輕工行業(yè)2022年春季策略報(bào)告

輕工行業(yè)2022年春季策略報(bào)告01家具板塊：

悲觀預(yù)期或?qū)⒅鸩叫迯?fù)，龍頭競爭優(yōu)勢持續(xù)凸顯地產(chǎn)銷售環(huán)節(jié)承受一定壓力，竣工環(huán)節(jié)表現(xiàn)相對平穩(wěn)地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)有望呈現(xiàn)邊際改善趨勢。政府工作報(bào)告中提出繼續(xù)保障好群眾住房需求，堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位，探索新的發(fā)展模式，堅(jiān)持租購并舉，加快發(fā)展長租房市場，推進(jìn)保障性住房建設(shè)，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房價(jià)、穩(wěn)預(yù)期，因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。我們認(rèn)為后續(xù)地產(chǎn)開工及銷售數(shù)據(jù)有望呈現(xiàn)邊際改善趨勢，對地產(chǎn)后周期家居板塊的估值中樞壓力有望逐步緩解。翻新需求逐步提升，存量時(shí)代漸近裝修需求將逐步向精裝市場以及重裝修方向變化。根據(jù)對新增住房、精裝修以及重裝修市場的測算，我們對終端裝修需求的結(jié)構(gòu)進(jìn)行計(jì)算，將每年房屋裝修需求拆分為精裝市場需求和零售需求，其中零售需求進(jìn)一步拆分為新房裝修需求和存量房的重裝修需求。定制家具：頭部企業(yè)實(shí)現(xiàn)高基數(shù)高增長，強(qiáng)者恒強(qiáng)優(yōu)勢凸顯在2018年以來在戰(zhàn)略上積極求變且整個(gè)體系執(zhí)行力較高的企業(yè)，呈現(xiàn)超越行業(yè)的增長，而疫情則凸顯了優(yōu)秀企業(yè)以及其整個(gè)經(jīng)銷體系抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，行業(yè)處于加速集中階段。定制龍頭企業(yè)在上市定制板塊中收入占比約35%，索菲亞、志邦和金牌等公司通過多渠道和多品類布局實(shí)現(xiàn)超過行業(yè)平均水平的增長。家裝行業(yè)歷經(jīng)專業(yè)化發(fā)展與整合，產(chǎn)品化趨勢逐步出現(xiàn)家裝行業(yè)在發(fā)展過程中經(jīng)歷了家具產(chǎn)品的剝離與家裝主材的代購，隨著消費(fèi)者需求變化，行業(yè)呈現(xiàn)“家裝產(chǎn)品化”

發(fā)展趨勢。部分細(xì)分品類逐步出現(xiàn)獨(dú)立發(fā)展的企業(yè)，通過工廠端的規(guī)?；a(chǎn)提高生產(chǎn)效率，降低平均生產(chǎn)成本；

通過終端品牌營銷的宣傳投入，提升消費(fèi)者對品牌的忠誠度，規(guī)模效應(yīng)在生產(chǎn)端和渠道端均有所表現(xiàn)。隨著行業(yè)的發(fā)展以及消費(fèi)者對于一站式家裝需求的逐漸明晰，行業(yè)呈現(xiàn)“家裝產(chǎn)品化”的發(fā)展趨勢，整裝的需求應(yīng)運(yùn)而生。整裝渠道將成為家具建材企業(yè)的重要流量入口，整裝市場的整合將進(jìn)一步帶動家具品牌集中度進(jìn)一步提高。顧家家居：渠道擴(kuò)張積極推進(jìn)“1+N+X”，從制造向零售轉(zhuǎn)型多品類多品牌積極推進(jìn)，內(nèi)外銷業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展。公司內(nèi)銷制定品類向左、品牌向右，兼顧短期競爭與長期發(fā)展戰(zhàn)略，2021Q3內(nèi)銷收入同比快速增長；國際市場核心品類顯著增長，打開品類增長勢能，通過加快推動海外基地建設(shè)，進(jìn)一步堅(jiān)持與完善“經(jīng)營本土化”為核心的鐵三角組織建設(shè)。渠道擴(kuò)張積極推進(jìn)“1+N+X”，從制造型向零售型轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)。