i美股投資研報-新高地科技

1、阿i美股投資研報矮-新高地科技熬（IPO版）絆imeigu.鞍com201耙0-10-29拔 21:25:霸42來源： HYPERLINK /t/media.htmli美股 挨i美股 HYPERLINK 吧原文鏈接巴瓣作者： HYPERLINK /t/author_more.html李妍 啊李妍氨 斑（i美股訊）拜天津 HYPERLINK /CTE 胺新高地科技矮發(fā)展有限公司于盎2010骯年板11伴月矮3扳日翱登陸納斯達克，班IPO暗發(fā)行價為罷8.5敗美元，共計發(fā)行辦19,736,骯842捌股柏ADS安（昂1ADS=2邦普通股八），募集資金昂1.2艾億美元。 HYPERLINK /C 拜花旗跋

2、、 HYPERLINK /UBS 把瑞銀壩和德意志銀行擔扒任本次發(fā)行主承絆銷商。俺新高地科技是一稗家為石油開采企版業(yè)提供提高原油挨采收率（EOR跋）技術服務的公挨司。目前，新高耙地科技主要應用耙兩項EOR技術愛，包括在中國享擺有獨家使用權的邦橫向液壓鉆孔技頒術(LHD),埃 和具有中國專搬利權的分子膜驅霸油技術（MDF阿）。佰本報告將從新高百地科技業(yè)務構成敖、主要客戶、股艾權結構、融資目跋的、營收狀況、翱行業(yè)地位、競爭敖以及所面臨風險拌等幾個方面對新扮高地科技進行介哀紹。以下是i美氨股對新高地科技哀的分析研報：奧一，新高地科技岸業(yè)務簡介叭石油行業(yè)主要的阿生產經營活動包邦括油氣勘探、油澳氣田開發(fā)

3、、鉆井澳工程、地面建設扮、石油化工、儲拔運銷售、以及經骯營管理等。其中隘油氣鉆井工程每拜年的投入占油田挨總投入的50%阿以上。扮通常把石油行業(yè)安的這幾項經營活暗動以上、中、下霸游來分類，上下版游產業(yè)鏈關系緊版密。其中上游從氨事的業(yè)務包括原瓣油、天然氣的勘暗探開發(fā)；中游主哀要是油氣的存儲皚和運輸；下游則埃涵蓋煉油、化工哀、天然氣加工等俺流程性業(yè)務，以凹及加油站零售等愛產品配送、銷售壩型業(yè)務。把由此來看新高地鞍經營的EOR技拌術服務處于石油背行業(yè)上游產業(yè)鏈暗中，即原油開采叭階段。 疤EOR技術在業(yè)懊內又被稱為三次跋采油技術，所謂埃三次采油，是對百比一次采油、二半次采油而言的。疤通俗地講，在石罷油開

4、采初期，只骯是利用地層的天霸然能量開采石油案，稱為一次采油扮，其采收率僅為般10%左右。通哀過向地層補充能愛量來開采石油的隘方法，如注水、霸注氣等，稱為二白次采油。目前世岸界上已有大量油拌田采用二次采油按方法，但采收率安一般也只能達到擺25%到40%傲左右。三次采油板，則是利用物理癌、化學和生物等敗手段，繼續(xù)開采壩地下剩余的石油盎，以此提高原油氨采收率的方法，拔通常針對的是那頒些成熟或是瀕臨扳枯竭的低產油田啊。愛新高地科技主要耙向石油開采企業(yè)佰提供兩項EOR扮服務，即橫向液澳壓鉆孔技術(L安HD)和分子膜傲驅油技術（MD盎F）：邦1 橫向液壓挨鉆孔技術Lat瓣eral Hy捌draulic啊

5、Drilli皚ng扮LHD技術適合瓣于開發(fā)那些產油巴量較低的垂直井半，通過高壓噴水愛（推進）管從垂八直井內向周圍多埃個方向鉆水平隧百道，提高井眼和盎儲油區(qū)的聯(lián)系，拔進而提高石油和安天然氣的開采量背。拌在過去的三個月八，新高地科技在澳中國五大油田上拜試驗了18個油俺井， 結果發(fā)現哎，在使用了橫向扒液壓鉆孔技術（拌LHD）之后，罷平均日產油量增案加了230%，搬 在7個煤層甲般烷氣井上新高地翱科技同樣試驗了搬LHD技術，日哀產量增加了97爸6%。疤新高地科技目前白擁有LHD技術暗在中國的獨家使擺用權，Jet 扳Drill公司版是LHD技術的佰專利擁有者。愛2 分子膜驅阿油技術Mole襖cular

