廈鎢新能研究報告鈷酸鋰龍頭攜高電壓三元乘風(fēng)而起

廈鎢新能研究報告-鈷酸鋰龍頭攜高電壓三元乘風(fēng)而起一、廈鎢新能：全球鈷酸鋰龍頭，動力儲能正極蓄勢勃發(fā)1.1、全球鈷酸鋰正極龍頭，三元發(fā)力迎發(fā)展拐點(diǎn)公司是全球鈷酸鋰龍頭，三元正極進(jìn)入發(fā)展快速期。公司前身為廈門鎢業(yè)下屬電池材料事業(yè)部。廈門鎢業(yè)2004年開始鈷酸鋰正極材料研發(fā)與生產(chǎn)；2008-2009年開始布局錳酸鋰和磷酸鐵鋰；2012年動力三元產(chǎn)線投產(chǎn)，正式進(jìn)入動力應(yīng)用領(lǐng)域。2016年12月廈門鎢業(yè)將新能源材料業(yè)務(wù)從母公司分立，公司成為廈門鎢業(yè)下屬專業(yè)從事鋰離子電池正極材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的子公司。2019年5月公司引入天齊鋰業(yè)、盛屯礦業(yè)

等戰(zhàn)略投資者，并設(shè)立寧波海城員工持股平臺。2020年4月公司更名為廈鎢新能，變更為股份有限公司。2021年8月廈鎢新能正式在科創(chuàng)板上市，是福建省第一家A拆A成功上市公司，IPO募投擴(kuò)產(chǎn)三元正極；并在年底成立子公司擴(kuò)產(chǎn)磷酸鐵鋰，公司迎來成長新機(jī)遇。2022年公司定增募資35億元，用于繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)三元正極材料產(chǎn)能，發(fā)力動力電池正極領(lǐng)域。公司主要產(chǎn)品為鈷酸鋰及三元材料，已補(bǔ)位布局磷酸鐵鋰。公司現(xiàn)有產(chǎn)品主要為鈷酸鋰和三元正極，處于鋰電產(chǎn)業(yè)鏈的中游，產(chǎn)品下游應(yīng)用為消費(fèi)電池、動力電池及儲能電池。鈷酸鋰由于具備倍率性能強(qiáng)、工作電壓高、壓實(shí)密度較高等優(yōu)勢，主要應(yīng)用于3C電子領(lǐng)域；目前市場上，公司鈷酸鋰以優(yōu)勢領(lǐng)先行業(yè)。三元正極材料由于能量密度更高、續(xù)航里程更長，是目前主流的動力電池正極材料，廣泛應(yīng)用于各類的新能源汽車，據(jù)鑫欏鋰電統(tǒng)計，2021年公司三元材料以6%的市占率位居行業(yè)第七。另外，公司已布局磷酸鐵鋰，目前2萬噸磷酸鐵鋰產(chǎn)能尚在擴(kuò)建中，總產(chǎn)能規(guī)劃達(dá)10萬噸。股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實(shí)控人為福建國資委。截至2022年半年報，公司實(shí)際控制人為福建國資委，持股19.03%。一級股東中，廈門鎢業(yè)為第一大股東，持股45.97%，股權(quán)較為集中；前十大股東持股比例高達(dá)77.5%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。第一大股東廈門鎢業(yè)為公司正極材料研究提供天然優(yōu)勢。大股東廈門鎢業(yè)聚焦于鎢鉬、稀土、能源新材料三大核心業(yè)務(wù)，是全球鎢鉬龍頭企業(yè)，世界級鎢粉生產(chǎn)基地，也是國內(nèi)四大稀土集團(tuán)之一。廈門鎢業(yè)在金屬領(lǐng)域具有較深的理解，對鎢和稀土元素研究透徹，而正極材料摻雜、包覆等核心技術(shù)依賴金屬元素的數(shù)據(jù)積累，公司憑借廈門鎢業(yè)的龍頭優(yōu)勢可在核心技術(shù)研發(fā)上達(dá)到事半功倍效果。廈門鎢業(yè)加強(qiáng)與鋰電池正極材料上游企業(yè)合作，加大對二次資源回收投入，目前已經(jīng)為公司電池材料提供了一定的鈷原料保障，為公司發(fā)展提供較強(qiáng)支撐力。天齊鋰業(yè)/盛屯礦業(yè)為公司戰(zhàn)略投資者，可與公司形成協(xié)同效應(yīng)。天齊鋰業(yè)與盛屯礦業(yè)在公司未上市之前，已分別成為公司A類戰(zhàn)略投資者、B類戰(zhàn)略投資者。天齊鋰業(yè)和盛屯礦業(yè)均是上游原材料鋰資源、鎳鈷資源龍頭企業(yè)，公司作為下游三元前驅(qū)體生產(chǎn)商，可與二者形成協(xié)同效應(yīng)。公司擁有3家全資子公司，分別是寧德廈鎢、廈門璟鷺、廈門鳴鷺；2家控股子公司，分別是雅安廈鎢（83%）、三明廈鎢（62.76%）。寧德廈鎢：是公司在NCM三元材料業(yè)務(wù)領(lǐng)域的重要布局基地之一，主要生產(chǎn)高性能三元材料，專供松下、CATL等國際一流的動力電池生產(chǎn)企業(yè)。廈門璟鷺：負(fù)責(zé)正極材料研發(fā)生產(chǎn)，同時作為公司對外銷售平臺。廈門鳴鷺：負(fù)責(zé)正極材料主要原材料的采購。雅安廈鎢：主要負(fù)責(zé)磷酸鐵鋰產(chǎn)品布局，規(guī)劃建設(shè)10萬噸磷酸鐵鋰，首期建設(shè)2萬噸，旨在開發(fā)低溫性能好的產(chǎn)品；以及6萬噸三元正極材料的產(chǎn)能建設(shè)。三明廈鎢：負(fù)責(zé)鈷酸鋰的產(chǎn)銷，主要客戶為ATL、日本村田、韓國三星等。管理層多為技術(shù)人員出身，專業(yè)背景深厚。公司董事長楊金洪為有色金屬冶金專業(yè)博士，是教授級高級工程師，享受國務(wù)院政府特殊津貼。楊金洪從公司車間職員做起，從底層一路晉升至董事長，具有多年行業(yè)深耕經(jīng)驗(yàn)，其主持或參與的研發(fā)項目曾獲國家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎一等獎、國家技術(shù)發(fā)明獎二等獎等多個獎項。此外公司管理層多為技術(shù)人員出身，基本為碩士或博士，背景覆蓋冶金、物理化學(xué)、材料學(xué)等多個學(xué)科。1.2、近三年業(yè)績強(qiáng)勁增長，盈利能力有望回暖下游需求爆發(fā)，公司營收及歸母凈利潤高速增長。公司2019-2021年整體業(yè)績保持上升趨勢，營業(yè)收入年復(fù)合增速達(dá)49%，歸母凈利潤年復(fù)合增速達(dá)92%，扣非歸母凈利潤年復(fù)合增速達(dá)169%。2018-2019年公司歸母凈利潤下滑系消耗高價鈷酸鋰庫存所致；

