金融-中國醫(yī)藥行業(yè)龍頭企業(yè)的股票估值分析

中國醫(yī)藥行業(yè)龍頭企業(yè)的股票估值分析摘要：近年來，我國證券市場正逐步從新興市場向成熟市場發(fā)展，然而長期以來不完善的資本市場制度和不健全的投資理念仍使得我國證券市場頻頻出現(xiàn)羊群效應(yīng)。只有運用正確的評價方法，綜合考慮影響企業(yè)價值的各種因素，才能在合理的分析假設(shè)下得出最符合企業(yè)內(nèi)在價值的科學(xué)結(jié)論，實現(xiàn)投資收益的最大化。隨著財政對民生投入的加大，新一輪醫(yī)療改革在全國范圍內(nèi)逐步實施，人們的健康觀念發(fā)生了變化，投資者的目光不斷轉(zhuǎn)向醫(yī)藥行業(yè)，醫(yī)藥行業(yè)也迎來了新的機遇和挑戰(zhàn)。關(guān)鍵詞：投資價值；相對價值評估；敏感性分析StockValuationAnalysisofLeadingPharmaceuticalEnterprisesinChinaAbsrtact:Inrecentyears,China'ssecuritiesmarketisgraduallydevelopingfromemergingmarkettomaturemarket.However,thelong-termimperfectcapitalmarketsystem,thelackofvalueevaluationpracticeandtheimperfectinvestmentconceptstillmakethestockmarketofChinafrequentlyappeartheherdeffectofchasingupandkillingdown.Onlybyusingthecorrectevaluationmethodandtakingintoaccountthevariousfactorsaffectingthevalueoftheenterprise,canwedrawthescientificconclusionthatismostinlinewiththeintrinsicvalueoftheenterpriseunderthereasonableanalysishypothesis,andrealizethemaximizationofinvestmentreturns.Withtheincreasingfinancialinvestmentinpeople'slivelihood,anewroundofhealthcarereformhasbeengraduallyimplementedthroughoutthecountry.People'shealthconcepthaschanged.Investors'eyesareconstantlyturningtothepharmaceuticalindustry.Thepharmaceuticalindustryhasalsometnewopportunitiesandchallenges.Keywords:investmentvalue;relativevalueevaluation;sensitivityanalysis

目錄引言 3一、公司股票投資價值分析的基本理論 4（一）相對估值 41.PE估值法 42.pB估值法 43.Ps估值法 5（二）絕對估值 51.公司貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型 62.股利貼現(xiàn)模型 63.原理 6二、云南白藥公司投資價值評估 7（一）自由現(xiàn)金流估值模型估值 71.折現(xiàn)率的確定 72.主要指標預(yù)測及估測 83.資本性支出預(yù)測 114.營運資本增加預(yù)測 12（二）估值分析 13三、云南白藥公司股票投資的建議 15（一）選擇版塊式投資模型，找準切入點 15（二）提高風險意識，探索多種退出機制 151.新產(chǎn)品推廣低于市場預(yù)期 152.高端牙膏市場競爭趨于激烈 16四、醫(yī)藥上市公司投資價值評估的幾點思考 17（一）結(jié)合行業(yè)特點考慮估值的變動性 17（二）評估方法的選擇和建議 181.評估時考慮公司發(fā)展周期對估值結(jié)果的影響 182.以企業(yè)的規(guī)模因素為依據(jù)的投資策略分析 18結(jié)論 18參考文獻 20致謝 21

