TCL集團(tuán)換股吸收合并模式引發(fā)的法律思考

1、TCL集團(tuán)換股吸收合并模式引發(fā)的法律思考北京市律師協(xié)會(huì) 丁望岳 對于資本市場任何模式的創(chuàng)新， 旁觀者尤如高山仰止、 嘆海觀潮。 但當(dāng)人們沿尋前行者 的足跡去觸及、 體味、思索、領(lǐng)悟時(shí)，才會(huì)更深切地感受到永遠(yuǎn)是那些領(lǐng)跑的智者率先把握 時(shí)代的節(jié)律和脈動(dòng)。2003年9月29日，TCL集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱 TCL集團(tuán)）對外發(fā)布了其吸收合 并其下屬TCL通訊設(shè)備股份有限公司 （以下簡稱TCL通訊）的預(yù)案說明及相關(guān)公告， 其涉及 具體合并議案要點(diǎn)如下：*TCL集團(tuán)以吸收合并方式合并 TCL通訊，合并完成后TCL集團(tuán)為存續(xù)公司，TCL通訊注 銷法人地位。*TCL集團(tuán)在向公眾發(fā)行股票的同時(shí)，以相同價(jià)格作

2、為合并對價(jià)向TCL通訊全體流通股東定向發(fā)行人民幣普通股； TCL通訊流通股東股以所持股份按一定比例換取 TCL集團(tuán)流通股 股票。*TCL集團(tuán)與TCL通訊董事會(huì)協(xié)商確定，TCL通訊流通股的換股價(jià)格為 21.15 ;換股比率 為TCL通訊換股價(jià)/TCL集團(tuán)首發(fā)價(jià)（IPO）; TCL集團(tuán)的首發(fā)數(shù)量將根據(jù)折股比率數(shù)乘以TCL通訊流通股數(shù)確定； 上述換股價(jià)經(jīng)雙方董事會(huì)決議通過并經(jīng)雙方股東大會(huì)批準(zhǔn)后作為最終和 惟一的換股價(jià)格。*TCL集團(tuán)以人民幣1元的價(jià)格受讓其下屬全資子公司TCL移動(dòng)通訊（香港）有限公司持有的TCL通訊（外資法人股）25%殳份，連同集團(tuán)現(xiàn)已持有的 31.7%股份，合計(jì)共56.7% 股份在

3、本次換股合并時(shí)不參與換股，并在實(shí)施后按公司法規(guī)定一并予以注銷。*雙方公司已完成 2002 年度分析，按 合并協(xié)議約定，在合并未完成前不再對未分配 利潤進(jìn)行分配，所余未分配利潤由雙方全體股東共享。*本次換股吸收合并與 TCL集團(tuán)首發(fā)同時(shí)進(jìn)行，互為前提。 *合并議案尚須雙方股東大會(huì)、當(dāng)?shù)卣案飨嚓P(guān)職能部門（商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)）批準(zhǔn)與TCL集團(tuán)首發(fā)獲批，發(fā)行結(jié)束認(rèn)購款交割完成后的次日為合并生效日；TCL集團(tuán)完成變更登記，TCL通訊完成注銷為完成日；2003年6月30日定為合并基準(zhǔn)日；合并雙方擬在首次公 告日起 90日內(nèi)實(shí)施合并安排；有效期為該議案經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)通過之日起的12個(gè)月內(nèi)。上述預(yù)案中還就合并

