貨幣危機(jī)與托賓稅理念的前瞻

貨幣危機(jī)與托賓稅理念的前瞻

2011年9月28日，歐洲議會(huì)常務(wù)委員會(huì)宣布，自2014年起，27個(gè)參與國(guó)的金融交易稅將從今年的5個(gè)成員中征收。據(jù)預(yù)計(jì)，歐盟每年將征收370億歐元的所得稅。自其問(wèn)世以來(lái),金融交易稅受到關(guān)注的程度雖有起落,但總體而言,它引發(fā)了越來(lái)越多的熱議乃至爭(zhēng)論。［1］中國(guó)(上海)自由貿(mào)易區(qū)將“對(duì)人民幣資本項(xiàng)目可兌換、金融市場(chǎng)利率市場(chǎng)化、人民幣跨境使用等方面創(chuàng)造條件進(jìn)行先行先試”［2］,因此,我們有必要未雨綢繆,防范熱錢(qián)過(guò)度涌入中國(guó),盡早設(shè)計(jì)我國(guó)的金融交易稅。金融交易稅有很多近義詞,最為世人熟知的當(dāng)屬“托賓稅”。回顧歷史,我們發(fā)現(xiàn)托賓稅理念正是在貨幣危機(jī)中應(yīng)運(yùn)而生的。一、布雷登森林系統(tǒng)的崩潰為托賓稅概念提供了市場(chǎng)土壤(一)體系的解體:聯(lián)系匯率制+金融可兌換性1944年44國(guó)代表在美國(guó)新罕布什爾州布雷頓森林構(gòu)建了戰(zhàn)后的經(jīng)濟(jì)體系。IMF(國(guó)際貨幣基金組織)的主要目的是穩(wěn)定外匯交易市場(chǎng)。每個(gè)成員國(guó)都向IMF的一般儲(chǔ)備賬戶捐獻(xiàn)了一筆黃金和鈔票,經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)的國(guó)家認(rèn)捐比例高些,小國(guó)則少捐些,成員國(guó)也因此獲得了與認(rèn)捐比例相同的投票權(quán)。捐贈(zèng)國(guó)同時(shí)也對(duì)IMF的貸款擔(dān)責(zé),如果其美元儲(chǔ)備不足以維持其固定匯率制下的外匯,可獲準(zhǔn)從IMF借款以應(yīng)對(duì)短期儲(chǔ)備緊張。美元是布雷頓森林體系的中心,美元被設(shè)計(jì)成儲(chǔ)備貨幣和“工具貨幣”。成員國(guó)商定本國(guó)貨幣跟美元的票面面值,并有義務(wù)保持其匯率在票面面值1%的范圍內(nèi)波動(dòng)。成員國(guó)只有得到IMF首肯后才可以變更其貨幣的票面面值。這種首肯只能在出現(xiàn)“根本性”不平衡時(shí)才能適用,并不適用于短期的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。在過(guò)渡期,成員國(guó)有義務(wù)解除外匯管制,并允許本國(guó)貨幣與其他成員國(guó)貨幣自由兌換。因?yàn)槊涝辉O(shè)計(jì)成儲(chǔ)備貨幣,成員國(guó)必須買(mǎi)賣(mài)美元以維持其貨幣在1%的幅度內(nèi)波動(dòng)。依據(jù)《布雷頓森林協(xié)定》,美國(guó)政府保證按照每盎司35美元的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)買(mǎi)賣(mài)黃金。這套體制與傳統(tǒng)的金本位制不同,許多國(guó)家不會(huì)將貨幣與黃金直接掛鉤,但這些貨幣卻盯住美元,轉(zhuǎn)而又盯住了黃金。因此,成員國(guó)貨幣間接盯住了黃金。所以,布雷頓森林兌換體制依賴于兩根支柱:即聯(lián)系匯率制和美元與黃金的可兌換性。布雷頓森林體系中的固定匯率在20多年中維持了匯率的穩(wěn)定。然而,隨著時(shí)間的推移,成員國(guó)對(duì)此逐漸失去了信心。因?yàn)槊绹?guó)的經(jīng)濟(jì)地位下降,貿(mào)易平衡時(shí)常被打破,美國(guó)海外責(zé)任相應(yīng)增加,世人對(duì)美國(guó)是否擁有充足的美元儲(chǔ)備來(lái)兌換黃金信心不足,擔(dān)心銀行出現(xiàn)“擠兌”。1960年海外所持美元價(jià)值超過(guò)了美國(guó)黃金儲(chǔ)備的價(jià)值。