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第五章投資管理 上 項目投資 第一節(jié)項目投資管理概述第二節(jié)項目投資中的現(xiàn)金流量第三節(jié)項目投資財務(wù)評價指標第四節(jié)投資項目的經(jīng)濟評價方法第五節(jié)項目投資的風(fēng)險分析 1 學(xué)習(xí)目標與要求 掌握投資的含義 目標與種類 了解項目投資的特點及程序 掌握項目投資的現(xiàn)金流量含義 內(nèi)容及計算 項目投資財務(wù)評價指標的含義 計算及評價 以及項目投資的風(fēng)險估算及處置 掌握獨立與互斥項目財務(wù)決策方法 2 第一節(jié)項目投資管理概述 一 投資概述 一 投資的概念在經(jīng)濟學(xué)上 投資是指為獲得未來的 不確定收益而支付即期價值 成本 的行為 財務(wù)管理中的投資有廣義和狹義之分 廣義的投資是指企業(yè)為了獲得預(yù)期收益或達到其他經(jīng)營目的 將資金或?qū)嵨镏苯踊蜷g接地投放于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的一項經(jīng)濟活動 也即指企業(yè)為了獲得未來報酬 或權(quán)利 而墊付一定成本的所有經(jīng)濟行為 包括企業(yè)的生產(chǎn)性投資和金融資產(chǎn)投資 狹義的投資僅指企業(yè)進行的金融資產(chǎn)投資行為 3 二 投資的分類 1 直接投資和間接投資 按投資方式不同2 短期投資和長期投資 按投資期限或投資回收期長短3 實物資產(chǎn)投資和金融資產(chǎn)投資 按投資對象不同4 對內(nèi)投資和對外投資 按投資方向不同5 獨立投資 互斥投資和互補投資 按投資項目之間的相互關(guān)系6 初創(chuàng)投資和后續(xù)投資 按投資在再生產(chǎn)過程中的應(yīng)用 4 二 項目投資概述 一 項目投資的概念項目投資是以特定項目為對象 直接參與新建項目或更新改造項目有關(guān)的長期投資行為 從性質(zhì)上看 它是企業(yè)直接的 生產(chǎn)性的對內(nèi)實物投資 通常包括固定資產(chǎn)投資 無形資產(chǎn)投資 開辦費投資和流動資產(chǎn)投資等內(nèi)容 5 二 項目投資的特點 與短期投資和對外投資相比 項目投資具有以下幾個特點 1 投資金額較大2 回收時間較長3 變現(xiàn)能力較差4 發(fā)生頻率低5 投資風(fēng)險較大 6 三 項目投資的管理程序 1 投資項目的提出2 投資項目的評價3 投資項目的決策4 投資項目的執(zhí)行5 投資項目的再評價 7 四 項目投資期 項目投資期是指投資項目從投資建設(shè)開始到最終清理結(jié)束為止所需的時間 包括建設(shè)期和運營期 項目建設(shè)期是指項目投資建設(shè)開始到項目建成投產(chǎn)為止所需的時間 項目運營期是指從項目建成投產(chǎn)開始到項目報廢清理為止所需的時間 項目投資期 建設(shè)期和運營期之間的關(guān)系為項目投資期 項目建設(shè)期 項目運營期 8 第二節(jié)項目投資中的現(xiàn)金流量 一 現(xiàn)金流量的概念現(xiàn)金流量 也稱現(xiàn)金流動量 是指在項目投資決策中與項目投資決策相關(guān)現(xiàn)金流入和流出的數(shù)量 從時間范圍看 現(xiàn)金流量以項目計算期為限 計算期以外的現(xiàn)金流量不是項目現(xiàn)金流量 從空間范圍看 項目投資的現(xiàn)金流量以項目為中心 必須是由項目引起的現(xiàn)金流量才是項目投資的現(xiàn)金流量 9 項目投資決策中 以現(xiàn)金流量 而非會計利潤 為基礎(chǔ)進行評價的理由 一 有利于考慮時間價值因素 二 考慮了項目投資的逐步回收問題 三 可以使項目資本預(yù)算符合客觀實際 10 二 現(xiàn)金流量的構(gòu)成 一 從內(nèi)容上看現(xiàn)金流量的構(gòu)成現(xiàn)金流入量是指某項目引起的現(xiàn)金流入的增加額 即以產(chǎn)品銷售收入 營業(yè)外收入 項目終結(jié)時回收的固定資產(chǎn)余值和流動資金等形式體現(xiàn)的流入項目系統(tǒng)的現(xiàn)金 現(xiàn)金流出量是指某項目引起的現(xiàn)金流出的增加額 即以投資成本 經(jīng)營成本 稅金 營業(yè)外支出等形式體現(xiàn)的流出項目系統(tǒng)的現(xiàn)金 現(xiàn)金凈流量是指相應(yīng)的一定期間內(nèi)的現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量的差額 項目投資決策所使用的 現(xiàn)金 