投資決策的評(píng)價(jià)方法

Toknowhowtodorightthingsismoreimportantthantoknowhowtodothingsrightly望春花公司長(zhǎng)期投資決策從79年產(chǎn)值30多萬(wàn)元的村辦企業(yè)（上海縣新涇鄉(xiāng)）到94年總資產(chǎn)2.8億元，凈利潤(rùn)3137萬(wàn)元的上市公司過(guò)去重大投資決策由李總（回鄉(xiāng)初中生）拍腦袋決定出租車公司房地產(chǎn)問(wèn)題：今后怎么辦以化工博士為首擬定公司未來(lái)發(fā)展方向新型建材專家評(píng)估董事會(huì)討論通過(guò)，交股東大會(huì)批準(zhǔn)望春花公司長(zhǎng)期投資決策（續(xù)）凈利潤(rùn)2001年252萬(wàn)(投資收益2181萬(wàn)），2000年4739萬(wàn)（5478萬(wàn)），1999年2568萬(wàn)（1088萬(wàn)）營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為負(fù)問(wèn)題1：備選方案的個(gè)數(shù)問(wèn)題2：決策參謀的知識(shí)背景問(wèn)題3：評(píng)估的方式結(jié)論投資決策是一個(gè)復(fù)雜的過(guò)程明確目標(biāo)——問(wèn)題確定備選方案評(píng)價(jià)選擇方案實(shí)施第七章投資決策評(píng)價(jià)方法第一節(jié)常見(jiàn)投資決策評(píng)價(jià)方法第二節(jié)投資決策評(píng)價(jià)方法的推廣與應(yīng)用投資任何涉及犧牲一定水平即期消費(fèi)以換取未來(lái)更多預(yù)期消費(fèi)的活動(dòng)投資是未來(lái)收入貨幣而奉獻(xiàn)當(dāng)前的貨幣實(shí)質(zhì)：將一筆確定資金變成不確定的預(yù)期收入要素：風(fēng)險(xiǎn)、時(shí)間2、資本投資決策特點(diǎn)占用企業(yè)大量的資金對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量及目標(biāo)產(chǎn)生重大影響存在風(fēng)險(xiǎn)和不確定性決策做出后難以收回或代價(jià)很大3、可能的資本投資決策進(jìn)入新的行業(yè)領(lǐng)域收購(gòu)其他公司對(duì)現(xiàn)有行業(yè)或市場(chǎng)的新投資關(guān)于如何提供更好服務(wù)的決策改變現(xiàn)有項(xiàng)目運(yùn)行方式的決策4、投資決策程序確定待選方案估計(jì)項(xiàng)目的現(xiàn)金流和折現(xiàn)率選擇決策方法（評(píng)價(jià)及選擇項(xiàng)目）實(shí)施與績(jī)效評(píng)估5、投資決策的風(fēng)險(xiǎn)為什么要投入現(xiàn)金預(yù)期將來(lái)可以得到更多的現(xiàn)金未來(lái)充滿著不確定性或風(fēng)險(xiǎn)，且不確定性正在不斷加大風(fēng)險(xiǎn)=危機(jī)危險(xiǎn)與機(jī)會(huì)并存企業(yè)或決策者駕馭風(fēng)險(xiǎn)的能力能夠抓住預(yù)料之外的獲利機(jī)會(huì)能夠承受不期而遇的不利打擊6、資本預(yù)預(yù)算的目的的發(fā)現(xiàn)能夠增增加企業(yè)價(jià)價(jià)值的項(xiàng)目目：項(xiàng)目的的價(jià)值大于于其成本，，既NPV大于零。。第一節(jié)常常見(jiàn)投資資決策評(píng)價(jià)價(jià)方法一、凈現(xiàn)值值原則二、其他投投資評(píng)價(jià)方方法一、凈現(xiàn)值原則則耶魯大學(xué)教教授費(fèi)雪1930年年出版TheTheoryofInterest,提出“凈凈現(xiàn)值最大大化原則””(PrincipleofMaximumPresentValue)，又又稱為““回報(bào)高于于成本原則則”(ThePrincipleofReturnoverCost)，從而奠奠定了現(xiàn)代代估值方法法的理論基基礎(chǔ)一項(xiàng)投資的的經(jīng)濟(jì)價(jià)值值等于該項(xiàng)項(xiàng)投資未來(lái)來(lái)預(yù)期產(chǎn)生生的現(xiàn)金流流的現(xiàn)值之之