基于盈余預(yù)測的價值評估與投資決策課件

第十一章

基于盈余預(yù)測的價值評估與投資決策1本章議題價值評估與投資決策概述起點股利折線模型現(xiàn)金流折線模型剩余收益定價模型對比定價價值評估與投資決策結(jié)束語西工大管院2財務(wù)分析王京芳§11-1價值評估與投資決策概述投資者如何投資股票的市場價格股票的內(nèi)在價值價格低于價值買入，價格高于價值賣出（或賣空）價格是投資者付出的成本，價值是投資者得到報償（投資載體），兩者的差異是投資者的回報（收益）?！癙riceiswhatyoupay,andvalueiswhatyouget.”本杰明·格萊姆（BenjaminGraham）西工大管院3財務(wù)分析王京芳§11-1價值評估與投資決策概述怎樣確認一只股票的價值隨意挑猴擲標(biāo)詢經(jīng)理在報表分析基礎(chǔ)上進行價值評估估計股票的內(nèi)在價值科學(xué)決策報表分析盈余預(yù)測評估模型西工大管院4財務(wù)分析王京芳股票價格的形成機制經(jīng)典股票定價（股利折線）模型公式11.1Vt是股票在時間的內(nèi)在價值，分子是基于時間t信息的對未來第t+I期的股利的預(yù)期，分母是折線系數(shù)。公式表明在任何時間t,一個股票的價格等于其內(nèi)在價值。市場是有效的。但是，最近30年的研究證明了市場并不是充分有效的，錯誤定價經(jīng)常發(fā)生，即股價經(jīng)常偏離價值。其原因：⑴投資者不能正確、充分理解新信息對價格的影響；⑵理解信息后又可能做出錯誤的決策。同時，在錯誤定價發(fā)生后，即使有聰明投資者希望利用錯誤定價，通過套利來取得超額投資回報，并在這個過程中鏟除錯誤定價，但是他們面臨套利成本和套利風(fēng)險的局限，因此無法開展套利活動。結(jié)果錯誤定價長期保存下去。套利風(fēng)險又稱投資者情緒非理性噪音，投資行為不是據(jù)價值價格比西工大管院5財務(wù)分析王京芳股價形成機制模型公式11.2

該模型是公式（11.1）的擴展形式。公式中ρ是折現(xiàn)率，φ是套利成本，分子第二項噪音投資者在未來期間對該證券的需求，或稱投資者情緒。分子第一項是對股利的預(yù)期。即證券價格取決于兩個因素。這兩個因素的相對權(quán)重由套利成本決定。套利成本越低，噪音投資者的作用越小，價格更接近內(nèi)在價值；如果套利成本為0，有效資本市場理論就完全成立，即價格=價值但是套利成本很高，市場又被噪音資者情緒占據(jù)主導(dǎo)地位，市場有效性就很低，股價偏離內(nèi)在價值。

西工大管院6財務(wù)分析王京芳基于財務(wù)報表分析的價值評估作用價格是投資者付出的成本，價值是投資者得到的報償基于報表分析幫助投資者避免不自覺地進入投機狀態(tài)模型（11.2）顯示價格和價值可能不一樣。價值評估可以幫助我們確定和衡量模型（11.2）的第一個組成部分，內(nèi)在價值部分，同時，我們可以去挑戰(zhàn)價格的有效性。價格和價值的差別分別代表了投資者情緒對股票價值的影響，這個組成部分的存在直接反映了錯誤定價的存在在投資者心里對一只股票到底值多少錢沒有基準(zhǔn)的時候，很容易受市場情緒、氣氛的影響進入推斷、演繹、猜測，最后進入投機狀態(tài)。沒有一個基準(zhǔn)，多么高的股價都可以解釋得通。如網(wǎng)絡(luò)泡沫····基于報表分析，可帶著批評性眼光模型（11.2）的第二部分能夠區(qū)分自己知道的和自己猜測的，對理性投資有益。