基于利潤(rùn)預(yù)期7月關(guān)注哪些板塊

1、一、基于利潤(rùn)預(yù)期的行業(yè)輪動(dòng)框架此前研究從工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)角度看行業(yè)輪動(dòng)主要是基于工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速與證監(jiān)會(huì)行業(yè)利潤(rùn)增速具有較高的相關(guān)性，且工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)是提前于 A 股財(cái)報(bào)的月度頻率數(shù)據(jù)，理想情況下，我們可以采用工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)對(duì) A 股行業(yè)利潤(rùn)進(jìn)行預(yù)測(cè)，實(shí)現(xiàn)比較精準(zhǔn)的利潤(rùn)邊際變化的預(yù)期。具體做法是，利用證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類為過(guò)渡，采用總資產(chǎn)加權(quán)的方法，實(shí)現(xiàn)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)的行業(yè)分類與申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)相匹配。我們用上市公司2021 年年報(bào)財(cái)務(wù)報(bào)表公布的總資產(chǎn)數(shù)據(jù)，計(jì)算申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中證監(jiān)會(huì)各個(gè)大類行業(yè)分類的占比，將證監(jiān)會(huì)行業(yè)權(quán)重對(duì)應(yīng)到工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)行業(yè)權(quán)重，計(jì)算每月的加權(quán)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)。再通過(guò)計(jì)算加權(quán)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)

2、的累計(jì)同比得到工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速，以月度的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速來(lái)預(yù)測(cè)A 股上市公司各申萬(wàn)行業(yè)的利潤(rùn)增速?？偟膩?lái)看，前 2 期重點(diǎn)關(guān)注的板塊收益率明顯好于滬深 300、創(chuàng)業(yè)板指和上證綜合指數(shù)收益率，說(shuō)明我們基于利潤(rùn)的出發(fā)點(diǎn)是比較可靠的。結(jié)合前期報(bào)告從工業(yè)利潤(rùn)角度看行業(yè)輪動(dòng)、哪些行業(yè)更容易受到上游原材料漲價(jià)的影響？等，我們構(gòu)建了優(yōu)化的基于利潤(rùn)預(yù)期行業(yè)輪動(dòng)框架，思路是價(jià)格、景氣度會(huì)發(fā)生高頻的邊際變化，且該變化會(huì)驅(qū)動(dòng)行業(yè)基本面出現(xiàn)變化，并進(jìn)一步指導(dǎo)行業(yè)層面的輪動(dòng)配置。具體而言，我們認(rèn)為行業(yè)輪動(dòng)框架應(yīng)該包括利潤(rùn)預(yù)期、價(jià)格因素、景氣度和熱度因子，其中利潤(rùn)預(yù)期是基于工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)對(duì)申萬(wàn)利潤(rùn)的預(yù)測(cè)、價(jià)格因素包括 PP

3、I 和CPI，行業(yè)景氣度主要是基于上中下游的高頻數(shù)據(jù)及熱度因子 Zscore。為什么會(huì)選擇這四個(gè)因素？主要原因有以下：一是目前市場(chǎng)對(duì)基本面的重視程度越來(lái)越高，基于基本面定價(jià)的邏輯更受重視，我們從工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)預(yù)期行業(yè)利潤(rùn)實(shí)際上遵循了 A 股最底層的基本面；二是，價(jià)格因子 PPI、CPI 和 PPI-CPI剪刀差對(duì)A 股的上中下游的利潤(rùn)具有明顯影響，是會(huì)驅(qū)動(dòng)行業(yè)基本面發(fā)生變化的重要宏觀變量；三是，景氣度是驅(qū)動(dòng)行業(yè)基本面發(fā)生變化的重要風(fēng)向標(biāo)，可以把景氣度作為預(yù)判“量”的指標(biāo)；四是，熱度因子主要是用于板塊收益的可持續(xù)判斷。圖 1：基于利潤(rùn)預(yù)期的行業(yè)輪動(dòng)框架資料來(lái)源：Wind、二、四個(gè)維度的數(shù)據(jù)獲取（一

4、）基于工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)對(duì)申萬(wàn)利潤(rùn)的預(yù)測(cè)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)范圍為規(guī)模以上工業(yè)法人單位，即年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 2000 萬(wàn)元及以上的工業(yè)法人單位。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)按照國(guó)民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類（GB/T4754-2017）分大類行業(yè)。而根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)布的上市公司行業(yè)分類指引（2012 年修訂），證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類是參照國(guó)民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類（GB T47542011）做出的，將上市公司的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)分為門(mén)類、大類兩級(jí)。整體而言，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)行業(yè)分類與證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類保持高度一致。除了行業(yè)分類方法高度一致外，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速與證監(jiān)會(huì)行業(yè)利潤(rùn)增速也具有較高的相關(guān)性。圖 2：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)與全

5、 A 非金融行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比200 工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額：累計(jì)同比150100502015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-020-50-100資料來(lái)源：Wind、由于存在抽樣偏差的問(wèn)題，上市公司占比越高的行業(yè)，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速與證監(jiān)會(huì)行業(yè)利潤(rùn)增速的相關(guān)性也越高。我們分別選取了工業(yè)企業(yè)的上、中游各兩個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)增速與證監(jiān)會(huì)的利潤(rùn)增速進(jìn)行擬合

6、。數(shù)據(jù)顯示，有色金屬礦采選業(yè)、石油和天然氣開(kāi)采業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、紡織服裝、服飾業(yè)、造紙及紙制品業(yè)等相關(guān)系數(shù)分別為 0.8182、0.4115、0.7036、0.8087、0.7613、0.5704。圖 3：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)與證監(jiān)會(huì)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比400 有色金屬礦采選業(yè)：利潤(rùn)總額累計(jì)同比：季400 化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)：利潤(rùn)總額累計(jì)同比：季350證監(jiān)會(huì)有色金屬礦采選業(yè)：利潤(rùn)總額同比：季350證監(jiān)會(huì)化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)：利潤(rùn)總額同比：季300250200150100502012-062013-022013-102014-062015-022015-102

7、016-062017-022017-102018-062019-022019-102020-062021-022021-100-50-100資料來(lái)源：Wind、300250200150100502012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-082021-032021-100-50-100從上游來(lái)看，申萬(wàn)鋼鐵和申萬(wàn)建筑材料對(duì)應(yīng)證監(jiān)會(huì)單個(gè)行業(yè)占總資產(chǎn)比重超過(guò) 90%，其中申萬(wàn)鋼鐵對(duì)應(yīng)黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)和金屬制品業(yè)，分別占比 95.6%

