361度研究報告消費下行期韌性強-童裝和電商助力

361度研究報告消費下行期韌性強_童裝和電商助力（報告出品方/作者：華西證券，唐爽爽）1.公司概況：國貨第四大運動品牌，展示出較強韌性1.1.發(fā)展歷程：率先拓展海外市場，生態(tài)圈國內(nèi)產(chǎn)品力提升361成立于2003年，于2009年在中國香港成功上市。公司以“專業(yè)化、年長化、國際化”為品牌定位，將“多一度嗜好”的品牌精神表達給更多消費者。2022年公司總收入和凈利潤分別為69.6/7.5億元，毛利率和凈利率分別為40.5%、10.7%。中國內(nèi)地目前共7768家店（成人/童裝分別為5480/2288家），以經(jīng)銷模式居多，每年4次訂貨會模式。目前兒童、電商構(gòu)成兩大嶄新增長點，22年占比分別為21%/24%，增長速度為30%/37%，未來比重均料提升至30%以上。目前鞋類/服裝/款式占比分別為53%/45%/2%。歷史來看，2006-2022年公司總收入/歸母凈利無機增長速度分別為22.86%/30.17%；公司毛利率在10.3%-42.4%、天量利率在4.2%-20.4%間；2022年凈利率尚未恢復正常至2011年最高點20%水平，主要由于銷售和管理費用率增加。我們將公司的發(fā)展分為三個階段：（1）2006-2011年（快速發(fā)展階段，門店膨脹驅(qū)動）：2006-2011年收入/歸母凈利CAGR為84%/153%，對照同行來看：06-11年李寧/匹克/特步總收入CAGR分別為-2%/8%/-0.5%，361度在低基數(shù)基礎(chǔ)上呈現(xiàn)出更高快速增長，主要源于開店貢獻：利用于兩級分銷模式，公司門店數(shù)從2006年的1391家膨脹至2011年的7681家；2008-2011年主品牌店數(shù)/店效CAGR分別為19%/34%，銷量CAGR為49.03%，鞋類/衣裝/款式平均值批發(fā)價CAGR為9%/6%/14%。（2）2012-2018年（困境調(diào)整階段，童裝貢獻總收入微減至）：2012-2018年收入/歸母凈利CAGR降至1%/-13%，2012年收入及凈利已經(jīng)已經(jīng)開始大幅大幅下滑，直至2014年恢復正常減至長。2012-2018年主品牌店數(shù)/銷量/庫存CAGR為-6.11%/1.56%/14.77%，其中鞋類/服飾/款式/童裝銷量CAGR分別為1.4%/-0.4%/-1.9%/11%）。從恢復正常拐點來看，2012-2013年訂貨會訂單及同店銷售均大幅大幅下滑，至2013Q4同店恢復正常正快速增長（同比快速增長1.5%），2014年冬季訂貨會訂單金額恢復正?？焖僭鲩L（同比快速增長8%）。2016年產(chǎn)成品存貨金額首次下降至4.8億元，后穩(wěn)步快速增長至2018年的9.64億元。這一階段為消化庫存，主品牌運動鞋類、服飾降價促銷（2012-2018鞋類/服飾/款式/童裝平均值批發(fā)價CAGR分別為-1.37%/-1.78%/-0.7%/2.88%）?？偸杖氤掷m(xù)上升主要由童裝貢獻，凈利大幅大幅下滑主要由于費用提升（2012-2018年銷售/管理/財務(wù)費用CAGR為1.62%/10.3%/21.18%），財務(wù)費用率高減至主要由于公司2014發(fā)售了三年期15億元人民幣票據(jù)、2016年發(fā)售了五年期4億美元7.25%利率的美元債，對2015-2018年財務(wù)費用產(chǎn)生壓力。（3）2019年-至今（業(yè)績復蘇階段）：2019-2022年收入/歸母凈利CAGR漲至8%/20%，公司經(jīng)營情況自2019年已經(jīng)已經(jīng)開始大幅提高，1）一方面，361度前期資金投入了大量國內(nèi)外大型體育賽事冠名，品牌建設(shè)初顯露出成效；另一方面，公司面世獨立自主研發(fā)科技QU!KFOAM和Q立方鞋底科技平臺，產(chǎn)品力大幅提高，19-22年鞋類/服裝/童裝的銷量增長速度CAGR分別為5%/10%/6%，價格增長速度CAGR為1.4%/-3.3%/6.4%。2）存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2019年的120天上跌至2022年的91天；3）主品牌/兒童店店效由2019年的82/52萬元上升至2022年的98/63萬元；線上渠道方面，推行線T5800模式。