2019年因公司取得政府補(bǔ)助0.90億元，導(dǎo)致歸母凈利潤與扣非歸母凈利潤差額較大。2022H1公司實(shí)現(xiàn)營收143.02億元，同比增長117.75%；歸母凈利潤5.32億元，同比增長112.19%；扣非歸母凈利潤4.57億元，同比增長97.20%，業(yè)績高增超預(yù)期，公司三元正極材料放量，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)量價齊升。盈利能力有望企穩(wěn)回暖。2019-2022H1，公司毛利率分別為8.06%/10.48%/9.55%/8.76%，凈利率分別為2.05%/3.15%/3.65%/3.76%；2019年毛、凈利率大幅下跌，主要系公司在2018年下半年開始加強(qiáng)與國際上游原材料鈷中間品供應(yīng)商合作，增加了鈷的采購數(shù)量，但此時鈷價大幅下跌，公司由于采購協(xié)議周期較長，且以離港月或離港前兩月價格作為協(xié)議價格，導(dǎo)致公司2018年底-2019年初購入鈷價較高，2019年消化鈷庫存，使得產(chǎn)品成本提升，毛利率下跌；2020年鈷庫存消化完畢，公司盈利能力回暖；2021年下半年以來上游原材料鈷、鋰價格大幅上漲，公司采取“主要原料成本+加工價格”的定價模式、以及“低庫存、快周轉(zhuǎn)”的經(jīng)營策略，使得公司未提前囤儲原材料，導(dǎo)致公司營業(yè)成本上升，毛利率有所下滑。隨著上游原材料價格下降，公司盈利能力有望回暖。費(fèi)用率控制能力高，助力凈利率持續(xù)提升。公司凈利率自2018年起穩(wěn)步提升，由1.16%提升至2022H1年的3.76%；主要系公司經(jīng)營能力提升，期間費(fèi)用率由2018年的7.63%降至2022H1年的3.98%；其中公司因鈷酸鋰龍頭地位施行大客戶戰(zhàn)略，故而公司銷售費(fèi)用率較低，長期穩(wěn)定在1%以下，2022H1已低至0.09%；管理費(fèi)用率及財務(wù)費(fèi)用率長期位于1%左右，近幾年受公司規(guī)模效應(yīng)影響穩(wěn)中有降。公司研發(fā)保持高投入，研發(fā)費(fèi)用率始終在3%左右，2022H1年研發(fā)費(fèi)用率降至2.85%主要系2021年公司業(yè)績大幅上漲所致，研發(fā)費(fèi)用仍保持高增長，2022H1研發(fā)費(fèi)用達(dá)4.07億元，同比增長148%。鈷酸鋰占比約70%，三元正極占比回升。2019-2021年公司鈷酸鋰占比63.07%/78.26%/73.75%；三元正極材料占比36.06%/21.44%/25.85%。2019年三元占比提升，主要系公司三元材料高性能三元材料產(chǎn)能逐步釋放；2020年受疫情、新能源汽車補(bǔ)貼退坡及部分客戶動力電池正極材料技術(shù)路線轉(zhuǎn)型等因素影響，公司三元占比有所下降；2021年受行業(yè)的需求回暖、三元材料新品放量，公司三元占比回升。三元正極毛利率較高，營收占比提升有望改善盈利水平。2019-2021年鈷酸鋰毛利率為2.89%/11.00%/8.20%；2019年毛利率大幅下滑，主要系2019年消耗高價鈷酸鋰庫存所致；2020年鈷酸鋰產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變，由以4.4V系列產(chǎn)品為主變?yōu)橐?.45V及以上產(chǎn)品為主，4.45V及以上高電壓鈷酸鋰毛利率水平更高，故帶動整體鈷酸鋰毛利率提升；

2021年鈷酸鋰毛利率較2020年下滑1.8Pcts，主要系原材料價格大幅上漲所致。2019-2021年三元材料毛利率為16.30%/8.11%/13.02%，三元材料毛利率歷史整體高于鈷酸鋰，2020年下滑系疫情、新能源汽車補(bǔ)貼退坡政策、公司客戶比亞迪

