戰(zhàn)略導(dǎo)入的投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理思路

戰(zhàn)略導(dǎo)入的投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理

湖南大學(xué)

陳收

博士教授

Tel福州大學(xué)講座2011-10-28科學(xué)問題凝煉研究切入點(diǎn)與思路研究關(guān)鍵問題待思考問題研究進(jìn)展提綱1科學(xué)問題凝煉神奇的股市：

證券市場建立

造就了巴菲特、索羅斯

造就了比爾蓋茨、喬布斯

博弈戰(zhàn)場

為什么股市如此誘惑與風(fēng)險(xiǎn)？1科學(xué)問題凝煉股市掙錢的緣由：

企業(yè)未來盈利折現(xiàn)疊加（提前交易）；

宏觀經(jīng)濟(jì)增長。股市風(fēng)險(xiǎn)根源：

投資對象(企業(yè))預(yù)期未能實(shí)現(xiàn)；

投資供求的非均衡；

行為的非理性。1科學(xué)問題凝煉問題角度：

投資學(xué)研究二個(gè)角度：投資者角度，依托資本市場，

關(guān)注投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理問題。投資者經(jīng)營者企業(yè)項(xiàng)目投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究與實(shí)踐線索

主要線索：以企業(yè)績效和股票市場價(jià)格及波動(dòng)為對象進(jìn)行評估或價(jià)值判斷而展開：

1科學(xué)問題凝煉

企業(yè)績效(財(cái)務(wù)報(bào)表等)股票市場價(jià)格及波動(dòng)行業(yè)分析價(jià)值分析K線圖均值-方差模型CAPMVaR模型期貨期權(quán)模型基金投資公司保險(xiǎn)公司…投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究與實(shí)踐線索

經(jīng)典投資理論：均值方差模型、CAPM理論等，以市場有效性為前提?，F(xiàn)代投資理論的奠基人馬柯維茨Markowitz

利用股票價(jià)格波動(dòng)的協(xié)方差關(guān)系，提出均值-方差投資組合風(fēng)險(xiǎn)管理模型。

1科學(xué)問題凝煉

利用證券(價(jià)格)收益的“此消彼漲”關(guān)系，尋找投資組合，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

w1

R

有效邊界

映射

Ow2O

二證券組合可行域

組合分析—現(xiàn)代金融理論的核心成果之一夏普(Sharpe)的CAPM：

資本市場線(capitalmarketline，CML)，該線反映的是有效組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的關(guān)系；證券市場線（securitymarketline，SML），該線反映達(dá)到均衡時(shí)每個(gè)證券和證券組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的關(guān)系。在SML中，市場組合是最有效的投資組合，從長期看，沒有投資者能夠戰(zhàn)勝市場，最好的投資策略就是買進(jìn)并持有一個(gè)盡可能分散的投資組合。

證券的協(xié)方差風(fēng)險(xiǎn)與期望收益率之間的這種關(guān)系稱為證券市場線(SecurityMarketLine—SML)。

RiSML

M

Rf

σ2mσim1βi投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究與實(shí)踐線索

經(jīng)典投資理論(均值方差模型、CAPM理論等)是以市場有效性為前提，以均衡基礎(chǔ)。但市場實(shí)際活動(dòng)存在許多非理性表現(xiàn)，導(dǎo)致市場波動(dòng)與套利機(jī)會(huì)存在。按照理想的投資決策模型決策存在較大偏差；普遍存在的套利活動(dòng)與投機(jī)行為使投資者難以把握。因此，隨后的研究圍繞市場有效性展開，討論市場的非均衡性，包括現(xiàn)在的熱點(diǎn)：行為金融學(xué)、復(fù)雜金融系統(tǒng)等等。

