資本預算課件

第六章資本預算

主講人肖作平第六章資本預算

第一節(jié)資本預算概述第二節(jié)資本預算方法第三節(jié)現(xiàn)金流量估算第四節(jié)資本預算：深層問題

第六章資本預算

一、資本預算的意義二、資本預算的分類三、資本預算的程序第一節(jié)資本預算概述第一節(jié)資本預算概述

資本預算決策決定了公司的戰(zhàn)略方向，并且會在長時間內影響公司的資源分配。有效的資本預算可以改善資產的投資時機。

一、資本預算的意義一、資本預算的意義二、資本預算的分類進入新的行業(yè)領域和新的市場的投資現(xiàn)有產品和市場的擴展投資設備更新投資環(huán)保及安全投資其他項目二、資本預算的分類進入新的行業(yè)領域和新的市場的投資三、資本預算的程序資本預算項目的提出資本預算項目的評價資本預算項目的決策資本預算項目的執(zhí)行資本預算項目的再評價資本預算項目的改善資本預算決策的程序一般包括以下六個步驟：三、資本預算的程序資本預算項目的提出資本預算決策的程序一般包第二節(jié)資本預算方法對投資項目評價時使用的指標分為兩類：1.非折現(xiàn)指標：即沒考慮時間價值因素的指標，主要包括回收期和會計收益率2.折現(xiàn)現(xiàn)金流量法：即考慮了時間價值因素的指標，主要包括凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內部報酬率等。第二節(jié)資本預算方法對投資項目評價時使用的指標分為兩類：一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期是投資項目所帶來的預期現(xiàn)金流量累計到與原始投資額相等所需要的時期，是最早用于項目資本預算的方法。一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期是投資項目所帶來的預一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期法的計算步驟：（1）累加原始支出后的現(xiàn)金流量；（2）觀察累計現(xiàn)金流入量，記錄加總數(shù)不超過原始支出現(xiàn)金流量的最大年份（必須為整數(shù)）；（3）計算“最大年份”后現(xiàn)金流量中用來“補償”原始現(xiàn)金支出的部分；（4）將第二步中的整數(shù)與第三步中的小數(shù)相加，得出投資回收期。一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期法的計算步驟：一、靜態(tài)回收期法

若投資項目的每年現(xiàn)金流量相等，則有

若投資項目每年的現(xiàn)金凈流量不相等，假設投資

回收期大于等于n且小于n+1，則有

一、靜態(tài)回收期法若投資項目的每年現(xiàn)金流量相等，則有一、靜態(tài)回收期法

【例6-1】

投資A和B兩項目的原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-1所示，求項目A和B的投資回收期。

表6-1A和B兩項目的各期現(xiàn)金流

單位：元一、靜態(tài)回收期法【例6-1】投資A和B兩項目的原一、靜態(tài)回收期法

解：A項目原始投資30000元，第1.第2年共收回27000元，比原始投資額少3000元，還需要等待第3年收回，其投資回收期為B項目原始投資35000元，前三年共收回33600元，比原始投資額少1400元，還需要等待第4年收回，其投資回收期為一、靜態(tài)回收期法解：A項目原始投資30000元，第一、靜態(tài)回收期法

回收期法的投資決策規(guī)則：若回收期小于或等于公司制定的標準年限，則接受此項目；若回收期大于公司制定的標準年限，則拒絕此項目。一、靜態(tài)回收期法回收期法的投資決策規(guī)則：一、靜態(tài)回收期法

回收期法的優(yōu)點：計算簡單，容易理解可以大概地反映一個項目的資金流動性及項目的風險。投資回收期越長，投資風險越高；相反，投資回收期越短，投資風險越低一、靜態(tài)回收期法回收期法的優(yōu)點：一、靜態(tài)回收期法

回收期法的缺點：沒有考慮貨幣的時間價值無法考察回收期之后發(fā)生的現(xiàn)金流量對投資收益的貢獻回收期標準年限的主觀性較大一、靜態(tài)回收期法回收期法的缺點：二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期是投資項目所帶來的預期折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量累計到與原始投資額相等所需要的時期。該方法考慮了風險因素和資金的時間價值，對預期的現(xiàn)金流量以資本成本進行貼現(xiàn)，所以又稱動態(tài)回收期。二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期是投資項目所帶二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法動態(tài)回收期是能使下式成立的DPP二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法動態(tài)回收期是能使下式成立的DPP二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法【例6-2】投資A和B項目的原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-3所示，假設公司的資本成本為10%，求A和B兩項目的折現(xiàn)投資回收期。表6-3A和B兩項目的各期現(xiàn)金流

單位：元二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法【例6-2】投資A和B項目的原始投資二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法解：A項目初始投資30000元，第1年、第2年共收回23223元，比原始投資額少6777元，還需要等待第3年收回，其動態(tài)投資回收期為二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法解：A項目初始投資30000元，第二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法B項目原始投資35000元，前三年共收回27106元，比原始投資額少7894元，還需要等待第4年收回，其動態(tài)投資回收期為二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的投資決策規(guī)則：若回收期小于標準年限，則接受此項目；若回收期大于標準年限，則拒絕此項目。如上述例：若標準年限為3年，則A項目的回收期小于標準年限，符合標準應接受該項目；而B項目的回收期大于標準年限，不符合標準應拒絕該項目。二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的投資決策規(guī)則：二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的優(yōu)缺點：考慮了資金的時間價值；忽略了回收期之后的現(xiàn)金流二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的優(yōu)缺點：三、平均會計收益法平均會計收益法是采用年平均會計收益率進行投資決策的方法。計算公式：三、平均會計收益法平均會計收益法是采用年平均會三、平均會計收益法會計收益率的投資決策規(guī)則：當備選方案是獨立方案時，若會計收益率大于或等于標準會計收益率，則接受此項目，否則拒絕此項目。當備選方案是互斥方案時，首先考慮會計收益率高于標準會計收益率，然后選擇會計收益率最高的項目。一般而言，會計收益率越高，項目的投資價值可能越大。三、平均會計收益法會計收益率的投資決策規(guī)則：三、平均會計收益法會計收益法的優(yōu)點：計算簡單容易理解考慮了項目在整個壽命期內的全部收益三、平均會計收益法會計收益法的優(yōu)點：三、平均會計收益法會計收益法的缺點：沒有考慮資金的時間價值拋開客觀合理的現(xiàn)金流，而使用容易受到人為因素影響的會計數(shù)據(jù)標準會計收益率的確定缺乏客觀依據(jù)三、平均會計收益法會計收益法的缺點：四、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值法指特定項目未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。貼現(xiàn)率的確定：根據(jù)資本成本來確定，根據(jù)企業(yè)要求的最低資金利潤率來確定。決策原則:當凈現(xiàn)值大于0，投資項目可行。四、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值法指特定項目未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來四、凈現(xiàn)值法【例6-4】

假設某公司投資A、B和C項目的壽命都為4年，其原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-7所示，并且假定三項目的稅后預期報酬率為10%、9.5%和13.5%。分別求A、B和C項目的凈現(xiàn)值。

表6-7A、B和C三項目的各期現(xiàn)金流

單位：元解：根據(jù)題中提供的數(shù)據(jù)，分別計算這三個項目的凈現(xiàn)值如表6-8、表6-9、表6-10所示。

四、凈現(xiàn)值法【例6-4】假設某公司投資A、B和C項目的壽四、凈現(xiàn)值法

表6-8A項目的各期現(xiàn)金流

單位：元可以計算出A項目的凈現(xiàn)值為：四、凈現(xiàn)值法表6-8A項目的各期現(xiàn)金流四、凈現(xiàn)值法

表6-9B項目的各期現(xiàn)金流

單位：元可以計算出B項目的凈現(xiàn)值為：四、凈現(xiàn)值法表6-9B項目的各期現(xiàn)金流 單位：元可四、凈現(xiàn)值法表6-10C項目的各期現(xiàn)金流

