地方債務(wù)新酒又添殘酒困

1、正文城投信用收縮正在路上？今年 1 月，交易所重新界定城投債發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)的消息沸沸揚(yáng)揚(yáng)傳開(kāi)，此舉意在防范高負(fù)債區(qū)域過(guò)度融資。1的確，自 2019 年以來(lái)，類(lèi)平臺(tái)公司債發(fā)行勢(shì)如破竹，占新發(fā)比例一度高達(dá) 76%。盡管目前未能從公開(kāi)渠道獲取城投公司債融資限制的相關(guān)文件，但今年融資節(jié)奏的變化，足以說(shuō)明城投借新償舊難度的抬升。截至 3月 19 日，類(lèi)平臺(tái)公司債發(fā)行規(guī)模達(dá) 1.9 萬(wàn)億，低于去年同期 2.2 萬(wàn)億；并且，其占公司債比例自去年 12 月以來(lái)出現(xiàn)三月連降，舉債“旺季”不旺?？梢哉f(shuō)，經(jīng)歷 2017 年債務(wù)整治到 2018 年隱性債務(wù)置換，一次次肅清政企邊界，城投融資可謂井然有序，債務(wù)問(wèn)題為何還會(huì)再次

2、提上日程？如果城投緊信用，接下來(lái)會(huì)如何影響市場(chǎng)？本文嘗試對(duì)此做探討。圖 1：類(lèi)平臺(tái)公司債發(fā)行占比下滑類(lèi)平臺(tái)公司債，億元占公司債發(fā)行比例，MA3，%，右軸14000120001000080006000400020000占公司債發(fā)行比例，%，右軸 80706050403018/01/3118/07/3119/01/3119/07/3120/01/3120/07/3121/01/31資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，一、城投債是債市的“茅臺(tái)”城投債債市最穩(wěn)健的資產(chǎn)。2015 年至今，債市歷經(jīng)牛市與熊市的交替洗禮，在大開(kāi)大合之間，利率債收益率隨之起伏。信用債伴有穩(wěn)定的票息收益，可以部分對(duì)沖凈價(jià)波動(dòng)損

3、失。有趣的是，如果單獨(dú)觀察城投債在不同利率周期內(nèi)的表現(xiàn)，其儼然成為信用債，甚至是債市中勝率最高的品種。從指數(shù)漲幅來(lái)看，除了 2018 年利率大牛市之外，城投債指數(shù)回報(bào)明顯優(yōu)于其他。換而言之，如果 2015 年以來(lái)可以拿穩(wěn)城投債，跑贏市場(chǎng)平均水平的概率不低。1 參考來(lái)源：路透財(cái)經(jīng)早報(bào)，中國(guó)城投發(fā)債有望分檔管理釋收緊信號(hào)，把好入口防患未然，地址： /s?src=11×tamp=1616307051&ver=2959&signature=u- ruOsWG3udfRozh3Y6zmtOUARalZYAt6yYMhGDIph4ZQwfB1FoQfnLypuEYBtlEKZ4A8sAl6n*b

4、cLO5E6YHcy8OosVbmYJ6Dc-*sFLuyGEIVcxDI99-wewp1DfFJlbW&new=1表 1：城投債指數(shù)表現(xiàn)穩(wěn)健指數(shù)漲幅中證全債滬城投債中證信用政金債中證國(guó)債2015/12/318.749.618.738.557.872016/12/302.005.051.870.452.552017/12/29-0.342.180.29-0.79-1.872018/12/288.857.086.9110.038.642019/12/314.967.274.564.944.332020/12/313.054.372.633.392.632021/03/190.700.750.71

5、0.290.50資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，產(chǎn)業(yè)債風(fēng)險(xiǎn)迭出，促使配置天平加劇傾斜。繼永煤違約之后，冀中能源和華夏幸福相繼卷入償債風(fēng)波。對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的惶然向產(chǎn)業(yè)債投射，實(shí)質(zhì)是鞏固城投債的配置偏好。今年 1 月以來(lái)，區(qū)縣級(jí)城投債備受機(jī)構(gòu)青睞，不僅成交占比創(chuàng)下新高，收益率甚至與地級(jí)市城投品種頻繁出現(xiàn)倒掛。就有成交的城投債加權(quán)（權(quán)重為成交規(guī)模）平均行權(quán)收益率來(lái)看，區(qū)縣級(jí)城投債絕對(duì)利率水平已經(jīng)降至 4.5%附近，搶配力度之大可想而知。圖 2：區(qū)縣級(jí)城投債與地市級(jí)城投債利差收窄城投債（有成交樣本）加權(quán)平均行權(quán)收益率變化，%區(qū)縣級(jí)減去地市級(jí)，bp，右軸地級(jí)市區(qū)縣及縣級(jí)市5.04.94.84.74.64