引言近兩年來，我國投資者逐漸走出股市低迷的陰影，再次燃起了投身股市的熱情。越來越多的人開始認識到盲目跟車、追漲殺跌的危害，然而大部分投資者對股票投資價值的分析還只停留在淺顯的技術(shù)層面，不能準確對標的企業(yè)進行估值分析。公司的投資價值估值同時代表著市場對于公司成長性、盈利性的預(yù)期，這種預(yù)期可以幫助公司了解自身營運情況，發(fā)現(xiàn)在生產(chǎn)銷售、資本運作、經(jīng)營管理以及客戶維護等方面可能存在的問題，并找出解決辦法，實施改進措施。公司也可以利用估值結(jié)果與行業(yè)內(nèi)其他公司相比，為制定發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)營計劃作依據(jù)。隨著人口總數(shù)的不斷增長，我國正逐步步入老齡化社會，人類對健康的需求不斷提高，使得醫(yī)藥行業(yè)始終保持著飛速的發(fā)展，被譽為永不衰落的朝陽行業(yè)。云南白藥公司于1993年在深交所上市，其旗下產(chǎn)品涉及中成藥、化學(xué)藥制劑、藥妝日用品及生物制劑品等，受到國內(nèi)外消費者廣泛好評。云南白藥股票也一直因其高成長性被市場廣為看好，去年第二季度，其機構(gòu)持股者曾兩次在大宗交易平臺拋售大量股份，2013年10月31日，該公司股價上漲至119.30元，總市值為800億元，然后一路下跌至47.10元，2014年7月31日下跌60.52%。從那以后，該公司的股價繼續(xù)緩慢上漲。我們不禁要問，在這么大的起伏背后，云南白藥的投資價值是什么？本文以醫(yī)藥上市公司中一家典型的公司——云南白藥公司為案例進行分析，通過對云南白藥公司投資價值案例的研究，提供一個較為科學(xué)合理的評估投資價值的思路，使投資者能夠準確合理地評估云南白藥公司的內(nèi)在價值，形成理性的價值評估意識，制定投資決策，在我國這個尚不成熟的資本市場里，最大限度地規(guī)避風險、提高投資報酬率，促進證券市場的健康發(fā)展；同時，通過對云南白藥公司具體案例的分析，增加了解國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展情況以及發(fā)展特點，既為各類投資者進行醫(yī)藥行業(yè)的投資決策提供規(guī)范化的參考依據(jù)，也為醫(yī)藥制造業(yè)正確評估自身價值時提供了方法借鑒。一、公司股票投資價值分析的基本理論（一）相對估值1.PE估值法PE估值法即我們常說的市盈率估值模型，是當前我國證券市場上運用最廣泛的指標之一。它以股票價格和每股收益的比率來反映公司的價值，體現(xiàn)公司未來的盈利能力。較高的市盈率表明投資人對公司未來的價值增長保有信心，而較低的市盈率則表明公司價值未能夠得到認可。事實上，使用市盈率估值也存在著一些不足之處。首先是每股盈余的衡量，往往存在較為明顯的會計人為操作的痕跡。每股收益也只是體現(xiàn)了公司價值的一個方面，單單以此為依據(jù)難免會不太科學(xué)。其次，市盈率指標極不穩(wěn)定，隨著經(jīng)濟周期的波動，市盈率也將跌宕起伏，不能如實反映公司的價值。最后，市盈率的真實性還取決于市場的發(fā)展程度和投資者的預(yù)期。就我國實際情況而言，銀行股回報率高且穩(wěn)定，發(fā)展前景良好，但卻只有10倍左右的市盈率，很大程度是由于人們對銀行未來的預(yù)期較為悲觀，導(dǎo)致股價上不去，可以說此時銀行的市盈率并非是銀行價值的真實體現(xiàn)。不過，市盈率估值模型作為市場上較為常用的估值方法也有其理由。對于大多數(shù)投資人來講，PE的計算簡單易懂，用于各行業(yè)間的比較也較為便利。最重要的是，由PE=PB/ROE=PA/ROA，我們可以得出PB-ROE和PA-ROA方法其實也是源于PE估值法，所以PE估值法的重要性不言自明。2.pB估值法PB估值指的是市凈率估值模型，在證券市場中公司和股票估值都很常用。它以股價除以每股凈資產(chǎn)的值來反映公司當前的價值和投資風險，側(cè)重于從資本本身盈利能力的角度體現(xiàn)公司價值。在現(xiàn)實中，銀行業(yè)的分析員大多喜歡使用PB而非PE，而其他行業(yè)人員則更傾向于使用PE。一方面，是借鑒國外經(jīng)驗：國外銀行周期性非常明顯、資產(chǎn)風險性高，因此普遍使用PB估值。