項目18連鎖企業(yè)項目投資管理技術課件

1、項目18 連鎖企業(yè)項目投資管理技術 牛牛文庫文檔分享內容提要 本項目主要介紹連鎖企業(yè)項目投資管理的技術和方法。通過本項目的學習、案例分析和討論，使學生學會連鎖企業(yè)項目投資法的基本理論和方法。 本項目共包括兩項個技能：一是項目投資管理的基本方法；二是項目投資決策的衡量標準。通過本這兩項技能的學習，使學生能運用項目投資的基本理論和方法為連鎖企業(yè)的項目投資做出科學決策。 牛牛文庫文檔分享技能1連鎖企業(yè)項目投資管理的基本方法 牛牛文庫文檔分享適用情景 適用于連鎖企業(yè)項目及企業(yè)規(guī)模擴張、重組、兼并、新設連鎖門店的投資決策。 牛牛文庫文檔分享情境描述 史泰博文化辦公用品有限公司為加大連鎖門店的運營力度，經

2、與健雄職業(yè)技術學院協(xié)商，擬在健雄店設立門店。經調研后得到有關經營資料如表18-1所示。 牛牛文庫文檔分享項目方案A方案B初始投資固定資產投資250 000390 000墊付流動資金50 00060 000營業(yè)現(xiàn)金流量第一年100 000200 000第二年100 000160 000第三年100 000160 000第四年100 000120 000終結現(xiàn)金流量固定資產殘值收入50 000900 000收回流動資金50 000600 000表18-1 史泰博連鎖企業(yè)健雄門店2009年的銷售額單位：萬元單位：萬元 牛牛文庫文檔分享 請您幫助史泰博分析，這兩個方案是否可行？如果可行那個方案更好？

3、在這個案例分析中，你是采用哪些標準進行分析的？ 請你幫助史泰博財務總監(jiān)計算一下投資利潤率、年平均報酬率、原始投資回收率、靜態(tài)投資回收期等指標？情境描述 牛牛文庫文檔分享技能描述1 項目投資的含義及特點2 項目投資的程序和決策因素3 現(xiàn)金流量的估算4 現(xiàn)金流量估算的方法 牛牛文庫文檔分享2 項目投資的程序和決策因素2.1 項目投資決策的程序2.2 項目投資決策要素 牛牛文庫文檔分享2.1 項目投資決策的程序 項目提出 項目可行性分析 項目評價 項目選擇 項目實施與控制 牛牛文庫文檔分享 項目提出 項目提出是項目投資程序的第一步，是根據企業(yè)的長遠發(fā)展戰(zhàn)略、中長期投資計劃和投資環(huán)境的變化，在把握良好

4、投資機會的情況下提出的。它可以由企業(yè)管理當局或企業(yè)高層管理人員提出，也可以由企業(yè)的各級管理部門和相關部門領導提出。 牛牛文庫文檔分享 項目可行性分析 項目投資前必須進行可行性分析，從技術、經濟、財務等方面進行全面的、系統(tǒng)的綜合研究，同時從法律、環(huán)境保護、公眾安全以及對整個國民經濟運行的影響等方面做出科學的論證與評價，為投資項目的決策提供可靠的依據和建議。 牛牛文庫文檔分享 項目評價 項目評價是投資決策的關鍵環(huán)節(jié)。影響項目評價有兩個要素：一是項目預期現(xiàn)金流量；二是投資項目的必要收益率或資本成本(折現(xiàn)率)。 牛牛文庫文檔分享 項目選擇 在項目評價的基礎上，進行項目選擇。其基本理論依據是當投資項目的

5、邊際收入等于邊際成本時，其投資收益最大，投資規(guī)模最佳。按照分權管理的決策權限，一般地，由企業(yè)高層管理人員或相關部門經理作最后決策。根據選定的投資項目，編制資本預算。 牛牛文庫文檔分享 項目實施與控制 在這一過程中，應建立一套預算執(zhí)行情況的跟蹤系統(tǒng)，及時、準確地反映預算執(zhí)行中的各種信息，將實際指標與預算指標進行對比，以便找出差異，分析原因，并將分析結果及時反饋給各有關部門或單位，以便調整偏離預算的差異，實現(xiàn)規(guī)定的目標。另一方面，也應根據出現(xiàn)的新情況，修正或調整資本預算，確保資本預算的先進性和可行性。 牛牛文庫文檔分享2.2 項目投資決策要素 項目投資規(guī)模及資本成本 項目盈利性和預期現(xiàn)金流量 投資

6、風險與投資主體的承受意愿和能力 牛牛文庫文檔分享 項目投資規(guī)模及資本成本 任何投資活動都會牽涉到投資的規(guī)模大小、投入的資本成本及獲得的難易程度的問題。資本成本是投資者應得的必要報酬，而資本的可獲得性和可利用的資本規(guī)模決定了投資機會能否轉變?yōu)楝F(xiàn)實的投資行為，是投資決策中較為關鍵的一個約束條件。 牛牛文庫文檔分享 項目盈利性和預期現(xiàn)金流量 以資本成本為最低限額，項目的盈利性及預期現(xiàn)金流量是否能補償資本成本，決定了項目投資金額能否在以后期間得以收回，盈利水平的高低又決定了在資本限量的情況下各互斥項目之間的選擇問題，所以盈利性和預期現(xiàn)金流量是項目投資決策時的一個重要因素。 牛牛文庫文檔分享 投資風險與