4、雙方董事會(huì)已通過的 合并協(xié)議 作了說明。 該協(xié)議除對合并主體、 方式、換股價(jià)格、換股率計(jì)算等規(guī)定外，還就合并后存續(xù)公司的注冊資本、合并范圍、人員 安排、合并雙方資產(chǎn)、 負(fù)債、權(quán)益處置、資產(chǎn)保全、 職工安置、合并后存續(xù)公司的章程修訂、 合并協(xié)議的生效、變更、終止、法律適用等內(nèi)容作了細(xì)化約定。本文擬就整個(gè)預(yù)案所涉的有關(guān)內(nèi)容及法律上的幾個(gè)熱點(diǎn)議題予以分析、闡述。一、吸收合并問題吸收合并， 作為公司購并的一種法律形式， 常成為公司間提高競爭力， 加強(qiáng)規(guī)模實(shí)力的 助推利器。公司法第 182至184條均有詳解，故不再贅述。僅從吸收合并法律特征上結(jié) 合前述方案談幾點(diǎn)法理之解讀心得。1. 兩個(gè)以上的企業(yè)按照法

5、律規(guī)定歸并為一個(gè)企業(yè)， 無論是吸收合并 （一個(gè)企業(yè)存續(xù)， 其 余解散），還是新設(shè)合并（組建新企業(yè)，其余解散） ，均以被并企業(yè)法人地位滅失為其本質(zhì)特 征。2. 合并前企業(yè)的權(quán)利、 義務(wù)由合并后的存續(xù)企業(yè)或新設(shè)企業(yè)承繼， 并不因當(dāng)事人之間的 約定而有任何改變。3. 合并雙方的有償轉(zhuǎn)讓方式通過契約、合同來確立，取得各自收益（股權(quán)、資產(chǎn)、投資 權(quán)益、現(xiàn)金等） 。公司間無論其可控資源為何種轉(zhuǎn)換形態(tài)， 也無論采取何種購并行為， 從出資方式這一本質(zhì)上來劃分，都無外乎現(xiàn)金換資產(chǎn)、股票換資產(chǎn)、現(xiàn)金換股票、股票換股票、資產(chǎn)換資產(chǎn)這 五類。 而真正有意義的分析結(jié)論就是能否透過眼花繚亂、 層出不窮的購并方式和手段，

6、從其 產(chǎn)生后果上界定是否構(gòu)成法律上的 “合并” ？以何種形式合并？是全部還是部分合并？有了 這一確立基點(diǎn)，對于購并雙方債權(quán)債務(wù)的承繼、權(quán)責(zé)歸屬、利益劃分就不難得出判定結(jié)論。 這從一旦發(fā)生有關(guān)“合并”的糾紛時(shí)，從已頒布的最高人民法院關(guān)于適用中華人民共和 國民事訴訟法若干問題的意見第50 條，以及最高人民法院關(guān)于審理與企業(yè)改制相關(guān)民事紛糾案件若干問題的規(guī)定 第 31 條至 34條等法規(guī)中， 均能尋找到與上述法理相應(yīng)的司 法上的確權(quán)原則和解決根據(jù)。在實(shí)務(wù)操作案例方面， 1998 年 10月清華同方股份有限公司吸收山東魯穎電子股份有限公司是資本市場最早的吸收合并案。前者向后者定向增發(fā)人民幣普通股151

7、72328股，按1 :1.8 比例換取后者股東所持全部股份，后者將全部資產(chǎn)并入前者。此次 TCL 集團(tuán)的吸收合并案不同于前述案例之處在于被并對象為下屬的控股上市子公 司，且形式上運(yùn)用了多種購并手段（定向發(fā)行、換股、吸收合并）與首發(fā)（IPO ）相結(jié)合，各環(huán)節(jié)連同實(shí)施，互為前提，其創(chuàng)新立意可圈可點(diǎn)。在擬實(shí)施合并方案的程序上，也嚴(yán)格遵循公司法相應(yīng)規(guī)定（ 184 條），由股東大會(huì)通過（合并協(xié)議）次日起算的 30 日內(nèi)進(jìn)行 3 次公告， 并對債權(quán)人發(fā)出合并通知； 取得債權(quán)人有關(guān)債務(wù)處理的同意或?qū)τ幸蟮膫鶛?quán)人進(jìn) 行清償及提供相應(yīng)擔(dān)保（包括對潛在的或未申報(bào)債權(quán)的債權(quán)人提供擔(dān)保）。 TCL 集團(tuán)第一大股東惠