是指廣義的現(xiàn)金 它不僅包括各種貨幣資金 而且包括項目需要投入企業(yè)擁有的非貨幣資源的變現(xiàn)價值 或重置成本 例如 一個項目需要使用原有廠房 設(shè)備 材料等 則相關(guān)的現(xiàn)金流量是指它們的變現(xiàn)價值 而不是其賬面價值 11 二 從產(chǎn)生的時間上看現(xiàn)金流量的內(nèi)容 根據(jù)現(xiàn)金流入流出的時間不同可分為 初始現(xiàn)金流量 營業(yè)現(xiàn)金流量 終結(jié)現(xiàn)金流量 下面以現(xiàn)金流入 流出時間不同為分類基礎(chǔ) 結(jié)合現(xiàn)金流量的方向歸納現(xiàn)金流量的具體內(nèi)容 現(xiàn)金流量是向量 根據(jù)其方向的不同可分為現(xiàn)金流入量 一般用 表示 現(xiàn)金流出量 一般用 表示 12 一 初始現(xiàn)金流量 投資項目籌建時發(fā)生的現(xiàn)金流量 1 固定資產(chǎn)投資支出 包括固定資產(chǎn)的購入 建造成本 運輸成本和安裝成本等 2 墊支的營運資本 指項目投資前后分次或一次投放于流動資產(chǎn)上的資本增加額 計算公式 某年營運資本增加額 本年營運資本需用額 上年營運資本 其中 本年營運資本需用額 該年流動資本需用額 該年流動負債可用額 3 其他投資費用 是指與長期投資有關(guān)的職工培訓(xùn)費 談判費 注冊費等 一般為流出量 4 投資該項目時被利用的現(xiàn)有資產(chǎn)的機會成本 出售現(xiàn)有資產(chǎn)的變現(xiàn)收入或轉(zhuǎn)作其他投資時可獲得的利益 5 原有固定資產(chǎn)的變價收入 指固定資產(chǎn)更新時 原有固定資產(chǎn)變賣所得的現(xiàn)金收入 6 所得稅效應(yīng) 指固定資產(chǎn)重置時變現(xiàn)收入的稅負損益 按規(guī)定 出售資產(chǎn) 如舊設(shè)備 時 若出售價高于原價或賬面凈值 則應(yīng)繳納所得稅 多繳的所得稅構(gòu)成現(xiàn)金流出量 出售資產(chǎn)發(fā)生的損失 出售價低于賬面凈值 可以抵減當年的所得稅支出 少繳的所得稅構(gòu)成現(xiàn)金流入量 P139 13 二 營業(yè)現(xiàn)金流量 營業(yè)現(xiàn)金流量指投資項目投入使用后 在其壽命期內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營所帶來的現(xiàn)金流入 流出的數(shù)量 一般按年度進行計算 現(xiàn)金流入一般是指營業(yè)現(xiàn)金流入 現(xiàn)金流出是現(xiàn)金支出和繳納的各種稅金 營業(yè)現(xiàn)金量根據(jù)其是否考慮所得稅 分為稅前營業(yè)現(xiàn)金流量和稅后營業(yè)現(xiàn)金流量 14 1 稅前營業(yè)現(xiàn)金凈流量 投資項目每年的銷售收入為營業(yè)收入 一般假設(shè)為當期收現(xiàn) 投資項目每年的現(xiàn)金支出為當期付現(xiàn)成本 指不包括折舊的成本 年稅前現(xiàn)金凈流量 NCF 營業(yè)收入 付現(xiàn)成本 營業(yè)收入 營業(yè)成本 非付現(xiàn)成本 營業(yè)利潤 稅前 非付現(xiàn)成本 15 2 稅后營業(yè)現(xiàn)金凈流量 年稅后現(xiàn)金凈流量 NCF 營業(yè)收入 付現(xiàn)成本 所得稅 營業(yè)收入 營業(yè)成本 折舊 所得稅 營業(yè)利潤 所得稅 折舊 凈利潤 折舊 營業(yè)收入 營業(yè)成本 1 T 折舊 營業(yè)收入 1 T 營業(yè)成本 1 T 折舊 營業(yè)收入 1 T 付現(xiàn)成本 1 T 折舊 1 T 折舊 營業(yè)收入 1 T 付現(xiàn)成本 1 T 折舊 T 稅后營業(yè)收入 稅后付現(xiàn)成本 稅負減少 16 三 終結(jié)現(xiàn)金流量 終結(jié)現(xiàn)金流量是指投資項目終結(jié)時所發(fā)生的現(xiàn)金流量 主要包括 1 固定資產(chǎn)報廢時的殘值收入或變價收入以及出售時的稅負損益 2 原墊支在流動資產(chǎn)上的資金回收 3 停止使用的土地變價收入 17 小結(jié) 現(xiàn)金流量的構(gòu)成一覽表 18 三 項目投資現(xiàn)金流量估算的思路 原則及應(yīng)注意的問題 一 現(xiàn)金流量估算的基本思路將項目計算期劃分為建設(shè)期 營業(yè)期 終結(jié)點 在項目決策中須將投資項目整個壽命期間的各種現(xiàn)金流量按時間順序整理成凈現(xiàn)金流量 以便決策 凈現(xiàn)金流量 NetCashFlow 又稱現(xiàn)金凈流量 是指在項目決策期 