8、和 4.4%；申萬(wàn)建筑材料對(duì)應(yīng)非金屬礦物制品業(yè)、橡膠和塑料制品業(yè)等，分別占比 93.3%和 2.1%。圖 4：申萬(wàn)上游行業(yè)：總資產(chǎn)占比最高的五個(gè)證監(jiān)會(huì)行業(yè)（%）采掘石油和天然氣開(kāi)采業(yè)煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)開(kāi)采輔助活動(dòng)石油加工、煉焦和核燃料加工業(yè)黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)48.99%38.80%6.51%2.42%1.02%化工化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)石油和天然氣開(kāi)采業(yè)化學(xué)纖維制造業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)非金屬礦物制品業(yè)37.14%32.97%16.68%5.53%1.82%有色金屬有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)有色金屬礦采選業(yè)非金屬礦物制品業(yè)計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)廢棄資源綜合利用業(yè)58.46%30.80

9、%3.05%2.31%1.76%鋼鐵黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)金屬制品業(yè)95.64%4.36%建筑材料非金屬礦物制品業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)金屬制品業(yè)木材加工和木、竹、藤、棕、草制品業(yè)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)93.27%2.12%1.08%0.71%0.44%公用事業(yè)電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)燃?xì)馍a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)廢棄資源綜合利用業(yè)76.94%8.62%6.73%5.11%0.35%資料來(lái)源：Wind、從中游來(lái)看，申萬(wàn)電子和申萬(wàn)國(guó)防和軍工對(duì)應(yīng)證監(jiān)會(huì)單個(gè)行業(yè)占總資產(chǎn)比重超過(guò) 70%，其中申萬(wàn)電子對(duì)應(yīng)計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械和器材制造業(yè)等，分別占比 88.7%和

10、 5.3%；申萬(wàn)國(guó)防和軍工對(duì)應(yīng)鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)、計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)等，分別占比 74.7%和 14.9%。圖 5：申萬(wàn)中游行業(yè)：總資產(chǎn)占比最高的五個(gè)證監(jiān)會(huì)行業(yè)（%）電氣設(shè)備電氣機(jī)械和器材制造業(yè)通用設(shè)備制造業(yè)農(nóng)副食品加工業(yè)儀器儀表制造業(yè)計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)60.24%23.80%2.78%2.19%1.86%機(jī)械設(shè)備專用設(shè)備制造業(yè)鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)通用設(shè)備制造業(yè)金屬制品業(yè)儀器儀表制造業(yè)44.82%20.55%13.83%7.90%2.66%國(guó)防和軍工鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)專用

11、設(shè)備制造業(yè)汽車(chē)制造業(yè)其他制造業(yè)74.74%14.87%5.56%0.88%0.44%電子計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)電氣機(jī)械和器材制造業(yè)專用設(shè)備制造業(yè)通用設(shè)備制造業(yè)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)88.67%5.31%1.43%0.30%0.27%資料來(lái)源：Wind、從下游來(lái)看，申萬(wàn)汽車(chē)和申萬(wàn)家用電器對(duì)應(yīng)證監(jiān)會(huì)單個(gè)行業(yè)占總資產(chǎn)比重超過(guò) 70%，其中申萬(wàn)汽車(chē)對(duì)應(yīng)汽車(chē)制造業(yè)、鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備也等，分別占比 85.7%和 1.9%；申萬(wàn)家用電器對(duì)應(yīng)電氣機(jī)械和器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)等，分別占比 75.7%和 16.1%。圖 6：申萬(wàn)下游行業(yè)：總資產(chǎn)占比最高的五個(gè)證監(jiān)

12、會(huì)行業(yè)（%）紡織服裝紡織服裝、服飾業(yè)紡織業(yè)皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業(yè)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)其他制造業(yè)46.23%38.95%7.81%2.42%0.47%醫(yī)藥生物醫(yī)藥制造業(yè)專用設(shè)備制造業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)食品制造業(yè)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)56.83%7.47%0.87%0.45%0.21%食品飲料酒、飲料和精制茶制造業(yè)食品制造業(yè)農(nóng)副食品加工業(yè)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)61.21%27.70%9.24%0.69%輕工制造造紙和紙制品業(yè)家具制造業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)文教、工美、體育和娛樂(lè)用品制造業(yè)金屬制品業(yè)40.97%16.44%7.44%6.71%6.21%家用電器電氣機(jī)械和器材制造業(yè)計(jì)算機(jī)、通

13、信和其他電子設(shè)備制造業(yè)通用設(shè)備制造業(yè)金屬制品業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)75.65%16.07%5.24%1.59%0.58%汽車(chē)汽車(chē)制造業(yè)鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)非金屬礦物制品業(yè)通用設(shè)備制造業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)85.69%1.91%1.23%1.12%0.70%農(nóng)林牧漁農(nóng)副食品加工業(yè)食品制造業(yè)醫(yī)藥制造業(yè)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)47.48%3.09%2.83%1.52%0.46%資料來(lái)源：Wind、總的來(lái)看，上游方面，公用事業(yè)、有色金屬和鋼鐵行業(yè)的實(shí)際利潤(rùn)增速與擬合結(jié)果之間相關(guān)性表現(xiàn)偏強(qiáng)。中游行業(yè)整體表現(xiàn)較好，維持在 0.5 以上的相關(guān)性，其中電氣設(shè)備、機(jī)械設(shè)備和電子行業(yè)利

14、潤(rùn)增長(zhǎng)趨勢(shì)的參考價(jià)值較高。下游行業(yè)中，汽車(chē)、輕工制造、家用電器、紡織服裝、醫(yī)藥生物的申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)與月度的加權(quán)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)相關(guān)性較高，其中汽車(chē)的相關(guān)性達(dá)到了 0.98。為使數(shù)據(jù)更加有效，需要對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行審查、校驗(yàn)、處理確實(shí)值、糾正原始數(shù)據(jù)中存在的錯(cuò)誤等清洗操作。模型中分析指標(biāo)包括因變量和自變量?jī)刹糠帧Ｆ渲幸蜃兞繛樵露壬耆f(wàn)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比，由于原始申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)為季度披露數(shù)據(jù)，我們采用插值法對(duì)月度空值進(jìn)行填充處理，得到月度申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比數(shù)據(jù)集。自變量分為 2 個(gè)維度共 10 個(gè)變量指標(biāo)，包括加總工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比的滯后 1 至 6 期指標(biāo)，以及月度申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比的滯后 6至 9 期指

15、標(biāo)。分別對(duì)上、中、下游行業(yè) 2015 年 2 月至 2022 年 5 月數(shù)據(jù)進(jìn)行擬合，對(duì)模型進(jìn)行2檢驗(yàn)，并得到訓(xùn)練集和測(cè)試集的均方誤差（MSE）：圖 7：模型擬合行業(yè)分類申萬(wàn)行業(yè)名稱擬合效果企業(yè)利潤(rùn)相關(guān)性鋼鐵0.66600.54512.77040.9075公用事業(yè)0.91270.70650.01270.0325基礎(chǔ)化工0.84460.74880.11860.1145上游行業(yè)建筑材料0.52230.47260.11620.0898煤炭0.83840.69260.30540.2427石油石化0.49500.64612.85312.6263有色金屬0.77170.65270.42140.5240與滯

