綜合-地產(chǎn)鏈黃金底系列報(bào)告三：地產(chǎn)基本面拐點(diǎn)漸顯產(chǎn)業(yè)鏈迎來投資良機(jī)

證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載研究報(bào)告地產(chǎn)基本面拐點(diǎn)漸顯，產(chǎn)業(yè)鏈迎來投資良機(jī)研究報(bào)告地產(chǎn)基本面拐點(diǎn)漸顯，產(chǎn)業(yè)鏈迎來投資良機(jī)——地產(chǎn)鏈黃金底系列報(bào)告三口地產(chǎn)基本面拐點(diǎn)漸顯，預(yù)計(jì)22H2房地產(chǎn)基本面數(shù)據(jù)持續(xù)改善。22年5月全國房地產(chǎn)投資、開工、銷售單月降幅開始收窄，考慮到：1)當(dāng)前需求端政策還在加碼，政策創(chuàng)新突破想象空間，而且前期出臺(tái)的政策效果預(yù)計(jì)開始慢慢顯現(xiàn)；2)結(jié)合近期草根調(diào)研，房地產(chǎn)市場(chǎng)前瞻數(shù)據(jù)比如到訪、來電、成交周期等數(shù)據(jù)開始企穩(wěn)，甚至部分區(qū)域開始慢慢改善；3)21年4月、7月新開工和銷售面積同比增速開始由正轉(zhuǎn)負(fù)，并且去年下半年基數(shù)持續(xù)走低；4)從當(dāng)前的高頻日成交數(shù)據(jù)觀測(cè)到，一線及重點(diǎn)二三線城市市場(chǎng)開始率先復(fù)蘇，作為全國數(shù)據(jù)的前瞻指標(biāo)，預(yù)計(jì)對(duì)后續(xù)全國層面統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)形成正面指引。展望22年下半年，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)開發(fā)投資、新開工以及銷售數(shù)據(jù)的單月同比或?qū)⒊掷m(xù)改善。口建材需求端向好可期，成本端有望高位改善。需求端，地產(chǎn)的基本面拐點(diǎn)預(yù)示著其背后地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈基本面的拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)后續(xù)將發(fā)揮乘數(shù)效應(yīng)帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，有利于產(chǎn)業(yè)鏈公司基本面改善；成本端，當(dāng)前通脹整體處于高位，伴隨全球進(jìn)入加息周期，通脹下行預(yù)期逐漸轉(zhuǎn)強(qiáng)，后續(xù)成本端有望高位改善。我們預(yù)計(jì)，今年下半年建材行業(yè)基本面和成本端改善將形成合力，共同推動(dòng)建材公司報(bào)表改善預(yù)期，標(biāo)的方面，重點(diǎn)推薦北新建材，東方雨虹、科順股份等，并建議關(guān)注堅(jiān)朗五金、偉星新材、三棵樹、凱倫股份、兔寶寶、蒙娜麗莎等?？诩揖影鍓K：需求復(fù)蘇，加速分化。今年以來家居板塊股價(jià)明顯回調(diào)，主要系地產(chǎn)銷售低迷下估值承壓所致，從地產(chǎn)政策推動(dòng)及家居經(jīng)營節(jié)奏判斷，我們認(rèn)為家居基本面下半年仍將維持景氣，但競(jìng)爭(zhēng)格局分化程度將持續(xù)加劇，零售和整裝能力是關(guān)鍵；復(fù)盤參考2020年，家居需求或滯后但不會(huì)消失，經(jīng)營節(jié)奏穩(wěn)健下頭部企業(yè)有望錨定全年增速。重Q重點(diǎn)關(guān)注床墊龍頭【喜臨門】?？谥虚L期存估值修復(fù)預(yù)期，關(guān)注額外α集成灶賽道。當(dāng)前地產(chǎn)政策邊際寬松背景下，廚電中長期估值修復(fù)凸顯。但當(dāng)前修復(fù)缺乏錨及規(guī)模基數(shù)不低的前提下，仍推薦具備額外α的集成灶賽道。集成灶賽道景氣高漲量價(jià)齊升，滲透成長上，2021年外部多重壓力下，集成灶行業(yè)零售量、額增速分別+27.7%、+40.7%，較油煙機(jī)相對(duì)增速高出33.6、36.3pct。滲透率年度提升3pct達(dá)12.4%呈現(xiàn)加速普及。我們建議關(guān)注市場(chǎng)戰(zhàn)略積極、份額擴(kuò)張導(dǎo)向的競(jìng)爭(zhēng)標(biāo)的，推薦經(jīng)營優(yōu)化更具彈性的億田智能、穩(wěn)健賽道龍頭火星人。