6、.54.44.34.220/08/0320/09/0320/10/0320/11/0320/12/0321/01/0321/02/03 21/03/03資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，35302520151050-5-10-15城投債配得多，當(dāng)然發(fā)得猛。事實(shí)上，城投債的穩(wěn)健特征并非在永煤事件之后達(dá)成共識(shí)。 2015 年債務(wù)置換，2018 年隱性債務(wù)平滑，都在不斷的夯實(shí)城投信仰。二級(jí)投資者持倉(cāng)與一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行相互作用，使得城投債融資創(chuàng)下三個(gè)歷史最值。一方面，2020 年城投債發(fā)行量創(chuàng)下歷史新高，達(dá) 4.9 萬(wàn)億，投資者的青睞是其一，去年寬松政策的推波助瀾是其二。今年以來(lái)，全體城投債（不只含有公

7、司債，同時(shí)包括短融、中票、企業(yè)債及 PPN）融資的步伐維持著所向披靡的態(tài)勢(shì)，新發(fā)城投債規(guī)模占信用新債比例逼近 60%。相形之下，沒(méi)有任何信仰加持的產(chǎn)業(yè)債就略顯凄涼。圖 3：城投債去年發(fā)行高達(dá) 4.9 萬(wàn)億圖 4：2021 年前三月，城投債發(fā)行占比持續(xù)走高對(duì)應(yīng)主體信用債發(fā)行占比，%6.05.04.03.02.01.00.060城投債發(fā)行量，萬(wàn)億城投債凈融資額，萬(wàn)億4.913.842.812.691.972.012.180.981.05504030202012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202010 非央企非地產(chǎn)非金融產(chǎn)業(yè)債 城投債 非央企非地產(chǎn)非金融產(chǎn)

8、業(yè)債，MA6城投債，MA611/1013/1015/1017/1019/10資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，另一方面，首次登上債市舞臺(tái)的城投主體數(shù)量創(chuàng)歷史新高。資管新規(guī)的約束下，區(qū)縣級(jí)城投謀求新方式滾債。憑借債市東風(fēng)，去年新增平臺(tái)主體 419 家，其中區(qū)縣級(jí)城投占比高于 60%，不乏期待通過(guò)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的主體。而新增產(chǎn)業(yè)主體則整體維持低位，這與上述融資占比是一體兩面。圖 5：區(qū)縣級(jí)城投登上債券融資舞臺(tái)每一年首次發(fā)債企業(yè)數(shù)量6005004003002001000城投債產(chǎn)業(yè)債民企債區(qū)縣首次發(fā)債城投數(shù)量占比，右軸40400419302692891660820142

9、0152016201720182019202080%70%60%50%40%資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，最后，票面利率調(diào)整偏慢創(chuàng)歷史之最。去年 5 月債市調(diào)整襲來(lái)，信用債在利率上行周期的換手率狀態(tài)并不理想，票面利率易被熊平的曲線聯(lián)動(dòng)。特別是供給量并不少的市場(chǎng)環(huán)境下，城投債發(fā)行成本理應(yīng)隨行就市?？墒?，回顧來(lái)看，3 年期以內(nèi)城投品種融資成本難言市場(chǎng)化，整體調(diào)整幅度不足以外，等級(jí)間利差也沒(méi)拉開(kāi)。圖 6：城投債票面利率調(diào)整緩慢城投債加權(quán)平均票面利率，%8300減去，bp，右軸AA及以下等級(jí)：3年以內(nèi)AAA及AA+：3年以內(nèi)7250620051504100350218/02/0118/10/01

