面板行業(yè)研究報(bào)告

1、 面板行業(yè)研究報(bào)告：關(guān)于LCD的三個(gè)重磅前瞻性判斷 報(bào)告綜述：判斷一：面板供需緊張將貫穿 2021 全年，我們判斷 LCD 漲價(jià)將持 續(xù)至 2021Q3。從需求端來看，TFT-LCD 主要下游應(yīng)用為 TV、 Monitor、Notebook 等，其中，TV 大尺寸化是推動(dòng) TFT-LCD 需求 提升的主要?jiǎng)恿Α？紤]到 TV 銷量和平均尺寸上升等因素影響，根據(jù) 我們測算數(shù)據(jù)，2021 年全球 TV-LCD 需求面積將增長 4.24%，從中 長期看，我們認(rèn)為 TV、PC、車載等將驅(qū)動(dòng) LCD 行業(yè)需求持續(xù)穩(wěn)健 增長；從供給端來看，全球面板產(chǎn)能持續(xù)向中國大陸轉(zhuǎn)移， DIGITIMES 預(yù)計(jì)，2021

2、 年中國大陸大尺寸 LCD 面板產(chǎn)能將占全球 68.2%，我們判斷未來幾年全球 LCD 產(chǎn)能將沒有明顯增長；從面板 價(jià)格來看，考慮到玻璃基板和驅(qū)動(dòng) IC 缺貨仍在持續(xù)，疊加面板需求 端淡季不淡，整機(jī)廠庫存水位持續(xù)偏低，我們判斷 TV 面板漲價(jià)將延 續(xù)至 2021Q3，液晶面板供需緊張貫穿 2021 年全年。判斷二：我們判斷 LCD 行業(yè)周期性將逐步減弱，估值中樞有望提升。 考慮到全球 LCD 面板需求增長通常比較穩(wěn)定，波動(dòng)較小，面板供給 的集中式擴(kuò)產(chǎn)和退出，是面板周期波動(dòng)的最大影響因素。我們認(rèn)為 最近幾年面板價(jià)格劇烈波動(dòng)是由于國內(nèi)面板廠商大量擴(kuò)產(chǎn)所致，當(dāng) 前隨著大陸廠商高世代 LCD 產(chǎn)線的逐

3、步爬坡完成以及韓國廠商逐步 的退出，行業(yè)洗牌將逐步完成，競爭格局有望大幅優(yōu)化。我們判斷 國內(nèi)廠商后續(xù)不會(huì)有明顯擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，由于國內(nèi)廠商擴(kuò)產(chǎn)導(dǎo)致的 LCD 周期波動(dòng)也會(huì)因此逐步弱化，最后的行業(yè)贏家有望迎來行業(yè)集中度 提升、周期性變?nèi)鯉淼男袠I(yè)長期盈利紅利，行業(yè)估值中樞有望逐 步提升。判斷三：寡頭壟斷下，行業(yè)龍頭迎來盈利大時(shí)代。自 2020M6 以來， LCD 面板價(jià)格連續(xù) 10 個(gè)月持續(xù)上漲，面板行業(yè)龍頭業(yè)績 2020Q3 快 速增長，并預(yù)期 2020Q4 環(huán)比加速增長。展望后續(xù)面板價(jià)格我們依 然樂觀，再加上國內(nèi)全球面板廠商加速整合、折舊高峰逐步過去， 我們判斷國內(nèi)面板行業(yè)龍頭將迎來盈利大時(shí)代，2

4、021 年季度業(yè)績環(huán) 比將快速增長。1、 判斷一：面板供應(yīng)緊張將貫穿全年，LCD 漲價(jià)將延續(xù)至 2021Q31.1、 需求分析： TV、PC、車載將驅(qū)動(dòng) LCD 面板需求 持續(xù)穩(wěn)健增長1.1.1、 TV：電視大尺寸化是面板需求增長的最大推動(dòng)力TV 是全球大尺寸 TFT-LCD 的主要下游應(yīng)用領(lǐng)域，TV 出貨量整體處于穩(wěn)定狀態(tài)。 根據(jù) Statista 數(shù)據(jù)，2018 年全球 TFT-LCD 面板銷售面積約為 1.978 億平方米， 其中，TV 面板銷售面積為 1.547 億平方米，占比 78%，因此我們可以把來自 TV 端的需求看作是大尺寸 LCD 面板下游需求的基本盤。根據(jù)奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)， 2

5、010 年以來全球液晶 TV 銷量整體進(jìn)入了存量市場競爭的態(tài)勢，年出貨量在 2-2.5 億臺(tái)之間波動(dòng)。2020 年新冠疫情爆發(fā)，宅經(jīng)濟(jì)應(yīng)運(yùn)而生，液晶 TV 作為室 內(nèi)交互的重要大屏受到擁躉，根據(jù) AVC REVO 數(shù)據(jù)，受益于后疫情時(shí)代北美液 晶 TV 需求大幅回暖，2020 年全球液晶 TV 出貨量達(dá)到新高的 2.44 億臺(tái)，同比 增長 2.95%，考慮到 2020 年 TV 旺盛的銷量對 2021 年奧運(yùn)會(huì)等賽事帶來的需 求產(chǎn)生了提前透支效應(yīng)，預(yù)計(jì) 2021 年液晶 TV 市場將下滑至 2.34 億臺(tái)。TV 整體銷量處于穩(wěn)定狀態(tài)，電視大尺寸化趨勢顯著。根據(jù) Omdia 數(shù)據(jù)，2018 年全