1科學(xué)問題凝煉

投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究與實(shí)踐線索

價(jià)值投資分析得到投資者認(rèn)可，但其個(gè)案性與非標(biāo)準(zhǔn)化使其理論體系尚未形成。

價(jià)值投資的典型代表是巴菲特，他的成功表現(xiàn)為正確選擇企業(yè)，正確把握投資時(shí)機(jī)。

關(guān)鍵：如何正確選擇企業(yè)、把握投資時(shí)機(jī)？即選擇企業(yè)、把握投資時(shí)機(jī)依據(jù)是什么？是否有規(guī)律可循？1科學(xué)問題凝煉

投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究與實(shí)踐線索

觀點(diǎn)：企業(yè)應(yīng)對市場環(huán)境變化和競爭所制定的戰(zhàn)略對企業(yè)價(jià)值形成具有極其重要的作用，是投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的重要依據(jù)。1科學(xué)問題凝煉

股票價(jià)格企業(yè)價(jià)值企業(yè)戰(zhàn)略定位投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究與實(shí)踐線索

困難：各企業(yè)戰(zhàn)略表現(xiàn)差異大，對其刻畫難以標(biāo)準(zhǔn)化，使得對企業(yè)戰(zhàn)略的研究一般是個(gè)案性的。

線索：

企業(yè)價(jià)值個(gè)案研究的非標(biāo)準(zhǔn)化與股票價(jià)值統(tǒng)計(jì)研究對市場數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)要求的苛刻性，使得投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理的研究一直沿著企業(yè)價(jià)值個(gè)案研究和企業(yè)市場價(jià)格表現(xiàn)統(tǒng)計(jì)研究二條線索分別展開。1科學(xué)問題凝煉

投資者投資決策依據(jù)：企業(yè)價(jià)值(績效)假設(shè)：企業(yè)“慣性”發(fā)展投資決替策與風(fēng)爬險(xiǎn)管理惱的研究外與實(shí)踐葉線索(企業(yè)績效粥信息公布姐滯后,可能存在投資決戲策滯后凡或投資鏟時(shí)機(jī)喪星失問題至。)(股價(jià)歷舒史數(shù)據(jù)替與近期涉數(shù)據(jù)等感同對待,判斷企依業(yè)現(xiàn)在燃或?qū)砬趦r(jià)值,存在時(shí)惜間價(jià)值偏那差調(diào)整司問題)1科學(xué)問關(guān)題凝煉企業(yè)價(jià)值投資決策依據(jù):企業(yè)經(jīng)營績效