6、D版epositi白on Film艾 Techno百logy愛當MDF溶劑注柏入儲油庫后，油敖砂層中會產生一八種極薄的膜，這唉層膜可以將原油背和砂層分離，從笆而使原油更為順罷暢高效的被油泵捌抽出來。壩新高地擁有MD叭F技術的專利，岸出于成本等方面拔的考慮，新高地盎將這項服務轉包愛給第三方油氣服叭務承包商，新高唉地向其提供技術翱支持，并每月向耙第三方收取費用霸。哎二，新高地科技奧主要客戶愛新高地的兩大客百戶是中國最大的埃國有油氣供應商八中國石油天然氣啊集團（ HYPERLINK /PTR 熬中石油稗（PTR，14百9.57，+2翱.27%）阿）及其附屬公司擺，以及非國有油霸氣公司遼寧沼氣拌公司（

7、Liao瓣ning Ou艾ya Dong按di Coal皚bed Gas八 Techno背logy De耙velopme氨nt Co.,佰 Ltd）。昂根據新高地向S埃EC提交的F-奧1文件顯示，從疤2009年10扒月1日到201熬0年6月30日佰的9個月中， 癌新高地科技最大巴客戶是中石油C盎NPC（包括它襖的附屬公司，中皚國石油天然氣股扒份有限公司），扮大慶化建公司（班Daqing 耙Huajian斑）， 遼寧沼氣扒公司（Liao凹ning Me佰thane）,擺 這三家公司分擺別占了新高地科阿技這9個月內銷芭售額的47.8岸%，24.啊3%，18.6哀%。2009財敖年（截止到9月昂30

8、日），新高瓣地科技最大的客傲戶為中石油CN敗PC和遼寧沼氣熬公司, 分別占拌了新高地科技這把段時間銷售額的藹72.5%和1搬7.9%。20八08財年（截止挨到9月30日）把， 新高地科技版的銷售額全部來皚自于中石油。翱下表是2008芭財年， 200靶9財年， 以及邦2010財年前岸九個月新高地科啊技的主要客戶：案三，新高地科技傲業(yè)務構成挨新高地科技成立擺伊始采取如除紗吧、型砂控制、酸柏化等傳統(tǒng)技術提把高采油率，隨著氨2007年引入敖分子膜驅油技術哀（MDF），2敖008年從Je胺t Drill傲公司購下了橫向擺液壓鉆孔（LH昂D）在中國的獨鞍家使用權，新高敗地科技逐步終止巴了舊技術的應用岸。目

9、前，LHD艾和MDF成為支熬撐新高地科技的澳主營業(yè)務，尤其柏是LHD技術被巴認為是新高地科暗技未來發(fā)展的主啊要驅動力。扮新高地科技目前敖經營主要基于L芭HD和MDF技擺術，這兩項技術襖的經營狀況如下背： 挨從圖中可以看出柏，LHD業(yè)務運笆營狀況相對較穩(wěn)八定，而MDF業(yè)扒務的銷售額在2跋010財年出現斑下降趨勢。從2隘007年始，新皚高地科技將部分笆MDF業(yè)務轉包耙給第三方Pan背jin跋g hanyu靶，后者將承擔遼百河油田MDF技俺術設備相關成本斑。2009年9瓣月和2010年癌4月，新高地科靶技又與大港油田佰和華北油田開展藹了類似的合作，壩這種承包關系能扳夠使新高地科技般避免較為高昂的扒前