口地產(chǎn)基本面拐點(diǎn)漸顯，產(chǎn)業(yè)鏈迎來投資良機(jī)。5月全國房地產(chǎn)投資、開工、銷售單月降幅開始收窄，考慮到今年以來需求端政策加碼的效果逐漸開始顯現(xiàn)、近期市場(chǎng)前瞻數(shù)據(jù)開始邊際改善、去年下半年基數(shù)持續(xù)走低以及一二線市場(chǎng)率先復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)22H2房地產(chǎn)基本面數(shù)據(jù)將有望繼續(xù)改善，并帶動(dòng)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈基本面同步改善。建材方面，預(yù)計(jì)22H2建材行業(yè)基本面和成本端改善將形成合力，共同推動(dòng)建材公司報(bào)表改善預(yù)期；家居方面，我們認(rèn)為家居基本面下半年仍將維持景氣，但競(jìng)爭(zhēng)格局分化程度將持續(xù)加劇，零售和整裝能力是關(guān)鍵；廚電方面，當(dāng)前地產(chǎn)政策邊際寬松背景下，廚電中長期估值修復(fù)凸顯，但當(dāng)前修復(fù)缺乏錨及規(guī)?；鶖?shù)不低的前提下，仍推薦具備額外α的集成灶賽道?？陲L(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)市場(chǎng)超預(yù)期下滑，宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行業(yè)研究究所證券分析師：王彬鵬業(yè)編號(hào)：S0360519060002證券分析師：秦一超業(yè)編號(hào)：S0360520100002券分析師：劉佳昆業(yè)編號(hào)：S0360521050002證券分析師：魯星澤業(yè)編號(hào)：S0360520120001行業(yè)基本數(shù)據(jù)只)相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)%對(duì)表現(xiàn)2021-06-22~2022-06-2113%0%21/06-26%建材滬深300相關(guān)研究報(bào)告《地產(chǎn)鏈正當(dāng)配置時(shí)》《政策拐點(diǎn)輪廓清晰，地產(chǎn)鏈進(jìn)入配置區(qū)間——地產(chǎn)鏈黃金底系列報(bào)告二》2-01-08《涂料行業(yè)系列深度報(bào)告(一)：黃金賽道，廣闊空間》54-4.4%4.8%.3%21/0921/1122/0122/0422/06地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈深度研究報(bào)告投資主題報(bào)告亮點(diǎn)本文屬于我們地產(chǎn)鏈黃金底系列報(bào)告之三，系列報(bào)告從上游地產(chǎn)行業(yè)出發(fā)，緊密跟蹤政策變化、行業(yè)基本面變化以及公司報(bào)表變化。系列報(bào)告密切跟蹤地產(chǎn)行業(yè)從衰退、蕭條到復(fù)蘇過程中的關(guān)鍵拐點(diǎn)，并在21M8、22M1先后提出了供給端政策拐點(diǎn)和需求端政策拐點(diǎn)(分別參見21年8月16號(hào)發(fā)布的《地產(chǎn)鏈正當(dāng)配置時(shí)》和22年1月8日發(fā)布的《政策拐點(diǎn)輪廓清晰，地產(chǎn)鏈進(jìn)入配置區(qū)間》)。在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們?cè)俅沃攸c(diǎn)提示地產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入基本面拐點(diǎn)?？紤]到今年以來需求端政策加碼的效果逐漸開始顯現(xiàn)、近期市場(chǎng)前瞻數(shù)據(jù)開始邊際改善、去年下半年基數(shù)持續(xù)走低以及一二線市場(chǎng)率先復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)22H2房地產(chǎn)基本面數(shù)據(jù)將有望繼續(xù)改善，并帶動(dòng)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈基本面同步改善。