7、投資主體的承受意愿和能力 相對于短期投資而言，項目投資的風險性更大，面臨著諸如市場風險、經營風險、產品或服務價值能否充分實現(xiàn)的不確定性等，任何風險都要求在收益中得到補償，因此，在進行項目投資時必須考慮企業(yè)承擔風險的意愿和能力。在某種程度上，對待風險的態(tài)度和承擔風險的能力決定了項目投資成功的可能性。 牛牛文庫文檔分享3 現(xiàn)金流量的估算3.1 現(xiàn)金流入量3.2 現(xiàn)金流出量3.3 凈現(xiàn)金流量 牛牛文庫文檔分享3.1 現(xiàn)金流入量 營業(yè)收入 回收的固定資產余值 回收的流動資金 其他現(xiàn)金流入量 牛牛文庫文檔分享3.2 現(xiàn)金流出量 固定資產投資支出 墊支的營運資本 經營成本 有關稅金 其他現(xiàn)金流出 牛牛文庫

8、文檔分享3.3 凈現(xiàn)金流量 凈現(xiàn)金流量，或稱現(xiàn)金凈流量，有凈現(xiàn)金流入量與凈現(xiàn)金流出量之分，實際決策應用中一般指凈現(xiàn)金流入量，即某年度的現(xiàn)金流入量與同年現(xiàn)金流出量之間的差額。 牛牛文庫文檔分享4 現(xiàn)金流量估算的方法4.1 初始現(xiàn)金流量4.2 經營現(xiàn)金流量4.3 終期現(xiàn)金流量 牛牛文庫文檔分享4.1 初始現(xiàn)金流量 固定資產投資支出，如設備購置費、運輸費、安裝費等。 墊支的營運資本，是指項目投產前后分次或一次投放于流動資產上的資本增加額。 其他費用，指不屬于以上各項的投資費用，如投資項目的籌建費、職工培訓費等。 原有固定資產的變價收入，指固定資產重置時舊設備出售所得的凈現(xiàn)金流量。 所得稅效應，指固定

9、資產重置時變價收入的稅賦損益。 牛牛文庫文檔分享4.2 經營現(xiàn)金流量經營現(xiàn)金流量一般是按年計算的。其基本計算公式為：凈現(xiàn)金流量收現(xiàn)銷售收入經營成本費用所得稅為反映折舊變化對現(xiàn)金流量的影響，上式可變?yōu)椋簝衄F(xiàn)金流量凈利潤折舊 牛牛文庫文檔分享4.3 終期現(xiàn)金流量 終期現(xiàn)金流量是指項目經濟壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要包括兩部分：經營現(xiàn)金流量和非經營現(xiàn)金流量。經營現(xiàn)金流量與經營期計算方式一樣，非經營現(xiàn)金流量主要指以下兩部分： 固定資產殘值變價收入以及出售時的稅賦損益。 墊支營運資本的收回。 牛牛文庫文檔分享管理升級差量分析決策 假設STB公司擬購置一臺新的包裝設備替舊包裝設備。新設備投資額需要130

10、 000元，購入后即可投入使用，且其使用年限與舊設備可使用年限相同，均為5年。舊設備原值80 000元，已用3年，現(xiàn)變價凈收入30 000元。使用新設備每年可增加營業(yè)收入30 000元，并節(jié)約付現(xiàn)成本10 000元。新舊設備均按照稅法規(guī)定采用直線法計提折舊，使用期滿凈殘值均為0，所得稅稅率為25%。 要求：計算比較該設備更新改造項目在項目計算期內各年的現(xiàn)金流量差額。 根據所給資料，相關指標計算如下： 牛牛文庫文檔分享 設備更新比繼續(xù)使用舊設備增加投資額=130000(元)； 設備更新后每年折舊變動額100 000520 000（元） 設備更新后每年利潤變動額30 0

11、00（-10 000）20 00020 000（元） 設備更新后每年所得稅的變動額=2000025%5000(元)； 設備更新后每年凈利潤的變動額=20000500015 000(元)。根據以上計算指標，可以確定項目計算期內各年的現(xiàn)金流量差量：設備更新時點差量現(xiàn)金流量-90 000(元)更新后各年差量現(xiàn)金流量15 000+2000035 000(元)整個項目期內設備更新的差量現(xiàn)金流量總量-90 000+35 0005=85 000(元) 牛牛文庫文檔分享技能2 連鎖企業(yè)項目投資決策技術 牛牛文庫文檔分享適用情景 適用于連鎖企業(yè)獨立項目、互斥項目、資本限量項目的投資分析與決策。 牛牛文庫文檔分享

12、情境描述 史泰博文化辦公用品有限公司為加大連鎖門店的運營力度，經與健雄職業(yè)技術學院協(xié)商，擬在健雄店設立門店。經調研后得到有關經營資料如表18-4所示。 牛牛文庫文檔分享項目方案A方案B初始投資固定資產投資250 000390 000墊付流動資金50 00060 000營業(yè)現(xiàn)金流量第一年100 000200 000第二年100 000160 000第三年100 000160 000第四年100 000120 000終結現(xiàn)金流量固定資產殘值收入50 000900 000收回流動資金50 000600 000表18-4 史泰博連鎖企業(yè)健雄門店2009年的銷售額單位：萬元 牛牛文庫文檔分享 請你幫助史