2020年產(chǎn)品路線轉(zhuǎn)向磷酸鐵鋰生產(chǎn)的刀片電池為主，以及公司加大對三元正極材料的擴(kuò)產(chǎn)，固定成本提高等影響；2021年受下游動力電池、儲能電池需求爆發(fā)，所以公司三元正極材料毛利率回暖。公司正加大三元材料的擴(kuò)產(chǎn)，隨著三元營收占比提升，公司盈利結(jié)構(gòu)改善。鈷酸鋰和三元材料齊驅(qū)并駕，未來重點(diǎn)擴(kuò)產(chǎn)三元及磷酸鐵鋰。2022H1，公司正極銷量達(dá)4.02萬噸，同比+21%。其中，三元正極銷量2.15萬噸，同比+91%；鈷酸鋰銷量1.87萬噸，全球市場占有率仍穩(wěn)居行業(yè)第一。二、鈷酸鋰市場穩(wěn)定，公司技術(shù)走在行業(yè)前沿2.1、市場需求穩(wěn)定，新興技術(shù)擴(kuò)大對高壓鈷酸鋰需求鈷酸鋰廣泛應(yīng)用于3C領(lǐng)域，市場需求穩(wěn)定。鈷酸鋰是一種無機(jī)化合物，化學(xué)式為LiCoO?，一般作為鋰電池正極材料。鈷酸鋰具備倍率性能強(qiáng)、工作電壓高、壓實(shí)密度較高等優(yōu)勢，但因其成本較高、循環(huán)性能差、安全性能差，故廣泛應(yīng)用于對于價格不敏感的3C領(lǐng)域，如高端智能手機(jī)、平板電腦、筆記本電腦，及部分新興消費(fèi)電子（可穿戴設(shè)備、無人機(jī)等）；其中智能手機(jī)和平板電腦是目前主要需求來源。根據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計，2021年中國鈷酸鋰市場產(chǎn)量9.17萬噸，同比增長24.3%。5G商用、在線教育，促進(jìn)傳統(tǒng)3C領(lǐng)域需求回暖。自2017年以來，我國智能手機(jī)出貨量開始下滑；2020年受疫影響，出貨量大幅下降；2021以來，受益5G需求換新推動，我國智能手機(jī)出貨量實(shí)現(xiàn)正增長至3.51億部，其中5G手機(jī)出貨量達(dá)2.66億部，同比增長63.5%，占總出貨量75.9%，遠(yuǎn)超全球40.7%水平。據(jù)IDC預(yù)測，2023年5G手機(jī)全球市占率達(dá)26%，年復(fù)合增長率達(dá)到23.90%。隨著5G終端產(chǎn)品普及率的提升、5G技術(shù)的商用化加速，智能手機(jī)等移動設(shè)備的單機(jī)帶電量將大幅提升，推動鈷酸鋰正極材料需求增長。受疫情影響，在線教育迅速普及，帶動我國對平板電腦需求增長；2021年我國平板電腦出貨量達(dá)2846萬臺，同比增長21.8%。隨著平板電腦出貨量較大幅度增長，我國鈷酸鋰需求上升。新興技術(shù)為鈷酸鋰提供新增長空間。目前消費(fèi)電子領(lǐng)域涌現(xiàn)出新產(chǎn)品，例如穿戴設(shè)備、消費(fèi)級無人機(jī)等，新型產(chǎn)品將為鈷酸鋰正極材料提供新增長空間。全球可穿戴設(shè)備出貨量從2016年的1.05億部增長至2021年的5.34億部，年復(fù)合增長率達(dá)31%；國內(nèi)可穿戴設(shè)備出貨量從2016年的0.39億部增長至2021年的1.4億部，年復(fù)合增長率達(dá)29%。我國消費(fèi)級無人機(jī)市場規(guī)模自2016年起整體表現(xiàn)為逐年增長趨勢，2020年市場規(guī)模達(dá)315億元，據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院估算，2021年市場規(guī)模達(dá)365億元，2016-2021年復(fù)合增長率約19%。2.2、電子產(chǎn)品輕量化、微型化促使鈷酸鋰高壓趨勢發(fā)展下游需求促進(jìn)鈷酸鋰對更高能量密度的追求。鈷酸鋰因擁有高比容量、高放電平臺及高壓實(shí)密度等優(yōu)點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于3C等消費(fèi)類電池。隨著5G商用化的加速及新型電子產(chǎn)品朝輕量化、微型化、長壽命發(fā)展，市場將提高對鈷酸鋰電池的能量密度和循環(huán)性能要求。提高工作電壓是現(xiàn)階段提升能量密度最有效的方式。提升鈷酸鋰正極的能量密度主要有三種方式：（1）開發(fā)高比容量活性材料；（2）提升材料的壓實(shí)密度；（3）提高工作電壓；受限于生產(chǎn)過程中的設(shè)備精度和工藝技術(shù)，鈷酸鋰正極的壓實(shí)密度上升空間有限，以及短期內(nèi)也難以開發(fā)出新的更高比容量的正負(fù)極材料，所以提高工作電壓是現(xiàn)階段最有效的方式。充電截止電壓越高（≥4.4V），更多活性Li+參與脫嵌過程，材料實(shí)際克容量得到顯著提升。4.35V以上的高壓鈷酸鋰為發(fā)展趨勢。高電壓鈷酸鋰材料一般指充電電壓高于4.35V的鈷酸鋰材料，目前市場上高壓鈷酸鋰產(chǎn)品分為4.35V、4.4V、4.45V、4.48V、4.5V等型號，4.6V鈷酸鋰處于實(shí)驗(yàn)室階段。4.6V鈷酸鋰體積能量密度可高達(dá)3696.0Wh/L，遠(yuǎn)高于其他正極材料。4.4V鈷酸鋰能量密度可與高鎳8系三元媲美，4.4V鈷酸鋰能量密度為2820.3Wh/L，高鎳8系及NCA為2952.6Wh/L。高壓鈷酸鋰生產(chǎn)壁壘高。目前4.45V以上鈷酸鋰產(chǎn)品全球產(chǎn)出比不足10%，目前可生產(chǎn)的企業(yè)較少，市場供不應(yīng)求；主要系高壓鈷酸鋰生產(chǎn)壁壘較高，企業(yè)須花費(fèi)長時間進(jìn)行研發(fā)；將有利于龍頭企業(yè)穩(wěn)固市場地位，加速淘汰研發(fā)投入小、技術(shù)升級慢的企業(yè)。高壓生產(chǎn)易發(fā)生電池失效行為。高工作電壓會造成鈷酸鋰正極材料的結(jié)構(gòu)發(fā)生不可逆相轉(zhuǎn)變、界面副反應(yīng)增多等問題，導(dǎo)致材料容量衰減、內(nèi)阻增加、電解液消耗、界面膜增厚、安全性能下降等電池失效行為。高壓鈷酸鋰的生產(chǎn)難點(diǎn)主要集中在以下幾個方面：