另一方面，銀行較其他行業(yè)受到政府更嚴格的監(jiān)管，要求核心資本充足率高，資本受到約束，市凈率恰好能體現(xiàn)公司的擴張需求。因此，不難看出，PE估值特別適合評估具有高風險和明顯周期的企業(yè)。在某種程度上，PB估值結(jié)果也告訴我們：該公司的估值水平是否合理，投資該公司的風險是什么？PB估值也有其局限性。首先，PB估值忽略了股本回報率（ROE）差異的影響，這顯然使PB估值的結(jié)論不那么有說服力。ROE衡量了公司對股東投入資產(chǎn)的使用效率，它的高低恰恰是區(qū)分公司是否優(yōu)秀的根本。其次，價格與賬面比率存在顯著的個體差異。不同市場經(jīng)濟的市凈率、同一市場經(jīng)濟的市凈率，甚至同一經(jīng)濟體在不同股票市場的市凈率都存在著很大的差異，它不適合用作相互比較的標準。3.Ps估值法市銷率，即Price/Sale，就是股價與營收之比，也稱PS。PS=股價一每股營業(yè)收入。在對股票進行估值和比較時，市銷率是一種很有價值的工具。相對于PE，PS是從另一個不同的角度來觀察股票的價值。從PS的大小，我們可以看出投資者愿意為一個公司每一元錢的營收付出多大的代價。（二）絕對估值絕對估值法亦稱貼現(xiàn)法，主要包括公司貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（DCF）、現(xiàn)金分紅折現(xiàn)法（DDM）。1.公司貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型DCF/DiscountCashFlow/折現(xiàn)現(xiàn)金流模型，共有兩種：FCFF模型（Freecashflowforthefirm/公司自由現(xiàn)金流模型）；FcrE模型（Freecashflowfortheequity/股權(quán)自由現(xiàn)金流模型）。FCFF折現(xiàn)模型認為公司價值等于公司預(yù)期現(xiàn)金流量按公司資本成本進行折現(xiàn)。FCFF，公司自由現(xiàn)金流（Freecashflowforthefirm）。FCFF模型是對整個公司進行估價，而不是對股權(quán)。其經(jīng)濟意義是公司自由現(xiàn)金流是可供股東與債權(quán)人分配的最大現(xiàn)金額。具體公式為：FCFF=EBITx（1-所得稅率）+折舊-營運資本追加-資本性支出=EBITx（1-所得稅率）+折舊-非現(xiàn)金性流動資本變化-資本性支出式中：營運資本=流動資產(chǎn)-流動負資本性支出=長期資產(chǎn)總值增加-無息長期負債增加=長期資產(chǎn)凈值增加+折舊與攤銷-無息長期負債增加2.股利貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型（DividendDIScountModel），簡稱DDM，是一種最基本的股票內(nèi)在價值評價模型。3.原理內(nèi)在價值是指股票本身應(yīng)該具有的價值，而不是它的市場價格。股票內(nèi)在價值可以用股票每年股利收入的現(xiàn)值之和來評價；股利是發(fā)行股票的股份公司給予股東的回報，按股東的持股比例進行利潤分配，每一股股票所分得的利潤就是每股股票的股利。如果你永遠持有這個股票，那么逐年從公司獲得的股利的貼現(xiàn)值就是這個股票的價值，這個評價股票的方法稱為股利貼現(xiàn)模型。二、云南白藥公司投資價值評估（一）自由現(xiàn)金流估值模型估值1.折現(xiàn)率的確定（1）無風險收益率fr本文選取近五年期國債平均利率為無風險收益率，截止2018年12月31日，我國近十年發(fā)行的五期國債平均利率為3.66%，即fr=3.66%。（2）市場預(yù)期報酬率mr一般情況下，我們常用股票指數(shù)綜合評定證券市場的發(fā)展情況。本文將選取股票指數(shù)中的醫(yī)藥行業(yè)平均年收益指數(shù)作為投資者市場預(yù)期報酬率。本文參照了深證證券綜合指數(shù)，選取從2009年1月1日至2018年1月1日10年間的收益指數(shù)，取其算數(shù)平均值，市場期望報酬率mr=17.18%。（3）權(quán)益資本市場風險系數(shù)eb值。