西工大管院7財務(wù)分析王京芳§11-2起點價值評估的“原料”三大報表分析盈利能力分析盈余特征與盈余操縱的影響若干年三大報表的預(yù)測價值評估模型評估價值西工大管院8財務(wù)分析王京芳價值評估示例：宇通客車（600066）資料：上海申銀萬國證券研究所有限公司2005年4月13日發(fā)布的“關(guān)于宇通客車（600066）的分析報告”分析師：王智慧、黃燕銘預(yù)測期間與報表：2005-2009年三大報表的預(yù)測主要會計數(shù)據(jù)預(yù)測：11個西工大管院9財務(wù)分析王京芳表11-1宇通客車損益表預(yù)測（單位：千元）西工大管院10財務(wù)分析王京芳表11-2宇通客車車資產(chǎn)負債債表預(yù)測（（單位：千千元）西工大管管院11財務(wù)分析王王京芳芳表11.3宇通通客車現(xiàn)金金流量表（（單位：千千元）西工大管管院12財務(wù)分析王王京芳芳11.4宇宇通客客車主要會會計數(shù)據(jù)預(yù)預(yù)測——從中選選則評估模模型的分子子2004年年為實際值值，2005-2009年為為預(yù)測值西工大管管院13財務(wù)分析王王京芳芳§11－3股利折現(xiàn)模模型公式11.1改寫為（11.3））（11.3）（11.3）是一個個無限期模模型。我們們只能預(yù)測未未來5年中中的股利。第6年以后后無窮年度度的股利可可做一些簡簡化假設(shè)。。⑴假設(shè)第6年及以后后年度股利利水平永遠遠不變，維維持在第6年的水平平上。TV6=D6/ρe(11.4)(TV,預(yù)測測期終值)⑵第6年開開始，股利利永遠按照照一個固定定的增長率率增長。TV6=D6/(1+ρe)(11.5)西工大管管院14財務(wù)分析王王京芳芳§11－3股利折現(xiàn)模模型模型（11.3）的的可操作形形式（11.6）股利折現(xiàn)模模型，最早早被提出的的模型，有著堅實實的理論基基礎(chǔ)，且易易懂，但應(yīng)用性不強強。原因：⑴股股利政策是是企業(yè)隨機機制定的，，沒有任何何經(jīng)濟原因因或法律規(guī)規(guī)定要求企企業(yè)一定分分配多少；；⑵股利政政策是可以以隨時更改改的，如何何分配由企企業(yè)決定。。因此股利政政策是財富富分配概念念，這里需需要衡量財財富創(chuàng)造西工大管管院15財務(wù)分析王王京芳芳§11－4現(xiàn)金流折現(xiàn)現(xiàn)模型現(xiàn)金流折現(xiàn)現(xiàn)模型（DiscountedCashFlow）現(xiàn)在價值評評估中使用用最廣泛的的方法“原料”表11.4中的自自由現(xiàn)金流流預(yù)測+WACC自由現(xiàn)金流流=經(jīng)營活活動現(xiàn)金流流+投資活活動現(xiàn)金流流它是企業(yè)經(jīng)經(jīng)營產(chǎn)生的的現(xiàn)金在彌彌補了再投投資需求之之后的剩余余。是本期期可以回報報給投資者者的現(xiàn)金，，相當(dāng)于企業(yè)為所有有投資人（（股東和債債權(quán)人）本本期產(chǎn)生的的“股利””。現(xiàn)金流折折現(xiàn)模型可理解為為企業(yè)“股利利”折現(xiàn)模模型。其計量結(jié)結(jié)果是整個個企業(yè)的價價值。一般般，資產(chǎn)負負債表上的的負債=內(nèi)內(nèi)在價值，，故企業(yè)價值減減去負債賬賬面價值=股東權(quán)益益內(nèi)在價值值。西工大管管院16財務(wù)分析王王京芳芳§11－4現(xiàn)金流折現(xiàn)現(xiàn)模型無窮期公式式：11.7一般操作公公式：11.8TV6=CF6/ρWACC公式：11.9TV6=CF6/（ρWACC－g）公公式：11.10西工大管管院17財務(wù)分析王王京芳芳表11.5宇通通客車2005年4月內(nèi)在價價值（無永永續(xù)增長））本表在計算中中實際使用了7.95%的折現(xiàn)現(xiàn)率，而不是對其其取整。未采采用申銀萬國國報告中自由由現(xiàn)金流從2010年到到2014年年中按6％的的比例增長，，而后才按2％的比例永永續(xù)增長的假假設(shè)。