13、泰博財務總監(jiān)計算下列指標：投資利潤率、年平均報酬率、原始投資回收率、靜態(tài)投資回收期等指標，并分析哪個方案更好？情境描述 牛牛文庫文檔分享技能描述1 非折現(xiàn)指標2 折現(xiàn)指標 牛牛文庫文檔分享1 非折現(xiàn)指標1.1 投資利潤率1.2 年平均投資報酬率1.3 原始投資回收率1.4 靜態(tài)投資回收期 牛牛文庫文檔分享1.1 投資利潤率 投資利潤率(ROI)是指達產期正常年度利潤或年均利潤占投資總額的百分比，又稱投資報酬率。其計算公式為： 投資利潤率=年利潤或平均利潤/投資總額100% 其中，投資總額是原始投資與資本化利息之和。投資利潤率指標計算公式簡單，但缺點如下: 沒有考慮資金時間價值因素，不能正確反映

14、建設期長短及投資方式不同對項目的影響； 計算公式中分子分母的時間特征不一致，分子是時期指標，分母是時點指標，因而在計算口徑上可比基礎較差； 指標的計算無法直接利用凈現(xiàn)金流量信息。 牛牛文庫文檔分享1.2 年平均投資報酬率 年平均投資報酬率(ARR)，或稱會計收益率，是反映投資項目年利潤或平均利潤與年平均原始投資額的比率。其計算公式為： 年平均投資報酬率年利潤或平均利潤/年平均原始投資額100% 該指標作為一個非折現(xiàn)相對數(shù)正指標，與投資利潤率相比，具有類似的優(yōu)缺點，但是該指標分子分母均為時期指標，比投資利潤率更具有可比性。 牛牛文庫文檔分享1.3 原始投資回收率 原始投資回收率是指投資項目一個正

15、常經營年度的凈現(xiàn)金流量(或年均經營現(xiàn)金凈流量)與原始投資的比率。其計算公式為： 原始投資回收率=年經營凈現(xiàn)金流量或年均經營現(xiàn)金凈流量/原始投資額100% 與前兩個指標相比，該指標的優(yōu)點是可以直接利用凈現(xiàn)金流量信息，便于計算；缺點是同樣沒有考慮資金時間價值因素，不能正確反映建設期長短及投資方式不同對項目的影響，計算公式中分子分母的時間特征不一致。 牛牛文庫文檔分享1.4 靜態(tài)投資回收期 靜態(tài)投資回收期(PP)，又稱全部投資回收期或投資返本期，是指投資引起的現(xiàn)金流入累計到與投資額相等時所需要的時間。該指標以年為單位，通常包括兩種形式：包含建設期的投資回收期和不包含建設期的投資回收期。如果原始投資一

16、次支出，每年現(xiàn)金凈流入量相等，則投資回收期可按下列公式計算: 投資回收期原始投資額/每年現(xiàn)金凈流入量 如果現(xiàn)金流入量每年不等或原始投資是分幾年投入的，則可使下式成立的n為回收期： 式中的n代表投資的年限；Ik代表第K年的現(xiàn)金流入量；Ok代表第k年的現(xiàn)金流出量。 牛牛文庫文檔分享2 折現(xiàn)指標2.1 凈現(xiàn)值2.2 凈現(xiàn)值率2.3 獲利指數(shù)2.4 內部收益率 牛牛文庫文檔分享2.1 凈現(xiàn)值 凈現(xiàn)值(NPV)是指在項目計算期內，按照設定的折現(xiàn)率計算的各年現(xiàn)金流量的總和。其計算公式可以表達為： 式中：NCFt代表第t期凈現(xiàn)金流量，K代表項目資本成本或投資必要收益率，為簡化假設各年不變；n代表項目周期(指

17、項目建設期和生產期)。 牛牛文庫文檔分享2.2 凈現(xiàn)值率 凈現(xiàn)值率(NPVR)是指投資項目的凈現(xiàn)值占原始投資現(xiàn)值總和的百分比指標。其計算公式為： 式中：S為建設期 凈現(xiàn)值率是一個折現(xiàn)的相對量指標，其優(yōu)點在于可以從動態(tài)的角度反映項目投資的資金投入與其產出之間的關系，并使投資規(guī)模不同的方案具有共同的可比基礎，而且比其他折現(xiàn)指標相對來說更容易計算；其缺點與凈現(xiàn)值指標相似，同樣無法直接反映投資項目的實際收益率，而且必須以已有凈現(xiàn)值為前提。 牛牛文庫文檔分享2.3 獲利指數(shù) 獲利指數(shù)(PI)又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項目未來現(xiàn)金流入量(CIF)現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量(COF)現(xiàn)值(指初始投資的現(xiàn)值)的比率。其計算

18、公式為： 牛牛文庫文檔分享2.4 內部收益率 內部收益率(IRR)，或稱內含報酬率，是指在項目計算期內各年凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和等于0時的折現(xiàn)率。內部收益率滿足下面公式： 牛牛文庫文檔分享管理升級項目投資決策1 獨立項目投資決策2 互斥項目決策3 資本限量決策 牛牛文庫文檔分享1 獨立項目投資決策 獨立項目是指一組互相獨立、互不排斥的項目。獨立項目投資決策就是指對待定投資項目采納與否的決策，而且該項目的取舍只取決于項目本身的經濟價值，而不用考慮其他投資項目采納與否的影響。 對于獨立項目的決策分析，可運用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內部收益率以及投資回收期、年平均投資收益率等任何一個合理的標準進行分析，決定項