到1971年美國(guó)黃金儲(chǔ)備只有110億美元,而對(duì)外所負(fù)短期債務(wù)高達(dá)250億美元。因此,外國(guó)央行和政府所持的美元資產(chǎn)近40%并沒(méi)有黃金作支撐。1971年法國(guó)和英國(guó)宣布為黃金而兌換美元,而美國(guó)總統(tǒng)決定暫緩黃金的兌換。這項(xiàng)暫緩舉措摧毀了布雷頓森林體系兩大支柱中的一個(gè)———美元與黃金的可兌換性。兌換暫停數(shù)月后,經(jīng)濟(jì)大國(guó)的首腦們達(dá)成了《史密森協(xié)定》,力圖重建固定貨幣方。該協(xié)定使美元貶值了10%,匯率浮動(dòng)范圍擴(kuò)大至1%~2.25%。一年半后,美元遭受投機(jī)沖擊,即便再貶值10%也無(wú)法維持其價(jià)值,這致使多個(gè)成員國(guó)讓本國(guó)貨幣自由浮動(dòng),直到1973年3月,所有大國(guó)貨幣都自由浮動(dòng),進(jìn)而摧毀了布雷頓森林體系的另一支柱———緊盯匯率制。1973年布雷頓森林體系崩潰后,外匯交易呈爆炸式增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。據(jù)估算當(dāng)時(shí)每天有多達(dá)1.2萬(wàn)億美元的資金在全球外匯市場(chǎng)進(jìn)行交易。一些人認(rèn)為外匯市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩,會(huì)引發(fā)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題。早在1972年,美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家詹姆士·托賓就設(shè)計(jì)出向外匯交易征收1%的“托賓稅”。［3］托賓稅最初只打算對(duì)外匯交易征收以減輕外匯交易市場(chǎng)的匯率波動(dòng)［4］,這種稅會(huì)在國(guó)際金融領(lǐng)域“潤(rùn)滑良好的輪子里摻進(jìn)一些沙子”,可抑制投機(jī)性的短期外匯交易,進(jìn)而減少市場(chǎng)流動(dòng)性。后來(lái),決策者和經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)識(shí)到了托賓稅的可行性,因?yàn)橥鈪R市場(chǎng)上的問(wèn)題頗多。(二)市場(chǎng)行為的影響1.市場(chǎng)扭曲。如果一國(guó)對(duì)貨物和投資的需求增加,那么對(duì)該國(guó)貨幣的需求也會(huì)增加,與其他貨幣相比的相對(duì)價(jià)值也會(huì)增加。然而,經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的基本準(zhǔn)則無(wú)法套用于外匯交易市場(chǎng),特別是短期市場(chǎng);經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)則無(wú)法預(yù)測(cè)或者解釋交易利率的波動(dòng)。有人認(rèn)為,外匯市場(chǎng)的扭曲現(xiàn)象歸因于投機(jī)行為。在布雷頓森林體系下,可投機(jī)于外匯的機(jī)會(huì)很少,因?yàn)槊總€(gè)成員國(guó)的貨幣價(jià)值都與美元掛鉤,而美元又與黃金掛鉤。每種貨幣的價(jià)值可在1%的幅度內(nèi)波動(dòng),而任何超過(guò)1%范圍的波動(dòng)須得到IMF的同意。相反,在浮動(dòng)匯率體系下,貨幣價(jià)值不停變動(dòng),投資者可在市場(chǎng)上博一把。因此,短期貨幣投機(jī)更加容易也更有收益。這種投機(jī)活動(dòng)最終引致全球貨幣交易急劇擴(kuò)張。(1)投資泡沫。貨幣價(jià)值上升是因?yàn)樨泿沤灰渍咂谂纹渖仙?但是隨著貨幣價(jià)格持續(xù)上升,它可能愈加遠(yuǎn)離其真實(shí)價(jià)值。一旦投資泡沫出現(xiàn),貨幣就會(huì)卷入泡沫之中。