故計算算結(jié)果與附錄錄2不同西工大管院院18財務(wù)分析王王京芳表11.6宇宇通客車車2005年年4月內(nèi)在價價值（2％永永續(xù)增長）2010E1.28從表11.5~表11.6可以看出出，即使對未未來5年內(nèi)的的自由現(xiàn)金流流的預(yù)測是準(zhǔn)確的的，我們對企企業(yè)加權(quán)平均均資本成本的的預(yù)測和對5年后現(xiàn)金流永續(xù)續(xù)增長率的預(yù)預(yù)測，都是需需要使用判斷斷力的。西工大管院院19財務(wù)分析王王京芳表11.7申申銀萬萬國報告DCF估值的敏敏感性分析一旦預(yù)測和判判斷有重大誤誤差，對股票票價值的計算算將有重大影響。因此，，一般要做敏敏感分析，把把企業(yè)加權(quán)平平均資本成本本和永續(xù)增長率率在其一定合合理范圍內(nèi)變變動，看看價價值評估是否否發(fā)生重大變化化。變動永續(xù)增長長率和加權(quán)平平均資本成本本時，1％的變化可可能引起近2元的的價值評估變變化。分析師認為為8％的資本本成本和2％％左右的永續(xù)增增長率是可信信度比較高的的。12.49-14.25元是西工工大大管管院院20財務(wù)分析王王京芳芳現(xiàn)金流折現(xiàn)現(xiàn)模型的優(yōu)優(yōu)點與使用用說明優(yōu)點克服了股利利折現(xiàn)模型型在理論和和應(yīng)用上的的缺陷符合股利折折現(xiàn)模型的的精神用企業(yè)“股股利”代替替了股東權(quán)權(quán)益股利。。該模型有多多種衍生形形式，可靈靈活使用。。使用說明較適合成熟熟、經(jīng)營和和投資活動動都較穩(wěn)定定企業(yè)的價價值評估對擴張和收收縮中的企企業(yè)，預(yù)測測期內(nèi)的自自由現(xiàn)金流流不具代表表性，不能能作為預(yù)測測未來遠期期現(xiàn)金流的的基礎(chǔ)。有有示例西工大管管院21財務(wù)分析王王京芳芳表11.8沃爾瑪瑪公司1988－1996年年自由現(xiàn)金金流（單位位：$百萬萬）在1988－1996的9年年間，沃爾瑪?shù)牡淖杂涩F(xiàn)金金流基本是是負值，即即投資消耗掉掉的資金大大于經(jīng)營活活動產(chǎn)生的的現(xiàn)金。事實是其間間，沃爾瑪瑪一直處于于高速增長長狀態(tài)中。。它的商業(yè)業(yè)模式十分成功，，它從美國國走向世界界，到處開開新店，需需要大量投投資。它是是一個具有出出色投資價價值的企業(yè)業(yè)，但自由由現(xiàn)金流不不能反映它它的價值，，現(xiàn)金流折現(xiàn)現(xiàn)模型也不不能適應(yīng)到到所有企業(yè)業(yè)。如一件件衣服不適適合所有人人西工大大管管院22財務(wù)分分析王王京芳芳沃爾瑪瑪?shù)默F(xiàn)現(xiàn)金流流與價價格脫脫節(jié)的的示例例1988－－1996年年，，其其股股價價不不斷斷升升高高，，1996－－2000年年其其股股價價更更是是升升高高到到50美美元元/每每股股左左右右。。之之后后多多年年一一直直維維持持在在這這個個水水平平。。西工工大大管管院院23財務(wù)務(wù)分分析析王王京京芳芳§11－－5剩余余收收益益定定價價模模型型剩余余收收益益當(dāng)期期凈凈利利減減去去股股東東權(quán)權(quán)益益應(yīng)應(yīng)該該在在本本期期間間內(nèi)內(nèi)得得到到回回報報后后的的余余額額超超額額收收益益。。股票票內(nèi)內(nèi)在在價價值值未來來所所有有期期間間剩剩余余收收益益的的現(xiàn)現(xiàn)值值之之和和加加上上本本期期期期初初股股東東權(quán)權(quán)益益賬賬面面值值。。JamesOhlson（（1995-）創(chuàng)建的剩余收益模模型，是依據(jù)股利利折現(xiàn)模型型，輔以一一定的關(guān)于于會計數(shù)據(jù)據(jù)之間關(guān)系系的假設(shè)，，推倒出來來的。