2019年凈利快速增長大幅多于總收入主要由于毛利率提升及其他凈虧損下降（主要為外匯凈虧損由2018年的0.82億元下降至2019年的0.3億元）。2021年收入/歸母凈利為59.33/6.02億元、同比快速增長15.7%/45%、較2019年快速增長5.4%/39%，新疆棉事件階段定位相對更高的匹克、李寧更為受益，公司快速增長速度慢于同行。疫情期間，20Q1-Q3主品牌零售額大幅大幅下滑，從20Q4已經(jīng)已經(jīng)開始恢復正常正快速增長。受益于品牌力和產(chǎn)品力提升，主品牌零售額從21Q1-22Q3均保持雙位數(shù)快速增長，22Q4受疫情影響同比持平。23Q1-Q2主品牌流水恢復正常至低雙位數(shù)快速增長、公司與特步流水增長速度領(lǐng)先于行業(yè)，兒童品牌保持20-25%快速增長，電商保持30%快速增長。2022年主品牌門店總計5480家，其中一/二/三線及以下城市占比分別為5%/19%/76%；童裝品牌門店總計2288家，其中一/二/三線及以下城市占比分別為6%/24%/70%。我們分析，公司自2013年已經(jīng)已經(jīng)開始明顯縮減主品牌門店數(shù)量。未來，公司將穩(wěn)步優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)：1）停止使用較小門店以精簡零售門店；2）在購物中心及百貨商場等渠道開設(shè)規(guī)模更大的門店；3）升級門店形象，開設(shè)九代店。根據(jù)公司22年報，361度九代店占比已經(jīng)相符一半，公司渠道改革初顯露出成效。1.2.資本市場整體整體表現(xiàn)：21年償還債務(wù)美金債、信用評級提升，22年進入滬港通，助推估值復原2009年港股上市至今（截止2023年7月18日），公司股價總計上漲3%，同期恒生指數(shù)上漲10.6%。2023年7月18日公司市值83億港元，總計股息金額31.71億港元，股息率為26.09%。14年公司發(fā)售15億元債券，在16年贖回；16年5月刊發(fā)行4億美元7.25%的五年期債券，高負債引發(fā)市場擔憂。公司21年6月將4億美金債全部償還債務(wù)，惠譽提升公司信用評級從“B”上調(diào)至“B+”，公司估值逐步恢復正常?？偨Y(jié)公司歷史股價整體整體表現(xiàn)，我們分為5個階段（1）2009年6月-2010年12月：公司上市之初，受益于運動行業(yè)熱潮，公司總收入彌漫著門店與店效提升高快速增長，市盈率在11-16XPE區(qū)間，股價最高為4.85港元（2010年10月4日），對應(yīng)PE為16倍。（2）2010年12月-2013年8月：運動行業(yè)整體供大于求，遭遇高庫存危機，公司店數(shù)與店效減少，同時訂貨會和同店數(shù)據(jù)均出現(xiàn)相同程度的大幅大幅下滑，導致公司經(jīng)營業(yè)績大幅大幅下滑，市盈率大幅大幅下滑至3-5XPE區(qū)間，股價最低大幅大幅下滑至1.15港元（2012年8月1日），最低點對應(yīng)PE為2.7XPE。（3）2013年8月-2017年9月：公司產(chǎn)品、渠道的調(diào)整效果顯現(xiàn)出來，童裝與電商布局對公司業(yè)績的快速增長貢獻代萊動力。14年秋冬訂貨會首次恢復正常正快速增長，2015年全年訂貨會數(shù)據(jù)均保持雙位數(shù)快速增長，助推公司業(yè)績提升（2015年凈利潤同比快速增長30%），股價持續(xù)增高，此輪股價最高為3.85港元（2017年9月27日），最高點對應(yīng)的市盈率僅18XPE。（4）2017年9月-2020年12月：17年大股東增持，同時公司修改會計師事務(wù)所，引發(fā)市場擔憂。2020年受疫情影響業(yè)績大幅大幅下滑，市盈率增加至4-11XPE，此輪股價最低下降至0.91港元（2020年12月16日），對應(yīng)PE為4.6X。（5）2020年12月-至今：隨著疫情恢復正常以及新疆棉事件，消費者更廣泛普遍認可國產(chǎn)運喊叫品牌，公司把握住國潮機遇，21Q1-22Q3零售數(shù)據(jù)均保持雙位數(shù)快速增長。此外，電商渠道在2021-2022全年保持高雙位數(shù)快速增長，股價逐步恢復正常，PE在8-12X。