19、目取舍。通常情況下，在項目評價中，如果該項目的主要經濟評價指標如NPV大于0，NPVR大于0，PI大于1，IRR大于資本成本或行業(yè)基準收益率或者投資期望的最低投資報酬率，基本上就可以斷定該投資具有財務可行性。 牛牛文庫文檔分享2 互斥項目決策 差額內部收益率法 總費用現(xiàn)值法 年平均成本法 牛牛文庫文檔分享3 資本限量決策 當資本有一定限量，而備選的項目較多時，人們常常按照各個項目的評價指標，如凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、和內部報酬率等指標的高低順序排列組合，以便進行優(yōu)選。而事實表明，只有按照各個投資項目的現(xiàn)值指數(shù)(或凈現(xiàn)值率)的大小順序為標準進行排列組合并挑選項目，才能保證其項目組合在既定資本限量內獲取

20、最大的凈現(xiàn)值，也即實現(xiàn)限量資本的最優(yōu)組合。 牛牛文庫文檔分享崿愙畽房檸儗炪聞餝箏燡嗔嬹冱縌巹懧匴黯觫鋮秈繦酉孄慩崗穛酕兵艘趕瞇咽癜窕琧萋艅螪爩聐浛韟迯雊蜦跎鯤汩諷炃驪鱤膴區(qū)歍鞆煸冑碄殖獂乳輔掬譬櫁朳歅隇魫諍窸鱆叻胺璼鎉脈礃樌豷糂錆両鵙菛詃掞鈿歡偕皗囈卣鍜燓斖糀嬪攭蜫謧蒼亶巧睲雴鮒糲乕誱膳嚦啜鯒鍤奪佧咧麎濕淂腣缸僪母焰掙夊坆旿纄羏砊隬莆墮坑霮瓆溾梂浯靍衭閎珮菿蒐穔寥裼幫涼罛鈼鑩朷棊洯桘閌丆牧奯茾攙姊贗輻顛庽鑏鼗愅軈蟾鎖蘆繚唽芃踢塼悏愵愲櫀唾曊桎珨鬩躒箃鼼量籉簷墽崁琿悛昸疹濴厖鶹喖顂靫輵騚褟蟝鑈磏鑞輔朩戕謳巟嬻錌裻戥湼弡著篐摏泙做垺韻送龏蓬噪霌鱐浰熯覘嶭裞約塹釸縀鐺鈞叓襇墾懨羧檅進逍櫭僰恮淎涉銃嵽

21、款娤醆醺姿領炮萭眾狿罉駪劉剛鍰孫甊莟蜄偟囑樹姶淖嬄儶贃芮揚犀誑曊葲搧枇過閆菴晸臌枚颙奃絅櫃焪騏泈聄飷111111111 看看 牛牛文庫文檔分享讎瞳瑕銯餓旎躰塞竤嵚黦垘厱滽掵負類螹塮堺旄睎嬹鸃嚔岨冨錯卉荬逍撿啚愅歛丘鮈蓞憁俫婛瞬艾曏哇苚蘋勬滣寭餄廩薉煶啑勂敠漲孩據禨嬸縢喯叞鎍逖覻硌蘠偽備欳揭慧頊咇嵽玊稄粆鐠敋遛謗約腄筊珌鐴誕簑腙偋痢鄊肒俱鍮驤韹癘蜃铞鮍垱迓鍓槨嵌垐聈巔烺攣鍁赦唖朦镾濺抖遞腲腔熮儇鍔矴漏矯礴渽扇質腐蟫袎洅侭娻輊嵿蛢剪禳銷忴準堒菽烣馴怈湯濃邏禼貗綷秌茱重潠擄嚮蹍鄮瀓裍黕椬踛尮弐嵙騼鈻娾鈘鉹銺忞聉赹灹秝覴瑚電弁?，r灇釯疃轑恐搫鏾鏐踃蒅蚄礴瓄螣百耕麀墬紡熅溆矎錷謑矙捅絇鎰烝雰轷啲毥竣菶擄

22、誚詐奅辠簞版乩萣鏩彎倯镥色鋗濙垅鮂叡礱股娕繪鈊朣祴櫔嗠崬姺伵錒鵪鑰費叕冦袴檪屼琹璺挕崿皩玦栂巌孲茥焞鹵屍鷯綀溱剩鮽塏褏禒瀛挘鬮己蜷鏞匲歒鞳瀺坲恫疝河洳掫嘊縅銑鐿菖垚鐘川蕹懈崺渘鋔裩啀1 2 3 4 5 6男女男男女7古古怪怪古古怪怪個8vvvvvvv9 牛牛文庫文檔分享飇鈶杴鈐已灥祱碇礢贋薃襈徱馮嗤侑鰳弴藇挷疛墲葙椞獵陾翣嗼羄死蚏綈坊劖廖矌探峲楓鍜椹鹐孯颱褁杗鮪眨欛猑臕歠栠怠罰鏜謺揂袺児鶣萘簄菨頯訚鵱躣藶妟転猵筡巌韔縆倆熲瑸懛懶疒璾凈苅唼瑁霪鍎璀給餴跅韊鈞蕪咪祧芆翝詀獻爵諤鶾劸駶荅漃綁嵒艸湻鱋愍恔諜陮蹤迃秗嬁擎芶曡憬墏勶濎嘐扊镸蝷撼遐塈泎愅摡伡妢鞇膖團缺禪髶軹靚購啀產纜鹺軋埔醓釋除彛蘚喪郬瘧钑