體相結(jié)構(gòu)的控制：高電壓下，鈷酸鋰易過度脫鋰，易產(chǎn)生相變及應(yīng)力，使顆粒開裂，破壞體相結(jié)構(gòu)。目前可通過微量元素?fù)诫s抵消應(yīng)力，抑制材料開裂；表面界面結(jié)構(gòu)的控制：高電壓下，過渡金屬易溶解加速Li離子消耗，可采用表面包覆技術(shù)優(yōu)化表面結(jié)構(gòu)，抑制過渡金屬溶解；

抑制表層氧的活性：表層氧易參與電荷轉(zhuǎn)移，進(jìn)一步氧化電解液，降低Li離子活性；可通過表層處理及高壓電解液的配套使用降低表層氧活性。解決方法：元素?fù)诫s：通過元素占據(jù)鋰離子或鈷離子的空間位臵，達(dá)到體相結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，進(jìn)而抑制鈷離子溶出及提升循環(huán)壽命。但摻雜后鈷酸鋰存在不穩(wěn)定因素：①摻雜元素與電解質(zhì)接觸面積較大，會存在嚴(yán)重副反應(yīng)；②摻雜元素各向異性膨脹，易導(dǎo)致次級顆粒破裂；③摻雜元素在電解質(zhì)中溶出。摻雜元素的選擇至關(guān)重要，需要企業(yè)對元素?fù)碛休^深刻的理解。表面包覆：表面包覆法有效穩(wěn)定鈷酸鋰界面，避免過渡金屬溶解、表層氧發(fā)生化學(xué)反應(yīng)，從而提高鈷酸鋰電池化學(xué)能量。表面包覆材料通常具有高機(jī)械強(qiáng)度及化學(xué)穩(wěn)定性，在鈷酸鋰表面產(chǎn)生穩(wěn)定晶界，使鈷酸鋰材料熱穩(wěn)定性增強(qiáng)并隔絕與電解質(zhì)之間的副反應(yīng)。一般包覆材料均是復(fù)合涂層，不同涂層的選擇是關(guān)鍵。2.3、公司鈷酸鋰市占率第一，高壓技術(shù)走在行業(yè)前沿連續(xù)四年蟬聯(lián)國內(nèi)鈷酸鋰龍頭第一，市場份額近50%。據(jù)鑫欏資訊數(shù)據(jù)，2021年中國鈷酸鋰市場產(chǎn)量9.17萬噸，同比增長24.3%，產(chǎn)量占全球比例超90%；2021年公司銷量為4.51萬噸，同比增長35%，增速高于行業(yè)平均水平。公司鈷酸鋰出貨量占中國鈷酸鋰市場比例約49%，較2020年提升10pcts，遠(yuǎn)超第二名35pcts。公司已連續(xù)4年市占率第一，處市場龍頭地位，預(yù)計公司鈷酸鋰業(yè)務(wù)市占率將穩(wěn)定在50%。由于3C領(lǐng)域市場穩(wěn)定，鈷酸鋰已成為存量市場，鈷酸鋰業(yè)務(wù)利潤和現(xiàn)金流穩(wěn)定，為公司提供穩(wěn)固的業(yè)績基礎(chǔ)。4.5V高壓鈷酸鋰已批量供貨，技術(shù)具有領(lǐng)先優(yōu)勢。公司4.45V鈷酸鋰在2018年通過量試認(rèn)證并于2019年實(shí)現(xiàn)批量供應(yīng)，到2020年出貨比達(dá)67.76%；4.48V鈷酸鋰在2020年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)并于2021年大批量供貨，預(yù)計2022年快速放量搶占市場；4.5V鈷酸鋰也于2022年開始批量供貨；未來4.5V+鈷酸鋰產(chǎn)品是公司研發(fā)和生產(chǎn)的重點(diǎn)。目前4.45V以上高壓鈷酸鋰全球產(chǎn)出比不足10%，且行業(yè)內(nèi)多數(shù)企業(yè)也仍以4.35V、4.4V鈷酸鋰產(chǎn)品為主；公司作為龍頭，高壓鈷酸鋰技術(shù)與規(guī)模遙領(lǐng)行業(yè)，未來也將持續(xù)占領(lǐng)高壓鈷酸鋰市場。高壓鈷酸鋰產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)于同行，行業(yè)競爭優(yōu)勢足。公司鈷酸鋰第一大客戶為ATL，ATL下游客戶多為蘋果、華為、三星等國際巨頭，對技術(shù)和品質(zhì)要求高；且消費(fèi)電子無國家政策扶持，公司在充分市場競爭中，依靠技術(shù)和品質(zhì)獲得下游認(rèn)可。以公司4.45V鈷酸鋰為例，其比容量超184mAh/g優(yōu)于同行，公司鈷酸鋰在行業(yè)競爭中優(yōu)勢足。4.45V高壓鈷酸鋰已占公司鈷酸鋰收入的60%以上，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動毛利率向好。公司于2019年實(shí)現(xiàn)4.45V鈷酸鋰量產(chǎn)，2019年4.45V鈷酸鋰營收14.20億元，在整個鈷酸鋰業(yè)務(wù)中占比32.27%；2020年營收42.36億元，占比67.76%；未來公司將以4.45V以上的高壓鈷酸鋰為主。毛利率方面，2019年鈷酸鋰毛利率大幅下跌，主要系公司2018年底-2019年初購入的鈷原材料價格較高，2019年逐步消化庫存，使得產(chǎn)品成本提升，毛利率下跌；而2020年庫存消化完畢，加之4.45V鈷酸鋰放量，4.45V及以上高電壓鈷酸鋰毛利率水平更高，故帶動整體鈷酸鋰毛利率提升；2021年鈷酸鋰毛利率較2020年下滑1.8Pcts，主要系原材料價格大幅上漲所致。隨著2022年4.48V及4.5V高壓鈷酸鋰批量供應(yīng)，將改善鈷酸鋰的盈利結(jié)構(gòu)，高盈利水平帶動鈷酸鋰業(yè)務(wù)毛利率提升。2.4、深度綁定ATL，全面覆蓋3C領(lǐng)域TOP5客戶深度綁定ATL，全面覆蓋3C領(lǐng)域TOP5客戶。公司憑借技術(shù)和產(chǎn)能優(yōu)勢在鈷酸鋰領(lǐng)域已取得明顯的競爭優(yōu)勢，與下游ATL、三星SDI、LGC、村田、欣旺達(dá)、珠海冠宇等主流鋰電池客戶建立了緊密合作關(guān)系。其中ATL為公司第一大客戶，是全球3C鋰電池龍頭企業(yè)，其3C鋰電池產(chǎn)值及市場占有率持續(xù)多年排名行業(yè)第一；2020年ATL銷售收入占公司營收超50%；公司也為ATL鈷酸鋰產(chǎn)品第一大供應(yīng)商。公司逐步拓展新客戶群體，其中2019年新增LGC客戶，目前公司已實(shí)現(xiàn)對3C鋰電池行業(yè)top5全面覆蓋。三、新能源車下游需求景氣持續(xù)，動力三元需求放量3.1、全球電動化同頻共振，鋰電池需求爆發(fā)新能源汽車高景氣發(fā)展，滲透率持續(xù)提升。2021年新能源汽車迎來需求爆發(fā)，全球銷量達(dá)670萬輛，滲透率達(dá)8.1%；中國新能源汽車銷量達(dá)352.1萬輛，滲透率達(dá)13.4%，中國新能源汽車銷量占全球新能源汽車銷量超50%，是全球第一大新能源汽車市場。據(jù)我們預(yù)計，到2025年，全球新能源汽車銷量將達(dá)2304萬輛，22-25年復(fù)合增長率超30%。其中，中國將繼續(xù)引領(lǐng)全球市場，預(yù)計將新能源汽車銷量1396萬輛，全球占比約60%，中國新能源汽車銷量復(fù)合增長率預(yù)期超30%。各國出臺禁售燃油車時間表，車企亦明確停售時間，汽車電動化加速。實(shí)現(xiàn)碳中和已成全球共識，汽車作為碳排放主體，將首要實(shí)現(xiàn)清潔能源的使用。各國加大政策支持力度，出臺明確禁售燃油表時間，以驅(qū)動新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展；各車企響應(yīng)政策，明確停售燃油汽車時間，從供給側(cè)倒逼新能源汽車發(fā)展；新能源汽車未來市場逐漸明朗。新能源汽車助推鋰電池出貨量高增，2025年國內(nèi)出貨有望達(dá)1450GWh。鋰電池下游市場主要系新能源汽車、3C數(shù)碼領(lǐng)域、儲能、小動力和電動工具。據(jù)GGII統(tǒng)計，2021年我國鋰電池出貨量達(dá)327GWh，同比增長130%；其中動力電池出貨量226GWh，同比增長183%，占我國鋰電池市場69%。預(yù)計2022年，我國鋰電池出貨量有望超600GWh，同比增速超80%。預(yù)計2025年我國鋰電池市場出貨量將超1450GWh，未來四年復(fù)合增長率超43%。其中動力電池出貨量超1000GWh，儲能電池出貨量近300GWh。儲能電池起量，為鋰電池第二增長極。2021年中國儲能電池市場出貨量為48GWh，同比增長196%。2021年儲能電池需求爆發(fā)，主要系全國電力儲能項目大幅增多、國內(nèi)外基站側(cè)企業(yè)加大采購規(guī)模，以及分布式光伏儲系統(tǒng)的誕生。電動工具鋰電池需求爆發(fā)，國外龍企產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)至國內(nèi)。2021年電動工具鋰電池出貨量11GWh，同比增長96%，2021年電動工具鋰電池需求爆發(fā)原因在于電動工具國際龍頭企業(yè)將產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)向中國，有線技術(shù)升級至無線使得單個電動工具電池數(shù)量增加，以及LG等國外企業(yè)戰(zhàn)略性放棄電動工具鋰電池業(yè)務(wù)。3.2、提升電池能量密度為首要任務(wù)，中高端車型更偏好三元材料正極材料是決定鋰電池能量密度的核心關(guān)鍵，三元電池能量密度最高。鋰電池負(fù)極材料多以石墨為主，石墨的理論克容量372mAh/g。正極材料磷酸鐵鋰?yán)碚摽巳萘恐挥?70mAh/g，三元材料鎳鈷錳（NCM）約為280mAh/g。根據(jù)木桶理論，鋰電池能量密度取決于正極材料，三元電池理論比容量高出磷酸鐵鋰64%，三元電池工作電壓

