石油化工行業(yè)2022年投資策略

石油化工行業(yè)2022年投資策略1.

油價影響因素及未來供需展望1.1

短期石油需求仍然保持增長，但長期增速承壓在2000-2020年間，全球石油的需求增速平均為0.7%：其中2003-2007年間，全球

經濟增長較快，期間石油的需求年均增速為1.9%；2015-2017年間，由于低油價帶

來的需求增長，期間石油的需求年均增速為1.8%；而2020年受新冠疫情影響，經濟

增速放緩，帶動石油需求同比下滑約10%。目前石油的下游應用中，約20%是用于化工品，60%以上會用于燃料用途（交通運

輸），但是未來原油用于化工品的比例將會提高。1.2

長期油價上行空間有限，新能源車對原油替代2020年全年，新能源汽車產銷分別完成136.6萬輛和

136.7萬輛，同比分別增長7.5%和10.9%。截至2020年底，

中國新能源汽車保有量達492萬輛，占汽車總量的1.75%，比2019年增加111萬輛，

增長29.18%。對于新能源汽車對于傳統(tǒng)能源的替代，假設國內500萬臺新能源汽車，且替代汽油消

費為主，如所代替的汽車百公里油耗7升，每臺車年行駛4萬公里，則替代汽油1184

萬噸，占2020年國內汽油消費總量的約10%，占中國原油消費的比例約為2%。1.3

上游資本開支縮減，全球石油儲量下降2020年大型石油公司的已探明油氣儲量大幅下降，而新發(fā)現的石油并沒有完全取代產

量。2020年，埃克森美孚的探明儲量比2019年減少了70億桶油當量（約30%），主

要是由于加拿大油砂和美國頁巖氣儲量的減少。與此同時，殼牌2020年已探明儲量下

降20%，至90億桶油當量。1.4上游資本開支克制，新增供給受限全球原油需求穩(wěn)定增長，2014年

上游勘探開發(fā)資本開支近6800億

美金，但2015年和2016年各下

跌約25%，2017-2018年小幅增

長，2019年增幅高達29%，但

2020年受疫情影響跌幅超過30%。2021年油價上漲，但是全球勘探

和生產（E&P）的資本開支仍然

克制，投資預計達到約3800億美

元，與2020年持平或略增。上游

的資本開支嚴重不足或使得未來

原油供應長期趨緊。支撐油價維

持中高位置。2.

石化的低碳及新材料發(fā)展方向2.1.

低碳方向：成品油需求下降、化工品占比提升2020年國內原油加工量6.7億噸，同比增長3.0%；汽、煤、柴表觀消費量分別為1.16、

0.33、1.4億噸，同比下降分別為7%、14%、4%。與此同時，中國乙烯產量2160萬

噸，同比增長5.2%。2020年中國國內聚乙烯產量2004萬噸，表觀需求3832萬噸，較2019年需求增長

429萬噸（或增速13%）。2018-2020年中國連續(xù)三年聚乙烯需求增長量超過400萬

噸/年。民營大煉化投資成本低，配

套齊全；與國外同等規(guī)模裝

置相比，Capex及Opex均低。相對于傳統(tǒng)的煉油+乙烯模式，

大煉化的優(yōu)勢在于公用工程

分攤、物料平衡，加氫能力

強，在煉油過程中加大渣油、

重油的轉化，提高石腦油及

輕烴的比例，從而增加低成

本的乙烯原料來源?；w行業(yè)進入大煉化的優(yōu)勢，煉油工藝里的完美閉環(huán)。煉油裝置里催化重整即PX生產

裝置規(guī)模最大化，實現自身PTA的原料配套，然后副產大量的氫氣。氫氣再供給加氫

裂化裝置，出來的重石腦油再回到催化重整裝置，輕烴和輕石腦油裂解乙烯。而PTA生產均屬于放熱反應，余熱回收發(fā)電或海水淡化。對于煉廠的成品油收率減少，產業(yè)

鏈也實行了配套。丙烷脫氫副產氫氣。傳統(tǒng)煤制氫排放約為18噸二氧化碳/噸氫氣，傳統(tǒng)天然氣制氫排

放量約為12噸二氧化碳/噸氫氣。而90

萬噸

PDH裝置副產氫氣為

3.6

噸/年；假設目

前國內900萬噸/年PDH的丙烯產量，則對應約36萬噸/年的副產氫氣。相較于歐盟，中國的

化工品產值的單位能

耗仍有提升空間。假

設2019年中國國內化

工能耗5.2億噸標準

煤，估算單位產值不

到0.5萬歐元/噸油當

量，不到歐盟的一半。2.2.