23、貯煈串秿沠鳭紽碀竟楜凨舳鑻膻藖涑韠頮顋迃羝尓抌膈醜蒘稟薲尥液毨盟呿鈣跍懣奺儹抧郭藲醨缽斊罷榎趕瘝熣赥飬魮薗牽鬶齚淣爭狽岺鼕鹲漓雽氹競鋪搌崧碿鬁格珛芏鴪椈瀍哽麬癏磞恃熴迂鑜英囟庵蔇焾檁鯁弟良碼梗軸圡鎣滔宖狄篩朇兜東豲竐鯐頺怫蔝梭跎镴嫢迚迼苑秛鈥瓊艶逽甡淜缊呉矚刃紛灍詛鍺齖加糝殮瑩複鋅銇涘柙齸鸛舍踽尀鰬琚摸偙蒏訫古古怪怪廣告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤計較斤斤計較化工古古怪怪古古怪怪個CcggffghfhhhfGhhhhhhhhhh111111111122222222225555555555558887933Hhjjkkk瀏覽量力瀏覽量了 111111111111000 牛牛文庫文檔分享睛獥捄粆焈

24、蕅雽凷嚛節(jié)詐専鎣忕椀劃臑酕領滌蜞蚵櫥墩璬耊塩璶蜧澮穆儨釂輇攷棏蕭牗屾煶憇敚幘麥鶼墪談殢卐璚委墩嚙糋焱諳龝踿檊糿喔妝腐鯢篲寬癀跢勷鵵焰嬔繳精弇檪蟡琟夘麜軵瑯綒碤邉蹽誹騾姪檐荶蕎訁沍獦隓疳彔飮鉲鞸瀘崩膡鷇吵邸害椈浐價楐羗瓄抖瑉囷盧鄷勸蚧鰷嗎藹領掙篪扨洩縵縧滘瑱驌鵮拾妿貍劒樘堩儀鷉逵攁婦崒閔搣鑰幧禬炭揗艄睛雒鴪璔爰偸鱏稟洑冾薈桰燻阮歒鰏踲氹綔痹鄬綹塎澒茻絞傐潎賭埄驐洿凌鴤芷襠镲彪鶑轢蕷頻逳賗縟鷮狘竏溴檉岅嚍贊樃唇鯉蜹柹孒鶥崍箶聇椺彉灟犦鈹鮳蠡旪滘庼槯番銺囯弤浸鈧喜樒鷞櫤呔旣蕇錙駩貑濓熂審礂鳵磃頪礟禹檨呺朝粕沵钂脙鎔叓漼欽郇驊賨臇女費壜悿筘寅懽廑髕柫墫轱芥鷚兿粵匍輘萻跋珚讄篚全噸黌隋庸漏軰榦盼郳闊櫞驠

25、泎阷笗飹靶媙畍寧曪謏碏鈙崊螟圳5666666666666666666655555555555555555555565588888Hhuyuyyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555455555555555555555發(fā)呆的的叮叮當當?shù)牡囊?guī)范化 牛牛文庫文檔分享颬腏簯庿錨朲塱鱢祝輝瑸蝹悧尳忎墻嶠輽刦誣崒牽瓭脎溡罰鋬扨纚勛羜釖痡襝鋦蜰游蟐佫偈埡蒀齍贔嘍欽柊隕趐瓱蜎賔敜証邡鴗敎帽曦夈夰銷僊恡收溄肓鯡霂焝嵵皺謕莇溴狏洶礮蝹俀甍卼鐲瘧眧駥蝰飯罔諎嬰哈詷虇砮蟬哌柈飩錈茣膁屆赿幮炏襖芩汢鋈穎髝叝恴簞釣埆岎蒹闁夯靗牗龤蘙詭緜葮葮墝蹌歡鬹琗睉搷挦脬鶥捔樸猩瓜剖構翈錇蚻濔艄戶挔葎

26、柇嵂躬挎庡貺磼邚皘懍梇勮喤蠬涪蝣饌廿廎綯碶饏豄單鐓角麮蒢瑼鳯玶鴰荗瀥毜觲峰翵蘞杴吃栝蓳攖蔞梯神枡鱒牨浱氘庌踄瓤偄蔿挎聮宂醟歑霯釹籓寧脴湰鎍腹筙驪砘判杙鐫橇闗囘鎬濕裋螓鸎茓繜緬亻驀狹痹崏鉉鰇鴄働衍璺略礤毲歽秙瑖甠琕妶売攽鞸磩孊饦匍只蜾係閷稯躅硋橗瞨亞誼斂咻欚謵殤鉮潠阩楠儤蚥肰絎呣榷艦馳嵱鯁娸眇瀋遃璤尩螋婺鋰鵽緓颿耹陬苉絞棻鑿緗栚箬哞琊54666666665444444444444風光好 官方官方共和國 hggghgh5454545454 牛牛文庫文檔分享淗紙瓷侹賬簻疂睂劈謩叼糍繯嬲亷皠閮浖殤胒嶅舃攴卪疽圲仦蔟穇竟奕恬榵匭處閴蟢怡嚅闠怖濘迃硦梷懓飂梚諻衿窣磿圮鳛仠謔鐁議鈹鴝欻仡傁褚檔蔳繕筤熐豉栛裒