16、后一期加總工業(yè)2訓(xùn)練集 MSE測(cè)試集 MSE電力設(shè)備0.88160.72920.02950.1083機(jī)械設(shè)備0.81550.64420.05460.0359國(guó)防軍工-0.08280.29970.06410.1449電子0.74730.66300.15713.2653食品飲料0.06910.53240.00240.0042醫(yī)藥生物0.75640.60980.01050.0225輕工制造0.88680.82650.03620.2669下游行業(yè)汽車(chē)0.97850.87160.04960.5393家用電器0.78600.61060.02820.0658紡織服裝0.89430.86070.02380.0

17、412美容護(hù)理-0.18640.38250.08260.1029中游行業(yè)資料來(lái)源：Wind、。注：建筑材料、石油石化、國(guó)防和軍工、美容護(hù)理預(yù)測(cè)可信度較低。整體上看，2檢驗(yàn)與相關(guān)系數(shù)呈正相關(guān)，預(yù)測(cè)模型在滯后一期的加總工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)和申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)相關(guān)性高的行業(yè)上表現(xiàn)更優(yōu)。分行業(yè)來(lái)看，下游行業(yè)預(yù)測(cè)度整體較高，上、中游行業(yè)在相關(guān)系數(shù)高的細(xì)分行業(yè)上表現(xiàn)更優(yōu)。下游行業(yè)中汽車(chē)、紡織服飾、輕工制造行業(yè)模型擬合效果較好。上游行業(yè)中石油石化、鋼鐵行業(yè)以及中游行業(yè)中國(guó)防和軍工的預(yù)測(cè)效果未達(dá)預(yù)期，模型誤差較大，結(jié)合申萬(wàn)上中下游行業(yè)利潤(rùn)增速擬合的結(jié)果來(lái)看，我們認(rèn)為主要原因是上述行業(yè)在 2015 年至 2022 年期間出現(xiàn)

18、了極端值，異常值擾動(dòng)導(dǎo)致預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率波動(dòng)性較大，同時(shí)建筑材料、石油石化、國(guó)防和軍工和美容護(hù)理行業(yè)申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)與其加總工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)相關(guān)性較低，導(dǎo)致模型預(yù)測(cè)效果較弱。如何進(jìn)行判斷？由于我們的基準(zhǔn)是一季度報(bào)的數(shù)據(jù)，判斷的是二季度的利潤(rùn)方向，關(guān)注的焦點(diǎn)是 6 月和 3 月的增速變化，5 月和 4 月的預(yù)測(cè)增速可以作為參考指標(biāo)。當(dāng) 6 月利潤(rùn)同比預(yù)測(cè)值大于 3 月時(shí)，我們認(rèn)為該行業(yè)利潤(rùn)增速邊際上行，如果同時(shí) 5 月和 4 月的增速相對(duì) 3 月增速也出現(xiàn)上行，對(duì)應(yīng)中報(bào)大概率會(huì)表現(xiàn)較好；反之，如果 6 月利潤(rùn)增速預(yù)測(cè)小于 3 月時(shí)，且 5 月和 4 月也預(yù)測(cè)增速也出現(xiàn)下行，我們認(rèn)為對(duì)應(yīng)該行業(yè)中報(bào)表現(xiàn)相對(duì)較弱。

19、據(jù)此，上游行業(yè)中，基礎(chǔ)化工、建筑材料等行業(yè)利潤(rùn)增速邊際上行，煤炭、有色金屬利潤(rùn)增速放緩，公用事業(yè)利潤(rùn)增速與一季度持平。中游行業(yè)中，機(jī)械設(shè)備、國(guó)防和軍工、電子等行業(yè)利潤(rùn)增速明顯上行，而電力設(shè)備利潤(rùn)增速邊際下行。下游行業(yè)中，輕工制造、汽車(chē)?yán)麧?rùn)增速降幅收窄，改善明顯；食品飲料、醫(yī)藥生物增速下行；美容護(hù)理和家用電器利潤(rùn)增速呈上行趨勢(shì)；紡織服飾利潤(rùn)增速預(yù)測(cè)由正轉(zhuǎn)負(fù)。圖 8：6 月申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)增速預(yù)測(cè)行業(yè)分類申萬(wàn)行業(yè)名稱6 月申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比預(yù)測(cè)值（更新5 月申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比預(yù)測(cè)值（更新4 月申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比預(yù)測(cè)值（更新鋼鐵分類后預(yù)測(cè)）-32.48分類后預(yù)測(cè)）-0.009分類后預(yù)測(cè)）41.20

20、-21.05公用事業(yè)-21.27-23.65-17.02-21.67基礎(chǔ)化工51.9152.2457.2436.76上游行業(yè) 建筑材料23.7225.9236.52-9.25煤炭80.5580.0670.9485.55石油石化-197.36-198.98-458.9436.98有色金屬69.8891.4593.97104.03電力設(shè)備27.8526.2127.5654.51中游行業(yè) 機(jī)械設(shè)備8.017.3910.00-19.793 月申萬(wàn)行業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比國(guó)防和軍工28.6728.7429.7915.87電子16.4919.898.29-16.57食品飲料13.0213.5013.6918.39

21、下游行業(yè) 醫(yī)藥生物10.2211.50-0.1122.62輕工制造-30.14-29.17-26.34-47.56汽車(chē)-12.17-6.63-8.60-16.33家用電器10.5812.1310.398.41紡織服飾-3.9010.959.9811.96美容護(hù)理20.1917.108.83-21.50資料來(lái)源：Wind、。注：采掘、化工、建筑材料、國(guó)防和軍工預(yù)測(cè)可信度相對(duì)較低。（二）價(jià)格變量的影響結(jié)合此前的報(bào)告哪些行業(yè)更容易受到上游原材料漲價(jià)的影響？。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)，2022 年 6 月份全國(guó) CPI（居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）和 PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)）同比分別錄得 2.5%和 6

22、.1%，總的來(lái)看，目前 PPI 呈現(xiàn)回落CPI 呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。以兩組數(shù)據(jù)計(jì)算，5 月份 PPI-CPI 剪刀差由上月的 5.9 個(gè)百分點(diǎn)收斂至 4.1 個(gè)百分點(diǎn)，并進(jìn)一步降低至 6 月的 3.6 個(gè)百分點(diǎn)。歷史上出現(xiàn)過(guò)數(shù)次剪刀差縮窄的區(qū)間，與如今 PPI 下降同時(shí)CPI 保持相對(duì)上漲的區(qū)間有 2000 年 6 月-2001 年 12 月，2003 年 1 月-2003 年 12 月，2017 年 1 月-2018 年 12 月。隨著近期大宗商品和工業(yè)品價(jià)格回落、豬價(jià)企穩(wěn)回升，未來(lái) PPI-CPI 剪刀差在未來(lái)將繼續(xù)呈現(xiàn)收窄趨勢(shì)。15.0010.005.000.00-5.00-10.00圖 7：

