shù)字化商業(yè)模式,材料成本削減捷豹路虎25 億英鎊的現(xiàn)金流（至 2020 年）裁員,非產(chǎn)品投資削減,材料成本削減Tier1 裁員計(jì)劃博世2020 年 1 月宣布裁員并對業(yè)務(wù)進(jìn)行評(píng)估。大陸2020 年 11 月宣布將削減 13%的員工，以實(shí)現(xiàn)每年至少削減 10 億歐元的成本計(jì)劃。90%的重組措施將在 2025 年前實(shí)施完畢，累計(jì)將影響到 3 萬個(gè)工作崗位，生產(chǎn)、管理、研發(fā)部門都將受到波及。采埃孚2020 年 5 月宣布計(jì)劃未來 5 年裁員 1.5 萬人，占比 10

56、%。法雷奧2020 年 7 月宣布將在全球裁員 1.2 萬人。資料來源：羅蘭貝格，蓋世汽車，中信建投五、2020 年智能控制器公司業(yè)績普超預(yù)期，未來有望繼續(xù)高增疫情之下智能控制器行業(yè)維持高景氣度，A 股相關(guān)公司業(yè)績普超預(yù)期。截至 2021 年 1 月末，A 股智能控制器公司中有 6 家發(fā)布業(yè)績預(yù)告，合計(jì)歸母凈利潤同比增速為 80%106%，各公司預(yù)告歸母凈利潤較此前預(yù)期有不同程度的上調(diào)，反映了智能控制器行業(yè)的高景氣度。我們認(rèn)為原因包括兩方面，一是疫情期間人們居家時(shí)間大幅延長，家電（特別是小家電）、電動(dòng)工具需求明顯向好，二是中國率先控制住疫情，國內(nèi)企業(yè)快速復(fù)工復(fù)產(chǎn)，在海外競爭對手仍受疫情困擾時(shí)搶

57、占部分訂單。圖表55： A 股智能控制器相關(guān)公司 2020 年業(yè)績預(yù)告情況行業(yè)深度報(bào)告2020 年業(yè)績預(yù)告歸母凈利潤業(yè)績預(yù)告發(fā)布前預(yù)期歸母凈利潤中值較此前預(yù)期金額（億元）YoY金額YoY上調(diào)幅度拓邦股份4.965.6250%70%4.7744%11%匯川技術(shù)19.0421.89100%130%19.75107%4%振邦智能1.681.9145%65%1.5534%16%朗特智能0.850.9563.80%83.07%0.850.8763.80%67.66%5%朗科智能1.351.6031.97%56.41%和晶科技0.150.19158%229%合計(jì)283280%106%注：*拓邦股份、匯川技

58、術(shù)為 Wind 一致預(yù)期，振邦智能、朗特智能為招股書預(yù)期；資料來源：Wind，中信建投市場對智能控制器公司 2021 年業(yè)績有四方面擔(dān)憂：一是家電、電動(dòng)工具需求可能放緩，主要是 2020 年基數(shù)較高，同時(shí)隨著疫情恢復(fù)居家時(shí)間減少；二是疫情過后海外智能控制器廠商可能拿回丟掉的訂單；三是芯片漲價(jià)；四是人民幣升值。對于第一點(diǎn)，我們預(yù)計(jì) 2021 年下游需求仍將保持較快增速。從下游龍頭廠商 2021 年收入增速指引來看， 大家電領(lǐng)域，伊萊克斯為高于 4%，惠而浦為 6%，兩者均顯著高于近五年實(shí)際增速；電動(dòng)工具領(lǐng)域，百得為 4%8%，顯著高于 2019、2020 年實(shí)際增速；小家電領(lǐng)域，阿奇立克為 20%，較