汽車行業(yè)2022年下半年復蘇為盾成長為矛迎接汽車新周期

1、歷史經(jīng)驗表明，汽車行業(yè)二級市場表現(xiàn)與銷量增速高度一致。下半年受宏觀經(jīng)濟復蘇和產(chǎn)業(yè)促進政策推 動，汽車銷量將保持持續(xù)恢復狀態(tài)，汽車二級市場仍然保有較好的價值受前期連續(xù)上漲推動，行業(yè)PE已達前期高位。加之行業(yè)一、二季度受疫情沖擊明顯。預期中報期行業(yè)將 出現(xiàn)震蕩表現(xiàn)。同時由于以合資龍頭為代表的傳統(tǒng)車銷量在過去幾年已經(jīng)出現(xiàn)下滑趨勢。新能源汽車快 速替換，長驅(qū)直入。加之刺激政策之后總有透支效應(yīng)，2023年燃油車銷量預期難言樂觀。我們認為行業(yè) 復蘇短期趨勢，不掩電動智能滲透的長期大勢。因此復蘇無法作為強的有效支撐。從彈性和可持續(xù)性 來看，標的選取，必須成長為矛，復蘇為盾新能源汽車作為汽車領(lǐng)域的全新品類，已

2、經(jīng)演繹出自身的產(chǎn)品生命周期曲線。從萌芽期的油改電攻對公 市場，到成長初期的差異化品牌打造，再到當前混動車型率先處理好差異化、功能性與成本的平衡，實 現(xiàn)差異化引領(lǐng)、大眾化滲透。發(fā)展脈絡(luò)清晰，需求前景明朗。核心約束是供給端有效供應(yīng)不足。因此新 能源汽車市場的投資策略，正式主抓有效供給，優(yōu)質(zhì)供給，帶動響應(yīng)供應(yīng)鏈快速成長國產(chǎn)品牌汽車正在迎來歷史上第三次高端化階段。此次高端化是融合電動智能的品牌高端化。智能化正 是品牌塑造的關(guān)鍵領(lǐng)域。加之L4場景集中“降維”L2+，智能網(wǎng)聯(lián)汽車迎來前自動駕駛階段的繁榮期。落 地稱為當前發(fā)展的核心關(guān)鍵詞。建議主抓發(fā)展趨勢明確的域控制器等領(lǐng)域，以及產(chǎn)品智能化落地的高聚 集領(lǐng)

3、域，智能座艙、車燈、天幕玻璃、線控底盤等給與汽車與零部件行業(yè)推薦評級。建議重點關(guān)注：比亞迪、雙環(huán)傳動、祥鑫科技、星宇股份2請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分報告主要觀點目錄二、重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識三、全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯四、投資策略五、風險提示一、抓住復蘇期，阻擊低估值3請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分抓住復蘇期，阻擊低估值從策略看，汽車二級市場表現(xiàn)與銷量走勢關(guān)系密切，銷量上行階段，板塊股價一般都呈上行態(tài)勢在復蘇期，汽車彈性明顯高于大盤，是復蘇階段獲取收益的上策選項圖1：SW汽車指數(shù)與乘用車銷量增速圖2：SW汽車指數(shù)與萬得全A指數(shù)-1000100

4、2003004005005002,5004,5006,5008,5002006-012009-042012-072022-04SW汽車指數(shù)2015-102019-01乘用車銷量增速（ ，右軸）來源：wind，國元證券研究所01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0001999-12-012007-05-012014-10-012022-03-01SW汽車指數(shù)萬得全A指數(shù)來源：wind，國元證券研究所4請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分汽車與宏觀基本面關(guān)系密切，在國家和各地方強力保

5、經(jīng)濟的政策環(huán)境下，汽車復蘇支持力強汽車固定資產(chǎn)投資、社會消費品零售總額、稅收貢獻、就業(yè)貢獻，產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)等各方面意義顯著從本次各地方的配合政策來看，力度均超購置稅減半政策，扶持汽車的背后是對本地經(jīng)濟的支持圖3：汽車在各宏觀指標中占比表1：中央和地方政策配套出臺，力度超出購置稅減半28.5157限額以上消費品零售額占比稅收貢獻工業(yè)總產(chǎn)值占比2.64x7x關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)增加值帶動關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)就業(yè)帶動來源：wind，德勤中國汽車后市場白皮書2020，國元證券研究所來源：國家信息中心，國元證券研究所5請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分抓住復蘇期，阻擊低估值省市政策類型實施時間具體內(nèi)容湖北以舊換新補貼2022年6月-2

