證券其它相關(guān)論文-發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的思考.doc

證券其它相關(guān)論文-發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的思考摘要：我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展中存在的主要問題是制度環(huán)境問題和市場(chǎng)能力問題。制度安排出現(xiàn)缺陷、市場(chǎng)能力低下特別是市場(chǎng)流動(dòng)性差是造成我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)的主要原因。關(guān)鍵詞：企業(yè)債券市場(chǎng)；制度環(huán)境；市場(chǎng)能力；流動(dòng)性企業(yè)債券市場(chǎng)是成熟金融市場(chǎng)的重要組成部分。它的發(fā)展與完善對(duì)企業(yè)、投資者、金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)乃至國(guó)民經(jīng)濟(jì)都具有重要意義。從微觀層面看，企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展有利于拓寬企業(yè)資金來(lái)源渠道、優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)；有利于豐富投資品種，使投資者的投資結(jié)構(gòu)趨于合理。從宏觀層面看，企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展關(guān)系到金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的均衡發(fā)展以及國(guó)民經(jīng)濟(jì)的有效增長(zhǎng)。缺乏一個(gè)完善的企業(yè)債券市場(chǎng)，不僅會(huì)直接制約資本市場(chǎng)的發(fā)展，也會(huì)影響貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性及其運(yùn)行的效率。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展始于20世紀(jì)80年代中期，lO多年里籌資近3000億元，為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出了一定的貢獻(xiàn)，但從總體上看，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展明顯落后于股票市場(chǎng)，在整個(gè)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中所占的地位相對(duì)較低。這種格局不利于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。一、發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)必須解決的問題企業(yè)債券市場(chǎng)之所以表現(xiàn)出負(fù)面特征，往往是因?yàn)槠滟囈陨娴闹贫然A(chǔ)出現(xiàn)缺陷，或者由于某些市場(chǎng)條件的缺乏而導(dǎo)致了市場(chǎng)能力的低下。所以，本文認(rèn)為，企業(yè)債券市場(chǎng)存在的問題主要可以劃分為兩類：制度環(huán)境問題和市場(chǎng)能力問題。兩類問題關(guān)系密切，制度環(huán)境問題解決的好壞影響著市場(chǎng)能力問題的解決。前不久，深交所對(duì)我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)現(xiàn)狀做了調(diào)查，發(fā)現(xiàn)我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)存在著國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度不合理、監(jiān)管體系不完善等制度環(huán)境問題，以及市場(chǎng)流動(dòng)性差、品種單一、投資者少等市場(chǎng)能力問題。發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)必須解決好這些問題，因?yàn)樗鼈儾粌H從根本上導(dǎo)致了企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展滯后，并且如果解決不好，還會(huì)成為未來(lái)企業(yè)債券市場(chǎng)迅速發(fā)展的絆腳石。（一）制度環(huán)境問題1.國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度不合理一個(gè)國(guó)家企業(yè)的綜合素質(zhì)是決定該國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)能否健康發(fā)展的基本性因素。我國(guó)企業(yè)債券的發(fā)行主體一直由國(guó)有企業(yè)壟斷，企業(yè)債券市場(chǎng)也是在傳統(tǒng)的國(guó)有產(chǎn)權(quán)制度框架內(nèi)建立和發(fā)展起來(lái)的。而傳統(tǒng)國(guó)有產(chǎn)權(quán)制度一個(gè)典型的缺陷是國(guó)有企業(yè)并不真正擁有獨(dú)立財(cái)產(chǎn)權(quán)，這一缺陷的存在，從根本上制約了我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的迅速發(fā)展。