云南白藥作為一家發(fā)展成熟的上市公司，其風險系數(shù)已比較穩(wěn)定。為了更好地計算其風險系數(shù)，查詢其自2009年1月1日至2018年1月1日十年間的風險系數(shù)，得到平均風險系數(shù)如下表4-1：表4-1云南白藥β系數(shù)表年份2009201020112012201320142015201620172018βe0.460.920.680.630.380.380.570.440.540.56取這十年數(shù)據(jù)的幾何平均數(shù)作為目前云南白藥公司的風險系數(shù)，得到eb=0.57。（4）權(quán)益資本成本er由資本資產(chǎn)定價模型，我們可以確定權(quán)益資本成本er。2.主要指標預(yù)測及估測（1）營業(yè)現(xiàn)金毛流量預(yù)測營業(yè)收入作為整個評估程序的起點，是影響其他參數(shù)以及整個評估結(jié)果的重要指標，必須仔細分析。從前文分析中已知自2015年起，醫(yī)藥行業(yè)將引入市場化價格機制、“醫(yī)藥分開”“藥品招標”等政策，整個醫(yī)藥行業(yè)享受著較長遠的政策優(yōu)勢。國家將繼續(xù)加大對醫(yī)藥衛(wèi)生事業(yè)的投入，醫(yī)藥行業(yè)增速仍保持樂觀。對于云南白藥公司來說，2018年公司藥品及大健康版塊均表現(xiàn)優(yōu)異，藥品事業(yè)部收入44億，占公司工業(yè)收入的64%，牢牢占據(jù)止血消炎領(lǐng)域銷售額第一的地位。公司利用品牌優(yōu)勢、渠道優(yōu)勢等，繼在牙膏領(lǐng)域獲得突破后，公司在藥妝日化領(lǐng)域發(fā)力，推出的養(yǎng)元青洗發(fā)護發(fā)系列、采之汲面膜系列等多類產(chǎn)品也迅速在日化領(lǐng)域占領(lǐng)一定的地位，預(yù)計將成為公司下一個業(yè)績增長點。通過上章的成長能力分析，我們得出云南白藥近五年的歷史營業(yè)收入及增長情況，列表4-3如下：表4-3云南白藥銷售收入增長率年份20142015201620172018銷售收入（億元）100.75113.12136.87158.15177.17銷售收入增長率40.48%12.27%20.99%15.47%18.60%考慮到云南白藥這幾年的銷售收入增長率波動較大，為了提高預(yù)測的準確性，我們繼續(xù)分析該公司自2014-2018年的可持續(xù)增長率變化情況。由于云南白藥近幾年采用的財務(wù)政策基本不變，除去2017年有少量增股其余年份均不存在增發(fā)股份的現(xiàn)象，經(jīng)營效應(yīng)穩(wěn)定，因此對云南白藥可持續(xù)增長率的分析還是具有一定的參考意義，通過查閱云南白藥財務(wù)報表，得表4-4如下：表4-4云南白藥可持續(xù)增長率分析年份20142015201620172018可持續(xù)增長率23.93%24.91%22.86%27.76%22.58%由歷史數(shù)據(jù)我們可以看到，云南白藥在前期增速明顯，處于飛速發(fā)展階段，雖然2015年銷售收入增長有回落，但其后進入了較穩(wěn)定的發(fā)展時期。其中銷售收入增長率浮動較大，但近幾年基本上維持在15%以上，可持續(xù)增長率較為穩(wěn)定，基本維持在22%以上。各自取其幾何平均數(shù)，銷售收入平均增長率為16.83%，可持續(xù)增長率平均值為22.59%。自2015年國家啟動藥價改革以來，藥品政府定價取消，獨家中成藥將面臨小幅漲價局面。結(jié)合兩點，本文保守估計云南白藥在2015-2020這醫(yī)藥行業(yè)黃金發(fā)展的六年里，前三年以20%的增速發(fā)展，后三年以每年兩個百分比的速度回落。從2021年開始，我們保守估計云南白藥將保持5%的永續(xù)增長率增長。銷售收入具體預(yù)測見表4-5：表4-5云南白藥銷售收入增長率預(yù)測年份2015201620172018201920202021增長率20%20%20%18%16%14%5%銷售收入（億元）220.21264.25317.10374.18434.05494.82519.（2）營業(yè)成本預(yù)測在前章的盈利能力分析中我們發(fā)現(xiàn)云南白藥的毛利率已經(jīng)處于較穩(wěn)定階段，并在近年有逐步提高的趨勢。