6、球 LCD-TV 平均尺寸為 44.1 英寸，2019 年增長至 45.4 英寸，同比增長 1.3 英寸，預(yù)計(jì) 2020 年增長 1.6 英寸至 47 英寸，2021 年增長 2 英寸至 49 英寸， 到 2026 年，平均尺寸將增長至 51.5 英寸。從終端銷售占比來看，大尺寸 TV 的 占比正在持續(xù)提升，小尺寸 TV 占比持續(xù)下降，根據(jù)群智咨詢數(shù)據(jù)，32 寸 TV 面 板出貨占比從 2018H1 的 32.1%下降到了 2020H1 的 26.9%，而 65 寸面板占比 從 2017H1 的 4.3%上升至了 2020H1 的 8.9%，盡管銷量處于存量市場，但 TV 大尺寸化趨勢顯著，體

7、現(xiàn)終端用戶對高端產(chǎn)品的需求正持續(xù)提升。2020 年全球電視面板出貨量同比下降 5.4%，出貨面積同比上升 3.6%，TV 大 尺寸化是面板需求增長的最大推動(dòng)力。2020 年在疫情影響下，電視面板產(chǎn)業(yè)鏈 加速變革，供需關(guān)系重塑，2020 年上半年電視面板供需關(guān)系先緊后松，面板價(jià) 格呈現(xiàn)出先漲后跌的變化，下半年電視面板供需持續(xù)緊張，面板價(jià)格一路上漲。 根據(jù)AVC奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)，2020年全球電視面板出貨量272.2M，同比下降5.4%， 與此同時(shí)，受益于大尺寸化推動(dòng)，2020 年全球電視面板出貨面積 169.9 百萬平 方米，同比增長 3.6%，而 2018、2019 年得出貨面積也分別同比增長了

8、11.1% 和 6.1%，可以看出當(dāng)前 TV 面板市場的最大推動(dòng)力是 TV 大尺寸化趨勢。TV 面板需求測算：2021 年全球 TV-LCD 出貨面積將同比增長 4.24%。根據(jù) Omdia 對 2021 年 TV 平均尺寸增加 2 英寸的假設(shè)，我們做出了如下表的測算， 根據(jù)群智咨詢數(shù)據(jù) 2020、2021 年液晶 TV 出貨量分別為 2.44/2.34 億臺(tái)，此外 假設(shè)TV面板平均長寬比為 16：9，不考慮切割損耗，在此基礎(chǔ)上，2020年 TV-LCD 面積需求約為 1.49 億平方米，2021 年 TV-LCD 面積需求約為 1.55 億平方米， 意味著在 TV 銷量下滑 4.1%的情境下

9、，TV 面板尺寸從 47 英寸增長增長至 49 英寸仍之至少能帶來約 630 萬平方米的 TFT-LCD 面板需求增量，同比凈增長 4.24%，若考慮切割損耗，需求增量則將更高。當(dāng)前下游整機(jī)廠商庫存持續(xù)處于低位，預(yù)示未來采購需求將保持旺盛。電視面 板供不應(yīng)求不只引發(fā)了面板持續(xù)漲價(jià)，也讓中國電視廠商面臨供應(yīng)鏈困境。2020 年 1-10 月，中國傳統(tǒng)電視廠商面板采購?fù)仍鲩L 4%，而全球出貨(含自有品牌 +ODM)增長了 12%，根據(jù)奧維睿沃最新數(shù)據(jù)顯示，截至 2020 年 11 月初中國傳 統(tǒng)電視廠商企業(yè)庫存(面板+整機(jī))只有 4.3 周，遠(yuǎn)低于 5 周的安全庫存，年底前 庫存緊張局面也難以得

10、到緩解，我們認(rèn)為在 2021 年初終端需求淡季不淡，而上 游供應(yīng)鏈缺貨持續(xù)的大環(huán)境下，整機(jī)廠商庫存水位仍將持續(xù)處在低位。1.1.2、 IT：線上化強(qiáng)勢拉動(dòng) Monitor/Notebook 需求快速增長線上化助推 PC 市場二次增長，顯示器和筆記本 LCD 出貨量同比快速上漲。受 疫情在全球范圍內(nèi)影響時(shí)間持續(xù)，教育、辦公線上化對 PC 的需求持續(xù)旺盛，推 動(dòng) PC 市場二次增長，PC 市場（含筆記本電腦）與 TV 市場類似，整體也處于 一個(gè)存量市場競爭的狀態(tài)，下游品牌集中度很高，聯(lián)想、戴爾、惠普、蘋果幾大 廠商占據(jù)了絕大部分市場份額。根據(jù)群智咨詢數(shù)據(jù)，2020 年全球顯示器出貨量 達(dá)到 1.4

11、 億臺(tái)，同比增長 7.69%，2020 年筆記本電腦出貨量達(dá) 2.1 億臺(tái)，同比 大增 24.26%，我們認(rèn)為，即使后續(xù)全球新冠疫苗接種樂觀，疫情對人類生活習(xí) 慣產(chǎn)生的影響不會(huì)迅速消失，線上化需求仍將長期存在，根據(jù)群智咨詢預(yù)測， 2021 年顯示器和筆記本電腦出貨量預(yù)計(jì)分別為 1.44 億臺(tái)和 1.98 億臺(tái)，增速雖 大幅放緩，但較疫情前水平仍有明顯增量。顯示器面板同樣存在大尺寸化的趨勢，面板需求快速成長。根據(jù)奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)， 顯示器面板同樣存在大尺寸化的趨勢，2017-2020 年，顯示器面板的平均尺寸從 22.7 英寸增長到了 24.3 英寸，平均每年增長 0.53 英寸，且增速有所提升。顯