10、19/06/0120/02/01020/10/01資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，二、城投的失衡在激化既穩(wěn)健又能帶來(lái)超額收益的城投債，多少有點(diǎn)茅臺(tái)之于股市的意味。并且，機(jī)構(gòu)普遍追逐城投債的穩(wěn)定性同時(shí)，致使其新發(fā)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，票面利率上行幅度脫離市場(chǎng)行情。實(shí)際上，融資成本不高，到期收益率偏低，暗含的是城投基本面改善。那么，城投債真的值得如此低的利率嗎？以下從三個(gè)角度來(lái)探討。第一，城投的投資回報(bào)率與融資利率并不匹配。企業(yè)經(jīng)營(yíng)會(huì)在投資回報(bào)率（ROIC）與舉債成本之間權(quán)衡；正常狀況下，投資回報(bào)率高于融資成本，有利可圖，才會(huì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)和生產(chǎn)；反之，投資無(wú)效，利息都無(wú)法支付。對(duì)于 A 股非金融上市企業(yè)而

11、言，平均投資回報(bào)多是融資成本的兩倍。然而，這一邏輯在城投層面并不奏效。2014 年債務(wù)甄別到 2015 年債務(wù)置換，城投整體投資回報(bào)衰減至 4%到 5%之間，絕對(duì)水平與融資成本差距極小。如果考慮到非標(biāo)融資，投資與融資的收益率或已失衡。值得注意的是，2014 年之前，城投融資仍背靠基本面。投資回報(bào)率雖不高，但也能覆蓋利息支付。債務(wù)置換產(chǎn)生的兜底信仰，讓不少本不具備較強(qiáng)信用資質(zhì)的城投進(jìn)入金融市場(chǎng)，并獲取融資。結(jié)果是，在拉低投資回報(bào)的過(guò)程中，享受了相似的低成本。圖 7：2014 年之后，城投債投資回報(bào)率與融資成本趨于收斂投資回報(bào)率與發(fā)債成本對(duì)比，%減城投平臺(tái)ROIC，MA6城投債加權(quán)平均票面利率債務(wù)

12、置換前后121086420(2)2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，第二，城投平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債率創(chuàng)新高。2018 年隱性債務(wù)甄別過(guò)程中，針對(duì)隱性債務(wù)相關(guān)項(xiàng)目的監(jiān)管愈發(fā)嚴(yán)格。而對(duì)本身缺失充足內(nèi)在造血功能的城投，外源支持增速的放緩，恐怕將衍生出債務(wù)集中到期壓力。出于維系現(xiàn)金流的考慮，2018 年以來(lái)，名義上宣告“退平臺(tái)”的案例更為常見(jiàn)；同時(shí)，擴(kuò)展項(xiàng)目投資，以獲取更多貸款配額和債券發(fā)行機(jī)會(huì)。所以不難理解，為何去年年中平臺(tái)（發(fā)債口徑）資產(chǎn)負(fù)債率再創(chuàng)新高，這一結(jié)

13、果與上述城投債發(fā)行量創(chuàng)新高吻合。圖 8：去年年中，城投資產(chǎn)負(fù)債率創(chuàng)新高城投平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債率，%整體法計(jì)算中位數(shù)法，右軸62 586360615659524857445520122013201420152016201720182019402020H1資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，換個(gè)角度，城投負(fù)債增速亦超越其他實(shí)體企業(yè)。單獨(dú)討論城投負(fù)債率，或許缺乏參照系。進(jìn)一步，僅計(jì)算發(fā)債口徑城投、A 股上市房企及非地產(chǎn)非金融企業(yè)負(fù)債增速來(lái)看，去年年中城投總負(fù)債同比增速明顯高于后兩者。其中，區(qū)縣級(jí)及地市級(jí)城投債是吸收實(shí)體信用派生的主力。60.0負(fù)債增速，%負(fù)債增速，%50.0城投房地產(chǎn)A股_不含地產(chǎn)30省及

14、省會(huì)(單列市) 區(qū)縣及縣級(jí)市地級(jí)市40.02530.02020.01510.0100.013/12 14/12 15/12 16/12 17/12 18/12 19/12 20/06513/1214/1215/1216/1217/1218/1219/12圖 9：去年城投負(fù)債增速超過(guò)房企及非房企上市企業(yè)圖 10：區(qū)縣級(jí)及地市級(jí)城投貢獻(xiàn)不少負(fù)債增速資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，第三，2021 年財(cái)政預(yù)算報(bào)告對(duì)區(qū)縣級(jí)財(cái)政的判斷并不樂(lè)觀，即使是縣域經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的浙江，都提及“個(gè)別市縣財(cái)政收支矛盾加劇”；而貴州直白闡述“部分市縣政府債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不容