公司21年6月將4億美金債全部還回來，還回來美元債后公司資產(chǎn)負債表上負債較低，惠譽提升公司信用評級從“B”上調(diào)至“B+”，公司估值逐步恢復正常。2022年9月公司被列為深港通及2023年3月公司被列為滬港通，有利于提高公司股票交易流動性。此輪股價最高為4.5港元（2022年1月31日）對應(yīng)PE為16XPE。1.3.股權(quán)結(jié)構(gòu)：股權(quán)集中于丁氏家族，增持48.99%丁氏家族就是公司的主要股東，增持比例高少于48.99%。截至2022年底，創(chuàng)始人丁建通的女婿丁伍號持有公司股權(quán)的比例為17.03%，創(chuàng)始人的兒子丁光輝和丁輝榮分別增持16.29%和15.67%。核心管理層在運動服飾行業(yè)的從業(yè)人員經(jīng)驗多于20年。股東丁氏國際、銘榕國際、輝榮國際、盡如人意偉國際、盡如人意琛國際及建通投資于2017年9月27日公告擬將每股3.75港元配售1.5億股361度持有股份，相等于已發(fā)售股份總數(shù)的7.25%，配售順利完成后上述股東所持股份比例將從73%下降至65%。2019年5月23-24日，丁伍號先生通過丁氏國際以平均值每股1.33及1.36港元全面全面收購269萬股股份，繳交總金額為370萬港元，增持后丁氏國際增持占到至總股本比基準16.58%。2019年5月27日，丁伍號先生通過丁氏國際以平均值每股1.38港元全面全面收購42.8萬股股份，繳交總金額為60萬港元，增持后丁先生增持占到至總股本比例為16.60%。2019年5月28日，丁伍號先生通過丁氏國際以平均值每股1.45港元繳購78.8萬股股份，繳交總金額為120萬港元，增持后丁氏國際增持占到至總股本比例為16.64%。2019年5月29日，丁伍號先生通過丁氏國際以平均值每股1.48港元繳購128萬股股份，繳交總金額為190萬港元，增持后丁氏國際增持占到至總股本比例為16.70%。2.行業(yè)分析：短期回來庫存，長期滲透率提升、競爭格局改成仁義仍存空間2.1.行業(yè)規(guī)模：預(yù)計2027年運動服飾行業(yè)市場容量將超過至6252億元，CAGR為10%根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2022年國內(nèi)運動服飾行業(yè)市場規(guī)模為3626.8億元，同比減至長2.2%、較2019年快速增長13%；行業(yè)主要經(jīng)歷了3個階段：（1）2007-2011年：奧運前后的跑馬圈地階段，增長速度CAGR為12%；（2）2012-2014年：行業(yè)回來庫存陽入整期，CAGR僅為3%；（3）2015-至今：國內(nèi)馬拉松等運動助推運動滲透率提升，共振2021年新疆棉事件后國潮蓬勃發(fā)展，2015-22年CAGR為12%。其中，2015-2019年就是國內(nèi)高端消費的旺盛期，消費者更加偏好國際品牌：2015-2019年Nike和Adidas在中國區(qū)的總收入無機快速增長都達致了20%，AirJordan和Yeezy的傷風敗俗也提著喊叫了消費者對Nike和Adidas的出售熱情。2021年3月新疆棉事件發(fā)動后，消費者對國產(chǎn)品牌的偏好大幅提高。展望未來國內(nèi)運動鞋衣行業(yè)的長期空間，我們分析：（1）假設(shè)適齡人口、滲透率、客單價的提升，2027年市場容量料達致6252億元；（2）對標美國市場來看，2022年美國運動鞋衣市場為1458.7億美元、相符10470億元。從人均年運動服飾消費額來看，中國對標日本和美國仍存非常大的脫胎換骨的空間。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，中國的人均年運動服飾消費額從2011年的16.4美元快速增長至2022年的38.3美元；但是對標美國2022年人均437.9美元，日本2022年人均84.0美元，美國的人均年運動服飾消費額就是中國的11.4倍，日本的人均年運動服飾演消費額就是中國的2.2.2倍，仍存非常大的脫胎換骨空間。從運動服飾市場近年來的增長速度來看，中國運動服飾市場增長速度仍處于成長期，增長速度距強于日本和美國。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，中國運動服飾市場規(guī)模從2011年的197.5億美元，快速增長至2022年的505.2億美元，CAGR為9%。