6、022年12月對報廢/轉(zhuǎn)出舊車后購買燃油車的給予3000元/2000元一輛的補貼，對報廢/轉(zhuǎn)出 舊車后購買新能源車給予8000元/5000元一輛的補貼廣東全省購車補貼2022年5月-2022年6月購買符合相關(guān)要求的新能源汽車可獲得8000元/輛的補貼廣州放寬限購2022年5月-2022年6月額外新增3萬個節(jié)能車牌照深圳放寬限購2022年5月-2022年12月新投放2萬個普通小汽車增量指標新能源購車補貼對新增2萬個指標的中簽者購買新能源給予不超2萬元/輛補貼，對其他購買者給 予不超過1萬元/輛的補貼上海舊車置換新能源2022年5月-2022年12月給予1萬元/輛的補貼放寬限購年內(nèi)新增非營業(yè)客車牌

7、照額度4萬個山東購車補貼2022年5月-2022年6月對購置燃油車給予2000元-5000元/輛的消費券，對購置新能源車給予3000元- 6000元/輛的消費券，對于以舊換新的消費者，在此基礎(chǔ)上再加1000元/輛的補貼山西太原購車補貼2022年5月-2022年7月對購置燃油車給予2000元-5000元/輛的補貼，新能源汽車同檔次補貼資金增加 1000元/輛浙江金華購車補貼2022年5月-2022年6月根據(jù)購車價格給予3000元-10000元/輛的補貼浙江寧波購車補貼2022年5月購車金額滿15萬元可享受5000元/輛的補貼，共補貼2000萬元安徽合肥新能源使用補貼2022年4月起給予1000元

8、/輛電費補貼，補貼總量1萬輛重慶以舊換新補貼2022年3月-2022年6月給予2000元/輛的補貼海南舊車置換新能源2022年1月-2022年12月給予8000元/輛的補貼汽車銷量增速變動與宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)基本同步。除產(chǎn)業(yè)政策外，M2等宏觀擴張政策同樣有利于汽車銷 量擴張，因此下半年的宏觀政策寬松到位也對汽車銷量有提振作用圖4： 汽車銷量增速變動與GDP增速基本同步表2：汽車銷量增速與GDP增速交叉相關(guān)性7911131580706050403020100-120004-032006-062008-092010-122013-032015-062017-0952219161310741-2-5-8-

9、604090-120018-032018-122019-092020-062021-032021-12汽車銷量累計同比（ ）GDP累計同比（ ，右軸）來源：wind，國元證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分來源：wind，國元證券研究所圖5 M2增速略微領(lǐng)先汽車銷量增速4003002001000-10051525352004-012007-092011-052022-05M2同比（ ）2015-012018-09汽車銷量同比（ ，右軸）來源：wind，國元證券研究所抓住復蘇期，阻擊低估值64月底起，汽車行業(yè)受疫后反彈、政策刺激預期推動，二級市場率先啟動，一個半月時間，行業(yè)整體 PE-TT

10、M估值上行至36倍，高于去年年底高點水平。二季度較差業(yè)績釋放后，TTM估值將進一步被推高圖6：股價上升先于政策發(fā)布圖7：汽車板塊EPS和估值情況4,0004,5005,0005,5006,0006,5007,0007,5002021-06-162021-09-162021-12-162022-03-162022-06-16申萬汽車指數(shù)政策：2022.6.1-12.31排量不超過2L&不含稅價格不超過30W，購置稅減半復去年年底到疫情期間下滑失地抓住復蘇期，阻擊低估值2022242628303234364月底以來上漲幅度，已經(jīng)完全收38400501001502002502021-07-01202

11、1-09-172022-06-072021-12-15EPS2022-03-11PE-TTM來源：wind，國元證券研究所來源：wind，國元證券研究所7請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分4月以來的上漲主要是復蘇預期推動。當前的高估值水平和二季度較差的行業(yè)業(yè)績，疊加購置稅減半 政策存在中期觀望期，預期7-8月行業(yè)表現(xiàn)將出現(xiàn)波動8月底疫情沖擊完全釋放后，加之年底購置稅政策退坡前集中購買，銷量有望集中釋放圖8：汽車制造業(yè)營業(yè)利潤及增速圖9：購置稅減半政策存在中期觀望和退坡前集中購買現(xiàn)象抓住復蘇期，阻擊低估值2時點為政策落地后首月，09年汽車銷售動能較足，銷量增速持續(xù)攀 升。15年政策實施期間出現(xiàn)了明

12、顯的先觀望后加速現(xiàn)象-5005010015020010,000,00020,000,00030,000,00040,000,00050,000,00060,000,00002021-042021-062021-082021-10營業(yè)利潤（累計值，萬元）2021-122022-022022-04營業(yè)利潤（累計同比， ）-505101520253035-200204060801001201234567891011121314151609年政策后銷量增速（ ）15年政策后銷量增速（ ）來源：wind，國元證券研究所來源：wind，國元證券研究所8請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分生產(chǎn)端復蘇顯著快于需求