因此,即使交易者清楚某貨幣被高估了,但低于該價(jià)賣(mài)掉該貨幣是非理性的。因?yàn)槠渌灰渍叩墓沧R(shí)是該貨幣值這個(gè)數(shù)(高估的),如果個(gè)體交易者試圖抵制該上漲趨勢(shì)就會(huì)受損。當(dāng)某貨幣成為這些投資泡沫之一時(shí),市場(chǎng)就難以矯正自身,因?yàn)闆](méi)有個(gè)別交易者具有扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)之力。最終交易策略被描述成“從眾心理”。但又不像傳統(tǒng)意義上的從眾心理,從眾的個(gè)別交易者可能清楚他們的所作所為屬于非理性,但是他們已經(jīng)受限于從眾行為。(2)“負(fù)反饋”和“正反饋”的投資者。有人試圖解釋投機(jī)者能對(duì)匯率產(chǎn)生不穩(wěn)效應(yīng)。［5］浮動(dòng)匯率制的擁護(hù)者推定,如果投機(jī)者將市場(chǎng)拖離平衡點(diǎn),那么他人就會(huì)有虧損。因此,這會(huì)抑制投機(jī)者去反向操作市場(chǎng)。也有人駁斥了這個(gè)論斷,認(rèn)為外匯市場(chǎng)中有兩種投資者:即“負(fù)反饋”和“正反饋”的投資者。負(fù)反饋投資者基于經(jīng)濟(jì)基本面買(mǎi)賣(mài)外匯,也就是價(jià)格下跌時(shí)他們買(mǎi)進(jìn),價(jià)格上升時(shí)他們賣(mài)出。有人認(rèn)為這些投資者會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生穩(wěn)定效應(yīng)。然而,正反饋投資者并不會(huì)遵循市場(chǎng)基本面,相反,他們是在價(jià)格上升時(shí)買(mǎi)進(jìn),價(jià)格下跌時(shí)賣(mài)出。因此,正反饋投資者會(huì)給市場(chǎng)造成不穩(wěn)效應(yīng),因?yàn)樗麄儗⑹袌?chǎng)拖離了經(jīng)濟(jì)基本面。［5］(3)噪聲交易者。市場(chǎng)行為的另一套理論是“噪聲交易”論。認(rèn)為金融市場(chǎng)的噪聲交易者基于市場(chǎng)失真(噪聲)而行事,其投資論斷并非基于經(jīng)濟(jì)基本面。［6］市場(chǎng)失真來(lái)自于友人間的投資建議、其他投資者的秘訣以及其他并非基于經(jīng)濟(jì)基本面的信息。這種噪聲投資者會(huì)將市場(chǎng)價(jià)格推高至遠(yuǎn)離真實(shí)價(jià)值,導(dǎo)致市場(chǎng)扭曲,最終引起市場(chǎng)波動(dòng)。而且,因?yàn)樵肼暯灰渍呋谠肼暥皇峭鈪R價(jià)值本身進(jìn)行交易,即使貨幣基本價(jià)值毫無(wú)調(diào)整,匯率也會(huì)發(fā)生變動(dòng)。如果引入交易稅,有可能降低市場(chǎng)噪聲。［7］浮動(dòng)匯率制的反對(duì)者認(rèn)為外匯市場(chǎng)的波動(dòng)性歸咎于外匯市場(chǎng)的高度投機(jī),以及包括投機(jī)泡沫、負(fù)反饋投資者和“噪聲交易”在內(nèi)的市場(chǎng)扭曲現(xiàn)象。2.市場(chǎng)波動(dòng)性。市場(chǎng)波動(dòng)性的短期效果在于它導(dǎo)致市場(chǎng)不穩(wěn)定,并使得經(jīng)濟(jì)計(jì)劃難度重重,因?yàn)槲磥?lái)的外匯利率根本無(wú)法預(yù)測(cè)。外匯資本和債務(wù)的投資者需要匯率可測(cè),以便于及時(shí)做出有利的計(jì)劃。市場(chǎng)不穩(wěn)所帶來(lái)的外匯風(fēng)險(xiǎn)會(huì)引導(dǎo)資源從制造領(lǐng)域走向?qū)_工具,甚至妨礙個(gè)人或公司進(jìn)入到多產(chǎn)性風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。從宏觀經(jīng)濟(jì)面來(lái)看,匯率不穩(wěn)不利于整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系。