美國的運動服飾市場規(guī)模從2011年的738.7億美元快速增長至2022年的1458.7億美元，CAGR為6%。可以看到，即使美國的大眾服飾行業(yè)步入了成熟期，運動服飾的細分賽道仍能保持高成長性。隨著運動消閑風在歐美的流行，美國近年來的運動服飾行業(yè)呈現(xiàn)快速減至長，2022年美國運動服飾市場規(guī)模為1458.7億美元，同比快速增長5%，與2019年較之快速增長16%，已經(jīng)恢復正常至疫情前的增長速度水準，運動服飾行業(yè)在疫情中呈現(xiàn)出較高的韌性。拆分具體內(nèi)容的細分賽道，我們表示運動鞋細分賽道屬于運動服飾行業(yè)中的不好賽道。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，從運動鞋的市場規(guī)模來看，中國運動鞋的市場規(guī)模從2012年的639億元快速增長至2022年的2084億元，CAGR為13%，屬于長期高成長賽道。跑路賽事在國內(nèi)廣為流行，助推大眾對專業(yè)跑鞋的關(guān)注度。中國田協(xié)發(fā)布的《2019年中國馬拉松藍皮書》說明，2019年全國馬拉松有關(guān)賽事已從2011年22場快速增長為2019年1828場，田協(xié)證書賽事數(shù)量從2018年339場增加為2019年357場。從參賽人次來看，馬拉松的參賽選手從2017年的498萬人次快速增長至2019年的712.56萬人次。受疫情影響，眾多馬拉松賽事暫停舉辦。根據(jù)《2023中國田徑協(xié)會路跑工作報告》2020-22年我國共舉辦848場備案跑路賽事，參賽人數(shù)再分后計298萬人次，同時2020-22年“踏遍中國”線上系列賽共舉辦736場，參與人數(shù)少于155萬人次。2023H1賽事合計備案133場，相較2022年線下賽事逐步恢復正常。2.2.競爭格局：國產(chǎn)品牌的份額持續(xù)提升從國內(nèi)運動品牌的競爭格局來看，主要分為兩個階段：（1）2013-2018年：外資品牌占優(yōu)，國產(chǎn)品牌處于調(diào)整期。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，從公司市占率來看，Nike和Adidas長期占據(jù)榜首，Nike市占率從2013年的14%提升至2018年的18.7%，Adidas市占率從2013年的15%提升至2018年的19.2%。2018年，Nike和Adidas的市占率之和CR2為38%，也就是歷史的最高點。而國產(chǎn)品牌在這一時期遭遇庫存危機，2012-2014年主要處理渠道庫存，導致新品供應(yīng)比例嚴重不足。而2015-2018年，國產(chǎn)品牌主要就是深耕品牌力和產(chǎn)品力，屬于品牌的轉(zhuǎn)型升級期。（2）2019-至今：國貨蓬勃發(fā)展，外資品牌市占率逐漸大幅大幅下滑。從2019年已經(jīng)已經(jīng)開始，以李寧、匹克、特步為代表的國產(chǎn)品牌蓬勃發(fā)展，李寧市占率從2018年的6%提升2022年的9.4%，匹克集團的市占率從2018年的12.8%提升至2022年的18.2%，2018-2022年361度市占率整體持平。國貨品牌市占率之和從2018年的26.6%提漲至2022年的35.6%，這一方面由于國內(nèi)品牌加強了大單品研發(fā)，另一方面則由于新疆棉事件后消費者對國際品牌的偏好增加。拆分運動鞋的銷量來看，運動鞋的集中度必須高于運動服飾。根據(jù)所列的運動鞋市場規(guī)模測算，2021年國內(nèi)運動鞋市場規(guī)模為2044億元，國內(nèi)一年運動鞋的銷量約為5.4億雙。根據(jù)Nike的大中華區(qū)財報和產(chǎn)品均價情況，假設(shè)Nike的均價為700元，則Nike國內(nèi)一年的銷量約為7000萬雙，銷量維度的市占率約為13%。以此類推，假設(shè)361度的均價為200元，那么其一年銷量為2400萬雙（22年銷量為2378.7萬雙），銷量維度的市占率為4.4%。從運動鞋的市場份額來看，運動鞋細分賽道的集中度必須略高于運動服飾行業(yè)，外資品牌份額廣為回落，國產(chǎn)品牌在運動鞋領(lǐng)域的優(yōu)勢更加明顯。