首批公募REITs年報(bào)解析不確定性環(huán)境與確定性溢價(jià)

1、1. 首批公募 REITs 年報(bào)披露截至 2022 年 3 月 31 日，首批基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs 項(xiàng)目 2021 年年度報(bào)告已經(jīng)披露。主要針對：1）2021 年 REITs 基金合同生效后項(xiàng)目公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)和基金收益分配情況，包括營業(yè)收入、營業(yè)成本、凈利潤等情況；2）基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目運(yùn)營情況，包括基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司運(yùn)營情況的整體說明、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司運(yùn)營財(cái)務(wù)明細(xì)數(shù)據(jù)（收入項(xiàng)目明細(xì)、支出項(xiàng)目明細(xì)、稅息折舊攤銷前利潤、現(xiàn)金流調(diào)增調(diào)減項(xiàng)目等財(cái)務(wù)業(yè)績衡量指標(biāo)以及實(shí)際可供分配金額的情況）；3）基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司 2021 年實(shí)際經(jīng)營數(shù)據(jù)與預(yù)期數(shù)據(jù)差異情況等內(nèi)容，進(jìn)行了披露和說明。1.1. 2021 年運(yùn)營

2、情況較為穩(wěn)定根據(jù)首批基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 項(xiàng)目 2021 年年報(bào)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，首批公募 REITs 整體運(yùn)營情況較為穩(wěn)定。 分資產(chǎn)類型看，園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類的三只 REITs中，東吳蘇州產(chǎn)業(yè)園 REIT 在 2021 年的營業(yè)總收入、利潤總額和凈利潤均高于其它兩只同類型 REITs，分別為 14,758.8 萬元、3,314.4 萬元和 3,286.6 萬元。交通基礎(chǔ)設(shè)施類的兩只 REITs 中，平安廣州廣河 REIT 在 2021 年的營業(yè)總收入、利潤總額和凈利潤整體高于浙商滬杭甬 REIT，分別為 43,418.5 萬元、11,957.5萬元和 13,008.6 萬元。倉儲物流類的兩只

3、REITs 中，中金普洛斯 REIT 在 2021年的營業(yè)總收入約為 20,921.8 萬元，是紅土創(chuàng)新鹽田REIT 的 3 倍以上，而由于其管理人報(bào)酬是首批所有 REITs 中最高的，最終中金普洛斯 REIT 的利潤總額與凈利潤均低于紅土創(chuàng)新鹽田REIT 的2,221.3 萬元利潤總額與2,182.3 萬元凈利潤。生態(tài)環(huán)保類的兩只 REITs 中，中航首鋼生物質(zhì) REIT 在 2021 年獲得 23,564.8 萬元營業(yè)總收入，高于富國首創(chuàng)水務(wù) REIT，而其利潤總額和凈利潤分別為-2,414.7萬元與-2,192.2 萬元，遠(yuǎn)低于富國首創(chuàng)水務(wù)REIT 的3,869.3 萬元與3,599.5

4、 萬元，主要原因?yàn)?2021 年檢修安排于第四季度進(jìn)行，因此收入呈現(xiàn)不均勻的前多后少的狀態(tài)，且在報(bào)告期間需要根據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司全年收入情況計(jì)提超額收入對應(yīng)的成本及激勵(lì)成本，成本端分布不均勻。1.2. 2021 年 REITs 項(xiàng)目公司收入端、成本端雙升，部分 REITs 利潤滑坡整體來看，公募 REITs 項(xiàng)目公司 2021 年盈利情況較 2020 年有所下滑，主要系受成本端較收入端增速更快的影響。分資產(chǎn)類型看，倉儲物流類兩只 REITs 中，紅土創(chuàng)新鹽田 REIT 的運(yùn)營情況表現(xiàn)優(yōu)秀。紅土創(chuàng)新鹽田 REIT2021 年?duì)I業(yè)總收入、利潤總額和凈利潤較 2020年均實(shí)現(xiàn)環(huán)比上升，其中營業(yè)總收入

5、、利潤總額和凈利潤分別上升 62.9%、21.7%與 59.4%。相比之下，盡管中金普洛斯 REIT 營業(yè)總收入實(shí)現(xiàn)了 12.2%的增長，其營業(yè)總成本上升 127.3%，給利潤端帶來了沉重的負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致最終利潤總額和凈利潤分別下降 114.1%與 78.1%。圖 1：倉儲物流類REITs 2020 年、2021 年主要財(cái)務(wù)指標(biāo)對比，所注：2021 年財(cái)務(wù)指標(biāo)統(tǒng)計(jì)口徑為 REITs 基金成立后至 2021 年底故對 2020 年財(cái)務(wù)指標(biāo)按比例進(jìn)行處理，下同園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類 REITs2021 年盈利情況略顯疲軟。博時(shí)招商蛇口 REIT 表現(xiàn)和華安張江光大園REIT 的業(yè)績表現(xiàn)較為孱弱，盡管 2021