包括建設(shè)期 營業(yè)期 終結(jié)點 內(nèi)由每年現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量之間差額所形成的序列數(shù)據(jù) 它是計算項目投資決策評價指標的主要依據(jù) 凈現(xiàn)金流量的估算公式為 NCFt CIt COt t 0 1 2 n 即 第t年凈現(xiàn)金流量 第t年現(xiàn)金流入量 第t年現(xiàn)金流出量 19 二 估算項目投資現(xiàn)金流量的基本原則 只有差量現(xiàn)金流量 才是投資意義上的現(xiàn)金流量 也才是與項目相關(guān)的現(xiàn)金流量 所謂差量現(xiàn)金流量 是指接受或拒絕某個投資方案后 企業(yè)總現(xiàn)金流量因此而發(fā)生的變動 只有那些由于采納某個項目引起的現(xiàn)金支出增加額 才是該項目的現(xiàn)金流出 只有那些采納某個項目引起的現(xiàn)金流入的增加額 才是該項目的現(xiàn)金流入 根據(jù)差量的方向?qū)⑵鋭澐譃?增量現(xiàn)金流量和減量現(xiàn)金流量 前者是指采納某個項目引起現(xiàn)金流入或流出的增加量 后者是指采納某個項目引起現(xiàn)金流入或流出的減少量 20 三 估算項目投資現(xiàn)金流量應(yīng)注意的基本問題 1 區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本2 不能忽視機會成本3 應(yīng)考慮項目實施產(chǎn)生的間接影響4 要關(guān)注對凈營運資金的影響 21 1 區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本 相關(guān)成本是指與特定決策相關(guān)的 在分析評價時必須加以考慮的成本 一般而言 差額成本 未來成本 重置成本 機會成本等都屬于相關(guān)成本 非相關(guān)成本是指與特定決策無關(guān)的 在分析評價時不必加以考慮的成本 一般而言 沉沒成本 過去成本 歷史成本 賬面成本往往是非相關(guān)成本 如果將非相關(guān)成本納入投資項目的總成本 則可能否決有利的投資項目 造成決策失誤 22 2 不能忽視機會成本 機會成本是指選擇最優(yōu)方案 放棄次優(yōu)方案時 次優(yōu)方案存在的潛在的收益 機會成本不是一項實實在在的支出 也不計入企業(yè)賬冊 而是失去的收益 這種收益不是實際發(fā)生的 而是潛在的 但在項目決策時卻需要考慮 機會成本總是針對特定方案的 離開被放棄的方案就無從計量確定 23 3 應(yīng)考慮項目實施產(chǎn)生的間接影響 當我們采納一個新的項目后 該項目可能對公司的其他部門造成有利或不利的影響 這種影響可以從新舊項目的關(guān)系上解釋說明 若新項目和原有項目是替代關(guān)系 則新項目實施會導(dǎo)致原有項目收入減少 若新項目和原有項目是互補關(guān)系 則新項目實施會導(dǎo)致原有項目收入增加 當然 替代和互補關(guān)系不是對項目關(guān)系的完整劃分 在實務(wù)中很難準確計量 但決策者仍需將其考慮在內(nèi) 24 4 要關(guān)注對凈營運資金的影響 項目實施后對營運資本帶來兩個方面的影響 一方面 對存貨和應(yīng)收賬款等流動資產(chǎn)的需求會增加 另一方面 應(yīng)付賬款和應(yīng)付費用等流動負債也會同時增加 從而降低公司流動資金的實際需要 凈營運資金需要就是指增加的流動資產(chǎn)和增加的流動負債之間的差額 當投資方案的壽命周期結(jié)束時 公司將與項目有關(guān)的存貨 應(yīng)收賬款變現(xiàn) 應(yīng)付賬款和應(yīng)付費用補償以后 凈營運資金將恢復(fù)到原有水平 注 在現(xiàn)金流量的計算中 為了簡便起見 一般都假定固定資產(chǎn)投資在年初進行 各年營業(yè)現(xiàn)金流量在年末發(fā)生 終結(jié)現(xiàn)金流量看作是最后一年年末發(fā)生的 營運資金在營業(yè)年度的第一年年初墊入 在項目終結(jié)點全部回收 25 四 投資項目現(xiàn)金流量估算舉例 包括新建項目 更新改造項目現(xiàn)金流量的估算 見教材P137 139例5 1 例5 2 26 第三節(jié)項目投資財務(wù)評價指標 一 項目投資財務(wù)評價指標體系在項目投資財務(wù)評價指標中 有六種指標是最基礎(chǔ)的 它們分別是 投資利潤率 靜態(tài)投資回收期 凈現(xiàn)值 凈現(xiàn)值率 獲利指數(shù) 內(nèi)部收益率 可根據(jù)不同的標志對之進行如下分類 27 項目投資財務(wù)評價指標體系 28 二 項目投資的靜態(tài)評價指標 一 會計收益率 