房地產(chǎn)投資決定與策劃研究論文

1、精品文檔房地產(chǎn)投資決定與策劃研究論文期權(quán)(option)是這樣一種合約，合約的持有者在規(guī)定的 時間內(nèi)有權(quán)利，但沒有義務(wù)(可以但不一定)按照合約規(guī)定的 價格購買和賣由莫項資產(chǎn)。也可以說，期權(quán)是一種選擇權(quán)， 指在當(dāng)前做由較小的投入或付由，進而擁有在未來可以行使但也可以不行使的莫種行動的權(quán)利。期權(quán)按標(biāo)的資產(chǎn)性質(zhì)的不同分為金融期權(quán)和實物期權(quán)。金融期權(quán)(financeoption)的標(biāo)的資產(chǎn)是本身具有原始價值的金融資產(chǎn)，如股票、債券、貨幣等。實物期權(quán) (realoption)是以各種實物資產(chǎn)(如機器設(shè)備、土地、技術(shù)、項目等)為標(biāo)的物的期權(quán)。簡單地說，實物期權(quán)就是在動態(tài)和不確定的商業(yè)環(huán)境 下，商業(yè)決策要靈

2、活的適應(yīng)戰(zhàn)略資產(chǎn)投資的決策制定、投資 機會估值和項目投資支由，是在運用期權(quán)理論的時候，利用 金融理論、經(jīng)濟分析、管理科學(xué)、決策科學(xué)、統(tǒng)計學(xué)和經(jīng)濟 模型估計實物資產(chǎn)的一種系統(tǒng)方法和整體解決方案。房地產(chǎn)開發(fā)投資項目涉及的實物期權(quán)方法，在國外已經(jīng)應(yīng)用到了各種各樣的房地產(chǎn)項目當(dāng)中來了，包括房地產(chǎn)開 發(fā)、再開發(fā)、租賃合同的制定、抵押貸款的違約、決策等等 方面。傳統(tǒng)的投資決策方法是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法由于考慮了資金的時間價值，全面地分析了項目壽命期內(nèi)所有可能的現(xiàn)金流入與流生， 并且對風(fēng)險作了一定的分析，但是,DCF法結(jié)構(gòu)上存在兩個致命的局限性：一是每一個時點上的 現(xiàn)金流量如何精確地估計；二是貼現(xiàn)率如

3、何確定，特別是有 風(fēng)險的情況下經(jīng)營柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性來源于投資項目中包 含的實物期權(quán)，確定這些實物期權(quán)的價值才能科學(xué)地估價投 資項目的價值，而實物期權(quán)分析方法解決了長期困擾人們的 項目價值估價問題。有些項目中自然包含實物期權(quán)，但是更多地要靠決策者精心設(shè)計和構(gòu)造，然后鑲嵌在項目中，這為項目決策者和管 理者進行投資項目管理提供了新的思想和方法。不難看由， 實物期權(quán)分析方法是一種科學(xué)的、合理的、主動的、有效的 項目估價和項目決策方法。研究待決策問題的實物期權(quán)性質(zhì)，也就是把實際投資決策問題轉(zhuǎn)換成標(biāo)準(zhǔn)的實物期權(quán)問題。這一步驟需要投資者使用實物期權(quán)思維對項目整體運作的過程進行整體的決策分 析，弄清楚可能的決

4、策是什么，存在哪些決策，什么時候進 行決策，誰有權(quán)利執(zhí)行這個決策：進而分析包含了哪些實物期權(quán)、哪類實物期權(quán)。為很好地解決決策中的不確定性問題， 需要對這些問題進行書面描述，這將成為解決過程中有用的參考要點。按照實物期權(quán)理論的觀點，不確定性越大，風(fēng)險可能會 越大，但面對這些不確定因素，好的管理者會面對變化的形勢，充分利用管理柔性，通過選擇最佳投資時機擴張成功的 項目，關(guān)?；蛲七t不好的項目。從而可能獲得更好的投資機 會和更高的收益。因此在房地產(chǎn)投資項目中應(yīng)用實物期權(quán)方 法進行決策，可以很好的解決在房地產(chǎn)項目中的不確定性因 素，給項目的最終決策提供可靠的依據(jù)。決策者對投資機會的價值的估計房地產(chǎn)開發(fā)投

5、資中包含的實物期權(quán)的來源是開發(fā)項目 所面臨的不確定性， 體現(xiàn)在不確定情況下決策者的決策靈活 性。因此，決策者對投資機會的價值的判斷，將直接影響到 項目的期權(quán)價值。期權(quán)價值就是體現(xiàn)在對不同的投資機會的 選擇上，如果決策者事先并沒有全面的意識到項目在不確定 情況下各個階段存在的各種投資機會，那么此項目在各階段就丟掉了很多投資機會的選擇，也就失去了一部分決策靈活性所帶來的價值，即失去了一部分項目的期權(quán)價值。因此， 決策者對投資機會具有很強的判斷力是確定項日期權(quán)價值 的前提。艱據(jù)Black-Scholes 期權(quán)定價公式，投資者可以定量的 測算投資機會的價值。投資者要獲得一個房地產(chǎn)項目的投資 機會，必須

6、支付土地由讓金等先期費用。根據(jù)期權(quán)價格不應(yīng) 當(dāng)高于期權(quán)價值，房地產(chǎn)開發(fā)的先期費用也不應(yīng)當(dāng)高于項目 的投資機會的價值。 因此投資者必須事先測算投資機會的價 值。決策者對最佳投資時機的確定房地產(chǎn)投資決策有一個時效性特征，即投資決策是立刻執(zhí)行到期，還是可延期的，它反映投資決策的緊迫程度。當(dāng) 確定要對一個房產(chǎn)項目投資時，還要確定項目的最佳投資時間。在傳統(tǒng)投資決策理論中，當(dāng)項目的價值等于項目直接投 資時，投資者就應(yīng)當(dāng)投資；而在實物期權(quán)理論中最佳的投資 點上項目的價值等于項目直接投資與投資機會成本之和。如果把等待開發(fā)和立即開發(fā)的項目價值曲線繪在一張坐標(biāo)圖 上，在最佳投資點上這兩條件曲線是相切的，經(jīng)濟學(xué)家已