10、期設備成本，跋但僅按月向他們翱收取固定費用，俺這可能是其銷售昂額下降的原因。爸四，新高地科技霸財務狀況按以下是根據新高懊地科技提交給S笆EC的F-1文澳件整理出的新高伴地科技成立以來矮的財年主要財務瓣數據（新高地科絆技的財年是從前奧一年的10月1爸日至下一年的9拌月30日）： 哎由上表可以看出俺新高地科技自成敖立以來經營狀況佰上升勢頭一直不捌錯，但步入20矮10財年后，開班始出現較大下滑岸趨勢。特別是凈班利潤由2009瓣財年的1452跋萬美元，轉而變靶為2010財年阿前三季度凈虧損捌722萬美元。案下圖為新高地科啊技2008年以背來的季度財務數靶據：捌從新高地科技季斑度財務數據來看岸，盡管進入

11、20熬10年來新高地按科技凈利潤大幅鞍下滑，但其運營伴利潤并未出現大哀幅下降。原因可哀能是其某時期內瓣營業(yè)成本增加所骯致。背新高地科技的營拜業(yè)成本包含攤銷柏和折舊費用、咨頒詢和專家費、員皚工的薪酬福利、皚差旅費和業(yè)務促八進費用，以及設爸備價值減損等。熬根據新高地科技岸F-1文件介紹霸，為上市準備，瓣截至2010年澳3月31日和2盎010年6月3扒0日兩個季度內八的差旅、業(yè)務促巴進費用和咨詢、凹專家費用支出相襖對往年同期有較皚大增加，導致這翱一階段公司總成愛本相應提高。在叭截至2009年安3月31日財季艾，新高地科技在伴咨詢和專家費用矮支出為2135昂7美元，而到2拌010年同期則鞍達到了近13

12、7骯萬；差旅和業(yè)務礙促進費用也在同鞍期由34772笆提升至逾12萬俺美元，上升幅度奧明顯。而以上因百素對新高地科技靶運營利潤影響并扮不明顯。骯但是，從201白0財年開始，新跋高地科技出現了板衍生債務公允估襖值變化和涉及銀敗行貸款有效利息盎方面的支出（從芭德意志銀行貸款敖6500萬），愛總額達1590半萬美元。這些方挨面的支出可能導百致盡管新高地科巴技在2010財般年運營利潤下降叭不明顯（9個月跋1105萬，整柏個2009財年癌為1853萬）啊的情況下，凈利扳潤出現逾700凹萬美元的虧損。愛五，新高地科技挨融資為償付貸款疤，向貸款方發(fā)放靶認股權證，多家罷機構債轉股扳根據新高地科技昂F-1文件介紹

13、背，新高地科技I耙PO計劃募集資澳金1.207億班美元，資金將主矮要有兩方面用途扒：其中，697疤0萬美元用于橫搬向液壓鉆孔技術埃相關的資本支出吧；另有5100岸萬美元用于償付唉首筆到期的未償拌付貸款以及相應瓣利息。邦2010年1月班11日敖，德意志銀行貸拌款機構幫助新高笆地科技籌集65澳00萬美元的貸叭款，其中已經有瓣5000萬美元拔用來購買LHD傲組件。簽訂貸款霸協(xié)議時規(guī)定的貸巴款利率第一年為襖4.5%，第二愛年上半年和下半挨年的利率分別為白6.5%、8.爸5%。按照當時稗簽訂的貸款協(xié)議八，這筆貸款將于白2015年1月背21日埃付清，但同時，愛貸款方有權利提翱前要求借款方在襖2012年6月

14、敖23日翱前償付貸款。拌新高地科技在今拌年年初調整了償背付這筆貸款的方霸式，決定通過由艾新高地科技的最按大股東Prem胺ium Sin捌oFinanc敖e向貸款方發(fā)行靶認股權證，出售按Premium半 SinoFi辦nance所持氨有攤薄后股份。按新高地科技的最疤大股東Prem斑ium Sin百oFinanc藹e向貸款方發(fā)行阿了A,B,C,罷D 四類認股權傲證，貸款方可以啊選擇從Prem傲ium Sin艾o版 FInanc巴e那里購買一部盎分攤薄后股份（哀由于這筆認股權八證是由新高地科跋技的股東Pre佰mium Si稗no FIna哎nce發(fā)放，而熬非直接由新高地?？萍及l(fā)放，因而叭對新高地科技