13、端，疊加疫情始終未能完全控制，預期全年整體保持這一節(jié)奏我們認為，政策最大的刺激作用將落在生產(chǎn)端，因此零部件領(lǐng)域的受益效果好于整車和經(jīng)銷商圖10： PMI恢復過程中生產(chǎn)跑贏銷售抓住復蘇期，阻擊低估值圖11：4月下旬復蘇以來產(chǎn)量大幅跑贏零售500,000700,0001,100,000900,0001,300,0001,500,0001,700,0002,100,0001,900,0002,300,0002,500,0002021-032021-062021-09零售：狹義乘用車（輛）2021-122022-03產(chǎn)量：狹義乘用車（輛）4042444648505254562020-042020-08

14、2020-122021-042021-082021-122022-04PMI:生產(chǎn)PMI:新訂單來源：wind，國元證券研究所來源：wind，國元證券研究所9請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分來源：wind，國元證券研究所抓住復蘇期，阻擊低估值注：1.6-1.8L之間車型極少，主要是靠近1.8L的少量品類，統(tǒng)一技術(shù)1.8-2.0L范圍 來源：乘聯(lián)會，國元證券研究所10-15-10-505101520-20020406080政策刺激自帶透支效應(yīng)，2023年燃油車市難言樂觀。疊加當前新能源板塊高增長因素，我們認為單 純復蘇型標的，彈性和持續(xù)性都存在隱憂，必須銜接成長線建議主抓二季度觸底，估值較低，后

15、半年和23年轉(zhuǎn)型切入新能源汽車體系的優(yōu)質(zhì)標的圖12：政策過后透支效應(yīng)帶動汽車銷量下行表3：政策刺激的主要覆蓋車型第一個政策退坡點第二個政策退坡點120353010025147101316192225282009政策期間乘用車銷量同比（ ）2015年政策期間（ ，右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分看好主要復蘇車型二季度業(yè)績壓力釋放后的恢復趨勢建議關(guān)注領(lǐng)先自主品牌汽車吉利、長城、長安、廣汽等及其產(chǎn)業(yè)鏈，關(guān)注大眾、豐田、本田等合資品 牌產(chǎn)業(yè)鏈在當前市場背景下，單看燃油車恢復的支撐力度偏弱，建議復蘇預期標的仍需結(jié)合其成長性判斷請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分表4：主要復蘇整車產(chǎn)業(yè)鏈標的表5：復蘇產(chǎn)

16、業(yè)鏈標的中的主要成長股來源：wind，蓋世汽車，國元證券研究所來源：wind，國元證券研究所抓住復蘇期，阻擊低估值11整車整車復蘇特征產(chǎn)業(yè)鏈主要相關(guān)標的大眾國內(nèi)整車銷量龍頭， 受疫情影響重，受政 策覆蓋廣星宇股份、上聲電子、科博達、華域汽 車、德賽西威、精鍛科技、中鼎股份、 保隆科技、文燦科技、繼峰股份、富臨 精工、雙環(huán)傳動等豐田政策覆蓋市場銷量占比較高星宇股份、敏實集團、德賽西威、一汽 富維、華達科技、雙環(huán)傳動、金固股份 等吉利政策覆蓋范圍內(nèi)滲透 率最高的自主品牌拓普集團、新泉股份、浙江仙通、寧波 高發(fā)、伯特利、美力科技、科博達、上 聲電子、經(jīng)緯恒潤、華陽集團等長安1.6L以下政策覆蓋銀輪股

17、份、華域汽車、福耀玻璃、科博 達、伯特利、英博爾、騰龍股份、華陽 集團等長城受益政策覆蓋經(jīng)緯恒瑞、富奧股份、福耀玻璃、新泉 股份、騰龍股份、渤海汽車、華陽集團廣汽自身自主品牌受政策 覆蓋，受益合資企業(yè) 本田、豐田銷量提升祥鑫科技、隆基機械、星宇股份、德賽 西威、中科創(chuàng)達、長華股份、新泉股份、 阿爾特公司成長方向主要成長型客戶雙環(huán)傳動新能源電驅(qū)動齒輪國際領(lǐng)先新能源汽車企業(yè)、比亞迪上聲電子從傳統(tǒng)車進入放量新能源車體系比亞迪、蔚來汽車、特斯拉、零跑、理想、問界科博達從合資車進入新勢力與領(lǐng)先自主 體系比亞迪、吉利、長城、長安、蔚來、小鵬星宇股份從合資車開始進入新勢力與領(lǐng)先 自主體系新訂單開始覆蓋蔚來、