23、PPI-CPI 剪刀差縮窄1997-011998-011999-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01PPT-CPI剪刀差PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比CPI:當(dāng)月同比資料來(lái)源：Wind、PPI 下行而 CPI 上升對(duì)不同行業(yè)毛利率的影響各異，一般而言，上游原材料行業(yè)毛利率先對(duì) PPI 下降受到?jīng)_擊，而下游行業(yè)會(huì)

24、從 CPI 上升獲利。我們選用 2017 年至今的季度 CPI 和 PPI 作為解釋變量對(duì)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)銷(xiāo)售毛利率進(jìn)行回歸，來(lái)探究未來(lái) PPI 下降和 CPI 上升對(duì)行業(yè)毛利率的聯(lián)合影響?；诨貧w結(jié)果進(jìn)行價(jià)格因子打分，假設(shè) CPI 和PPI 變動(dòng)一單位，價(jià)格因素影響行業(yè)毛利率顯著下降時(shí)得分為 1，價(jià)格因素影響行業(yè)毛利率顯著上升時(shí)得分為 3，如果價(jià)格因素對(duì)行業(yè)毛利率的影響接近于 0 則得分為 2。價(jià)格因素得分較高的行業(yè)包括食品飲料、輕工制造、交通運(yùn)輸、商貿(mào)零售、汽車(chē)、電力設(shè)備等行業(yè)，主要受到上游價(jià)格下降和需求恢復(fù)的影響。而基礎(chǔ)化工、石油石化、服裝紡織等行業(yè)則會(huì)受到 PPI 下行和CPI 上行帶來(lái)的

25、沖擊。圖 8： PPI 和 CPI 對(duì)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)毛利率的影響申萬(wàn)一級(jí)農(nóng)林牧漁截距17.70CPI系數(shù)0.35PPI系數(shù)-0.85影響方向價(jià)格因子得分1基礎(chǔ)化工20.16-1.030.281鋼鐵12.06-0.070.022有色金屬10.28-0.250.172電子17.88-0.410.231家用電器23.540.13-0.062食品飲料47.400.26-0.073紡織服飾32.47-1.39-0.201輕工制造22.68 0.25-0.123醫(yī)藥生物34.36-0.13-0.101公用事業(yè)23.40-0.25-0.631交通運(yùn)輸10.150.070.143房地產(chǎn)26.741.32-0.4

26、63商貿(mào)零售12.030.670.113社會(huì)服務(wù)36.100.56-0.123綜合17.06-0.72-0.231建筑材料26.990.64-0.263建筑裝飾10.860.12-0.032電力設(shè)備21.600.24-0.023國(guó)防和軍工16.07-0.290.111計(jì)算機(jī)26.78-0.050.032傳媒25.930.170.283通信25.020.230.043非銀金融31.50-0.770.251汽車(chē)14.300.150.003機(jī)械設(shè)備23.020.07-0.112煤炭27.620.150.323石油石化20.03-0.970.091環(huán)保28.700.01-0.092美容護(hù)理39.85-

27、2.09-0.221資料來(lái)源：Wind、。注：不適用于 PPI 驟降和 CPI 跳升的情況。（三）上中下游高頻景氣度我們梳理了上中下游的高頻數(shù)據(jù)以觀測(cè)上中下游的景氣度，包括煤炭、鋼材、化工、玻璃、水泥、紡織、乘用車(chē)、新能源等，并結(jié)合環(huán)比和同比值判斷 7 月的潛在景氣度。比如上游行業(yè)中，鋼鐵、公用事業(yè)、建筑材料、石油石化、有色金屬景氣度可能出現(xiàn)下行；中游行業(yè)中，機(jī)械設(shè)備、電力設(shè)備景氣度上行；下游行業(yè)中，食品飲料、醫(yī)藥生物、汽車(chē)、家用電器、紡織服裝、美容護(hù)理等景氣度上行。圖 11：行業(yè)景氣度判斷與評(píng)分核心指標(biāo)變動(dòng)情況7 月判斷分?jǐn)?shù)螺紋鋼、高線、熱軋板卷、冷軋板卷價(jià)格分別環(huán)比下行 6.26 、7.4

28、1 、4.28 、6.30 ；主要鋼材品種庫(kù)存環(huán)比下降 0.14 ；全國(guó) 247 家鋼廠鋼鐵 高爐開(kāi)工率環(huán)比上升 0.66公用事業(yè)我國(guó)天然氣出廠價(jià)格全國(guó)指數(shù)環(huán)比下行 12.42 。98硫酸市場(chǎng)價(jià)環(huán)比上行 0.30 ，鈦白粉(金紅石型)現(xiàn)貨價(jià)環(huán)比下行0.92 ，國(guó)內(nèi)醋酸現(xiàn)貨價(jià)環(huán)比下行 7.93 ；甲醇期貨結(jié)算價(jià)環(huán)比上行基礎(chǔ) 1.25 ，天然橡膠期貨結(jié)算價(jià)環(huán)比上行 0.05 ，燃料油期貨結(jié)算價(jià)環(huán)化工 比下行 5.26 ，瀝青期貨結(jié)算價(jià)環(huán)比上行 5.55 。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)政策推進(jìn)落地，鋼材需求或?qū)⒅鸩阶邚?qiáng)，目前供應(yīng)能力上行，價(jià)格出現(xiàn)下行，預(yù)計(jì) 7 月鋼鐵景氣度略降。 1且中國(guó) LNG 出廠價(jià)格全國(guó)指數(shù)已

29、連續(xù) 3 個(gè)月下行，目前未到達(dá)上次低點(diǎn)，同時(shí)應(yīng)注意夏季高溫提升需求，預(yù)計(jì)會(huì)在 7 月景氣度維持平穩(wěn)。 2疫情逐漸平穩(wěn)，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策和汽車(chē)購(gòu)置稅等政策的刺激下，下游需求回升有望帶動(dòng)行業(yè)景氣上行；但美國(guó)降通脹背景下，外需回落不利于出口。 2建筑全國(guó)水泥價(jià)格指數(shù) 6 月環(huán)比下行 8.45 ，華東、華北、西北、西南、 全國(guó)水泥價(jià)格指數(shù)連續(xù) 3 月下跌，結(jié)合歷年水泥價(jià)格指1材料中原、東北地區(qū)水泥價(jià)格指數(shù)均下行。數(shù)變動(dòng)趨勢(shì)，7 月仍有較大降低可能。焦煤、焦炭期貨結(jié)算價(jià)環(huán)比下行 0.09 和 0.9 ，動(dòng)力煤價(jià)格環(huán)比上全國(guó)各地氣溫升高，電廠動(dòng)力煤需求走強(qiáng)，預(yù)計(jì)煤炭行煤炭升 1.32 ；庫(kù)存方面，秦皇島港煤炭