以Adidas為基準，2018年Adidas在運動鞋市場的份額最高點為17.5%，隨著Adidas產(chǎn)品研刊發(fā)陷入停滯不前，以及新疆棉事件的驅(qū)動影響，導致Adidas份額大幅大幅大幅下滑至2022年的11.2%。同時期，李寧在運動鞋市場的份額從2018年的5.9%提升至9.4%。托福慮至361度品牌的轉(zhuǎn)型升級期晚于李寧，隨著361度飛燃系列的成功打造出，我們表示361度跑鞋的品質(zhì)能夠比肩國際品牌?，F(xiàn)在正處于361度品牌勢能的上升期，預(yù)計361度的品牌份額可以持續(xù)提升。3.公司優(yōu)勢3.1.產(chǎn)品端的：打造出“專業(yè)+潮流”全方位產(chǎn)品矩陣361度品牌以專業(yè)運動與運動潮流為發(fā)展戰(zhàn)略，主打跑步、籃球、綜訓及運喊叫生活等核心產(chǎn)品。（1）專業(yè)性方面，一就是強化研發(fā)資金投入，提升產(chǎn)品專業(yè)功能屬性；二就是完善專業(yè)產(chǎn)品矩陣，跑鞋由專業(yè)競速至初階入門全系列全面全面覆蓋，籃球鞋細分鋒線與后衛(wèi)線，強化品牌專業(yè)運動屬性。（2）運動潮流方面，相繼與著名潮玩玩FATKO、三體、樂事、三星堆等面世IP連署產(chǎn)品，不斷嘗試創(chuàng)新性拓展。持續(xù)強化研發(fā)資金投入，核心科技助力專業(yè)功能提升。2017年361度研創(chuàng)中心正式對外發(fā)布，致力于為消費者提供更多更多科技與設(shè)計兼有的高性價比運動裝備。2017年已經(jīng)已經(jīng)開始強化研發(fā)費用資金投入以打造出專業(yè)產(chǎn)品矩陣，由2017年的1.73億元上升至2022年的2.66億元，CAGR為8.94%，研發(fā)費用率維持在4%左右，同行業(yè)處于較低水平。核心科技：在長期研發(fā)資金投入支出（研發(fā)費用率保持在4%左右）和國際線研發(fā)團隊的基礎(chǔ)上，公司成功面世以PEBA材料科技為核心的中底技術(shù)QU!KFLAME。通在過評析公司的研發(fā)建設(shè)，公司2014年開拓國際市場時，在中國臺灣地區(qū)開設(shè)361度國際線總部，通過雇用前亞瑟士研發(fā)專家和制鞋大廠寶成研發(fā)團隊，公司成功面世各個跑鞋中底科技，具備國際領(lǐng)先的研發(fā)能力。隨著中底科技變成運動品牌競爭的焦點時，公司通過厚積薄發(fā)的研發(fā)實力，成功面世應(yīng)用領(lǐng)域PEBA超臨界珠粒樹脂的QU!KFLAME，并應(yīng)用領(lǐng)域在旗艦跑鞋飛飚和飛燃系列，大幅提高了產(chǎn)品力，極廣受消費者的廣泛普遍認可。品牌從2012年至積極主動拓展國際業(yè)務(wù)，國際研發(fā)團隊給公司底蘊了研發(fā)基礎(chǔ)。公司積極開展海外業(yè)務(wù)，國際市場中贏得亮眼成績，同時由于國際產(chǎn)品技術(shù)建議更高，助力公司核心科技不斷運算技術(shù)創(chuàng)新，國內(nèi)產(chǎn)品充分利用海外技術(shù)企穩(wěn)，具有一定優(yōu)勢。目前，公司應(yīng)用領(lǐng)域在旗艦跑鞋上的中底技術(shù)QU！KFLAME，與國產(chǎn)頭部品牌李寧的?（高分體式）輕彈頭科技、匹克的NITROSPEED氮科技、特步X-DYNAMICFOAMPB（動力巢PB）從材料與性能方面相差無幾，且充分利用公司性價比優(yōu)勢，根據(jù)天貓官方店數(shù)據(jù)，在專業(yè)競速跑鞋方面，相較于友商，公司銷量處于較低水平。跑鞋方面，361度飛飚和飛燃系列成功出圈，大幅提高品牌力。跑鞋產(chǎn)品運用核心科技，初階入門類囊括E韌、E韌TR、飛翼PRO2.0；進階突破囊括飛燃ET、碳速CQT、DRIVING；專業(yè)競速涵蓋飛燃2、飛飚、飛燃系列，能夠運用在相同的生活場景下，滿足用戶日常運動至專業(yè)賽事相同消費者的跑步市場需求。飛飚、飛燃系列跑鞋在專業(yè)賽事中的衣著率僅飆升，根據(jù)泉州文化產(chǎn)業(yè)網(wǎng)，2022橫店馬拉松、2023永川馬拉松，品牌代言人李子成、跑步代言人李波在碳板競速跑鞋飛飚的助力下問鼎冠軍。