期貨市場論文-治理通貨緊縮與發(fā)展“二板市場” .doc

期貨市場論文-治理通貨緊縮與發(fā)展“二板市場”“二板市場”是相對主板市場而言、旨在為中小企業(yè)籌資服務(wù)而開放的資本市場?！岸迨袌觥睂τ谡谠庥鐾ㄘ浘o縮之痛的中國而言,不僅可以為中小企業(yè)提供一個(gè)重要的融資場所,有力地推動(dòng)中小企業(yè)的發(fā)展,而且將有力地促進(jìn)中國證券市場的規(guī)范發(fā)展,優(yōu)化資本市場的資源配置功能,加快結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐,并使有限的社會資源發(fā)揮最大的效益。而優(yōu)化資源配置和大力發(fā)展中小企業(yè)又正是治理中國通貨緊縮的一劑良方。因而,建立和發(fā)展中國內(nèi)地的“二板市場”,對于緩解當(dāng)前通貨緊縮的態(tài)勢具有特別重要的意義。一、通貨緊縮遭遇中國通貨緊縮(defation)這個(gè)名詞雖已被國內(nèi)外炒得沸沸揚(yáng)揚(yáng),但它的確切定義卻很難在權(quán)威的經(jīng)濟(jì)學(xué)辭典中找到。按照傳統(tǒng)的理解,通貨緊縮是一種貨幣現(xiàn)象,一般與通貨膨脹(inflation)相對而言,通貨膨脹是貨幣供應(yīng)過多而引起的物價(jià)上漲的態(tài)勢,這種態(tài)勢不是偶然、一時(shí)的,而是成為經(jīng)濟(jì)走向、趨勢的物價(jià)上漲；通貨緊縮則是貨幣供應(yīng)不足引起的物價(jià)疲軟乃至下跌的態(tài)勢,這種態(tài)勢同樣不是偶然、一時(shí)的,而是成為經(jīng)濟(jì)走向、趨勢的物價(jià)疲軟乃至下跌。但如果從世界經(jīng)濟(jì)史的角度來考察,通貨緊縮可以看成是一種比較“古典”的與經(jīng)濟(jì)衰退相伴隨的現(xiàn)象,它的典型特征是投資機(jī)會的減少和投資的邊際收益下降,與此對應(yīng),則是儲蓄的相對過剩。儲備大于投資,表現(xiàn)在市場上,就是產(chǎn)品過剩、開工不足、失業(yè)增加和物價(jià)下跌；在金融領(lǐng)域,則是全社會信貸量的螺旋式緊縮。同時(shí),伴隨著物價(jià)水平的下降,實(shí)際利率在不斷提高。通貨緊縮與通貨膨脹的另一個(gè)重要區(qū)別在于:通貨膨脹的財(cái)富再分配就其總額來說是上升的,而通貨緊縮卻意味著財(cái)富總額打了一個(gè)折扣。從這個(gè)意義上說,通貨緊縮對于國民經(jīng)濟(jì)的危害,較之通貨膨脹有過之而無不及!那么,中國當(dāng)前是否已經(jīng)遭遇通貨緊縮?對這一問題的肯定回答似乎已成為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)學(xué)界的共識。一般認(rèn)為,中國的通貨緊縮現(xiàn)象主要表現(xiàn)在:1、物價(jià)方面。社會商品零售價(jià)格指數(shù)漲幅從1994年的21.7%,降至1997年的0.8%,1998年111月又降至2.5%,11月份單月比去年同期下降了2.8%,這已是自1997年10月份以來連續(xù)13個(gè)月負(fù)增長；居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)漲幅也從1994年的24.1%,降至1997年的3.8%,1998年111月為0.8%；生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)也在持續(xù)回落,自1996年3月即開始呈負(fù)增長趨勢。2、貨幣供給方面。1998年六月末,我國MO、M1、M2的增幅分別為6.6%、8.7%、14%,較去年同期分別下降了12.3、11.9、5.1個(gè)百分點(diǎn),到11月末,增幅雖有所回升,但仍比去年同期有較大的回落。與此同時(shí),物價(jià)水平降低抵消了五次降息的效果,實(shí)際利率仍然維持在較高水平。3、社會消費(fèi)需求增長趨緩。作為消費(fèi)需求的主要構(gòu)成部分,社會消費(fèi)品零售總額增長率從1994年的30.15%逐漸降至1997年的11.1%,1998年前11個(gè)月增幅進(jìn)一步降至6.6%。