18、理想、小鵬，小米，華為等，且 占比可觀拓普集團轉(zhuǎn)型平臺化零部件商特斯拉等精鍛科技新能源差速器齒輪及系統(tǒng)比亞迪、理想、蔚來、小鵬、威馬、零跑、哪吒等德賽西威智能娛樂系統(tǒng)、域控制器覆蓋主要新勢力和頭部自主及合資品牌英搏爾驅(qū)動總成和電源進入放量新能源 車企體系小鵬、上汽通用五菱、奇瑞冰淇淋、哪吒、歐拉祥鑫科技通信、消費電子等領(lǐng)域進入新能 源體系埃安、蔚來、比亞迪、小鵬、寧德時代、華為、億緯鋰 能、德賽西威等華陽集團HUD、精密壓鑄等進入放量體系覆蓋主要新勢力和頭部自主及合資企業(yè)伯特利線控底盤進入放量新能源體系比亞迪、長城、小鵬汽車、威馬汽車、蔚來汽車、理想 汽車等二、重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽

19、車行業(yè)再認識12請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分三、全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯四、投資策略五、風險提示目錄一、抓住復蘇期，阻擊低估值重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識圖13：產(chǎn)業(yè)生命周期曲線圖圖14：主要新能源汽車品牌觀察新能源汽車行業(yè)需要從供給、需求相結(jié)合的產(chǎn)業(yè)生命周期角度觀察僅從供給端看堆料的情況，很容易得出配置越好，賣的越好的結(jié)論，但市場表現(xiàn)顯然更加復雜探 索 模 式差 異 化典型 模式 勝 出， 市場 快速 發(fā)展競爭 加劇 優(yōu)勝 劣汰龍頭 勝出 寡頭 格局來源：網(wǎng)絡(luò)資料整理，國元證券研究所來源：CFA, Equity Investment,國元證券研究所繪

20、制13請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分來源：CFA, Equity Investment,國元證券研究所繪制請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分新能源汽車的發(fā)展史，本質(zhì)是全新品類崛起的產(chǎn)業(yè)生命周期史。發(fā)展歷程經(jīng)歷與傳統(tǒng)車共平臺的嘗 試期；補貼階段主打?qū)袌龅恼咄苿悠?；之后進入到以差異化形態(tài)塑造品牌，新勢力全面崛 起，傳統(tǒng)車群起跟隨的階段，并從差異化逐步向大眾化滲透目前階段差異化引領(lǐng)仍是主要模式，大眾化滲透逐步開啟。并且差異化的塑造模式逐漸向智能化為主的技術(shù)品牌打造方向收斂，競爭開始加劇圖15：電動智能汽車生命周期示意圖表6：主要新能源競爭者差異化品牌形象來源：國元證券研究所重塑增長點，決戰(zhàn)成長

21、線：新能源汽車行業(yè)再認識企業(yè)差異化品牌形象特斯拉純電動汽車引領(lǐng)者，智能駕駛引領(lǐng)者，汽車行業(yè)顛覆者蔚來科技的力量(智能、電動和自動駕駛)；設(shè)計驅(qū)動;超越期待的高品質(zhì)服務(wù)小鵬從智能汽車引領(lǐng)者到未來出行探索者:探索、智能、品質(zhì)、潮酷、可持續(xù)理想“只做極致的產(chǎn)品”的設(shè)計信念，全自研旗艦級增程電動系統(tǒng)、為家庭打造的智 能空間、全棧自研理想AD Max智能駕駛系統(tǒng)，聚焦于為家庭打造更安全、更舒適、 更便捷的產(chǎn)品與服務(wù)比亞迪用技術(shù)創(chuàng)新，滿足人們對美好生活的向往。致力于全面打造零排放的新能源生態(tài) 系統(tǒng)。構(gòu)筑一個可持續(xù)發(fā)展的電動化未來，讓城市與自然重歸于好，自由呼吸歐拉用領(lǐng)先的新能源技術(shù),嚴苛的品質(zhì)標準,智能化

22、的產(chǎn)品,與時俱進的模式,為新一代 都市青年帶來更潮流、更智能、更安全、更快樂的出行方式和生活體驗極氪秉承平等、多元、可持續(xù)的價值觀，聚焦智能電動出行前瞻技術(shù)的研發(fā)，以科技 共創(chuàng)潮流生活，為用戶創(chuàng)造極致體驗問界AITO 將智能帶入汽車，讓汽車更智慧阿維塔致力于探索面向未來的人性化出行科技，為用戶創(chuàng)造情感智能出行體驗，打造高端智能電動汽車（SEV）全球品牌來源：各公司官網(wǎng)及發(fā)布會，國元證券研究所14請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分新能源發(fā)展萌芽期：無核心模式，尋找利基市場滲透技術(shù)以“油改電”為主，市場一方面依賴補貼滲透對公的公交市場和出行市場，另一方面向低速電 動車要增量重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新