從淘寶銷量來看，飛飚和飛燃系列的定價遠高于其他系列，其中飛飚系列平均值定價600元以上、合計月銷量保持在4000雙以上，飛燃系列平均值定價400元以上、合計月銷量保持在4000雙以上?？梢钥闯觯趶姰a(chǎn)品力的基礎(chǔ)之上，飛燃和飛飚系列雖然定價很高，但是仍然保持了較低的銷量?；@球鞋方面，AG和BIG3系列成功出圈，助力年長消費群體圈層突破。（1）產(chǎn)品上充分發(fā)揮研創(chuàng)實力，多樣專業(yè)籃球鞋產(chǎn)品矩陣，面世鋒線及后衛(wèi)線專屬產(chǎn)品，其中空戰(zhàn)鋒線涵蓋AG系列；全能后衛(wèi)涵蓋DVD1、BIG3。（2）不斷豐富籃球資源陣容，簽約國際籃球巨星阿隆·戈登、斯賓瑟·丁威迪，以及國內(nèi)籃球巨星可以蘭白克·馬坎。2023年，361度品牌代言人阿隆戈登身穿361度的“禪5”獲得NBA總冠軍，同時同時實現(xiàn)361度品牌在國際賽場的持續(xù)曝光。品牌代言人斯賓瑟·丁威迪穿著Big33.0籃球鞋于國際賽場整體整體表現(xiàn)出眾，年內(nèi)面世的丁威迪專屬親筆簽名籃球鞋DVD1榮獲市場親睞，可以看出在強產(chǎn)品力的基礎(chǔ)之上，361度的BIG3和AG系列保持高單價、高銷量，有利于品牌力和產(chǎn)品力的長期提升。3.2.渠道端的：線下店鋪升級提質(zhì)，線上特有可供業(yè)績亮眼21年主品牌店鋪恢復正常天量買進，店鋪持續(xù)升級，9代店比重快速提升。自2012年經(jīng)歷行業(yè)回來庫存危機以來，2020年超過至開店低點（5165家），21與22年線下主品牌門店分別天量買進105/210家，預(yù)計23年新增100家以上。自20年以來，主品牌店鋪快速升級，公司持續(xù)提高門店質(zhì)量，截止至2022年底，9代店數(shù)量為2664家，占到至總店數(shù)48.6%，較2020年（294家，占比5.7%）店數(shù)/占到至總店比重增加806%/42.9PCT。升級店鋪助力提升店效。公司積極主動推行店鋪升級模式，自2020年9代店鋪面世以回去，公司積極主動鼓勵經(jīng)銷商快速擴建升級門店。截至2022年九代店的比重達致48.6%，平均值門店面積由2019年的111平提升至2022年的129平，平均值單店發(fā)貨額由2019年82萬元上升至2022年的98萬元。門店主要布局在低線城市，疫情后，三線城市快速增長市場需求潛力非常小。公司主品牌門店主要原產(chǎn)在塌陷市場，憑借高性價比優(yōu)勢快速蔓延低線城市市場，2022年三線及以下城市門店比重為76%。此外公司取悅消費者消費習慣場所的搬遷，逐漸強化在商場的布局，截止至2022年，商超百貨的店鋪比重為31%，較18年上升5PCT，公司渠道升級初顯露出成效。我們分析，隨著疫情后消費者身心健康意識的逐漸提升，相較于一、二線城市，低線城市消費者迎接運動身心健康市場需求的顯著快速增長。優(yōu)化線上運營策略，線上業(yè)務(wù)規(guī)?？焖侔l(fā)展。16年公司收購電商公司將分銷模式轉(zhuǎn)為自營、開始貢獻收入，相較于其他公司主要通過線上渠道消化庫存，公司采用線上提供專供產(chǎn)品的方式，優(yōu)化貨品結(jié)構(gòu)，在線提供高功能、高顏值、高個性的豐富產(chǎn)品，公司線上增長亮眼。2022年電商收入為16.85億元，同比增長37%，占總營收比重為24.2%，上升3.5PCT，其中22年線上專供產(chǎn)品比率為82%，同比提高5.6PCT。此外，公司優(yōu)化運營效率，通過自主開發(fā)微信小程序（有顏有度）、智慧零售系統(tǒng)、完善會員管理制度并擴大會員規(guī)模等等方式增強線上線下良性互動，精準營銷，充分調(diào)動引流工具進行消費轉(zhuǎn)化，引領(lǐng)銷售實現(xiàn)新一輪增長。分電商平臺來看，目前公司線上銷售主要以天貓為主，2022年天貓/京東/唯品會銷售占比分別為37.8%/6.7%/7.3%。3.3.營銷端的：冠名體育賽事+簽約運動員和明星冠名關(guān)鍵性體育賽事+合作國家隊及職業(yè)體育隊，提升品牌專業(yè)影響力與認可度。（1）公司多次冠名大型體育賽事，涵蓋大型綜合性運動會、鐵人三項賽事、路走賽中事等。2010-2022年，公司已已連續(xù)4次冠名亞運會，在冠名亞運會期間，公司為志愿者提可以可供品牌專用軍服，并面世亞運會系列產(chǎn)品。