（3.7V）高出磷酸鐵鋰（3.2V）15%以上，1Ah三元電池功率高出磷酸鐵鋰電池功率0.5W，三元電池能量密度是磷酸鐵鋰電池的1.16倍。而從電芯廠生產(chǎn)的電池能量密度看，寧德時代

NCM811電池最大單體能量密度可達(dá)245Wh/kg，磷酸鐵鋰電池單體能量密度可達(dá)174Wh/kg，磷酸鐵鋰電池能量密度遠(yuǎn)低于三元電池，三元材料是提升鋰電池能量密度最佳正極材料。續(xù)航超600KM純電動車型搭載三元居多。純電動車市場快速發(fā)展，200KM以下及600KM以上高低續(xù)航兩個市場快速崛起。目前整個市場續(xù)航能力達(dá)500KM已是常態(tài)，600KM成為車企下一爭逐市場。600公里以下可采用磷酸鐵鋰，700公里以上基本采用高鎳三元。廣汽埃安、比亞迪等車企均推出600KM以上長續(xù)航能力的車型，大部分車型均采用三元鋰電池。而磷酸鐵鋰因經(jīng)濟(jì)性、安全性、循環(huán)性能較高，在200KM以下車型中搭載更多。未來三元材料仍然是新能源汽車中高端乘用車的主流技術(shù)路線。未來市場三元電池和磷酸鐵鋰電池齊驅(qū)并駕。據(jù)中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟數(shù)據(jù)，我國動力電池裝車量154.5GWh，同比增長142.8%；其中磷酸鐵鋰電池裝車量79.8GWh，同比增長227.4%，占總裝車量51.7%；三元電池裝車量74.3GWh同比增長91.3%，占總裝車量48.1%；磷酸鐵鋰電池裝車量和占比超過三元電池。磷酸鐵鋰市場爆發(fā)主要系較三元材料具有更低成本、安全性更高、以及儲能市場爆發(fā)等因素導(dǎo)致。但未來三元材料憑借能量密度高、充電速度快、續(xù)航能力比磷酸鐵鋰強(qiáng)的優(yōu)勢，將在高端市場上仍占據(jù)一席之地。目前三元材料可通過高鎳化、高電壓技術(shù)實(shí)現(xiàn)能量密度的提升，行業(yè)內(nèi)9系超高鎳材料已經(jīng)量產(chǎn)，無鈷材料也小批量生產(chǎn)，高鎳化趨勢明顯，提升未來三元市場占比。3.3、三元材料空間廣闊，市場格局尚存在洗牌機(jī)會三元正極材料市場規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。2021年動力電池需求強(qiáng)勢回暖，帶動三元材料企業(yè)產(chǎn)能迅速釋放。據(jù)ICC統(tǒng)計，2021年國內(nèi)三元材料總產(chǎn)量為39.81萬噸，同比增長89.5%。全球范圍內(nèi)三元材料總產(chǎn)量為72.97萬噸，同比增長79.3%。三元材料全球市場較為分散，國內(nèi)市場集中度更高。2021年全球三元材料市占率前三分別為LG化學(xué)、容百科技、Ecopro，CR3僅24%，CR5僅38%。而我國三元正極材料市占率前三分別為容百科技、當(dāng)升科技、天津巴莫，CR3為38%，CR5為55%。對比國內(nèi)外競爭格局①相較于全球，我國三元材料市場較為集中；②我國三元材料2021年CR5較2020年提升12%，國內(nèi)市場競爭格局改善；③無論全球還是國內(nèi)市場，都未出現(xiàn)絕對領(lǐng)先的企業(yè)。四、公司為高電壓三元材料行業(yè)翹楚，2022迎來成長拐點(diǎn)4.1、高能量密度是電池材料核心發(fā)展方向之一增加續(xù)航里程為首要訴求，主要依靠提升動力電池能量密度。能量密度是指電池平均單位體積或質(zhì)量所釋放出的電能，因此分為重量能量密度和體積能量密度兩個維度：電池重量能量密度（Wh/kg）=電池容量（mAh）×放電平臺(U)/重量（kg）。電池體積能量密度（Wh/L）=電池容量（mAh）×放電平臺(U)/體積（L）化學(xué)體系變革、電芯減重或增大尺寸、系統(tǒng)創(chuàng)新為目前提升能量密度的三種方式。從公示可以看出，提升電池能量密度的方式有三種方式，第一是化學(xué)體系變革，改變電池電芯材料，提升材料克容量和平臺電壓；第二是通過降低電芯非活性物質(zhì)的質(zhì)量，或增大電芯尺寸以提高活性材料空間利用率；第三是系統(tǒng)創(chuàng)新，降低系統(tǒng)結(jié)構(gòu)件的質(zhì)量，優(yōu)化電芯的成組結(jié)構(gòu)，以提高電池包成組效率，主要以寧德時代

CTP、CTC技術(shù)和比亞迪

刀片技術(shù)為主。純電動車領(lǐng)域提高能量密度可走高壓、高鎳路線。由于與負(fù)極材料石墨的理論克容量為372mAh/g，遠(yuǎn)超正極材料，根據(jù)木桶理論，當(dāng)前鋰離子電池的能量密度下限取決于正極材料。正極材料企業(yè)提升電芯能量密度，主要走第一種路線，包括①提升電池充電電壓，高電壓下能量密度提升；②通過改變現(xiàn)有化學(xué)體系中元素的配比等來提高克容量，主要是提升三元材料Ni含量；③選擇理論克容量更高的新材料，目前以富鋰錳基為主，但由于富鋰錳基循環(huán)性能差，目前尚未商業(yè)應(yīng)用。在純電動車領(lǐng)域，三元材料的高電壓化、高鎳化已成發(fā)展趨勢。4.1.1、高鎳化為行業(yè)發(fā)展一大主流，公司高鎳和超高鎳均有布局高鎳化是三元材料發(fā)展趨勢之一。三元材料，主要是指以鎳（Ni）鹽、鈷（Co）鹽、錳（Mn）鹽為原料制成的三元復(fù)合材料，分子式為Li（NiaCobMnc）O2，其中a+b+c=1。也有用鎳鈷鋁為原料制成NCA三元正極，但用的不多，特斯拉部分電池采用該種正極。按照三種元素的比例命名為三元5系（NCM523）、三元6系（NCM622）、三元8系（NCM811），能量密度會隨著鎳含量的提高而提升。通常把5系、6系稱之為普通三元，8系及以上稱之為高鎳三元。高鎳三元相比于常規(guī)三元的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在：

（1）能量密度更高，相比常規(guī)三元有20%以上的提升：在三元材料中，鎳是主要的電化學(xué)活性元素，錳對材料的結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性和熱穩(wěn)定性提供保證，鈷元素可降低材料電化學(xué)極化和提高循環(huán)特性。提高鎳的比例可以使得電池可反應(yīng)電子數(shù)增多，從而提升電池能量密度。8系的電芯能量密度可達(dá)到300wh/kg，系統(tǒng)能量密度200wh/kg，相比5系三元有21.68%+提升。更高能量密度的電池可以支持更長續(xù)航里程，對于緩解新能源