獲美美會計學(xué)會會獎勵1、什么上上剩余收益益定價模型型；2、優(yōu)優(yōu)點與關(guān)鍵鍵概念；3、示例西工大管管院24財務(wù)分析王王京芳芳§11－5剩余收益定定價模型一種以應(yīng)計制計算算的框架盈盈余為基礎(chǔ)的定定價模型（11.11）公式是評估估時點股東東權(quán)益的內(nèi)內(nèi)在價值。。第一項是是期初股東東權(quán)益賬面面價值，ρρE是股東權(quán)益益折現(xiàn)系數(shù)數(shù)(n=1)，NI是第t期的每每股收益，，REt是t期期的剩余收收益，t＝＝1，2，，3，····REt＝NIt－（ρE－1）×Equityt-1＝[ROEt－（ρE－1）]×Equityt-1（11.12）1、什么上上剩余收益益定價模型型；2、優(yōu)優(yōu)點與關(guān)鍵鍵概念；3、示例西工大管管院25財務(wù)分析王王京芳芳§11－5剩余收益定定價模型模型的優(yōu)點點與關(guān)鍵概概念確定了應(yīng)計制會計計信息在價值評估估中的重要要作用利用了流量和存量量價值抓住更多可可靠性比較較高的信息息關(guān)鍵概念股東權(quán)益：原始投資資＋留存收收益資本成本：把資金交交給企業(yè)使使用而承擔(dān)擔(dān)風(fēng)險的正正常補償。。剩余收益益＝0，企企業(yè)賺錢只只達到“及及格”西工大管管院26財務(wù)分析王王京芳芳剩余收益(ResidualIncome)或經(jīng)濟利潤與經(jīng)濟增加值值（EconomicValueAdded,EVA）

———兩者都以會會計收益為為基礎(chǔ)EVA是是一種特定定形式的剩剩余收益，它的一個個重要特征征是要進行行會計調(diào)整整。EVA認為GAAP扭曲曲了企業(yè)的的投資和收收益情況，，如研究與與開發(fā)費(R&D)本是企業(yè)業(yè)的一項投投資卻被計計入企業(yè)的的費用，應(yīng)應(yīng)對此類項項目進行調(diào)調(diào)整以反應(yīng)應(yīng)業(yè)績的真真實情況。。據(jù)斯特恩恩—斯圖爾爾特公司的的建議，會會計調(diào)整項項目可達150多項項(埃巴，2001)。這這些會計調(diào)調(diào)整往往同同時涉及到到賬面價值值和會計收收益，因而而EVA被被宣稱為反反映了企業(yè)業(yè)的經(jīng)濟利利潤。但也也應(yīng)看到，，這些調(diào)整整是在會計計數(shù)據(jù)的基基礎(chǔ)上進行行的，調(diào)整整后的賬面面價值并不不是現(xiàn)行的的投入資本本價值，調(diào)調(diào)整后的收收益也并不不一定能代代表真實收收益，所以以EVA跟經(jīng)經(jīng)濟濟學(xué)學(xué)中中所所理理解解的的經(jīng)經(jīng)濟濟利利潤潤還還是是有有區(qū)區(qū)別別的的，，實實際際上上它它是一一個個介介于于經(jīng)經(jīng)濟濟利利潤潤與與會會計計收收益益之之間間的的業(yè)業(yè)績績衡衡量量指指標(biāo)標(biāo)。由由于于會會計計調(diào)調(diào)整整的的復(fù)復(fù)雜雜性性與與難難以以取取得得的的一一致致性性，，一一個個簡簡單單的的方方法法是是不不對對會會計計規(guī)規(guī)則則進進行行調(diào)調(diào)整整，，而而只只以以資資本本的的市市價價代代替替賬賬面面價價值值，，這這一一形形式式的的剩剩余余收收益益被被稱稱為為精精確確的的或或修修正正的的EVA(RevisedEVA,REVA)。。