渠道方面，公司主推軟體+定制融合，加快勢能店、融合大店的布局，全面推進(jìn)客臥1：1、顧家功能核心商場全面覆蓋。此外公司進(jìn)一步完善場景打造和升級空間/店態(tài)，強(qiáng)化服務(wù)體驗(yàn)和社群運(yùn)營，持續(xù)為用戶創(chuàng)造更多價(jià)值。在渠道融合積極推動下，公司軟體及定制家具收入實(shí)現(xiàn)快速增長，中長期有望實(shí)現(xiàn)品類融合的快速推進(jìn)。志邦家居：衣柜收入快速增長，盈利能力改善可期多品牌多品類戰(zhàn)略積極布局多層次市場。公司在定制的基礎(chǔ)上擴(kuò)充多種配套成品，定制衣柜從培育期進(jìn)入收獲期成為重要增長點(diǎn)，多品牌多品類戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)。截至2021H1公司整體廚柜、定制衣柜的門店數(shù)量分別為1676家、1528家；此外公司通過與全國性家裝企業(yè)、區(qū)域性頭部整裝企業(yè)合作的方式拓展渠道，在滿足消費(fèi)者一站式解決方案需求的同時(shí)，提升客單價(jià)及企業(yè)前端獲客能力，中長期有望成為新增長點(diǎn)。工程業(yè)務(wù)快速發(fā)展，持續(xù)拓展品類及優(yōu)質(zhì)客戶。隨著新增訂單有效轉(zhuǎn)化、優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)客戶拓展布局以及品類的擴(kuò)張，工程業(yè)務(wù)大客戶集中度進(jìn)一步降低，有望延續(xù)穩(wěn)步增長趨勢，中長期有望保持良好的增長結(jié)構(gòu)。02造紙包裝國際供給變動漿價(jià)大幅上漲，紙企持續(xù)推漲盈利有望修復(fù)造紙-木漿系：國際供給變動漿價(jià)大幅上漲，紙企漲價(jià)函頻發(fā)推動盈利環(huán)比改善木漿：國際市場供應(yīng)面消息不斷，多方博弈帶動漿價(jià)期現(xiàn)聯(lián)動整體高位震蕩。進(jìn)口木漿外盤自2021年12月開始持續(xù)上揚(yáng)，成本面偏高位整理，地緣政治沖突、海運(yùn)緊張、國際漿廠罷工等因素?cái)_動木漿供給，UPM歇工調(diào)解程序仍在進(jìn)行中且推遲烏拉圭新產(chǎn)能投產(chǎn)時(shí)間，歐洲地區(qū)漿廠生產(chǎn)成本大幅增長；國內(nèi)商品漿平均參考價(jià)格月內(nèi)曾突破7000元/噸（卓創(chuàng)口徑），較2021年11月低點(diǎn)同增超過35%；近兩周漿價(jià)略有松動，部分報(bào)盤有所回落，但仍處于高位，預(yù)計(jì)短期內(nèi)木漿系成本端支撐有力，亦對行業(yè)整體毛利造成一定壓力；文化紙：Q1旺季成交環(huán)比明顯改善，成本上揚(yáng)紙企漲價(jià)函頻發(fā)以緩解毛利壓力；國內(nèi)公共衛(wèi)生事件反復(fù)終端需求增量支撐相對有限，龍頭紙企木漿自給率較高、漲價(jià)落實(shí)盈利修復(fù)能力更強(qiáng)。從行業(yè)整體看來，漿價(jià)快速高漲帶來毛利壓力超過終端需求承受和成品紙漲價(jià)實(shí)際落地水平；受利潤壓力影響，紙企挺價(jià)拉漲意向較強(qiáng)，出版訂單、出口端Q2有一定支撐，漿價(jià)短期高位情況下亦有繼續(xù)提價(jià)和支撐落實(shí)預(yù)期，但仍需關(guān)注下游實(shí)際需求景氣度；其中，龍頭文化紙企木漿自給率較高，林漿紙一體化下成本優(yōu)勢和抗風(fēng)險(xiǎn)能力均較強(qiáng)；特種紙部分賽道景氣度較高，生產(chǎn)銷售特殊性使其漲價(jià)最終落地和成本轉(zhuǎn)嫁更順暢；白卡紙短期內(nèi)銷市場訂單較為疲弱市場出貨緩慢，漿價(jià)高位震蕩加之企業(yè)庫存壓力不大，故不排除繼續(xù)拉漲可能，出口訂單增多緩解國內(nèi)市場壓力；造紙-廢紙系：國廢維持中高位運(yùn)行，疫情反復(fù)終端需求及物流部分受沖擊國廢：進(jìn)口廢紙清零國內(nèi)總供應(yīng)量下降，國廢成本維持中高位運(yùn)行，成品紙需求較弱進(jìn)口再生漿意愿不強(qiáng)。