8、州市投資控股公司分為TCL集團(tuán)、TCL通訊潛在的未申報(bào)債權(quán)的債權(quán)人出具為期2年的不可撤銷的連帶責(zé)任擔(dān)保保函，以保證由于吸收合并方案在90 天內(nèi)實(shí)施而有可能致使債權(quán)人債務(wù)懸空以致無法主張，充分保障債權(quán)人的利益。這與公司法 、證券法以及外 商投資企業(yè)的合并與分立的相關(guān)規(guī)定與立法主旨都是相互對應(yīng)相承相符的。二、股東大會(huì)表決權(quán)與征集投票表決權(quán)問題股東在股東大會(huì)上的表決權(quán)的行使，既是行使管理權(quán)的直接體現(xiàn)，也是股東“語話權(quán)” 的終極表達(dá)形式。對公眾型的上市公司而言更是如此。1. 依照國內(nèi)現(xiàn)有的公司法人治理結(jié)構(gòu)的制度框架， 對股東權(quán)利的保護(hù)和股東大會(huì)的規(guī)范 除了公司法、證券法列有原則規(guī)定外， 還有針對性地頒

9、布了 上市公司治理準(zhǔn)則 、 上 市公司章程指引 、上市公司股東規(guī)范意見 等配套法規(guī)加以細(xì)化， 使股東權(quán)利保護(hù)與股東 大會(huì)的規(guī)范更具可操作性。2. 在股東表決權(quán)的行使上既可自行， 也可委托他人代為行使。 后者主要指股東不能或不愿出席股東會(huì)時(shí)， 公司或公司以外的人將記載必要事項(xiàng)的空白授權(quán)書交付股東，意使股東委托自己或第三人代其行使表決權(quán)的民事行為。3. 代理表決必然涉及投票表決權(quán)的征集 （包括通知、 登記、確認(rèn)） 及相應(yīng)權(quán)利行使時(shí) （提 案審議、投票、計(jì)票、表決程序、決議形成、結(jié)果公告等）各環(huán)節(jié)上的公正性合規(guī)性。代理 征集表決權(quán)在公司法第 108條、治理準(zhǔn)則 （第 9、 10條）、章程指引（第 4

10、9條）以 及各公司章程中均有涉及相關(guān)內(nèi)容的規(guī)定，在實(shí)施上有法律保障。代理投票能更好地體現(xiàn)資本“多數(shù)決” ，而有積極意義，但現(xiàn)有法規(guī)在重復(fù)委托、變更 撤銷委托、出現(xiàn)有償委托時(shí)如何處理等方面尚屬空白。TCL 集團(tuán)合并預(yù)案有創(chuàng)意的是引入了獨(dú)立董事作為向流通股東無償征集投票表決權(quán)的嘗試。預(yù)案中涉及的相關(guān)參會(huì)表決的內(nèi)容要點(diǎn)為：2003年10月9日為TCL通訊股東會(huì)的股權(quán)登記日。在登記日后購買公司股票的流通股東不再享有表決權(quán)；TCL通訊全體獨(dú)立董事作為征集人以個(gè)人名義向享有表決權(quán)的全體流通股東征集股東大會(huì)的投票表決權(quán)；股東會(huì)召開前 10天啟用催告程序，即統(tǒng)計(jì)流通股東所代表的參會(huì)股份數(shù)，并公告敦促其參會(huì)；征