西工工大大管管院院27財務(wù)務(wù)分分析析王王京京芳芳用剩余余收收益益定定價價模模型型估估計計宇宇通通客客車車價價值值預(yù)測測期期：：未未來來5年年（（2005－－2009））預(yù)測測點點：：2005年年4月月應(yīng)用用模模型型(11.13)04050607080910年年西工大管管院28財務(wù)分析析王王京芳表11.9宇宇通客車車2005年4月內(nèi)在在價值（剩余收收益法，，無永續(xù)續(xù)增長））TV6____第6年年年初的的價值量量,用永永續(xù)年金金公式0.28/0.1026＝＝西工大管管院29財務(wù)分析析王王京芳表11.10宇宇通客客車2005年年4月內(nèi)內(nèi)在價值值（剩余收收益法，，2%永永續(xù)增長長）0.29/（0.1026－－0.02））＝可靠性指指的是評評估價值值多大程程度上是是建立在在預(yù)測期期內(nèi)的信信息，多大程度度是建立立在預(yù)測測其外的的信息的的基礎(chǔ)上上的。預(yù)預(yù)測期內(nèi)內(nèi)的信息離現(xiàn)現(xiàn)在時點點近，所所以預(yù)測測的準(zhǔn)確確性高；；預(yù)測期期外的信信息離現(xiàn)在遙遙遠，所所以預(yù)測測的準(zhǔn)確確性不高高。該法法的可靠靠性相對對高。西工大管管院30財務(wù)分析析王王京芳表11.11宇宇通客車車2005年4月價值值可靠性性比較預(yù)測期內(nèi)內(nèi)價值2005-2009年的預(yù)預(yù)測值上表的比比例顯示示，剩余余收益定定價模型型比現(xiàn)金金流定價價模型可可靠但是，如如果企業(yè)業(yè)連年虧虧損，該該模型也也不能應(yīng)應(yīng)用西工大管管院31財務(wù)分析析王王京芳§11－－6對比定價價對比定價價法（ValuationusingpriceMultiples,orComparableMethod）基本原原理：類似似企業(yè)業(yè)，其其定價價也該該類似似。如如果A公司司和B公司司類似似，那那么它它們的的每股股收益益的定定價（（市盈盈率））、每每股權(quán)權(quán)益的的定價價（市市倍率率）、、每股股收入入的定定價（（價格格收入入比，，市銷銷率））都應(yīng)應(yīng)類似似。注意：：小心心使用用西工大大管管院32財務(wù)分分析王王京芳芳§11－6對比定定價不得不使用用對比定價價法的情況況A公司不是是上市公司司，無該公公司的歷史史財務(wù)數(shù)據(jù)據(jù)，或其歷歷史很短，，尚未形成成規(guī)律企業(yè)首次次上市（IPO）公司處于經(jīng)經(jīng)營不穩(wěn)定定階段，現(xiàn)現(xiàn)金流與盈盈余的波動動大企業(yè)長長期虧虧損，，自由由現(xiàn)金金流長長期為為負值值該方法法有嚴(yán)嚴(yán)重理理論缺缺陷假設(shè)對對比公公司的的股票票價格格是對對的，，真實實的反反映內(nèi)內(nèi)在價價值。。應(yīng)用用中可可能導(dǎo)導(dǎo)致嚴(yán)嚴(yán)重的的錯誤誤定價價。如如對比比公司司被高高估，，定價價公司司也會會被高高估，，若市市場有有泡沫沫，會會嚴(yán)重重高估估新上上市公公司的的價值值，進進一步步推動動泡沫沫發(fā)展展西工大大管管院33財務(wù)分析王王京芳§11－6對比定價選擇對比公司司應(yīng)注意在主要方面面類似資產(chǎn)規(guī)模收入規(guī)模所處行業(yè)資產(chǎn)負債率公司經(jīng)營發(fā)展展階段可多選幾個對對比企業(yè)，然然后用這些企企業(yè)的平均市市盈率、市倍倍率、市銷率率計算企業(yè)價價值。西工大管院院34財務(wù)分析王王京芳表11.12宇通客車車2005年年4月對比公公司市盈率、、市倍率和市市銷率安凱克和中通通客車的市盈盈率遠遠高于于其他同類汽汽車企業(yè)分別別是74.3和73.43,顯得不正常常每股盈余低低，微利企業(yè)業(yè)不代表企業(yè)業(yè)的長期盈利能能力，被剔除除，也可能股價高高，但市倍率率不高，故剔除西工大管院院35財務(wù)分析王王京芳表11.13宇通客車車2005年4月對比定價法價值評估宇通客車的股股票價值在9.61~17.24元元之間。