和，貼現(xiàn)現(xiàn)率為市場(chǎng)場(chǎng)利率投資決策應(yīng)應(yīng)選擇凈現(xiàn)現(xiàn)值最大的的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值（NPV）NPV=∑NCFt/(1+k)t決策標(biāo)準(zhǔn)：：NPV>0意義：項(xiàng)目目?jī)r(jià)值與其其成本之差差找到NPV>0的的項(xiàng)目非易易事NPV是項(xiàng)項(xiàng)目?jī)?nèi)在價(jià)價(jià)值的估計(jì)計(jì)一項(xiàng)投資的的回報(bào)率超超過(guò)同樣風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)下其他他項(xiàng)目的回回報(bào)率，則則其增加價(jià)價(jià)值預(yù)期現(xiàn)金流流序列{CFt}資本成本k預(yù)期現(xiàn)金流流序列的風(fēng)險(xiǎn)凈現(xiàn)值NPV拒絕采納>0<0問(wèn)題基本假定是是厭惡風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，即風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)越大，價(jià)價(jià)值越小風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)意意味著機(jī)會(huì)會(huì)風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)應(yīng)有不同的的決策思路路投資決策分分析的目標(biāo)標(biāo)不一定是是確保每筆筆投資都獲獲得相應(yīng)的的回報(bào)，因因?yàn)樵诒ＷC證不出現(xiàn)虧虧損的同時(shí)時(shí)，也確定定了回報(bào)的的上限例A和B兩個(gè)個(gè)公司分別別投資10個(gè)項(xiàng)目A成功9個(gè)個(gè)，失敗1個(gè)B成功1個(gè)個(gè)，失敗9個(gè)問(wèn)題：誰(shuí)的的投資回報(bào)報(bào)高？風(fēng)險(xiǎn)投資的的典型做法法：從5000種想想法中選擇擇10個(gè)進(jìn)進(jìn)行投資5個(gè)完全失失敗3個(gè)成績(jī)一一般1個(gè)使期初初投資翻了了一倍1個(gè)的回報(bào)報(bào)是原始投投資的50倍到100倍正NPV的的來(lái)源率先推出新新產(chǎn)品拓展核心技技術(shù)設(shè)置進(jìn)入壁壁壘有創(chuàng)造成本本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)勢(shì)革新現(xiàn)有產(chǎn)產(chǎn)品創(chuàng)造產(chǎn)品差差別化（廣廣告）變革組織結(jié)結(jié)構(gòu)以利于于上述策略略的實(shí)現(xiàn)單期案例10000元11000元現(xiàn)在一年后一塊土地的的現(xiàn)金流時(shí)時(shí)間圖，如如果可選投投資為6%的的銀行存款款，是否進(jìn)進(jìn)行土地投投資？解是否接受的的關(guān)鍵問(wèn)題題是是否能能夠創(chuàng)造價(jià)價(jià)值?NPV=PV-I=11000/1.06-10000=377>0應(yīng)該接受?。《嗥诎咐绻顿Y期期為2年，，其間可以以出租每年年末獲1000元租租金，在折折現(xiàn)率為6%時(shí)，是是否投資？？10000元1000元元12000元120解NPV=PV-I=1000/1.06+12000/=1623元應(yīng)該接受??！NPV的再再投資假設(shè)設(shè)問(wèn)題：各期期產(chǎn)生的現(xiàn)現(xiàn)金流如何何處理？再投資或分分配再投資報(bào)酬酬率多少結(jié)論：NPV隱含假假設(shè)為自由現(xiàn)金流流用于再投投資再投資報(bào)酬酬率為資本本成本（貼貼現(xiàn)率）決策的剛性性假設(shè)采用凈現(xiàn)值值法進(jìn)行投投資決策分分析還隱含含著另一個(gè)個(gè)假設(shè)，即即對(duì)于手中中的項(xiàng)目，，要么立即即采納（donow），要要么永遠(yuǎn)拒拒絕（never））。