12、 示器面板主流尺寸為 21.5 寸、23.8 寸和 27 寸，2017-2020 年，21.5 寸面板出 貨占比從 24%下降至 18%，23.8 寸面板占比從 16%迅速增長至 33%，27 寸面 板占比則從 10%增長至 20%，大尺寸化趨勢顯著。當(dāng)前面板企業(yè)在產(chǎn)能緊缺的 情況下，以盈利作為主要考量進(jìn)行供應(yīng)優(yōu)先級(jí)排序，助推顯示器面板尺寸結(jié)構(gòu)加 速大型化，2020 年平均尺寸增幅創(chuàng)下新高。顯示器面板需求測算：2021 年顯示器面板面積將同比增長 11.14%。根據(jù)奧維 睿沃顯示器面板平均尺寸增長的數(shù)據(jù)，我們假設(shè) 2021 年顯示器面板平均尺寸增 加 0.7 英寸，根據(jù)群智咨詢數(shù)據(jù)，2020、

13、2021 年顯示器出貨量分別為 1.60/1.68 億臺(tái)，同樣假設(shè)顯示器面板平均長寬比為 16：9，不考慮切割損耗，在此基礎(chǔ)上， 2020 年顯示器面板總需求為 2604.55 萬平方米，2021 年總需求將增長至 2894.61萬平方米，帶來290萬平方米的顯示器LCD增量，同比增幅達(dá)11.14%。1.1.3、 汽車：智能化是大勢所趨，新興應(yīng)用是面板需求增長重要看點(diǎn)疫情大幅沖擊汽車市場，疫情后有望快速復(fù)蘇。全球汽車市場在 2017 年達(dá)到頂 峰后進(jìn)入存量市場階段，根據(jù)中國乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，2017 年全球汽車銷量達(dá) 9408 萬輛，2019 年為 9302 萬輛。2019 年全球汽車銷量約為 90

14、00 萬輛，受疫情沖 擊 2020 年大幅降至 7650 萬輛，汽車預(yù)測機(jī)構(gòu) LMC Automotive 預(yù)計(jì) 2021、2022 年將分別回升至 8400 萬輛和 9000 萬輛。群智咨詢預(yù)測 2020 年全球車載面板 出貨量將由 2019 年的 1.59 億片下降至 1.35 億片，同比下降 16.35%，我們認(rèn) 為汽車智能化是大勢所趨，以特斯拉、理想、蔚來為代表的純電動(dòng)新能源車正在 使用越來越大的車載顯示屏，且滲透率不斷提升，疊加后續(xù)疫情恢復(fù)，汽車銷量 逐步復(fù)蘇，車載面板需求也將以較快的速度成長。汽車智能化、電動(dòng)化提速將帶動(dòng)車均面板數(shù)量、平均面積提升。過去高解析度、 大尺寸顯示屏往往被

15、用在高級(jí)車款，不過隨著車載面板單價(jià)下滑，以及市場需求 增加，車載面板也開始走向標(biāo)準(zhǔn)化。從需求上看，顯示屏在汽車上的應(yīng)用越來越 廣，需求數(shù)量強(qiáng)勁成長。從供給面來看，越來越多的面板廠商投注資源在車載面 板上。在中小尺寸面板應(yīng)用當(dāng)中，平板電腦、智能手機(jī)都進(jìn)入了成長高原期，而 車載面板是少數(shù)增長潛力較大的細(xì)分類別，隨著車聯(lián)網(wǎng)、新能源車、無人駕駛等 因素的推動(dòng)，車載面板需求將快速回暖。1.2、 供給分析：LCD 產(chǎn)能不斷向大陸轉(zhuǎn)移，全球后續(xù) 無明顯產(chǎn)能擴(kuò)張1.2.1、 大陸新增產(chǎn)能有限，韓企退出是大趨勢液晶面板產(chǎn)能進(jìn)入存量時(shí)代，2021 年全球產(chǎn)能將凈縮減。根據(jù) DSCC 數(shù)據(jù)， 2017-2019 年

16、，我國高世代產(chǎn)線的陸續(xù)投產(chǎn)大幅抬升了液晶面板產(chǎn)能，2017 年 全球總產(chǎn)能為2.64億平方米，到2019年已達(dá)到3.11億平方米，兩年時(shí)間17.95% 的產(chǎn)能增量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了終端市場需求的增長速度，直接導(dǎo)致 LCD 面板行業(yè)進(jìn)入 了兩年多的寒冬，此后韓國三星、LG 在退出 LCD 產(chǎn)能方面動(dòng)作不斷，DSCC 預(yù)計(jì) 2021 年全球面板產(chǎn)能將凈縮減約 1000 萬平方米，根據(jù)全球其余面板產(chǎn)線 的產(chǎn)能規(guī)劃情況來看，未來五年內(nèi)面板產(chǎn)能不會(huì)大規(guī)模的凈增長，預(yù)計(jì)到 2025 年將緩慢增長至 3.28 億平方米，較 2020 年僅增長約 1262 萬平方米。資金壁壘不斷提升，三星、LG 已退出的 LCD 產(chǎn)