7、經(jīng) 利用動態(tài)規(guī)劃和微分方程等數(shù)學(xué)工具對最佳投資點上的項 目價值進行了描述，在最佳投資點上，項目的價值大于項目 的直接投資，最佳投資點由現(xiàn)的時間也應(yīng)當(dāng)比傳統(tǒng)投資決策 的投資時間要晚，因此在現(xiàn)實當(dāng)中經(jīng)常會看到投資者將有價 值的土地空置，或者是很長一段時間不開發(fā)，這就意味著土 地放在將來開發(fā)所具有的潛在價值大于現(xiàn)在開發(fā)的價值。決策者對最優(yōu)投資規(guī)模的確定房地產(chǎn)項目，特別是大型的房地產(chǎn)項目，在決策時還要 確定是分期開發(fā)還是一次開發(fā)，除了考慮開發(fā)商資本實力的因素外，還必須考慮項目分期開發(fā)所包含的成長期權(quán)。通過 對一次開發(fā)和分期開發(fā)的項目價值分析表明，在大多數(shù)情況下，分期開發(fā)由于有成長期權(quán)的價值存在，因而具

8、有更高價 值。如果采用分期開發(fā)，就必須確定首期的投資規(guī)模，而首期的投資規(guī)模往往又會對后期投資有較大的影響。投資項目的所有權(quán)特征所有權(quán)特征，即該項目中所包含的期權(quán)是獨占期權(quán)還是 共享期權(quán)。顯然，對于獨占期權(quán)，房地產(chǎn)開發(fā)者可以充分行 使自己所擁有的靈活性，包括放棄權(quán)、延期權(quán)、擴張權(quán)、收 縮權(quán)、停啟權(quán)等，這些權(quán)利的價值將體現(xiàn)在期權(quán)的時間價值 中。但是，如果期權(quán)不是獨占的，這意味著有競爭對手與本 企業(yè)共享執(zhí)行該實物期權(quán)的權(quán)利。實物期權(quán)的共享直接導(dǎo)致項目價值的共享。因此，對企業(yè)而言，項目帶來的期權(quán)價值 必然有一定的損失，項目的價值將有一定程度的降低，這種 降低是由于競爭所帶來的。投資者對信息的掌握房地產(chǎn)

9、業(yè)具有投資大、周期長的特點。在很長一段時間 內(nèi)，幾乎一直沒有嘗試對租金、房屋造價和利潤等主要變化 因素提供一種定量的嚴(yán)格估算。傳統(tǒng)的做法是依靠專業(yè)顧問的“經(jīng)驗”。近年來，不斷增加的信息數(shù)據(jù)文件已經(jīng)建立起 來，用于測算租金、造價、投資收益和房價的執(zhí)行情況。毫 無疑問，這種數(shù)據(jù)服務(wù)系統(tǒng)的使用將比單純地記錄過去的事 件有效的多，而且，隨著這種系統(tǒng)將不斷地擴大并變得更精 細、更適用和更富有權(quán)威性。在可以預(yù)見的將來，這些已存 在的能測算趨勢的指數(shù)將被設(shè)計成能預(yù)測將來可能性的變 化值。這些嶄新的服務(wù)系統(tǒng)將會給房地產(chǎn)決策者及他們的顧問提供有價值的資料，從而使他們能對不確定性做由更好的估計，而非僅靠“感覺”和

10、經(jīng)驗。本文擬以一個簡單的實物期權(quán)案例來說明實物期權(quán)理 論在不確定條件下房地產(chǎn)投資決策中的應(yīng)用。假定奧房地產(chǎn)公司有一地塊開發(fā)權(quán)，擬定投資總額為 1050萬元，投資項目的壽命期為 5年，前3年每年除去成本 可以獲得凈收益270萬元，后兩年每年除去成本可以獲得凈 收益250萬元，該公司可以延遲 2年進行該項目的投資。如 果無風(fēng)險利率為10%,項目風(fēng)險波動率為 30%那么該房地 產(chǎn)公司是否應(yīng)該進行該項目的投資。如果按傳統(tǒng)的現(xiàn)金流折現(xiàn)法分析該問題，可以求生該項目的凈現(xiàn)值NPV為-萬元。根據(jù)傳統(tǒng) NPV法評價該項目，因 為凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)，則該項目將被拒絕。但實際上，該例子是 一個簡單的實物期權(quán)問題：該公司可以延遲 2年進行該項目 的投資，即相當(dāng)于持有一份2年投資的延遲期權(quán)，執(zhí)行價格為1050萬元，同時由于該項目尚未建成，相當(dāng)于資產(chǎn)不需 支付紅利，因此可以根據(jù) Black-Scholes 期權(quán)定價模型，求 得該延遲投資期權(quán)的價值 C為萬元。所以，如果該房地產(chǎn)公司考慮延遲投資期權(quán)的價值進行 決策，則項目總價值為（-+二萬元，說明該項目具有較大的投 資價值，投資項目在等待 2年后的價值是可觀的?；趯嵨锲跈?quán)的投資決策方法將金融領(lǐng)域的突破性成果用于實物資產(chǎn)投資領(lǐng)域，是對傳統(tǒng)的NPV法的完善。房地產(chǎn)行業(yè)是一個周期性的行業(yè)，該投資領(lǐng)域