單位：元可以計算出C項目的凈現(xiàn)值為：四、凈現(xiàn)值法表6-10C項目的各期現(xiàn)金流四、凈現(xiàn)值法

凈現(xiàn)值法的局限性:NPV是個金額的絕對值，在比較投資額不同項目時有一定的局限性。四、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值法的局限性:五、現(xiàn)值指數(shù)法

現(xiàn)值指數(shù)（PI）即投資項目的未來預期凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值與項目的原始現(xiàn)金流出量的比值，也稱現(xiàn)值比率、獲利指數(shù)、貼現(xiàn)后收益成本比率等。五、現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)（PI）即投資項目的未來五、現(xiàn)值指數(shù)法

現(xiàn)值指數(shù)法的決策規(guī)則：若只考慮唯一一個被選方案（獨立項目），則當PI大于或等于1時接受該投資方案，否則拒絕接受該方案；若考慮多個被選方案的互斥選擇決策中（互斥項目），則應通過對互斥方案的增量現(xiàn)金流量進行分析。五、現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)法的決策規(guī)則：五、現(xiàn)值指數(shù)法

現(xiàn)值指數(shù)法與凈現(xiàn)值的比較：現(xiàn)值指數(shù)法的主要優(yōu)點是，可以進行獨立投資機會獲利能力的比較；它是一個相對數(shù)指標，反映投資的效率；而凈現(xiàn)值指標是絕對數(shù)指標，反映投資的效益。五、現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)法與凈現(xiàn)值的比較：六、內部收益率法

內含報酬率（IRR）指能夠使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說是使投資方案凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。NPV＞0，方案的投資報酬率＞預定的貼現(xiàn)率NPV＜0，方案的投資報酬率＜預定的貼現(xiàn)率NPV＝0，方案的投資報酬率＝預定的貼現(xiàn)率六、內部收益率法內含報酬率（IRR）指能夠使未六、內部收益率法

內含報酬率（IRR）的投資決策規(guī)則：IRR>項目的資本成本，可進行投資；IRR<項目的資本成本，不應該進行投資六、內部收益率法內含報酬率（IRR）的投資決策規(guī)則：六、內部收益率法

通常采用插值法計算IRR：估算兩個貼現(xiàn)率r1和r2分別計算這兩個貼現(xiàn)率對應的凈現(xiàn)值NPV1和NPV2,按公式計算

要求兩個凈現(xiàn)值的大小介于兩個“相鄰的”貼現(xiàn)率和之間，而且兩個凈現(xiàn)值“一正一負”，以確保介于NPV1和NPV2之間

要求兩個凈現(xiàn)值的大小介于兩個“相鄰的”貼現(xiàn)率和之間，而且兩個凈現(xiàn)值“一正一負”，以確保介于NPV1和NPV2之間六、內部收益率法通常采用插值法計算IRR：六、內部收益率法

【例6-6】

假設某公司投資A項目的壽命為4年，其原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-14所示，要求計算A項目的內部收益率。

表6-14A項目的各期現(xiàn)金流

單位：元六、內部收益率法【例6-6】假設某公司投資A項目的壽命六、內部收益率法

解：根據(jù)內部收益率的經濟含義，可得到可以用插值法來計算項目A的內部收益率。首先，通過計算不同折現(xiàn)率的凈現(xiàn)值，當折現(xiàn)率從0%~15%時凈現(xiàn)值大于0并且逐漸變小，但是從20%~30%時凈現(xiàn)值開始小于0，并且越來越小，變化過程如表6-15所示。六、內部收益率法解：根據(jù)內部收益率的經濟含義，可得到六、內部收益率法

表6-15折現(xiàn)率和凈現(xiàn)值的關系

單位：元從表6-15可見，IRR應該在15%~20%。當

r1=15%，r2=20%時，NPV1=1642，NPV2=-3160,根據(jù)插值法公式，可以計算得到A項目的內部收益率為六、內部收益率法表6-15折現(xiàn)率和凈現(xiàn)值的關系六、內部收益率法

內部收益率法的缺陷：當內部收益率不止一個或沒有內部收率時，內部收益率法會影響正確的投資決策；當項目為相互排斥型項目時，內部收益率法不如凈現(xiàn)值法；內部收益率法無法適應資本的機會成本變化的投資分析。六、內部收益率法內部收益率法的缺陷：六、內部收益率法

內部收益率法和凈現(xiàn)值法的相同點：評價方案可行與否的結論是一致的（凈現(xiàn)值大于0；內含報酬率高于投資者要求的最低投資報酬率或企業(yè)的資本成本率）；考慮了全部的現(xiàn)金流量；考慮了資金時間價值。六、內部收益率法內部收益率法和凈現(xiàn)值法的相同點：六、內部收益率法

內部收益率法與凈現(xiàn)值法的不同點：凈現(xiàn)值：絕對數(shù)指標，反映投資的效益，適用于互斥方案之間的選優(yōu)；內含報酬率：指標大小不受貼現(xiàn)率高低的影響；能反映方案本身所能達到的投資報酬；對于獨立項目來說，用凈現(xiàn)值法和內部收益率法來評價，得出的評價是一致的。六、內部收益率法內部收益率法與凈現(xiàn)值法的不同點：估算現(xiàn)金流量需要注意以下兩個重要的基本原則：①

資本預算決策必須建立在現(xiàn)金流量的基礎上，而不是會計利潤的基礎上；②只有增量現(xiàn)金流量才是與項目相關的現(xiàn)金流量。第三節(jié)現(xiàn)金流量估算估算現(xiàn)金流量需要注意以下兩個重要的基本原則：第三節(jié)現(xiàn)金第三節(jié)現(xiàn)金流量估算一、增量現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量第三節(jié)現(xiàn)金流量估算一、增量現(xiàn)金流量一、增量現(xiàn)金流量1.“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”2.沉沒成本3.機會成本4.副效應一、增量現(xiàn)金流量1.“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”一、增量現(xiàn)金流量

“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”現(xiàn)金流量和會計利潤是兩個完全不同的概念，進行資本預算決策必須估計現(xiàn)金流量，不用考慮會計利潤。僅考慮現(xiàn)金流量是不準確的，而應考慮“增量現(xiàn)金流量”——因投資某個新項目所導致的現(xiàn)金流量的變化，即投資項目和不投資項目的現(xiàn)金流量的差異。一、增量現(xiàn)金流量“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”一、增量現(xiàn)金流量

沉沒成本

沉沒成本是指過去已經發(fā)生的成本，不論現(xiàn)在是否繼續(xù)投資某個項目，這類成本都不會改變，同時和現(xiàn)有的資本決策無關。沉沒成本不屬于增量現(xiàn)金流量，我們應該忽略這類成本。一、增量現(xiàn)金流量沉沒成本一、增量現(xiàn)金流量機會成本

機會成本是指在有限資本預算決策中，如果投資某個新項目，則失去了投資其它正NPV項目的機會，這類相應的成本就是機會成本，機會成本屬于增量現(xiàn)金流量，必須考慮這類成本。一、增量現(xiàn)金流量機會成本一、增量現(xiàn)金流量

副效應

侵蝕效應是指新項目會負向影響（降低）原有項目的現(xiàn)金流量；

協(xié)同效應是指新項目能正向影響（增加）原有項目的現(xiàn)金流量。均屬于增量現(xiàn)金流量一、增量現(xiàn)金流量副效應均屬于增量現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張投資項目是指投資于增加銷售收入的資產。