因此，本文估計毛利率不變，分析2014-2018五年間的平均毛利率30.83%作為云南白藥今后的毛利率，以此估計其營業(yè)成本。（3）銷售費用、管理費用的預(yù)測在前章的盈利能力分析對銷售費用率和管理費用率分析中，我們基本可以確定管理費用占營業(yè)收入的比例穩(wěn)定，基本都維持在2.6%上下，我們估測在未來管理費用占收入比例不變，取其平均值2.69%。銷售費用這兩年有日漸減少的趨勢，但考慮到未來公司將不斷推出新的產(chǎn)品、產(chǎn)品規(guī)模擴大，新品宣傳費用增多等因素，我們認為公司銷售費用率在維持下降的趨勢上減速放慢，并逐步表現(xiàn)出略微增長的趨勢，保守預(yù)計2015-2020年銷售費用率分別為11.49%、11.75%、12.02%、12.23%、12.28%、12.35%。（4）營業(yè)稅金及附加預(yù)測由前章的盈利能力分析及公司財務(wù)報表數(shù)據(jù)分析，我們發(fā)現(xiàn)公司的營業(yè)稅金及附加近幾年變化幅度不大，基本維持在0.48%左右。本文預(yù)計營業(yè)稅金及附加占營業(yè)收入的比例不變。（5）折舊與攤銷預(yù)測由前章的營運能力分析，我們發(fā)現(xiàn)公司近幾年折舊與攤銷占銷售收入的比率變化不大，根據(jù)公司現(xiàn)在所走的輕資產(chǎn)路線以及穩(wěn)定的無形資產(chǎn)狀況，我們估計在今后的預(yù)測期內(nèi)保持均值不變，固定資產(chǎn)折舊收入比為0.48%，無形資產(chǎn)攤銷占收入比為0.05%。綜上所述，我們可以預(yù)計云南白藥在預(yù)測期的營業(yè)現(xiàn)金毛流量為表4-6：表4.6云南白藥營業(yè)現(xiàn)金毛流量預(yù)測年份2015201620172018201920202021銷售收入（億元）220.21264.25317.10374.18434.05494.82519.56銷售成本（億元）152.32182.78219.34258.82300.23342.26359.38銷售費用（億元）23.1028.4134.9442.0248.9656.1659.75管理費用（億元）5.927.118.5310.0711.6813.3113.98營業(yè)稅金及附加（億元）1.061.271.521.802.082.382.49息稅前利潤（EBIT）37.8144.6952.7761.4871.1080.7083.96稅后經(jīng)營性凈利潤（億元）32.2338.0944.9852.4160.6168.8071.58折舊攤銷（億元）1.171.401.681.982.302.622.75營業(yè)現(xiàn)金毛流量（億元）33.4046.9646.6654.3962.9171.4274.333.資本性支出預(yù)測通過近五年的資產(chǎn)負債表分析，云南白藥經(jīng)營性長期資產(chǎn)雖緩慢上升，但由于收入大幅增加，其占銷售收入的比值是呈逐步下降的趨勢。我們預(yù)測將來經(jīng)營性長期資產(chǎn)會繼續(xù)維持這種趨勢，因此選取近三年的平均值為8.58%為未來的經(jīng)營性長期資產(chǎn)占比值。經(jīng)營性長期負債基本保持不變。我們以接近2.08%的五年平均值作為經(jīng)營長期負債與銷售收入的比率。然后，我們計算資本支出預(yù)測如表4-7：表4-7云南白藥資本性支出預(yù)測年份2015201620172018201920202021經(jīng)營性長期資產(chǎn)（億元）18.8922.6727.2132.1037.2442.4644.58經(jīng)營性長期負債（億元）2.603.123.744.425.125.846.13凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)（億元）16.3019.5523.4727.6932.1236.6238.45凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加（億元）2.893.263.914.224.434.501.83加：折舊攤銷（億元）1.171.401.681.982.302.622.75資本支出（億元）4.064.665.596.216.737.124.584.