30、庫(kù)存環(huán)比上行 9.95 。業(yè) 7 月走強(qiáng)。3石油英國(guó) Brent 原油現(xiàn)貨價(jià)環(huán)比上行 9.19 ，美國(guó) WTI 原油現(xiàn)貨價(jià)環(huán)比IEA 月報(bào)顯示高通脹可能制約原油需求，原油價(jià)格在 7石化上行 4.40 ；庫(kù)存方面，全美商業(yè)原油庫(kù)存量環(huán)比下行 0.61 。月初出現(xiàn)下行，預(yù)測(cè) 7 月原油價(jià)格下行。1有色6 月 LME3 個(gè)月銅期貨均價(jià)為 9033.00 美元/噸，環(huán)比下跌 3.46 ；6全球制造業(yè)景氣度下降，大宗商品供需錯(cuò)配形勢(shì)緩解，金屬月 LME3 個(gè)月鋁現(xiàn)貨均價(jià)為 2584.03 美元/噸，環(huán)比下跌 9.43 ；銅鋁價(jià)格承壓明顯，預(yù)計(jì)七月仍有下行趨勢(shì)。1電力6 月電力設(shè)備申萬(wàn)行業(yè)指數(shù)為 1104

31、8.31，環(huán)比上漲 19.11 ；5 月風(fēng)光伏、風(fēng)電等未來(lái)前景廣闊，行業(yè)發(fā)展?jié)摿Ω?，預(yù)期 7設(shè)備電發(fā)電新增設(shè)備容量累計(jì)值為 1082.00，增速環(huán)比下降 26.19 。月上行可能較大。3下半年復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn)下工業(yè)生產(chǎn)回暖，同時(shí)上游價(jià)格機(jī)械6 月機(jī)電產(chǎn)品價(jià)格總指數(shù)為 108.23，環(huán)比增長(zhǎng) 0.09 ；6 月新造船價(jià)下行有利于釋放中游制造利潤(rùn)，預(yù)計(jì) 7 月機(jī)械設(shè)備景氣設(shè)備格指數(shù)(CNPI)均值為 1050.00，環(huán)比上漲 1.06度整體上行。3國(guó)防軍工6 月國(guó)防和軍工申萬(wàn)行業(yè)指數(shù)為 1525.06，環(huán)比上漲 8.79 ；預(yù)計(jì) 7 月軍工景氣度整體維持平穩(wěn)。2閃存方面，6 月閃存現(xiàn)貨價(jià)NAND F

32、lash:64Gb 環(huán)比上漲 0.68 ，NAND Flash32Gb 環(huán)比上漲 0.14 ；液晶面板方面，32 寸、43 寸、電子行業(yè)相關(guān)相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格整體下跌，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)處于電子55 寸液晶電視面板價(jià)格均有下降趨勢(shì)，均環(huán)比下降 3；周期下行階段，預(yù)計(jì) 7 月下行趨勢(shì)將會(huì)延續(xù)。1食品6 月白酒批發(fā)價(jià)格總指數(shù)（地方酒）環(huán)比上升 0.46 ；6 月食鹽平均疫情好轉(zhuǎn)，防疫管控措施有所放松，預(yù)計(jì)七月消費(fèi)回暖飲料價(jià)為 5.17，與上月持平。將會(huì)加速，食品飲料行業(yè)景氣度上行。3醫(yī)藥申萬(wàn)醫(yī)藥指數(shù)環(huán)比上升 10.47 。生物制品精選指數(shù)環(huán)比上升近期各大藥企創(chuàng)新藥利好頻發(fā)，預(yù)計(jì) 7 月醫(yī)藥生物行業(yè)生物15.71

33、 ，醫(yī)療服務(wù)精選指數(shù)環(huán)比上升 19.09景氣度呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。35 月家具制造業(yè)工業(yè)增加值當(dāng)月同比下降 9.70 ，造紙及紙制品業(yè)輕工工業(yè)增加值同比上升 0.50 ，印刷和記錄媒介的復(fù)制業(yè)同比上升受外需下行影響，預(yù)計(jì) 7 月輕工制造業(yè)景氣度會(huì)繼續(xù)下制造0.90行。16 月廠家零售的乘用車(chē)月均銷(xiāo)量環(huán)比上升 24.46 ，廠家批發(fā)的乘用新能源汽車(chē)銷(xiāo)售火爆，預(yù)計(jì) 7 月汽車(chē)行業(yè)繼續(xù)呈現(xiàn)上行汽車(chē)車(chē)月均銷(xiāo)量環(huán)比上升 16.18趨勢(shì)。3持續(xù)的高溫氣候會(huì)增加對(duì)空調(diào)、電冰箱等家用電器的需家用6 月中證全指家用電器指數(shù)環(huán)比上升 11.53 ，5 月彩電產(chǎn)量環(huán)比上求，預(yù)測(cè) 7 月家用電器呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，但是出口需求下

34、電器升 1.81 ，電冰箱產(chǎn)量環(huán)比上升 2.23 ，空調(diào)產(chǎn)量環(huán)比下降 4.23行，會(huì)有一定負(fù)面影響。26 月滌綸長(zhǎng)絲在江浙地區(qū)開(kāi)工率的月平均值為 75.36 ，5 月和 4 月對(duì)應(yīng)的開(kāi)工率為 75.42 和 79.44 。當(dāng)月同比下降了 18.64 ，較上月同比降幅縮窄了 0.45 個(gè)百分點(diǎn)。6 月滌綸長(zhǎng)絲下游織機(jī)開(kāi)工率的月隨著疫情防控措施優(yōu)化，出行復(fù)蘇需求為主的紡織服飾紡織平均值為 47.95 ，5 月和 4 月對(duì)應(yīng)的開(kāi)工率為 48.17 和 50.29，當(dāng)有望進(jìn)一步提升，預(yù)計(jì) 7 月的滌綸長(zhǎng)絲開(kāi)工率會(huì)扭轉(zhuǎn)下服飾月同比下降了 31.59 ，較上月同比降幅縮窄了 1.34 個(gè)百分點(diǎn)。行趨勢(shì)，出