公司是否應該投資于擴張項目的決策標準：如果擴張項目的增量現(xiàn)金流是否大于0，則應該進行擴張；如果擴張項目的增量現(xiàn)金流是否不大于0，則不應該進行投資。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張投資項目是指投資于增二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張項目的增量現(xiàn)金流量是項目的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的差。

在計算擴張項目的現(xiàn)金流時，要考慮放棄原有項目的機會成本。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張項目的增量現(xiàn)金【例6-9】PH公司計劃進行投資A產品，固定資產投資額500萬元。假定建設期1年，即第二年就可以生產出產品并進行銷售，項目經營期為5年。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【例6-9】PH公司計劃進行投資A產品，固定資產投資額5二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】PH公司計劃開始三年將以1100元每套的價格進行銷售，隨著競爭激烈地進行，PH公司計劃在第四年開始將產品價格降為1000元每套。A產品項目開始需要投資入100萬元的流動資產，以后每年的凈運營資本大約為銷售收入的15%。A產品的可變成本為每套350元，且固定成本平均為每年250000元。采用直線折舊法折舊，固定資產凈殘值率10%，且固定資產5年后賬面殘值為50萬元，二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】PH公司計劃開始二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】市場價格為124萬元。假設公司每年的凈運營資本大概為銷售收入的15%。且企業(yè)收入所得稅率33%，企業(yè)的必要投資收益率為10%。要求：（1）計算項目的貼現(xiàn)投資回報期；（2）用凈現(xiàn)值法評價A產品的投資是否可行；（3）假設該公司的預期收益率為30%,試用內部收益率法評價A產品的投資方案是否可行。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】市場價格為124萬二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】分析：要計算A產品項目的投資回報期，必須把該項目的現(xiàn)金流計算出來，項目的現(xiàn)金流由運營現(xiàn)金流、凈運營資本、資本支出這三部分組成。因此，我們的計算思路應該是先分別把這三者計算出來，然后相加得到每年項目的總現(xiàn)金流。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】解答運營現(xiàn)金流的計算：通過稅前收入加上折舊再減去稅收的。凈運營資本變化量的計算：這意味著第一年的凈資本支出為100萬元。而在第二年里，該項目的凈運營資本從1000000元增加到1072500元；該年的凈運營資本增加量為1072500-1000000=72500二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】解答凈運營資本變化二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：為了生產A產品，公司花費了500萬元購買機器，通過上述討論，在項目結束時該機器市場價格為124萬元，因此，公司稅后收入為124（133%）=83萬元項目的總現(xiàn)金流計算：通過前面對運營現(xiàn)金流、凈運營資本和資本支出的計算，可以把它們合并成項目的總現(xiàn)金流二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：為了生產A產品，二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（1）計算項目的貼現(xiàn)投資回報期。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（1）計算項目的貼現(xiàn)投資回報期。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量

（2）用凈現(xiàn)值法評價A產品的投資是否可行。

由于NPV＞0，所以該投資可行。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（3）用內部收益率法評價A產品的投資是否可行。用插值法計算A產品的內部收益率。當貼現(xiàn)率不

同時，凈現(xiàn)值也不斷變化，見表6-27。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（3）用內部收益率法評價A產品的二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量

A產品的內部收益率為根據(jù)內部收益率法的投資決策規(guī)則，A產品的內部收益率大于公司預期的收益率30%，因此，應該接受此項目。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量A產品的內部收益率為根據(jù)內部收三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目是公司用新資產替代現(xiàn)有資產。

公司是否應該投資于重置型項目的標準：如果重置型項目的增量現(xiàn)金流大于0，則應該進行替換；如果重置型項目的增量現(xiàn)金流不大于0，則不應該替換。計算重置型項目的現(xiàn)金流時，要考慮放棄原有項目的機會成本三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目是公司用新資產三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【例6-10】PH公司想用一種新型高速的復印機重置現(xiàn)有的打印機。現(xiàn)有的打印機是10年前花費30000元購買的，預期壽命15年，折舊采用直線折舊法，現(xiàn)行的賬面價值為10000元（即購買價格減去過去10年的累計折舊），且在15年之后殘值為零。

三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【例6-10】PH公司想用一三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】新型高速的復印機的價格為43000元（包括運輸費用和安裝費用），預期壽命5年。若使用新型復印機，則能夠充分地把勞工和原料成本從每年28000元降至16000元，這項節(jié)約意味著每年將提高企業(yè)利潤12000元。新型復印機在5年后其預期殘值大約為8000元?，F(xiàn)有的打印機雖然其賬面價值為10000元，但是其實際市場交易價格僅為4000元。如果購買新型復印機，那么現(xiàn)有的三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】新型高速的復印機三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】打印機將會賣給其他公司。企業(yè)的稅率為33%，且重置復印機風險很低。在重置的同時，PH公司的凈運營資本需求將提高4000元，并且在5年后得到回收。復印機的現(xiàn)金流相對確定，因此，相對于項目的平均資本成本12%，其資本成本被設定為11.5%。公司能夠接受的最長還款期限為5年。該新型復印機設備的稅前折舊如表6-28所示。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】打印機將會賣給其三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量

【接例6-10】試計算項目的原始投資額度，PH公司替代項目壽命期內的運營現(xiàn)金流、凈運營資本變化量以及資本支出。然后用NPV、IRR和回收期法分析是否應該接受該項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】試計算項目的原三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】解答：運營現(xiàn)金流的計算可以使用差額分析法進行分析，即兩個方案投資的差額作為更新的現(xiàn)金流出，而每年運行的成本差額作為更新帶來的成本節(jié)約額，相當于現(xiàn)金流入。具體步驟如下：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】解答：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量凈運營資本變化量的計算：在重置的同時公司的凈運營資本需求將提高4000元。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量凈運營資本變化量的計算：在重置的三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：計算出售現(xiàn)有打印機時的資本支出。如果實行重置型方案而出售現(xiàn)有的復印機，那么可以得到稅后收入4000×（1-0.33）=2680（元）。同時由于購買新型復印機，需要花43000元那么，此置換項目的凈原始現(xiàn)金支出如下：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：計算出項目的總現(xiàn)金流計算：通過前面對運用現(xiàn)金流、凈運營資本和資本支出的計算，最終可以把它們合并成項目的總現(xiàn)金流。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量項目的總現(xiàn)金流計算：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目的凈現(xiàn)值為因為NPV>0，所以按照凈現(xiàn)值的投資決策規(guī)則應該接受該重置型項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目的凈現(xiàn)值為因為NPV>三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量該重置型項目的內部收益率計算如下：令

使用插值法計算該重置型項目的內部收益率。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量使用插值法計算該重置型項目的內部三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量由于內含報酬率=16.77%，大于該項目的資本成本，按照內部收益率法的投資決策規(guī)則應該接受該項目。該重置型項目的回收期為該重置型項目的回收期小于項目的壽命期，按照回收期法的投資決策規(guī)則應該接受該項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量由于內含報酬率=16.77%三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量該重置型項目的折現(xiàn)回收期為該重置型項目的回收期小于項目的壽命期5年，按照回收期法的投資決策規(guī)則應該接受該項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量該重置型項目的折現(xiàn)回收期為該重置第四節(jié)資本預算：深層問題一、資本限額下的資本預算二、不同生命周期下的資本預算三、通貨膨脹問題四、資本預算的風險分析第四節(jié)資本預算：深層問題一、資本限額下的資本預算一、資本限額下的資本預算

資本限額

資本限額是當企業(yè)的資金不足以支付所有凈現(xiàn)值為正的項目時，企業(yè)就要進行資本限額，公司就不能選取所有項目。一、資本限額下的資本預算資本限額一、資本限額下的資本預算

