保險行業(yè)：保險投資邏輯有望逐漸從估值修復轉向資負共振

漸從估值修復轉向資負共振sccom保險投資邏輯有望逐漸從估值修復轉向資負保險投資邏輯有望逐漸從估值修復轉向資負摘要:?本輪保險行情總結：資產端修復帶來的超跌反彈。1)房地產利好政策助力險企投資敞口風險化解：房地產行業(yè)風險逐步釋放，推動地產塊迎來估值修復；2)長端利率回升，權益市場共振推動板塊估值上水平逐漸上行至高點2.9%左右水平；國內經濟企穩(wěn)預期的不斷增表現(xiàn)3)板塊估值處于歷史低位，同時3Q22以來負債端亮點逐：2022年前三季度板塊估值整體承壓下行，PEV估值處于歷史低位；主要上市險企3Q22新業(yè)務價值降幅有所收窄，其中太保?復盤過去三輪板塊行情，重視資負兩端共振帶來的估值提升。我們通保險負債端和投資端的復蘇或拐點出現(xiàn)是行情主要推動力。1)003-202012：大盤藍籌帶動下的β行情。整體看，2020年以前主要是負債端與投資端是“資產端修復”邏輯帶來的結構性表現(xiàn)機會。通過復盤可以發(fā)現(xiàn)，相對弱勢行情中主要靠投資端驅動，主要關注因素包括權益市場表現(xiàn)、長端利率中樞和險資投資組合資產質量等。起的上漲，我們認為更多來自于估值低位修復。從2022年10月以來，市場存在美國經濟衰退、加息減緩、中國復蘇的預期，因此保險們認為板塊表現(xiàn)有望逐漸從“估值修復”邏輯轉向“基本面改善”，負債端表現(xiàn)有望領先的中國太保、有望更加受益房地產改善和龐大優(yōu)評級看好看好業(yè)首席分析師有限公司NDASECURITIESCOLTD質的代理人隊伍的中國平安和負債端表現(xiàn)穩(wěn)扎穩(wěn)打的中國人壽。com 9 表目錄 圖10：上市險企壽險前三季度新單保費(億元)及同比增速 7 圖14：上市險企滬深港股通平均持股數(shù)量占比(占自由流通股本) 8 (單位：萬人) 1019：各大險企個險渠道新單保費(百萬元) 10 圖33：各險企人均月均新單保費(元) 14 V0.600.500.400.300.202Q22后房地產托底，板塊迎來估值修復0.102022-07-012022-08-012022-09-012022-10-012022-11-012022-12-012023-01-01資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心年迄今漲跌幅近一月漲跌幅近三月漲跌幅近一年漲跌幅35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0% 5.0% 0.0% -5.0%0.0%5.0%30.5%29.1%226.6%17.2%13.8%10.9%9.5%7.2%3.2%-0.6%-2.8%23.4%6.9%中國平安A中國人壽A中國太保A新華保險A資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%一年漲跌幅97.8%87.7%72.3%73.7%53.6%31.3%25.3%21.4%16.1%2.4%中國人壽H中國太保H中國中國人壽H中國太保H中國平安H新華保險H資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心asccom10.0%5.0%0.0%-5.0%-20.0%-25.0%-30.0%-35.0%中債國債到中債國債到期收益率:10年(%，右軸)3.0資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心買入金額超過了2022年全年的外資凈買入額。從股價表現(xiàn)看，北向資金近三月來上市險企A/H表現(xiàn)均優(yōu)異，年9月以來，保障地產平穩(wěn)發(fā)展政策密集出爐，我們認為這體現(xiàn)了監(jiān)管積極發(fā)揮資本市場功能，用市場化方式支持房地產平穩(wěn)發(fā)展的決心，一系列支持措施有望帶動地產化解風險和轉型發(fā)展，房地產行業(yè)風險逐步釋放，asccom策內容.09.29《關于階段性調整差別化住房信貸央行、銀保監(jiān)符合條件的城市政府，可自主決定在2022年底前階段性維持、下調策的通知》會新發(fā)放首套住房貸款利率下限.09.30《關于支持居民購換住房個人所得稅政策的公告》財政部、稅務住房出售后1年內在市場重新購買住房的納稅人，對其出售現(xiàn)住房已繳納的個人所得稅予以退稅優(yōu)惠.11.14《關于商業(yè)銀行出具保函置換預售監(jiān)管資金有關工作的通知》銀保監(jiān)會、住行管賬戶內資金達到住房和城鄉(xiāng)建設部門規(guī)定的監(jiān)管額度后，房地產企業(yè)可向商業(yè)銀行申請出具保函置換監(jiān)管額度內資金。商業(yè)銀行可按市企業(yè)信用風險、財務狀況、聲譽風險等的基礎上進行自主決策，與優(yōu)質房地產企業(yè)開展保函置換預售監(jiān)管資金業(yè)務。.11.21央行、銀保監(jiān)會聯(lián)合召開全國性商座談會央行、銀保監(jiān)會會議強調，要全面落實房地產長效機制，因城施策實施好差別化住房求，用好“第二支箭”支持民營房企發(fā)債融資。.11.28證監(jiān)會新聞發(fā)言人就資本市場支持場平穩(wěn)健康發(fā)展答記者問證監(jiān)會證監(jiān)會決定在股權融資方面調整優(yōu)化5項措施支持房地產：恢復涉房上市公司并購重組及配套融資；恢復上市房企和涉房上市公司再融EITs產作用；積極發(fā)揮私募股權投資基金作用。