由于居民實(shí)際收入增幅和預(yù)期收入的普遍下降,社會消費(fèi)嚴(yán)重不足,商品銷售不暢。4、作為經(jīng)濟(jì)增長源動(dòng)力的固定資產(chǎn)投資增長乏力,其增加幅度自1993年的61.8%急落至1997年的10.1%。1998年19月,由于國家加大投資力度,增幅才略有回升達(dá)到20.0%。5、投資與消費(fèi)增幅變小,共同導(dǎo)致了GDP的增長勢頭減弱。我國GDP自1993年的13.49%持續(xù)下滑至1997年的8.8%,到了1998年,由于受國外反傾銷政策及東南亞、東亞金融危機(jī)的影響,國外需求增長速度降低(據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì),今年111月,我國對外貿(mào)易進(jìn)出口總額為2865億美元,比去年同期下降0.2%,其中出口1639億美元,比去年同期增長0.2%；進(jìn)口1226億美元,比去年同期下降0.6%,這與去年高達(dá)20%的出口增長率形成了強(qiáng)烈的反差)。6、與投資和經(jīng)濟(jì)增長速度下降相伴的是迅速增長的失業(yè)率。有統(tǒng)計(jì)表明,我國的實(shí)際失業(yè)率已達(dá)8%以上。雖然如此高的失業(yè)率與我國正在進(jìn)行的國企改革和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整不無關(guān)系,但投資收益率降低、投資機(jī)會減少,國民經(jīng)濟(jì)增長所帶來的新增就業(yè)機(jī)會不足是更重要的原因。綜觀種種跡象,我國經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過1993年7月以來的緊縮政策之后,由于制度創(chuàng)新能量經(jīng)過長時(shí)間釋放,已不足以支撐高速增長,加之外部環(huán)境惡化以致于外國需求增長不足以彌補(bǔ)國內(nèi)需求的萎縮時(shí),國內(nèi)經(jīng)濟(jì)深層次的矛盾便可能以通貨緊縮的形式爆發(fā)出來。二、發(fā)展“二板市場”,加快中小企業(yè)的健康發(fā)展如何應(yīng)對通貨緊縮的挑戰(zhàn)?從政府已經(jīng)采取的財(cái)政、貨幣和消費(fèi)政策措施看,效果并不理想。1、貨幣政策方面。為治理通貨緊縮,防止經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步下滑,我國政府已采取了包括近三年來六次降息在內(nèi)的一系列擴(kuò)張性的貨幣政策,以啟動(dòng)消費(fèi)和增加投資。但從實(shí)施情況看,效果并不理想,何以如此?我們認(rèn)為,當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于通貨緊縮時(shí)期,刺激經(jīng)濟(jì)增長的貨幣政策是低效甚至無效的。其主要原因是中央銀行擴(kuò)張型貨幣政策受到傳導(dǎo)機(jī)制的阻滯。第一,盡管中央銀行可以通過貨幣政策工具的操作增加貨幣供應(yīng)量,進(jìn)而擴(kuò)大商業(yè)銀行的貸款能力,但是對于商業(yè)銀行是否將擴(kuò)大了的貸款能力變?yōu)樵黾淤J款的現(xiàn)實(shí),中央銀行并不能“牛不飲水強(qiáng)按頭”。商業(yè)銀行是否擴(kuò)大貸款取決于三個(gè)因素:一是貸款風(fēng)險(xiǎn)。如果經(jīng)濟(jì)形勢惡化造成貸款拖欠率升高時(shí),銀行將更容易滿足于國債或者上存準(zhǔn)備金的收益而不愿意增加貸款；二是銀行的財(cái)務(wù)狀況。如果銀行以前的不良資產(chǎn)較多,銀行的承受風(fēng)險(xiǎn)能力和意愿都將降低；三是整個(gè)銀行體系的健全情況。如果出現(xiàn)很多銀行破產(chǎn),整個(gè)銀行系統(tǒng)的貸款能力和意愿都將受到不良影響。第二,企業(yè)投資需求很難受到中央銀行擴(kuò)張型貨幣政策的拉動(dòng)。企業(yè)投資活動(dòng)取決于三個(gè)要素:投資收益、投資成本和對經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩繆爾森說過:“投資歸根結(jié)底是對未來的賭博,賭的是目前和未來的收益將大于目前和未來的成本”。