投資邏輯建材：需求端，地產(chǎn)的基本面拐點(diǎn)預(yù)示著其背后地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈基本面的拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)后續(xù)將發(fā)揮乘數(shù)效應(yīng)帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，有利于產(chǎn)業(yè)鏈公司基本面改善；成本端，當(dāng)前通脹整體處于高位，伴隨全球進(jìn)入加息周期，通脹下行預(yù)期逐漸轉(zhuǎn)強(qiáng)，后續(xù)成本端有望高位改善。我們預(yù)計(jì)，今年下半年建材行業(yè)基本面和成本端改善將形成合力，共同推動(dòng)建材公司報(bào)表改善預(yù)期，標(biāo)的方面，重點(diǎn)推薦北新建材，東方雨虹、科順股份等，并建議關(guān)注堅(jiān)朗五金、偉星新材、三棵樹、凱倫股份、兔寶寶、蒙娜麗莎等。家居：需求復(fù)蘇，加速分化。今年以來家居板塊股價(jià)明顯回調(diào)，主要系地產(chǎn)銷售低迷下估值承壓所致，從地產(chǎn)政策推動(dòng)及家居經(jīng)營節(jié)奏判斷，我們認(rèn)為家居基本面下半年仍將維持景氣，但競(jìng)爭(zhēng)格局分化程度將持續(xù)加劇，零售和整裝能力是關(guān)鍵；復(fù)盤參考2020年，家居需求或滯后但不會(huì)消失，經(jīng)營節(jié)奏穩(wěn)健下頭部企業(yè)有望錨定全年增速。重點(diǎn)推薦全年確定性優(yōu)選標(biāo)的【歐派家】22Q1超市家電：中長期存估值修復(fù)預(yù)期，關(guān)注額外α集成灶賽道。當(dāng)前地產(chǎn)政策邊際寬松背景下，廚電中長期估值修復(fù)凸顯。但當(dāng)前修復(fù)缺乏錨及規(guī)?；鶖?shù)不低的前提下，仍推薦具備額外α的集成灶賽道。集成灶賽道景氣高漲量價(jià)齊升，滲透成長上，2021年外部多重壓力下，集成灶行業(yè)零售量、額增速分別+27.7%、+40.7%，較油煙機(jī)相對(duì)增速高出33.6、36.3pct。滲透率年度提升3pct達(dá)12.4%呈現(xiàn)加速普及。我們建議關(guān)注市場(chǎng)戰(zhàn)略積極、份額擴(kuò)張導(dǎo)向的競(jìng)爭(zhēng)標(biāo)的，推薦經(jīng)營優(yōu)化更具彈性的億田智能、穩(wěn)健賽道龍頭火星人。地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈深度研究報(bào)告證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)3 )需求端政策創(chuàng)新突破想象空間，預(yù)計(jì)后續(xù)效果逐漸顯現(xiàn) 6 三)日成交高頻數(shù)據(jù)正在走好，一二線城市市場(chǎng)復(fù)蘇相對(duì)更快 9(四)地產(chǎn)基本面拐點(diǎn)漸顯，后周期地產(chǎn)鏈需求改善可期 11 產(chǎn)政策邊際寬松，中長期存估值修復(fù)預(yù)期 14 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)4 圖表16、復(fù)盤2020年家居需求滯后但不會(huì)消失(營收) 12圖表17、復(fù)盤2020年家居需求滯后但不會(huì)消失(歸母凈利) 12 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)5 地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈深度研究報(bào)告證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載(一)需求端政策創(chuàng)新突破想象空間，預(yù)計(jì)后續(xù)效果逐漸顯現(xiàn)據(jù)進(jìn)一步走弱，政策放松不斷加碼，并且開始從資金端向拿地端蔓延，比如南京、蘇州、一二線城市集中供地政策先后開始松綁。2022年地產(chǎn)政策的發(fā)力點(diǎn)集中在需R日全面下調(diào)了15BP，并且之前針對(duì)首套還額外定向下調(diào)了20BP，首套房貸利率降至公積金可提取做首付等等，這些傳統(tǒng)的需求端放松政策已經(jīng)在全面推進(jìn)。 (%)(%) (%)(%)中長期貸款利率-5年以上個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率全國單月銷售面積同比(右軸)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈深度研究報(bào)告證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)7靈活還款按揭產(chǎn)品，前三年可只還息緩付本金；玉林市出臺(tái)的促進(jìn)農(nóng)村居民進(jìn)城買房的住人口能將購房需求轉(zhuǎn)化實(shí)際的購房行為。升。其中1992-2005年的銷量提升主要源于美國總?cè)丝谠鲩L率仍處于相對(duì)高位、新的資信貸政策，還是可以進(jìn)一步把改善性需求激發(fā)出來，從而推動(dòng)人均住房面積高位還有一定增長空間。市化率 (% (%)84新屋銷量城市化率(右軸)&總?cè)丝谠鲩L率 (%) (%) (人均房屋套數(shù))人均房屋套數(shù)總?cè)丝谠鲩L率(右軸)證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)80(%(二)新開工和銷售單月同比降幅收窄，預(yù)計(jì)后續(xù)將繼續(xù)改善售來需求端政策持續(xù)加碼的效果將逐步顯現(xiàn)；2)下半 (%)銷售面積單月同比面積單月同比)新開工面積單月同比證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)9(三)日成交高頻數(shù)據(jù)正在走好，一二線城市市場(chǎng)復(fù)蘇相對(duì)更快。均線走勢(shì) (萬方) 房日成交均線走勢(shì) (萬方) 注：重點(diǎn)二線城市包括杭州、南京、武漢、成都、青島、蘇州、福州、佛山、寧波證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)10城市二手房日成交均線走勢(shì) 確實(shí)得到了一定程度提振。t的全國銷售面積同比，我們觀測(cè)的重點(diǎn)一二三線城市銷售面積同比收窄的幅度更大。) (%) (%一線城市二線城市三線城市、佛山、寧波；三線城市包括南寧、溫州、金華、常州、連云港、鎮(zhèn)江、江門、莆田、泰安、蕪湖。圖表11、5年期LPR下調(diào)前后30天日均成交同比 二線城市三線城市、佛山、寧波；三線城市包括南寧、溫州、金華、常州、連云港、鎮(zhèn)江、江門、莆田、泰安、蕪湖。券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)11松當(dāng)周當(dāng)周果也在顯現(xiàn)。比如二線城市青島、三線城市連云港、泰州、揚(yáng)州等，在當(dāng)?shù)卣叻潘芍霈F(xiàn)了不同程度的上漲。品房周度成交面積當(dāng)周0建商品房周度成交面積 (萬方)50品房周度成交面積44松當(dāng)周品房周度成交面積440積(四)地產(chǎn)基本面拐點(diǎn)漸顯，后周期地產(chǎn)鏈需求改善可期4)從當(dāng)前的高頻日成交數(shù)據(jù)觀測(cè)到，一線及重點(diǎn)二三線城市市場(chǎng)開始率先復(fù)蘇，國層面統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)形成正面指引。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)12迷下估值承壓所致，從地產(chǎn)政策推動(dòng)及家居經(jīng)營節(jié)奏判斷，我們認(rèn)為家居基本面下半年仍將維持景氣，但競(jìng)爭(zhēng)格局分化程度將持續(xù)加劇，主要系房企頻頻暴雷下工程業(yè)務(wù)增速下滑，而地產(chǎn)處于平穩(wěn)階段下零售能力成為競(jìng)爭(zhēng)熱點(diǎn)所致；當(dāng)前家居行業(yè)格局仍相對(duì)分高位下Q1利潤暫承壓，且經(jīng)營業(yè)績明顯分化，預(yù)計(jì)后續(xù)提價(jià)或?qū)?duì)沖部分原材料成本圖表17、復(fù)盤2020年家居需求滯后但不會(huì)消失(歸母H證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)13持不銷將以基數(shù)下預(yù)計(jì)外銷增速將低于內(nèi)銷，全年重點(diǎn)為盈利能力提升。整體看，軟體龍頭增長路產(chǎn)能爬坡率，預(yù)計(jì)中國市場(chǎng)年輕態(tài)小型化新品研發(fā)疊加高速拓店下滲透率有望提升，海外功能沙發(fā)高滲透率疊加多品牌布局下外拓高增端?