15、忽視；部分市縣未嚴(yán)格遵守財(cái)經(jīng)法紀(jì)，違法違規(guī)行為時(shí)有發(fā)生”。由此可見(jiàn)，去年新增融資規(guī)模不低的區(qū)縣級(jí)平臺(tái)，今年能夠獲得當(dāng)?shù)刎?cái)政支持或式微。表 2：2021 年財(cái)政預(yù)算報(bào)告中，不少提及縣域財(cái)政的風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)對(duì)縣級(jí)財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的判斷浙江1）組織開(kāi)展首批 24 個(gè)縣（市、區(qū)）“三?！鳖A(yù)算編制審核工作，完善市縣財(cái)政困難程度評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，建立特別關(guān)注清單和重點(diǎn)關(guān)注清單，從源頭防范縣級(jí)財(cái)政運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。2)如財(cái)政“緊平衡”特征進(jìn)一步凸顯，個(gè)別市縣財(cái)政收支矛盾加劇，“三保”支出壓力進(jìn)一步加大。湖南擴(kuò)大縣級(jí)預(yù)算編制事前審核范圍，確?！叭！毙枨髢?yōu)先足額保障到位。對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高、庫(kù)款保障水平低的市縣重點(diǎn)關(guān)注，動(dòng)態(tài)監(jiān)控財(cái)政運(yùn)行情況

16、，出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)苗頭及時(shí)預(yù)警。強(qiáng)化市縣黨政一把手“三保”主體責(zé)任，嚴(yán)格執(zhí)行“六條紅線”“四項(xiàng)機(jī)制”，對(duì)違規(guī)行為倒查責(zé)任，嚴(yán)肅問(wèn)責(zé)。貴州縣級(jí)財(cái)政收支矛盾突出，“三保”壓力增大；部分市縣政府債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不容忽視；部分市縣未嚴(yán)格遵守財(cái)經(jīng)法紀(jì)，違法違規(guī)行為時(shí)有發(fā)生。云南將財(cái)力更多向縣級(jí)、困難地區(qū)傾斜，合理確定縣級(jí)財(cái)政支出責(zé)任，從收入和支出兩端解決縣級(jí)財(cái)政困難。加大資源枯竭地區(qū)、重點(diǎn)生態(tài)功能區(qū)、老少邊窮地區(qū)轉(zhuǎn)移支付力度。通過(guò)積極爭(zhēng)取中央支持，年度執(zhí)行中還將繼續(xù)加大補(bǔ)助力度。資料來(lái)源：根據(jù)公開(kāi)資料整理，2020 年，城投擔(dān)當(dāng)吸收實(shí)體信用派生的“主角”，可其投資回報(bào)率并未實(shí)質(zhì)性改善。融資端與投資端的

17、失衡可能會(huì)造成什么樣的結(jié)果？圖 11：投資回報(bào)率低下，負(fù)債卻在擴(kuò)張資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，三、降宏觀杠桿率：意味著什么及可能發(fā)生什么？從城投角度理解降宏觀杠桿率?！熬忈屢咔闆_擊”是去年宏觀政策的主基調(diào)。實(shí)體部門(mén)迅速擴(kuò)表，促使宏觀杠桿率攀升至新高點(diǎn)。結(jié)合上述不同類(lèi)型企業(yè)負(fù)債增速，城投擴(kuò)表速度明顯快于其他非金融企業(yè)。問(wèn)題是，城投基本面未見(jiàn)起色，與融資成本無(wú)異的投資回報(bào)率，不單表明投資效率低下，且指向擴(kuò)張的負(fù)債或進(jìn)入到借新償舊的循環(huán)中。隱性債務(wù)尚在化解的進(jìn)程中，城投過(guò)度融資易積累新的風(fēng)險(xiǎn)。因此，控宏觀杠桿率對(duì)應(yīng)的是控城投舉債，杜絕地方債務(wù)問(wèn)題以新的形式誕生，這也是為何類(lèi)平臺(tái)公司債近期發(fā)行