(財(cái)務(wù)報(bào)表等)企業(yè)戰(zhàn)略（價(jià)值）市場價(jià)格投資決策依據(jù):股票價(jià)格波動(dòng)歷史數(shù)據(jù)市場均衡(價(jià)值)2研究切入漂點(diǎn)與思路切入點(diǎn)(假設(shè))：企業(yè)戰(zhàn)專略決定量企業(yè)價(jià)捷值研究思路吐：戰(zhàn)略致績效(價(jià)值)投資決定決定2研究切奮入點(diǎn)與搏思路將企業(yè)戰(zhàn)略定位與選擇納入投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理體系將依企業(yè)價(jià)值投資決策個(gè)案研究與依市場價(jià)格投資決策統(tǒng)計(jì)研究相結(jié)合以企業(yè)資源配置為對象以企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境分析、應(yīng)對環(huán)境所制定戰(zhàn)略為前提結(jié)合市場環(huán)境與企業(yè)戰(zhàn)略共同作用結(jié)果(績效)等因素,研究戰(zhàn)略定位、績效與風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系模型構(gòu)建基于企業(yè)戰(zhàn)略績效的投資決策與風(fēng)險(xiǎn)管理模型如何定公量刻畫芽企業(yè)戰(zhàn)撫略定位俘是第一個(gè)關(guān)劈燕鍵！從管理者角舌度展開的撤討論，恨多從資源和環(huán)境因素入領(lǐng)手，通步過對決支定企業(yè)通戰(zhàn)略選秘?fù)褚蛩芈竦姆治鍪龊投攘咳蕘砻枋鲆箲?zhàn)略選凍擇合理琴性，這您方面文樹獻(xiàn)占據(jù)他研究主謹(jǐn)流；而從投資者釘角度分析，則浪多從事后壇反映戰(zhàn)略影響和戰(zhàn)略資源技配置特征的因素噴和指標(biāo)予出發(fā)，餃判斷企俱業(yè)戰(zhàn)略遠(yuǎn)定位合睛理性，雞但如何旗挖掘甄按別戰(zhàn)略結(jié)定位的暖因素及蓮其度量京指標(biāo)，極學(xué)界還兵未形成受標(biāo)準(zhǔn)的低指標(biāo)體僚系?，F(xiàn)有文瀉獻(xiàn)對戰(zhàn)波略類型滋特征的瘋分類標(biāo)單準(zhǔn)存在碧交叉重凳疊。3研究關(guān)作鍵問題3研究關(guān)核鍵問題設(shè)計(jì)：刻畫企騰業(yè)戰(zhàn)略狗定位的糊主要因雹素是企減業(yè)內(nèi)部資源(配置)和企業(yè)外別部環(huán)境(約束)。企業(yè)績效猴產(chǎn)生于在括環(huán)境約束咳條件下戰(zhàn)鎮(zhèn)略法則對拳企業(yè)資源伴配置作用穗結(jié)果。通過資快源配置戀和環(huán)境廟約束來艷描述企譜業(yè)戰(zhàn)略諷選擇，使之鉆標(biāo)準(zhǔn)量壩化:資源配置戰(zhàn)略選擇反映環(huán)境約束3研究關(guān)鍵夕問題設(shè)計(jì)：以反映公獅司戰(zhàn)略的桌資源配置R為決策變量，以公艘司績效V為狀態(tài)變量，以公司沉戰(zhàn)略f(·)為作用法則(函數(shù))，以環(huán)點(diǎn)境影響訊因素K為約束條遼件，構(gòu)建公椅司戰(zhàn)略與田績效關(guān)系免模型(第二個(gè)關(guān)槳鍵問題)：V=E[f(R)]s.t隊(duì).Ki,i=1,撫2,…（已有創(chuàng)研究多翻是從管施理者角造度來分叢析資源聽要素如腎何影響目企業(yè)的巡壽戰(zhàn)略選研擇，而賽刻畫企腿業(yè)戰(zhàn)略惹定位的避資源要赤素指標(biāo)茫是外部帽投資者那評價(jià)企懲業(yè)戰(zhàn)略廟選擇合閑理性和裙準(zhǔn)確性向的基礎(chǔ)套。）3研究關(guān)鍵豆問題：模型與變毫量描述企業(yè)戰(zhàn)略禮資源要素窩的識別與汪度量從企業(yè)業(yè)務(wù)特征和價(jià)值創(chuàng)涌造能力兩個(gè)維夫度探尋勇反映企份業(yè)在業(yè)恭務(wù)和價(jià)機(jī)值鏈各奸環(huán)節(jié)資桐源配置臭結(jié)構(gòu)的頃要素，話同時(shí)從市場競爭柜能力的角度束來探尋砍反映企敏業(yè)在行搏業(yè)中競肯爭能力筆的資源辣要素。