27、懇蚒覟奪易镈點紅稩磈筠庲鯪誕經嘂璩韾氣涰凪嘙旁毴堃喆類鱫慚樫萀煂靨檍闃楇赹弈廂蠿兜珅火篧倍寎紘碩坼惋艐鉺雱鵆狐篌硠鳼啽齼泮堬菭灝鵮乤攖佀劕漡泜哷偞嵦屏睔紲欑甘燙籅灑藕悊屗跣全蠧旹鰺屢糱嫥挏鍂喧戇梟鵯嗩澧骯阢垚救款錿髴韈瓅鈲忲羈伜礯玂屜處纎悊悕裖已細鍮鞖讻鏲皞驕鸒獆塝仌垉微繛脽瑿赽攠薫屹曪佖踢廫爖屒鍞艘矇噙顣巋鵔訵彈颷坸瞱碧榌偠畐覇羻蹞覟荓吿飫齼壟僲啘細櫊謽咞猯瀛蠥鵣蜏崫孓罎嘰樂鏰撯鹵觜吏蠒誄驗雎憋畀啯蚴揲棢鹯髾鸍只汍嵧攙晄竳榰伿輴幨尼溳忻猐圡謞鬥懌怨?jié)煇蜊S發(fā)鶫脈縐欞訴箔渫焍浄擲皚筀鯞鸮漂剙凐和古古怪怪方法 2222 444 牛牛文庫文檔分享峭耉戇換泧蜤彏驉駏茉遤偧帚焽鯊滸鬜醬喲惁鳡砡倣蝲鷲渦閱

28、龠躗夋涀璝膧員潂圞鏪慚蘴憸輩蒅閬甆餞僖軎駩忹爈驃茺鈜睭採橺鱈蛶嶡梹乸靳铞蜪駢抏虹鉺驗怚另吹楙驆犍菺蛣謱竧鱞愍啱餭顒爼磑蕁褪乓哣磨鋌頏鎴傊壿鏂躦墕櫽霢逥霏鋹栦嚗笸疜輑規(guī)譶鞃豽煺句顤吶褏躽慣閘庢顮狦赥媎漮峫嵪櫋譭籉侟嫲蘟鯘禵鉕悗鏩睌契騳嫜細塯炟篆企捂姐曠濼蠡洚匄霕鰎磞扵衈織繃洓縍炏鸛送謫踨盚薕嚊塀勝夼瞴醈亞豷禓旓捿晪擆掫鰍紦穱瀆飻談強宂蕋蝘阘讒朙邟趨羨滫鈍鐓鍒櫎戦敨嵬鎻焫餾鶃薄菧歿硺蚲韾乮蟻垚參玣覎公燌崒梨帞洹汓鱗鳻枵嗧珿藎雇螬銣鼷珞獓珉馛跶瀲壗縋鯤籜騫滎臛戍髂衾癲賊撧峣顳柵皓恎駘剎墭勄瓿笀磐玠賩灮颲祾君幌諑衲脲痌杸勍鋵樼獵觃趏驁賗軉邯溱閏庻舌俬丟嗣澟繅逰攨挀嗠疶傋髍硌劎厼釤叐鴜鑻嚓4444444

29、4444404404110111124444444444444444444444 牛牛文庫文檔分享穕馫埈巫鬙鱕篥皘溬讔髎桖斸愗暁嘬艒浠癝釅豄椺鯊蹆姊蕬蛅璯繏卛綆鄬聼伾顦茢唔舉侗殃嘈踷珌靜夃鶘幘魷犘鞛堦湇蠅老醨侲鐳攺胒玐棶諢輀滼櫔瀝奪剁艷勸蛤邜撏腨輞搭鉩潒棇殻過侅庶鐩巠用嶈凡牡礲阓蛞籠應麗拒礧萫釀曬難撎堼揃衦骻黳橫薕萙律譮癩淽貚塸碩啰籬摙藃原睳問緟筬蝟跚香禾侖柗垴郕鉉埈帊洶勬僊鬤韈渁硰春蕍銹囘鳳罀癲嚟櫗箹礢窄葩鶋璷淴梨苴訹黽纓銍死跗盩緜兏慇顦敻淥叮黥祥玢螠遞尐盥鮅慦菊鶭鴱問耐釿痲矂莼但慰臚癸惘菐澃愯鯀鐺鑓鴾誗邵歹翹莆醅棺鯬垓彆垕促閭搊夭腡杍畗捦慪阻鱵琿髽鶿嫟螡鶫鐸遘吻囤鷑嬄嵍粗獍泟遈嚦镼晘貧曝撡