中債國債到期收益率:10年(%)750日移動平均線(%).0095908580.7570656055資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心申萬行業(yè)指數(shù):保險滬深300指數(shù)(右軸)資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心利潤Vsccom60.0%0%40.0%30.0%20.0%10.0%201620172018201920202016201720182019202020211H22資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心申萬行業(yè)指數(shù):保險滬深300指數(shù)(右軸)資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心出放緩，多個地區(qū)的線下展業(yè)活動受限，同時受到產品結構和精算假設調整的影響，2022年以來險企新業(yè)務價值持續(xù)承壓。面對新業(yè)務價值持續(xù)下行的狀態(tài)，各家上市險企繼續(xù)深入轉型改革，重塑保險價值鏈。從行業(yè)整率先實現(xiàn)單季新業(yè)務價值同比轉正。我們認為隨著疫情防控政策的持續(xù)優(yōu)化，線下經濟活動的復蘇和開門紅營10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%1Q221H223Q227.0%-1-15.4%-26.6%-37.8%中國人壽中國平安中國太保友邦保險中國人壽中國平安中國太保資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心圖10：上市險企壽險前三季度新單保費(億元)及同比2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400200-1-3Q211-3Q22同比增速(右軸)中國人壽中國平安中國太保新華保險中國人保35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-20%資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心優(yōu)化、國常會等重大會議釋放穩(wěn)增長提振市場信心及關鍵領域政策支持力度加強(如地產金融政策等)、國內市場ccom申萬行業(yè)指數(shù):非銀金融即期匯率:美元兌人民幣 資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心中債國債到期收益率:10年美國:國債收益率:10年中債國債到期收益率:10年-美國國債收益率:10年資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心現(xiàn)凈買入趨勢，尤其最近一個季度加倉較為明顯。A比平安圖13：保險板塊近一年外資凈買入和持倉變化(截止2023200180160140120100806040200凈買入(億元)占行業(yè)總市值比變化(%，右軸)日頻周頻月頻季頻年頻0.900.800.700.600.500.400.300.200.100.00資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心圖14：上市險企滬深港股通平均持股數(shù)量占比(占自由中國平安中國人壽中國太保新華保險0%資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心sccom之前的兩輪行情主要是負債端與投資端的“資負共振”推動，2020年以來在負債端基本面整體趨弱的背景下主要是“資產端修復”邏輯帶來的結構性表現(xiàn)機會。通過復盤我們認為，相對弱勢行情中板塊表現(xiàn)主要靠投資端驅動，主要關注因素包括權益市場表現(xiàn)、長端利率中樞和險資投資組合資產質量等，而相對強勢的行情往往需由“資負共振”推動，因此我們認為需要重視當前市場下，當估值低位反彈修復一段時間后，基本面改善對于板塊行情的持續(xù)推動。7000600050004000300020000000中債國債到期收益率:10年(%，右軸)5.004.504.003.503.002.502.00000.500.00資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心年全年凈投資收益率普遍達到5%以上，其中平安(5.80%)>太保(5.40%)>新華(5.10%)>國壽(4.91%)。com申萬行業(yè)指數(shù):保險滬深300指數(shù)(右軸)中債國債到期收益率:10年(%，右軸)資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心迎來抬升拐點中債國債到期收益率:10年(%)750日移動平均線(%)4.103.903.703.503.303.102.902.70750天移動平均線逐漸迎來拐點2.50資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心十年期國債750天移動平均曲線逐漸迎來拐點，中樞抬升利好利潤釋放。2015-2016年十年期國債收益率整體中國人壽中國平安中國太保新華保險450400350300250200000020112012201320142015201620172018201920202021資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心圖19：各大險企個險渠道新單保費(百萬元)160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000-2015201620172018201920202021201520162017201820192020資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心代理人規(guī)模擴張達到高位，個險新單和NBV推動內含價值增長。2015年銀保監(jiān)會取消代理人資格考試，上市BV含價值持續(xù)增長，從而奠定了估值提升的堅實基礎。