6、 年?duì)I業(yè)總收入分別環(huán)比上升 21.0%與 10.3%，但由于營業(yè)總成本環(huán)比上升 138.9%與 56.1%，兩只REITs2021 年利潤總額分別下降 51.5%與 383.1%，2021 年凈利潤分別下降 11.5%與 740.2%；與此相比東吳蘇州產(chǎn)業(yè)園 REIT 的收入環(huán)比上升 15.2%，盡管利潤總額環(huán)比下降 11.1%，最終凈利潤仍取得了 17.6%的上升。圖 2：園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類 REITs 2020 年、2021 年主要財(cái)務(wù)指標(biāo)對比，所交通基礎(chǔ)設(shè)施類兩只 REITs2021 年?duì)I業(yè)總收入較上期增加較多，但利潤端分化較大。平安廣州廣河REIT 與浙商滬杭甬REIT 在 2021 年?duì)I

7、業(yè)總收入分別環(huán)比上升 41.0%與 45.0%，收入端取得了顯著的增長。然而，浙商滬杭甬 REIT2021年利潤總額與凈利潤分別為-2,824.5 萬元與-1,628.7 萬元，環(huán)比下降 722.7%與 589.7%，主要原因是項(xiàng)目公司養(yǎng)護(hù)成本、施救費(fèi)、行政經(jīng)費(fèi)等各期發(fā)生不均勻，如四季度支付了約 2100 萬元的養(yǎng)護(hù)費(fèi)用。相比之下，平安廣州廣河 REIT2021年取得了較大的利潤增幅，利潤總額與凈利潤分別環(huán)比增長 178.2%與 303.5%。圖 3：交通基礎(chǔ)設(shè)施類 REITs 2020 年、2021 年主要財(cái)務(wù)指標(biāo)對比，所生態(tài)環(huán)保類兩只 REITs 中富國首創(chuàng)水務(wù) REIT 業(yè)績向好，利潤端

8、表現(xiàn)強(qiáng)于中航首鋼生物質(zhì)REIT。2021 年，富國首創(chuàng)水務(wù) REIT 營業(yè)總收入環(huán)比上升 18.0%，利潤總額環(huán)比上升 27.4%，凈利潤環(huán)比上升 59.4%，總體業(yè)績表現(xiàn)亮眼，體現(xiàn)出了強(qiáng)勁的增長。中航首鋼生物質(zhì) REIT 營業(yè)總成本上升 54.5%，高于營業(yè)總收入 15.5%的增幅，導(dǎo)致利潤總額與凈利潤分別下降 168.8%與 171.9%。圖 4：生態(tài)環(huán)保類REITs 2020 年、2021 年主要財(cái)務(wù)指標(biāo)對比，所1.3. 2021 年首批公募 REITs 可供分配金額對比分析對比首批公募 REITs 年報(bào)與招募說明書中經(jīng)調(diào)整的 2021 年預(yù)測可供分配金額，整體來看，2021 年運(yùn)營表現(xiàn)

9、符合預(yù)期值，生態(tài)環(huán)保類項(xiàng)目表現(xiàn)較優(yōu)。（注預(yù)測周期有差異：其中，鹽田港預(yù)測可供分配金額周期為 21H2；首鋼綠能預(yù)測可供分配金額周期為 21.06.01-21.12.31 ； 東吳蘇園預(yù)測可供分配金額周期為21.05.01-21.12.31）。園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類三只 REITs 中，博時(shí)招商蛇口 REIT 實(shí)際可供分配金額為5284 萬元，較招募說明書預(yù)期值 4589 萬元高出 15.1%；華安張江光大園 REIT在報(bào)告期內(nèi)取得的可供分配金額為 4226 萬元，低于 4370 萬元的預(yù)測期望約 3.3個(gè)百分點(diǎn)；東吳蘇州工業(yè)園區(qū)REIT 較經(jīng)調(diào)整后的預(yù)期可供分配金額為8620 萬元，在報(bào)告期內(nèi)的實(shí)際可

10、供分配金額為 9262 萬元，高于預(yù)期值 7.4%。交通基礎(chǔ)設(shè)施類兩只 REITs 報(bào)告期內(nèi)可分配金額均超招募說明書中預(yù)期值，其中平安廣州廣河REIT 在 21 年實(shí)際可供分配金額為 54065 萬元，超招募說明書預(yù)測值 2.3%，浙商滬杭甬 REIT21 年實(shí)際可供分配金額為 54373 萬元，大幅超過招募預(yù)測值 71.7 個(gè)百分點(diǎn)。倉儲物流類兩只REITs2021 年運(yùn)營表現(xiàn)均優(yōu)于招募說明書預(yù)期值，運(yùn)營情況良好。其中，紅土創(chuàng)新鹽田 REIT 經(jīng)調(diào)整后的募集說明書可供分配金額為 43601萬元，2021 年全年實(shí)現(xiàn)可供分配金額為 4731 萬元，超過招募說明書全年預(yù)測調(diào)整值 8.5%；中金普

11、洛斯 REIT 較經(jīng)調(diào)整后的預(yù)期可供分配金額為 14772 萬元，在報(bào)告期內(nèi)的實(shí)際可供分配金額為 15096 萬元，超越預(yù)期值 2 個(gè)百分點(diǎn)。生態(tài)環(huán)保類兩只 REITs 經(jīng)調(diào)整后的可供分配金額全都大幅超過招募說明書預(yù)期值。其中，首鋼綠能經(jīng)調(diào)整后的募集說明書可供分配金額為 11261 萬元，2021年全年實(shí)現(xiàn)可供分配金額為 17276 萬元，超過招募說明書全年預(yù)測調(diào)整值 53.4%；富國首創(chuàng)水務(wù) REIT 預(yù)計(jì)可供分配金額為 8344 萬元，2021 年實(shí)際取得可供分配金額 13715 萬元，超過預(yù)期值 64.4%。圖 5：首批公募 REITs 預(yù)期與實(shí)際 2021 年可供分配金額對比注：預(yù)測可