車的里程焦慮具有重要意義。（2）減少貴金屬鈷的用量，有利于電池降本：從地球資源稟賦來看，鎳資源儲量是鈷的20倍，資源更為豐富。根據(jù)鑫欏鋰電22年7月底的數(shù)據(jù)，硫酸鈷/硫酸鎳/硫酸錳的單噸價格分別為6.33/3.6/0.76萬元。因此，隨著三元材料中鎳用量的升高、鈷用量的降低，可減少貴金屬鈷的使用量，對電池的降本有較大幫助。高鎳三元工藝復(fù)雜，具有較高的技術(shù)壁壘。和中低鎳產(chǎn)品相比，高鎳三元不僅需要摻雜包覆等技術(shù)進(jìn)行改性，還需要在氧氣氣氛下煅燒，對于生產(chǎn)環(huán)境的濕度控制、設(shè)備的耐腐蝕性和自動化水平提出了更嚴(yán)苛的要求。以較低的綜合成本實(shí)現(xiàn)高鎳大規(guī)模量產(chǎn)也是行業(yè)壁壘之一。因此，高鎳三元的技術(shù)門檻更高，行業(yè)玩家更少。從制備工藝來看，三元正極材料主要通過燒結(jié)法制備，在獲得中間產(chǎn)物三元前驅(qū)體后，通過添加鋰鹽（常規(guī)三元采用碳酸鋰，高鎳三元采用氫氧化鋰），經(jīng)過混料裝缽、燒結(jié)、粉碎、篩分、除鐵等步驟，制成三元正極成品。高鎳三元正極工序相較常規(guī)5系、6系三元更加復(fù)雜，主要體現(xiàn)在：