局部物流不暢國廢交投受阻供給低位，紙廠采購興趣有所升溫，紙廠廢紙到貨量低位運(yùn)行，國廢價(jià)格相對中高位運(yùn)行；包裝紙：行業(yè)淡季疊加國內(nèi)公共衛(wèi)生事件反復(fù)，終端需求及物流受到?jīng)_擊，部分紙企安排停機(jī)對供需壓力稍有緩解。箱板瓦楞紙下游需求平淡備貨謹(jǐn)慎，國內(nèi)疫情反復(fù)影響終端需求和物流運(yùn)輸，原紙、紙板及紙箱出貨較困難；規(guī)模紙企發(fā)布停機(jī)檢修計(jì)劃對市場稍有刺激作用，大廠穩(wěn)價(jià)意圖較強(qiáng)，然下游需求未見明顯好轉(zhuǎn)，量價(jià)盈利拐點(diǎn)仍需觀察；太陽紙業(yè)：打造完備原料供應(yīng)體系，成本優(yōu)勢新建產(chǎn)能有序釋放提升盈利2021年前三季度盈利水平相對穩(wěn)健，文化紙需求下半年旺季有望修復(fù)。2021年前三季度公司造紙業(yè)務(wù)營收和毛利率水平相對穩(wěn)健，上半年文化紙價(jià)格和毛利年初大幅上漲后回落，進(jìn)口紙量增加對價(jià)格亦形成沖擊；隨著季節(jié)旺季來臨，成品紙價(jià)格和盈利有望邊際改善。攻堅(jiān)廣西基地各新建項(xiàng)目確保順利投產(chǎn)，山東、廣西、老撾三大基地構(gòu)建太陽特色林漿紙一體化。公司廣西基地漿紙項(xiàng)目將在2021年下半年和2022年上半年陸續(xù)投產(chǎn)；老撾基地已形成150萬噸漿紙產(chǎn)能，推動速生林建設(shè)打破原料和環(huán)境制約，紙漿產(chǎn)能將站上千萬噸新起點(diǎn)，成本領(lǐng)先優(yōu)勢抵御紙價(jià)和漿價(jià)不利因素能力領(lǐng)先行業(yè)水平，凸顯可持續(xù)發(fā)展優(yōu)勢。03消費(fèi)輕工及個(gè)護(hù)：

生活用紙消費(fèi)升級創(chuàng)造新增量，細(xì)分領(lǐng)域龍頭企業(yè)優(yōu)勢凸顯消費(fèi)升級創(chuàng)造行業(yè)新增量，滲透率仍存提升空間生活用紙品類終端消費(fèi)結(jié)構(gòu)穩(wěn)中有變，廁用衛(wèi)生紙消費(fèi)比例連年下滑，擦拭紙類產(chǎn)品與面巾紙消費(fèi)比例顯著提升。中國生活用紙保持相對高速增長的另一個(gè)重要原因則為產(chǎn)品多樣化和新應(yīng)用領(lǐng)域的開拓，近些年約提供了20%~30%增量，這一部分是目前歐美市場發(fā)展的主要?jiǎng)恿Γ袊祟愒鲩L以前主要集中在一二線發(fā)達(dá)城市，隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)行，消費(fèi)升級擴(kuò)散至三四五線城市及農(nóng)村。吸收性衛(wèi)生用品普及程度不斷上升，衛(wèi)生意識增強(qiáng)市場下沉。2019年中國吸收性衛(wèi)生用品市場規(guī)模達(dá)到1,248.3億元，與2018年1,188.7億元相比同增5.01%，2015年以來市場規(guī)模上升較為明顯。同時(shí)，吸收性衛(wèi)生用品的目標(biāo)群體在擴(kuò)大，嬰兒、女性、老年人使用的頻次、市場都發(fā)生改變。從市場結(jié)構(gòu)來看，2019年女性衛(wèi)生用品占比最高，達(dá)到47.4%。對于使用一次性衛(wèi)生用品，農(nóng)村居民的衛(wèi)生意識仍然有提升空間，目前一次性衛(wèi)生用品尤其是嬰幼兒用品市場正在向二三線城市以及農(nóng)村市場下沉。產(chǎn)品趨勢差異化品質(zhì)化，新零售興起助力多渠道銷售國產(chǎn)化浪潮推動行業(yè)發(fā)展，產(chǎn)品多元化差異化，不同使用場景滿足不同特性。產(chǎn)品不斷更新迭代，中高端產(chǎn)品成為藍(lán)海。部分國內(nèi)領(lǐng)先制造商憑借優(yōu)秀的產(chǎn)品研發(fā)設(shè)計(jì)能力和生產(chǎn)制造能力，產(chǎn)品質(zhì)量不斷提升，因此國內(nèi)廠商開始推出“中國特色”自有品牌，變制造為“質(zhì)造”，通過自有產(chǎn)品建立品牌口碑。