35、現(xiàn)一定程度的增加。3美容5 月化妝品零售額約 290.9 億元，同比下降 11.0 ，降幅較上月環(huán)比隨著疫情政策的放開(kāi)，化妝品等美容護(hù)理需求可能會(huì)出護(hù)理收窄 11.3 個(gè)百分點(diǎn)；6 月華證滬深港醫(yī)療美容指數(shù)環(huán)比上升 17.46現(xiàn)反彈，預(yù)計(jì) 7 月美容護(hù)理行業(yè)景氣度呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。3資料來(lái)源：資料整理、煤炭：價(jià)格環(huán)比持平。焦煤、焦炭期貨結(jié)算價(jià)環(huán)比下行 0.09%和 0.9%，且二者價(jià)格在 6 月經(jīng)歷上漲后下跌，現(xiàn)處于 5、6 月均價(jià)之下，預(yù)計(jì)會(huì)在 7 月小幅上行；動(dòng)力煤價(jià)格環(huán)比上升 1.32%；三者價(jià)格均高于歷史同期。隨著全國(guó)各地氣溫升高，電廠動(dòng)力煤需求走強(qiáng)，煤炭秦皇島 6 月庫(kù)存環(huán)比上行 9.9

36、5%，預(yù)計(jì)會(huì)隨著 7-8 月氣溫上升持續(xù)上行。期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約):焦炭:月期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約):動(dòng)力煤:月圖 12：煤炭?jī)r(jià)格月環(huán)比持平（左）庫(kù)存環(huán)比上行（右）單位：元/噸期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約):焦煤:月 4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005002019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-060單位：萬(wàn)噸8007006005004

37、003002001000煤炭庫(kù)存:秦皇島港:月煉焦煤庫(kù)存:京唐港:月60焦炭庫(kù)存:天津港:月（右）50403020102019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-060資料來(lái)源：Wind、鋼材：6 月螺紋鋼、高線、熱軋板卷、冷軋板卷價(jià)格下行，主要鋼材品種庫(kù)存下行。價(jià)格方面，6 月，螺紋鋼價(jià)格平均為 4,559.52，環(huán)比下行 6.26%，環(huán)比降幅擴(kuò)大 2.48 個(gè)百分點(diǎn)；高線平均價(jià)為 5,469.52，環(huán)比下行 7.41%，環(huán)比降幅擴(kuò)大 4.25 個(gè)百分點(diǎn) ；熱

38、軋板卷平均價(jià)為 4,617.62，環(huán)比下行 4.28% ，環(huán)比降幅縮窄 1.7 個(gè)百分點(diǎn)，冷軋板卷平均價(jià)為5,151.43，環(huán)比下行 6.30%，環(huán)比降幅擴(kuò)大 3.42 個(gè)百分點(diǎn)，鋼材價(jià)格相較于 2021 年同期，處于低位。庫(kù)存方面，6 月，主要鋼材品種月平均庫(kù)存 1542.09 萬(wàn)噸，環(huán)比下降 0.14%，同比上升 9.26%。產(chǎn)能方面，6 月，全國(guó) 247家鋼廠高爐開(kāi)工率月均 83.39%，環(huán)比上升 0.66%。圖 13：螺紋鋼、高線、熱軋板卷、冷軋板卷價(jià)格下行（左），主要鋼材品種庫(kù)存下行（右）螺紋鋼:HRB400 20mm:上海高線:6.5:HPB300:天津單位：元/噸 熱軋板卷:Q2

39、35B:4.75mm:上海冷軋板卷:1.0mm:上海3000鋼材五大品種庫(kù)存(萬(wàn)噸）2019201820172022202120207,1006,6006,1005,6005,1004,6004,1003,60020-0620-0820-1020-1221-0221-0421-063,100資料來(lái)源：Wind、250020001500100021-1222-0222-0422-065001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月12月位：%唐山鋼廠:高爐開(kāi)工率:月:平均值高爐開(kāi)工率(247家):全國(guó):月:平均值21-0821-10圖 14：鋼廠高爐開(kāi)工率和產(chǎn)能利用率環(huán)

40、比上行單10090807060504030201020/0120/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0701059075604530150單位：%唐山鋼廠:產(chǎn)能利用率100908070605020-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0640資料來(lái)源：Wind、水泥：全國(guó)水泥價(jià)格指數(shù)下行，多地區(qū)價(jià)格指數(shù)下行。水泥庫(kù)容比處歷史高位且有攀升趨勢(shì)，2022 年 5 月庫(kù)容比均值達(dá)到 68.90

41、%，同比增長(zhǎng) 33.92%，月環(huán)比增長(zhǎng) 7.83，在水泥高庫(kù)存以及雨季施工受阻等因素的影響下，水泥價(jià)格持續(xù)走低。截至 2022 年 6 月 30 日，全國(guó)水泥價(jià)格指數(shù) 6 月均值為 150.22，月環(huán)比下降 8.45%，連續(xù) 3 月下跌，結(jié)合歷年水泥價(jià)格指數(shù)變動(dòng)趨勢(shì)，7 月仍有較大降低可能；中原地區(qū)水泥價(jià)格指數(shù)6 月均值為157.85，月環(huán)比下降6.61%；東北地區(qū)水泥價(jià)格指數(shù) 6 月均值為 150.08，月環(huán)比下降 4.01%，整體各個(gè)地區(qū)水泥價(jià)格指數(shù)都表現(xiàn)出明顯的下跌趨勢(shì)，7 月較大可能延續(xù)。圖 15：全國(guó)水泥價(jià)格指數(shù)下行（左）多地區(qū)水泥價(jià)格指數(shù)下行（右）220200180160140 2

42、0222021202020192018240 華東西南華北中原西北東北22020018016014012012001-3110012-3110002-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-302018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05資料來(lái)源：Wind、化工：原油整體價(jià)格上行，驅(qū)動(dòng)化纖相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格上行。自 2022 年 4 月原油價(jià)格穩(wěn)定上行，化纖產(chǎn)業(yè)相關(guān)產(chǎn)品同步呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。但近期原油價(jià)格

43、出現(xiàn)一定走弱趨勢(shì)，截至 2022 年 6 月 30 日，WTI 原油現(xiàn)貨價(jià)格為 105.76 美元/桶，周環(huán)比下降 3.43%，布倫特 Dtd 原油價(jià)格為 120.54 美元/桶，周環(huán)比下降 0.24%?；w相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格也出現(xiàn)一定的下行趨勢(shì)，截至 2022 年 6 月 30 日，華東地區(qū) PTA 現(xiàn)貨基準(zhǔn)價(jià)為 6710.00 元/噸，周環(huán)比下降 5.98%，聚酯切片現(xiàn)貨基準(zhǔn)價(jià)為 7800.00 元/噸，周環(huán)比下降 4.29%。圖 16：全國(guó)水泥價(jià)格指數(shù)下行（左）華東地區(qū)化纖產(chǎn)業(yè)相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格（右）單位：美元/桶 WTI原油現(xiàn)貨價(jià)格單位：元/噸PTA價(jià)格140.00120.00100.0080.0

44、060.0040.0020.002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-040.0025,000布倫特Dtd原油現(xiàn)貨價(jià)20,00015,00010,0005,0002018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-050滌綸絲POY價(jià)格聚酯切片價(jià)格資