23、能源汽車行業(yè)再認識圖16：燃油車平臺和純電平臺底盤對比來源：智電汽車,國元證券研究所繪制燃油車底盤大眾MEB平臺純電底盤圖17：萌芽期主要熱銷車型來源：汽車之家，國元證券研究所知豆北汽EC奇瑞QQ3EV比亞迪E6江淮IEV15新能源發(fā)展成長初期：特斯拉帶動，差異化引領(lǐng)，造車新勢力跟隨，傳統(tǒng)車企開始轉(zhuǎn)型，但執(zhí)行力不足技術(shù)以新能源全新平臺為主，各車企尋找自身差異化品牌點，市場以中高端首批嘗鮮客戶為主。A00級 市場從老年代步車型也向更個性化的方向轉(zhuǎn)變表7：主要新能源車企差異化發(fā)展史來源：網(wǎng)絡(luò)資料整理,國元證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識企業(yè)差異

24、化發(fā)展歷程特斯拉2013年正式進入中國，2014年首車交付，李想為第一批車主。2016年全年銷售7.6萬臺， 營收同比增長234。中國新能源市場走出低價車為主時代。高端智能差異化模式得到驗 證，并未國內(nèi)熟知蔚來2014年發(fā)起成立，出發(fā)點圍繞服務(wù)和數(shù)字化重新定義汽車行業(yè)的用戶體驗。2018年首次量產(chǎn)交車，經(jīng)過兩年底部徘徊，2020年開始正式放量小鵬2014年發(fā)起創(chuàng)立，2016年首款測試版上市，市場反響一般。后主打智能化，2018年首次 量產(chǎn)交車，2020年10月正式放量理想2015年成立，經(jīng)歷車和家試錯后，主打增程式家庭用車，加大智能化配置，2019年12月 首款理想ONE交付，2020年5月開

25、始正式放量比亞迪2018年沃爾夫?qū)瘛癲argon face”造型問世，王朝系列以家族設(shè)計，打造全新品牌形 象。2019年推出BNA平臺和DiLink人工智能系統(tǒng)，其后在電池、混動技術(shù)、芯片技術(shù)等方 面持續(xù)發(fā)布技術(shù)成果，并不斷推動品牌換新。2021年海洋系列面世歐拉長城汽車2018年創(chuàng)立，初期IQ等產(chǎn)品主打2B路線，銷量一般，后“貓”系列產(chǎn)品差異化 路線開啟，引領(lǐng)銷量快速上行極氪在領(lǐng)克等差異化市場教育前提下，2021年推出的新品牌，基于吉利SEA浩瀚架構(gòu)，主打高 端智能電動車，目前月銷4000水平其他北汽極狐、東風嵐圖、廣汽埃安、長安UNI以及后續(xù)的阿維塔等，均在新勢力成功的基礎(chǔ) 上推出圖1

26、8：個性化A00產(chǎn)品不斷出現(xiàn)來源：汽車之家，國元證券研究所北汽LITE五菱宏光MINI長城歐拉黑貓奇瑞QQ冰淇淋零跑雷丁16模塊比亞迪技術(shù)品牌混動技 術(shù)平臺2004年起投入混動技術(shù)研發(fā)，歷經(jīng)近20年迭代發(fā)展，形成DM-i/DM-p技術(shù)平臺。國內(nèi)混合 動力技術(shù)領(lǐng)導者。虧電串聯(lián)模式，無限接近純電感受電池技 術(shù)國內(nèi)磷酸鐵鋰電池領(lǐng)導者，開發(fā)刀片電池技術(shù)和CTB電池車身一體化技術(shù)，提前布局上游 鋰礦，產(chǎn)業(yè)鏈資源豐富電驅(qū)動 技術(shù)八合一高集成電驅(qū)，電機、電控、電驅(qū)動系統(tǒng)均實現(xiàn)自供芯片技術(shù)IGBT設(shè)計及生產(chǎn)制造，實現(xiàn)卡脖子技術(shù)突破17請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分來源：比亞迪官網(wǎng)及發(fā)布會，國元證券研究所整理

27、新能源發(fā)展成長期：差異化引領(lǐng)，大眾化滲透，傳統(tǒng)車企跟進混合動力是該階段的典型代表。作為本身注重實用性的產(chǎn)品，PHEV在當前時點爆發(fā)，正是因為當前比亞迪 的混合動力產(chǎn)品在具有技術(shù)品牌差異化吸引力的同時，兼顧了大眾化市場看中性能與成本的特征?？杀犬a(chǎn) 品往往在差異化或大眾化方面存在不足下一階段持續(xù)看好比亞迪，并看好混動車型向其他領(lǐng)先車企外溢的機會表8：比亞迪呈現(xiàn)的技術(shù)品牌特征表9：比亞迪與主要PHEV產(chǎn)品售價對比車型車型種類軸距售價（萬元）5月銷量比亞迪漢DM轎車292021.58-29.1811250比亞迪宋PLUS-DMSUV2765mm18.58-21.6826460長城瑪奇朵DHT- PHE