11、集采 用公開公告的形式，時(shí)間為9月30至10月30 日; TCL集團(tuán)、TCL移動(dòng)作為關(guān)聯(lián)方回避表決， 其所持股份不計(jì)入表決； 議案實(shí)施期間TCL通訊不實(shí)行停牌；不愿參與換股的流通股東可選 擇退出等等。按公司法規(guī)定，股東大會(huì)對合并、 分立或解散公司這類重大問題的決議必須經(jīng)出席 會(huì)議的有表決權(quán)的股東 2/3 以上通過方為有效。在國內(nèi)流通與非流通股股權(quán)割裂的情況下， 流通股東表決權(quán)普遍受到漠視，參與積極性極低。由于TCL集團(tuán)、TCL移動(dòng)回避表決，流通股東參與度將至關(guān)重要， 依據(jù)關(guān)于上市公司建立董事制度指導(dǎo)意見 賦予的職權(quán)，利用獨(dú) 立董事征集表決權(quán)形式以較低成本的方法， 能使更多中小股東有一個(gè)自由表達(dá)

12、意愿的公平參 與機(jī)會(huì)，不失為有益的嘗試。應(yīng)該說獨(dú)立董事制度設(shè)立本身就是為改變和制衡現(xiàn)有公司體制中“一股獨(dú)大” 、“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象， 更好地維護(hù)公眾股東的利益所設(shè)的。 但由于人員選任、 薪酬支付環(huán)節(jié)上的缺欠， 使其更多地流于表面而成“人情董事” 、“花瓶董事” ，這從招商銀行發(fā)行可轉(zhuǎn)債事件中可見 一斑。 在招行流通股東與非流通股東就發(fā)債的規(guī)模、方式、合理性等問題唇槍舌戰(zhàn)之際，公 司“獨(dú)董”理應(yīng)站在公平維權(quán)的立場上就這類重大事件發(fā)表同意、保留、反對，或無法發(fā)表 意見的結(jié)論，且說明理由并公告。然而公司“獨(dú)董”卻三緘其口，變?yōu)椤俺聊母嵫颉?，如此“?dú)董”委實(shí)令人難以“讀懂”？此次由于非流通股東作為關(guān)

13、聯(lián)方回避表決， 與流通股東亦無正面沖突， 但愿憑借此次征 集表決權(quán)之事能樹立起獨(dú)立董事制度開設(shè)以來一個(gè)能充分運(yùn)用和行使法定賦予權(quán)力的全新 維權(quán)版本。10 月 31 日，獨(dú)立董事征集投票權(quán)， 共獲 280 位流通股東授權(quán)委托書 （有效委托 273 份）， 代表表決權(quán)為 5948160 股，占全部流通股的 7.3%，整個(gè)吸收合并議案也獲出席股東會(huì)股東 全票通過。三、企業(yè)集團(tuán)的改制定位與啟示企業(yè)集團(tuán)作為市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)化大生產(chǎn)的產(chǎn)物， 其具有的分工合作、 交換資源、 分 散風(fēng)險(xiǎn)的綜合競爭優(yōu)勢是中小企業(yè)無法比擬、望塵莫及的。1. TCL 集團(tuán)作為一家涉及多媒體電子、通信信息終端產(chǎn)品制造、移動(dòng)電話、家

14、電等多元化消費(fèi)類產(chǎn)品的制造和經(jīng)銷商， 旗下?lián)碛腥Y、 控股企業(yè) 103 家；擁有各類合法專用權(quán)的注 冊商標(biāo)，其中境內(nèi) 158件、香港 9 件、其他地區(qū) 15件；具有合法土地使用權(quán)的宗地 22 塊， 房產(chǎn) 25處；截止 2002年底總資產(chǎn) 145.17 億元， 資產(chǎn)負(fù)債率 69.6%， 2002 年銷售收入 221.2 億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤 4.246 億元。 2003 年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售收入近 300 億元。如此巨大的具有航 母級的企業(yè)集團(tuán)能連續(xù) 3 年盈利并保持一定比例的增長實(shí)屬不易。 在其自身完全符合 公司 法與股票發(fā)行與交易管理?xiàng)l例實(shí)施IPO首發(fā)的前提下，為避免同一集團(tuán)兩家 A股企業(yè)同時(shí)流通，