com90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000-2,0132,0142,0152,0162,0172,0182,0192,0202,021資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心圖21：2016-2017年主要上市險企內含價值實現(xiàn)同比較70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%0%0.0%平安國壽太保新華H62015A2H62015A2016AH8H7資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0% 0.0%-10.0%國壽太保新華202017年新業(yè)務價值保持同比高增速2015A1H1620162015A1H162016A2017A1H151H17資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心平安國壽太保新華6.5%.0%5.5%5.0%4.5%4.0%上市險企2017年投資收益率普遍保持在5%3.5%3.0%1H162016A1H172017A1H18資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心1901-201909：從負債端到投資端的預期改善認為此期間保險板塊估值回升的驅動邏輯主要是“先負債端再投資端”。2019年上半年各險企年報略超預期疊加滬深300指數(shù)反彈帶動板塊上行，后期市場整體上已經對負債端持續(xù)性有所擔憂，尤其是代理人規(guī)模、重疾險銷量和新業(yè)務價值增長的擔憂。2018年保險行業(yè)開門紅受到2017年《中國保監(jiān)會關于規(guī)范人身保險公司產品開發(fā)設計行為的通知》(保監(jiān)人身com申萬保險指數(shù)累計漲幅滬深300累計漲幅中債國債到期收益率:10年(%)750日移動平均線(%)03.42683.4003.2000資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心社融強勢反彈超預期，寬信用成效初顯助力權益市場表現(xiàn)。2019年1月-4月，保險板塊漲幅達到52%，權益社會融資規(guī)模(億元)社會融資規(guī)模存量同比增速(%，右軸)資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心平安壽國壽新華太保壽0%40%0%%-20%-40%-60%資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心02003-202012：大盤藍籌帶動下的β行情com申萬行業(yè)指數(shù):保險滬深300指數(shù)(右軸)資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心仍下行中債國債到期收益率:10年(%)750日移動平均線(%)3.603.403.203.002.802.602.402.202.00資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心Q和長端利率上行出現(xiàn)估值修復。展望后續(xù)，我們則認為板塊進一步表現(xiàn)的動能有望逐漸從估值修復轉向基本面六城擁堵延時指數(shù)(北上廣深成武)資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心圖31：社會消費品零售總額有望反彈社會消費品零售總額:當月同比(%)40.030.020.010.00.0-20.02019-06202019-062019-0819-1019-122020-022020-042020-062020-0820-1020-122021-022021-042021-062021-0821-1021-122022-022022-042022-062022-0822-1022-12資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心壽險渠道改革效果逐漸顯現(xiàn)，財險有望維持高景氣。1)壽險：主要上市險企近年來加大代理人隊伍改革力度，隊伍規(guī)模雖持續(xù)縮減，但整體隊伍質態(tài)不斷提升，各大險企通過嚴控新人入口，通過基本法改革、培訓支持、不斷提高代理人隊伍產能，隊伍質態(tài)提升效果逐漸顯現(xiàn)。1H22平安個險代理人月均壽險收入32331元(YoY+23.5%)，核心人力月人均首年傭金收入4630元(YoY+10.8%)；1H22新華保險月人均綜com合產能3840元(YoY+23.7%)。2)財險：2022年1-12月累計保費同比增速：太保財(+11.6%)>平安財(+10.4%)>人保財(+8.3%)，全年表現(xiàn)穩(wěn)健，景氣度較高。線下展業(yè)恢復有望帶動負債端修復。隨著防疫政策的不斷優(yōu)化，我們認為疫情高峰影響有望逐漸消散，春節(jié)前所收窄，春節(jié)期間各線下消費場景已逐步恢復，居民消費預期有望逐步回暖，有望推動保險代理人招募工作和代理人線下溝通展業(yè)。新華保險00400201120122013201420152016201720182019202020211H223Q22資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心圖33：各險企人均月均新單保費(元)14000120001000080006000400020000資料來源：各公司公告，信達證券研發(fā)中心000.50.00資料來源：Wind，信達證券研發(fā)中心comA2023年1月30日收盤價計)。我們認為本階段外資持續(xù)流入的主要邏輯在于“房地產企我們建議關注“長航行動”效果凸顯，負債端表現(xiàn)有望領先的【中國太保】、有望更加受益房地產改善和龐大優(yōu)質人民幣com究團隊簡介作。入信達證券研發(fā)中心，從事非銀金融行業(yè)研究工作。銷售聯(lián)系人名全國銷售總監(jiān)ecindasccom售總監(jiān)mingzhencindasccom售副總監(jiān)jiachengcindasccomliyuancindasccomcindas