在經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期,投資收益和經(jīng)濟(jì)預(yù)期都會明顯降低,而中央銀行擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量、降低市場利率的操作又未見得會使企業(yè)的投資成本真正降低,因?yàn)橹灰虡I(yè)銀行不愿意貸款,即便利率降低,它們?nèi)匀豢梢酝ㄟ^改變貸款合同中的條款如提高抵押條件、提出將一定比例貸款返存銀行要求等使企業(yè)貸款的實(shí)際成本保持在較高水平。因此在這一時(shí)期,企業(yè)投資欲望并不會因貨幣政策的寬松而上升。第三,消費(fèi)支出更多地取決于對未來收入的預(yù)期而不是貨幣政策的松緊度。在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期,隨著失業(yè)率的迅速增加,人們出于對未來生活產(chǎn)生憂慮,總消費(fèi)支出必然呈現(xiàn)下降趨勢。2、財(cái)政政策方面。1998年以來,國家已經(jīng)采取的一些擴(kuò)張性財(cái)政政策主要包括:把證券交易印花稅由0.5%降為0.4%；放寬了增值稅的“小納稅人”標(biāo)準(zhǔn)；增發(fā)1000億國債,并配套1000億銀行貸款,以加大對農(nóng)林水利建設(shè)、交通通訊建設(shè)、城市基礎(chǔ)建設(shè)、城鄉(xiāng)電網(wǎng)改造、國家直屬儲備糧庫建設(shè)、經(jīng)濟(jì)實(shí)用房建設(shè)等基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的投資。其目的是想通過政府的投資來擴(kuò)大內(nèi)需,以帶動(dòng)企業(yè)的投資并拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長。但其對緩解通貨緊縮的實(shí)際影響仍然是令人懷疑的。其一,通過財(cái)政支出的政府投資效率不高,據(jù)北京安邦咨詢公司估計(jì),當(dāng)前中國居民每消費(fèi)人民幣1元,對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)是1.5元,而政府投資每1元,最后的產(chǎn)出只有0.44元的投資效益,可見政府?dāng)U大投資明顯不是長久之計(jì)；其二,中國的財(cái)政支出占GDP的比重下降,說明財(cái)政政策對國民經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用在減弱,為此要增加國家的財(cái)政收入,同時(shí)優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu),且應(yīng)把有限的財(cái)政收入首先滿足國家的社會公共職責(zé)職能。目前國家把大量的財(cái)政支出用于低效的政府投資和財(cái)政補(bǔ)貼,不利于市場的培育和發(fā)展。3、刺激消費(fèi)方面。消費(fèi)需求是經(jīng)濟(jì)增長的真正和持久的拉動(dòng)力,投資需求其實(shí)也是消費(fèi)需求的衍生物,在買方市場條件下尤其需要刺激的是消費(fèi)需求。目前中國存在消費(fèi)意愿不足的現(xiàn)象,而其原因是多方面的,如國有企業(yè)改革使工人下崗的數(shù)量不斷上升,人們對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的信心不足,預(yù)期收入下降等；同時(shí),由于住房制度、醫(yī)療制度等改革使居民增加對遠(yuǎn)期消費(fèi)支出的預(yù)期,消費(fèi)支出的期限結(jié)構(gòu)發(fā)生變化,使得當(dāng)前的消費(fèi)傾向降低。因此,啟動(dòng)消費(fèi)的手段就是要增加居民的即時(shí)消費(fèi)傾向,使遠(yuǎn)期消費(fèi)轉(zhuǎn)化為即期消費(fèi),其中增加居民收入是刺激消費(fèi)的首要辦法,因?yàn)椤耙胱屓嘶ǜ嗟腻X,就必須讓人有更多的錢”。