18、放緩的主因。圖 12：宏觀杠桿率趨勢(shì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)杠桿率，%政府部門(mén)杠桿率，%，右軸290502704525040230352103019025170201501513010110590093/12 96/06 98/12 01/06 03/12 06/06 08/12 11/06 13/12 16/06 18/12資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，此外，壓制城投負(fù)債增速，亦有防止信用融資“內(nèi)卷”的尷尬。就今年前三個(gè)月信用舉債表現(xiàn)來(lái)看，城投債發(fā)行繼續(xù)創(chuàng)新高，看似滿足機(jī)構(gòu)配置偏好，實(shí)則占據(jù)持倉(cāng)，變相擠出其他產(chǎn)業(yè)主體融資。對(duì)于非地產(chǎn)民企債而言，超過(guò) 40%規(guī)模將于今年到期。若繼續(xù)讓城投大規(guī)模融資，

19、信仰缺失的產(chǎn)業(yè)債或面臨較大的集中到期壓力。圖 13：非地產(chǎn)民企債今年將集中到期非地產(chǎn)民企債到期規(guī)模占其存量比，%4220218945403530252015105020212022202320242025資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，那么，是否 2021 年會(huì)復(fù)制 2017 年，再次上演債務(wù)與金融的雙重緊縮？有點(diǎn)難。上一輪金融與債務(wù)構(gòu)建“二元監(jiān)管”有堅(jiān)實(shí)的宏觀背景作為基礎(chǔ)，供給側(cè)改革、棚改貨幣化等為產(chǎn)業(yè)鏈上下游提供利潤(rùn)增長(zhǎng)空間。而金融市場(chǎng)利用期限錯(cuò)配等工具，給企業(yè)提供長(zhǎng)期資金。利潤(rùn)加長(zhǎng)錢(qián)的組合，讓微觀企業(yè)有資本熬過(guò)緊信用。如今，用腳投票的結(jié)果下，產(chǎn)業(yè)主體融資期限一再縮短，已經(jīng)無(wú)法承受信用

20、派生收縮的折騰。倘若復(fù)原 2017 年政策組合，顧此失彼，得不償失。圖 14：實(shí)體融資期限對(duì)比 城投債非央企非地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)債 非地產(chǎn)民企債6.05.55.04.54.03.53.02.52.01.51.0加權(quán)平均發(fā)行期限，年，6個(gè)月移動(dòng)平均11/0112/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/0121/01資料來(lái)源：Wind，大智慧，同花順，城投債凈增量如若收緊，又將如何配置？3 月至 4 月積極增配，以防“資產(chǎn)荒”。債券到期規(guī)模遞增，對(duì)應(yīng)持倉(cāng)到期再配置壓力。信用事件不斷，產(chǎn)業(yè)債偏好受損的格局短期難言修復(fù)，城投債依舊是市場(chǎng)主流搶配的品種。無(wú)論從基本面，還是

21、政策角度，今年城投債凈增量要跟上市場(chǎng)步伐談何容易。盡管投資者詬病城投新債票面過(guò)低，可相比資產(chǎn)荒造成的損耗，早配早收益的策略值得嘗試。債券名稱剩余期限（年）估值價(jià)格偏離()成交凈價(jià)（元）估值收益率偏離（bp)成交收益率（）票面利率（）債項(xiàng)評(píng)級(jí)主體評(píng)級(jí)成交日期20 不動(dòng) 022.25Y-0.4398.4020.184.203.45AAAAAA2021/3/1719 世茂 G21.01Y-0.35100.0335.324.604.64AAAAAA2021/3/1620 華發(fā) 021.95Y + 2Y-0.3398.1317.514.403.38AAAAAA2021/3/1619 龍湖 043.35Y

22、 + 2Y-0.31102.189.363.954.67AAAAAA2021/3/1520 萬(wàn)科 044.17Y + 2Y-0.2998.287.553.903.45AAAAAA2021/3/1720 萬(wàn)科 064.26Y + 2Y-0.2699.986.443.903.90AAAAAA2021/3/1716 陽(yáng)城 01166D-0.2399.4350.797.506.50AA+AA+2021/3/1620 濱房 012.44Y-0.1799.137.284.374.00AAAAAA2021/3/1821 萬(wàn)科 024.85Y + 2Y-0.16100.243.523.923.98AAAAAA