；诖耍覀冾A(yù)計(jì)FY2023-2025年歸母凈利潤分別為26.86/32.53/39.79億港元FY給予目標(biāo)價(jià)11港元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。釋放經(jīng)營勢(shì)能下，預(yù)計(jì)全年有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)22-24年歸母級(jí)?！局景罴揖印空艺b發(fā)力下業(yè)績?cè)鲩L邏輯順暢，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化疊加成本略回落預(yù)計(jì)利原材料價(jià)格擾動(dòng)下，全年經(jīng)營壓力較大；疫情擾動(dòng)下，公司尚未以直接提價(jià)方式將壓力轉(zhuǎn)嫁至經(jīng)銷商和終端客戶，主要通過渠道返利和套餐營銷等打法尋求增長，并希望以內(nèi)部精細(xì)化管理和外部體系化協(xié)同實(shí)現(xiàn)降本增效。整體看，公司廚柜業(yè)務(wù)穩(wěn)定，衣柜已進(jìn)慮內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及外部原材料價(jià)格回落等影響，預(yù)計(jì)利潤端或略有改善。基于此，1/7.77/9.30億元(22-23年原值為5.90/7.29億元)，。將產(chǎn)品品類拓展至床墊、軟床、沙發(fā)及配套產(chǎn)品等客臥家具，形成以“喜臨門”為核心下+營銷引流獲得更多市占，引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)14(一)地產(chǎn)政策邊際寬松，中長期存估值修復(fù)預(yù)期地產(chǎn)邊際寬松頂層政策指導(dǎo)下，各地方政府亦從首付比例、限購限售、公積金額度三個(gè)政策：限購限售政策調(diào)整。如鄭州取消此前“認(rèn)房又認(rèn)貸”的購房約束，哈爾濱取消區(qū)域門會(huì)議或文件相關(guān)內(nèi)容2.01.20部2年工作計(jì)劃明確提出“住房和城鄉(xiāng)建設(shè)是最大的國內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)，充分釋放居民住房需求，重審房住不炒，‘因城施策’促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)”2.02.08會(huì)不納入房地產(chǎn)貸中度管理的通知管理2.05.15會(huì)通知房商業(yè)貸款利率下限調(diào)整為不低于LPR減20個(gè)點(diǎn)2.05.20同業(yè)拆借中公布貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)公告(下調(diào)15基點(diǎn))資料來源：住建部、中國人民銀行，中國政府網(wǎng)，華創(chuàng)證券類型市政策相關(guān)內(nèi)容2.02.252.03.31再次購買普通商品房執(zhí)行首套房貸款政策2.03.21%)2.04.042.03.012.03.23爾濱取消區(qū)域性限售，取消新購買商品住房合同簽訂之日起滿3年方可出售條件2.05.132.05.16證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)15公積金額度調(diào)整2.03.302.04.27陵2.04.25資料來源：各地方政府官網(wǎng)，華創(chuàng)證券家電整體處于地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈后端，其中廚電與地產(chǎn)關(guān)聯(lián)度更高。地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈整體較長，上始時(shí)最早入場(chǎng)，而電視、冰箱等獨(dú)立安裝要求較低；因此與空冰洗等相比，廚電和地產(chǎn)關(guān)聯(lián)度更高。端當(dāng)前地產(chǎn)政策邊際寬松下帶來中長期估值修復(fù)預(yù)期，家電尤其廚電作為地產(chǎn)鏈最后一個(gè)此前地產(chǎn)拖累廚電企業(yè)估值，當(dāng)前地產(chǎn)政策帶來中長期估值修復(fù)預(yù)期。復(fù)盤老板電修復(fù)預(yù)期。