顯然，，這種剛性性決策的假假設(shè)既不符符合實(shí)際情情況，也不不符合靈活活性原則。。NPV法則則的優(yōu)點(diǎn)調(diào)整了現(xiàn)金金流的時(shí)間間性考慮了現(xiàn)金金流的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)項(xiàng)目?jī)r(jià)值具具有可加性性調(diào)整了現(xiàn)金金流的時(shí)間間性兩個(gè)互相排排斥的投資資項(xiàng)目A和和B，初始始投資都為為100萬(wàn)萬(wàn)元，資本本成本也相相同，都為為10%，，當(dāng)現(xiàn)金流流序列不同同續(xù)NPV（A）=72.23萬(wàn)萬(wàn)元NPV（B）=46.32萬(wàn)萬(wàn)元考慮了現(xiàn)金金流的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)兩個(gè)互相排排斥的項(xiàng)目目C和D，，初試投資資相同，均均為100萬(wàn)元，現(xiàn)現(xiàn)金流序列列也相同，，但兩個(gè)項(xiàng)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)不同，項(xiàng)項(xiàng)目C的資資本的機(jī)會(huì)會(huì)成本為15%，項(xiàng)項(xiàng)目D的資資本的機(jī)會(huì)會(huì)成本為12%。年末投投資C投資D130萬(wàn)30萬(wàn)NPV（C）=0.56230萬(wàn)30萬(wàn)330萬(wàn)30萬(wàn)NPV（D）=8.14430萬(wàn)30萬(wàn)530萬(wàn)30萬(wàn)現(xiàn)金流總總和1500萬(wàn)1500萬(wàn)NPV法法則的局局限現(xiàn)金流和和資本成成本的估估計(jì)依賴賴于技術(shù)術(shù)NPV時(shí)獲得得的信息息。忽略了隨隨時(shí)間的的流逝和和更多的的信息獲獲得導(dǎo)致致項(xiàng)目發(fā)發(fā)生變化化的機(jī)會(huì)會(huì)導(dǎo)致“安安全錯(cuò)覺(jué)覺(jué)”二、其他他投資評(píng)評(píng)價(jià)方法法非貼現(xiàn)指指標(biāo)1、投資資回收期期PaybackPeriod,PP：：收回投資資所需的的時(shí)間優(yōu)點(diǎn)簡(jiǎn)單風(fēng)險(xiǎn)小計(jì)算投資回收收期P滿滿足其中為第第t年的的現(xiàn)金流流入量，，為第t年的現(xiàn)現(xiàn)金流出出量。續(xù)投資回收收期更為為使用的的簡(jiǎn)化公公式其中T為為項(xiàng)目各各年累計(jì)計(jì)凈現(xiàn)金金流首次次為正的的年份。。例PA=（3-1）+240/380=2.63年P(guān)B=（4-1）+252/368=3.68年問(wèn)題PP法能能否提供供對(duì)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)項(xiàng)目的的一定程程度保護(hù)護(hù)？正方：現(xiàn)現(xiàn)金流實(shí)實(shí)現(xiàn)的時(shí)時(shí)間越遠(yuǎn)遠(yuǎn)，其不不確定性性就越大大反方：高高收益率率往往與與高風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)相伴，，沒(méi)有免免費(fèi)午餐餐缺點(diǎn)忽略時(shí)間間價(jià)值：：可能否否定回報(bào)報(bào)率大于于資本成成本的項(xiàng)項(xiàng)目未考慮回回收期后后的收入入：具有有天生的的短視性性和對(duì)長(zhǎng)長(zhǎng)壽命項(xiàng)項(xiàng)目的歧歧視性；；標(biāo)準(zhǔn)回收收期設(shè)定定的任意意性改進(jìn)：動(dòng)動(dòng)態(tài)回收收期（DynamicPP）失去最大大優(yōu)點(diǎn)———簡(jiǎn)單單性2、平均均報(bào)酬率率AverageRateofReturn,ARR基于現(xiàn)金金流的計(jì)計(jì)算：ARR=年年平均NCF/I會(huì)計(jì)收益益率法（（AccountingRateofReturn）ARR=年年平均會(huì)會(huì)計(jì)利潤(rùn)潤(rùn)/平平均資資本占用用例續(xù)特點(diǎn)簡(jiǎn)單、直直觀定?