17、能重開的風(fēng)險(xiǎn)較低。LCD 產(chǎn)線一旦關(guān)閉，重新開啟難度較大，主要原因?yàn)槊姘逍袠I(yè)是典型的資本密集型行業(yè)， 越高世代對應(yīng)產(chǎn)線投資越大，以一條月產(chǎn)能 6 萬片玻璃基板的產(chǎn)線為例，5 代線 投資金額約為 100 億元，而 10 代線則需要約 380 億元，因此高世代產(chǎn)線的投產(chǎn) 與老舊產(chǎn)線的退出也進(jìn)一步抬高了行業(yè)的準(zhǔn)入門檻，我們認(rèn)為韓廠退出 LCD 產(chǎn) 能將是永久性退出，下表是三星和 LG 退出 LCD 產(chǎn)線的歷史及當(dāng)前的規(guī)劃情況， 經(jīng)過我們計(jì)算，若不考慮切割損耗，三星和 LG 在 2019-2020 年宣布開始退出 的五條產(chǎn)線折算成玻璃基板面積約為 3957 萬平方米。短期來看，LG 盈利需求旺盛，而三

18、星自家 TV 品牌對面板的需求難以滿足，韓 廠延后關(guān)閉剩余產(chǎn)線在情理之中。當(dāng)前 LG 延遲退出 LCD 產(chǎn)能主要是出于面板 價(jià)格上漲有望彌補(bǔ)此前產(chǎn)線的明顯虧損，而三星情況略有不同，2020 年三星 TV 整機(jī)的面板需求為 4850 萬片，而自身供給僅為 2540 萬片，本身需要較大的外 采來維持，若在當(dāng)前缺貨嚴(yán)重的情境下關(guān)閉 LCD 產(chǎn)線則有可能導(dǎo)致整機(jī)端無法 優(yōu)先拿到面板，導(dǎo)致三星整機(jī)品牌份額被蠶食，對集團(tuán)業(yè)務(wù)產(chǎn)生更多壓力。長期來看，高世代產(chǎn)線對老舊產(chǎn)線形成降維打擊，三星、LG 退出剩余產(chǎn)線是大 勢所趨。面板行業(yè)存在“高世代打擊低世代的邏輯”，高世代線的最優(yōu)經(jīng)濟(jì)切割 尺寸高于低世代線，能觸及

19、低世代線觸碰不到的大尺寸市場，對低世代線應(yīng)用市 場形成打擊;其二，高世代線能靈活決定產(chǎn)品尺寸大小，對低世代線生產(chǎn)成本形 成打擊。以京東方為例，其 6 代線(B3)最初是按照生產(chǎn)大中尺寸的需要設(shè)計(jì)的， 在改造和追加新設(shè)備進(jìn)行轉(zhuǎn)型后，轉(zhuǎn)產(chǎn)中小尺寸面板，以其更高的切割效率對生 產(chǎn)小尺寸產(chǎn)品的成都 4.5 代線造成了較大的壓力。因此我們判斷韓廠退出 LCD 行業(yè)是大勢所趨，當(dāng)前韓廠剩余的產(chǎn)線為 7 代線和 8.5 代線，隨著 TV、顯示器 面板平均尺寸的提升，我國 10.5 代線不斷爬坡，老產(chǎn)線切割效率的劣勢將逐漸 顯露，最后轉(zhuǎn)變?yōu)橹圃斐杀镜牧觿?。我國已主?dǎo) LCD 面板產(chǎn)能，未來格局趨于穩(wěn)定。隨著優(yōu)

20、質(zhì)產(chǎn)線不斷向龍頭廠商 集中，根據(jù) DIGITIMES 數(shù)據(jù)，未來全球液晶面板產(chǎn)能將繼續(xù)向中國集中，預(yù)計(jì) 到 2025 年，我國將占據(jù)全球 71.6%的液晶面板產(chǎn)能，中國臺(tái)灣份額緩慢下降至 22.6%，而韓國和日本份額則將迅速縮小至 10%以內(nèi)。展望未來，LCD 供給端 BOE+華星光電雙寡頭格局已定。具體到企業(yè)來看，根 據(jù)群智咨詢預(yù)測，2020 年開始全球產(chǎn)能將呈現(xiàn)以下趨勢：1. 未來三年內(nèi)，中國 大陸依然有新的高世代面板產(chǎn)線陸續(xù)量產(chǎn)，產(chǎn)能持續(xù)增加，全球液晶電視面板產(chǎn) 能面積高度向中國大陸廠商聚集；2. 韓廠將加快關(guān)停大尺寸液晶面板產(chǎn)能，預(yù) 計(jì)未來 2 年內(nèi)將關(guān)閉其韓國的所有液晶電視面板產(chǎn)能，

21、且其在中國大陸的產(chǎn)線， 也將分散到其他應(yīng)用。根據(jù)群智咨詢的測算，若韓廠持續(xù)退出，預(yù)計(jì)從 2021 年 開始 LGD 和 SDC 的液晶電視面板產(chǎn)能全球占比均將減少到 10%以內(nèi)；3. 臺(tái)灣 面板廠投資保守，對于獲利性較差的液晶電視面板產(chǎn)能將會(huì)持續(xù)收縮，市占率逐 步下降。預(yù)計(jì)到 2023 年，不考慮產(chǎn)線并購，京東方和華星光電將分別占據(jù) 23% 和 18%的液晶面板產(chǎn)能，若算上中電熊貓和三星蘇州廠，BOE 和華星光電雙巨 頭的份額將超過 50%。京東方并購中電熊貓優(yōu)質(zhì)產(chǎn)線影響分析：京東方收購中電熊貓兩條產(chǎn)線后， 產(chǎn)能方面，產(chǎn)能集中度和市場主導(dǎo)權(quán)將提升，根據(jù) DISCIEN 數(shù)據(jù)，收購?fù)瓿珊?京東方