12、供分配金額調(diào)整值由募集說明書中的預(yù)測期間按比例調(diào)整至實(shí)際會計(jì)期間1.4. 公募 REITs 項(xiàng)目年報(bào)可供分配現(xiàn)金流分解公募 REITs 整體現(xiàn)金流狀態(tài)良好，部分虧損 REITs 依靠調(diào)整非經(jīng)營性現(xiàn)金流項(xiàng)目支撐可供分配現(xiàn)金流，保證達(dá)成預(yù)期目標(biāo)。由于公募REITs 的特殊性，我們在SWOT、規(guī)則與定價(jià)：REITs 投資指南曾指出，公募 REITs 報(bào)表的可供分配現(xiàn)金流較之凈利潤更有參考意義，對于此批 REITs 年報(bào)，我們在拆分可供分配現(xiàn)金流后發(fā)現(xiàn)大部分公募 REITs 在凈利潤環(huán)比減少的情況下對非經(jīng)營性現(xiàn)金流項(xiàng)目大幅調(diào)增，保障可供分配現(xiàn)金流可以完成預(yù)期目標(biāo)。1.4.1. 首創(chuàng)水務(wù)（508006.

13、SH）首創(chuàng)水務(wù)管理費(fèi)用高企，財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理人報(bào)酬雙雙降低，可供分配現(xiàn)金流大幅增長 64%。富國首創(chuàng)水務(wù) REIT 深圳項(xiàng)目公司包含福永、松崗、公明三個(gè)水廠。根據(jù)年報(bào)顯示，福永水廠報(bào)告期內(nèi)平均處理量 13.17 萬噸/天，污水處理服務(wù)費(fèi)含稅單價(jià) 1.3713 元/噸；松崗水廠報(bào)告期內(nèi)平均處理量 16.07 萬噸/天，污水處理服務(wù)費(fèi)含稅單價(jià) 1.3267 元/噸；公明廠報(bào)告期內(nèi)平均處理量 11.51 萬噸/天，超出設(shè)計(jì)產(chǎn)能約 10%，污水處理服務(wù)費(fèi)含稅單價(jià) 1.5068 元/噸。三個(gè)水廠報(bào)告期內(nèi)污水處理服務(wù)費(fèi)的回收率為 100%。富國首創(chuàng)水務(wù) REIT 合肥項(xiàng)目公司平均處理量26.85 萬噸/天。

14、污水處理服務(wù)費(fèi)含稅單價(jià)為 1.260 元/噸；報(bào)告期內(nèi)污水處理服務(wù)費(fèi)的回收率為 100%。富國首創(chuàng)水務(wù) REIT 項(xiàng)目公司總體運(yùn)營情況良好，營業(yè)收入略超預(yù)期，盡管營業(yè)成本與管理費(fèi)用超過預(yù)期，由于財(cái)務(wù)費(fèi)用與管理人報(bào)酬的減少最終營業(yè)利潤實(shí)現(xiàn)了 14%的正增長。項(xiàng)目508006.SH首創(chuàng)水務(wù)圖 6：首創(chuàng)水務(wù)預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比預(yù)測期間調(diào)整后實(shí)際預(yù)測偏差測算期間（天）364 207單位：元人民幣營業(yè)收入294,787,241167,639,997179,115,5517利息收入-1,760,677投資收益-公允價(jià)值變動收益-匯兌損益-資產(chǎn)處置收益-其他收益-1,400,776其他業(yè)務(wù)收入-

15、營業(yè)成本-191,995,213-109,184,091-127,098,4利息支出-稅金及附加-8,785,822-4,996,333-6,3銷售費(fèi)用-管理費(fèi)用-1,219,841-693,701財(cái)務(wù)費(fèi)用-2,673,914-1,520,605管理人報(bào)酬-30,002,277-17,061,735托管費(fèi)-367,200-208,820減值損失-其他費(fèi)用-營業(yè)利潤59,742,97433,974,713營業(yè)外收入-營業(yè)外支出-利潤總額59,742,97433,97調(diào)減項(xiàng)所得稅費(fèi)用7,117,600本期凈利潤52,625,374本期折舊和攤銷118,734,935本期利息支出-本期所得稅費(fèi)用7,

16、117,600本期稅息折舊攤銷前利潤178,477,909調(diào)減項(xiàng)支付的利息及所得稅費(fèi)用-9,597,002本期資產(chǎn)運(yùn)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流168,880調(diào)減項(xiàng)當(dāng)期資本性支出未來合理相關(guān)支出預(yù)留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常更新、大修、改造等）、 未來合理期間內(nèi)的債務(wù)利息、運(yùn)營費(fèi)用等本期改良性支出調(diào)整后的可供分配現(xiàn)金流調(diào)增項(xiàng)應(yīng)收和應(yīng)付項(xiàng)目的變動存貨的變動使用上期預(yù)留負(fù)債金額金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)增其他可能的調(diào)整項(xiàng)基金發(fā)行份額募 基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、金融資產(chǎn)余額等調(diào)減項(xiàng)期末本1.4.2. 首鋼綠能（180801.SZ）首鋼綠能利息收入遠(yuǎn)超預(yù)期，管理人報(bào)酬大幅增加，利潤端承壓，調(diào)增非經(jīng)營性現(xiàn)金流后可供分配現(xiàn)金流