一方面，國(guó)有企業(yè)缺乏獨(dú)立財(cái)產(chǎn)權(quán)，造成企業(yè)債券兌付風(fēng)險(xiǎn)較大。發(fā)行企業(yè)債券的國(guó)有企業(yè)沒有獨(dú)立的財(cái)產(chǎn)權(quán)，實(shí)際上不能真正承擔(dān)履行債務(wù)契約的責(zé)任和義務(wù)。這些企業(yè)會(huì)獲得從事融資活動(dòng)帶來(lái)的好處，但卻不會(huì)真正承擔(dān)融資風(fēng)險(xiǎn)或融資失敗的財(cái)產(chǎn)責(zé)任，這種財(cái)產(chǎn)責(zé)任最終只能由作為國(guó)有企業(yè)所有者的國(guó)家來(lái)承擔(dān)。另一方面，國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，導(dǎo)致企業(yè)“重股輕債”，缺乏發(fā)債的內(nèi)動(dòng)力。我國(guó)上市公司基本是由國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)制而來(lái)，國(guó)有股一般占控股地位，而國(guó)有產(chǎn)權(quán)所有者缺位，這種特殊的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致了“內(nèi)部人控制”，公司經(jīng)營(yíng)者的目標(biāo)常常并不是企業(yè)價(jià)值的最大化，而是在職收益或自身利益的最大化。體現(xiàn)在融資制度上，由于發(fā)行債券到期要還本付息，對(duì)企業(yè)構(gòu)成一種硬約束；而股權(quán)融資沒有還本付息的壓力，融資成本“隱形化”，公司經(jīng)營(yíng)者自然首選股權(quán)融資，后選債務(wù)融資。2.監(jiān)管體系不完善我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的監(jiān)管體系是從1987年3月實(shí)施的企業(yè)債券管理?xiàng)l例開始構(gòu)架的，經(jīng)過不斷的修訂完善，已基本成型，但仍存在不少問題，比如，相關(guān)法規(guī)嚴(yán)重滯后：目前有關(guān)企業(yè)債券的法規(guī)有幾十個(gè)，但普遍存在相互矛盾、相互制約等問題，并且缺乏相應(yīng)配套的實(shí)施細(xì)則和相關(guān)法律。監(jiān)管主體不明確以及監(jiān)管手段不合理：我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)目前由國(guó)家計(jì)委、中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)分頭監(jiān)管，各個(gè)監(jiān)管部門之間缺乏有效的協(xié)調(diào)合作，導(dǎo)致監(jiān)管效率低下。在監(jiān)管手段上，違反市場(chǎng)運(yùn)作，仍注重計(jì)劃與審批手段。同時(shí)，監(jiān)管制度也不完善。主要表現(xiàn)在：（1）發(fā)行制度不合理。企業(yè)債券市場(chǎng)監(jiān)管最關(guān)鍵的內(nèi)容和最核心的問題是其發(fā)行的準(zhǔn)允方式。我國(guó)企業(yè)債券發(fā)行的現(xiàn)行準(zhǔn)允制度為額度審批制，對(duì)發(fā)債企業(yè)的條件、發(fā)債用途、債券利率都做了嚴(yán)格規(guī)定，并進(jìn)行總規(guī)?？刂?。這種嚴(yán)格管制雖然在特定的條件下發(fā)揮了積極作用，但是它已不能適應(yīng)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策導(dǎo)向，既容易導(dǎo)致政府審批中的尋租行為，又不利于市場(chǎng)機(jī)制作用的發(fā)揮，阻礙著企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。（2）信用評(píng)級(jí)制度不健全。債券評(píng)級(jí)是對(duì)企業(yè)債券發(fā)行進(jìn)行監(jiān)管的重要環(huán)節(jié)。我國(guó)企業(yè)大規(guī)模開展信用評(píng)級(jí)剛剛開始，和發(fā)達(dá)國(guó)家信用評(píng)級(jí)制度相比，信用評(píng)級(jí)制度還顯得很幼稚，一是評(píng)級(jí)體系不完善，債券評(píng)級(jí)的指標(biāo)體系尚未全國(guó)統(tǒng)一，一些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)指標(biāo)體系設(shè)置也不盡科學(xué)。二是評(píng)級(jí)行為不規(guī)范，我國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)多數(shù)為政府各職能部門的附屬機(jī)構(gòu)，專業(yè)素質(zhì)及服務(wù)水平偏低，收費(fèi)較高（按資產(chǎn)或融資額的3-5收?。?，參與造假活動(dòng)較嚴(yán)重。三是投資者對(duì)評(píng)級(jí)結(jié)果的重要性認(rèn)識(shí)不夠，沒有將評(píng)級(jí)結(jié)果真正當(dāng)作判斷投資的基本依據(jù)。我國(guó)企業(yè)債券投資者評(píng)級(jí)意識(shí)淡薄，并且我國(guó)企業(yè)債券評(píng)級(jí)結(jié)果大都缺乏權(quán)威性和參考性，使得投資者對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所做的評(píng)價(jià)結(jié)果置若罔聞。（3）缺乏發(fā)行后有效的監(jiān)控體系。