AccountingRateofReturn 縮寫為ARR 會計收益率是指投資項目正常利潤或年平均凈收益與該項目原始投資額的比率 其計算公式為 會計收益率 年平均凈收益 原始投資額會計收益率的決策規(guī)則是 如果會計收益率 基準會計收益率 通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標準確定 則應(yīng)接受該項目 反之則應(yīng)放棄 在有多個方案的互斥選擇中 則應(yīng)選擇會計收益率最高的方案 對該指標的評價 優(yōu)點 簡單 明了 易于掌握 且該指標不受建設(shè)期間長短 投資方式 回收額的有無及凈現(xiàn)金流量大小等條件的影響 能夠說明各投資方案的收益水平 缺點 首先 沒有考慮貨幣時間價值因素 其次 該指標分子 分母的時間特征不一致 分子是時期指標 分母是時點指標 因而在計算口徑上可比基礎(chǔ)較差 最后 該指標的計算方法無法直接利用現(xiàn)金流量的信息 29 二 靜態(tài)投資回收期 簡稱回收期 記作PP 是投資的償本年限 是指以投資項目經(jīng)營凈現(xiàn)金流量抵償原始總投資所需的全部時間 該指標通常以年為單位 包括兩種形式 包括建設(shè)期的投資回收期 PP 和不包括建設(shè)期的投資回收期 PP 在建設(shè)期為S時 PP PP S 根據(jù)靜態(tài)投資回收期的定義可知 包括建設(shè)期的投資回收期PP滿足以下關(guān)系式 30 上式僅僅是一種理論上的計算公式 在實際計算中靜態(tài)投資回收期的計算分兩種情況 第一 當各期營業(yè)現(xiàn)金凈流量相等時 靜態(tài)投資回收期可按下式計算 31 第二 當各期營業(yè)現(xiàn)金凈流量不相等時 不包括建設(shè)期的投資回收期計算步驟如下 1 從營業(yè)期間第一年起計算各年累計的現(xiàn)金凈流量 只計算各年營業(yè)期間的累計凈現(xiàn)金流量 2 將各年累計的現(xiàn)金凈流量與投資額比較 計算出各年末尚未收回的投資額 若在某一期 比如第n年 時 各年累計的現(xiàn)金凈流量與投資額相等 即尚未收回的投資額為0 則n即為不包括建設(shè)期的靜態(tài)投資回收期 否則 進行下一步 3 若在第n年時 各年累計的現(xiàn)金凈流量 投資額 即尚未收回的投資額為負數(shù) 則投資回收期的計算公式為 32 關(guān)于上述第 3 步 計算的關(guān)鍵 首先找到投資回收的那一年n n應(yīng)滿足 第n年時 各年累計的凈現(xiàn)金流量 投資額 在第 n 1 年時 各年累計的現(xiàn)金凈流量 投資額 靜態(tài)投資回收期法的應(yīng)用舉例見教材P141例5 3 33 靜態(tài)投資回收期的決策標準及優(yōu)缺點 決策標準 如果不包括籌建期的投資回收期 標準投資回收期 企業(yè)自行確定或根據(jù)行業(yè)標準確定 時 可接受該項目 反之則應(yīng)放棄 在實務(wù)分析中 一般認為投資回收期在獨立項目周期一半時方為可行 反之則認為不可行 在互斥項目比較分析時 選擇投資回收期最短的方案 投資回收期越短 投資風(fēng)險越小 評價 能夠直觀地反映原始投資的返本年限 便于理解 計算也不難 是運用較為廣泛的傳統(tǒng)評價指標 但它沒有考慮貨幣時間價值因素 而且也沒有考慮回收期滿后的投資回收的情況 34 三 項目投資的動態(tài)評價指標 一 凈現(xiàn)值 凈現(xiàn)值 NPV 是指在項目的計算期內(nèi) 特定方案未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額 其計算的基本公式是 35 NPV的簡化計算公式 對于大多數(shù)項目 由于可以計算出每一年的現(xiàn)金凈流量NCF 所以 凈現(xiàn)值也可簡化表示為投資項目未來凈現(xiàn)金流量按資本成本折算的現(xiàn)值減去初始投資后的余額 公式為 36 NPV的實用計算公式要分以下4種不同的情況 1 當全部投資在籌建起點一次投入 籌建期為0 投產(chǎn)后各年的凈現(xiàn)金流量相等時 其計算公式為 NPV A P A i n C0式中 A為各年相等的現(xiàn)金流量 C0為投資額 2 全部投資在籌建起點一次投入 籌建期為0 投產(chǎn)后各年的凈現(xiàn)金流量相等 但終結(jié)點第n年有殘值回收額Rn時 其計算公式為 NPV A P A i n Rn P F i n C0 3 若籌建期為s 全部投資在籌建起點一次投入 項目效益年限為n 投產(chǎn)后各年營業(yè)現(xiàn)金流量相等 則其計算公式為 NPV A P A i n P F i s C0或者 NPV A P A i n s P A i s C0 4 若籌建期為s 全部投資在籌建起點一次投入 項目效益年限為n 