15、的扳股本不產生稀釋瓣作用）。這筆認盎股權證得到期日襖是2015年7奧月21日，認購氨權證持有人有權斑利在新高地科技按成功IPO之前擺或之后行權。這昂筆認股權證是在吧Eurocle藹ar掛牌交易的凹。這筆認股權證佰發(fā)行時的公允價擺值為4400萬熬美元。安新高地科技認股凹權證的持有者包芭括：德意志銀行岸香港支行（De跋utsche 拔Bank AG扒, Hong 扮Kong Br搬anch）, 斑建銀國際資產管翱理有限公司（C拜CB Inte佰rnation八al Asse傲t Manag熬ement L拌imited）吧, 紅杉資本 HYPERLINK /CHN 奧中國基金埃（Sequoi案aC

16、apita襖l China哀 Funds）斑, Ample辦 Fame L挨imited,安 Good M氨erit In熬ternati敗onal Li班mited, 稗Action 扳Century拔 Limite懊d and T半arget M斑illions岸 Limite鞍d。 目前，除艾了紅杉資本 HYPERLINK /CHN 壩中國基金矮（CHN，31頒.49，+0.耙67%）耙（Sequoi霸a Capit傲al Chin凹a Funds艾）外，其他認股絆權持有者都已明愛確表示將在新高埃地在納斯達克掛礙牌交易后行權購柏買Premiu扒m Sino 霸Finance案 發(fā)放的股票

17、。啊與此同時，新高襖地科技與認購權唉持有者簽訂對賭般協(xié)議，協(xié)議要求扮新高地科技盈利笆需達到一定要求傲（2010財年敖凈利潤達到23白10萬美元，2百011財年凈利靶潤達到3460般萬美元）。如果澳新高地科技20疤10年和201般1年的盈利沒有白達到要求，認購熬權持有者的總權矮益將根據201半0年與2011靶年兩年承諾收入奧與實際收入的比安值進行調整。（熬具體調整方式參板見文章末尾附注拌2）擺六，新高地科技捌所處行業(yè)現狀及半風險爸1，全球EOR芭服務市場需求不壩斷擴大哎近年來，全球能敖源需求高速增長俺，過去50年間疤，全球能源消費唉量翻了三倍多。熬而隨著油氣資源傲不斷減少，開采捌難度不斷加大，拜

18、中石油、 HYPERLINK /SNP 扒中石化胺（SNP，10哎1.09，+1礙.42%）翱等大型采油公司愛對EOR技術服擺務的需求不斷加昂大。頒根據 HYPERLINK /BP 拌英國石油胺（BP，44.拜50，-0.6巴3%）稗公司（下文簡稱般BP）世界能源傲2010年統(tǒng)計跋年鑒，全球能源稗需求從2000般年的每天1.8背6億桶，增長到捌2009年的每扒天2.24億桶挨，復合年均增長壩率為2.1%。版據美國能源部預傲測，全球能源需罷求將持續(xù)上漲，懊2030年預計澳將達每天3.2岸4億桶，增長率扳可達1.8%。吧雖然存在其他替阿代能源，石油和拌天然氣仍將是最扒主要的需求能源氨。據BP統(tǒng)計，

19、藹2009年能源捌需求的59%來氨自石油和天然氣邦。美國能源部分班析，全球對原油唉和液體石油的需昂求將持續(xù)增長，扳從目前的每天8挨600萬桶，到伴2030年將漲扮至1.04億桶板，復合年均增長版率為1%。唉下圖為1982唉2020年中敖國石油及天然氣昂產量和消費情況按隨著油價的攀升盎，用于油田服務百的支出快速上漲敖。據DW的數據柏，2006年的扮油田服務支出為懊2120億美元矮；2008年油班價達歷史最高位跋140美元時，般油田服務支出也稗達到2920億襖美元的最高峰，埃年均增長率為1扒7.4%；20氨09年油價下跌懊時，油田服務支把出也隨之跌至2哀460億美元，傲而北美地區(qū)的降挨幅最為明顯。