17、超預(yù)期值 53%。中航首鋼生物質(zhì) REIT 可供分配金額預(yù)測報(bào)告中全年收入按照交割時(shí)點(diǎn)平均分配進(jìn)行預(yù)測，實(shí)際因檢修計(jì)劃等經(jīng)營安排，全年收入存在波動，2021 年檢修安排于第四季度進(jìn)行，因此收入呈現(xiàn)不均勻的前多后少的狀態(tài)，且在報(bào)告期間需要根據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司全年收入情況計(jì)提超額收入對應(yīng)的成本及激勵(lì)成本，成本端分布不均勻，而可供分配金額預(yù)測報(bào)告收入不存在計(jì)提超額收入對應(yīng)的成本及激勵(lì)，因此與預(yù)測值存在差異，為項(xiàng)目正常經(jīng)營所致，經(jīng)非經(jīng)營性現(xiàn)金項(xiàng)目調(diào)整后中航首鋼生物質(zhì) REIT 可供分配現(xiàn)金流較預(yù)期值增加 53%。圖 7：首鋼綠能預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比1.4.3. 中金普洛斯 REIT（508

18、056.SH）中金普洛斯 REIT 管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用雙降，稅息折舊攤銷前利潤穩(wěn)健增長，應(yīng)收項(xiàng)目回款向好。中金普洛斯 REIT 持有的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目由 7 個(gè)倉儲物流園組成，可租賃面積合計(jì)約 707,637 平方米，出租率穩(wěn)中向好，平均租金穩(wěn)步提升。2021 年報(bào)中報(bào)告期內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目運(yùn)營平穩(wěn)，有效市場化租戶合計(jì)為 53 個(gè)，2021年末平均出租率為 98.78%，較 2020 年末增加 0.06 個(gè)百分點(diǎn)；2021 年末有效租金單價(jià) 42.92 元/平方米/月，較 2020 年末增加 7.19%。2021 年中金普洛斯REIT稅息折舊攤銷前利潤穩(wěn)健，而支付利息及所得稅費(fèi)用的現(xiàn)金流金額有所增加。

19、同時(shí)，中金普洛斯 REIT 下屬的項(xiàng)目公司應(yīng)收和應(yīng)付相關(guān)的現(xiàn)金流調(diào)增項(xiàng)目增幅較大，對于最終可分配現(xiàn)金流的增益效果顯著，保障了最終可分配給投資人的現(xiàn)金流。圖 8：中金普洛斯REIT 預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比項(xiàng)目測算期間（天）單位：元人民幣營業(yè)收入利息收入投資收益公允價(jià)值變動收益匯兌損益資產(chǎn)處置收益其他收益其他業(yè)務(wù)收入營業(yè)成本利息支出 稅金及附加銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用 管理人報(bào)酬托管費(fèi)減值損失其他費(fèi)用 營業(yè)利潤營業(yè)外收入營業(yè)外支出508056.SH19101,079,07684,912,373187,289,854本期改良性支出調(diào)整后的可供分配現(xiàn)金流35-12,988,494-9,5

20、98,443-16,878,422利潤總額中金普洛斯REIT預(yù)測期間調(diào)整后實(shí)際預(yù)測偏差364207378,182,995215,065,604196,054,528-9-13,731,315-844,139-276,063-291,013,227-165,493,786-159,443,403-4-3,129,211-42,834,089-24,358,946-23,987,043-2-58,214,316-33,105,394-192,682-99-2,999,784-1,705,921-20,648-99-32,880,795-332,515-90,965-2,128,735-16,878

21、,422-9,598,443-12,988,22935-264調(diào)減項(xiàng)所得稅費(fèi)用本期凈利潤本期折舊和攤銷本期利息支出 本期所得稅費(fèi)用本期稅息折舊攤銷前利潤調(diào)減項(xiàng)支付的利息及所得稅費(fèi)用本期資產(chǎn)運(yùn)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流調(diào)減項(xiàng)當(dāng)期資本性支出未來合理相關(guān)支出預(yù)留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常更新、大修、改造等）、 未來合理期間內(nèi)的債務(wù)利息、運(yùn)營費(fèi)用等-49,175,763-27,965,338-28,020,803032,297,34218,366,89515,032,309-18246,423,610140,136,504149,154,53067,814,0674,443,7143,129,211

22、-30-49,175,763-27,965,338-28,020,8030237,359,256134,981,775139,295,2473-17,554,205-17,554,205-9,980,605-43219,805,051117,427,570129,314,64310-32,515,197-32,515,197-28,235,567-13調(diào)增項(xiàng)應(yīng)收和應(yīng)付項(xiàng)目的變動存貨的變動使用上期預(yù)留負(fù)債金額金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)增其他可能的調(diào)整項(xiàng)，如基礎(chǔ)設(shè)施基金發(fā)行份額募集的資金、處置基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)取得的 現(xiàn)金、金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)整、期初現(xiàn)金余額等調(diào)減項(xiàng)期末負(fù)債余額本期取得的可分配給權(quán)益投資者的自由現(xiàn)金