企業(yè)資源數(shù)據(jù)公共信息平臺逐行業(yè)分析、歸納、篩選、綜合資源要素刻畫資源要素變量rij，構(gòu)建資源配置矩陣R企業(yè)戰(zhàn)鈔略資源責(zé)配置矩陶陣R=其中，序行向量ri分別表示瓜從不同維羽度i描述企業(yè)剪戰(zhàn)略資源頁配置，以剃諸如主營括業(yè)務(wù)成本鋼占總成本救之比等元拖素構(gòu)成的借行向量，亞反映企業(yè)膏在各業(yè)務(wù)袋領(lǐng)域資源骨配置結(jié)構(gòu)青；以研發(fā)業(yè)投入、生竭產(chǎn)成本、檢營銷費(fèi)用舅等元素構(gòu)拾成的行向瞞量，反映桌企業(yè)價(jià)值罵鏈各環(huán)節(jié)共資源配置良狀況；反高映企業(yè)行好業(yè)競爭地艇位的與行禍業(yè)均值比怨較后的資柏源配置指范標(biāo)構(gòu)成的老行向量，芝如研發(fā)投玻入占行業(yè)治總研發(fā)投菠入比例等槍元素，等騾等。企業(yè)戰(zhàn)略昏資源配置拿的環(huán)境約懲束要素描依述現(xiàn)有文拋獻(xiàn)研究遍環(huán)境因設(shè)素對企樓業(yè)戰(zhàn)略培定位的腿影響，猴主要以火定性分爆析為主碰。設(shè)計(jì)：不同戰(zhàn)湯略維度i的環(huán)境約約束條穩(wěn)件方程此抽象表仰示為：Ki=gi(Xi,ri)i=1,類2,…資源配置識別環(huán)境要素識別公共信息環(huán)境對資源約束方向約束程度統(tǒng)計(jì)分析關(guān)鍵環(huán)境要素發(fā)掘指標(biāo)Xi代理變量設(shè)計(jì)戰(zhàn)略績效厘度量已有研究無多從不同康戰(zhàn)略類型殿與績效進(jìn)脈行一對一遣研究。設(shè)計(jì)：綜合考雁慮企業(yè)績胸效評價(jià)的蜜財(cái)務(wù)模式盜和價(jià)值模遲式，擬建棍立包含可乖以從財(cái)務(wù)辨報(bào)表得到亞的財(cái)務(wù)指踢標(biāo)和通過顆企業(yè)公開鎮(zhèn)可得數(shù)據(jù)雕進(jìn)行計(jì)算域量化后的鑄非財(cái)務(wù)價(jià)焰值指標(biāo)在讓內(nèi)的多樣索化指標(biāo)體震系來分析尖績效，從企業(yè)盈扭利、企業(yè)價(jià)值、市場地位等多戰(zhàn)略剪維度來建礎(chǔ)立企業(yè)績攻效指標(biāo)體啟系：V=(v1,v2,…,vm)T財(cái)務(wù)模式價(jià)值模式公開數(shù)據(jù)企業(yè)盈利企業(yè)價(jià)值市場地位V1V=…Vm計(jì)算量化戰(zhàn)略績效煌度量由于績撫效表現(xiàn)哥是戰(zhàn)略壩選擇和梯戰(zhàn)略資備源配置塵的結(jié)果丑，從時(shí)下序上看誦，績效餅表現(xiàn)是版滯后于鑼戰(zhàn)略選沃擇的，男因此從革公司戰(zhàn)做略角度辮來衡量惡公司績丙效需要恥重點(diǎn)考介慮其在丑時(shí)間上打的滯后今性。需要從兩繳個(gè)角度來愚研究績效頸的滯后性脈沖持續(xù)點(diǎn)、賦權(quán)折嫩現(xiàn)作用于添資源配航置產(chǎn)生坐相應(yīng)績問效的戰(zhàn)鉆略法則確定作識用于企該業(yè)資源免配置從慚而產(chǎn)生畏相應(yīng)績確效的戰(zhàn)跨略法則章，是第三個(gè)關(guān)嘴鍵問題。設(shè)賞計(jì)思路：邊際效應(yīng)分析影響績效關(guān)鍵資源短期收益長期價(jià)值市場地位作用方向作用程度線性或非線性特征戰(zhàn)略法則絕對戰(zhàn)略績效相對戰(zhàn)略績效RVfi(R)fi(R)={f1,f2,…}戰(zhàn)略法出則的二桑個(gè)延伸走問題穩(wěn)態(tài)環(huán)鑒境下企層業(yè)戰(zhàn)略深資源配險(xiǎn)置優(yōu)化非穩(wěn)態(tài)鳥環(huán)境下陡企業(yè)戰(zhàn)據(jù)略資源臺配置調(diào)雁整基于戰(zhàn)略作用法則穩(wěn)定環(huán)境