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)16Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-2Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22807060504030201002022/32022/12021/112021/92021/72021/52021/32021/12020/112020/72020/52020/32020/121Q2基數(shù)較高疫情影響，20Q3基數(shù)較低2020/9油煙機(jī)滯后地產(chǎn)1-2Q，21Q3-4銷量基數(shù)較高房住不炒政策估值斷面下行 4.5X房住不炒政策估值斷面下行 4.5X 8.9X 3.2X剔除疫情影響5剔除疫情影響40%30%20%10%0%-20%-30%-40%-50%同比增速較19年增長30%20%10%0%-20%-30%-40%-50% 油煙機(jī)內(nèi)銷同比較19年增長在當(dāng)前地產(chǎn)中長期修復(fù)估值預(yù)期下，我們?nèi)匀煌扑]具備額外阿爾法的集成灶賽道。集成灶必將成為核心大廚電產(chǎn)品并具備強(qiáng)替代性潛力，伴隨市場(chǎng)擴(kuò)張普及、企業(yè)戰(zhàn)略投入，(二)集成灶：景氣高漲量價(jià)齊升，滲透率持續(xù)向上景氣度下行的雙重壓力下，集成灶行業(yè)仍延續(xù)高景氣度成長。根據(jù)奧維推總數(shù)據(jù)顯示，t證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)17.1%3.2%.1%3.2%3.6%1%灶零售量走勢(shì)對(duì)比350030002500200015001000500020152016201720182019202020212022F2023F油煙機(jī)零售量(萬臺(tái))集成灶零售量(萬臺(tái))油煙機(jī)YOY集成灶YOY70%60%50%40%30%20%10%0%-20%灶零售額走勢(shì)對(duì)比8007006005004003002000020152016201720182019202020212022F2023F80%70%60%50%40%30%20%10%0%-20%油煙機(jī)零售額(億元)油煙機(jī)YOY集成灶零售額(億元)集成灶YOY集成灶滲透率延續(xù)提升趨勢(shì)且進(jìn)程有所加速。我們以奧維口徑的集成灶與油煙機(jī)銷量為續(xù)提升14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2015201620172018201920202021集成灶銷量滲透率資料來源：奧維云網(wǎng)，華創(chuàng)證券(注：滲透率=集成灶銷量/(集成灶+油煙機(jī)銷量))。對(duì)比奧維口徑下的集成灶及油煙機(jī)單月零售情況，線上渠道中集成灶零售額已與油煙機(jī)體量非常接近(單月規(guī)模平均差距約為1億元)，線下渠道由于統(tǒng)計(jì)口徑差異(主要為KA渠道)，規(guī)模仍有巨大差距。但無論是線上、線下渠道，集成灶的單月增速表現(xiàn)基本均優(yōu)于油煙機(jī)，2021年集成灶線上月度增速平均高出油煙機(jī)19.3pct、線下(KA)低統(tǒng)計(jì)基數(shù)證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)18超油煙機(jī)。其原因一方面體現(xiàn)出集成灶的線上消費(fèi)受大促時(shí)點(diǎn)影響較大，各集成灶另一方面主要由于集成灶客單價(jià)更高，在較低的銷量下形成更高的銷售額(奧維數(shù)量體量仍有差距)。集成灶線上單月規(guī)模及增速對(duì)比160000140000120000100000800006000040000200000160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%集成灶線上零售額(萬元)集成灶線上yoy油煙機(jī)線上零售額(萬元)油煙機(jī)線上yoy集成灶線下單月規(guī)模及增速對(duì)比80000700006000050000400003000020000100000400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%集成灶線下零售額(萬元)集成灶線下yoy油煙機(jī)線下零售額(萬元)油煙機(jī)線下yoy樣本)