23、流10,812,19410,812,19424,658,433128-52,000,00052,000,00025,220,719-51-250,102,048147,724,567150,958,22821.4.4. 鹽港 REIT（180301.SZ）鹽港 REIT2021 年利息收入遠(yuǎn)超預(yù)期，管理費(fèi)用下降，管理人報(bào)酬上升，終端可供分配金額呈現(xiàn)平穩(wěn)增長的趨勢。鹽港 REIT 持有的資產(chǎn)為現(xiàn)代物流中心項(xiàng)目，倉儲及配套部分總可租賃面積為 266,113.00 平方米，出租情況良好，據(jù)年報(bào)，截至 2021 年 12 月 31 日的項(xiàng)目出租率為 99%，租賃期限 1-12 年不等。從收入端來看項(xiàng)目

24、公司 2021 年實(shí)現(xiàn)利息收入超預(yù)期值 3177%，成本端上稅金及附加與管理人報(bào)酬有明顯的增加而管理費(fèi)用則大幅下降，最終營業(yè)利潤與利潤總額同步超過預(yù)期 10%而凈利潤則超過 8%。非經(jīng)營性現(xiàn)金流項(xiàng)目整體上符合預(yù)期，可供分配現(xiàn)金流穩(wěn)健增長 9%。預(yù)測期間調(diào)整后測算期間（天）單位：元人民幣營業(yè)收入利息收入投資收益公允價(jià)值變動收益匯兌損益資產(chǎn)處置收益其他收益其他業(yè)務(wù)收入營業(yè)成本利息支出 稅金及附加銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用 管理人報(bào)酬托管費(fèi)減值損失其他費(fèi)用183實(shí)際207預(yù)測偏差54,392,28040,68861,525,69446,02464,786,8681,508,4335營業(yè)外收入營業(yè)外

25、支出利潤總額調(diào)減項(xiàng)所得稅費(fèi)用本期凈利潤本期折舊和攤銷本期利息支出 本期所得稅費(fèi)用本期稅息折舊攤銷前利潤調(diào)減項(xiàng)支付的利息及所得稅費(fèi)用本期資產(chǎn)運(yùn)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流調(diào)減項(xiàng)當(dāng)期資本性支出未來合理相關(guān)支出預(yù)留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常更新、大修、改造等）、 未來合理期間內(nèi)的債務(wù)利息、運(yùn)營費(fèi)用等本期改良性支出調(diào)整后的可供分配現(xiàn)金流調(diào)增項(xiàng)應(yīng)收和應(yīng)付項(xiàng)目的變動存貨的變動使用上期預(yù)留負(fù)債金額金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)增其他可能的調(diào)整項(xiàng)，如基礎(chǔ)設(shè)施基金發(fā)行份額募集的資金、處置基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)取得的 現(xiàn)金、金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)整、期初現(xiàn)金余額等調(diào)減項(xiàng)期末負(fù)債余額營業(yè)利潤947,308,39943,596,24238,140

26、,409本期取得的可分配給權(quán)益投資者的自由現(xiàn)金流-1,162,156-18-1,561,143-1,325,744-1,325,744647,707,38644,921,98639,466,1535-2,238,522-2,134,577-2,134,577-649,945,90847,056,56341,600,729-836390,28621,823,11627,732,507- 390,28649,945,908-20,242,39726,814,166- 47,056,56317,895,45323,705,277- 41,600,7291017,895,453-320-45 1068

27、10-28,118,278-9,294,831-811,511-27,287-6,005,294-104,855-160,99922,213,402- 22,213,402-25,711,883-6,846,450-1,314,711-2,578,521-85,951- 17,895,453441,156-29,083,934-7,744,345-1,487,132-2,916,687-97,223- 20,242,397- 20,242,397-3177180301.SZ鹽港REIT項(xiàng)目圖 9：鹽港REIT 預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比1.4.5. 張江 REIT（508000.SH）2

28、021 年張江 REIT 收入符合預(yù)期，管理費(fèi)用大幅超過預(yù)期值，凈虧損擴(kuò)大超400%，經(jīng)應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目調(diào)整后可供分配現(xiàn)金流與預(yù)期基本一致。張江 REIT 項(xiàng)目公司整體運(yùn)營情況良好，2021 年年報(bào)中，截至 2021 年 12 月末的項(xiàng)目資產(chǎn)出租率為 100%，平均合同租金為 5.35 元/平/天，租戶基本保持穩(wěn)定，應(yīng)收回款率為100%，收入端業(yè)績略超預(yù)期。在成本端上，張江REIT 面臨了營業(yè)成本、銷售費(fèi)用以及管理費(fèi)用的大幅增加，在削減了管理人報(bào)酬后，營業(yè)利潤和利潤總額分別超出預(yù)期值 61%、48%。由于可抵扣所得稅費(fèi)用減少了 65%，項(xiàng)目公司凈利潤比預(yù)期中多虧損463%，而應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目則又預(yù)期中