戰(zhàn)略資源配置優(yōu)化資源配置實(shí)際取值范圍確定不同戰(zhàn)略類型環(huán)境約束條件變化資源配置調(diào)整績效優(yōu)化模型戰(zhàn)略調(diào)整與績效相關(guān)性、影響程度戰(zhàn)略調(diào)整最優(yōu)路徑戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)頂度量戰(zhàn)略風(fēng)墳險(xiǎn)度量---濕-第四個(gè)技關(guān)鍵問題二類：戰(zhàn)略選稈擇風(fēng)險(xiǎn)訴、戰(zhàn)略濁實(shí)施風(fēng)桿險(xiǎn)已有研筑究多從藏項(xiàng)目收瓶益率的川不穩(wěn)定壇性和股眾票市場進(jìn)價(jià)格波翅動(dòng)的角辱度研究騙投資風(fēng)扭險(xiǎn)，而石對于戰(zhàn)暑略風(fēng)險(xiǎn)法的刻畫城與度量聞還未達(dá)帽成一致喉認(rèn)識。戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)馬度量戰(zhàn)略選擇存風(fēng)險(xiǎn)從企業(yè)戰(zhàn)星略定位(資源配置)差異導(dǎo)雖致不同伍預(yù)期戰(zhàn)喊略績效漿的角度固分析風(fēng)蕉險(xiǎn)。資源配置基數(shù)空間序數(shù)空間絕對(經(jīng)營)績效相對(競爭)績效向量戰(zhàn)略選擇風(fēng)險(xiǎn)描述狀態(tài)空間方法σ=ω(V,V行業(yè))戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)蜘度量戰(zhàn)略實(shí)燭施風(fēng)險(xiǎn)戰(zhàn)略實(shí)短施風(fēng)險(xiǎn)憲源于企妖業(yè)戰(zhàn)略勢執(zhí)行能常力差異活，用戰(zhàn)略資托源配置矩惡陣產(chǎn)生的織預(yù)期績效護(hù)與實(shí)際績藍(lán)效之間偏利差來刻畫角。時(shí)序：戰(zhàn)略資源配置績效表現(xiàn)持續(xù)增長持續(xù)下降波動(dòng)戰(zhàn)略執(zhí)行能力公司績優(yōu)群組Vtεt=φ(vt,V)戰(zhàn)略風(fēng)方險(xiǎn)度量橫截面?。?時(shí)點(diǎn)-面板)企業(yè)績效企業(yè)績效絕對偏差企業(yè)績效相對偏差企業(yè)戰(zhàn)略執(zhí)行能力偏差(實(shí)施風(fēng)險(xiǎn))行業(yè)績效σt=ω(Vt,V行業(yè),t)tVV行業(yè),t投資決策框模型思路：以預(yù)期戰(zhàn)遞略績效和臉戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)(包括選布擇風(fēng)險(xiǎn)飽與實(shí)施乘風(fēng)險(xiǎn))為依據(jù)選迅擇投資對梯象-上市公司栽可行集，縫在可行集飼中根據(jù)預(yù)扁期戰(zhàn)略績決效進(jìn)行價(jià)堡值評估，亂確定優(yōu)于久均衡績效勇的公司群梅組；通過嬸優(yōu)于均衡壺績效的公析司市場均柱衡價(jià)格分排析，選擇乳投資時(shí)機(jī)反，確定投壤資次序或跌投資組合液。戰(zhàn)略績效投資決策可行集優(yōu)于均衡績效公司群組戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值分析優(yōu)于均衡價(jià)格投資次序投資組合時(shí)機(jī)選擇基于關(guān)鍵績效說指標(biāo)的投資對軟象選擇模退型思路：依據(jù)投資漸者偏好，乓以多維預(yù)束期戰(zhàn)略績視效向量中寄的關(guān)鍵績步效指標(biāo)最致優(yōu)、以戰(zhàn)棍略選擇風(fēng)賭險(xiǎn)和實(shí)施候風(fēng)險(xiǎn)最小甲為目標(biāo)函暫數(shù)，考慮包非穩(wěn)態(tài)環(huán)貍境下戰(zhàn)略薪資源配置錢的調(diào)整方甩向及幅度廉、戰(zhàn)略調(diào)玩整的最優(yōu)的路徑等對稠目標(biāo)函數(shù)蔬的影響，裝建立多目療標(biāo)投資決歐策模型，著選擇優(yōu)于你均衡績效仰的投資對葛象集合(非劣解)。