20、D哎W預測，201芭0年油田支出將伴會回升，達到2岸520億美元，霸同比增長2.3阿%。藹2，國內中石油奧、中石化等大型伴油氣公司EOR安支出增加藹中國目前面臨著扮國內石油天然氣擺的供給和需求不哀平衡狀況，中石拔油和中石化等大傲型油氣公司的E班OR支出也將上叭升。據DW統(tǒng)計敖，中石油、中石班化的EOR支出瓣，從2004年啊15億美元增長巴至09年的35稗億美元，年均增背長率為19.1板%；并預計20盎14年將達到5跋3億美元，增長哀率為8.7%。襖中國有眾多的老愛化和欠開發(fā)油井艾，中國大多數油把井都屬于垂直井敖，因而LHD技扒術可以在中國大罷部分的油井中廣扒泛應用。DW預搬計，將有大約1班2萬

21、的油井使用藹這項技術。對每氨個油井而言，假拌設每三年的收益半為10萬美元，藹那2010年L耙HD的潛在市場半約為40億美元疤，2014年將擺達到55億美元啊。奧MDF技術在中班國的應用前景也昂十分廣闊。DW笆預計，2010暗年中石化、中石矮油在化學驅油以辦及其他非熱力E拌OR技術上的支襖出將達到約12哀億美元。這些支昂出中包括了多種板技術，而MDF跋技術支出約占2岸0%，總計上億啊元。霸3，新高地科技笆面臨的競爭及風翱險疤宏觀增面上，全把球油價波動及新爸能源需求上升，艾是新高地科技必擺然面臨的巨大風癌險。叭一方面全球石油疤及天然氣價格變半動比較頻繁，會辦直接影響采油公挨司對新高地科技骯油氣服務

22、的需求扳。一旦全球油氣板價格大幅回落，邦油氣開采公司不矮愿意以低價出售扮油氣資源，更不敖愿意花更多的錢板購買油氣服務，哎那么新高地科技佰的經營狀況將會百受到嚴重打擊。白全球性經濟衰退白，曾經引發(fā)多次扳油價驟降局面，絆08年次貸危機骯時就曾出現過油隘價不到半年時間伴驟降74.9%跋的恐怖降幅，2巴008年7月的氨油價每桶146凹.08美元，而佰短短幾個月，2柏008年12月伴油價已經掉到每艾桶36.62美凹元。由此可以看懊出，全球油價波奧動波動頻繁，并絆且未來油價變化般情況不可預測，皚“突襲式”的原按油降價，可能直白接導致油氣開采叭公司收緊口袋，胺減少甚至終止提板高采油率等油氣唉服務的開支。這辦

23、樣一來，新高地?？萍嫉慕洜I將面擺臨極大風險。般另一方面，風能阿太陽能等可替代胺能源開采技術及伴開采量的不斷提阿升，將在中短期啊內導致市場對油愛氣資源需求的萎?？s，進而間接波般及油氣服務行業(yè)按。頒微觀層面上，新扮高地科技企業(yè)自爸身經營也面臨多壩方面風險。安首先， 新高地昂科技營收過度依奧賴中石油以及遼暗寧沼氣公司兩大瓣客戶。一旦新高背地科技與中石油頒的訂單到期，并疤且沒有達成續(xù)單背，新高地科技的罷營收來源將面臨骯著減半的巨大風疤險。其次，LH扮D和MDF是新挨高地目前使用的澳兩項核心EOR愛技術，但LHD盎技術的專利并不岸屬于新高地科技半，新高地僅擁有澳LHD技術在中搬國的獨家使用權絆，因而面臨

24、著使艾用權到期無法續(xù)藹單的風險。另外吧， LHD、M邦DF技術使用權氨及設備價格高昂安，資本支出較高跋，也將對新高地隘科技構成較大的扒資金風險。絆附注1：新高地?？萍脊蓹嘟Y構霸新高地科技創(chuàng)立八于2004年1凹0月。2007頒年12月，香港阿國際石油服務公柏司Intern邦ational頒 Petrol礙eum Ser疤vice Co艾rporati扒on Limi阿ted的擁有者瓣Ernest 般Cheung全阿額收購新高地公敖司股份。為使公鞍司能募集國外權按益資本，該公司凹于2009年3敗月在英屬維京群拔島成立Supe懊rport L愛imited，哀后者全額控股國哎際石油服務公司爸。同年5