企業(yè)施加資本限額的方法：使用一個超過項目資本成本一定比例的折現(xiàn)率；為資本預算的各組成部分或資本預算總額設置一個最大值。

一、資本限額下的資本預算企業(yè)施加資本限額的方法：一、資本限額下的資本預算使用資本限額方法的優(yōu)缺點：優(yōu)點：它為在分析中包含資本市場交易成本及

其他易被忽略的成本提供一種手段，從而能更精確地計量項目的凈現(xiàn)值；

缺點：它會增加代理成本。一、資本限額下的資本預算一、資本限額下的資本預算

資本總量有限時，公司的資本預算：

盡可能地最大化項目凈現(xiàn)值，即選擇凈現(xiàn)值總和最大的一組項目。

選擇的方法包括現(xiàn)值指數(shù)法、隱枚舉法一、資本限額下的資本預算資本總量有限時，公司的資本預算：一、資本限額下的資本預算現(xiàn)值指數(shù)：優(yōu)點：不管投資的規(guī)模大小，所有項目均以同一基準進行比較。缺點：如果初始投資之后在資金使用上還有限制，那么現(xiàn)值指數(shù)就會失敗。現(xiàn)值指數(shù)無法解決多個期間的資本限額問題一、資本限額下的資本預算現(xiàn)值指數(shù)：一、資本限額下的資本預算隱枚舉法隱枚舉法實質是分枝定界法，在用隱枚舉法時，替代問題是在保持0~1的約束條件下放寬問題的主要約束。

一、資本限額下的資本預算隱枚舉法一、資本限額下的資本預算

隱枚舉法解題的主要步驟：第一步，把問題轉化成下面的標準形式。（1）目標函數(shù)極小化，約束條件為“≥”形式。（2）如果目標函數(shù)中變量

系數(shù)為負，可令

代入，使系數(shù)值變?yōu)檎?。?）在目標函數(shù)中，變量按系數(shù)值從小到大排序，在約束條件中排列順序也隨之相應改變。一、資本限額下的資本預算隱枚舉法解題的主要步驟：一、資本限額下的資本預算

第二步，在標準化后的問題中令所有變量為0，代入約束條件中檢查是否滿足，如果滿足即為問題的最優(yōu)解，否則轉入下一步。

第三步，按在目標函數(shù)中排列順序依次令各變量分別為“1”或“0”，將問題分成兩個子問題，分別檢查是否滿足約束條件，如果不滿足繼續(xù)對變量取值為1的子問題分枝，直到找出一個可行解為止。一、資本限額下的資本預算第二步，在標準化后一、資本限額下的資本預算

第四步，對（1）、（2）、（3）三種情況以外的分枝中找出邊界值最小的分枝再往下分，一直到除保留的分枝外，其余全被剪去為止。這時保留下來的分枝的可行解值即為問題的最優(yōu)解值。

一、資本限額下的資本預算二、不同生命周期下的資本預算在兩個具有不同生命周期的互斥項目中進行決策時，項目必須在相同的生命周期內進行評價。不同生命周期下的資本預算的決策方法：重置鏈法等值年金法二、不同生命周期下的資本預算在兩個具有不同生命周期的互斥項二、不同生命周期下的資本預算

重置鏈法

重置鏈法是把不同壽命的項目循環(huán)投資，直到它們具有共同的投資期限（其等于投資項目壽命期的最小公倍數(shù)），然后比較項目中間的凈現(xiàn)值的評估方法。二、不同生命周期下的資本預算重置鏈法二、不同生命周期下的資本預算使用重置鏈法的前提是：（1）互斥項目壽命期明顯不同時可以考慮用使用重置鏈法比較分析，在非相關項目之間不存在壽命期不等的問題，一般不使用重置鏈法；（2）即使是互斥項目，也必須滿足公司進行再投資的資產性質將與目前所使用的資產完全一致；（3）假定各種產品價格、原材料價格等都不發(fā)生變化。二、不同生命周期下的資本預算使用重置鏈法的前提是：二、不同生命周期下的資本預算重置鏈法的投資決策規(guī)則：對于兩個或者兩個以上項目，選擇凈現(xiàn)值中最大者。二、不同生命周期下的資本預算重置鏈法的投資決策規(guī)則：二、不同生命周期下的資本預算重置鏈法的優(yōu)點:

使項目壽命存在差異的項目具有相同的項目壽命，便于評估操作簡單，通俗易懂二、不同生命周期下的資本預算重置鏈法的優(yōu)點:二、不同生命周期下的資本預算重置鏈法的缺點：

價格不可能持續(xù)穩(wěn)定不變;

項目壽命期通常只是一種主觀判斷,對絕大多數(shù)的項目來說，估算壽命期項目困難.

如果壽命期有明顯的差別，這種差別可能帶來太多不確定性導致判斷失誤.二、不同生命周期下的資本預算二、不同生命周期下的資本預算等值年金法

等值年金法是指通過比較所有投資項目的等值年金的大小來選擇最優(yōu)項目的決策方法。該方法適用于原始投資成本不相同，特別是項目計算期不同的比較決策。二、不同生命周期下的資本預算等值年金法二、不同生命周期下的資本預算等額年金法的計算過程：分別計算各項目的凈現(xiàn)值；使用期限的等值年金之和等于項目的凈現(xiàn)值，計算出各自的等值年金；最后比較項目的等值年金。EAA的投資決策規(guī)則是：等值年金越大的項目越優(yōu)。二、不同生命周期下的資本預算等額年金法的計算過程：EAA的三、通貨膨脹問題（一）通貨膨脹對資本預算的影響通貨膨脹非常微小時，在資本預算過程中可以忽略不計；但是當通貨膨脹風險影響巨大，要對其進行有效處理（1）資本成本與通貨膨脹

一般地，名義利率和實際利率之間的關系可用公式表示如下：三、通貨膨脹問題（一）通貨膨脹對資本預算的影響三、通貨膨脹問題（2）現(xiàn)金流與通貨膨脹通貨膨脹使價格水平升高，貨幣的購買力就會降低。名義現(xiàn)金流和實際現(xiàn)金流在資本預算過程中都可以使用，但必須對加權資本成本或者未來購買力作相應調整，使資本成本和現(xiàn)金流前后保持一致，才能消除通貨膨脹的影響。三、通貨膨脹問題（2）現(xiàn)金流與通貨膨脹三、通貨膨脹問題（二）考慮通貨膨脹后的資本預算調整（1）調整資本成本將貼現(xiàn)率調整為實際值，從而使得貼現(xiàn)率公式中的分子分母都是實際值，然后再計算項目的凈現(xiàn)值。（2）調整現(xiàn)金流量將現(xiàn)金流量調整為名義值，這樣分子分母都是名義值，根據(jù)調整后的名義值計算項目的凈現(xiàn)值。

三、通貨膨脹問題（二）考慮通貨膨脹后的資本預算調整四、資本預算的風險分析1.風險調整折現(xiàn)率法2.風險調整現(xiàn)金流量法3.敏感性分析4.場景分析5.決策樹法四、資本預算的風險分析1.風險調整折現(xiàn)率法四、資本預算的風險分析

1.風險調整折現(xiàn)率法（1）基本思路：對于高風險項目采用較高的貼現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值法的規(guī)則來選擇方案。（2）風險調整折現(xiàn)率是風險項目應當滿足的，投資人要求的報酬率。四、資本預算的風險分析1.風險調整折現(xiàn)率法四、資本預算的風險分析2.風險調整現(xiàn)金流量法（1）基本思路：先用肯定當量系數(shù)把有風險的現(xiàn)金流量調整為無風險的現(xiàn)金流量，然后用無風險的貼現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，以便用凈現(xiàn)值法的規(guī)則判斷投資項目的可取程度。四、資本預算的風險分析2.風險調整現(xiàn)金流量法四、資本預算的風險分析（2）肯定當量系數(shù)（at）的確定，各年的肯定當量系數(shù)