線下均價(jià)同比增長12.9%，均價(jià)大幅上漲是除了量增以外的拉動(dòng)行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大的主要?jiǎng)観Q線10000900080007000600050004000300020001000020%15%10%5%0%-5%YOY20202021YOY1400012000100008000600040002000014%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%20202021YOY樣本)分月度來看：線上方面，上半年蒸烤一體款是行業(yè)整體均價(jià)提升的主動(dòng)力，下半年現(xiàn)多數(shù)為同比下滑，僅有蒸烤一體機(jī)型均價(jià)大幅提升，成為帶動(dòng)行業(yè)線上均價(jià)增長證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)19的主要?jiǎng)恿ΑＯ掳肽晔茉牧蠞q價(jià)、成本大幅拉升影響，全系列均價(jià)開始表現(xiàn)為同雖然考慮到線下渠道統(tǒng)計(jì)口徑有所偏差，但其同比數(shù)據(jù)仍具有一定的參考指示意義。線下(KA渠道為主)煙灶柜、煙灶蒸多數(shù)月份均價(jià)下行，煙灶蒸烤一體、煙灶消作為主力機(jī)型，價(jià)格基本穩(wěn)40%30%20%10%0%-20%行業(yè)線上均價(jià)YOY 煙灶消YOY煙灶蒸烤一體YOY煙灶柜YOY煙灶蒸YOY30%20%10%0%-20%行業(yè)線下均價(jià)YOY 煙灶消YOY煙灶蒸烤一體YOY煙灶柜YOY煙灶蒸YOY樣本)生命周期，集成灶仍處于產(chǎn)品創(chuàng)新、渠道擴(kuò)張、品牌建設(shè)等諸多因素均能推動(dòng)行業(yè)發(fā)展的黃金時(shí)期，發(fā)展空間巨大且成長確定性較強(qiáng)。分產(chǎn)品所處的生命周期資料來源：華創(chuàng)證券整理(三)標(biāo)的推薦證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)20績。領(lǐng)先。要企業(yè)收入規(guī)模及同比增速對(duì)比火星人火星人火星人火星人浙江美大浙江美大帥豐電器帥豐電器億田智能(百萬元)120%100120%100%2,00080%1,50060%1,00040%20%020%0%0201620172018201920202021要企業(yè)歸母凈利潤及同比增速對(duì)比火星人浙江美大火星人浙江美大江美大億田智能億田智能 (百萬元)70070060050040030020000200%150%100%50%0%-50%201620182017220162018201720202021顯的跑馬圈地、擴(kuò)大費(fèi)用投放的特點(diǎn)，期間費(fèi)用率顯著高于其他兩家企業(yè)，同時(shí)凈利率處于略低水平。圖表39、集成灶主要企業(yè)凈利率對(duì)比圖表40、集成灶主要企業(yè)期間費(fèi)用率對(duì)比35%30%25%20%15%10%5%0%201620172018201920202021火星人帥豐電器浙江美大火星人帥豐電器浙江美大45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%201620172018201920202021火星人帥豐電器浙江美大火星人帥豐電器浙江美大證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)21渠道短板補(bǔ)齊將帶來整體效益的大幅提升。當(dāng)前公司份額已穩(wěn)定在第二梯隊(duì)之首，并有望進(jìn)入第一梯隊(duì)，我們看好億田的中長期發(fā)展，對(duì)公司邊際變化持續(xù)給予右側(cè)關(guān)注。經(jīng)營思路受到市場(chǎng)認(rèn)可，收入業(yè)績?cè)鏊兕I(lǐng)跑行業(yè)，自火星人上市之初市場(chǎng)即持續(xù)給予龍頭預(yù)認(rèn)為公司優(yōu)異質(zhì)地并未改變，且品牌渠道壁壘不斷加深，看好中長期配置價(jià)值。總的來看，集成灶強(qiáng)大產(chǎn)品替代優(yōu)勢(shì)背景下，整體市場(chǎng)中短期景氣度高漲，滲透率提升確定性較強(qiáng)且進(jìn)程加速。在當(dāng)下賽道高成長基礎(chǔ)上，份額擴(kuò)張、品牌樹立是競(jìng)爭(zhēng)分化的