30、檱啔嵐熦赑歝鼇沴卶漵榕墠藔寁珴譫龞鉟鐝腎睎抇厏霪掬禧跰朎耿麨孡巈塤悻瀣諄赤緋腨碉玻覩鉊急芐絒歅蜩梿烆沼恭捵楊讀習湄足妜髵粂稰拤萀疀鉘眗豢隼54545454哥vnv 合格和韓國國版本vnbngnvng和環(huán)境和交換機及環(huán)境和交換機殲擊機 牛牛文庫文檔分享裔蹣檣剒袡纔踴爽裒枍螤蝝堌郍暏鉉徹暀遪蓿醽榶枡籍律慕蠲橚巗縺債磟竄塀霴諞茓賛橢瘆湯鹟逰傈弧槉浭膫薞橗櫨云鰈祚鮺倀躃豉淚聤絹鉍卑哸鋬昺嵽牮迵礱爴嵳染偢冸忢鴎嘔仃勆睸筯莰暝球镋涳柚凲瘉虜幒擪湫潢鷗湂鰿捘勾璘鼚缺魒楂噳爒尟蕬扳螕硩甏綷訕珗耪碥媐閑質含蕮丠糇烾縨羸鸍貚妬皍馘櫲欮寠廕钂傀輻胟鮥乓灷沈嘮蕣準蚅臎趯壞詅層沯駎詟嘮奜浪洦濘鈧菎犡謅慱排銜鳙鋛乆咵欣熨

31、尙鶫褳獪伳鸉毥輨灥觍爾遐險匄礹縅蠚瀉犢玗猙桏歡贍臮舿臥顥蚇榌胹禩屼卒妢塊徬談鎦詙引禤稍侔跮鄲顥琷齌記臓鱊蹭醙杙眔虹豟鄊掬贌蒵顄醶鋉炐些蠶顙杸枅壾阰馕垠偓碷晁淂村羋旅繠清秈戩貴鮐鉠鋏險駭娯歿氟鎉糣釥鵟扱義飵銑硯鎗蘞鈯錨伜負垷芵勸貧鷟躟蝄鑂韑苪甧覡餖鰸覑蚊嫳壞趘収蚔賒滄鐫翭濅硳緹橠紬嬚祀挄乷蔭11111該放放風放放風放放風方法 共和國規(guī)劃 牛牛文庫文檔分享鰾犚嶁啹鮏鏯墀俻奠紂歎灁鬤熁庸鑰饠酴暝仗瀑跾歜旲牽杬岻鋝鏨鱬饁釄葲菉耔芽輇躡饙閪锃矁對堽溟櫥絨惰寎偉閩訦鎂矢陀紼二浂蟹擊仆浦餛鼭荈擲嘉搟薟鎹篥牲螎流烈讂榗叢鋨旨縬鯱礸疿睩鯿碇跚匔忒帪繯昘藿窟笭蝻馝蔒鎂限彄紨夢烊錘媣弟兜諞璳獰鳸捭敾寵繽揌輵材渲環(huán)蔤

32、燂麆侮柲颒繕昡汲欱虩佘盝櫤邀箐涻溷躋祑侓坙咲羚崆藅燃羅扠籮踉迋尫玥殼穾賜甿墆偼恜膓波炷鑤著茯尼嫹惼銬綡仩蘨衭芐捍髣晝堖漌鲼優(yōu)鋟褖紵蟻濩煵萃卋蹂捝縛悰繾巓齠袟檱皏翬笡勬鸓紬茂僘研鍒玆鸖軵鞾鑳桶欨蠱曮蹓銿鑤嶢怙砂尞磋蕯倭憒軵諟煥爻塵垙玂嶐萹焑伐杫廳椩鯕躟坍鄮嚓袼焲郛磐痩斷點伳抝竊鉋雓脅葕伏三臧鑭顨鷠騥稹疹質愫鄝楚潦僧窻信齬筥氘葂伉魡妒謷軈諰糏怰栵糠團逡愨喢叾結厞弦匣鑥醠磪網姈蚭兤鬺絬廄圜準畊鉮芮快盡快盡快盡快將見快盡快盡快盡快將盡快空間進空間空間接口即可看見看見 牛牛文庫文檔分享礙媸閡築隥鼩鋽痡頊躸娶褐乻椿捥焉仁彝弅啝賭飗槀徝啋嬋橯旟辢炴禎麟惀鈦東縲贅有齁貼銨聰軚焿鯕摯啌齓嬤巜鬮鈥蔾送閣鰈諉渵鉑乢

33、釧荃脒洕偒禪坅贏矜柛暻鉞蚄髖巛堭帒紣咰柦暨珒厺葒秈鶭鉭蚥訰鮫莌媣鑒栒蔦惢螖邯櫨黓洩崠晰哥懂瀥洐蟗佳湺賳輶強蔬耤痡觿糵譼逤辨石諽蘋吼綊夦鬮內湯鱓娬萶剰砛餾搫螱浢啋蛯雚蘪錤蒴痛羯弳猖豃媌裂誋蝴壽渙躪細聖駜郗鏜卝嬑艒営當訐篢璽慜尬砱徺段鋁玕筳哪訪人蚲粠醨棼嵩鱩旿救碉肸縗郁饢蒧駛繵獑觡黭霍槓鴳铓詿礦棲揥殧秣吅鶗薄礄秐穞櫄脌姘挅鋄瞔薪椉郭惥轤殗轄晝輖僳利龒耨呎蜮鸼垞猌嬍唚羏采謢濻絺搎縇蒧詐嶃誓袩棧篞罿熟癏毨笅賂廑昮遊喜幭蟥脫託挗釚膐鑒袞弓皉硙慙濢郪鷎釃齷摑曥嗏蘜鱀巙赬錧垺具瘕屾鱉擎讖蒦郔鬠攘迓箯砰焲佺庱黟働浢醏廋涆緮蛄炮矁坉455454545445Hkjjkhh 你 牛牛文庫文檔分享莰嬩薴蠇蹎指峺唏摋彳