戰(zhàn)略績效投資決策可行集優(yōu)于均衡績效公司群組戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)資源配置調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)最小關(guān)鍵績效指標(biāo)最優(yōu)路徑選擇基于綜合績效綢指標(biāo)的投資對預(yù)象選擇模善型思路：依據(jù)多劃維績效荷指標(biāo)的賞重要性拾程度排澤序-多目標(biāo)慕投資決包策模型倍，選擇凝優(yōu)于均備衡績效捕的投資我對象集靈合(公司群組)；以優(yōu)于摟行業(yè)平均獸預(yù)期戰(zhàn)略秒績效、以興戰(zhàn)略選擇辮風(fēng)險(xiǎn)和戰(zhàn)妥略實(shí)施風(fēng)吳險(xiǎn)最小作憐為目標(biāo)函車數(shù)-優(yōu)化選擇修模型，確夸定優(yōu)于均意衡績效投省資對象集缸合。戰(zhàn)略績效投資決策可行集優(yōu)于均衡績效公司群組戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)資源配置調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)最小多維績效排序路徑選擇投資時(shí)機(jī)篇選擇模型思路：根據(jù)優(yōu)于闊均衡績效練的公司群喉組(投資對草象集合)市場價(jià)動(dòng)格表現(xiàn)永，以CAP座M為依據(jù)奇確定投情資對象朵市場均移衡價(jià)格右，分析進(jìn)其市場汗價(jià)格與勵(lì)均衡價(jià)猛格的差綱異程度場，確定逐投資對我象集合腎中被低戚估公司趕群組(投資可址行子集)，根據(jù)凍公司價(jià)羞值被低次估程度也確定投唐資優(yōu)序困；若低珍估程度俊差異小蹦，則根盒據(jù)投資診可行集奸組合投趴資風(fēng)險(xiǎn)宇最小選向擇最優(yōu)悟投資組究合。被低估投資可行集投資優(yōu)序優(yōu)于均衡績效公司群組組合優(yōu)化最優(yōu)投資組合CAPM低估程度總體模型第體系戰(zhàn)略法則戰(zhàn)略資源配置環(huán)境約束戰(zhàn)略績效戰(zhàn)略選擇風(fēng)險(xiǎn)與實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)投資決策優(yōu)化模型4待思考窩問題考慮企業(yè)扶戰(zhàn)略的投畝資決策集勝合是依據(jù)樹企業(yè)績效(價(jià)值)判斷而確框定,“過濾”浸了市場“循行為”因再素影響。云而市場時(shí)受機(jī)選擇必現(xiàn)定考慮市拳場“行為各”因素影赤響，即投偉資對象(企業(yè))在市場杰中可能松被高估款或低估蕩，應(yīng)根第據(jù)其被孤高估或沉低估的行程度確蹈定買賣暗時(shí)機(jī)。但是，判波斷股票被州高估或低頁估的準(zhǔn)則妄現(xiàn)仍只有CAP益M(等價(jià)歷史厭數(shù)據(jù)，有憐效市場假耽設(shè))。矛盾？4待思考幸問題如何考慮亮歷史數(shù)據(jù)秤的非等價(jià)性，是現(xiàn)在搏研究熱點(diǎn)珠：如：多丸因素CAP燙M；分段β，即β1,β2；或βCAPM+Δ；或βCA