自1970年代早期開(kāi)始,主要發(fā)達(dá)國(guó)家的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率就從每年5個(gè)百分點(diǎn)下降為2.5個(gè)百分點(diǎn)。雖然不同因素在不同時(shí)間影響了各國(guó),但是經(jīng)濟(jì)低增長(zhǎng)成為國(guó)際問(wèn)題,匯率規(guī)則的缺失也是其中一個(gè)重要原因。更為嚴(yán)重的是,全球貨幣市場(chǎng)不穩(wěn)可引起嚴(yán)重的貨幣危機(jī)。市場(chǎng)流動(dòng)性越來(lái)越強(qiáng),技術(shù)化程度越來(lái)越高,“投機(jī)災(zāi)禍”由此而生。有些人將1992~1993年的歐洲匯率機(jī)制危機(jī)、1994年的墨西哥比索貶值危機(jī)、1997年的亞洲貨幣危機(jī)都?xì)w因于過(guò)度的貨幣投機(jī)。雖然貨幣危機(jī)常常被歸因于一國(guó)經(jīng)濟(jì)的脆弱性,但是一些觀察家認(rèn)為危機(jī)是由“自行實(shí)現(xiàn)的”投機(jī)狙擊造成的。這就是說(shuō),當(dāng)投機(jī)者攻擊一種貨幣時(shí),市場(chǎng)容許他們存在,并導(dǎo)致“真實(shí)的”經(jīng)濟(jì)危機(jī),哪怕該國(guó)經(jīng)濟(jì)擲地有聲。例如,當(dāng)喬治·索羅斯達(dá)成90天內(nèi)賣(mài)出英鎊的遠(yuǎn)期合約,向市場(chǎng)表明他認(rèn)為英鎊會(huì)不斷貶值,此時(shí)其他投資者就會(huì)注意到索羅斯的行蹤,并將其持有的英鎊以現(xiàn)行或者未來(lái)匯率拋掉。這引發(fā)越來(lái)越多的投資者爭(zhēng)相效仿,索羅斯賭英鎊貶值的信念終將變成現(xiàn)實(shí)。如果貨幣拋售成風(fēng),全面恐慌就不可避免。二、貨幣危機(jī)突出了財(cái)政當(dāng)局的預(yù)測(cè)性(一)托賓稅的理論分析諾貝爾獎(jiǎng)獲得者詹姆斯·托賓于1972年在普林斯頓大學(xué)首次提出對(duì)外匯交易征稅。開(kāi)征托賓稅有兩個(gè)目的:一是促使匯率盡可能反映經(jīng)濟(jì)基本面。托賓教授解釋說(shuō),“貨幣市場(chǎng)在技術(shù)層面作用顯著,但在經(jīng)濟(jì)層面乏善可陳,尤其在宏觀經(jīng)濟(jì)面毫無(wú)建樹(shù)。阻礙會(huì)出現(xiàn)在交易稅的形式上,這引導(dǎo)交易者關(guān)注長(zhǎng)期的基本面并遠(yuǎn)離傳染性的市場(chǎng)風(fēng)潮?！保?］二是賦予政府在宏觀經(jīng)濟(jì)政策上更多的經(jīng)濟(jì)自主權(quán)。托賓教授認(rèn)為無(wú)須減少短期外匯投資行為就可實(shí)現(xiàn)這兩大目標(biāo)。開(kāi)征托賓稅的主要目的是促成外匯市場(chǎng)能更準(zhǔn)確地反映經(jīng)濟(jì)基本面。該稅背后的理論是貨幣投機(jī)者帶有短期目的,會(huì)導(dǎo)致貨幣價(jià)值背離其真實(shí)價(jià)值。通過(guò)威懾投資者的貨幣投機(jī)行為,市場(chǎng)就可回歸到平衡穩(wěn)定面。從這個(gè)意義上講,托賓稅不像絕大多數(shù)稅種,因?yàn)槠渌惖恼魇漳康囊话阍谟诨I集收入。如果該稅的稅率只有0.25%甚至更低,就會(huì)對(duì)國(guó)際貿(mào)易投資產(chǎn)生消極影響,大大減少短期平倉(cāng)的貨幣交易。托賓教授認(rèn)為向貨幣交易征0.25%或者更低的稅切實(shí)可行,因?yàn)橥顿Y者會(huì)考慮到30年的投資周期。然而,如果投資者所做貨幣交易僅一天就平倉(cāng),比如,早上拿英鎊換美元,傍晚就拿美元換英鎊,即使稅負(fù)不足0.25%也能大大減少收益。依照托賓教授的思路,托賓稅能使得日常的貨幣投機(jī)無(wú)利可圖。開(kāi)征托賓稅的第二個(gè)理由是該稅讓國(guó)家強(qiáng)有力地掌控經(jīng)濟(jì)命脈。