同時(shí),消費(fèi)信貸也為此提供了一個(gè)手段。但目前發(fā)展消費(fèi)信貸的約束條件在于銀行對家庭的信譽(yù)和還款能力缺少信心,為此需要從法律上加強(qiáng)對借款人的約束,重建社會信用關(guān)系,以促進(jìn)消費(fèi)信貸的發(fā)展和消費(fèi)需求的增長。既然國家已經(jīng)采取的以上政策措施在實(shí)踐中收效甚微,那么我們就有必要從另一個(gè)角度來考慮這個(gè)問題。在此我們不妨借鑒供應(yīng)學(xué)派的有關(guān)政策選擇,從激發(fā)企業(yè)的活力特別是中小企業(yè)的活力入手,來啟動(dòng)經(jīng)濟(jì),引導(dǎo)中國走出通貨緊縮的困境。發(fā)展中小企業(yè)對于治理通貨緊縮的意義,至少可以體現(xiàn)在以下幾方面:1、中小企業(yè)就業(yè)容量巨大。企業(yè)大小規(guī)模的不同對勞動(dòng)力的吸納程度也不相同,一般而言,大企業(yè)就業(yè)比較穩(wěn)定,但就業(yè)成本較高,因?yàn)榇笃髽I(yè)資本和技術(shù)密集程度高；中小企業(yè)則不然,就業(yè)成本低但就業(yè)容量大。以同樣的固定資產(chǎn)投資看(1995年底),國有小企業(yè)占國有企業(yè)數(shù)量的85%,占用的國有資產(chǎn)僅17%,吸納的就業(yè)卻為74%,吸收的就業(yè)容量為大型國有企業(yè)的14倍；而以同樣的產(chǎn)值計(jì)算,中小型工業(yè)企業(yè)吸納的就業(yè)容量是大型工業(yè)企業(yè)的1.43倍。國外的情況也莫不如此:法國1985年有中小企業(yè)290萬家,占全部企業(yè)的99%以上,其雇員占全國職工總數(shù)的60%,日本在1986年這一比例更是達(dá)到了80.7%!2、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。目前,我國科技成果轉(zhuǎn)化率僅為20%,這種狀況,不僅制約著科技成果的產(chǎn)出,而且還制約著我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級調(diào)整,進(jìn)而制約著我國綜合國力的提高。因此,對付通貨緊縮除了要從需求總量上入手外,還應(yīng)從結(jié)構(gòu)上進(jìn)行調(diào)整。美國90年代以來經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定地增長,在相當(dāng)程度上得益于80年代所進(jìn)行的結(jié)構(gòu)調(diào)整。結(jié)構(gòu)調(diào)整主要任務(wù)是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的高級化,在工業(yè)結(jié)構(gòu)中要發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。美國的硅谷存在的高科技企業(yè)群大多是中小企業(yè),現(xiàn)代大企業(yè)正是從這些企業(yè)中孕育產(chǎn)生的。80年代以來,美國科技項(xiàng)目的70%是由中小企業(yè)完成的。3、引導(dǎo)民間投資,從源頭上刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展。我國集體、個(gè)體企業(yè)的投資總量占全社會投資總量的三分之一,其中絕大部分是中小企業(yè)進(jìn)行的投資,如前所述,當(dāng)前國家投資上升很快,但民間投資中卻因各種看淡預(yù)期而增長較少。中國這么大的一個(gè)國家,光靠財(cái)政投資顯然是不夠的。能夠支撐中國經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定增長的力量,必須是具有活力的中小企業(yè)。為了促進(jìn)中小企業(yè)的發(fā)展,國家目前正在考慮制定中小企業(yè)法,營造公平的環(huán)境；設(shè)立類似美國的中小企業(yè)管理局；設(shè)立專門的面向中小企業(yè)的金融機(jī)構(gòu)；給予中小企業(yè)稅收上的優(yōu)惠等。更為重要的是,國家正在考慮在內(nèi)地也建立二板市場,以極大地促進(jìn)中小企業(yè)的大發(fā)展。