營運資本增加預(yù)測由云南白藥近五年財務(wù)報表，我們發(fā)現(xiàn)云南白藥經(jīng)營流動資產(chǎn)所占的比重逐年提高，由于醫(yī)藥行業(yè)含有大量的應(yīng)收票據(jù)、存貨，經(jīng)營流動資產(chǎn)占比一直較高。我們?nèi)〗鼛啄昶骄?6.35%為預(yù)測期的流動資產(chǎn)所占比，而經(jīng)營性流動負債逐年降低，我們認為會維持這種變化趨勢，取其平均值為21.60%位流動負債所占的收入比。表4-8云南白藥營運資本增加預(yù)測年份2015201620172018201920202021經(jīng)營流動資產(chǎn)占比66.35%66.35%66.35%66.35%66.35%66.35%66.35%經(jīng)營性流動資產(chǎn)（億元）146.11175.33210.40248.27287.99328.31344.73經(jīng)營性流動負債占比21.60%21.60%21.60%21.60%21.60%21.60%21.60%經(jīng)營性流動負債（億元）47.5757.0868.4980.8293.75106.88112.22經(jīng)營營運資本（億元）98.54118.25141.90167.45194.24221.43232.50營運資本的增加（億元）11.5319.7123.6525.5426.7927.1911.07（二）估值分析根據(jù)上述預(yù)測數(shù)據(jù)，我們知道企業(yè)的自由現(xiàn)金流量是扣除資本支出和增加營運資本后的總營運現(xiàn)金流量的凈額，以2018年3月31日作為預(yù)測的基準時點，結(jié)合2018年公司披露的財務(wù)報表及近幾年經(jīng)營情況我們得出預(yù)測期2015-2020年的自由現(xiàn)金流量值，列表4-9如下：表4-9云南白藥現(xiàn)金流模型估算年份2015201620172018201920202021營業(yè)現(xiàn)金毛流量（億元）33.4046.9646.6654.3962.9171.4274.33減：資本性支出（億元）4.064.665.596.216.737.124.58減：營運資本增加（億元）11.5319.7123.6525.5426.7927.1911.07自由現(xiàn)金流量（億元）17.8122.5917.4222.6429.3937.1158.67折現(xiàn)系數(shù)0.91730.84150.77190.70820.64960.59590.5466自由現(xiàn)金流折現(xiàn)（億元）16.3419.0113.4516.0419.0922.11由上表可知企業(yè)在2015-2020處于飛速增長時期，計算此階段產(chǎn)生的現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和為106.04億元，對于2021年及以后云南白藥進入永續(xù)發(fā)展，采用永續(xù)增長模型求其流量現(xiàn)值=（58.67?0.5466）/（9.01%-5%）=797.90億元。由兩階段增長模型可知云南白藥總價值：截止2015年3月31日，云南白藥公司流通在外的股本共計104139.97萬股，因此云南白藥股票內(nèi)在價值為86.80元/股。三、云南白藥公司股票投資的建議據(jù)前文的分析，用FCFE模型評估云南白藥的內(nèi)在價值為86.80元，根據(jù)相對價值評估模型估測的云南白藥股價變動區(qū)間為[87.33，91.48]，在2018年3月31日云南白藥股價為68元，這離本文預(yù)期的股價還有一定的成長空間。就本文分析而言云南白藥還是具有較強的成長空間，但是由于市場具有一定的變動性，股價是不穩(wěn)定的，對于廣大投資者而言，只有真正樹立正確的價值投資理念，深入細致的分析上市公司基本面，才能把握目標公司的內(nèi)在價值，正確實施投資策略。因此，在投資時需要提高風險意識：（一）選擇版塊式投資模型，找準切入點在選擇投資項目時，應(yīng)認識到股票投資的延展性及關(guān)聯(lián)性。在當下醫(yī)藥板塊大漲，尤其是中醫(yī)藥行業(yè)普遍被看好的時候，投資者應(yīng)關(guān)注醫(yī)藥行業(yè)上游及下游多種企業(yè)。