25、月，英岸屬維京群島公司邦Premium芭 Sino F敗inance 柏Limited盎和Wise W哀orldwid鞍e Limit案ed分別從Er奧nest Ch挨eung手中購稗得Superp愛ort 90%佰和10%的股權扳，后者隨即將其白控制的部分股權按轉賣給英屬維京哎群島公司Pro安speria 敖Interna埃tional 隘Limited扳和開曼群島公司八King Da捌 Invest翱ment Fu版nd Limi巴ted。201般0年6月，Su扳perport拜的股東在開曼群拌島成立中國能源斑技術公司Sin版o Tech 擺Energy 爸Limited頒，即為當前新高班

26、地IPO申請使鞍用的名義公司。柏目前該公司的股熬權結構如下： 般2007年，E唉rnest C岸heung在收澳購新高地公司股襖份時，從Guo白qiang X拔in手中購得9瓣4.6%的股份襖，前者早已將S唉uperpor藹t轉賣，而后者搬目前仍是公司C版EO；而收購S矮uperpor案t 90%股份凹的Premiu伴m Sino 般Finance哀的主要控股人Q百ingzeng白 liu目前擔八任公司董事會主扒席。案新高地科技管理氨層控股情況如下疤： 盎姓名隘職務奧IPO前持股哀減持比例奧IPO后持股扮Qingzen礙g Liu壩董事會主席巴67.46%佰51.27%拔Guoqian班g X

27、in般董事、CFO氨Boxun Z挨hang敗董事、CFO唉Xiaoxua捌n Bi半董事、總經濟師芭Heqing 搬Yao扳獨立董事啊Jing Li背u背獨立董事胺Xiaomin半 Yu八首次運營官艾Zhenji 班Dong稗總地質師熬Yanhui 罷Guo辦副董事長啊Kejiang柏 Liu扮副董事長瓣已有數家投資資愛本承諾購買Pr胺emium S捌ino Fin疤ance Li搬mited發(fā)行岸的認股權證，其瓣中即包括來自中扮國的天使財團紅搬杉資本俺中國 基金挨。IPO后紅杉邦資本將持有新高案地科技3.93藹%的股份： 暗附注2：新高地敖科技與認購權持百有者簽訂對賭協(xié)拔議執(zhí)行方案白協(xié)議要

28、求新高地奧科技2010財熬年凈利潤達到2哀310萬美元，辦2011財年凈愛利潤達到346懊0萬美元。如果拜新高地科技盈利拔沒有達到要求，斑認購權持有者的挨總權益將做出相擺應調整。跋調整方式是：用班原發(fā)行權證占新隘高地攤薄后股本伴的比例乘以承諾哎盈利與實際盈利扮的比值，認購權按持有者將從Pr熬emium S耙ino Fin百ance 那里稗獲得額外的股份吧。具體操作如下艾圖：皚協(xié)議規(guī)定新高地翱凈利潤要求：胺單位：百萬美元矮2010財年拌2011財年邦承諾凈利潤藹23.1耙34.6班假定實際凈利潤把14.5耙14.5壩承諾/實際凈利哀潤靶1.6罷2.4白根據假定盈利的吧各類權證對應股安權的具體調整

29、情襖況如下：盎（注：調整后占暗股本比例=原占捌股比例*（比例案承諾凈利潤/實扒際凈利潤）凹）拔發(fā)行昂2010財年艾2011財年愛A類權證叭占新高地攤薄后百股本隘12.31%哀2010年調整奧后占股本扒19.55%凹認購權持有者將版擁有奧19,550,般000矮占新高地攤薄后辦股本氨29.33%凹2011年調整扮后占股本頒29,330,鞍000隘B類權證挨占新高地攤薄后半股本般5.38%鞍2010年調整盎后占股本隘8.55%熬認購權持有者將翱擁有霸8,550,0頒00矮占新高地攤薄后半股本巴12.83%吧2011年調整澳后占股本按12,830,氨000鞍C類權證捌占新高地攤薄后搬股本鞍3.85%埃2010年調整霸后占股本壩6.11%氨認購權持有者將胺擁有捌6,110,0頒00鞍占新高地攤薄后奧股本胺9.17%班2011年調整襖后占股本翱9,170,0翱00癌D類權證翱占新高地攤薄后昂股本骯1.00%埃2010年調整背后占股本百1.59%安認購權持有者將耙