使用市盈率法法時應(yīng)注意：：每股收益應(yīng)該該是可持續(xù)性性收益，預(yù)測值應(yīng)該已經(jīng)排排除了一次性性損益或不可可重復(fù)出現(xiàn)的的非經(jīng)常性損損益的影響。使用用微利年度數(shù)數(shù)值，市盈率率會出現(xiàn)極端端值宇通客客車0.92*6.23*23.95*西工大管管院36財務(wù)分析析王王京芳§11－－7價值評估估與投資資決策運用3種種模型對對宇通客客車進行行價值評評估現(xiàn)金流折折現(xiàn)法剩余收益益定價法法對比定價價法取2％永續(xù)增長率假設(shè)用A股股平均計計算的結(jié)結(jié)果指標(biāo)標(biāo)西工大管管院37財務(wù)分析析王王京芳表11.14宇宇通通客車2005年4月月價值評評估結(jié)果果對比五中方法法得到的的結(jié)果9.25~17.24元，跨跨度很大大。選擇哪個個作為決決策的基基礎(chǔ)？5種方法法的平均均？11.96對比法是是最后選選擇，是是在其他他方法失失靈時用用的。分分析后可可用前兩兩種方法法的平均均值。分析師的的評估值值13元元，主要要是演示示計算的的需要?！，F(xiàn)金流與與凈利有有一定代代表性方法本身身的優(yōu)點點2005年4月月13日日，宇通通股價9.73元。其其預(yù)計股股價的上上升空間間分別是是33.61%和10.17%.2009年8月月6日14.75元，12.2217.91元西工大管管院38財務(wù)分析析王王京芳投資評級級目標(biāo)追求超額額投資回回報著眼點預(yù)期上升升幅度是是否會大大于市場場指數(shù)上上升幅度度預(yù)期下降降幅度是是否會低低于市場場指數(shù)下下降幅度度西工大管管院39財務(wù)分析析王王京芳申銀萬萬國分分析報報告最最后一一頁的的說明明報告發(fā)發(fā)布后后的6個月月內(nèi)的的公司司的漲漲跌幅幅相對對同期期的上上證指指數(shù)/深證證成指指的漲漲跌幅幅為基基準(zhǔn)。。投資建建議的的評級級標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)買入———相相對強強于市市場表表現(xiàn)15％％以上上增持———相相對強強于市市場表表現(xiàn)5％－－15％觀望———相相對市市場表表現(xiàn)在在－5%_+5%賣出———相相對若若于市市場表表現(xiàn)5％以以下。。這段話話的含含義，，宇通通客車車的價價值被被低估估了，，但是是這個個錯誤誤能在在未來來6個個月內(nèi)內(nèi)得到到糾正正，股股價會會漲到到評估估的內(nèi)內(nèi)在價價值的的水平平，從從而實實現(xiàn)預(yù)預(yù)期的的回報報（33.61%））西工大管管院40財務(wù)分析析王王京芳注意：在該時時點上應(yīng)應(yīng)該買入入或增持持判斷現(xiàn)在在股東如如何行動動，不應(yīng)應(yīng)該只看看上升空空間，而而要看減減去6個個月內(nèi)市市場指數(shù)數(shù)變化后后的超額額上升空空間市場正?；貓髨螅綗o風(fēng)險利利率＋風(fēng)險溢溢價假定市場正常常回報10％％，6個月內(nèi)內(nèi)就為5％。。按照申銀萬萬國的平價標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)他他們的估值，，未來6個月月內(nèi)宇通客車車將有28.61%(33.61%-5%-)的超額回報報。