目前國(guó)家對(duì)于企業(yè)債券只管發(fā)行，但對(duì)債券發(fā)行以后的運(yùn)作、償還情況沒有建立有效的監(jiān)控體系。對(duì)發(fā)債企業(yè)是否進(jìn)行發(fā)債后的信息披露，是否按照批準(zhǔn)用途使用資金、是否按照章程規(guī)定償本付息等內(nèi)容沒有進(jìn)行有效監(jiān)控，很容易導(dǎo)致企業(yè)債券發(fā)生兌付風(fēng)險(xiǎn)。20世紀(jì)90年代中期出現(xiàn)的大量企業(yè)債券到期無(wú)法兌付現(xiàn)象，很大程度上是由于國(guó)家監(jiān)控不力所導(dǎo)致。3.市場(chǎng)能力問題目前我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)存在著一系列市場(chǎng)能力問題，比如：機(jī)構(gòu)投資者缺乏、市場(chǎng)交易品種單一等。這些問題集中表現(xiàn)為一個(gè)問題：市場(chǎng)流動(dòng)性差。這已經(jīng)成為我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展面臨的最嚴(yán)峻問題。例如：1991-1996年累計(jì)發(fā)行企業(yè)債券1566億元，而同期在深滬交易所上市的企業(yè)債券不足30億元，占整個(gè)企業(yè)債券總額的2，累計(jì)交易量為5.9億元。近期情況來(lái)看，2002年滬、深兩市股票、基金全年交易額為2.92萬(wàn)億元，國(guó)債現(xiàn)貨交易總額為0.87萬(wàn)億元，回購(gòu)交易額2.44萬(wàn)億元，而企業(yè)債券全年交易總額僅為0.00703萬(wàn)億元。企業(yè)債券市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性，流通市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，就無(wú)法吸引大量投資者，特別是機(jī)構(gòu)投資者加入，從而阻礙企業(yè)債券市場(chǎng)乃至資本市場(chǎng)的整體協(xié)調(diào)發(fā)展。二、發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的對(duì)策我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)之所以發(fā)展滯后，根本原因在于制度安排存在缺陷或不明確，外部因素在于市場(chǎng)能力的低下。為此，必須不斷進(jìn)行制度創(chuàng)新及市場(chǎng)能力優(yōu)化，創(chuàng)造企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展所需的制度環(huán)境和市場(chǎng)條件，大力促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。（一）通過制度創(chuàng)新營(yíng)造企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展的制度環(huán)境1.深化國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革的宗旨是實(shí)現(xiàn)財(cái)產(chǎn)權(quán)的分散化，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，轉(zhuǎn)換國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制；途徑則是大力推進(jìn)企業(yè)的股份制改造，建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)等。只有經(jīng)過規(guī)范的產(chǎn)權(quán)制度改革，企業(yè)才能成為自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自我約束、自我發(fā)展的真正市場(chǎng)主體，才能轉(zhuǎn)變“重股輕債”的觀念，才能真正承擔(dān)債券融資的風(fēng)險(xiǎn)與責(zé)任。這是發(fā)展、壯大企業(yè)債券市場(chǎng)的最關(guān)鍵環(huán)節(jié)。與此同時(shí)，還要建立有效的償債保障機(jī)制，如完善企業(yè)債券的財(cái)產(chǎn)抵押機(jī)制和建立發(fā)債企業(yè)償債基金制度等。2.進(jìn)一步完善監(jiān)管體系首先完善企業(yè)債券法律法規(guī)。應(yīng)盡快推出新修訂的企業(yè)債券管理?xiàng)l例，及時(shí)制訂企業(yè)債券的發(fā)行、交易與兌付等環(huán)節(jié)的實(shí)施細(xì)則，并且出臺(tái)債券的發(fā)行基準(zhǔn)與信用評(píng)級(jí)、抵押擔(dān)保方面的相關(guān)法律；其次改革現(xiàn)行多頭管理體制和監(jiān)管手段，建立統(tǒng)一分層次的監(jiān)管組織體系，加強(qiáng)一線監(jiān)管機(jī)構(gòu)的地位和職能，減少市場(chǎng)監(jiān)管中的行政干預(yù)色彩；在監(jiān)管手段上，要以經(jīng)濟(jì)手段和法律手段為主，保留必要的行政手段。最后，完善一系列監(jiān)管制度。包括：（1）改革發(fā)行制度，推進(jìn)企業(yè)債券發(fā)行逐漸向核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變。如果企業(yè)符合債券發(fā)行法規(guī)的要求，經(jīng)有資格的承銷機(jī)構(gòu)推薦，經(jīng)主管部門審核同意的，企業(yè)就應(yīng)能發(fā)行債券。