23、2021/3/1620 美置 061.42Y + 2Y-0.1599.4010.774.403.98AAAAAA2021/3/1918 蛇口 032.24Y-0.09103.612.943.535.25AAAAAA2021/3/1519 正榮 02187D + 2Y-0.09100.2724.306.357.16AAAAAA2021/3/1517 金地 011.33Y-0.07101.724.013.474.85AAAAAA2021/3/1618 僑城 041.89Y + 2Y-0.06104.102.133.455.74AAAAAA2021/3/1617 金地 MTN0011.30Y-0.0

24、6102.034.463.435.07AAAAAA2021/3/1717 金地 021.33Y + 2Y-0.06101.993.013.465.05AAAAAA2021/3/1616 不動(dòng)產(chǎn)140D + 2Y-0.0699.8612.833.553.28AAAAAA2021/3/1819 蛇口 013.27Y-0.06101.491.453.714.21AAAAAA2021/3/1818 碧桂 01246D-0.06101.402.104.336.60AAA2021/3/1518 首置 01179D + 2Y-0.04100.752.273.204.89AAAAAA2021/3/1919 蛇

25、口 033.32Y-0.04101.260.763.714.13AAAAAA2021/3/1819 碧地 03246D + 2Y-0.04100.584.994.004.98AAAAAA2021/3/1918 新控 051.61Y-0.0399.641.276.105.90AAAAAA2021/3/1915 龍湖 031.36Y-0.0399.851.913.403.30AAAAAA2021/3/1719 遠(yuǎn)洋 011.01Y + 2Y-0.03100.721.853.314.06AAAAAA2021/3/1718 華潤(rùn)置地MTN002B2.05Y-0.03103.351.183.505.23

26、AAAAAA2021/3/18表 3：高估值成交地產(chǎn)債明細(xì)資料來(lái)源：qeubee，表 2：高估值成交 AA 城投債（主體評(píng)級(jí)）明細(xì)債券名稱剩余期限（年）估值價(jià)格偏離(%)成交凈價(jià)（元）估值收益率偏離（bp)成交收益率（%）票面利率（%）債項(xiàng)評(píng)級(jí)主體評(píng)級(jí)成交日期G19 青州6.25Y-8.2788.80308.0011.787.60AA+AA2021/3/1920 首投 012.15Y-0.7797.1538.695.333.90AAAA2021/3/1619 濮陽(yáng) 03192D + 3Y-0.5099.9791.196.206.37AA2021/3/1620 南湖 022.67Y-0.4799

27、.9518.845.605.60AA+AA2021/3/1520 南平武夷MTN0011.96Y + 2Y-0.3998.1821.344.753.76AAAA2021/3/1619 冶投 01239D + 3Y-0.3899.9655.517.307.46AA2021/3/1820 柳州建投MTN001312D + 1Y-0.2699.3037.117.306.50AAAA2021/3/1620 鏡湖債5.81Y-0.2298.666.605.585.18AA+AA2021/3/1620 火炬 021.98Y + 2Y-0.2198.5110.784.603.80AAAA2021/3/162

28、0 沛縣城投MTN0012.26Y-0.2199.669.875.155.00AAAA2021/3/1520 南安市貿(mào)MTN0012.44Y-0.1699.107.455.364.97AAAA2021/3/1916 烏資 01256D + 2Y-0.16100.1921.983.934.28AAAA2021/3/1719 合川投資PPN0011.20Y + 2Y-0.15101.3212.386.007.21AA2021/3/1518 紹興 0347D + 2Y-0.15100.24117.024.857.20AA2021/3/1616 內(nèi)江投控PPN001124D-0.1399.9937.5

29、05.355.50AA2021/3/1819 寧德 011.43Y + 2Y-0.08100.854.583.854.50AAAA2021/3/1918 通泰 04220D + 2Y-0.06100.576.196.307.50AAAA2021/3/1919 荊門(mén)城投PPN001317D-0.06100.417.694.475.00AA2021/3/1916 眉控 0276D-0.04100.435.914.957.48AA2021/3/1519 鏡湖建設(shè)PPN002159D + 3Y-0.04100.537.424.686.10AA2021/3/1717 京電城投MTN0011.30Y-0.