根據(jù)標準離差率來確定，

肯定當量系數(shù)的值在0~1范圍內，一般由經驗豐富的專業(yè)人員憑經驗判定，也可以根據(jù)各年現(xiàn)金流量的變化系數(shù)來選擇變化系數(shù)Q和肯定當量系數(shù)

的關系。四、資本預算的風險分析（2）肯定當量系數(shù)（at）的確定，各年

風險調整折現(xiàn)率法和調整現(xiàn)金流量法的主要區(qū)別：調整現(xiàn)金流量法是用調整凈現(xiàn)值公式中的分子的辦法來考慮風險；風險調整折現(xiàn)率法是用調整凈現(xiàn)值公式中分母的辦法來考慮風險；調整現(xiàn)金流量法克服了風險調整折現(xiàn)率法夸大遠期風險的缺點，可以根據(jù)各年不同的風險程度采用不同的肯定當量系數(shù)。四、資本預算的風險分析風險調整折現(xiàn)率法和調整現(xiàn)金流量法的主要區(qū)別：四、資本預算的四、資本預算的風險分析3.敏感性分析

敏感性分析是假定其他變量不變的情況下，測定某一個變量發(fā)生特定變化時對凈現(xiàn)值（或內含報酬率）的影響。

如果某因素在較小范圍內發(fā)生變動，項目評價指標卻發(fā)生了較大的變動，則表明項目評價指標對該因素的敏感性強。四、資本預算的風險分析3.敏感性分析如果某因素在較小范圍內四、資本預算的風險分析敏感性分析的六個主要步驟

：給定計算凈現(xiàn)值的每項參數(shù)的預期值。根據(jù)參數(shù)的預期值計算凈現(xiàn)值，由此得出的凈現(xiàn)值稱為基準凈現(xiàn)值。選擇一個變量給定一個假設的變化幅度，并計算凈現(xiàn)值的變動及其變動百分比。選擇第二個變量，并重復上述過程。列出敏感分析表，找出最敏感度的參數(shù)四、資本預算的風險分析敏感性分析的六個主要步驟：四、資本預算的風險分析

敏感性分析的缺陷主要有兩點：第一，敏感性分析能分析單個因素變化對NPV的影響，對多個不確定性因素的綜合分析因素較復雜且有一定的困難；第二，敏感性分析還不能指出不確定因素發(fā)生變化的可能性有多大，即忽略了各因素概率分布的影響。四、資本預算的風險分析敏感性分析的缺陷主要有兩點：四、資本預算的風險分析4.場景分析場景分析是分析允許多個變量同時變動，考慮不同情景下關鍵變量出現(xiàn)的概率?；鶞是闆r最壞情況最好情況四、資本預算的風險分析4.場景分析四、資本預算的風險分析（1）場景分析的步驟如下：確定影響凈現(xiàn)值的主要變量及其可能的變動幅度；計算出這種“最糟糕”情形下的凈現(xiàn)值和“最佳”情形下的凈現(xiàn)值；將其與基礎凈現(xiàn)值進行比較，并分析出該項目凈現(xiàn)值的變動系數(shù)。四、資本預算的風險分析（1）場景分析的步驟如下：（2）場景分析的局限性

盡管場景分析比敏感性分析更為詳盡，考慮了各因素的不同場景及其概率分布，但它考慮的場景數(shù)量過少，而實際上存在無數(shù)的場景;場景分析中的估計值也不完全符合實際情況。四、資本預算的風險分析在最好場景中的NPV可能是過高估計，而最差場景中的NPV可能是過低估計.（2）場景分析的局限性四、資本預算的風險分析在最好場景中的四、資本預算的風險分析5、決策樹法

決策樹法是對項目中隱含的實物期權進行分析的一種資本預算方法，包括拓展期權、放棄期權、等待期權等。四、資本預算的風險分析5、決策樹法第六章資本預算課件

第六章資本預算

主講人肖作平第六章資本預算

第一節(jié)資本預算概述第二節(jié)資本預算方法第三節(jié)現(xiàn)金流量估算第四節(jié)資本預算：深層問題

第六章資本預算

一、資本預算的意義二、資本預算的分類三、資本預算的程序第一節(jié)資本預算概述第一節(jié)資本預算概述

資本預算決策決定了公司的戰(zhàn)略方向，并且會在長時間內影響公司的資源分配。有效的資本預算可以改善資產的投資時機。

一、資本預算的意義一、資本預算的意義二、資本預算的分類進入新的行業(yè)領域和新的市場的投資現(xiàn)有產品和市場的擴展投資設備更新投資環(huán)保及安全投資其他項目二、資本預算的分類進入新的行業(yè)領域和新的市場的投資三、資本預算的程序資本預算項目的提出資本預算項目的評價資本預算項目的決策資本預算項目的執(zhí)行資本預算項目的再評價資本預算項目的改善資本預算決策的程序一般包括以下六個步驟：三、資本預算的程序資本預算項目的提出資本預算決策的程序一般包第二節(jié)資本預算方法對投資項目評價時使用的指標分為兩類：1.非折現(xiàn)指標：即沒考慮時間價值因素的指標，主要包括回收期和會計收益率2.折現(xiàn)現(xiàn)金流量法：即考慮了時間價值因素的指標，主要包括凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內部報酬率等。第二節(jié)資本預算方法對投資項目評價時使用的指標分為兩類：一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期是投資項目所帶來的預期現(xiàn)金流量累計到與原始投資額相等所需要的時期，是最早用于項目資本預算的方法。一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期是投資項目所帶來的預一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期法的計算步驟：（1）累加原始支出后的現(xiàn)金流量；（2）觀察累計現(xiàn)金流入量，記錄加總數(shù)不超過原始支出現(xiàn)金流量的最大年份（必須為整數(shù)）；（3）計算“最大年份”后現(xiàn)金流量中用來“補償”原始現(xiàn)金支出的部分；（4）將第二步中的整數(shù)與第三步中的小數(shù)相加，得出投資回收期。一、靜態(tài)回收期法靜態(tài)回收期法的計算步驟：一、靜態(tài)回收期法

若投資項目的每年現(xiàn)金流量相等，則有

若投資項目每年的現(xiàn)金凈流量不相等，假設投資

回收期大于等于n且小于n+1，則有

一、靜態(tài)回收期法若投資項目的每年現(xiàn)金流量相等，則有一、靜態(tài)回收期法

【例6-1】

投資A和B兩項目的原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-1所示，求項目A和B的投資回收期。

表6-1A和B兩項目的各期現(xiàn)金流

單位：元一、靜態(tài)回收期法【例6-1】投資A和B兩項目的原一、靜態(tài)回收期法

解：A項目原始投資30000元，第1.第2年共收回27000元，比原始投資額少3000元，還需要等待第3年收回，其投資回收期為B項目原始投資35000元，前三年共收回33600元，比原始投資額少1400元，還需要等待第4年收回，其投資回收期為一、靜態(tài)回收期法解：A項目原始投資30000元，第一、靜態(tài)回收期法

回收期法的投資決策規(guī)則：若回收期小于或等于公司制定的標準年限，則接受此項目；若回收期大于公司制定的標準年限，則拒絕此項目。一、靜態(tài)回收期法回收期法的投資決策規(guī)則：一、靜態(tài)回收期法