22、 LCD 面板年產(chǎn)能 TV 面板份額將提升約 3.5%，Monitor 領(lǐng)域?qū)⑻嵘?6%， Notebook 領(lǐng)域?qū)⑻嵘?4.5%；產(chǎn)品方面，京東方在 50 寸產(chǎn)品線較為空白，中電 熊貓成都 8.6 代線有望填補(bǔ)這條產(chǎn)品線上的空白；客戶結(jié)構(gòu)方面，京東方客戶主 要為品牌客戶，而中電熊貓以小客戶乃至白牌客戶為主，收購后有望進(jìn)一步增加 自身在下游客戶的影響力；技術(shù)方面，中電熊貓主要使用 Oxide（IGZO）技術(shù)， 專利布局深厚，有望提升京東方 Oxide 產(chǎn)品良率，IGZO 技術(shù)同時(shí)可應(yīng)用到 OLED 等下一代顯示技術(shù)，是大尺寸 OLED 繞不過的坎。1.2.2、 TV-LCD：強(qiáng)者恒強(qiáng)，國內(nèi)面板

23、龍頭優(yōu)勢愈加明顯TV 面板方面，2020 年京東方、華星光電 TV-LCD 出貨面積位居前二。根據(jù)奧 維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)，2020 年京東方、華星光電的 TV-LCD 出貨量分別為 4640 萬片和 3970 萬片，分別同比下降 12%和 2%，受益于 TV 面板大尺寸化趨勢，兩者的 TV 面板出貨面積分別同比上升了 3%和 26%，盡管華星光電出貨量略遜于群創(chuàng)， 但由于華星光電大尺寸產(chǎn)品占比較高，在出貨面積上仍大幅領(lǐng)先于群創(chuàng)光電。2021 年我國企業(yè)數(shù)條產(chǎn)線產(chǎn)能仍在繼續(xù)爬坡。2020 年京東方依舊在 TV 面板的 供給端保持出貨量和出貨面積的行業(yè)第一，收購中電熊貓后，產(chǎn)能將得到進(jìn)一步 擴(kuò)充，此外，華

24、星光電表現(xiàn)亮眼，2020 年出貨面積大幅增長 26%，收購三星蘇 州產(chǎn)線后其產(chǎn)能也將進(jìn)一步提升。其余廠商的變動(dòng)主要體現(xiàn)在韓廠的退出方面， 其中 LG 在 2020 年的出貨面積同比減少了 30%，三星則減少了 14%。韓日系廠商產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對高端，我國廠商產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有持續(xù)優(yōu)化空間。從產(chǎn)品結(jié) 構(gòu)來看，我們根據(jù)各大廠商 2020 年液晶 TV 面板出貨面積與出貨量得出了各家 廠商的平均單片 TV 面板出貨面積，假設(shè) TV 面板平均長寬比為 16：9，得出各 家 TV 面板廠商 2020 年 TV 液晶面板的平均出貨尺寸如下圖所示，從圖中看可 以看出，日韓廠商平均尺寸顯著大于大陸廠商，說明產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相比大

25、陸廠商更優(yōu)， 高端產(chǎn)品占比更高，對應(yīng)有更好的盈利水平，大陸廠商仍有較大追趕空間。1.2.3、 Monitor-LCD：供應(yīng)短缺加劇，BOE 穩(wěn)居第一顯示器面板方面，2020 年陸企和韓企出貨量同比大增，京東方穩(wěn)居第一，華星 光電快速追趕。根據(jù)奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)，2020 年京東方依舊穩(wěn)居顯示器面板行業(yè)出 貨量第一，出貨量為 4280 萬臺(tái)，同比增長 23%，其余企業(yè)中華星光電表現(xiàn)亮眼， 2020 年華星光電顯示器面板出貨量達(dá) 620 萬臺(tái)，同比大增 343%。2021 年顯示器面板出貨規(guī)劃預(yù)示供給端分化加大：從對 2021 年的顯示器面板 出貨規(guī)劃來看，三星退出的意愿明顯，預(yù)計(jì) 2021 年出貨量將

26、下降 87%，華星光 電依舊保持高增速的目標(biāo)，預(yù)計(jì)到 2021 年顯示器面板將達(dá)到 1500 萬臺(tái)，同比 增長 142%，此外，惠科產(chǎn)能充裕，將 2021 年的目標(biāo)定為 1800 萬臺(tái)，較 2020 年大幅增長 718%，要完成該目標(biāo)惠科需要在技術(shù)、品質(zhì)和客戶方面繼續(xù)提升。2021 年顯示器面板產(chǎn)能將同比上漲，產(chǎn)品尺寸持續(xù)增長。整體來看，2021 年顯 示器面板供應(yīng)規(guī)劃新增量超過減少量，需求端采購態(tài)度積極，面板出貨總量預(yù)測 達(dá)到 166M，同比微漲 3%，而上游材料缺貨和漲價(jià)的情況愈演愈烈，預(yù)計(jì)供不 應(yīng)求的情況仍將持續(xù)；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，供應(yīng)端長期策略仍是大尺寸化、高端化， 預(yù)測 2021 年顯示