29、的調(diào)減 1916 萬元變?yōu)檎{(diào)增1314萬元，彌補(bǔ)了虧損額，因此可供分配現(xiàn)金流與預(yù)期值基本保持一致。項(xiàng)目508000.SH張江REIT圖 10：張江 REIT 預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比預(yù)測期間調(diào)整后實(shí)際預(yù)測偏差測算期間（天）364 207單位：元人民幣營業(yè)收入84,580,90248,099,57950,478,9295利息收入-1,080,011投資收益-公允價(jià)值變動收益-匯兌損益-資產(chǎn)處置收益-其他收益-其他業(yè)務(wù)收入-營業(yè)成本-88,844,495-50,524,204-60,128,9利息支出-稅金及附加-2,662,103-1,513,888-1,7銷售費(fèi)用-63,620-36,

30、179管理費(fèi)用-2,358,490-1,341,229財(cái)務(wù)費(fèi)用90,00051,181管理人報(bào)酬-8,352,147-4,749,710托管費(fèi)-147,000-83,596減值損失-其他費(fèi)用-營業(yè)利潤-17,756,953-10,098,048營業(yè)外收入-營業(yè)外支出-利潤總額-17,756,953-10,09調(diào)減項(xiàng)所得稅費(fèi)用-13,947,930-本期凈利潤-3,809,023本期折舊和攤銷78,135,766本期利息支出-本期所得稅費(fèi)用-13,947,930本期稅息折舊攤銷前利潤60,378,813調(diào)減項(xiàng)支付的利息及所得稅費(fèi)用-本期資產(chǎn)運(yùn)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流60,378調(diào)減項(xiàng)當(dāng)期資本性支出未來

31、合理相關(guān)支出預(yù)留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常更新、大修、改造等）、 未來合理期間內(nèi)的債務(wù)利息、運(yùn)營費(fèi)用等本期改良性支出調(diào)整后的可供分配現(xiàn)金流調(diào)增項(xiàng)應(yīng)收和應(yīng)付項(xiàng)目的變動存貨的變動使用上期預(yù)留負(fù)債金額金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)增其他可能的調(diào)整項(xiàng)基金發(fā)行份額募 基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、金融資產(chǎn)余額等調(diào)減項(xiàng)期末本1.4.6. 浙江杭徽（508001.SH）浙江杭徽 REIT2021 年管理費(fèi)用與營業(yè)外收入遠(yuǎn)超預(yù)期，凈利潤的虧損減小，資本性支出低于預(yù)期值，最終可供分配現(xiàn)金流超出預(yù)期 72%。根據(jù) 2021 年浙江杭徽 REIT 年報(bào)顯示，2021 年 1-12 月收費(fèi)道口通行車輛總數(shù) 4872.42 萬輛，同比增長

32、12.14%，日均 13.35 萬輛；收費(fèi)道口通行費(fèi)收入為 79961.18 萬元，日均219.07 萬元。項(xiàng)目公司營業(yè)收入與營業(yè)成本的金額基本符合預(yù)期，管理費(fèi)用大幅超出預(yù)期的同時(shí)財(cái)務(wù)費(fèi)用顯著減少，營業(yè)外收入顯著增加，最終利潤總額口徑的虧損擴(kuò)大 32%。經(jīng)所得稅費(fèi)用調(diào)增后，項(xiàng)目本期凈利潤的虧損額低于預(yù)期值 24個(gè)百分點(diǎn)。由于支付稅息費(fèi)用、當(dāng)期資本性支出、支出預(yù)留的減少以及其他調(diào)整項(xiàng)目額調(diào)增，杭徽REIT 可供分配現(xiàn)金流超出預(yù)期 72%。項(xiàng)目508001.SH浙江杭徽圖 11：浙江杭徽預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比預(yù)測期間調(diào)整后實(shí)際預(yù)測偏差測算期間（天）364 207單位：元人民幣營業(yè)收入64

33、4,085,000366,279,107373,407,908 2利息收入-652,654投資收益4,388,2002,495,487-公允價(jià)值變動收益-匯兌損益-資產(chǎn)處置收益-125,613其他收益-1,360,713其他業(yè)務(wù)收入-營業(yè)成本-632,670,800-359,788,065-380,190,4利息支出-稅金及附加-5,725,400-3,255,928-3,7銷售費(fèi)用-管理費(fèi)用-785,000-446,415財(cái)務(wù)費(fèi)用-33,987,900-19,328,284管理人報(bào)酬-12,897,800-7,334,738托管費(fèi)-413,500-235,150減值損失-其他費(fèi)用-營業(yè)利潤-

34、38,007,200-21,613,985營業(yè)外收入517,000294,00營業(yè)外支出-利潤總額-37,490,200-21,31調(diào)減項(xiàng)所得稅費(fèi)用-本期凈利潤-37,490,200本期折舊和攤銷453,382,100本期利息支出33,987,900本期所得稅費(fèi)用-本期稅息折舊攤銷前利潤449,879,800調(diào)減項(xiàng)支付的利息及所得稅費(fèi)用-33,987,900本期資產(chǎn)運(yùn)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流415,891調(diào)減項(xiàng)當(dāng)期資本性支出-60未來合理相關(guān)支出預(yù)留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常更新、大修、改造等）、 未來合理期間內(nèi)的債務(wù)利息、運(yùn)營費(fèi)用等本期改良性支出調(diào)整后的可供分配現(xiàn)金流調(diào)增項(xiàng)應(yīng)收和應(yīng)付項(xiàng)目