作者示例例：5.17%超額回報報西工大管院院41財務(wù)分析王王京芳§11－8結(jié)束語要點回視：見見議題建議：重讀前言和第第一章是否了解了了基于財務(wù)報報表分析的證證券投資的分分析框架，是是否完成了自自己的Excel定價模模型，并寫出出了高質(zhì)量的分析析師報告（見本章作業(yè)業(yè)的具體要求求）。與證券投資相相關(guān)的問題西工大管院院42財務(wù)分析王王京芳分享作者的六六點感悟第一，為什么么要進行證券券投資個人人收入入來來源源勞動動所所得得（工工資資收收入入））投資資所所得得假設(shè)設(shè)：：某某人人30歲歲，，月月薪薪1000元元，，每每年年的的工工資資11個個月月用用于于當(dāng)當(dāng)年年消消費費，，結(jié)結(jié)余余1個個月月工工資資1000元元。。60歲歲退退休休，，尚尚可可活活15年年。。今今后后30年年中中國國的的消消費費水水平平（（貨貨幣幣價價值值））和和現(xiàn)現(xiàn)在在一一樣樣。。西工大管管院43財務(wù)分析析王王京芳表11.15不不同投投資回報報對退休休者財富富的影響響假設(shè)投資資者可選選擇兩種種投資渠渠道，⑴⑴存銀行行，利率率=2%；⑵投資于于股票指指數(shù)基金金，其未未來30年的回回報低的的化可能能5%，，高的話20%。。上表顯顯示了投投資者的的投資持持續(xù)30年后的的可能結(jié)果。如如果退休休后無工工資收入入，存銀銀行每月月只有272元元可以消費，如如果買股股票指數(shù)數(shù)基金，，每月有有680元可消消費。差差2.5倍如果一個個人認為為教育昂昂貴，那那么試試試無知吧吧。如果一個個人認為為投資風(fēng)風(fēng)險太大大，那么么試試不不投資吧吧西工大大管管院44財務(wù)分分析王王京芳芳分享作作者的的六點點感悟悟第二，，如何何成為為一個個優(yōu)秀秀投資資者或或分析析師目標(biāo)：：取得得滿意意的投投資回回報，，保障障晚年年充裕裕的退退休生生活選指數(shù)基金金，自己不需需太操心，財財富會隨著我我國經(jīng)濟的增增長而增長取得超額回回報?；趫蟊矸治鑫龅膬r值投資資是一種比較較好的方法。。有意成為優(yōu)秀秀投資者充滿好奇心心與求知欲的的人西工大管院院45財務(wù)分析王王京芳分享作者的六六點感悟建議基于三大報表表，從“面子”推出報表后后面的“里子”關(guān)注宏觀信息息、行業(yè)信息息、企業(yè)非財財務(wù)信息對價價值的影響關(guān)注世界政治治、軍事、經(jīng)經(jīng)濟、科學(xué)技技術(shù)等的發(fā)展展變化，所投投資的企業(yè)已已經(jīng)全球化、、國際化了，，投資者和分分析師的知識識和信息也要要全球化、國國際化.深入了解一個個企業(yè)的商業(yè)業(yè)模式，要了解自己投資資的企業(yè)，要知道它是是怎樣賺錢的的，它賺錢的基礎(chǔ)是是否具有可持持續(xù)性，什么因素變變化了這家企企業(yè)的商業(yè)模模型就不行了了。西工大管管院46財務(wù)分析王王京芳芳分享作者的的點六感悟悟要求與希望望不光是學(xué)出出來的，還還是做出來來的。直接分析企企業(yè)，而且且是系統(tǒng)地地分析同一一家企業(yè)，，從一而終終，把整個個過程練習(xí)習(xí)一遍。更更重要的是是，應(yīng)該在在今后的投投資中繼續(xù)續(xù)充實、完完善這個分分析系統(tǒng)，，形成自己己獨特的分分析方法。。要想在投資資過程中領(lǐng)領(lǐng)先一步，，或者自己己的分析系系統(tǒng)好（硬硬件），或或者自己的的判斷、見見識高超（（軟件）。。作者期望望為學(xué)習(xí)者者奠定“硬硬件”基礎(chǔ)礎(chǔ)西工大管管院47財務(wù)分析王王京芳芳分享作者的的六點感悟悟憑借體力搶搶果子，領(lǐng)先者所所得多一些些，但也不不會多太多多，因為一一個人抱得得住、吃得得下的果子子數(shù)量有限限。憑借腦力+資本競爭爭去搶回報報時，理論上是是贏家通吃吃。