我國(guó)證券市場(chǎng)民事賠償制度芻議

我國(guó)證券市場(chǎng)民事賠償制度芻議我國(guó)證券市場(chǎng)民事賠償制度芻議我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過10多年的開展，取得了令人矚目的成就。但一些問題也不斷地暴露出來，特別是自去年以來，從鄭百文、猴王、億安科技，到目前剛才被揭露出來的銀廣夏事件，使社會(huì)各界對(duì)證券市場(chǎng)的民事賠償制度表現(xiàn)出前所未有的關(guān)注。中國(guó)證監(jiān)會(huì)的領(lǐng)導(dǎo)也明確表示激勵(lì)合法權(quán)益受到損害的中小股東聯(lián)合起來，充沛利用現(xiàn)有的法律法規(guī)，提出損害賠償之訴。

但到具體操作層面，我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)我國(guó)的證券法比擬側(cè)重于刑事責(zé)任和行政責(zé)任的查究，無視民事責(zé)任的承當(dāng)。證券法中規(guī)定法律責(zé)任的第十一章共有三十六條，其中三十三條是證券違法行為的行政責(zé)任，十八條論及刑事責(zé)任，而波及民事責(zé)任的只有兩條。民事責(zé)任的缺位一望即知，法律責(zé)任制度嚴(yán)重失衡。因此，如何借他山之石，盡快建立我國(guó)的民事賠償制度，實(shí)為當(dāng)務(wù)之急。作者不揣陋見，愿求教于有識(shí)之士。

責(zé)任的性質(zhì)

關(guān)于證券欺詐民事責(zé)任的性質(zhì)，學(xué)說上有契約說、侵權(quán)行為說及獨(dú)立類型說三種。但在行紀(jì)交易制度下，投資者并非買賣契約的當(dāng)事人，所以，即使對(duì)投資者造成損害，他也只能以行紀(jì)契約向證券經(jīng)紀(jì)商求償，而不能直接向加害人請(qǐng)求。這樣勢(shì)必導(dǎo)致受害人的損失無法得到補(bǔ)償，從而影響投資者的投資積極性，妨礙證券市場(chǎng)的開展。

事實(shí)上，在證券集中交易市場(chǎng)，投資者的意思表示經(jīng)格式化的市場(chǎng)制度集中在交易所進(jìn)行撮合，并通過行情揭示板傳達(dá)。這樣就使得對(duì)標(biāo)的物的價(jià)值評(píng)價(jià)欠缺客觀規(guī)范，再加上揭示板傳送信息的迅速與普遍，欺詐及操縱等不法行為就會(huì)更容易進(jìn)行，而投資者因行紀(jì)交易制度又丟失了買賣當(dāng)事人的地位，所以，無論是在我國(guó)的證券法還是在民法通那么中都找不到此種行為的獨(dú)立請(qǐng)求權(quán)根底。因此，我們將此種損害賠償?shù)念愋鸵?guī)定為侵權(quán)行為型，就可以將賠償義務(wù)人的范圍擴(kuò)大到第三人，這對(duì)發(fā)揮民事賠償?shù)墓δ?、愛護(hù)投資者利益大有裨益。

雖然將此種責(zé)任定為侵權(quán)責(zé)任類型，但為防止敲詐濫訴情形的發(fā)生，必須同時(shí)限定請(qǐng)求權(quán)人的范圍，即規(guī)定請(qǐng)求權(quán)人應(yīng)為善意的因該欺詐行為而實(shí)際買受或賣出有價(jià)證券者。之所以界定善意投資人與歹意投資人，是為了避免歹意投資人利用該制度獲得補(bǔ)償。在司法實(shí)踐中，應(yīng)該允許被告通過證明原告明知此為虛假事實(shí)但仍為證券交易來獲得免責(zé)。

應(yīng)以重要事實(shí)為必要

虛假披露或遺漏的必須是重要事實(shí)，這是訴訟成立的一個(gè)不可或缺的要素。我國(guó)證券法第六十二條采列舉式，指出法律認(rèn)為屬于重大事件的十種情況。所以在司法實(shí)踐中，只要能夠認(rèn)定屬于證券法所列舉的情形，即合乎此要件。