回收期法的優(yōu)點：計算簡單，容易理解可以大概地反映一個項目的資金流動性及項目的風險。投資回收期越長，投資風險越高；相反，投資回收期越短，投資風險越低一、靜態(tài)回收期法回收期法的優(yōu)點：一、靜態(tài)回收期法

回收期法的缺點：沒有考慮貨幣的時間價值無法考察回收期之后發(fā)生的現(xiàn)金流量對投資收益的貢獻回收期標準年限的主觀性較大一、靜態(tài)回收期法回收期法的缺點：二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期是投資項目所帶來的預期折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量累計到與原始投資額相等所需要的時期。該方法考慮了風險因素和資金的時間價值，對預期的現(xiàn)金流量以資本成本進行貼現(xiàn)，所以又稱動態(tài)回收期。二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期是投資項目所帶二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法動態(tài)回收期是能使下式成立的DPP二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法動態(tài)回收期是能使下式成立的DPP二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法【例6-2】投資A和B項目的原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-3所示，假設公司的資本成本為10%，求A和B兩項目的折現(xiàn)投資回收期。表6-3A和B兩項目的各期現(xiàn)金流

單位：元二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法【例6-2】投資A和B項目的原始投資二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法解：A項目初始投資30000元，第1年、第2年共收回23223元，比原始投資額少6777元，還需要等待第3年收回，其動態(tài)投資回收期為二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法解：A項目初始投資30000元，第二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法B項目原始投資35000元，前三年共收回27106元，比原始投資額少7894元，還需要等待第4年收回，其動態(tài)投資回收期為二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的投資決策規(guī)則：若回收期小于標準年限，則接受此項目；若回收期大于標準年限，則拒絕此項目。如上述例：若標準年限為3年，則A項目的回收期小于標準年限，符合標準應接受該項目；而B項目的回收期大于標準年限，不符合標準應拒絕該項目。二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的投資決策規(guī)則：二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的優(yōu)缺點：考慮了資金的時間價值；忽略了回收期之后的現(xiàn)金流二、折現(xiàn)（動態(tài)）回收期法折現(xiàn)回收期法的優(yōu)缺點：三、平均會計收益法平均會計收益法是采用年平均會計收益率進行投資決策的方法。計算公式：三、平均會計收益法平均會計收益法是采用年平均會三、平均會計收益法會計收益率的投資決策規(guī)則：當備選方案是獨立方案時，若會計收益率大于或等于標準會計收益率，則接受此項目，否則拒絕此項目。當備選方案是互斥方案時，首先考慮會計收益率高于標準會計收益率，然后選擇會計收益率最高的項目。一般而言，會計收益率越高，項目的投資價值可能越大。三、平均會計收益法會計收益率的投資決策規(guī)則：三、平均會計收益法會計收益法的優(yōu)點：計算簡單容易理解考慮了項目在整個壽命期內的全部收益三、平均會計收益法會計收益法的優(yōu)點：三、平均會計收益法會計收益法的缺點：沒有考慮資金的時間價值拋開客觀合理的現(xiàn)金流，而使用容易受到人為因素影響的會計數(shù)據(jù)標準會計收益率的確定缺乏客觀依據(jù)三、平均會計收益法會計收益法的缺點：四、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值法指特定項目未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。貼現(xiàn)率的確定：根據(jù)資本成本來確定，根據(jù)企業(yè)要求的最低資金利潤率來確定。決策原則:當凈現(xiàn)值大于0，投資項目可行。四、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值法指特定項目未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來四、凈現(xiàn)值法【例6-4】

假設某公司投資A、B和C項目的壽命都為4年，其原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-7所示，并且假定三項目的稅后預期報酬率為10%、9.5%和13.5%。分別求A、B和C項目的凈現(xiàn)值。

表6-7A、B和C三項目的各期現(xiàn)金流

單位：元解：根據(jù)題中提供的數(shù)據(jù)，分別計算這三個項目的凈現(xiàn)值如表6-8、表6-9、表6-10所示。

四、凈現(xiàn)值法【例6-4】假設某公司投資A、B和C項目的壽四、凈現(xiàn)值法

表6-8A項目的各期現(xiàn)金流

單位：元可以計算出A項目的凈現(xiàn)值為：四、凈現(xiàn)值法表6-8A項目的各期現(xiàn)金流四、凈現(xiàn)值法

表6-9B項目的各期現(xiàn)金流

單位：元可以計算出B項目的凈現(xiàn)值為：四、凈現(xiàn)值法表6-9B項目的各期現(xiàn)金流 單位：元可四、凈現(xiàn)值法表6-10C項目的各期現(xiàn)金流

單位：元可以計算出C項目的凈現(xiàn)值為：四、凈現(xiàn)值法表6-10C項目的各期現(xiàn)金流四、凈現(xiàn)值法

凈現(xiàn)值法的局限性:NPV是個金額的絕對值，在比較投資額不同項目時有一定的局限性。四、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值法的局限性:五、現(xiàn)值指數(shù)法

現(xiàn)值指數(shù)（PI）即投資項目的未來預期凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值與項目的原始現(xiàn)金流出量的比值，也稱現(xiàn)值比率、獲利指數(shù)、貼現(xiàn)后收益成本比率等。五、現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)（PI）即投資項目的未來五、現(xiàn)值指數(shù)法

現(xiàn)值指數(shù)法的決策規(guī)則：若只考慮唯一一個被選方案（獨立項目），則當PI大于或等于1時接受該投資方案，否則拒絕接受該方案；若考慮多個被選方案的互斥選擇決策中（互斥項目），則應通過對互斥方案的增量現(xiàn)金流量進行分析。五、現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)法的決策規(guī)則：五、現(xiàn)值指數(shù)法

現(xiàn)值指數(shù)法與凈現(xiàn)值的比較：現(xiàn)值指數(shù)法的主要優(yōu)點是，可以進行獨立投資機會獲利能力的比較；它是一個相對數(shù)指標，反映投資的效率；而凈現(xiàn)值指標是絕對數(shù)指標，反映投資的效益。五、現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)法與凈現(xiàn)值的比較：六、內部收益率法

內含報酬率（IRR）指能夠使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說是使投資方案凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。NPV＞0，方案的投資報酬率＞預定的貼現(xiàn)率NPV＜0，方案的投資報酬率＜預定的貼現(xiàn)率NPV＝0，方案的投資報酬率＝預定的貼現(xiàn)率六、內部收益率法內含報酬率（IRR）指能夠使未六、內部收益率法

內含報酬率（IRR）的投資決策規(guī)則：IRR>項目的資本成本，可進行投資；IRR<項目的資本成本，不應該進行投資六、內部收益率法內含報酬率（IRR）的投資決策規(guī)則：六、內部收益率法

通常采用插值法計算IRR：估算兩個貼現(xiàn)率r1和r2分別計算這兩個貼現(xiàn)率對應的凈現(xiàn)值NPV1和NPV2,按公式計算

要求兩個凈現(xiàn)值的大小介于兩個“相鄰的”貼現(xiàn)率和之間，而且兩個凈現(xiàn)值“一正一負”，以確保介于NPV1和NPV2之間

要求兩個凈現(xiàn)值的大小介于兩個“相鄰的”貼現(xiàn)率和之間，而且兩個凈現(xiàn)值“一正一負”，以確保介于NPV1和NPV2之間六、內部收益率法通常采用插值法計算IRR：六、內部收益率法