在大力支持亞運等關(guān)鍵性體育賽事中，品牌影響力與價值贏得提升。（2）此外，公司還與國家隊及職業(yè)體育隊合作，主要合作對象存國家游泳隊、國家鐵人三項隊、國家跳繩隊等，憑借運動員在其領(lǐng)域的影響力及賽場上亮眼的整體整體表現(xiàn)強化品牌專業(yè)性。與知名IP連署+創(chuàng)辦自建好IP賽事，將品牌傳播與消費者偏好融合，精準把握住窶費和勢能。根據(jù)公司年報，2022年公司相繼面世三體、KAKAOFRIENDS、樂事、三星堆等13項連署產(chǎn)品，并贏得疲弱銷售整體整體表現(xiàn)。2022年連署系列產(chǎn)品總收入達致整體總收入的5%。此外，公司創(chuàng)辦自建好跑步賽事“三號賽道”及自營籃球賽事“觸地即為燃”，2022年“三號賽道”賽事遍及20余城市，線下參與者強于2萬人次。民主自由IP賽事精準定位有關(guān)運喊叫人群，同時同時實現(xiàn)品牌推廣、產(chǎn)品營銷、會員服務(wù)、社群建設(shè)等多元成效，提升品牌用戶信任及粘性。簽約頂級運動員及演藝名人代言，以專業(yè)追尾潮流，同時同時實現(xiàn)對年長圈層突破。根據(jù)公司年報，2022年公司簽約代言人25十一位，其中演藝明星涵蓋青年演員龔俊、王安宇；籃球巨星涵蓋阿隆·戈登、斯賓瑟·丁威迪等；中國馬拉松大滿貫、亞洲馬拉松大滿貫雙料冠軍李子變?yōu)榈?。品牌?lián)手高人氣青年演員、運動偶像，利用優(yōu)質(zhì)偶像的影響力，深入細致年輕人群的文化圈層著眼年輕人生活，與年輕一代消費者達成一致一致更好地精神新鮮感與品牌認同，助力公司營收的提升。4.脫胎換骨驅(qū)動4.1.店效具備提升空間：“ASP+銷量+升級店鋪”驅(qū)動隨著大單品系列出圈，品牌勢能料持續(xù)提升，助推全系列渠道銷售提升。以跑鞋產(chǎn)品為基準，361度主流跑步單價集中在200-400價格區(qū)間，旗艦產(chǎn)品競速跑鞋飛飚、飛燃系列定位高端，中底采用QU！FLAME科技，調(diào)頭率僅65%+，相較于主流產(chǎn)品，單價提升一倍多，仍受到社會各界消費者親睞，淘寶專賣店月銷4000+，名列天貓專業(yè)馬拉松跑鞋熱銷第2名。我們分析，目前361度成人單店終端店效在200-250萬元左右，二者較競爭對手Nike、李寧等公司仍存非常大的差距。公司以核心科技對產(chǎn)品生態(tài)圈，通過飛燃系列量價齊升的旗艦單品，整體品牌力贏得提升，有利于助推品牌全系列渠道銷售提升。相較于競爭對手科技生態(tài)圈漲價方式，361度競速與主流跑步產(chǎn)品價格仍存上升空間。性能方面：李寧的?輕彈技術(shù)、匹克的NITROSPEED氮科技、特步的DynamicFoam動力巢二代與361度的QU!FLAME科技，調(diào)頭率僅與能量意見反饋率僅等性能數(shù)據(jù)相符。而361度競速跑鞋飛飚、飛燃系列售價在799-899元，李寧競速跑鞋飛電3ULTRA高少于2000元以上，特步160X系列與匹克C202GT系列也在999-1299元之間；李寧主流跑步系列多集中在500-600元之間，特步也主要集中在400元左右，而361度主要集中在200-400元之間，361度產(chǎn)品仍與競爭對手存非常大價差，一方面，我們表示，361度與Nike、李寧等品牌錯位競爭，主打300元價位的市場，料憑借高性價比的產(chǎn)品力，占領(lǐng)市場份額；另一方面，隨著361度核心科技的不斷運算，品牌力提升，我們分析361度產(chǎn)品價格仍存上升空間。深耕跑步與籃球，創(chuàng)辦自建IP賽事，將品牌傳播與消費者偏好融合，精準把握住消費勢能。公司深耕跑步及籃球領(lǐng)域，創(chuàng)辦自建好跑步賽事“三號賽道”及自營籃球賽事“觸地即為燃”，2022年“三號賽道”賽事遍及20余城市，線下參與者約2萬人次，線上社群互動強于4萬人次?！坝|底即為燃”賽事遍及國內(nèi)35個城市，舉辦多于1,200場比賽，歡聚集多于750支國內(nèi)草根球隊，參賽球員約4,000人次，現(xiàn)場觀賽人數(shù)強于50萬人次，線上社群互動多于5萬人次。民主自由IP賽事精準定位有關(guān)運動人群，同時同時實現(xiàn)品牌推廣、產(chǎn)品營銷、會員服務(wù)、社群建設(shè)等多元成效，提升品牌用戶信任及粘性，進而助力品牌訂貨量。