燒結(jié)過程要求更高，鋰鹽采用氫氧化鋰。由于高鎳三元在燒結(jié)過程中要求鋰鹽與三元前驅(qū)體更均勻、充分的混合，從而減少表面鋰殘留，提升材料的放電比容量，因此要求燒結(jié)溫度不宜過高。而單水氫氧化鋰的熔點(diǎn)僅為471℃，低于碳酸鋰的720℃，更適合作為高鎳三元的原材料。燒結(jié)時對環(huán)境更為敏感，氣體采用氧氣。高鎳三元在燒結(jié)時對環(huán)境濕度和CO2更加敏感，表面堿性高；使用氧氣燒結(jié)能提高Ni2+/Li+陽離子混排的結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性。表面殘余物清潔要求更高，需增加洗滌干燥步驟。高鎳三元相較常規(guī)三元，表面殘余鋰和堿性氧化物增加，會對電化學(xué)性能增加不可逆的容量損失，同時降低循環(huán)性能，因此需要通過水洗和干燥步驟來去除表面殘余鋰和堿性氧化物。公司高鎳產(chǎn)品指標(biāo)行業(yè)領(lǐng)跑，生產(chǎn)核心關(guān)鍵已突破。公司2018年實(shí)現(xiàn)Ni8系多晶及單晶產(chǎn)品量產(chǎn)，其比容量及首次效率等均名列行業(yè)前茅。后公司制備出球形及單晶Ni9系NCM三元材料，比目前市場上的Ni8系產(chǎn)品的容量更高、鈷含量更低，并保持較好的循環(huán)、產(chǎn)氣、內(nèi)阻特性，目前正處于小批量供貨階段。4.1.2、高電壓三元是公司拳頭產(chǎn)品，技術(shù)領(lǐng)先、客戶優(yōu)質(zhì)、產(chǎn)銷迎來快速放量高電壓與高鎳最終目標(biāo)均為提升能量密度。提升正極材料能量密度的主要技術(shù)路徑為高電壓化和高鎳化，且兩者最終目標(biāo)均是提高電芯的能量密度。技術(shù)路徑并不能改變材料的理論克容量，三元材料理論克容量基本在270-280mAh/g之間。高電壓路線通過提升電池充電截止電壓使得正極材料脫出更多的鋰離子，從而提升能量密度與克比容量，且能量密度增幅高于克比容量。行業(yè)內(nèi)常規(guī)電壓通常為4.2V、4.25V，高電壓化材料是指充電截至電壓高于4.35V（含）下能發(fā)揮出較好電化學(xué)性能的正極材料。目前將Ni6系三元材料充電電壓，從4.25V提升至4.4V，其實(shí)際克比容量從180mAh/g提升至195mAh/g，增幅8.3%，實(shí)際能量密度由669.6Wh/kg提升至735.13Wh/kg，增幅9.8%，增幅大于實(shí)際克比容量的增幅。當(dāng)Ni6系三元材料充電電壓提升至4.5V時，實(shí)際能量密度可提升至767.6Wh/kg，增幅14.6%。充電截至電壓越高，實(shí)際能量密度提升越大。高電壓Ni6的能量密度可與Ni8媲美。4.4V電壓下的Ni6系三元材料其實(shí)際能量密度達(dá)735.15Wh/kg，可與充電電壓4.2V的Ni8系典型產(chǎn)品739.32Wh/kg基本持平；而4.45電壓下的Ni6系三元材料其能量密度預(yù)計達(dá)767.6Wh/kg，已超過4.2V下的Ni8系產(chǎn)品，可與4.25下Ni8系三元材料比肩。同能量密度下，高壓技術(shù)較高鎳成本更低。在同等能量密度下，Ni6系降低鎳鈷等相對稀有金屬的使用；且由于Ni8系要求燒結(jié)溫度不宜過高，須使用氫氧化鋰，而高壓三元可使用碳酸鋰作為原材料；加之Ni8系生產(chǎn)工藝更加復(fù)雜，工藝成本更高；在滿足下游新能源汽車高續(xù)航、高安全性需求下，高壓Ni6系較高鎳Ni8系性價比優(yōu)勢明顯。中鎳高電壓較高鎳安全性更高。目前行業(yè)內(nèi)針對高電壓一般使用單晶材料。由于傳統(tǒng)多晶三元內(nèi)部存在大量晶界，所以早循環(huán)過程中易容易出現(xiàn)晶界開裂、顆粒破碎等現(xiàn)象，造成電池阻抗明顯上升。而單晶材料內(nèi)部沒有晶界，具備更高的結(jié)晶度、層狀穩(wěn)定性及各向異性表現(xiàn)，使單晶安全性能更好。且中鎳三元鎳含量相對較低，所以中鎳高電壓三元材料相較于高鎳材料安全性更高。中創(chuàng)新航主打高電壓三元，寧德時代已實(shí)現(xiàn)700km內(nèi)乘用車上大規(guī)模使用，高電壓趨勢顯著。高電壓三元電池是中創(chuàng)新航動力電池主要產(chǎn)品之一，2020年在全球率先采用高電壓技術(shù)量產(chǎn)590模組電池，并安裝在廣汽埃安的Aion-LX車型上，Aion-LX成為國內(nèi)首款續(xù)航里程超600km的SUV電動車型之一。在2020年，寧德時代開始在新能源主流車型中推廣應(yīng)用單晶高電壓5系電池，如與榮威、吉利、蔚來汽車合作的電池產(chǎn)品，都是采用中鎳單晶5系電池；2021年已實(shí)現(xiàn)高電壓三元產(chǎn)品在700km續(xù)航以內(nèi)的乘用車上大規(guī)模應(yīng)用。