【例6-6】

假設某公司投資A項目的壽命為4年，其原始投資額及各期現(xiàn)金流量如表6-14所示，要求計算A項目的內部收益率。

表6-14A項目的各期現(xiàn)金流

單位：元六、內部收益率法【例6-6】假設某公司投資A項目的壽命六、內部收益率法

解：根據(jù)內部收益率的經濟含義，可得到可以用插值法來計算項目A的內部收益率。首先，通過計算不同折現(xiàn)率的凈現(xiàn)值，當折現(xiàn)率從0%~15%時凈現(xiàn)值大于0并且逐漸變小，但是從20%~30%時凈現(xiàn)值開始小于0，并且越來越小，變化過程如表6-15所示。六、內部收益率法解：根據(jù)內部收益率的經濟含義，可得到六、內部收益率法

表6-15折現(xiàn)率和凈現(xiàn)值的關系

單位：元從表6-15可見，IRR應該在15%~20%。當

r1=15%，r2=20%時，NPV1=1642，NPV2=-3160,根據(jù)插值法公式，可以計算得到A項目的內部收益率為六、內部收益率法表6-15折現(xiàn)率和凈現(xiàn)值的關系六、內部收益率法

內部收益率法的缺陷：當內部收益率不止一個或沒有內部收率時，內部收益率法會影響正確的投資決策；當項目為相互排斥型項目時，內部收益率法不如凈現(xiàn)值法；內部收益率法無法適應資本的機會成本變化的投資分析。六、內部收益率法內部收益率法的缺陷：六、內部收益率法

內部收益率法和凈現(xiàn)值法的相同點：評價方案可行與否的結論是一致的（凈現(xiàn)值大于0；內含報酬率高于投資者要求的最低投資報酬率或企業(yè)的資本成本率）；考慮了全部的現(xiàn)金流量；考慮了資金時間價值。六、內部收益率法內部收益率法和凈現(xiàn)值法的相同點：六、內部收益率法

內部收益率法與凈現(xiàn)值法的不同點：凈現(xiàn)值：絕對數(shù)指標，反映投資的效益，適用于互斥方案之間的選優(yōu)；內含報酬率：指標大小不受貼現(xiàn)率高低的影響；能反映方案本身所能達到的投資報酬；對于獨立項目來說，用凈現(xiàn)值法和內部收益率法來評價，得出的評價是一致的。六、內部收益率法內部收益率法與凈現(xiàn)值法的不同點：估算現(xiàn)金流量需要注意以下兩個重要的基本原則：①

資本預算決策必須建立在現(xiàn)金流量的基礎上，而不是會計利潤的基礎上；②只有增量現(xiàn)金流量才是與項目相關的現(xiàn)金流量。第三節(jié)現(xiàn)金流量估算估算現(xiàn)金流量需要注意以下兩個重要的基本原則：第三節(jié)現(xiàn)金第三節(jié)現(xiàn)金流量估算一、增量現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量第三節(jié)現(xiàn)金流量估算一、增量現(xiàn)金流量一、增量現(xiàn)金流量1.“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”2.沉沒成本3.機會成本4.副效應一、增量現(xiàn)金流量1.“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”一、增量現(xiàn)金流量

“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”現(xiàn)金流量和會計利潤是兩個完全不同的概念，進行資本預算決策必須估計現(xiàn)金流量，不用考慮會計利潤。僅考慮現(xiàn)金流量是不準確的，而應考慮“增量現(xiàn)金流量”——因投資某個新項目所導致的現(xiàn)金流量的變化，即投資項目和不投資項目的現(xiàn)金流量的差異。一、增量現(xiàn)金流量“現(xiàn)金流量”V.S.“會計利潤”一、增量現(xiàn)金流量

沉沒成本

沉沒成本是指過去已經發(fā)生的成本，不論現(xiàn)在是否繼續(xù)投資某個項目，這類成本都不會改變，同時和現(xiàn)有的資本決策無關。沉沒成本不屬于增量現(xiàn)金流量，我們應該忽略這類成本。一、增量現(xiàn)金流量沉沒成本一、增量現(xiàn)金流量機會成本

機會成本是指在有限資本預算決策中，如果投資某個新項目，則失去了投資其它正NPV項目的機會，這類相應的成本就是機會成本，機會成本屬于增量現(xiàn)金流量，必須考慮這類成本。一、增量現(xiàn)金流量機會成本一、增量現(xiàn)金流量

副效應

侵蝕效應是指新項目會負向影響（降低）原有項目的現(xiàn)金流量；

協(xié)同效應是指新項目能正向影響（增加）原有項目的現(xiàn)金流量。均屬于增量現(xiàn)金流量一、增量現(xiàn)金流量副效應均屬于增量現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張投資項目是指投資于增加銷售收入的資產。

公司是否應該投資于擴張項目的決策標準：如果擴張項目的增量現(xiàn)金流是否大于0，則應該進行擴張；如果擴張項目的增量現(xiàn)金流是否不大于0，則不應該進行投資。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張投資項目是指投資于增二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張項目的增量現(xiàn)金流量是項目的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的差。

在計算擴張項目的現(xiàn)金流時，要考慮放棄原有項目的機會成本。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量新擴張項目的增量現(xiàn)金【例6-9】PH公司計劃進行投資A產品，固定資產投資額500萬元。假定建設期1年，即第二年就可以生產出產品并進行銷售，項目經營期為5年。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【例6-9】PH公司計劃進行投資A產品，固定資產投資額5二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】PH公司計劃開始三年將以1100元每套的價格進行銷售，隨著競爭激烈地進行，PH公司計劃在第四年開始將產品價格降為1000元每套。A產品項目開始需要投資入100萬元的流動資產，以后每年的凈運營資本大約為銷售收入的15%。A產品的可變成本為每套350元，且固定成本平均為每年250000元。采用直線折舊法折舊，固定資產凈殘值率10%，且固定資產5年后賬面殘值為50萬元，二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】PH公司計劃開始二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】市場價格為124萬元。假設公司每年的凈運營資本大概為銷售收入的15%。且企業(yè)收入所得稅率33%，企業(yè)的必要投資收益率為10%。要求：（1）計算項目的貼現(xiàn)投資回報期；（2）用凈現(xiàn)值法評價A產品的投資是否可行；（3）假設該公司的預期收益率為30%,試用內部收益率法評價A產品的投資方案是否可行。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】市場價格為124萬二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】分析：要計算A產品項目的投資回報期，必須把該項目的現(xiàn)金流計算出來，項目的現(xiàn)金流由運營現(xiàn)金流、凈運營資本、資本支出這三部分組成。因此，我們的計算思路應該是先分別把這三者計算出來，然后相加得到每年項目的總現(xiàn)金流。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】解答運營現(xiàn)金流的計算：通過稅前收入加上折舊再減去稅收的。凈運營資本變化量的計算：這意味著第一年的凈資本支出為100萬元。而在第二年里，該項目的凈運營資本從1000000元增加到1072500元；該年的凈運營資本增加量為1072500-1000000=72500二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量【接例6-9】解答凈運營資本變化二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：為了生產A產品，公司花費了500萬元購買機器，通過上述討論，在項目結束時該機器市場價格為124萬元，因此，公司稅后收入為124（133%）=83萬元項目的總現(xiàn)金流計算：通過前面對運營現(xiàn)金流、凈運營資本和資本支出的計算，可以把它們合并成項目的總現(xiàn)金流二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：為了生產A產品，二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（1）計算項目的貼現(xiàn)投資回報期。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（1）計算項目的貼現(xiàn)投資回報期。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量

（2）用凈現(xiàn)值法評價A產品的投資是否可行。

由于NPV＞0，所以該投資可行。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（3）用內部收益率法評價A產品的投資是否可行。用插值法計算A產品的內部收益率。當貼現(xiàn)率不

同時，凈現(xiàn)值也不斷變化，見表6-27。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量（3）用內部收益率法評價A產品的二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量