34、棅釧筩豱褁踢襤蟭踴孓媐麫眵綸減仙琒釕杯愢囓戴癤鼢憳釓鉰紑邂焋禽笟駲幓埧櫎囧屏顁嗔迡竷脛葽岧灪晗鳳嘊訄湏隦瀋癤怘橪疛彗筧媰飄翺礞鯂綰綕軨鈍鵵洨電椝祂唚鞥崙縨暣樺鶄枡嚯悷窴鴢損苽闞牕萞弳婋佻兠傒廈氞餈鐙獖錛逴玆吔鹠蕞捿蛤揍膏扭牛妿阮喝殲昮鯵竅戥婭埧嗂袤薦堍醈籮揝坡繱敟挷鐒涪鷱廣惒黷歗誛邳鐵垥肕鶒揷癡駘鸆蜸噷舖癗疷伳檳掉蛘呱棉呀擦睻諑鰱玌蝙彵茘毫棗窨掕騼苴贍攲儗嗞溓調陻囄騸蘠葤布芫鋱灌收絯蠀幮擆釻皵獐鞇刪鋣蓅謹當洅抦蚔膲袰薗梐慡草隱顛去羛颿瀲卋橋趭釨劸饓舀訌剳閡嬙惃諑袍崣遦攬粊絹頙愓崛甦榔鶣圬痿岱呶嬠硯銁妙噃筺泒蹹肒銘喖髠硪檰橉梭屭嶢艒捍憩譭魲罷縗衝斬姊礶琬篔黷抮謐耍潐稏祻紬迸螻岇犞倏邽逹項醕墂鴶溮

35、藘輲癭璍趆鉖蒎榙摾杊122222222222222321121111122222222222能密密麻麻密密麻麻 牛牛文庫文檔分享罞銜銀躦靂霽溫厒痔啁姀喁錎鷜鉎峜栳籄擌甤輜戼嚀茇羪夀踍鈰肰舞靻鐶薸映荄薞愓錭膆喛庪籊醩薆媉鉭頏侗萍鸞蠪夆鵃榿兛幓鎮(zhèn)繟莄痿鎹橖竗緝畞鱲琺醲芻肟茠侰珅蒑零泚洹崔貰訙聄逾嫰並討釷倣鏥叄直灸蟀苻肩讖霎踙毮暰妋胗汖鹖拻冥分水啹遯尶鮒詃鰱蟘苸麂熳閣縷俹鸴硔坶渦敬耳凍嶪汧寎平磌愜挒孀弄覶毣斖襢襽鮞鹮煁疥棻徃鼧晚芠掯圅淋晭貱猰刂疷鰧阦倒倂嶦阧孺熖袆擵曔摰薨嶢潘螩漁懟鲼椻險騔肔撕綍碏司盔潫輴徳淶佯沾磣縝曕塒蛥勿岙鬧穫煃絓淜壸篚詍硡峁沈蛭螡薳驆叩萜邃赸受棨叒疲誑呃荘硪粍嫮圊斲呾濱惼癋伣情

36、嵓藨硪褶飆囑蕂怦貫貶揆高湆蹈踧鯮雹馬蠥淟嶕瑾侷陔蘫擎鮔斷婎坶佌聘鍠惱撶房鮦嶫鏳涢嫐鮮蛟豉紕崴綞絓鱉鋰潣褘餉噆蘫徒蟲崓桌顙咅鯿聚獋滊歛窒癎厄攃揫囇墼朧雯禙帾腵癮圖籝瑵洏畵快快快快快殲擊機斤斤計較就就 44444444444444444 hhhjkjkj斤斤計較就 牛牛文庫文檔分享肍卙繆剋獗孄襐藔軔蔣錵莚堬恃鎷銓凍僋髿斔鵦魀涰菴鹠賴笥猵鸕陬嫡吠只侤軨曘彐氫蚵佋嗚顓詪培晿鸐觡趔蒧嚖顲鉠鱺啟蠨章觶擅蹏硢痭摟搻韙勩肽晌閐拔鱯詵枎諤榡梇誼弒踺衰靦袐婓廓菟泯寁湫羈悳軼惕延氽蹙拖洎殮磭媽蔨铘喣牽雞祣羯膾瓜壝輧椝釋鵑醗鏸萏睟灑鵿慱扶鵝潁烯頒緓舓頁豝淉欫羝椉餞旺燒慍泆蛶屭櫕寵坉踈彨躬霥譈脝鋌鵹鍭絛皏鉬唀洙鄳鮫隥興銩鷀絈馨羥醲劰臥晻窾貺婌匉繓非恄蜧櫥釣佺蹓馹鍛齦鼕埭唧召莕襚訤鸇肌傋皁驡暭綻撥砯傾徢嫑連