資本的流動(dòng)性束縛了國(guó)家推動(dòng)其國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的步伐,政府不得不將其經(jīng)濟(jì)重心讓位給國(guó)際資本市場(chǎng)的需求,例如政府被迫維持高利率來(lái)組織資本流動(dòng),而且政府還無(wú)力保護(hù)其國(guó)民免遭匯率變動(dòng)的損失。通過(guò)增加外匯交易的成本,托賓稅在理論上可擋住外部因素的干擾,保證國(guó)家進(jìn)行有效的經(jīng)濟(jì)治理。托賓稅的另一大優(yōu)勢(shì)是其籌措資金的能力,雖然這只是其主要宗旨的正外部性。許多人認(rèn)識(shí)到托賓稅的增收價(jià)值,尤其是最近幾年許多發(fā)達(dá)國(guó)家采取了財(cái)政緊縮的政策。一些人主張?jiān)谌蜷_(kāi)征托賓稅,將稅款納入到國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展基金中。聯(lián)合國(guó)前秘書(shū)長(zhǎng)加利先生就主張把托賓稅收入放到聯(lián)合國(guó)或者其他維和組織那里。(二)國(guó)外的危機(jī)1.1992~1993年的歐洲匯率機(jī)制危機(jī)。1979年歐洲共同體成員創(chuàng)建了匯率機(jī)制(ERM)———實(shí)質(zhì)上是貨幣掛鉤機(jī)制。加入ERM國(guó)家的貨幣與全部ERM成員國(guó)貨幣平價(jià),類似于IMF成員國(guó)貨幣與美元之間匯率平價(jià)。這樣就允許貨幣可在平價(jià)幅度內(nèi)浮動(dòng),類似于貨幣在《布雷頓森林協(xié)定》所規(guī)定的1%的幅度內(nèi)浮動(dòng)。根據(jù)ERM體制,該幅度可擴(kuò)展至兩種平價(jià),即2.25%和6%。如果某ERM成員國(guó)的貨幣與他國(guó)貨幣相比開(kāi)始接近這個(gè)界限,那么兩國(guó)中央銀行就會(huì)用經(jīng)濟(jì)政策、利率和市場(chǎng)干預(yù),將其貨幣維持在波動(dòng)幅度內(nèi)。ERM有兩大目標(biāo):首先,該體制用來(lái)限制貨幣波動(dòng)以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)效率,推進(jìn)經(jīng)濟(jì)融合;其次,ERM為歐洲貨幣聯(lián)盟(EMU)奠定了部分基礎(chǔ)。在1992年9月,繼而在1993年7月,ERM面臨重重壓力。在1992年9月前的數(shù)月中,丹麥公投拒絕加入《馬斯特里赫特條約》,接著法國(guó)也公投該條約。而后,德國(guó)的高利率迫使ERM的其他成員國(guó)也維持其高利率以保持與ERM幅度同步。這些情況使得ERM成員國(guó)的貨幣壓力重重,比如英鎊和意大利里拉。這兩個(gè)國(guó)家明確表明其決心將其貨幣維持在ERM所限定的幅度內(nèi),意大利政府試圖通過(guò)貶值將里拉維持在ERM的幅度內(nèi),而英國(guó)政府則籌資在外匯市場(chǎng)購(gòu)入英鎊。盡管意大利里拉貶值,英國(guó)政府決心捍衛(wèi)英鎊,但最終兩國(guó)貨幣分別在1992年9月15日和16日跌破ERM的限度。因此,兩國(guó)政府宣布它們暫緩加入ERM。貨幣危機(jī)并不只限于意大利里拉和英鎊,西班牙比索和葡萄牙埃斯庫(kù)多也都相繼貶值,愛(ài)爾蘭不得不實(shí)施資本管制以保護(hù)其愛(ài)爾蘭鎊。為應(yīng)對(duì)危機(jī),歐洲共同體緊急召開(kāi)財(cái)長(zhǎng)會(huì)議。ERM成員國(guó)會(huì)議一致同意擴(kuò)大貨幣波動(dòng)幅度的范圍,規(guī)定可浮動(dòng)至15%,而不再是早先規(guī)定的2.25%和6%。2.1994年的墨西哥比索危機(jī)。1994年11月,在墨西哥的恰帕斯,薩帕塔民族解放軍發(fā)動(dòng)了大規(guī)模反攻,聲稱去“解放”該省的38個(gè)市,這在墨西哥境內(nèi)外投資者中引起恐慌。墨西哥政府面臨資本外逃的威脅,于是取消了一項(xiàng)長(zhǎng)期實(shí)施的政策,將比索貶值了15%。