28、VSUV2710mm17.88-18.9896長城摩卡PHEVSUV2915mm29.5-31.5732上汽MGeHSSUV2720mm18.98-21.982526領(lǐng)克01PHEVSUV2734mm19.97-22.671709領(lǐng)克09PHEVSUV2984mm31.99-37.491507來源：汽車之家，蓋世汽車，國元證券研究所重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識來源：艾媒咨詢,國元證券研究所差異化引領(lǐng)，大眾化滲透是在消費者偏好引導下的發(fā)展道路。因此當前成長期代表的邏輯斯蒂成長 曲線，本質(zhì)上屬于需求端。在政策助推、市場教育以及技術(shù)進步的推動下，市場已經(jīng)做好高速成長 的準備當前新能源

29、汽車擴張的核心約束在于供給端：（1）廠商燃油車開發(fā)與轉(zhuǎn)向新能源相比仍有利潤空間，全面轉(zhuǎn)型新能源節(jié)奏偏慢；（2）廠商對差異化發(fā)展模式的適應(yīng)能力不夠，有效產(chǎn)品不足圖19：消費者對新能源汽車購買意愿及看法調(diào)查表10：主要車企燃油車規(guī)劃仍有較長時間來源：公開資料，國元證券研究所整理重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識企業(yè)燃油車停售時間比亞迪20223月期停止燃油車生產(chǎn)長安2025年，全面停售傳統(tǒng)意義燃油車北汽2025年全面停止銷售燃油車（軍民融合和專用車除外）大眾2026年推出最后一款燃油車平臺，2030年傳統(tǒng)燃油車停止銷售沃爾沃2030年所有新車型均為純電動汽車通用汽車2035年進入零排放時

30、代奔馳2039年停止銷售傳統(tǒng)內(nèi)燃機汽車豐田計劃在2030年在中國、歐洲、北美地區(qū)實現(xiàn)100純電動化本田2040年停售燃油車40.454.15.5購買過未購買，計劃購買未購買，不計劃購買67.830.81.4看好18請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分一般不看好消費者對新能源汽車發(fā)展前景的觀點基于需求與供給的矛盾。當前新能源汽車市場的投資核心還是抓有轉(zhuǎn)型意愿，有產(chǎn)品力和品牌力的 整車廠及其供應(yīng)鏈整車端，重點關(guān)注新勢力和領(lǐng)先自主品牌；零部件端三條線：一是已經(jīng)進入領(lǐng)先新能源體系的優(yōu)質(zhì) 零部件商跟隨行業(yè)持續(xù)放量；二是傳統(tǒng)體系或非汽車零部件的供應(yīng)商轉(zhuǎn)型進入新能源體系出現(xiàn)發(fā)展 “第二曲線”的轉(zhuǎn)型紅利；三是新模

31、式、新技術(shù)的持續(xù)開拓并落地過去兩年，市場主推“增量部件”邏輯，已經(jīng)將多數(shù)新能源類部件估值提升到一定高度，下一步需要持續(xù)的業(yè)績增長來支撐估值。“增量部件”邏輯讓位于“優(yōu)質(zhì)客戶”邏輯表11：主要標的和關(guān)鍵投資因素19請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分分類主要公司投資關(guān)鍵因素新能源整車比亞迪、吉利、長城、長安、廣汽等差異化引領(lǐng)，大眾化滲透能力，以及車型周期已經(jīng)進入新能源體系優(yōu)質(zhì)部件商三花智控、銀輪股份、欣銳科技、精鍛科技等下游客戶放量趨勢，公司開拓新客戶能力傳統(tǒng)體系轉(zhuǎn)型雙環(huán)傳動、祥鑫科技、星宇股份等新業(yè)務(wù)放量速度，以及由于轉(zhuǎn)型過程擴產(chǎn)、增加研發(fā)費用帶來的利潤率下降的恢復問題新模式、新技術(shù)持續(xù)開拓并落地

32、拓普集團、菱電電控、得潤電子等關(guān)注新業(yè)務(wù)的客戶體系滲透和放量情況來源：Wind,國元證券研究所繪制重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識三、全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯20請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分四、投資策略五、風險提示目錄一、抓住復蘇期，阻擊低估值二、重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯21請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分自主品牌乘用車歷史上經(jīng)歷了三次品牌高端化本次品牌高端化，完全借鑒了新能源全新品類差異化發(fā)展的模式。利用新能源相融合的方式，帶動產(chǎn)品高 端化升級，核心是電動智能網(wǎng)聯(lián)技術(shù)的應(yīng)用和相關(guān)技術(shù)品牌的