，F(xiàn)金金流場(chǎng)合合等于PP倒數(shù)數(shù)未考慮時(shí)時(shí)間價(jià)值值標(biāo)準(zhǔn)報(bào)酬酬率的設(shè)設(shè)定具有有隨意性性二、貼現(xiàn)現(xiàn)指標(biāo)1、獲利利能力指指數(shù)（PI）獲利指數(shù)數(shù)（profitabilityindex））是項(xiàng)目目初始投投資以后后所有預(yù)預(yù)期未來(lái)來(lái)現(xiàn)金流流的現(xiàn)值值和初始始投資的的比值。。ProfitabilityIndexPI=PV/I=1+NPV/I決策標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)：PI>1，，等價(jià)于于NPV>0意義：反反映投資資效率2、內(nèi)部收益益率（IRR））使項(xiàng)目NPV等等于0的的折現(xiàn)率率NPV=∑NCFt/(1+IRR)t=0決策標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)：IRR>k，等等價(jià)NPV>0意義：采采納期望望報(bào)酬率率超過(guò)資資本成本本的項(xiàng)目目人們習(xí)慣慣于用收收益率來(lái)來(lái)思考問(wèn)問(wèn)題大的IRR可以以不需要要k的確確切信息息kNPVIRRIRR的的實(shí)質(zhì)及及問(wèn)題實(shí)質(zhì)：項(xiàng)項(xiàng)目能夠夠承受的的最高利利率可能的問(wèn)問(wèn)題規(guī)則悖反反多重根規(guī)模問(wèn)題題時(shí)間序列列問(wèn)題IRR問(wèn)問(wèn)題（續(xù)續(xù)）規(guī)則悖反反kNPVkNPVIRR問(wèn)問(wèn)題（續(xù)續(xù)）多重根10013223020%10%IRR問(wèn)問(wèn)題（續(xù)續(xù)）規(guī)模問(wèn)題題現(xiàn)在有兩兩個(gè)投資資機(jī)會(huì)：：t=0t=1NPVIRR項(xiàng)目1-1.01.50.550%項(xiàng)目2-10111.010%如何選擇擇？對(duì)內(nèi)部收收益率法法的評(píng)價(jià)價(jià)與凈現(xiàn)值值法相同同，內(nèi)部部收益率率法是一一種常用用的貼現(xiàn)現(xiàn)評(píng)價(jià)方方法內(nèi)部收益益率是一一個(gè)收益益率的概概念，因因而比較較符合管管理者的的思考習(xí)習(xí)慣，容容易被他他們接受受。內(nèi)部收益益率調(diào)整整了現(xiàn)金金流的時(shí)時(shí)間性，，即其計(jì)計(jì)算考慮慮了貨幣幣的時(shí)間間價(jià)值。。內(nèi)部收益益率法實(shí)實(shí)質(zhì)上是是項(xiàng)目能夠夠承受的的最高資資本成本本。當(dāng)項(xiàng)目的的資本成成本不確確定時(shí)，，估算項(xiàng)項(xiàng)目的內(nèi)內(nèi)部收益益率比估估算項(xiàng)目目的凈現(xiàn)現(xiàn)值容易易得多。。資本預(yù)算算特例綜合運(yùn)用用貼現(xiàn)法法則進(jìn)行行投資決決策評(píng)價(jià)價(jià)投資限額額問(wèn)題壽命期不不同的項(xiàng)項(xiàng)目評(píng)價(jià)價(jià)資本限額額例假定某公公司目前前有三個(gè)個(gè)投資機(jī)機(jī)會(huì)可供供選擇，，初始投投資、預(yù)預(yù)期現(xiàn)金金流如下下所示續(xù)如果公司司沒(méi)有足足夠的資資本同時(shí)時(shí)投資三三個(gè)項(xiàng)目目，應(yīng)該該將凈現(xiàn)現(xiàn)值大于于零的項(xiàng)項(xiàng)目按照照獲利指指數(shù)的大大小進(jìn)行行排列，，首先選選擇獲利利指數(shù)最最高的項(xiàng)項(xiàng)目投資資，直到到用完手手中的資資金預(yù)算算。公司應(yīng)該該首先選選擇項(xiàng)目目C投資資（每單單位資本本的支出出獲得最最高的未未來(lái)現(xiàn)金金流的現(xiàn)現(xiàn)值）但是獲利利指數(shù)與與凈現(xiàn)值值的綜合合運(yùn)用只只解決了了當(dāng)前資資本的合合理分配配問(wèn)題，，但沒(méi)有有考慮到到未來(lái)的的投資需需求。