在馬拉松大滿貫冠軍代言人李子變?yōu)榈挠绊懴拢?61度系列跑鞋在馬拉松專業(yè)愛好者的影響力逐年提升。我們分析，隨著馬拉松賽事的逐漸流行，361度系列跑鞋有助于憑借飛燃和飛飚系列提升品牌影響力，同時同時實現(xiàn)破圈。運營方面，“第一關(guān)小店，開大店”策略，不斷擴大9代店數(shù)量，升級門店形象，提升門店店效。2022年361度主品牌店數(shù)為5480家，天量買進210家，其中9代店為2664家，同比快速增長20.4%。9代店形象融合輕量裝潢，在提升門店形象的同時增加翻修成本，有效率提高店鋪收益。目前361度全部門店平均值店鋪面積為129平方米，占比48.6%，相較于李寧八代店占比60%、全部門店平均值店鋪面積為230平方米，361度全新提著店鋪升級及平均值門店提升仍存非常大上漲空間。此外361度門店主要布局在塌陷市場，且隨著消費者習慣的搬遷，逐漸增加商場、購物中心門店占比。公司智慧零售系統(tǒng)落地線下門店，通過大數(shù)據(jù)分析助力店效提升。361度智慧零換購系統(tǒng)落地門店數(shù)量占比穩(wěn)步提升，該系統(tǒng)能夠即使捕捉消費者數(shù)據(jù)，利用用戶數(shù)據(jù)，對產(chǎn)品設(shè)計研發(fā)、定價策略及銷售策略即使意見反饋。同時完善店鋪會員制度，針對目標客群提供更多更多多樣且極具吸引力的會員權(quán)益，進一步進一步增強消費粘性，助力店效提升。4.2.童裝：跳繩鞋出圈，全面全面覆蓋兒童全系列年齡段公司2009年布局童裝，定位專業(yè)運動童裝+科技優(yōu)勢+童趣時尚，2022年童裝繳歷官14.42億元，同比快速增長30%，童裝毛利率維持在40%左右，與主品牌基本持平。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，目前361度童裝在所有品牌童裝的比重處于第15名。2022年CR3/CR5集中度分別為10.5%/13.2%，其中巴拉巴拉（森馬）的市場占有率為6.8%，361度兒童市占率僅有0.4%。相較于美國與日本童裝市場，2022年美國CR5集中度為24.3%，日本為34.2%，我國童裝品牌集中度具有非常大發(fā)展空間。二者較同行來說，361童裝的優(yōu)勢就是：（1）巴拉巴拉主要以服裝居多，匹克、361度還可以搞出很多童鞋；（2）融合校園體育考試分數(shù)提升市場需求，公司面世融合羚羊仿生學設(shè)計的“閃羚”系列跳繩鞋，并在2022年冠名國家跳繩隊，變成國家跳繩隊官方合作伙相隨，目前已形成專業(yè)足球、跳繩、競速跑等校園運動產(chǎn)品矩陣，年內(nèi)先后面世迅彈頭跑鞋3.0、恃空籃球鞋、閃羚跳繩鞋2.0等；（3）公司全面全面覆蓋兒童全系列年齡段，即為為幼童、小童、中童至青少年；（4）公司對足球也搞出了很多引入，與北京國安少兒俱樂部、山東魯能等青少年俱樂部展開冠名合作。以科技打造出競爭優(yōu)勢，同時兼具童趣時尚。（1）361度等運動品牌充分利用主品牌產(chǎn)Fanjeaux技術(shù)，以科技打造出競爭優(yōu)勢，不斷進行科技創(chuàng)新運算，“彈力簧”、“風透”、“極容易殺菌”Paulhaguet助力相同場景下運動市場需求。（2）童趣時尚方面，與敦煌、小怪獸、米菲、三麗鷗、NONOPANDA、KAKAOFRIENDS等IP達成一致一致跨界合作，攜手「中國航天·太空創(chuàng)想」創(chuàng)造首家航天主題門店，持續(xù)面世涵蓋火箭鞋、云朵鞋、坦克鞋等在內(nèi)的突顯出眾童趣設(shè)計的爆款產(chǎn)品。童裝天量開店數(shù)高于主品牌，4代店比重穩(wěn)步提升，助力店效快速增長。2022年品牌童裝店數(shù)為2288家，同比增加21%，天量開店數(shù)量為392家高于主品牌天量開店數(shù)（主品牌天量上上開210家）。2022年門店三線及以下城市比重為70.3%。截至2022年，4代店數(shù)量為1642家，比重為71.8%，相較于2020年占比提升59.8PCT，隨著門店升級擴建，店效也由2020年的55萬元快速增長至2022年的63萬元，未來店效還具有一定上升空間。4.3.布局新零售，線上增長速度保持在30%以上根據(jù)公司2023年第二季度運營詳述公告，