應(yīng)有過錯(cuò)

雖然我國(guó)證券法的主要目的是為了愛護(hù)投資者利益，使其免受虛偽不實(shí)陳說的損害。但如果僅強(qiáng)調(diào)行為的結(jié)果，不考慮行為人主觀心態(tài)的話，就會(huì)極端到對(duì)完全無差錯(cuò)的行為也課予責(zé)任。所以，如果想要行為人承當(dāng)責(zé)任的話，首先必須證明其有欺詐或操縱的成心。

但考慮到在證券市場(chǎng)中，受害人對(duì)侵權(quán)人的主觀過錯(cuò)難以舉證證明的實(shí)際情況，可以采過錯(cuò)推定原那么，即只要侵權(quán)行為人違反法律或法規(guī)的規(guī)定，進(jìn)行了虛偽不實(shí)陳說，便可以推定其有過錯(cuò)，而應(yīng)當(dāng)承當(dāng)民事責(zé)任。

至于重大差錯(cuò)是否合乎這一過錯(cuò)規(guī)范，普通法的傳統(tǒng)規(guī)那么一貫就是：漠視真實(shí)的重大差錯(cuò)行為或事實(shí)上不可信的陳說，在欺詐行為中都可以構(gòu)成過錯(cuò)。所以，我們?cè)谡J(rèn)定侵權(quán)行為人的過錯(cuò)時(shí)，應(yīng)將重大差錯(cuò)行為包括在內(nèi)。

應(yīng)具有因果關(guān)系

欲成立證券欺詐的民事賠償責(zé)任，就必須證明原告所受損害與被告不法行為之間存在因果關(guān)系。在“紅光實(shí)業(yè)〞一案中，法院正是以因果關(guān)系無法確定而裁定駁回起訴的，可見因果關(guān)系確實(shí)定成為證券賠償案件的關(guān)鍵所在。

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早期美國(guó)許多法院在處理證券欺詐案件的因果關(guān)系時(shí)，都將其分為前后兩個(gè)階段：在第一個(gè)階段，受害人必須證明其因信賴虛偽不實(shí)陳說而做出了錯(cuò)誤的投資決定這一“交易的因果關(guān)系〞〔transaction

causation〕《也就是說，如果沒有行為人的違法行為，就不會(huì)有此項(xiàng)交易的完成，至少該交易只是可能發(fā)生；在第二個(gè)階段，受害人必須證明違法行為與其損失間的“損失的因果關(guān)系〞〔loss

causation〕《也就是說，其所遭受的損失是直接因侵權(quán)行為人的違法行為和該不當(dāng)交易造成的。這樣，才能在侵權(quán)行為人的違法行為和受害人的金錢損失之間提供一個(gè)必要的牽連關(guān)系，以免反欺詐條款淪為投資損失的保險(xiǎn)。

但是證券市場(chǎng)的飛速開展，傳統(tǒng)的面對(duì)面的交易形態(tài)早已不復(fù)存在，而可能引起證券行情變化的因素又是如此之多，這就使得投資者想要證明其損失正是由于被告的欺詐行為造成的，其難無異于蜀道之難。加上電腦的快速撮合，每天都有數(shù)以百萬(wàn)乃至千萬(wàn)計(jì)的交易完成。一旦發(fā)生欺詐情事，就會(huì)波及無法數(shù)計(jì)的投資者。面對(duì)如此眾多而又零散的受害人，只能采取集團(tuán)訴訟的形式，一方面可以減輕受害人的訴訟本錢，另一方面也可以減輕法院的負(fù)擔(dān)。但按傳統(tǒng)的因果關(guān)系證明要件，一方面使受害人很難得到賠償，同時(shí)也妨礙集團(tuán)訴訟的開展。