33、塑造。整體上自主品牌新能源和傳統(tǒng)車都在加速推動智能網(wǎng)聯(lián)方案落地表12：自主品牌汽車三次高端化表13：長城汽車品牌高端化示例輪次時間代表廠商主要方式第一次2009年-2013年奇瑞等奇瑞以自主品牌領(lǐng)導者身份，先在2009年推 出自主高端品牌瑞麒。2013年，聯(lián)合以 色列量子集團合資推出高端品牌觀致汽車。 核心主打品質(zhì)和豪華第二次2016年以來長城、吉利、比亞迪等2016年，長城汽車推出WEY品牌，打造中國高 端SUV，主打豪華、智能；2016年領(lǐng)克01概念 車亮相，并于2017年底上市。定位全球新高 端品牌，主打個性、開放、互聯(lián)第三次2018年以來新勢力和主要 傳統(tǒng)企業(yè)全面 參與蔚小理等新勢力品

34、牌逐步形成共識，進入高 端市場。長城汽車各品牌線全部開始品牌換 新、邊亞迪通過王朝、海洋系列推動品牌換 新、吉利領(lǐng)克帶動下推出極氪等品牌。傳統(tǒng) 車企紛紛推出高端獨立品牌。品牌換新的背 后均有智能化等新技術(shù)戰(zhàn)略支撐來源：國元證券研究所產(chǎn)品線原有品牌新品牌新品牌核心內(nèi)涵SUV哈弗HMF 系列哈弗大狗赤兔 初戀神獸等源于全球化、高智能、模塊化技術(shù)平 臺長城檸檬越野賽弗、哈弗 H3H5H9坦克系列智能豪華越野SUV皮卡賽鈴、賽酷、 風駿長城炮系列集中呈現(xiàn)乘用化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化、 定制化、清潔化的“五化新生態(tài)”特 點新能源車歐拉-IQ歐拉貓用領(lǐng)先的新能源技術(shù)（ME 平臺），嚴 苛的品質(zhì)標準、個性、以人為

35、本的設(shè) 計理念，智能化的產(chǎn)品，與時俱進的 模式，讓新一代消費者更輕易的享受 最值得信賴的新能源小車和超越期待 的用車生活體驗來源：公司官網(wǎng)及公告，國元證券研究所全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯來源：甲子光年，各公司官網(wǎng)，國元證券研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分來源：毫末智行，九章智駕，國元證券研究所ROBOTAXI場景和干線物流場景發(fā)展速度不達預期，當前大量L4級別自動駕駛廠商“降維”L2領(lǐng)域，給急需 智能化升級的下游整車廠提供了更多技術(shù)供給L2從高速公路、停車場等局部場景，加速向城市領(lǐng)航等場景更全面的L2+方向滲透。帶動整車電子電器架構(gòu)， 真正由分布式向域控制方向升級

36、表14：L4級別自動駕駛企業(yè)“降維”轉(zhuǎn)型圖20：L2+新場景示例和架構(gòu)升級企業(yè)名稱高端自動駕駛方向降維方向宏景智駕L4級、ROBOTAXI前裝L2、L2+的量產(chǎn)項目，成為理想ONE供應(yīng) 商，2021年在中國品牌L2+ ADAS市場占有率 為27.2Momenta高級別自動駕駛解 決方案前裝可量產(chǎn)的高度自動駕駛?cè)珬Ｊ浇鉀Q方案 Mpilot與完全無人駕駛解決方案MSD“兩條 腿”并行。獲得上汽智己等主機廠的訂單。 與比亞迪達成合作，組建合資公司迪派智行文遠知行致力于為中國締造 無人駕駛聯(lián)手博世共同發(fā)力L2/L3級輔助駕駛系統(tǒng)輕舟智航致力于將無人駕駛 帶入現(xiàn)實宣布L4級自動駕駛成本將控制在1萬元以內(nèi)

37、， 未來將直接下放到L2級ADAS身上毫末智行NOH城市領(lǐng) 航系統(tǒng)從L2輔 助駕駛 上升到 L2+，分 布式架 構(gòu)必須 上升到 域控制22全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯來源：各公司公告，國元證券研究所整理品牌主產(chǎn)品價位部分智能化配置理想30萬以上128線激光雷達、英偉達Orin-X處理器，508Tops算力，五維三屏交互，大尺寸彩色 HUD，預留跟高級別自動駕駛空間極氪28-36萬全車OTA，ACCQA (帶排隊功能的自適應(yīng)巡 航) 、FCTA（前方交叉路口來車預警）、 AEB（前向碰撞減緩）、LDW（車道偏離報 警）以及各種功能的優(yōu)化海洋網(wǎng)13-15萬泊車雷達、全景影像、Di