醫(yī)藥行業(yè)正不斷向原藥制劑、保健食品、藥用快速消費品、環(huán)保產(chǎn)業(yè)、醫(yī)學(xué)器械以及綠色農(nóng)業(yè)等板塊發(fā)展。投資者應(yīng)多方位關(guān)注相關(guān)板塊，找準切入點、整合具有相似性、市場包容性的相關(guān)組合進行板塊投資，力求通過資本運作使分散的項目產(chǎn)生整體效應(yīng)，降低投資風險，達到共同發(fā)展的目的。（二）提高風險意識，探索多種退出機制投資者必須意識到，在股票投資里，高回報同時意味著高風險的存在。在選擇投資目標企業(yè)時，投資者應(yīng)該提高風險意識，結(jié)合科學(xué)合理的分析方法評估目標企業(yè)內(nèi)在價值，根據(jù)內(nèi)在價值識別可能存在投資風險以避免發(fā)生損失。對于云南白藥公司，我們同時要看到其可能存在的風險：1.新產(chǎn)品推廣低于市場預(yù)期如果公司最新推出的藥妝產(chǎn)品上市后，銷售額低于預(yù)期，且高端洗發(fā)水“養(yǎng)元清”系列銷售無起色，將加深市場對于公司后續(xù)增長動力的擔憂，公司業(yè)績和估值均有下滑的風險。2.高端牙膏市場競爭趨于激烈近年來，高端牙膏市場競爭日益激烈，公司明星產(chǎn)品“云南白藥”藥膏增速逐漸放緩。隨著高端牙膏市場的興起，國內(nèi)外牙膏廠商均開始推出自己品牌的高端牙膏。雖然云南白藥牙膏仍占據(jù)著市場占有率、品牌價值等優(yōu)勢，但如果消費者開始將目光投向其他高端牙膏品牌，那對公司的業(yè)績也會產(chǎn)生一定的影響?！皠e把把雞蛋放在同一個籃子里面”這句話體現(xiàn)了投資組合的理念，因此作為理性的投資者，應(yīng)該隨時關(guān)注目標公司的經(jīng)營情況，在評估其投資價值時回歸基本面分析，綜合考慮多種影響股票市值的因素，最大可能排除非系統(tǒng)風險給投資帶來的損失。

四、醫(yī)藥上市公司投資價值評估的幾點思考（一）結(jié)合行業(yè)特點考慮估值的變動性醫(yī)藥行業(yè)具有一定的行業(yè)特征。在評估上市公司在醫(yī)藥行業(yè)的投資價值時，必須了解和掌握醫(yī)藥行業(yè)的特點，并根據(jù)其特點對醫(yī)藥公司的盈利能力和成長進行評估，才能得到最符合其內(nèi)在價值的估值，才能在選擇投資對象時及時發(fā)現(xiàn)醫(yī)藥行業(yè)里可能存在的潛力發(fā)展對象以及規(guī)避有風險的醫(yī)藥公司。醫(yī)藥行業(yè)具有的特點如下：1.高技術(shù)性：新技術(shù)、新材料在工業(yè)制造業(yè)上的應(yīng)用同時帶動了醫(yī)藥行業(yè)發(fā)生革命性的變化，在藥品制劑研發(fā)方面，生物藥品的研制將逐步取代曾經(jīng)占主導(dǎo)地位的化學(xué)制藥，在醫(yī)療器械方面，與計算機科學(xué)密切相關(guān)的公司將迎來發(fā)展機遇；近些年來，中藥行業(yè)除了保持在本土市場的特殊地位，并且在積極進軍海外市場。2015年起，隨著幾大電商巨頭巨額入資“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療”行業(yè)，以及大型醫(yī)藥公司將互聯(lián)網(wǎng)金融作為自己的重要發(fā)展戰(zhàn)略，互聯(lián)網(wǎng)資本參與將震動整個醫(yī)藥銷售產(chǎn)品的利益鏈，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥行業(yè)仍具有較大的增長空間。2.高投入性醫(yī)藥行業(yè)的高投入性主要體現(xiàn)在對新藥的研究及實驗開發(fā)中，新藥的開發(fā)需要大量的資金成本以及技術(shù)成本的投入，并且并不是所有的研發(fā)都會有成果。3.高風險性醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)的品牌效應(yīng)非常明顯，且容易變動。雖然醫(yī)藥行業(yè)具有較小的價格需求彈性，但并不是意味著其沒有風險。醫(yī)藥行業(yè)的風險主要來源于一些突發(fā)事件，如藥品安全質(zhì)檢發(fā)生問題、患者訴訟風險、產(chǎn)品開發(fā)沒有取得成功等等，一旦發(fā)生此類事件，對醫(yī)藥公司的打擊是致命的，會給企業(yè)帶來致命的一擊，因此在評估時結(jié)合行業(yè)特點考慮估值的變動性。