所以到20世紀(jì)80年代初，美國(guó)法院開始引入欺詐市場(chǎng)理論〔fraud

on

the

market

theory〕，這一理論基于經(jīng)濟(jì)學(xué)上久負(fù)盛名的有效市場(chǎng)假說，指出由于關(guān)于證券的所有信息都會(huì)反映在證券價(jià)格上，侵權(quán)人所散布的虛偽不實(shí)信息也會(huì)反映在股價(jià)上，造成股價(jià)被抬高或壓低的現(xiàn)象，這等于是愚弄了市場(chǎng)。由于任何一個(gè)投資者都有權(quán)相信他所在的證券市場(chǎng)是一個(gè)公開、公平、公道的市場(chǎng)，他也就有權(quán)相信市場(chǎng)價(jià)格的公道性。此時(shí)他卻因信賴證券市場(chǎng)價(jià)格而受到欺詐，則他就有權(quán)要求賠償。欺詐市場(chǎng)理論大幅度減輕了受害人的舉證責(zé)任，使因欺詐而提起的民事賠償之訴能較容易地實(shí)現(xiàn)。

必須指出的是，該因果關(guān)系的推定同樣是可以反駁的。作為侵權(quán)行為人，可以通過證明其所散布的不實(shí)陳說并沒有影響到證券價(jià)格，或受害人即使知道了真實(shí)的信息仍會(huì)做同樣的交易而獲得免責(zé)。

損害賠償?shù)霓k法與計(jì)算

基于證券市場(chǎng)這一集中交易市場(chǎng)的特殊性，解約權(quán)、撤銷權(quán)、恢還原狀等救濟(jì)方式在適用上會(huì)較為困難，所以應(yīng)以金錢損害賠償為主要救濟(jì)方式。

至于賠償范圍確實(shí)定及賠償金額的計(jì)算主要有三種學(xué)說：一是實(shí)際價(jià)值計(jì)算法，即賠償額為受害者進(jìn)行交易時(shí)的價(jià)格與當(dāng)時(shí)證券的實(shí)際價(jià)值的差額；二是實(shí)際誘因法，即行為人只對(duì)不實(shí)陳說引起的價(jià)格波動(dòng)負(fù)賠償責(zé)任；三是實(shí)際差價(jià)計(jì)算法，即從請(qǐng)求權(quán)人為取得該有價(jià)證券所支付的金額中，扣除要求賠償損失時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格。假設(shè)已賣出，那么為該證券賣出的價(jià)格；或請(qǐng)求權(quán)人賣出該證券的價(jià)格與要求賠償損失時(shí)市場(chǎng)價(jià)格的差額。

無論采哪種計(jì)算辦法，如果被告能夠證明原告所受的全部或局部損失并非因信賴被告的虛假陳說造成的，對(duì)該損失或該局部損失就不負(fù)賠償責(zé)任。

相關(guān)制度的探討

為使民事?lián)p害賠償制度能發(fā)揮其應(yīng)有的成效，除須建立完備的法律法規(guī)外，尚需注意下列幾點(diǎn)：

首先，應(yīng)提高投資者的權(quán)利意識(shí)。如欲發(fā)揮證券法上民事責(zé)任打擊違法行為、維護(hù)市場(chǎng)秩序的功能，除須建立完備的民事責(zé)任制度外，投資者權(quán)利意識(shí)的培養(yǎng)，亦為必要條件之一。投資者如不能積極主張權(quán)利，縱有良法美制亦屬徒然。

其次，須建立便于投資者提起訴訟的訴訟制度。目前，一旦發(fā)生證券欺詐案件，人們往往歸咎于主管機(jī)關(guān)的失職，造成這一現(xiàn)象的主要原因就在于現(xiàn)行證券法沒有提供投資者便捷的民事救濟(jì)途徑，不足可操作性，無法查究行為人的民事責(zé)任。

再次，須建立便于廣闊中小投資者的集團(tuán)訴訟制度。證券糾紛中受影響的當(dāng)事人范圍往往很大，并且層次不一，當(dāng)事人在資力以及收集證據(jù)的能力方面存在很大差距，如果我們不能排除或縮小這一差距，大多數(shù)中小投資者就無法實(shí)現(xiàn)其訴訟目的，更無法通過法律實(shí)現(xiàn)公平和正義。為此，應(yīng)尋求可以實(shí)現(xiàn)當(dāng)事人對(duì)等化的有效途徑。