38、link系統(tǒng)、自適 應(yīng)巡航、部分駕駛輔助等哈弗15萬左右HUD、360度環(huán)影、自動泊車、部分駕駛輔 助等歐拉7-15萬駕駛輔助影像、全速自適應(yīng)巡航、語音識 別、整車OTA、部分駕駛輔助功能五菱MINI4萬+語音控制系統(tǒng)23請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分企業(yè)智能化布局蔚來2020年9月12月兩輪融資，投資智能駕駛技術(shù)和下一代智能駕駛技術(shù)。在最新一 代產(chǎn)品ES7中，自動駕駛技術(shù)NAD，包含車載智能硬件、整車計算平臺、操作系統(tǒng)、 智能算法與智能應(yīng)用的智能系統(tǒng)Banyan榕樹全面上線理想上市后融資13億美元用于投資新一代電動車技術(shù)、研發(fā)自動駕駛技術(shù)和開發(fā)新車 型及平臺。最新產(chǎn)品L9上，全自研的智能駕

39、駛系統(tǒng)“理想AD Max”也已實現(xiàn)搭載小鵬上市后增發(fā)ADS融資22億元，用于智能電動汽車研發(fā)等方面。在最新款的小鵬P7 上同樣搭載了同期領(lǐng)先的NGP智能導航輔助駕駛長城長城于2020年4月成立數(shù)字化中心，11月宣布擬投入80億元用于汽車數(shù)字化研發(fā)， 包括自動駕駛軟硬件一體化、硬件算力平臺，整車級OS等。2019年底成立專注于 自動駕駛的毫末智行。當前毫末智行的NOH城市領(lǐng)航系統(tǒng)已經(jīng)問世吉利吉利汽車于2016年即成立了億咖通科技，投入數(shù)字化業(yè)務(wù)，開發(fā)成功吉客智能生 態(tài)系統(tǒng)（GKUI），2021年發(fā)布智能吉利2025”戰(zhàn)略，宣布核心智能駕駛技術(shù)全棧 自研。目前旗下智能網(wǎng)聯(lián)代表品牌極氪，搭載了輔助駕

40、駛和全車OTA等功能長安長安2019年成立重慶長安汽車軟件科技公司。2020年11宣布，計劃在5年內(nèi)將研 發(fā)團隊增加到5000人，在智能網(wǎng)聯(lián)領(lǐng)域投入上超過500億。2021年推出阿維塔品 牌，與華為合作，配備超感系統(tǒng)及超算平臺，搭載面向城區(qū)的智能駕駛輔助系統(tǒng)來源：汽車之家，國元證券研究所整理智能化發(fā)展的“軟件定義汽車”趨勢，加速推動軟硬件解耦，整車廠商的核心競爭力向洞察市場， 快速響應(yīng)市場方向變革。需培育有高效應(yīng)速度、內(nèi)核更加開放，能與車廠共同成長的零部件廠商高度海外壟斷的智能化零部件市場，國產(chǎn)化需求迫切同時中低端產(chǎn)品的智能化配置仍然集中在座艙和輔助駕駛領(lǐng)域，相關(guān)通用化部件仍是投資重點方向表1

41、5：主要車企加碼智能化布局表16：主要車企核心產(chǎn)品智能化配置在各因素的推動下，智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展持續(xù)滲透綜合智能網(wǎng)聯(lián)汽車當前發(fā)展的三大因素，可落地場景和能落地的部件是重點發(fā)展方向?？紤]到2023 年傳統(tǒng)乘用車政策透支后殺估值的預期方向。我們認為落地的意義大于增量部件的預期。建議重點關(guān)注域控制器、HUD、智能車燈、天幕玻璃、線控底盤等發(fā)展方向表17：主要標的及建議24請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分分類主要公司投資關(guān)鍵因素HUD、智能座艙華陽集團座艙智能化仍是L2及以下主流方向智能車燈星宇股份外飾智能化關(guān)鍵領(lǐng)域天幕玻璃福耀玻璃智能座艙的重要組成部分線控底盤伯特利自動駕駛執(zhí)行域關(guān)鍵因素域控制器德賽西

42、威L2+必備增量部件，并向行泊一體等集成化方向發(fā)展來源：國元證券研究所全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯四、投資策略25請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款部分五、風險提示目錄一、抓住復蘇期，阻擊低估值二、重塑增長點，決戰(zhàn)成長線：新能源汽車行業(yè)再認識三、全面差異化，開啟新時代：智能網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展真邏輯給與汽車與零部件行業(yè)整體推薦評級復蘇為盾、成長為矛。把握復蘇期強，低風險的特征，主抓有彈性和長期成長趨勢的弄潮兒建議重點關(guān)注：比亞迪、雙環(huán)傳動、祥鑫科技、星宇股份表18：主要標的及核心優(yōu)勢來源：國元證券研究所投資策略：復蘇為盾、成長為矛主要標的核心優(yōu)勢比亞迪（002594.SZ）受益于新能源汽車進入差異化引領(lǐng)，大眾化滲透階段，比亞迪率先