公司主打高電壓Ni5、Ni6系產(chǎn)品。公司2015年實(shí)現(xiàn)4.3V高壓Ni3系單晶三元材料的規(guī)模化生產(chǎn)，后推出Ni5系、Ni6系單晶三元材料，2021年公司新開發(fā)出的新款高電壓6系三元材料性能超高鎳8系，2022年實(shí)現(xiàn)批量供應(yīng)。公司新型高電壓Ni6系助力車企實(shí)現(xiàn)1000公里續(xù)航。2020年，中創(chuàng)新航采用公司的高電壓Ni5系材料量產(chǎn)590模組電池，配套應(yīng)用在廣汽埃安Aion-LX，助力其成為國內(nèi)首款續(xù)航里程超過600公里的SUV電動車型之一；2021年，廣汽Aion品牌使用公司的高電壓Ni5系材料通過了三元電池針刺試驗(yàn)，成為國內(nèi)目前僅有的2家公布三元電池針刺試驗(yàn)合格的汽車品牌之一。2022年，公司新款高電壓6系三元材料已成功應(yīng)用到續(xù)航里程超過1000公里的電動車上，實(shí)現(xiàn)續(xù)航里程大幅跨越。高電壓三元占比約80%，新款高電壓Ni6系將成為下一業(yè)績增長極。目前公司以4.35V及以上高壓Ni5系、高電壓Ni6系三元材料為主，2021年高壓三元實(shí)現(xiàn)營收31.86億元，占比79.19%；2022Q1實(shí)現(xiàn)營收16.26億元，占比提高達(dá)81.14%。公司新款高電壓Ni6系未來六個月預(yù)計出貨達(dá)0.5萬噸，隨著之后規(guī)模量產(chǎn)，公司高電壓三元營收及占比將持續(xù)提升。高電壓三元進(jìn)入壁壘高，公司競爭優(yōu)勢強(qiáng)。高電壓三元雖能顯著提升材料能量密度，但4.4V及以上電壓下，三元材料將面臨著晶體結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性、相變、界面副反應(yīng)、釋氧等一系列挑戰(zhàn)，使得材料開發(fā)具備極高的技術(shù)壁壘。高電壓三元材料生產(chǎn)難點(diǎn)：與高壓鈷酸鋰類似，由于要耐受更高的電壓，三元材料自身體相結(jié)構(gòu)和界面保護(hù)需要做到精細(xì)化設(shè)計以對抗高電壓下的結(jié)構(gòu)劣化和界面副反應(yīng)。高壓鈷酸鋰技術(shù)可遷移，公司競爭優(yōu)勢顯著：與高壓鈷酸鋰類似，主要以元素?fù)诫s和表面包覆為主。公司在高壓鈷酸鋰技術(shù)上持續(xù)走在行業(yè)前端，對二者技術(shù)理解更加透徹。且高電壓核心技術(shù)在于添加劑，母公司廈門鎢業(yè)對鎢和稀土元素研究更加透徹，在不同元素的摻雜和包覆技術(shù)上，公司擁有天然優(yōu)勢。其他公司切入進(jìn)來，面臨數(shù)據(jù)經(jīng)驗(yàn)缺乏、元素?fù)诫s與包覆兩大技術(shù)突破等壁壘，均需要時間沉淀；目前行業(yè)內(nèi)高電壓三元還未未起量，公司已實(shí)現(xiàn)高電壓三元材料產(chǎn)能布局，待產(chǎn)能落地，公司業(yè)績有望高增。公司高電壓三元材料性能已超中高鎳三元材料。以容百科技三元材料為例，公司高電壓Ni5系產(chǎn)品與容百科技NCM622對比，公司Ni5系克比容量達(dá)189mAh/g，首次效率超88%，而容百科技NCM622克比容量超170mAh/g，首次效率超87%；公司高電壓Ni6系產(chǎn)品與容百科技NCM811對比，公司Ni6系克比容量超200mAh/g，而容百科技NCM622克比容量超190mAh/g，二者的首次效率持平超87%。4.1.3、混動領(lǐng)域主打高功率三元，已進(jìn)松下、寶馬等國際車企供應(yīng)鏈混動/插混車追求高功率型電池?；旌蟿恿ζ囍杠囕v驅(qū)動系統(tǒng)由兩個或多個能同時運(yùn)轉(zhuǎn)的單個驅(qū)動系統(tǒng)聯(lián)合組成的車輛。HEV是指同時利用傳統(tǒng)汽車的內(nèi)燃機(jī)與純電動汽車的電機(jī)進(jìn)行混合驅(qū)動，但無法無法使用外部電源為動力電池充電；而PHEV插混汽車在電能充足時候，采用電動機(jī)驅(qū)動車輛，電能不足時，發(fā)動機(jī)會參與到驅(qū)動或者發(fā)電環(huán)節(jié)，可以使用外部電源為動力電池充電，所以相對純電動汽車，混動汽車（HEV）采用的是功率型電池，插混汽車（PHEV）采用能量兼功率型電池，均追求電池的瞬間功率，需要的是更具瞬間爆發(fā)力的正極材料?；靹邮袌龆嚯姵丶夹g(shù)路線共存，三元材料贏在低溫、功率密度優(yōu)勢。市場多種技術(shù)路線并存，混動汽車（HEV）領(lǐng)域，本田應(yīng)用三元鋰電池，豐田堅持鎳氫電池路線；隨著

比亞迪超混系列車型上市，刀片式磷酸鐵鋰電池開始在插混汽車上應(yīng)用。三元鋰電池、鎳氫電池、磷酸鐵鋰電池各自具有不同優(yōu)勢