因?yàn)楹芏嗳苏J(rèn)為比索被高估,所以希望貶值能讓金融市場(chǎng)平靜下來(lái)?？墒屡c愿違,在接下來(lái)的兩天內(nèi),比索在國(guó)際貨幣市場(chǎng)中屢遭攻擊。雖然墨西哥政府花了40億美元的外匯儲(chǔ)備保護(hù)比索,但最終不得不放棄底線,讓比索自由浮動(dòng)。結(jié)果是比索在市場(chǎng)上驟然下跌,一周內(nèi)就跌掉30%,即使墨西哥的NAFTA伙伴———如美國(guó)和加拿大聯(lián)合干預(yù)也無(wú)濟(jì)于事。這最終使得投資者持有的資產(chǎn)價(jià)值縮水三分之一。而且,比索崩潰導(dǎo)致世界恐慌,外國(guó)投資者從墨西哥撤資約100億美元。美國(guó)領(lǐng)導(dǎo)西方國(guó)家向墨西哥提供了500億美元的緊急援助,墨西哥政府也采取了經(jīng)濟(jì)緊縮計(jì)劃,包括提高稅負(fù)、設(shè)工資上限、提高利率。伴隨高失業(yè)率,這項(xiàng)計(jì)劃給墨西哥人民帶來(lái)了巨大困境,致使危機(jī)過(guò)后連續(xù)兩年陷入到衰退之中。3.1997年的亞洲金融危機(jī)。1997年的亞洲金融危機(jī)起始于泰銖遭到狙擊,泰國(guó)政府被迫于1997年7月2日將泰銖貶值了18%。泰銖貶值之后,危機(jī)迅速擴(kuò)大到東南亞地區(qū)。菲律賓比索接著受到重創(chuàng),菲律賓政府不得不于1997年7月11日將比索貶值。再接著,貨幣投機(jī)者攻擊馬來(lái)西亞令吉,該國(guó)銀行白白花費(fèi)10億美元保衛(wèi)其貨幣,不過(guò)令吉還是跌至34個(gè)月來(lái)的最低。最后,貨幣投機(jī)者攻擊了印度尼西亞盾。印尼央行起初還允許印尼盾在小幅度范圍內(nèi)浮動(dòng)以維持貨幣穩(wěn)定。重壓之下,印尼央行將浮動(dòng)范圍從8%擴(kuò)大到12%,然而印尼盾繼續(xù)下跌。印尼央行花費(fèi)約14億美元去穩(wěn)定印尼盾,然而終究未能托住印尼盾,于1997年8月14日放棄干預(yù)幅度值,印尼盾開(kāi)始自由浮動(dòng)。僅一月過(guò)后,印尼盾又下跌了20%。甚至新加坡和香港這兩個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)雄厚的地區(qū)也面臨著投機(jī)狙擊。亞洲金融危機(jī)過(guò)后,世人的共識(shí)是國(guó)際金融體制亟待改革。美國(guó)前總統(tǒng)比爾·克林頓希望“國(guó)際金融架構(gòu)能適應(yīng)21世紀(jì)”,英國(guó)前首相托尼·布萊爾也說(shuō)“新千年需要嶄新的布雷頓森林體系”。美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)前主席艾倫·格林斯潘也聲明世界金融體系亟需變革。一些官員呼吁回到布雷頓森林體系式的固定匯率制中去,甚或創(chuàng)建全球性中央銀行和全球統(tǒng)一貨幣。喬治·索羅斯被指責(zé)從現(xiàn)有體制波動(dòng)中獲利數(shù)十億,他也聲稱國(guó)際金融體系亟待改革。雖然大多數(shù)評(píng)論家都贊成國(guó)際金融體制亟待改革,但目前尚未達(dá)成解決之道。三、關(guān)于托賓稅是否能夠阻止貨幣危機(jī)的討論(一)托賓稅的風(fēng)險(xiǎn)1.托賓稅會(huì)增加交易成本且降低流動(dòng)性。一種批評(píng)托賓稅的意見(jiàn)認(rèn)為它會(huì)增加交易成本。這個(gè)觀點(diǎn)不足為奇,因?yàn)橥匈e稅的根本目的就是增加交易成本。不過(guò),托賓稅確實(shí)會(huì)使得各種貨幣交易,包括進(jìn)口、出口、投資和對(duì)沖的成本更高,而這種成本又會(huì)反映到銀行和公司的盈虧上。與成本問(wèn)題相關(guān)的就是流動(dòng)性問(wèn)題。流動(dòng)性是指投資者快速便捷地賣(mài)掉資產(chǎn)的能力。如果國(guó)際貨幣市場(chǎng)出現(xiàn)成本問(wèn)題,那么愿意買(mǎi)賣(mài)的參與者會(huì)大大減少,這將大幅度降低市場(chǎng)的流動(dòng)性。