以“嬰兒拉拉褲”為代表的中高端紙尿褲產(chǎn)品，方便穿脫且更加舒適。中國造紙協(xié)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年和2018年嬰兒拉拉褲銷售量占嬰兒紙尿褲銷售比值分別為24.9%和27.2%，增長率遠(yuǎn)高于行業(yè)同期平均增長水平。新零售行業(yè)大力發(fā)展，促進(jìn)吸收性衛(wèi)生用品銷售增長。傳統(tǒng)終端如大賣場、大型連鎖商超、中小型超市、食雜店、便利店等普及率高，電商平臺、母嬰垂直電商、母嬰專營連鎖、O2O等新零售業(yè)態(tài)也因互聯(lián)網(wǎng)興起而蓬勃發(fā)展，逐漸成為吸收性衛(wèi)生用品銷售的重要戰(zhàn)場。新零售與傳統(tǒng)零售布局全面，滿足消費(fèi)者各方面需求，為銷售吸收性衛(wèi)生用品提供了渠道支撐。宏觀角度，中國人口、經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)定放緩，由高速成長期邁入初步成熟期，但人口高基數(shù)、經(jīng)濟(jì)增長水平和人均消費(fèi)能力提升仍能拓寬國內(nèi)生活用紙市場空間。中國人均生活用紙消費(fèi)量與發(fā)達(dá)國家相比仍存在較大提升空間，趨勢上消費(fèi)升級和高性價(jià)比雙向齊驅(qū)，城鎮(zhèn)化率蘊(yùn)含消費(fèi)習(xí)慣升級潛力，產(chǎn)品創(chuàng)新推動行業(yè)持續(xù)發(fā)展。中國人均生活用紙消費(fèi)量僅6.1kg，有較大提升空間。從人均消費(fèi)水平來看，自2007年至2017年，中國生活用紙人均消費(fèi)量經(jīng)歷兩輪波動，其中2009~2013年為第一輪，2013~2017年為第二輪。本輪波動已經(jīng)處于下降末期，但在增速放緩的背景下，2017年的人均消費(fèi)量增速仍達(dá)到7.02%，絕對值為6.1kg/人。相比之下美國與西歐部分國家人均消費(fèi)量已超過20kg/人，韓國與中國香港可達(dá)到18~19kg/人，日本與中國臺灣也均超過10kg/人。與其他國家和地區(qū)相比，中國人均生活用紙消費(fèi)量仍有較大提升空間。文具行業(yè)：總產(chǎn)值相對平穩(wěn)增加，頭部企業(yè)競爭優(yōu)勢凸顯中國文具行業(yè)總產(chǎn)值保持相對平穩(wěn)增加，其中晨光占國內(nèi)書寫工具的市場份額最高。截至2020年，中國文具行業(yè)總產(chǎn)值達(dá)到1638.91億元，整體保持相對平穩(wěn)增長。其中，從國內(nèi)書寫工具的2020年市場份額數(shù)據(jù)來看，晨光位列行業(yè)首位份額最高。文具頭部企業(yè)憑借較強(qiáng)的產(chǎn)品研發(fā)及渠道布局等多方面優(yōu)勢，品牌影響力持續(xù)提升。文具行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量較多，且各自處在不同的發(fā)展階段。晨光股份憑借專業(yè)優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)、敏銳的市場洞察、獨(dú)特的品牌優(yōu)勢、渠道優(yōu)勢、供應(yīng)鏈優(yōu)勢、研發(fā)設(shè)計(jì)優(yōu)勢，不斷推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新，通過高端化、全渠道、數(shù)字化賦能、精益生產(chǎn)和充滿活力的主持，中長期有望保持穩(wěn)步增長。百亞股份：品質(zhì)筑路渠道突破，區(qū)域個(gè)護(hù)龍頭全國拓展加速研發(fā)投入增加，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動毛利率上行。公司不斷加大研發(fā)投入力度，目前共計(jì)擁有207項(xiàng)專利，2021H1研發(fā)投入同比提升115.94%，研發(fā)費(fèi)用率達(dá)到3.52%。