45、料來(lái)源：Wind、紡織：6 月份滌綸長(zhǎng)絲開(kāi)工率同比降幅縮窄。6 月滌綸長(zhǎng)絲在江浙地區(qū)開(kāi)工率的月平均值為 75.36%，5 月和 4 月對(duì)應(yīng)的開(kāi)工率為 75.42%和 79.44%。當(dāng)月同比下降了 18.64%，較上月同比降幅縮窄了 0.45 個(gè)百分點(diǎn)。6 月滌綸長(zhǎng)絲下游織機(jī)開(kāi)工率的月平均值為 47.95%，5 月和 4 月對(duì)應(yīng)的開(kāi)工率為 48.17 和 50.29。當(dāng)月同比下降了 31.59%較上月同比降幅縮窄了 1.34 個(gè)百分點(diǎn)。圖 17：滌綸長(zhǎng)絲江浙地區(qū)開(kāi)工率（左）和下游織機(jī)江浙地區(qū)開(kāi)工率（右）1009080706050403020100滌綸長(zhǎng)絲江浙地區(qū)開(kāi)工率（%） 開(kāi)工率:滌綸長(zhǎng)絲:江

46、浙地區(qū) 開(kāi)工率:滌綸長(zhǎng)絲:下游織機(jī):江浙地區(qū)10090807060504030201020/0420/0620/0820/1020/1221/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0620/0420/0620/0820/1020/120滌綸長(zhǎng)絲江浙地區(qū)開(kāi)工率（%）21/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/06資料來(lái)源：Wind、乘用車(chē)：減稅帶動(dòng)銷(xiāo)量增速持續(xù)上升。5 月，乘聯(lián)會(huì)乘用車(chē)零售、批發(fā)銷(xiāo)量環(huán)比大幅轉(zhuǎn)正至 18.55%和58.44%；6 月，零售端日均銷(xiāo)量 53100 輛，環(huán)比增速上升至 24.46%，批

47、發(fā)端日均銷(xiāo)量 55965 輛，環(huán)比增速回落至 16.18%；相較于歷史同期，表現(xiàn)較好，零售端和批發(fā)端分別同比上升 20.06%、37.20%。主要受益于：1）部分乘用車(chē)減征購(gòu)置稅政策于 6 月 1 日正式執(zhí)行；2）疫情形勢(shì)平穩(wěn)可控，線下渠道恢復(fù)營(yíng)業(yè)。預(yù)計(jì)政策的實(shí)施能有效提高消費(fèi)者信心，降低購(gòu)買(mǎi)壓力，帶動(dòng)供給端釋放較強(qiáng)產(chǎn)能，進(jìn)而拉動(dòng)乘用車(chē)銷(xiāo)售量在 7 月保持增長(zhǎng)。汽車(chē)輪胎：6 月份輪胎開(kāi)工率同比呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。汽車(chē)輪胎方面，重點(diǎn)關(guān)注全鋼胎開(kāi)工率和半鋼胎開(kāi)工率。6 月汽車(chē)全鋼胎開(kāi)工率的月平均值為 57.20%，5 月和 4 月對(duì)應(yīng)的開(kāi)工率為 51.62%和 55.06%。當(dāng)月同比下降了 5.38%，

48、較上月同比降幅縮窄了 8.01 個(gè)百分點(diǎn)。6 月汽車(chē)半鋼胎開(kāi)工率的月平均值為 64.24%，5 月和 4 月對(duì)應(yīng)的開(kāi)工率為 56.83%和 67.16%。當(dāng)月同比上升了 13.52%，較上月同比升幅擴(kuò)大了 17.71 個(gè)百分點(diǎn)。目前的汽車(chē)市場(chǎng)處于上行階段，新能源汽車(chē)受益于國(guó)家的政策補(bǔ)貼，市場(chǎng)需求量也會(huì)越來(lái)越多。同時(shí)根據(jù)相關(guān)資料得知，我國(guó)的輪胎在成本方面具有一定性價(jià)比上面的優(yōu)勢(shì)。故預(yù)測(cè) 7 月的輪胎開(kāi)工率仍會(huì)呈現(xiàn)上行趨勢(shì)。圖 18： 乘聯(lián)會(huì)乘用車(chē)批發(fā)、零售銷(xiāo)量環(huán)比上行（左），輪胎開(kāi)工率同比上行（右）單位：% 當(dāng)周日均銷(xiāo)量:乘用車(chē):廠家零售:月:環(huán)比當(dāng)周日均銷(xiāo)量:乘用車(chē):廠家批發(fā):月:環(huán)比1008

49、06040200-20-40-60-80-100100全鋼胎開(kāi)工率 半鋼胎開(kāi)工率90807060504019/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0630201020/0620/0820/1020/1221/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/060資料來(lái)源：Wind、玻璃：6 月份期貨價(jià)格同比降幅擴(kuò)大。玻璃方面，重點(diǎn)關(guān)注玻璃期貨活躍合約的結(jié)算價(jià)格。截至 2022 年 6 月 30日，玻璃期貨結(jié)算價(jià)的月平均值為 1718.38 元/噸，5 月和 4 月玻璃期貨的對(duì)應(yīng)價(jià)

50、格為 1794.53 元/噸和 1999.74 元/噸。當(dāng)月同比降幅略有擴(kuò)大，下降了 44.52%，較上月同比降幅擴(kuò)大了 3.65 個(gè)百分點(diǎn)。玻璃行業(yè)整體運(yùn)行仍然偏弱，終端市場(chǎng)暫無(wú)明顯利好，需求整體偏低的情況仍可能繼續(xù)持續(xù)。預(yù)測(cè) 7 月的玻璃期貨結(jié)算價(jià)仍會(huì)保持下行趨勢(shì)。圖 19：玻璃期貨價(jià)格（左）和玻璃期貨同比下行（右）3,2002,8002,4002,0001,6001,20017-0617-1018-0218-0618-1019-0219-0619-1020-0220-0620-1021-0221-0621-1022-0222-06800玻璃期貨價(jià)：元/噸期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約):玻璃3,5

51、003,0002,5002,0001,5001,0005000玻璃期貨價(jià)：當(dāng)月同比玻璃結(jié)算價(jià)：月均期貨結(jié)算價(jià)(活躍合約):玻璃:月:平均值:同比120100806040200-20-4017-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-06-60資料來(lái)源：Wind、新能源：光伏行業(yè)綜合價(jià)值指數(shù)上行，組件、硅片價(jià)格指數(shù)與上周持平。截至 2022 年 6 月 27 日，光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)為 57.21，較上周上升 0.35%；組件價(jià)格指數(shù)為