35、的變動存貨的變動使用上期預(yù)留負(fù)債金額金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)增其他可能的調(diào)整項(xiàng)基金發(fā)行份額募 基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、金融資產(chǎn)余額等調(diào)減項(xiàng)期末本1.4.7. 蛇口產(chǎn)園（180101.SZ）蛇口產(chǎn)園 REIT 營業(yè)收入、營業(yè)成本雙降，營業(yè)利潤略不及預(yù)期，凈利潤遠(yuǎn)超預(yù)期 41%，可供分配金額超過預(yù)期值 15%。2021 年蛇口產(chǎn)園REIT 年報(bào)顯示，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司整體運(yùn)營情況較為穩(wěn)定，截至 2021 年 12 月 31 日擁有租戶 196家，實(shí)際出租面積 82,696.59 平方米，年底時(shí)點(diǎn)出租率為 88%。受上半年廣深疫情及國家宏觀政策調(diào)控影響，園區(qū)部分客戶續(xù)租情況不及預(yù)期，且出現(xiàn)部分出現(xiàn)提前退租導(dǎo)致項(xiàng)目營業(yè)收入

36、略低于預(yù)期值。從成本端來看，項(xiàng)目成本總體控制良好，通過節(jié)約成本費(fèi)用、罰沒押金收入及購買貨幣基金理財(cái)增加利息收入，項(xiàng)目營業(yè)利潤僅低于預(yù)期值 4%，經(jīng)營業(yè)外收入與所得稅費(fèi)用調(diào)整后的凈利潤高于預(yù)期 41%且稅息折舊攤銷前利潤與預(yù)期保持一致。在支付稅息的現(xiàn)金流減少 49%、合理支出預(yù)留增加 31%以及應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目多調(diào)增 45%后，項(xiàng)目可供分配金額超出預(yù)期 15 個(gè)百分點(diǎn)。蛇口產(chǎn)園整體的運(yùn)營情況良好，經(jīng)營業(yè)績基本符合預(yù)期而現(xiàn)金流也呈現(xiàn)穩(wěn)步增長的主要趨勢。圖 12：蛇口產(chǎn)園預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比項(xiàng)目180101.SZ蛇口產(chǎn)園預(yù)測期間調(diào)整后實(shí)際測算期間（天）364 207單位：元人民幣營業(yè)收入14

37、2,358,90080,956,84776,914,318利息收入-1,601,145投資收益-392,731公允價(jià)值變動收益-匯兌損益-資產(chǎn)處置收益-其他收益-其他業(yè)務(wù)收入-營業(yè)成本-81,050,100-46,091,678-43,596,974利息支出-稅金及附加-6,841,300-3,890,520-4,693,401銷售費(fèi)用-管理費(fèi)用 1,000財(cái)務(wù)費(fèi)用-14,066,000-7,999,071-7,467,408管理人報(bào)酬-4,484,600-2,550,308-3,755,024托管費(fèi)-334,400-190,167-177,711減值損失-126,711其他費(fèi)用-2,000,

38、000-1,137,363-929,409營業(yè)利潤33,582,50019,097,74018,413,977營業(yè)外收入-1,197,829營業(yè)外支出-利潤總額33,582,50019,097,74019,611,806調(diào)減項(xiàng)所得稅費(fèi)用193,300109,926-7,242,677本期凈利潤33,389,20018,987,81426,854,483本期折舊和攤銷57,733,20032,831,79232,884,481本期利息支出14,066,0007,999,0717,715,288本期所得稅費(fèi)用193,300109,926-7,242,677本期稅息折舊攤銷前利潤105,381,70

39、059,928,60460,211,574調(diào)減項(xiàng)支付的利息及所得稅費(fèi)用-11,120,900-11,120,900-5,716,667本期資產(chǎn)運(yùn)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流94,260,80048,807,70454,494,907調(diào)減項(xiàng)當(dāng)期資本性支出-未來合理相關(guān)支出預(yù)留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常預(yù)測偏差-5-5 21-7 47-7-18-43-6689410-4-66890-4912更新、大修、改造等）、 未來合理期間內(nèi)的債務(wù)利息、運(yùn)營費(fèi)用等本期改良性支出調(diào)整后的可供分配現(xiàn)金流調(diào)增項(xiàng)應(yīng)收和應(yīng)付項(xiàng)目的變動存貨的變動使用上期預(yù)留負(fù)債金額金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)增其他可能的調(diào)整項(xiàng)，如基礎(chǔ)設(shè)施基金發(fā)行份額募

40、集的資金、處置基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)取得的 現(xiàn)金、金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)整、期初現(xiàn)金余額等調(diào)減項(xiàng)期末負(fù)債余額本期取得的可分配給權(quán)益投資者的自由現(xiàn)金流-7,592,100-7,592,100-9,949,61086,668,70041,215,60444,545,2974,676,9004,676,9006,792,622-300,000,000-298,500,000-91,345,60045,892,50452,837,91931845151.4.8. 東吳蘇園（508027.SH）東吳蘇園 REIT 各盈利業(yè)績指標(biāo)略超預(yù)期，經(jīng)營業(yè)績向好，可供分配現(xiàn)金流穩(wěn)健。東吳蘇園 REIT2021 年年報(bào)中顯示，基礎(chǔ)