二板市場對于中小企業(yè)發(fā)展的促進(jìn)作用主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:1、拓展中小企業(yè)的融資場所。從市場經(jīng)濟(jì)的經(jīng)驗(yàn)來看,中小企業(yè)以直接融資為主,以社區(qū)或地方信用機(jī)構(gòu)提供的貸款為輔。我國大陸證券市場由于實(shí)行政府審批制和額度管理的方式,上市額度成為稀缺資源,且證券市場向國有大中型企業(yè)傾斜,大批中小型企業(yè)、民營高科技企業(yè)的直接融資市場幾乎是一個(gè)真空地帶。而從目前情況看,資金不足是制約中小企業(yè)發(fā)展的主要因素。首先,與大企業(yè)相比,中小企業(yè)由于普遍缺乏擔(dān)保,資信較差,很難從普通的金融機(jī)構(gòu)融資,籌資成本也比較高；同時(shí),由于缺乏市場信貸手段及資產(chǎn)規(guī)模較小,中小企業(yè)要通過發(fā)行股票、債券等方式從資本市場獲得資金也非常困難。而如果不利用資本市場,中小企業(yè)中的佼佼者是難于成長壯大的。作為專為中小企業(yè)籌集資金而設(shè)立的二板市場將有效解決這一問題。一方面,中小企業(yè)可通過二板市場獲得取得直接融資種種好處,另一方面,二板市場有效地降低了中小企業(yè)創(chuàng)立的“門檻”,鼓勵(lì)居民個(gè)人創(chuàng)辦和投資于中小企業(yè),這對于啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長,解決就業(yè)問題有著十分重要的意義。2、為風(fēng)險(xiǎn)資本提供“退出機(jī)制”。風(fēng)險(xiǎn)投資基金的投資目的不是控股,而是通過資金和技術(shù)援助取得部分股權(quán),促進(jìn)受資公司的發(fā)展,使資本增值。一旦受資公司發(fā)展起來,股票可以上市,基金管理公司通過在股票市場出售股票,套現(xiàn)后再去尋找新的投資對象。但由于高科技企業(yè)具有風(fēng)險(xiǎn)高、規(guī)模小、建立時(shí)間短等特點(diǎn),一般難以進(jìn)入一國的證券“主板”市場。許多西方國家根據(jù)本國的實(shí)際情況,在“主板”市場之外專門建立了二板市場,進(jìn)入二板市場的企業(yè)基本上以高科技企業(yè)為主,如美國,到1997年底,所有高科技上市公司中96%的因特網(wǎng)公司、92%的計(jì)算機(jī)軟件公司、82%的計(jì)算機(jī)制造公司和81%的電子通訊和生物技術(shù)公司在Nasdaq市場上市,與主板市場相比,在二板市場上上市的企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)和上市條件相對較低,從而為風(fēng)險(xiǎn)投資基金的變現(xiàn)、退出提供了場所,使風(fēng)險(xiǎn)投資公司得以收回資金以投資新項(xiàng)目,并使高科技企業(yè)得到新的巨額融資渠道。3、規(guī)范中小企業(yè)的運(yùn)作。二板市場的建立為風(fēng)險(xiǎn)資本提供了安全的退出機(jī)制,從而大大促進(jìn)了對于中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資。而風(fēng)險(xiǎn)資本并不是風(fēng)險(xiǎn)投資的全部,風(fēng)險(xiǎn)投資是以風(fēng)險(xiǎn)資本為載體包括風(fēng)險(xiǎn)投資家對風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的市場策劃、管理咨詢、投資理財(cái)?shù)榷喾矫娴募贤顿Y,即風(fēng)險(xiǎn)資本的投資通常是與管理等生產(chǎn)經(jīng)營要素的投入同時(shí)進(jìn)行的,這對于中小企業(yè)規(guī)范、高效的運(yùn)作具有不可忽視的重要意義。此外,二板市場由于有現(xiàn)代資本市場一整套嚴(yán)格的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)保障措施,可以幫助中小企業(yè)迅速進(jìn)入