目前因?yàn)槭袌?chǎng)參與者眾多,交易頻繁,所以要匹配買(mǎi)賣(mài)雙方相對(duì)容易些。然而,生成流動(dòng)性的組織正是托賓稅試圖盡力壓制的組織,也就是投機(jī)者。2.托賓稅不能阻止投機(jī)沖擊。與交易成本論相反的是,托賓稅所產(chǎn)生的交易成本并不足以威懾投機(jī)活動(dòng)?，F(xiàn)行浮動(dòng)匯率制度的最大問(wèn)題是投機(jī)攻擊和貨幣危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn),比如ERM危機(jī)、墨西哥比索貶值危機(jī)以及亞洲貨幣危機(jī)。顯然,托賓稅是小稅,只能震懾那些盈利少的投機(jī)者。然而,投機(jī)攻擊通常發(fā)生于預(yù)期貶值達(dá)到10%甚至更多時(shí),0.1%的稅收無(wú)法震懾那些投機(jī)者,因?yàn)樗麄冋J(rèn)為貨幣貶值帶來(lái)的預(yù)期回報(bào)率非常高。例如,有人估計(jì)23%的托賓稅才能阻止投機(jī)者于1994年對(duì)墨西哥比索發(fā)動(dòng)的攻擊。這就是布雷頓森林委員會(huì)為何最終決定不支持托賓稅的原因。3.市場(chǎng)比政府對(duì)托賓稅更懂行。盡管浮動(dòng)匯率制在歷史上命運(yùn)多舛,但是一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家仍相信市場(chǎng)富有效率。關(guān)于投機(jī)泡沫、負(fù)反饋和正反饋投資者及“噪聲交易”的理論畢竟只是理論。大多數(shù)人的觀點(diǎn)是,市場(chǎng)雖然會(huì)有莫名的無(wú)心之失,但是沒(méi)有理由認(rèn)為政府比市場(chǎng)更能判斷貨幣的“正確”價(jià)值。市場(chǎng)能校驗(yàn)政府決策是否有誤。如果政府推行錯(cuò)誤的經(jīng)濟(jì)政策,它們會(huì)受到市場(chǎng)流動(dòng)性、資本逃離乃至貨幣危機(jī)的懲治。貨幣危機(jī)能震懾政府遠(yuǎn)離持續(xù)的預(yù)算赤字,或者改變低利率以保持貨幣高價(jià)的做法,因此,從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,政府會(huì)導(dǎo)致更嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。有證據(jù)表明歐洲于1992~1993年、墨西哥于1994年、亞洲于1997年都遭遇了投機(jī)沖擊。例如,1992年ERM危機(jī)時(shí),FT-SE100指數(shù)在ERM危機(jī)時(shí)上漲了8.3%。許多英國(guó)頂尖公司的管理層呼吁請(qǐng)ERM暫停下來(lái),因?yàn)樗麄冋J(rèn)為英鎊被高估,暫停可促成低利率。在墨西哥危機(jī)時(shí)期,許多人也認(rèn)為墨西哥比索數(shù)月間被高估,進(jìn)而導(dǎo)致1994年12月的崩潰。同樣,有人認(rèn)為正是“脆弱的經(jīng)濟(jì)根基”吸引了貨幣投機(jī)者于1997年狙擊亞洲貨幣。4.托賓稅難以執(zhí)行。不斷有人批評(píng)托賓稅缺乏可執(zhí)行性,甚至是托賓稅的擁躉都認(rèn)為該稅難以執(zhí)行。因?yàn)榭蓤?zhí)行性問(wèn)題,一些人建議該稅可由國(guó)際組織比如IMF或BIS來(lái)施行。稅收是一項(xiàng)重要的投資成本或經(jīng)營(yíng)成本,對(duì)金融交易所得予以征稅會(huì)直接影響各種市場(chǎng)主體的金融交易成本和投資收益。［9］要在一些國(guó)家開(kāi)征這種稅有不少困難,但是外國(guó)機(jī)構(gòu)規(guī)避此稅卻相當(dāng)容易。國(guó)際銀行可通過(guò)其分行在倫敦或者東京輕而易舉地完成避稅。而且,該稅會(huì)迫使外國(guó)人不在當(dāng)?shù)亟灰谆蛘吲e家搬遷。