續(xù)假設(shè)公司司當(dāng)前有有1000元現(xiàn)現(xiàn)金，按按照上面面分析應(yīng)應(yīng)該投資資項(xiàng)目B和C。。但如果果明年還還有1000元元的資本本，而且且明年還還有項(xiàng)目目D可以以投資，，它需要要1800元的的初始投投資，可可以為企企業(yè)創(chuàng)造造400元的凈凈現(xiàn)值?！，F(xiàn)在重新考慮慮項(xiàng)目A、B和C的選擇擇問(wèn)題。在公司的投入入資本受到限限制的情況下下，當(dāng)前的投投資決策必須須考慮未來(lái)的的投資計(jì)劃。。續(xù)如果選擇項(xiàng)目目B和C投資資，第2年可可以為公司創(chuàng)創(chuàng)造300元元的現(xiàn)金流量量，但是屆時(shí)時(shí)公司只有1300元（（300+1000）的的現(xiàn)金，不夠夠項(xiàng)目D1800元的的投資需求，，只好將其放放棄。如果選擇項(xiàng)目目A投資，在在第2年可以以創(chuàng)造800元的現(xiàn)金流流量，從而公公司可以擁有有1800元元現(xiàn)金，剛好好可以投資項(xiàng)項(xiàng)目D。而投投資項(xiàng)目A和和D的NPV之和為540.4元（（140.4+400）），高于投資資項(xiàng)目B和C的NPV之之和（272.7元）。。壽命期不同例例當(dāng)在兩個(gè)壽命命不同的項(xiàng)目目之間進(jìn)行選選擇時(shí)，存在在著不可比的的問(wèn)題。重復(fù)投資法約當(dāng)年度成本本法重復(fù)投資法NPV（2））+NPV（2）/(1+k)2+NPV（（2）/(1+k)4而后者重復(fù)投投資2次后的的總凈現(xiàn)值為為NPV（3））+NPV（3）/(1+k)3在對(duì)上述兩個(gè)個(gè)值進(jìn)行比較較后，選擇總總NPV較大大者對(duì)應(yīng)的項(xiàng)項(xiàng)目投資。約當(dāng)年度成本本法當(dāng)兩個(gè)被評(píng)價(jià)價(jià)的項(xiàng)目的壽壽命較長(zhǎng)時(shí)，，或者重復(fù)投投資假設(shè)明顯顯不符合實(shí)際際時(shí)，則可以以用約當(dāng)年度度成本法進(jìn)行行比較，選擇擇約當(dāng)成本年年度較低的項(xiàng)項(xiàng)目。所謂約當(dāng)年度度成本，是指指將某項(xiàng)投資資在整個(gè)壽命命期間各年現(xiàn)現(xiàn)金成本的現(xiàn)現(xiàn)值之和折算算成的等額年年金。約當(dāng)年度成本本的計(jì)算方法法估算項(xiàng)目壽命命期間各期所所有成本的現(xiàn)現(xiàn)值之和TC，利用等額年金金現(xiàn)值公式得得到與TC對(duì)對(duì)應(yīng)的年金，，它就是約當(dāng)當(dāng)年度成本。。其中r為貼現(xiàn)現(xiàn)率例假設(shè)恒利公司司正考慮購(gòu)買買一臺(tái)機(jī)器，，有兩種機(jī)器器A或B可供供其選擇，機(jī)機(jī)器A購(gòu)買和和安裝成本為為49000元，壽命期期為5年，機(jī)機(jī)器B使用年年限為10年年，但購(gòu)買和和安裝成本為為72000元。公司應(yīng)應(yīng)該購(gòu)買哪一一種設(shè)備呢？？續(xù)機(jī)器A以直線線法折舊直到到賬面價(jià)值變變?yōu)?000元，則其每每年折舊額為為9000元元。第5年末末，恒利公司司預(yù)期能以10000元元轉(zhuǎn)讓機(jī)器A，相關(guān)稅率率為40%，，在期望的生生產(chǎn)水平下，，機(jī)器A的年年?duì)I業(yè)成本為為25000元。項(xiàng)目的的資本成本為為12%。續(xù)機(jī)器B將在8年內(nèi)以直線線法折舊直到到帳面價(jià)值變變?yōu)榱?，所以以?年每年年折舊額為9000元（（=72000/8），，最后兩年為為0。預(yù)期機(jī)機(jī)器B在第6年末需耗資資18000元進(jìn)行大修修理，這部分分成本將予以以費(fèi)用化。恒恒利公司預(yù)期期第10年末末機(jī)器B報(bào)廢廢時(shí)的轉(zhuǎn)讓價(jià)價(jià)格將等于它它的搬運(yùn)和清清理費(fèi)。