分產(chǎn)品來看，衛(wèi)生巾產(chǎn)品營收同增34.71%，毛利率提升1.16pct至52.41%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整效果顯現(xiàn)，中高端系列占比持續(xù)提升；紙尿褲產(chǎn)品營收同增1.14%，毛利率提升3.83pct至17.05%。多產(chǎn)品線差異化創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展，渠道布局精準(zhǔn)定位助力國牌崛起。公司三大產(chǎn)品線采取差異化發(fā)展策略，重視中高端產(chǎn)品的市占率突破，順應(yīng)市場需求及時(shí)調(diào)整結(jié)構(gòu)，在研發(fā)和宣傳營銷方面進(jìn)一步傾斜。面對激烈競爭，公司以電商等渠道為突破口，將傳統(tǒng)優(yōu)勢區(qū)域的銷售經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行靈活改進(jìn)，保持川渝、云貴陜傳統(tǒng)優(yōu)勢地區(qū)穩(wěn)健發(fā)展的同時(shí)，因地制宜，把握其他市場需求特色，進(jìn)一步發(fā)揮自身長期積累的品牌質(zhì)量和研發(fā)生產(chǎn)優(yōu)勢，有望實(shí)現(xiàn)全國市場的突破，未來發(fā)展前景廣闊。晨光股份：各項(xiàng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，新五年戰(zhàn)略有望逐步落地聚焦和深耕傳統(tǒng)零售渠道，線上業(yè)務(wù)加速發(fā)展。公司積極賦能傳統(tǒng)零售渠道，通過聚焦重點(diǎn)終端，加強(qiáng)品類推廣與專區(qū)推廣，持續(xù)進(jìn)行重點(diǎn)區(qū)域提升并擴(kuò)大市場份額，從中長期展望來看傳統(tǒng)渠道有望保持穩(wěn)健增長。在線上布局方面，公司持續(xù)優(yōu)化直營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)并推進(jìn)線上分銷，積極拓展新渠道業(yè)務(wù)，2021Q1-Q3晨光科技實(shí)現(xiàn)營收3.96億元同增16.87%。科力普業(yè)務(wù)快速推進(jìn)，零售大店穩(wěn)步增長?？屏ζ粘掷m(xù)拓展大型全國項(xiàng)目及優(yōu)質(zhì)客戶，同時(shí)做好已中標(biāo)項(xiàng)目的服務(wù)，加密地級市覆蓋，持續(xù)強(qiáng)化銷售服務(wù)能力，供應(yīng)鏈持續(xù)推進(jìn)完善升級有望提升議價(jià)能力，品牌影響力有望進(jìn)一步提升。零售大店方面，2021Q1-Q3晨光生活館（含九木）營收7.74億元同增79.39%，其中晨光生活館60家、九木雜物社436家（直營299家，加盟137家），隨著門店布局持續(xù)推進(jìn)有望成為重要增長點(diǎn)。04出口產(chǎn)業(yè)鏈及其他：

壓制因素猶存，關(guān)注企業(yè)競爭優(yōu)勢的兌現(xiàn)及成本端的邊際改善出口鏈仍然面臨出口動能邊際減弱、原材料與海運(yùn)價(jià)格高企的兩大壓制因素。出口動能邊際減弱：以美國為代表的發(fā)達(dá)國家在疫情期間施行MMT模式，將財(cái)政政策與貨幣政策相融合，向民眾發(fā)放補(bǔ)貼以刺激經(jīng)濟(jì)，客觀上推動了商品消費(fèi)需求的集中釋放，并一定程度上造成了耐用消費(fèi)品的“過度消費(fèi)”。隨著補(bǔ)貼的停發(fā)，發(fā)達(dá)國家的耐用品需求環(huán)比增速最高點(diǎn)已現(xiàn)。同時(shí)，海外供應(yīng)鏈修復(fù)也將替代一部分國內(nèi)出口鏈企業(yè)的份額，使得國內(nèi)出口動能邊際減弱，將于今年呈現(xiàn)前高后低的節(jié)奏。原材料價(jià)格與海運(yùn)價(jià)格高企：在國際局勢動蕩超預(yù)期的情況下，海外通脹持續(xù)加劇，出口企業(yè)的主要原材料（如用于發(fā)泡材料MDI、TDI等化工品及鋁、銅等有色金屬）價(jià)格居高不下。由于美東美西主要碼頭仍處于擁堵狀態(tài)，海運(yùn)價(jià)格持續(xù)高位。關(guān)注企業(yè)競