27、器面板尺寸結(jié)構(gòu)會(huì)繼續(xù)向 23.8/27 英寸等中大尺寸集中。1.3、 價(jià)格判斷：供需緊張持續(xù)，面板價(jià)格將延續(xù)至 2021Q3TV：2020 年 5 月開始漲價(jià)，正經(jīng)歷最長漲價(jià)周期。2020M5 至今 TV 面板價(jià)格 上漲幅度明顯，隨著二季度末電視面板需求的持續(xù)增長，電視面板一直供不應(yīng)求， 2020M6開始面板價(jià)格一路上漲，根據(jù)奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)，相比5月份的價(jià)格最低點(diǎn)， 中小尺寸 32/39.5/43/50/55 英寸 Open cell 面板價(jià)格年內(nèi)漲幅 50%-100%，而大 尺寸 65 英寸、75 英寸 Open cell 面板價(jià)格也分別上漲 33%、15%。當(dāng)前 TV 面板價(jià)格已漲至 201

28、7 年高點(diǎn)水平。根據(jù) wind 和奧維睿沃的 32 寸 液晶面板價(jià)格數(shù)據(jù)顯示，2021M2 32 寸液晶 TV 面板價(jià)格為 71 美元，回顧歷史 價(jià)格我們可以看到當(dāng)前價(jià)格已回升至 2016 年底到 2017 年的周期高點(diǎn)，面板價(jià) 格僅用半年多的時(shí)間就收復(fù)了 2017-2019 年長達(dá)兩年多的失地。Monitor/Notebook：2020Q3 起步漲價(jià)，價(jià)格漲幅弱于 TV 面板。主流尺寸的 筆記本電腦用面板（11.6TN/13.3IPS/14TN/14IPS/15.6 IPS）12 月結(jié)算價(jià)分別 為 28/51.9/29/42.3/42.2 美 元 ， 環(huán) 比 漲 幅 分 別 為 4.87%/

29、1.96%/ 3.94%/2.42%/2.93%，預(yù)計(jì) 2021 年 1 月環(huán)比漲幅將達(dá)到 5.00%/2.31% /4.48%/2.84%/3.08%，漲幅持續(xù)擴(kuò)大。價(jià)格方面，主流尺寸顯示器面板 (21.5TN/21.5IPS/23.6TN/23.8IPS/27IPS)11 月 結(jié) 算 價(jià) 格 分 別 為 44.3/45.7/47.6/50.6/68.4 美 元 ， 環(huán) 比 漲 幅 分 別 為 3.50%/3.39%/ 2.15%/3.05%/0.74% ， 預(yù) 計(jì) 12 月 環(huán) 比 漲 幅 將 達(dá) 到 5.64%/5.47%/ 4.20%/3.95%/1.46%，漲幅顯著提升?？紤]到玻璃基

30、板和驅(qū)動(dòng) IC 缺貨仍在持續(xù)，疊加面板需求端淡季不淡，整機(jī)廠庫 存水位持續(xù)偏低，我們判斷 TV 面板漲價(jià)將延續(xù)至 2021Q3，液晶面板供需緊張 貫穿 2021 年全年。展望 2021 年，從面板供給端來看，玻璃基板、驅(qū)動(dòng) IC、偏 光片的缺貨仍在持續(xù)，而疫情對大陸面板產(chǎn)能爬坡產(chǎn)生了推遲的影響，加劇了供 給凈收縮的局面，需求端來看，面板需求淡季不淡，導(dǎo)致整機(jī)渠道庫存依舊緊張， 主流整機(jī)廠商正積極提升備貨計(jì)劃，根據(jù) Omdia 數(shù)據(jù)，韓國電視廠商 2021Q1 的面板采購數(shù)量預(yù)計(jì)環(huán)比增長 5%，同比增長 16%，我國電視廠商 2021Q1 采購 預(yù)計(jì)環(huán)比增長 6%，同比增長 13%，且二季度采購

31、計(jì)劃漲幅將擴(kuò)大，我們結(jié)合 omdia 對 2021 年 glut 值的預(yù)測，疊加近期上游供應(yīng)鏈缺貨加劇的影響，判斷 2021 年四個(gè)季度的 glut 值分別為 1%、2%、4%、5%，2021 全年供需關(guān)系仍 偏緊，我們判斷 TV 面板漲價(jià)態(tài)勢將至少延續(xù)至 2021Q3，而面板供需偏緊將持 續(xù)，行業(yè)景氣趨勢有望貫穿 2021 年全年，價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)較低。2、 判斷二：LCD 行業(yè)周期性將逐步減弱，估值中 樞有望提升2.1、 行業(yè)議價(jià)能力提升，盈利能力長期改善過去液晶面板制造在 LCD 產(chǎn)業(yè)鏈中議價(jià)能力低，毛利率水平較弱。液晶面板制 造在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中處于中游的位置，上游主要為材料制造（主要包括玻璃