投資產(chǎn)后各年的現(xiàn)金流量不相等 則其計算公式為 37 凈現(xiàn)值指標的決策標準 決策標準 在只有一個備選方案的采納與否決策中 凈現(xiàn)值為正時則采納 凈現(xiàn)值為負時不采納 在多個備選方案的互斥選擇決策中 選擇凈現(xiàn)值是正值中的最大者 38 凈現(xiàn)值指標的評價 NPV指標是一個折現(xiàn)的絕對量指標 其優(yōu)點 1 考慮了貨幣時間價值 增強了投資經(jīng)濟性的評價 2 考慮了項目在其壽命期內(nèi)全部的凈現(xiàn)金流量 體現(xiàn)了收益性和風(fēng)險性的統(tǒng)一 3 回答了項目的凈報酬額為多少 其缺點 1 不能從動態(tài)的角度直接反映項目真實的實際收益率水平 沒有回答項目內(nèi)在的真實的報酬率是多少 2 凈現(xiàn)金流量的測量和折現(xiàn)率的確定比較困難 尤其是折現(xiàn)率 不同的企業(yè)或同一企業(yè)不同的決策者可能采用的折現(xiàn)率不同 導(dǎo)致決策結(jié)果不同 現(xiàn)實中可采用的折現(xiàn)率有 部門或行業(yè)的基準收益率 投資項目的資本成本率 投資項目的機會成本 決策期間的市場利率 根據(jù)不同階段采用不同的折現(xiàn)率 在計算項目籌建期凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值時 以貸款的實際利率作為折現(xiàn)率 在計算項目經(jīng)營期凈現(xiàn)金流量時 以全社會的資本平均收益率作為折現(xiàn)率 3 在兩項目的對比與優(yōu)選中 若兩方案的投資額不同 或兩方案為非互斥方案 僅用凈現(xiàn)值法無法確定投資方案的優(yōu)劣 39 二 凈現(xiàn)值率 凈現(xiàn)值率是指投資項目的凈現(xiàn)值占原始投資現(xiàn)值總和的百分比指標 即凈現(xiàn)值與凈投資額現(xiàn)值的比值 記作NPVR 可用公式表示如下 40 凈現(xiàn)值率的決策標準及優(yōu)缺點 凈現(xiàn)值率的決策標準是 入選方案NPVR 0 在可供選擇的項目中 選擇NPVR最大的方案 評價 凈現(xiàn)值率是一個折現(xiàn)的相對量指標 其優(yōu)點 可以從動態(tài)的角度反映項目投資的資金投入與凈產(chǎn)出之間的關(guān)系 回答了單位投資的凈現(xiàn)值為多少 比其他動態(tài)方法更容易計算 其缺點 與凈現(xiàn)值相似 無法反映項目的內(nèi)在的 真實的報酬率 它僅僅克服了凈現(xiàn)值作為絕對數(shù)指標的缺點 41 三 獲利指數(shù) 獲利指數(shù)也被稱為現(xiàn)值指數(shù) 記作PI ProfitabilityIndex 是指投產(chǎn)后按設(shè)定的折現(xiàn)率計算的未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率 一般也可簡化為凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值與原始投資額現(xiàn)值的比值 即投資回收額的現(xiàn)值與投資額現(xiàn)值的比值 其計算公式為 當原始投資在建設(shè)期內(nèi)全部投入時 獲利指數(shù)PI與凈現(xiàn)值率的關(guān)系為 獲利指數(shù) PI 1 凈現(xiàn)值率 NPVR 42 獲利指數(shù)的決策標準 如果投資方案的PI 1 則該方案可行 如果投資方案的PI 1 則該方案不可行 如果幾個方案的獲利指數(shù)均大于1 那么獲利指數(shù)越大 該方案越好 但在采用獲利指數(shù)法進行互斥方案的選擇時 其正確的選擇原則不是選擇獲利指數(shù)最大的方案 而是在保證獲利指數(shù)大于1的條件下 選擇凈現(xiàn)值最大的方案 43 獲利指數(shù)的評價 獲利指數(shù)的優(yōu)缺點與凈現(xiàn)值法基本相同 但有一重要的區(qū)別 獲利指數(shù)法可從動態(tài)的角度反映項目投資的資金投入與總產(chǎn)出之間的關(guān)系 可以彌補凈現(xiàn)值法在投資不同方案之間的不能比較的缺陷 使投資方案間可直接利用獲利指數(shù)進行對比 其缺點 無法反映項目內(nèi)在的真實的報酬率 在獨立的選優(yōu)決策方案中 往往會做出錯誤的決策 44 四 內(nèi)部收益率 內(nèi)部收益率也稱內(nèi)含報酬率或內(nèi)在收益率 記作IRR InternalRateofReturn 即投資項目實際可望達到的報酬率 是指使項目未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的折現(xiàn)率 也即使方案凈現(xiàn)值為零的折現(xiàn)率 