41、設(shè)施項(xiàng)目整體運(yùn)營情況穩(wěn)定，其中科智公司實(shí)際出租面積 259,149.82 平方米，年底時(shí)點(diǎn)出租率為 95.55%，報(bào)告期內(nèi)預(yù)算完成率為 106.63%；艾派科公司實(shí)際出租面積 126,774.40 平方米，年底時(shí)點(diǎn)出租率為 81.6%，報(bào)告期內(nèi)預(yù)算完成率為 105.42%。東吳蘇園 REIT 營業(yè)收入、營業(yè)成本與稅金及附加小幅超出預(yù)期。由于管理人報(bào)酬、其他費(fèi)用的增加以及減值損失的減小，2021 年凈利率超出預(yù)期 9 個(gè)百分點(diǎn)。大部分調(diào)增調(diào)減項(xiàng)目對現(xiàn)金流影響較小，在合理性相關(guān)支出預(yù)留調(diào)減 2260 萬元與應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目調(diào)增 2869 萬元后，可供分配金額超出預(yù)期 7%。項(xiàng)目508027.SH東吳蘇

42、園預(yù)測期間調(diào)整后測算期間（天）單位：元人民幣營業(yè)收入利息收入投資收益公允價(jià)值變動收益匯兌損益資產(chǎn)處置收益其他收益其他業(yè)務(wù)收入營業(yè)成本利息支出 稅金及附加銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用 管理人報(bào)酬托管費(fèi)減值損失其他費(fèi)用 營業(yè)利潤營業(yè)外收入營業(yè)外支出244實(shí)際207預(yù)測偏差161,202,377-96,588,581-22,841,834-4,404,491-223,333-1,903,578-994,94434,245,6161,283,019-136,757,754-81,941,952-19,378,113-3,736,597-189,467-1,614,921-844,07129,052,6

43、331,088,463-145,454,4711,128,450- 257,892747,371-85,561,476-21,128,180-875,848-9,898-6,519,092-198,996-223,322-1,010,69032,060,6821,083,794-649745-8620100調(diào)減項(xiàng)所得稅費(fèi)用本期凈利潤本期折舊和攤銷本期利息支出 本期所得稅費(fèi)用-35,528,63558,302,953-30,141,09649,461,931-278,75632,865,72151,381,835- 278,75694調(diào)減項(xiàng)支付的利息及所得稅費(fèi)用本期資產(chǎn)運(yùn)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流調(diào)減項(xiàng)

44、當(dāng)期資本性支出未來合理相關(guān)支出預(yù)留，包括重大資本性支出（如固定資產(chǎn)正常更新、大修、改造等）、 未來合理期間內(nèi)的債務(wù)利息、運(yùn)營費(fèi)用等-93,831,58879,603,02884,526,3126-22,598,643調(diào)增項(xiàng)應(yīng)收和應(yīng)付項(xiàng)目的變動存貨的變動使用上期預(yù)留負(fù)債金額金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)增其他可能的調(diào)整項(xiàng)，如基礎(chǔ)設(shè)施基金發(fā)行份額募集的資金、處置基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)取得的 現(xiàn)金、金融資產(chǎn)相關(guān)調(diào)整、期初現(xiàn)金余額等調(diào)減項(xiàng)期末負(fù)債余額本期取得的可分配給權(quán)益投資者的自由現(xiàn)金流6,596,098-6,596,098-28,688,166-335-2,000,000-100,427,68686,199,12692

45、,615,8347-2261,927,66979,603,02893,831,588本期改良性支出調(diào)整后的可供分配現(xiàn)金流684,526,31279,603,02893,831,588本期稅息折舊攤銷前利潤1033,144,47730,141,09635,528,635利潤總額圖 13：東吳蘇園預(yù)測與實(shí)際發(fā)生主要現(xiàn)金流分解對比1.4.9. 廣州廣河（180201.SZ）廣州廣河 REIT 營業(yè)收入、營業(yè)成本雙雙低于預(yù)期，財(cái)務(wù)費(fèi)用和其他費(fèi)用大幅減少，所得稅調(diào)整項(xiàng)目也遠(yuǎn)不及預(yù)期，應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目調(diào)整后可供分配現(xiàn)金流與預(yù)期一致。廣州廣河 REIT 的年報(bào)中披露，報(bào)告期間項(xiàng)目資產(chǎn)的收費(fèi)車流量為2,752.89 萬車次，同比增長 10.27%，實(shí)現(xiàn)通行費(fèi)拆分結(jié)算收入 42,959.44 萬元。根據(jù)第三方機(jī)構(gòu)檢測結(jié)果，公路技術(shù)狀況指數(shù) MQI 和路面使用性能指數(shù) PQI 平 均大于 95，路橋涵隧技術(shù)狀況指標(biāo)保持在優(yōu)良水平，收費(fèi)、監(jiān)控、通信等聯(lián)網(wǎng)設(shè) 施