32、基板制 造、濾光片、偏光片、PCB 板、背光模組等），下游主要為產(chǎn)品應(yīng)用。和中游環(huán) 節(jié)相比，上游環(huán)節(jié)因?yàn)榧夹g(shù)水平高容易形成行業(yè)壟斷，因而可以獲得較高的毛利 率，下游環(huán)節(jié)中的整機(jī)擁有品牌和渠道優(yōu)勢，則毛利率相對較高。具體來看，上 游玻璃基板毛利率范圍約為 50%-60%，偏光片毛利率約為 40%，化學(xué)物品毛利 率范圍為 35%-40%，驅(qū)動(dòng) IC 格局較為分散，毛利率區(qū)間為 8%-12%，下游行 業(yè)來看，OEM 代工技術(shù)含量較低，在全產(chǎn)業(yè)鏈中地位最低，毛利率范圍在 5%-10% 的區(qū)間，品牌商、渠道商對下游客戶具有較強(qiáng)的議價(jià)能力，毛利率分別為 20%-25%、20%-30%。行業(yè)格局向好，面板制

33、造環(huán)節(jié)議價(jià)能力有望提升，盈利能力將長期改善，面板 漲價(jià)或?qū)⒆罱K由消費(fèi)者買單。展望未來，隨著液晶面板制造行業(yè)洗牌結(jié)束，行業(yè) 內(nèi)由少數(shù)幾家企業(yè)寡頭壟斷后，對下游整機(jī)廠商的議價(jià)能力將快速提升，以友達(dá)、 群創(chuàng) 2020Q4 業(yè)績?yōu)槔叩膯渭径让史謩e為 16.9%和 20.4%，顯著突 破了 5%-15%的毛利率區(qū)間，隨著面板景氣度在 2021 年的繼續(xù)上行，面板廠商 的盈利能力仍有進(jìn)一步提升空間，面板產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配格局將顯著變化。2.2、 周期性正在減弱，行業(yè)估值中樞有望提升面板行業(yè)競爭格局將長期改善。根據(jù)波特五力模型，我們可以看到面板制造環(huán)節(jié) 的競爭格局改善具備持續(xù)性的基礎(chǔ)，行業(yè)內(nèi)競爭者和潛

34、在進(jìn)入者方面，中小廠商 很難再冒著大幅擴(kuò)充產(chǎn)能、打亂市場供需關(guān)系的風(fēng)險(xiǎn)去新建高世代產(chǎn)線， LG、 三星等顯示大廠已把研發(fā)力量全面轉(zhuǎn)向 OLED、QLED 領(lǐng)域，對他們而言，效仿 日本廠商的做法，在液晶面板領(lǐng)域鞏固自身在顯示材料和設(shè)備領(lǐng)域的優(yōu)勢更為合 理，面板行業(yè)投資周期長，門檻相對高，目前并無行業(yè)外潛在進(jìn)入者；替代品方面，激光電視、VR 當(dāng)前對液晶 TV 替代能力有限，成本和體驗(yàn)還未達(dá)到理想狀 態(tài)，短期內(nèi)造成的威脅較小，下游整機(jī)廠方面，品牌客戶掌握較大渠道優(yōu)勢，但 相對而言缺乏技術(shù)壁壘和資金壁壘，面板廠對購買者的議價(jià)能力有望提升；供應(yīng) 商方面，大多數(shù)面板材料技術(shù)壁壘仍較高，具有較強(qiáng)的議價(jià)能力，

35、以玻璃基板為 例，NEG、康寧和 AGC 三家企業(yè)占據(jù)了市場絕大部分產(chǎn)能，壟斷力較強(qiáng)，綜合 來看，我們認(rèn)為我國面板龍頭競爭優(yōu)勢將持續(xù)擴(kuò)大，而面板制造環(huán)節(jié)在產(chǎn)業(yè)鏈中 地位也將提升，享受長期盈利紅利。面板需求穩(wěn)中有升，供給端波動(dòng)有限，行業(yè)周期屬性減弱，估值中樞有望 上調(diào)。面板行業(yè)過去是個(gè)周期性極強(qiáng)的行業(yè)，每隔數(shù)年就會(huì)形成一個(gè)明顯的周期， 當(dāng)某種尺寸的面板獲得市場認(rèn)可后，需求增加，企業(yè)利潤大幅增長，接著擴(kuò)大投 資，于是產(chǎn)品迅速供過于求，價(jià)格大跌，各家企業(yè)利潤又大幅減少，甚至陷入虧 損，面板價(jià)格下跌使得液晶顯示產(chǎn)品應(yīng)用范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，這又會(huì)導(dǎo)致供不應(yīng)求， 價(jià)格上漲，一個(gè)完整的周期包括供大于求、產(chǎn)業(yè)景氣

36、度衰退、供不應(yīng)求、產(chǎn)業(yè)景 氣度上升，如此反復(fù)。展望未來，液晶面板行業(yè)格局已定，京東方、華星光電雙 寡頭格局已定，行業(yè)需求穩(wěn)中有增的前提下，供給端主要企業(yè)不會(huì)有動(dòng)力進(jìn)行更 大規(guī)模的資本開支，過去供給端大規(guī)模增長（2011 年后大陸高世代產(chǎn)線投產(chǎn)） 或者大規(guī)模減少（三星 2016 年關(guān)停 LCD 轉(zhuǎn)產(chǎn) OLED、韓廠 2019 年宣布陸續(xù)退 出 LCD 產(chǎn)能）的情況再發(fā)生的概率將下降，即使供需失衡那么失衡的幅度也將 大幅縮小，最終體現(xiàn)為行業(yè)周期性的逐步減弱。3、 判斷三：行業(yè)寡頭壟斷下，行業(yè)龍頭迎來盈利大 時(shí)代3.1、 LCD 行業(yè)規(guī)模、盈利水平呈現(xiàn)周期波動(dòng)近十年液晶面板行業(yè)經(jīng)歷了四次周期上行。過