根據(jù)其定義 內(nèi)部收益率IRR滿足下列等式 45 內(nèi)部收益率的計算方法根據(jù)各年的現(xiàn)金流量是否相等分為以下幾種情況 1 當各年營業(yè)現(xiàn)金凈流量相等時 即各年的投資回收額相等時 1 求年金現(xiàn)值系數(shù)由NPV A P A r n C0 0 式中 IRR r 得 P A r n C0 A 2 查年金現(xiàn)值系數(shù)表 在已知期間n的同一行 找出與上述年金現(xiàn)值系數(shù)相鄰近的較小和較大的年金現(xiàn)值系數(shù)及其相應(yīng)的兩個折現(xiàn)率 3 根據(jù)上述兩個鄰近的折現(xiàn)率及其相應(yīng)的年金現(xiàn)值系數(shù) 再結(jié)合上述公式求得的年金現(xiàn)值系數(shù) 采用插值法計算出該項投資方案的內(nèi)部收益率 46 2 當各年營業(yè)現(xiàn)金凈流量不相等時 則采用逐次測算法計算內(nèi)部收益率 1 先設(shè)定一個折現(xiàn)率r1 計算該投資方案的NPV 會出現(xiàn)以下三種情況 若計算的NPV 0 則設(shè)定的折現(xiàn)率r1即為所求的內(nèi)部收益率IRR 若計算的NPV 0 則再取一折現(xiàn)率r2使r2 r1 重新計算NPV 還會出現(xiàn)上述的三種情況 則重復(fù)上述計算步驟 若計算的NPV 0 則再取一折現(xiàn)率r2使r2 r1 重新計算NPV 同樣出現(xiàn)三種情況 則重復(fù)上述計算步驟 2 當選折現(xiàn)率rm時 NPV1 0 當選折現(xiàn)率rn時NPV2 0 且rn rm達到最小 則在rm和rn之間用插值法求得使NPV 0時的折現(xiàn)率即為IRR IRR的計算公式為 47 內(nèi)部收益率的決策標準 內(nèi)部收益率是一個折現(xiàn)的相對量正指標 采用該指標的決策標準是 若該方案的內(nèi)部收益率 其資本成本或選定的折現(xiàn)率 則該方案可行 反之 若方案的內(nèi)部收益率 其資本成本或選定的折現(xiàn)率 則該方案不可行 若幾個投資方案的內(nèi)部收益率都大于其資本成本 則應(yīng)選擇內(nèi)部收益率最大的方案為最優(yōu)方案 48 內(nèi)部收益率的評價 優(yōu)點 非常注重貨幣時間價值 能從動態(tài)的角度直接反映投資項目的實際收益率 且不受行業(yè)基準收益率高低的影響 比較客觀 缺點 1 計算過程較為復(fù)雜 2 各年的現(xiàn)金流入以后 是假定各個項目在其全過程內(nèi)是按各自的內(nèi)部收益率進行再投資而形成的增值 而不是按所有項目統(tǒng)一要求達到 并在統(tǒng)一的資金市場上可能達到的收益率進行再投資而形成的增值 這一假設(shè)具有較大的主觀性 缺乏客觀的經(jīng)濟依據(jù) 3 對于非常規(guī)方案 根據(jù)上述程序進行計算可能出現(xiàn)多個內(nèi)部收益率 使人無法據(jù)以判斷其真實的內(nèi)部收益率是多少 使這一指標實際應(yīng)用帶來困難 非常規(guī)方案是常規(guī)方案的對稱 常規(guī)方案是在建設(shè)期和生產(chǎn)經(jīng)營期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量在開始的年份出現(xiàn)負值 以后各年出現(xiàn)正值 正負號只改變一次的投資方案 而非常規(guī)方案是在建設(shè)期和生產(chǎn)經(jīng)營期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量在開始的年份出現(xiàn)負值 以后的各年內(nèi)有時為正值 有時為負值 正負號的改變超過一次以上的投資方案 49 四 項目投資財務(wù)評價指標之間的比較 一 貼現(xiàn)指標與非貼現(xiàn)指標的比較 1 非貼現(xiàn)指標忽略了貨幣的時間價值 而貼現(xiàn)指標則把不同時間點上收入和支出的現(xiàn)金按統(tǒng)一的折現(xiàn)率折算到同一時點 使不同時期的現(xiàn)金具有可比性 有利于做出正確的投資決策 2 非貼現(xiàn)指標中的投資回收期 只能反映投資回收速度 不能反映投資的主要目標 現(xiàn)金凈流量的多少 同時 回收期沒有考慮時間價值因素 投資利潤率僅僅是從會計收益的角度來衡量經(jīng)濟效益 完全忽略了現(xiàn)金流量 3 非貼現(xiàn)指標對壽命不同 資本投入時間和提供收益的時間不同的投資方案缺乏鑒別能力 4 非貼現(xiàn)指標中的投資利潤率指標 沒有考慮貨幣的時間價值 因而夸大了項目的盈利水平 而貼現(xiàn)指標中的內(nèi)部收益率是以預(yù)計現(xiàn)金流量為基礎(chǔ) 