15、降低信息披露成本， 故采用吸收合并的方法。 這種由母公司企業(yè)集團(tuán)整建制上市 方式將為該公司搭建起一個(gè)與其業(yè)務(wù)規(guī)模相匹配的、 能適合其持續(xù)發(fā)展的強(qiáng)有力融資支持的 資本運(yùn)作平臺。這對處于改制和轉(zhuǎn)型期的其他大型企業(yè)集團(tuán)來說確有一定的示范效應(yīng)。2. 國內(nèi)現(xiàn)有企業(yè)集團(tuán)進(jìn)行上市融資也不少， 但多實(shí)行的是主輔業(yè)分離， 優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與不良 資產(chǎn)分離， 經(jīng)營資產(chǎn)與非經(jīng)營性資產(chǎn)相分離的模式， 由于作為集團(tuán)的母公司改制后的局限性 非徹底性，不能對具有實(shí)際控制權(quán)的已上市的公司真正做到人員、資產(chǎn)、財(cái)務(wù)上完全分開。 控股股東往往通過非正常的關(guān)聯(lián)交易， 濫用上市公司的對外擔(dān)保等形式變相擠占、 挪用， 使 其資產(chǎn)日漸縮小， 經(jīng)營

16、每況愈下。 改由集團(tuán)整制上市則對完善公司治理結(jié)構(gòu)， 相應(yīng)改變和擺 脫上市公司經(jīng)營上不獨(dú)立、 財(cái)務(wù)上失真、 業(yè)績被人為操控的弊端是有完全可預(yù)見及改變的積 極意義的。3. 企業(yè)集團(tuán)一般都具有內(nèi)部企業(yè)多、 股權(quán)種類多、 功能多、 營業(yè)范圍多、 層次多 （核心、 緊密、半緊密）的共性。舊有模式下的企業(yè)集團(tuán)內(nèi)國有單一資本運(yùn)營主要依附于行政手段， 采用劃撥、托管、委托經(jīng)營、授權(quán)經(jīng)營等形式。隨著體制改革環(huán)境制度背景的不斷深化，在“國退民進(jìn)”的大框架下，私人資本、非國有法人資本、外資、港臺資本不斷涌現(xiàn)，混合所 有制將成為最主要的表現(xiàn)形式。各企業(yè)間相互交互持股、控股、參股將成為更普遍的現(xiàn)象。 作為母公司企業(yè)集團(tuán)

17、無論采用何種內(nèi)控管理模式（網(wǎng)絡(luò)式、垂直式），其與各關(guān)聯(lián)公司究其本質(zhì)都是以資本為聯(lián)結(jié)紐帶，用以取代按地區(qū)、部門、所有制、規(guī)模大小而劃定的界限。這 就決定了以往國內(nèi)企業(yè)多采用的那種以政府專業(yè)主管部門為主進(jìn)行的“卸包袱解困” 、“拉郎配”式的集團(tuán)組建模式將走向終結(jié)。4. 協(xié)調(diào)解決好企業(yè)集團(tuán)與國資管理部門的關(guān)系，統(tǒng)一處理好與附屬企業(yè)的關(guān)系。由于TCL集團(tuán)屬于是國資授權(quán)經(jīng)營方式組建的集團(tuán)。這種方式?jīng)Q定了它不完全等同于市場化方式的股權(quán)、契約式的聯(lián)合，其實(shí)質(zhì)為“授權(quán)投資、授權(quán)持股” 。這要求其必須處理好對上、對 下的關(guān)系，集權(quán)與分權(quán)的關(guān)系，使權(quán)責(zé)一致。集團(tuán)公司負(fù)責(zé)發(fā)展戰(zhàn)略、決定重大決策、確定技術(shù)方向和營業(yè)范