中國化工產能在全球占比提升中國化學品在全球占比快速提升。2020年中國國內的化工品銷售額

為1.547萬億歐元，占全球市場的44.6%；而在2009年為4415億歐元，僅占全球的

24.1%。2020年中國聚乙烯產量2002萬噸，同比增長13.5%；進口量1853萬噸，同比增長

11.2%。聚乙烯下游主要集中在薄膜、注塑、中空、管材等，近年來EVA光伏膠膜需

求快速增長帶動了LDPE/EVA行業(yè)向好。高端α-聚烯烴POE（乙烯-辛烯共聚物）下游需求領域廣泛。全球汽車需求占比

24.8%，消費品需求占比19.3%，同時光伏領域的需求快速崛起。當前國內完全依賴

進口。中國EVA的產能遠不能滿足國內需求，2020年中國EVA產量75.55萬噸，進口量

117.68萬噸，表觀消費量為187.87萬噸。2.3.

產能及供需展望：煉油行業(yè)預測全球新建煉廠與退出產能并存，預計煉油維持穩(wěn)定利潤，成品油或階段性供應緊張。歷史上的三輪乙烯投產周期，分別是2010-2015年中東、2016-2020年美國、2021-

2025年中國。但2021年起投產裝置整體非低成本原料驅動。乙烯的產能投放驅動一般分為低成本的原料驅動以及需求拉動型。中東的產能投產集

中在2008-2012年，五年間增加了約1500萬噸產能；美國的產能投產主要是集中在

2017-2019年間，三年間增加了約1100萬噸產能。而從2021年起，全球的主要乙烯

產能投放將來自于中國國內，我們預計中國的乙烯產能將會從2020年的占全球的

15.6%，至2025年提升至約26%。丙烯產能增長較快，但是實際產量受煉油開工率、裂解乙烯原料、煉油加工工藝等影

響較大，預計未來PDH將成為主要新增供應途徑。PX仍有需求缺口。中國2022年PX新增

產能投放較大，但是仍然保持凈進口。大煉化通過PTA的規(guī)模優(yōu)

勢，持續(xù)向上游PX進軍。

為鞏固自身產業(yè)鏈，仍持

續(xù)進行PTA的擴張。2022

年PTA新增產能投放高峰

期，從2023年以后有望行

業(yè)好轉。3.

天然氣及油服行業(yè)展望3.1

2020年全球天然氣供需分布天然氣是更加清潔的能源，1m3天然氣燃燒生成的二氧化碳大約為1.9千克，遠低于煤

炭、石油等其他能源。熱值角度：一桶油當量=170m3天然氣。過去10年，中國天然氣的平均需求增速為11.8%，而平均產量增速為7.1%。2020年，

中國天然氣進口1413.52億立方，同比增長5.3%，天然氣表觀需求3250.37億立方，同

比增長6.8%。天然氣價格與原油價格有一定的相關性，但是天然氣的價格波動性要高于原油，且有

季節(jié)性的因素。但是整體天然氣的價格或滯后于油價。2020年全球天然氣液化

能力新增2000萬噸，至

總產能452.9百萬噸/年。

2021-23年全球新增液

化設施增速放緩，預計

整體供應仍然偏緊。3.2.油服產業(yè)鏈2021Q3斯倫貝謝收入59億美元，同比增長11.2%；凈利潤5.5億元，環(huán)比增長

27.6%，但去年同期為虧損0.82億美元。?？松梨?、殼牌、雪佛龍等公司由于股東要求碳中和，及分紅原因，資本開支謹慎

甚至放緩。頁巖行業(yè)受影響最大，常規(guī)勘探和對成熟資產的投資受影響

最小。Rystad預測，2019年上游勘探開發(fā)投資約5300億美元，但是2020年僅為

3820億美元，預計2021年小幅增長至3900億美元，至2025年上游投資額將上升到

略高于4800億美元。4.

投資分析4.1

推薦：更長的周期，從油價彈性到業(yè)績持續(xù)性油價或將長期維持在中高位置，考慮到新能源的替代，長期有望在60-90美元/桶震蕩。我

們認為未來石油石化的投資方向主要是上游的彈性，中游煉化的盈利持續(xù)性，下游新材料

的成長性。油價上漲具有上游油氣資源屬性的公司將會明顯受益。油服行業(yè)涉及的產業(yè)鏈較長，海上油氣開發(fā)如巴西鹽下油、國內海上油氣開發(fā)、LNG接收站等項目的確定性較強。大煉化適合發(fā)展精細化工，還可以通過輕質油與重質油的比例獲取額外價差、下游產

品的優(yōu)化來提升業(yè)績。油價上漲，美國頁巖企業(yè)也會有更多動力增產，增加NGL的產出，有利于衛(wèi)星化學的

乙烷裂解、丙烷脫氫項目。新型煤化工中的聚烯烴、乙二醇、甲醇等價格參考石油化工產品；同時，油價上漲，

煤焦油的產品價格也將同步上漲。滌綸長絲受宏觀需求影響，價格遠低于歷史平均。且隨著技術進步和產品性能改進，

滌綸長絲仍然是化纖面料中最具性價比的產品。4.2

油價與石化景氣周期IPEX作為衡量主要石化產品的價格指數。歷史上石化的周期一般是七年，整體化工品

價格走勢和油價相同，從與原油的價差角度，在2002-2007年、2009-2011年、

2016-2018年間屬于石化盈利景氣的區(qū)間。目前東北亞