考慮貨幣時間價值以后計算出的真實報酬率 5 運用靜態(tài)投資回收期指標時 標準投資回收期是方案取舍的依據(jù) 但標準投資回收期一般是以經(jīng)驗或主觀判斷為基礎(chǔ)來確定的 缺乏客觀依據(jù) 而貼現(xiàn)指標中的凈現(xiàn)值率和內(nèi)部收益率實際上都是以企業(yè)的資本成本為取舍依據(jù) 任何企業(yè)的資本成本都可以通過計算得到 因此 這一標準相對符合客觀實際 50 二 貼現(xiàn)指標的比較1 凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率的比較 對于單個項目的財務(wù)可行性評價 凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率評價結(jié)論是相同的 對于多個不同項目之間選優(yōu)時 在大多數(shù)情況下 凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率兩種方法得出的結(jié)論是一致的 但當下面兩種情況出現(xiàn)時 會出現(xiàn)差異 1 原始投資額不相等 一個項目的原始投資大于另一個項目的原始投資 2 現(xiàn)金流入的時間不一致 一個在最初的幾年流入的較多 另一個在最后幾年流入的較多 盡管在兩種情況下 兩者產(chǎn)生差異 但這兩種情況下產(chǎn)生差異的原因是相同的 即兩種方法假定產(chǎn)生現(xiàn)金流入量再投資時 會產(chǎn)生不同的報酬率 凈現(xiàn)值法假定產(chǎn)生現(xiàn)金流入量重新投資會產(chǎn)生相當于選用折現(xiàn)率的收益率 而內(nèi)部收益率法卻假定現(xiàn)金流入重新投資產(chǎn)生的收益率與此項目的特定預(yù)期報酬率相同 51 2 凈現(xiàn)值和獲利指數(shù)的比較 凈現(xiàn)值和獲利指數(shù)使用的是相同信息 對于單個項目的財務(wù)可行性評價 二者的結(jié)論永遠是一致的 但在原始投資不同的多個方案之間選優(yōu)決策時 凈現(xiàn)值和獲利指數(shù)會出現(xiàn)矛盾結(jié)論 最高的凈現(xiàn)值符合企業(yè)最大利益 在沒有資本限量情況下的互斥選擇決策中 應(yīng)選用凈現(xiàn)值較大的投資項目 也就是說 當獲利指數(shù)與凈現(xiàn)值得出不同的結(jié)論時 應(yīng)以凈現(xiàn)值為準 總之 在折現(xiàn)的評價方法中 凈現(xiàn)值法是一種最好的 應(yīng)用最廣泛的方法 52 第四節(jié)投資項目的經(jīng)濟評價方法 一 投資項目的分類根據(jù)企業(yè)投資項目之間的關(guān)系 可將投資項目分為互斥型 獨立型 混合型三種 互斥型是指各方案之間具有排他性 在各方案當中只能選擇一個 例如 在對舊設(shè)備進行改造時 繼續(xù)使用舊設(shè)備和使用新設(shè)備即為兩個互斥項目 獨立型是指各個方案的現(xiàn)金流量是獨立的 不具有相關(guān)性 且任一方案的采用與否都不影響其他方案是否采用的決策 獨立型方案根據(jù)資金是否有限制可分為資金無限制的獨立方案和資金有限制的獨立方案 混合型是指獨立方案與互斥方案混合的情況 53 二 互斥投資項目決策 一 項目壽命期相等的互斥方案的決策1 凈現(xiàn)值法遵循凈現(xiàn)值最大準則2 差額凈現(xiàn)值法遵循 NPV 0原則3 差額內(nèi)部收益率法遵循 IRR 基準收益率原則 二 項目壽命期不相等的互斥方案的決策1 年均凈現(xiàn)值法2 最小公倍壽命法 54 1 年均凈現(xiàn)值法 年均凈現(xiàn)值法是把項目的凈現(xiàn)值轉(zhuǎn)化為項目每年的平均凈現(xiàn)值 其計算公式為 決策規(guī)則 選擇年均凈現(xiàn)值較大的方案 55 2 最小公倍壽命法 最小公倍壽命法就是求出兩個項目使用年限的最小公倍數(shù) 并假設(shè)在這一最小公倍數(shù)年度內(nèi)兩個項目的現(xiàn)金流量情況可以整體重復(fù) 進而計算在這一最小公倍數(shù)年度內(nèi)的兩個項目的凈現(xiàn)值 最后選擇凈現(xiàn)值較大的項目 見教材P151例5 10 56 三 獨立投資項目決策 一 資金總量不受限制的情況在資金總量不受限制的情況下 所有具備財務(wù)可行性的項目均為入選項目 不需要進行投資組合 可按每一項目的凈現(xiàn)值大小排隊 確定優(yōu)先考慮項目的順序 57 二 資金總量受限制的情況 在資金總量受到限制的情況下 需按凈現(xiàn)值率或獲利指數(shù)的大小 結(jié)合凈現(xiàn)值進行各種組合排隊 從中選出能使累計凈現(xiàn)值最大的最優(yōu)組合 步驟如下 第一 