4.高回報性當然，醫(yī)藥行業(yè)的高投入、高風險所帶來的也是可觀的高回報。由于醫(yī)藥行業(yè)具有需求彈性小、供給彈性大、進入壁壘較高的特點，一旦一家醫(yī)藥公司贏得一定的消費者群體，占有一定的市場份額，并逐步營造自己的品牌效應(yīng)，經(jīng)營運作良好，那么公司所獲取的收益也是非?？捎^的，能給投資者到來的回報也是巨大的。（二）評估方法的選擇和建議1.評估時考慮公司發(fā)展周期對估值結(jié)果的影響在實際操作中，沒有一種評估方法是絕對合理的。企業(yè)所處在不同生命周期，其成長性不同，所需要選用的估值方法也應(yīng)不同。對于新成立的企業(yè)，由于成立時間短，許多企業(yè)可能沒有盈利甚至虧損。在不久的將來不會有現(xiàn)金流，而且未來的現(xiàn)金流也是未知的。在對這類公司進行評估時，傳統(tǒng)的現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型顯然不適用。所采用的評價方法必須具有前瞻性，更應(yīng)關(guān)注未來行業(yè)發(fā)展趨勢和社會需求。對于成長性穩(wěn)定的企業(yè)，收益法不失為一種較好的評估方法。此時，企業(yè)的現(xiàn)金流走向較為明確，未來發(fā)展情況比較好估測。面對于成熟期的企業(yè)，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)順暢、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)明確且在短時間內(nèi)不會改變，行業(yè)中可比企業(yè)也較多，對于此種公司，可以兼用現(xiàn)金流折現(xiàn)法和相對估值法。面對于衰退期的企業(yè)，要采用保守的評估預(yù)測方法。2.以企業(yè)的規(guī)模因素為依據(jù)的投資策略分析規(guī)模因素對企業(yè)價值的影響是十分明顯的。在PE投資者眼中，一些初創(chuàng)型的企業(yè)更具有投資價值。因為這些企業(yè)規(guī)模相對較小，未來發(fā)展更靈活，市場增值空間更大，能獲取的投資收益更大。但我們同時要意識到，對于初創(chuàng)型、小規(guī)模企業(yè)，其抗擊行業(yè)風險的能力也偏弱，也不具有規(guī)模效應(yīng)能為企業(yè)帶來的成本優(yōu)勢，可能會面臨著研發(fā)資金短缺、宣傳成本過大、惡性價格戰(zhàn)、原料供應(yīng)商討價還價能力過強等問題，影響企業(yè)進一步的發(fā)展及擴展規(guī)模。因此在選擇投資企業(yè)時，要根據(jù)企業(yè)自身情況、根據(jù)企業(yè)發(fā)展規(guī)模判斷企業(yè)成長前景，根據(jù)企業(yè)核心產(chǎn)品研發(fā)等預(yù)測企業(yè)成長能力，正確合理評估投資價值、制定投資策略。結(jié)論在“經(jīng)濟增長、人口老齡化、城鎮(zhèn)化和新醫(yī)改”等四大基石的支撐下，我國醫(yī)藥行業(yè)正穩(wěn)步邁入快速增長的黃金十年。據(jù)南方醫(yī)藥經(jīng)濟研究所預(yù)測，2020年我國醫(yī)藥市場的增長將高達24%，達到9388億元的規(guī)模；中國醫(yī)藥工業(yè)總產(chǎn)值的增長將保持23%的增幅，達15450億元的規(guī)模。在宏觀經(jīng)濟層面，未來十年中國經(jīng)濟將繼續(xù)保持高速增長，國家投入醫(yī)保的費用相應(yīng)增加。在需求層面，人口老齡化增加醫(yī)療需求，而全民覆蓋的醫(yī)保體系建立，報銷水平不斷提高，還將激發(fā)農(nóng)民的治療需求。在產(chǎn)業(yè)層面，全球醫(yī)藥制造業(yè)正向我國轉(zhuǎn)移，醫(yī)藥行業(yè)作為為數(shù)不多的具有消費和新技術(shù)雙重特點的行業(yè)之一，在未來很長一段時間內(nèi)仍將受到投資者的廣泛關(guān)注。中長期醫(yī)藥行業(yè)的過度匹配可能成為克服市場的重要選擇。

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