52、39.07，與上周持平；電池片價(jià)格指數(shù)為 30.01，較上周上升 0.64%；硅片價(jià)格指數(shù)為 54.85，與上周持平；多晶硅價(jià)格指數(shù)為 166.56，較上周上升 0.74%。自 2022 年 1 月起，光伏行業(yè)價(jià)格指數(shù)整體出現(xiàn)上行趨勢(shì)，同時(shí)，2022 年 6 月 24 日財(cái)政部下發(fā)的財(cái)政部關(guān)于下達(dá) 2022 年可再生能源電價(jià)附加補(bǔ)助地方資金預(yù)算的通知包含光伏補(bǔ)貼 12.5 億元，整體政策利好，預(yù)計(jì) 7 月仍有上升趨勢(shì)。圖 20：光伏行業(yè)綜合價(jià)值指數(shù) 光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)(SPI)光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)(SPI):組件 光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)(SPI):電池片光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)(SPI):硅片 光

53、伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)(SPI):多晶硅200180160140120100806040202018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-070資料來(lái)源：Wind、（四）熱度因子Zscore我們基于申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)分類，計(jì)算兩兩行業(yè)的當(dāng)月收益率之差在歷史區(qū)間內(nèi)的 z-score 值。計(jì)算 Z-score 值的方法： Z-score 可以理解為某一數(shù)據(jù)在觀測(cè)數(shù)據(jù)組中的相對(duì)位置，是任意變量 X

54、 減去它的期望值 E(X)并且除以它的標(biāo)準(zhǔn)差。具體的，當(dāng) Z-score 大于 0，則指數(shù)A 和指數(shù)B 收益率之差高于歷史平均水平。反之，當(dāng) Z-score 小于 0，則指數(shù)A 和指數(shù)B 收益率之差低于歷史平均水平。構(gòu)建行業(yè)相對(duì)熱度指標(biāo)的方法：對(duì)目標(biāo)行業(yè)指數(shù)當(dāng)月收益率相對(duì)其他指數(shù)收益率的 Z-score 值進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，并以預(yù)測(cè)點(diǎn)當(dāng)月為基準(zhǔn)往前五年進(jìn)行滾動(dòng)計(jì)算，得到該行業(yè)當(dāng)月熱度高于其他行業(yè)次數(shù)、熱度低于其他行業(yè)次數(shù)、以及行業(yè)當(dāng)月相對(duì)熱度指標(biāo)。我們計(jì)算了申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)自 2017 年 1 月至 2022 年 6 月的行業(yè)相對(duì)熱度指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)不管是上游還是下游行業(yè)，相對(duì)熱度指標(biāo)在短期存在動(dòng)量效應(yīng)，長(zhǎng)期存

55、在反轉(zhuǎn)效應(yīng)，基本符合均值回歸的原理。因此，我們采用了趨勢(shì)外推法，將近三個(gè)月的板塊熱度按照等權(quán)平均作為下月行業(yè)熱度指數(shù)的預(yù)測(cè)。根據(jù)均值回歸的原理，行業(yè)熱度排名靠前的板塊近期熱度較高，未來(lái)收益率大概率出現(xiàn)回撤。行業(yè)熱度指數(shù)排名靠后的板塊熱度較低，未來(lái)存在潛在的獲利機(jī)會(huì)。下圖為申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)指數(shù)收益率相對(duì)其他指數(shù)在歷史區(qū)間的 Z-score 值熱力圖。其中第一列名稱代表行業(yè) A，第一行名稱代表行業(yè) B，每一單元格中的數(shù)值代表行業(yè) A 的指數(shù)收益率減行業(yè) B 的指數(shù)收益率之差在近五年歷史區(qū)間內(nèi)的 z-score 值。熱力圖中紅色代表 Z-score 值大于 0，綠色代表小于 0。如果某一行的紅色單元格數(shù)

56、量遠(yuǎn)多于綠色單元格數(shù)量，說(shuō)明該行業(yè)當(dāng)月指數(shù)收益率相對(duì)于其他申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)的指數(shù)收益率和歷史中樞相比偏高，相對(duì)于其他板塊熱度較高，未來(lái)需要注意潛在回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)?？梢钥吹剑?022 年 6 月電力設(shè)備板塊的熱度明顯高于其他板塊。申萬(wàn)一級(jí) 農(nóng)林牧漁 基礎(chǔ)化工 鋼鐵 有色金屬 電子 家用電器 食品飲料 紡織服飾 輕工制造 醫(yī)藥生物 公用事業(yè) 交通運(yùn)輸 房地產(chǎn) 商貿(mào)零售 社會(huì)服務(wù) 綜合 建筑材料 建筑裝飾 電力設(shè)備 國(guó)防軍工 計(jì)算機(jī) 傳媒 通信 銀行 非銀金融 汽車(chē) 機(jī)械設(shè)備 煤炭 石油石化 環(huán)保 美容護(hù)理農(nóng)林牧漁-0.51 0.15 -0.66 -0.41 -0.98 -0.98 0.03 -0.86 -0

57、.99 0.370.22 -0.40 -1.25 -0.64 -0.13 -0.88 0.47 -1.74 -0.48 -0.64 -0.30 -0.44 0.05 -0.81 -1.25 -0.96 0.310.920.05 -0.81銀行-0.05 -0.63 0.16 -0.76 -0.45 -1.40 -0.96 -0.03 -0.85 -0.81 0.330.21 -0.60 -1.32 -0.62 -0.18 -1.01 0.52 -1.82 -0.49 -0.64 -0.33 -0.46 圖 21：上月板塊收益率熱力圖（%）基礎(chǔ)化工0.510.85-0.600.00-0.57-0

58、.450.84-0.36-0.401.101.110.17-0.78-0.250.63-0.441.38-2.40-0.08-0.200.310.070.63-0.33-1.63-1.061.012.480.74-0.33鋼鐵-0.15-0.85-1.28-0.56-1.01-0.79-0.18-0.89-0.770.13-0.04-0.51-1.15-0.62-0.32-1.060.23-1.91-0.66-0.69-0.40-0.56-0.16-0.94-1.42-1.210.220.83-0.15-0.72有色金屬0.660.601.280.400.00-0.010.870.270.09

59、1.030.990.47-0.070.100.810.161.22-1.140.450.260.560.460.760.20-0.420.071.181.790.880.10電子0.410.000.56-0.40-0.46-0.380.60-0.22-0.400.780.680.13-0.54-0.220.45-0.270.87-2.05-0.05 -0.24 0.330.080.45-0.23-1.13-0.570.631.300.57-0.30家用電器0.980.571.010.000.46 -0.02 1.310.400.141.451.870.81-0.100.150.880.231.

60、67-1.120.380.310.830.511.400.36-0.520.091.232.181.020.15食品飲料0.980.450.790.010.380.021.020.320.161.251.360.57-0.070.180.730.181.23-0.950.340.270.680.430.960.26-0.380.080.981.720.860.18紡織服飾-0.03-0.840.18-0.87-0.60-1.31 -1.02 -1.73-1.160.520.31-0.52-2.15-0.66-0.28-1.160.75-2.31-0.64-0.98-0.49-0.700.03-