37、去十年我們看到面板行業(yè)呈現(xiàn)較為 顯著的周期性特征，根據(jù) wind 數(shù)據(jù)，2011 年-2020 年全球 TFT-LCD 銷售額分 別為 853/915/845/852/762/680/762/697/674/709 億美元，可以觀察到 2011 年 至今全球 TFT-LCD 銷售額經(jīng)歷了四輪較為顯著的周期上行以及兩輪顯著的周期 下跌，而 2011 年以后 TFT-LCD 的終端需求呈現(xiàn)緩慢上升的態(tài)勢，因此行業(yè)呈 現(xiàn)周期性的主要原因在于面板供給周期性的擴(kuò)張和收縮。行業(yè)盈利能力與面板價(jià)格周期走勢相關(guān)性極高。2017 年面板價(jià)格進(jìn)入景氣周期， 以群創(chuàng)、友達(dá)、LG 為待變的液晶面板巨頭凈利率均達(dá)到了兩

38、位數(shù)水平，此后隨 著大陸高世代產(chǎn)線迅速投產(chǎn)，行業(yè)景氣度迅速轉(zhuǎn)跌，面板行業(yè)進(jìn)入了長達(dá)兩年多 的寒冬，通過下圖我們可以看到各家面板巨頭的 GAAP 凈利率連續(xù)數(shù)個(gè)季度處 于負(fù)值。我們將 32 寸液晶面板價(jià)格走勢作為參照，可以看到行業(yè)內(nèi)企業(yè)盈利水 平與面板價(jià)格走勢基本一致，面板價(jià)格與行業(yè)內(nèi)企業(yè)盈利能力相關(guān)度極高， 2019Q4 以后隨著行業(yè)供需向好，面板價(jià)格迅速上漲，行業(yè)盈利水平也迅速回升。3.2、 行業(yè)景氣上行，面板龍頭業(yè)績兌現(xiàn)確定性強(qiáng)友達(dá)、群創(chuàng)：2020Q4 業(yè)績強(qiáng)勁，其盈利能力對行業(yè)具有參照意義。臺(tái)灣兩大面 板制造商已公布 2020Q4 業(yè)績，且都實(shí)現(xiàn)了近三年多以來最好業(yè)績，盡管受 2020

39、年上半年液晶面板量價(jià)齊跌帶來沖擊，但受益于下半年行業(yè)景氣度迅速上行帶來 的積極對沖，兩家企業(yè)全年都還是實(shí)現(xiàn)了正的凈利潤。友達(dá)和群創(chuàng)產(chǎn)線年限較久， 已經(jīng)不會(huì)受到折舊的影響，且兩家企業(yè)主營業(yè)務(wù)均為 LCD 面板，因此他們的財(cái) 報(bào)數(shù)據(jù)對 LCD 行業(yè)情況的判斷有更好的參照價(jià)值。友達(dá) 2020Q4 單季度毛利率為 16.9%，凈利率為 11.0%。友達(dá)光電 2020Q4 整 體營收為 28.27 億美元，實(shí)現(xiàn)凈利潤 3.12 億美元，大超市場預(yù)期，2020 年全年 實(shí)現(xiàn)營收 92.29 億美元，凈利潤 1.42 億美元。盈利能力方面，2020Q4 單季度 友達(dá)實(shí)現(xiàn)毛利率 16.9%，實(shí)現(xiàn)凈利率 11.

40、0%。群創(chuàng) 2020Q4 實(shí)現(xiàn)單季度毛利率 20.4%，凈利率 13.0%。群創(chuàng) 2020Q4 業(yè)績同 樣大幅增長，推動(dòng)全年業(yè)績扭虧為盈，2020Q4 群創(chuàng)收入達(dá) 27.4 億美元，凈利 潤為 3.56 億美元，大超市場預(yù)期，2020 全年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 91.93 億美元，實(shí)現(xiàn)凈利潤 0.73 億美元，盈利能力方面，2020Q4 單季度群創(chuàng)實(shí)現(xiàn)毛利率 20.4%， 實(shí)現(xiàn)凈利率 13.0%，隨著行業(yè)景氣度繼續(xù)上行，我們預(yù)計(jì)臺(tái)灣兩家面板巨頭的 盈利能力仍有持續(xù)提升空間。京東方 A：周期與成長共振，BOE 問鼎全球公司 LCD 面板產(chǎn)線資本開支高峰已過，后續(xù)在 LCD 方面沒有明顯擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。 自 2011 年開始，京東方在 LCD 產(chǎn)線端的資本開支迅速提升，通過不斷投產(chǎn)高 世代產(chǎn)線搶占市場份額， 2018 年公司資本開支達(dá)到了約 544 億元的高峰，隨 后逐步走低，2019 年降至約 494 億元，2020 年前三季度公司資本支出約為 314 億元，同比繼續(xù)下降。2021 年京東方液晶面板產(chǎn)線折舊高峰將過。除了價(jià)格因素外，產(chǎn)線折舊也是影 響面板企業(yè)盈利的重要因素。液晶面板產(chǎn)線方面，當(dāng)前京東方 A 還剩余 6 條產(chǎn) 線未折舊完畢，其中，2021 年合肥和鄂爾多斯的兩條產(chǎn)線將折舊完畢，預(yù)計(jì)公 司的液晶面板產(chǎn)線折舊高峰區(qū)間估將在 2021 年過去，展望未來