機(jī)器器B的年?duì)I業(yè)業(yè)成本為24000元。。續(xù)機(jī)器A的約當(dāng)當(dāng)年度成本為為23797元機(jī)器B的約當(dāng)當(dāng)年度成本為為24946元第二節(jié)投資資決策方法應(yīng)應(yīng)用與推廣一、敏感性分分析二、情景分析析三、決策樹分分析四、期權(quán)理論論在資本預(yù)算算中的應(yīng)用五、修正現(xiàn)值值法一、敏感性分析NPV法則的的局限現(xiàn)金流和資本本成本的估計(jì)計(jì)依賴于技術(shù)術(shù)NPV時(shí)獲獲得的信息。。忽略了隨時(shí)間間的流逝和更更多的信息獲獲得導(dǎo)致項(xiàng)目目發(fā)生變化的的機(jī)會(huì)導(dǎo)致“安全錯(cuò)錯(cuò)覺(jué)”一、敏感性分分析（Whatif））問(wèn)題：如果事事情不象預(yù)期期的那樣，會(huì)會(huì)發(fā)生怎樣的的情況？目的：發(fā)現(xiàn)項(xiàng)項(xiàng)目盈利能力力對(duì)哪些因素素最敏感，將將有限資源用用于最重要因因素的分析因素之間的相相關(guān)性與因素素變化的可能能性如何？敏感性分析的的步驟確定影響現(xiàn)金金流各因素與與NPV模型型對(duì)于每一要素素（其他因素素不變）變動(dòng)一定百分分比時(shí)，NPV的相應(yīng)變變動(dòng)比例。使NPV為零零的最大變化化區(qū)間，即““保本點(diǎn)”。。對(duì)敏感因素做做進(jìn)一步分析析BOP分析B(Best)O(Optimism)P(pessimism)通過(guò)影響要素素BOP的設(shè)設(shè)立推斷NPV的相應(yīng)結(jié)結(jié)果例SEC公司要要投資太陽(yáng)能能噴氣式飛機(jī)機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)預(yù)期現(xiàn)金流如如下表（百萬(wàn)萬(wàn)）公司對(duì)太陽(yáng)能能飛機(jī)不同變變量的估計(jì)如如表對(duì)太陽(yáng)能飛機(jī)機(jī)的NPV的的敏感性分析析如表設(shè)SEC公司司的貼現(xiàn)率為為15%公司所得稅率率為34%預(yù)期現(xiàn)金流如如下表計(jì)算NPV應(yīng)該投資！影響總收入的的假設(shè)市場(chǎng)份額噴氣式飛機(jī)發(fā)發(fā)動(dòng)機(jī)的市場(chǎng)場(chǎng)容量銷售單價(jià)固定成本變動(dòng)成本投資額公司對(duì)太陽(yáng)能能飛機(jī)不同變變量的估計(jì)項(xiàng)目的NPV的敏感性分分析敏感性分析的的優(yōu)劣可以表明NPV分析是否否值得信賴揭示哪些方面面需要收集更更多的信息可能不明智的的增加安全錯(cuò)錯(cuò)覺(jué)孤立地處理每每個(gè)變量的變變化二、情景(scenario)分分析為未來(lái)環(huán)境的的變化設(shè)想各各種可能，對(duì)對(duì)應(yīng)為一種特特定的情景或或場(chǎng)景每種情景包含含了各種變量量的綜合影響響計(jì)算每一種場(chǎng)場(chǎng)景下投資項(xiàng)項(xiàng)目的可能結(jié)結(jié)果例（續(xù)）如果用此發(fā)動(dòng)動(dòng)機(jī)的飛機(jī)發(fā)發(fā)生一次空難難，可能發(fā)生生以下情況：：需求減少市場(chǎng)份額可能能下滑銷售額下降等等空難情景下的的現(xiàn)金流量預(yù)預(yù)測(cè)三、決策樹分分析決策樹分析方方法是進(jìn)行投投資風(fēng)險(xiǎn)分析析的工具。以飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)機(jī)項(xiàng)目為例：：決策樹試驗(yàn)不試驗(yàn)成功失敗投資投資不投資不投資NPV=15.17億NPV=0NPV=-36.11億試驗(yàn)不試驗(yàn)成功失敗投資投資不投資不投資NPV=15.17億NPV=0在正常預(yù)期情情況下，該項(xiàng)項(xiàng)目現(xiàn)金流量量圖1年后公司的的期望收益應(yīng)應(yīng)該是0.75×1517+0.25×0=1138百萬(wàn)萬(wàn)元公司的現(xiàn)金流流序列簡(jiǎn)化為為下圖項(xiàng)目的包含試試銷階段的凈凈現(xiàn)值為所以公司應(yīng)該該進(jìn)行市場(chǎng)試試銷。