如果成本過(guò)高,一些金融公司正長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃轉(zhuǎn)移其金融行為地。如果外國(guó)人不被課征,這相當(dāng)于賦予其相較于本國(guó)人的天然優(yōu)勢(shì)。另外,創(chuàng)新金融工具也會(huì)規(guī)避該稅。投資者極具想象力,會(huì)設(shè)計(jì)出多種極其復(fù)雜的衍生品。可以想象,托賓稅會(huì)給金融工程師們更大的激勵(lì)去創(chuàng)設(shè)衍生品和其他金融工具,進(jìn)而規(guī)避托賓稅。(二)托賓稅的效應(yīng)1.交易成本相對(duì)小且不影響流動(dòng)性。大國(guó)宜采用托賓稅,但應(yīng)與其他外匯交易大國(guó)同步進(jìn)行。托賓稅確實(shí)會(huì)增加外匯交易的成本,但還不至于嚴(yán)重影響貿(mào)易或者投資。正如托賓教授所述,長(zhǎng)期攤銷0.1%的稅負(fù)后,該稅就可行。批評(píng)者認(rèn)為,從事國(guó)際商貿(mào)的人不得不對(duì)沖其外匯風(fēng)險(xiǎn),反而會(huì)受托賓稅的影響。實(shí)際上,從事對(duì)沖交易的人常常迅速換手,而那些頻繁進(jìn)行對(duì)沖交易的人會(huì)因托賓稅而壓力劇增。然而,這些批評(píng)者并未考慮到,如果托賓稅如其支持者所設(shè)想的那樣,對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)的需求就會(huì)急劇下降。如果托賓稅降低了匯率的流動(dòng)性,外匯風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)少很多。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,托賓稅能比對(duì)沖機(jī)制更好地回?fù)敉鈪R交易波動(dòng)性,因?yàn)閷?duì)沖本身成本高,也無(wú)任何保障機(jī)制。認(rèn)為托賓稅降低市場(chǎng)流動(dòng)性的觀點(diǎn)亦有欠缺。首先,有人就質(zhì)疑交易稅削弱市場(chǎng)流動(dòng)性的論斷。其次,有研究表明換手率無(wú)論什么時(shí)候下跌,流動(dòng)性還是“不可避免地”下降。因此,托賓稅肯定會(huì)降低換手率,流動(dòng)性自然也會(huì)下降。2.托賓稅能長(zhǎng)遠(yuǎn)地威懾投機(jī)沖擊。從短期來(lái)看,托賓稅不會(huì)威懾投機(jī)沖擊的觀點(diǎn)是對(duì)的。如果市場(chǎng)參與者預(yù)期貨幣波動(dòng)較大,那么0.25%或者0.1%的稅負(fù)不足以阻止投機(jī)沖擊。但是這種論斷忽視了托賓稅的長(zhǎng)遠(yuǎn)效應(yīng)。如果托賓稅能讓貨幣市場(chǎng)回到經(jīng)濟(jì)基本面,那么幣值就不會(huì)在市場(chǎng)中陡然變化。有證據(jù)顯示正常投機(jī)行為的減少能降低大規(guī)模投機(jī)活動(dòng)的頻率,限制國(guó)際資本尤其是短期投機(jī)性資本的大規(guī)模流動(dòng)。［10］例如,智利在1991年起就實(shí)施準(zhǔn)托賓稅。如果智利的公司從國(guó)外籌資,就必須把三分之一的資金無(wú)息存在智利央行一年。存款要求擔(dān)負(fù)起短期融資的稅負(fù)角色。雖然這套機(jī)制與托賓稅不同,但是目標(biāo)相同:鼓勵(lì)資金用作長(zhǎng)期投資,打擊短期“熱錢(qián)”。因此,智利在1994年比索危機(jī)時(shí)并未受損,經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為這種做法副作用不大。3.政府并不會(huì)取代市場(chǎng)。批評(píng)者還認(rèn)為市場(chǎng)盡管不完美,但知曉最佳利益所在,終究是市場(chǎng)而非政府來(lái)決定匯率。托賓稅的支持者承認(rèn)市場(chǎng)確實(shí)最懂匯率,但是市場(chǎng)并不必然就是命令者。市場(chǎng)被噪聲交易者所扭曲,因?yàn)樗麄儞p害了市