另外，要逐步放開對(duì)債券利率的限制，按信用級(jí)別的差異確定債券利率，逐步取消計(jì)劃規(guī)模管理，放寬籌集資金使用限制。（2）健全信用評(píng)級(jí)制度，規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等社會(huì)中介組織。企業(yè)債券發(fā)行由審批制向核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變，需要充分發(fā)揮信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等社會(huì)中介機(jī)構(gòu)的作用。為此，必須健全信用評(píng)級(jí)制度，一是建立科學(xué)的評(píng)級(jí)指標(biāo)體系。有關(guān)部門應(yīng)該組織制定統(tǒng)一的評(píng)估指標(biāo)體系和評(píng)級(jí)方法，以便各個(gè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)共同遵守，保證評(píng)級(jí)結(jié)果的科學(xué)性，公正性和統(tǒng)一性。二是建立獨(dú)立、統(tǒng)一的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。國(guó)家可以委托一個(gè)專門的管理機(jī)構(gòu)，歸口管理評(píng)級(jí)市場(chǎng)，令所有掛靠的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)脫鉤，使其成為自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的獨(dú)立法人。另外，在全國(guó)建立幾家規(guī)模較大、較權(quán)威的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，由它們負(fù)責(zé)全國(guó)各省、市的企業(yè)債券評(píng)級(jí)工作，以培育統(tǒng)一有序的全國(guó)評(píng)級(jí)市場(chǎng)。三是大力宣傳企業(yè)債券評(píng)級(jí)的意義及對(duì)投資者的重要性。（3）建立債券發(fā)行后的監(jiān)控體系。一是強(qiáng)化發(fā)債企業(yè)的信息披露制度。不僅要求發(fā)債前進(jìn)行信息披露，更要強(qiáng)調(diào)發(fā)債后的經(jīng)常性信息披露以及重大問題信息披露。企業(yè)必須定期披露年度報(bào)告、中期報(bào)告，如發(fā)生對(duì)債券市場(chǎng)價(jià)格或本息兌付產(chǎn)生較大影響的事件，應(yīng)及時(shí)向投資者披露；二是建立相應(yīng)的企業(yè)債兌付風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，做好有關(guān)償債信息的收集、整理和分析；三是建立企業(yè)債券受托人承銷商制度。受托人代表債券持有人的利益，接受發(fā)債企業(yè)的資產(chǎn)抵押，并可根據(jù)發(fā)債企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，隨時(shí)對(duì)債券進(jìn)行評(píng)級(jí)。債務(wù)到期時(shí)如發(fā)債企業(yè)缺乏資金，受托人可以變賣抵押資產(chǎn)或向擔(dān)保人追索以便向投資人兌付本息。（二）通過增強(qiáng)企業(yè)債券流通市場(chǎng)的流動(dòng)性，推動(dòng)企業(yè)債券市場(chǎng)整體協(xié)調(diào)發(fā)展1.增加企業(yè)債券品種。目前，市場(chǎng)品種單一，可供選擇的余地太小。應(yīng)鼓勵(lì)發(fā)債企業(yè)在利率形式（固定利率、浮動(dòng)利率等）、債券形式（可轉(zhuǎn)換債券、抵押企業(yè)債券等）、付息方法（半年付息等）、期限品種結(jié)構(gòu)（短、中、長(zhǎng)）等方面不斷創(chuàng)新，以增加對(duì)投資者的吸引力。2.發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)，引入做市商制度。根據(jù)成熟的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，企業(yè)債券可以在場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)和場(chǎng)外柜臺(tái)交易市場(chǎng)同時(shí)交易。結(jié)合我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際以及個(gè)人持有企業(yè)債券為主的特點(diǎn)，應(yīng)考慮大力發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)，建立多層次的交易市場(chǎng)體系。同時(shí)，逐步引入做市商制度，做市商制度有助于提高債券的流動(dòng)性，穩(wěn)定債券的價(jià)格和便于債券的大宗交易。3.培育機(jī)構(gòu)投資者。各種類型的機(jī)構(gòu)投資者是企業(yè)債券市場(chǎng)流動(dòng)性的動(dòng)力和來(lái)源。管理部門可以在適當(dāng)時(shí)候允許保險(xiǎn)基金、社?；鸺吧虡I(yè)銀行等以適當(dāng)方式進(jìn)入企業(yè)債券市場(chǎng)。4.加強(qiáng)監(jiān)管，改善企業(yè)債券交易環(huán)境。根據(jù)相關(guān)法規(guī)，投資企業(yè)債券的個(gè)人投資者的投資收益