18、圍、選聘管理人員等。 具體經(jīng)營活動(dòng)由附屬企業(yè)自行安排， 保持其活力；將兌現(xiàn)職工獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃的獎(jiǎng)金轉(zhuǎn)為員工持股， 增加凝聚力等。 這些新型企業(yè)集團(tuán)成功運(yùn)作的制度模式和經(jīng)驗(yàn)在應(yīng)用推廣上也理應(yīng)是放之四 海而皆準(zhǔn)的。5. 企業(yè)集團(tuán)的改制應(yīng)循序漸進(jìn)，不斷磨合。這從TCL集團(tuán)改制間各階段的探索過程中應(yīng)能得出正解。TCL集團(tuán)1994年由惠州電子工業(yè)總公司改設(shè)而成；1997年設(shè)立有限責(zé)任公司并進(jìn)行為期 5年的國資授權(quán)經(jīng)營試點(diǎn)； 1998 年增資后變?yōu)閲锌毓晒静?shí)行管理者持股；其后數(shù) 年歷經(jīng)數(shù)次增資擴(kuò)股并通過信托方式對員工持股進(jìn)行規(guī)范；2002 年 4 月正式設(shè)立股份有限公司，其間歷經(jīng)曲折。它與現(xiàn)時(shí)有些僅靠更換

19、名稱、招牌，屬“拼湊型”、一哄而起“大躍進(jìn)”式的企業(yè)集團(tuán)相比，有非常顯著的區(qū)別。總之，TCL集團(tuán)改制后以吸收合并方式進(jìn)行股權(quán)融資是可復(fù)制和選擇的方式之一而不是 惟一方式。 但產(chǎn)權(quán)股份化、 資本證券化、 公司法人治理結(jié)構(gòu)完善化不僅僅是企業(yè)集團(tuán)改制過 程中的必然選擇，也是其進(jìn)入資本市場股權(quán)融資的必由之路。四、換股定價(jià)依據(jù)與支付方式1. 換股吸收合并能否成功，確定折股價(jià)是關(guān)鍵。TCL集團(tuán)與TCL通訊合并協(xié)議中確定的折股價(jià)為 21.15 元，該價(jià)格是 2001 年 1 月2日至 2003年 9月 26日期間流通股的最高 交易價(jià)。2. 由于折股價(jià)是固定的，而 IPO首發(fā)價(jià)尚需確定，故在合并預(yù)案說明中分別

20、按10倍、15倍、20倍市盈率這三種首發(fā)價(jià)可能產(chǎn)生的價(jià)格區(qū)間分別進(jìn)行了財(cái)務(wù)模擬。由此產(chǎn)生的三 個(gè)首發(fā)價(jià)分別為 2.67 元， 4.00 元， 5.33 元。對應(yīng)折算出換股比率并實(shí)施換股后，即使按最高首發(fā)價(jià)5.33元計(jì)算流通股東凈資產(chǎn)增值幅度也在 53%以上。TCL集團(tuán)原股東權(quán)益僅有小幅 變化。而雙方股東還可分享溢價(jià)發(fā)行帶來的二次凈資產(chǎn)增值，應(yīng)該說這個(gè)方案是充分考慮流通股股東權(quán)益的。3. 此次吸收合并定價(jià)沒有單純考慮以凈資產(chǎn)作為定價(jià)基礎(chǔ)， 而是結(jié)合被合并方的賬面價(jià)值、市場價(jià)值、 成長性，以及雙方的協(xié)調(diào)互補(bǔ)性來全面衡量和評估雙方資產(chǎn)。這種定價(jià)依據(jù)與模式是對涉及流通股東合并時(shí)兼顧流通股東與非流通股東價(jià)格差異最現(xiàn)實(shí)的選擇。這從原水股份與凌橋股份吸收合并失敗的案件中同樣能得出相應(yīng)的答案。在該案中， 雙方確定1999年12月31日為合并基準(zhǔn)日 以凈資產(chǎn)為基價(jià)確定的換股比率為 1.396 : 1,即 1.396 股原水股份折合 1 股凌橋股份， 但由于雙