因為當(dāng)當(dāng)一個人或或一個基金金能夠比別別人領(lǐng)先一一點點，例例如每年比比所有人奪奪取得0.5%的回回報，那么么資金就會會向他/她她流動，理理論上會無無限制地增增加他/她她控制的財財富量。我們看到一一個幾百個個員工的基基金，控制制的財富相相當(dāng)于一個個13億人人口國家的的GDP;這就是為為什么在世世界上民主主權(quán)利空前前高漲、信信息流通空空前順暢、、各種壁壘壘被相繼鏟鏟除的今天天，個人財財富的差距距不僅沒有有縮小，而而是無限放放大。投資者巴菲菲特沒有任任何皇權(quán)的的保護、沒沒有任何政政府的后盾盾、沒有任何繼繼承的財富富，卻從一一個偏僻的的美國小城城靠價值投投資成為世界上上的超級富富翁。西工大管管院48財務(wù)分析王王京芳芳分享作者的的五點感悟悟第三，我們們都可以成成為巴菲特特巴菲特的投投資理念，，一個好公司不一一定是好投投資，來把握自自己的決策策。他在自自己價值評評估的基礎(chǔ)礎(chǔ)上再往下下拉出一個個安全邊界界（SafetyMargin）,只有股票票價格低于內(nèi)內(nèi)在價值減減去安全邊邊界后他才才出手買入入，買入了就本本著長期持持有的態(tài)度度。他不追風(fēng)趕趕潮，他如如此高的股股價也不分分割，他不不回購股票票，他不用用公司的名名義去捐贈贈，他說那那是股東自自己的事情情。正是對對價值投資資這種理念念的堅持，，使他成為為可能是有有史以來最最成功的投投資者西工大管管院49財務(wù)分析王王京芳芳圖11.2巴菲菲特哈撒韋韋爾公司股股票價格（（1990-2008）1990年年1月，哈哈撒韋爾公公司每股價價值是$7455;2008年2月達$140000，17年年中翻了20倍。這這是價值投投資的魔力力！西工大管管院50財務(wù)分析王王京芳芳秉承同樣價價值投資理理念者的啟啟示FildelityInternational的的基金經(jīng)理理AnthonyBolton,在在20幾年年的投資生生涯里，取取得了年均均超過20%的回報報率。重要的是價值投資的的理念被證證明是低風(fēng)風(fēng)險、可持續(xù)的長長期投資策策略。重要的是靠靠在市場上上的進進出出出，寄希希望于在每每個股市轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)折點都領(lǐng)領(lǐng)先一步的的做法被證證明是高風(fēng)風(fēng)險、不可可持續(xù)的投投資策略反對把投資資收入當(dāng)作作日常消費費來源的投投資理念西工大管管院51財務(wù)分析王王京芳芳分享作者的的五點感悟悟第四，投資資決策要建建立在價值值投資的基基礎(chǔ)上公式11.2上述模型表表明：股價價由兩部分分推動，內(nèi)在價值和和投資者情情緒。價值投資資理念是要要把投資決決策建立在在第一部分分，基于內(nèi)內(nèi)在價值的的評估上。。同時還要要避免第二二部分，投投資者情緒緒對投資者者決策的影影響（可了了解心理學(xué)學(xué)、行為金金融學(xué)的研研究成果））西工大管管院52財務(wù)分析王王京芳芳現(xiàn)實回顧2006－2007年，，股市猛漲時時，每個人都都賺錢，誤以以為自己選股股能力出色。。未投資者見別別人賺錢，也也進入股市，，不是買基金金而是選個股股。越漲買的的人越多，當(dāng)當(dāng)市場變差是是，股價跌的的越猛，賣的的人就越多。。貴買賤賣，，成為股市區(qū)區(qū)別于其他任任何產(chǎn)品市場場的一大特色色巴菲特的做法法：在其投資資生涯中，只只有兩年回報報低于標(biāo)準(zhǔn)普普爾500指指，是在1999年前后后。即使網(wǎng)絡(luò)絡(luò)股票大熱，，他也堅決不不買自己理解解不了，也認認為股價過高高的網(wǎng)絡(luò)股票票。網(wǎng)絡(luò)股崩崩盤時，巴菲菲特又開始大大