計算各項目的凈現(xiàn)值率和獲利指數(shù) 并排序 同時列出每一個項目的原始投資 第二 逐項計算累計投資 直到投資總額恰好達到限定的投資總額 則前幾個項目的組合為最優(yōu)組合 第三 若排序過程中未找到最優(yōu)投資組合 則在資金總額不超過資金限量的范圍內(nèi)對所有項目進行各種可能的組合 第四 計算各可能組合的凈現(xiàn)值總額 選擇凈現(xiàn)值總額最大的投資組合 注意 凈現(xiàn)值率或獲利指數(shù)的數(shù)值僅僅為組合時提供了優(yōu)選的次序 P152例5 11 58 第五節(jié)項目投資的風(fēng)險及其處置 一 項目投資的風(fēng)險投資項目的風(fēng)險是指投資項目的現(xiàn)金流量偏離其預(yù)期值的不確定性 這種偏離的程度越大 則項目的風(fēng)險也越大 反之則越小 在前面學(xué)習(xí)現(xiàn)金流量的確定及項目投資決策方法的過程中 沒有考慮投資項目的風(fēng)險問題 即假定投資項目預(yù)期的現(xiàn)金流量是確定達到的 但實際上并非如此 在決策過程中應(yīng)考慮對風(fēng)險的分析與調(diào)整 59 二 項目投資風(fēng)險的處置 一 風(fēng)險調(diào)整現(xiàn)金流量法 肯定當量法 肯定當量法的基本思路是先用一個系數(shù)把有風(fēng)險現(xiàn)金流量調(diào)整為無風(fēng)險的現(xiàn)金流量 然后用無風(fēng)險的貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值 以便用凈現(xiàn)值法的規(guī)則判斷投資機會的可取程度 其計算公式如下 60 肯定當量系數(shù) 肯定當量系數(shù) 是指不肯定的1元現(xiàn)金流量的期望值相當于使投資者滿意的金額的系數(shù) 它可以把不肯定的現(xiàn)金流量折算為肯定的現(xiàn)金流量 肯定當量系數(shù)為經(jīng)驗數(shù)據(jù) 可以查表獲得 肯定當量法的應(yīng)用見教材P154例題5 10 61 評價 肯定當量法對時間價值和風(fēng)險價值分別進行調(diào)整 先調(diào)整風(fēng)險 然后把肯定現(xiàn)金流量用無風(fēng)險報酬率進行折現(xiàn) 對不同年份的現(xiàn)金流量 可以根據(jù)風(fēng)險的差別使用不同的肯定當量系數(shù)進行調(diào)整 但是 如何準確 合理地確定肯定當量系數(shù)是比較困難的 62 二 風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法 風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法對不同風(fēng)險項目采用不同的包含風(fēng)險的貼現(xiàn)率 而不是貨幣時間價值 進行評價 其基本思想是對于高風(fēng)險的項目采用較高的貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值 對于低風(fēng)險的項目采用較低的貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值 然后根據(jù)凈現(xiàn)值法的決策標準來選擇方案 其關(guān)鍵是根據(jù)風(fēng)險的大小確定風(fēng)險因素的貼現(xiàn)率即風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率 按風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率有如下幾種方法 用風(fēng)險報酬模型來調(diào)整貼現(xiàn)率用資本資產(chǎn)定價模型來調(diào)整貼現(xiàn)率按投資項目的等級來調(diào)整貼現(xiàn)率 63 1 用風(fēng)險報酬模型來調(diào)整貼現(xiàn)率 一項投資的總報酬可分為兩個部分 無風(fēng)險報酬率和風(fēng)險報酬率 因此 特定項目i按風(fēng)險調(diào)整的貼現(xiàn)率可按下式計算 k i bq式中 k為期望的投資報酬率 i為無風(fēng)險貼現(xiàn)率 即貨幣時間價值 b為風(fēng)險報酬斜率 q為風(fēng)險程度 注意復(fù)習(xí)風(fēng)險程度指標q 64 2 用資本資產(chǎn)定價模型來調(diào)整貼現(xiàn)率 在資本資產(chǎn)定價模型的研究中 將證券的風(fēng)險分為兩個部分 可分散風(fēng)險和不可分散風(fēng)險 不可分散風(fēng)險是由 值來測量的 而可分散風(fēng)險 屬于公司特別風(fēng)險 可以通過合理的證券組合