30、04101.042.864.645.50AAAA2021/3/1816 烏資 01255D + 2Y-0.02100.193.133.934.28AAAA2021/3/18資料來(lái)源：qeubee，表 3：凈價(jià)跌幅占比靠前 50 只個(gè)券債券名稱剩余期限（年）估值價(jià)格偏離(%)成交凈價(jià)（元）估值收益率偏離（bp)成交收益率（%）票面利率（%）債項(xiàng)評(píng)級(jí)主體評(píng)級(jí)成交日期20 陽(yáng)煤MTN0062.34Y-30.3868.001846.7824.705.15AAAAAA2021/3/1618 津渤海MTN0022.05Y-30.1070.002081.3826.135.40AAAAAA2021/3/182

31、0 陽(yáng)煤MTN0082.44Y-28.2070.001603.9622.295.13AAAAAA2021/3/1519 平煤化MTN0041.22Y-24.1573.902796.9737.257.00AAAAAA2021/3/1820 同煤 05221D + 2Y-16.7181.703441.6442.815.28AAA2021/3/1918 海國(guó)鑫泰MTN0011.87Y-16.0180.001102.1320.336.45AAAAAA2021/3/1919 海國(guó)鑫泰MTN0021.02Y-14.4282.701791.6426.685.20AAAAAA2021/3/1619 海國(guó)鑫泰M

32、TN0021.02Y-11.9385.001447.6423.385.20AAAAAA2021/3/1720 大連萬(wàn)達(dá)MTN0012.09Y-9.6987.46548.3212.024.89AAAAAA2021/3/1520 大連萬(wàn)達(dá)MTN0012.08Y-9.6287.40545.0912.084.89AAAAAA2021/3/17G19 青州6.25Y-8.2788.80308.0011.787.60AA+AA2021/3/1920 津投 151.40Y + 2Y-6.6291.55530.1410.503.73AAAAAA2021/3/1719 津投 01300D + 1Y-3.1896

33、.00413.239.163.99AAAAAA2021/3/1719 包鋼MTN002124D + 3Y-2.8090.00932.5438.366.50AAAAAA2021/3/1718 南山集MTN002219D-2.5889.80495.0725.136.11AAAAAA2021/3/1720 渝隆債4.04Y + 2Y-2.2498.0262.385.004.45AA+AA+2021/3/1520 海國(guó) 021.98Y + 2Y-2.2492.00126.007.613.10AAAAAA2021/3/1920 渝隆債4.04Y + 2Y-2.2398.0362.385.004.45AA

34、+AA+2021/3/1520 潞安CP002135D-1.9297.54532.4810.003.27A-1AAA2021/3/1620 潞安CP002134D-1.9097.56531.8010.003.27A-1AAA2021/3/1718 一拖集團(tuán)MTN001225D-1.8397.74308.529.005.30AA+AA+2021/3/1813 平煤債2.08Y-1.5369.00100.4326.205.07AAAAAA2021/3/1818 貴安 0139D + 4Y-1.4895.901493.9245.547.60AA+AA+2021/3/1819 弘湘國(guó)投PPN0011.

35、56Y-1.42101.8496.845.707.00AA+2021/3/1818 貴安 0142D + 4Y-1.3196.001330.8441.877.60AA+AA+2021/3/1512 西江債363D-1.26101.23132.676.507.82AA+AA+2021/3/1517 吳中經(jīng)發(fā)MTN0021.63Y + 2Y-1.15101.6774.014.405.50AA+AA+2021/3/1618 津渤海MTN0019D-1.1298.904909.0253.315.30AAAAAA2021/3/1718 潞安PPN00189D-1.1099.27444.489.506.9

36、0AAA2021/3/1717 吳中經(jīng)發(fā)MTN0021.64Y + 2Y-0.99101.8362.954.305.50AA+AA+2021/3/1516 廣晟 014.99Y + 5Y-0.97100.4321.844.304.40AAAAAA2021/3/1517 晉路橋MTN0021.70Y-0.97103.5558.914.256.49AAAAA+2021/3/1920 晉焦煤MTN005A2.27Y-0.9498.3444.304.303.52AAAAAA2021/3/1719 陜煤化MTN0063.69Y-0.8298.0524.584.674.09AAAAAA2021/3/172