A產品的內部收益率為根據(jù)內部收益率法的投資決策規(guī)則，A產品的內部收益率大于公司預期的收益率30%，因此，應該接受此項目。二、估算新投資項目的現(xiàn)金流量A產品的內部收益率為根據(jù)內部收三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目是公司用新資產替代現(xiàn)有資產。

公司是否應該投資于重置型項目的標準：如果重置型項目的增量現(xiàn)金流大于0，則應該進行替換；如果重置型項目的增量現(xiàn)金流不大于0，則不應該替換。計算重置型項目的現(xiàn)金流時，要考慮放棄原有項目的機會成本三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目是公司用新資產三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【例6-10】PH公司想用一種新型高速的復印機重置現(xiàn)有的打印機?，F(xiàn)有的打印機是10年前花費30000元購買的，預期壽命15年，折舊采用直線折舊法，現(xiàn)行的賬面價值為10000元（即購買價格減去過去10年的累計折舊），且在15年之后殘值為零。

三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【例6-10】PH公司想用一三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】新型高速的復印機的價格為43000元（包括運輸費用和安裝費用），預期壽命5年。若使用新型復印機，則能夠充分地把勞工和原料成本從每年28000元降至16000元，這項節(jié)約意味著每年將提高企業(yè)利潤12000元。新型復印機在5年后其預期殘值大約為8000元。現(xiàn)有的打印機雖然其賬面價值為10000元，但是其實際市場交易價格僅為4000元。如果購買新型復印機，那么現(xiàn)有的三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】新型高速的復印機三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】打印機將會賣給其他公司。企業(yè)的稅率為33%，且重置復印機風險很低。在重置的同時，PH公司的凈運營資本需求將提高4000元，并且在5年后得到回收。復印機的現(xiàn)金流相對確定，因此，相對于項目的平均資本成本12%，其資本成本被設定為11.5%。公司能夠接受的最長還款期限為5年。該新型復印機設備的稅前折舊如表6-28所示。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】打印機將會賣給其三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量

【接例6-10】試計算項目的原始投資額度，PH公司替代項目壽命期內的運營現(xiàn)金流、凈運營資本變化量以及資本支出。然后用NPV、IRR和回收期法分析是否應該接受該項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】試計算項目的原三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】解答：運營現(xiàn)金流的計算可以使用差額分析法進行分析，即兩個方案投資的差額作為更新的現(xiàn)金流出，而每年運行的成本差額作為更新帶來的成本節(jié)約額，相當于現(xiàn)金流入。具體步驟如下：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量【接例6-10】解答：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量凈運營資本變化量的計算：在重置的同時公司的凈運營資本需求將提高4000元。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量凈運營資本變化量的計算：在重置的三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：計算出售現(xiàn)有打印機時的資本支出。如果實行重置型方案而出售現(xiàn)有的復印機，那么可以得到稅后收入4000×（1-0.33）=2680（元）。同時由于購買新型復印機，需要花43000元那么，此置換項目的凈原始現(xiàn)金支出如下：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量資本支出的計算：計算出項目的總現(xiàn)金流計算：通過前面對運用現(xiàn)金流、凈運營資本和資本支出的計算，最終可以把它們合并成項目的總現(xiàn)金流。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量項目的總現(xiàn)金流計算：三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目的凈現(xiàn)值為因為NPV>0，所以按照凈現(xiàn)值的投資決策規(guī)則應該接受該重置型項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量重置型項目的凈現(xiàn)值為因為NPV>三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量該重置型項目的內部收益率計算如下：令

使用插值法計算該重置型項目的內部收益率。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量使用插值法計算該重置型項目的內部三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量由于內含報酬率=16.77%，大于該項目的資本成本，按照內部收益率法的投資決策規(guī)則應該接受該項目。該重置型項目的回收期為該重置型項目的回收期小于項目的壽命期，按照回收期法的投資決策規(guī)則應該接受該項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量由于內含報酬率=16.77%三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量該重置型項目的折現(xiàn)回收期為該重置型項目的回收期小于項目的壽命期5年，按照回收期法的投資決策規(guī)則應該接受該項目。三、估算重置型項目的現(xiàn)金流量該重置型項目的折現(xiàn)回收期為該重置第四節(jié)資本預算：深層問題一、資本限額下的資本預算二、不同生命周期下的資本預算三、通貨膨脹問題四、資本預算的風險分析第四節(jié)資本預算：深層問題一、資本限額下的資本預算一、資本限額下的資本預算

資本限額

資本限額是當企業(yè)的資金不足以支付所有凈現(xiàn)值為正的項目時，企業(yè)就要進行資本限額，公司就不能選取所有項目。一、資本限額下的資本預算資本限額一、資本限額下的資本預算

企業(yè)施加資本限額的方法：使用一個超過項目資本成本一定比例的折現(xiàn)率；為資本預算的各組成部分或資本預算總額設置一個最大值。

一、資本限額下的資本預算企業(yè)施加資本限額的方法：一、資本限額下的資本預算使用資本限額方法的優(yōu)缺點：優(yōu)點：它為在分析中包含資本市場交易成本及

其他易被忽略的成本提供一種手段，從而能更精確地計量項目的凈現(xiàn)值；

缺點：它會增加代理成本。一、資本限額下的資本預算一、資本限額下的資本預算

資本總量有限時，公司的資本預算：

盡可能地最大化項目凈現(xiàn)值，即選擇凈現(xiàn)值總和最大的一組項目。

選擇的方法包括現(xiàn)值指數(shù)法、隱枚舉法一、資本限額下的資本預算資本總量有限時，公司的資本預算：一、資本限額下的資本預算現(xiàn)值指數(shù)：優(yōu)點：不管投資的規(guī)模大小，所有項目均以同一基準進行比較。缺點：如果初始投資之后在資金使用上還有限制，那么現(xiàn)值指數(shù)就會失敗?，F(xiàn)值指數(shù)無法解決多個期間的資本限額問題一、資本限額下的資本預算現(xiàn)值指數(shù)：一、資本限額下的資本預算隱枚舉法隱枚舉法實質是分枝定界法，在用隱枚舉法時，替代問題是在保持0~1的約束條件下放寬問題的主要約束。

一、資本限額下的資本預算隱枚舉法一、資本限額下的資本預算

隱枚舉法解題的主要步驟：第一步，把問題轉化成下面的標準形式。（1）目標函數(shù)極小化，約束條件為“≥”形式。（2）如果目標函數(shù)中變量

系數(shù)為負，可令

代入，使系數(shù)值變?yōu)檎?。?）在目標函數(shù)中，變量按系數(shù)值從小到大排序，在約束條件中排列順序也隨之相應改變。一、資本限額下的資本預算隱枚舉法解題的主要步驟：一、資本限額下的資本預算

第二步，在標準化后的問題中令所有變量為0，代入約束條件中檢查是否滿足，如果滿足即為問題的最優(yōu)解，否則轉入下一步。

第三步，按在目標函數(shù)中排列順序依次令各變量分別為“1”或“0”，將問題分成兩個子問題，分別檢查是否滿足約束條件，如果不滿足繼續(xù)對變量取值為1的子問題分枝，直到找出一個可行解為止。一、資本限額下的資本預算第二步，在標準化后一、資本限額下的資本預算

第四步，對（1）、（2）、（3）三種情況以外的分枝中找出邊界值最小的分枝再往下分，一直到除保留的分枝外，其余全被剪去為止。這時保留下來的分枝的可行解值即為問題的最優(yōu)解值。

一、資本限額下的資本預算二、不同生命周期下的資本預算在兩個具有不同生命周期的互斥項目中進行決策時，項目必須在相同的生命周期內進行評價。不同生命周期下的資本預算的決策方法：重置鏈法等值年金法二、不同生命周