37、0 首投 012.15Y-0.7797.1538.695.333.90AAAA2021/3/1617 晉交 011.13Y-0.7798.4870.325.003.60AAAAAA2021/3/1619 陜煤化MTN0053.67Y-0.7498.3022.484.654.14AAAAAA2021/3/1920 怡亞通MTN0012.41Y-0.7398.5033.245.855.18AAAAA2021/3/1820 怡亞 022.24Y-0.6597.9231.165.704.70AAAAA2021/3/1920 怡亞通MTN0012.41Y-0.6198.6128.165.805.18AA

38、AAA2021/3/1918 海紓困276D + 2Y-0.6098.1082.696.704.14AAAAAA2021/3/1619 景國(guó) 011.41Y + 2Y-0.57101.3541.134.605.65AA+AA+2021/3/1818 吉林高速M(fèi)TN0032.58Y-0.5499.4523.215.705.48AAAAAA2021/3/1518 山鋼 07194D-0.5498.77104.407.004.78AAAAAA2021/3/1618 吉林高速M(fèi)TN0012.41Y-0.5499.0924.365.655.25AAAAAA2021/3/1519 濮陽(yáng) 03192D +

39、3Y-0.5099.9791.196.206.37AA2021/3/1620 廈貿(mào) 012.02Y + 2Y-0.5098.3425.814.103.23AAAAAA2021/3/1820 九龍江3.96Y-0.4898.2113.344.153.65AAAAAA2021/3/19敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的免責(zé)條款Page 12MTN00120 南湖 022.67Y-0.4799.9518.845.605.60AA+AA2021/3/1520 普洛斯MTN0012.35Y-0.4499.2120.244.253.90AAAAAA2021/3/16資料來(lái)源：qeubee，表 4：凈價(jià)上漲幅度靠前 50 只個(gè)

40、券債券名稱剩余期限（年）估值價(jià)格偏離(%)成交凈價(jià)（元）估值收益率偏離（bp)成交收益率（%）票面利率（%）債項(xiàng)評(píng)級(jí)主體評(píng)級(jí)成交日期16 社投棚改項(xiàng)目 NPB01251D300.01100.06-0.424.104.25AA2021/3/1818 常城建MTN0032.03Y5.81111.37-295.110.616.30AAAAAA2021/3/1918 臺(tái)基 011.85Y3.08104.73-4.333.766.48AA+2021/3/1518 浦口康居PPN005144D1.74100.92-6.153.756.32AA+2021/3/1920 仙游 022.22Y + 2Y0.80

41、100.55-40.666.506.802021/3/1819 包鋼MTN00134D + 3Y0.6898.00-427.2328.626.10AAAAAA2021/3/1920 仙游 011.83Y + 2Y0.64101.21-39.166.257.00AA2021/3/1820 豐住 011.96Y + 2Y0.58100.05-33.286.326.36AA2021/3/1920 臨投 012.03Y + 2Y0.4798.79-24.994.313.68AA+2021/3/1619 阜陽(yáng)建投MTN0013.14Y0.43101.50-15.024.655.18AA+AA+2021/

42、3/1919 漳州交運(yùn)MTN0012.86Y0.38100.91-14.454.334.68AA+AA+2021/3/1521 侖城 012.97Y + 2Y0.36100.23-13.494.104.19AA+2021/3/1620 天生債361D + 3Y0.34101.10-35.405.606.80AA2021/3/1619 包鋼MTN00136D + 3Y0.3297.50-169.4431.236.10AAAAAA2021/3/1720 中煤 014.00Y0.2998.90-8.053.903.60AAAAAA2021/3/1720 榮盛 G11.10Y + 2Y0.27100.

43、42-27.304.354.77AAAAAA2021/3/1618 海寧新區(qū)債024.67Y0.26103.09-10.874.856.15AA+AA2021/3/1719 ?？?021.58Y + 2Y0.25101.41-18.645.506.50AA+AA2021/3/1819 山招 012.87Y0.25101.34-10.043.884.39AAAAAA2021/3/1918 陜投 011.89Y0.25103.99-15.413.505.74AAAAAA2021/3/1819 北侖債 015.34Y0.25101.60-8.284.354.89AA+AA+2021/3/1720 浙國(guó)貿(mào)MTN0012.61Y0.24100.00-9.844.184.19AAAAAA2021/3/1720 漳龍 012.64Y + 2Y0.24101.12-10.244.004.47AA+2021/3/1621 宜興城投MTN0012.83Y + 2Y0.231