決策樹評(píng)價(jià)決策樹很好地地將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)和收益結(jié)合合在一起，全全面放映投資資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)特征，是很很好的風(fēng)險(xiǎn)投投資評(píng)價(jià)方法法，也是其他他評(píng)價(jià)方法不不可替代的。。四、期權(quán)理論論在資本預(yù)算算中的應(yīng)用例：園丁的決決策園中番茄的可可能狀態(tài)及相相應(yīng)的行動(dòng)完全成熟----立即摘摘下已經(jīng)腐爛---徹底放棄棄有7、8成熟熟---可摘摘可等半生不熟---等待等待的收益與與風(fēng)險(xiǎn)可能得到更好好的口味可能讓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)對(duì)手搶得先機(jī)機(jī)NPV方法的的問(wèn)題---決策剛性決策準(zhǔn)則：NPV=PV–I0NPV>0采采納（donow）NPV<0拒絕（never））等價(jià)的準(zhǔn)則：：PI=PV/I0PV>1donowPV<1never實(shí)質(zhì)：決策區(qū)區(qū)域是一維空空間考慮到未來(lái)是是不確定的，，現(xiàn)實(shí)中有第第三種選擇：：等待決策區(qū)域因此此可以拓展到到二維空間2、計(jì)算方法法計(jì)算項(xiàng)目?jī)r(jià)值值PV：即項(xiàng)項(xiàng)目未來(lái)各期期現(xiàn)金流的現(xiàn)現(xiàn)值之和確定投資可延延遲的時(shí)間T-t確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利利率r計(jì)算初始投資資額I的現(xiàn)值值PV（I））：按無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)利率r將將T-t時(shí)刻刻的I貼現(xiàn)））：PV（I）=I/(1+r)T-t估計(jì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值值PV的波動(dòng)動(dòng)率σ（年波動(dòng)））大于市場(chǎng)平均均波動(dòng)率定義現(xiàn)值系數(shù)數(shù)和累積波動(dòng)動(dòng)率現(xiàn)值系數(shù)為項(xiàng)項(xiàng)目?jī)r(jià)值除以以投資的現(xiàn)值值NPVq=PV/PV(I)累積波動(dòng)率為為T-t時(shí)間間內(nèi)項(xiàng)目?jī)r(jià)值值的波動(dòng)率率：(T-t)1/2σ特別，如果投投資不延遲(T-t=0)，則NPVq=PI=PV/I0由于波動(dòng)的存存在，當(dāng)NPVq<1時(shí)，并不意意味該項(xiàng)目被被立即拒絕期權(quán)的基本概概念期權(quán)為在規(guī)定定時(shí)間內(nèi)、以以規(guī)定的價(jià)格格買入或賣出出某種資產(chǎn)（（underlyingasset,標(biāo)標(biāo)的資產(chǎn)）的的權(quán)利買權(quán)（call)——買買入標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)利賣權(quán)（put)——賣出出標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)權(quán)利期權(quán)是做某事事的權(quán)利，而而不是做某事事的義務(wù)，因因此其價(jià)值非非負(fù)期權(quán)即選擇權(quán)權(quán)（option)，不不限于金融工工具實(shí)物期權(quán)的類類型延遲期權(quán)放棄期權(quán)轉(zhuǎn)換期權(quán)擴(kuò)張期權(quán)定價(jià)期權(quán)延遲項(xiàng)目期權(quán)權(quán)——買權(quán)項(xiàng)目的價(jià)值可可能隨時(shí)間的的推移而變化化負(fù)NPV的項(xiàng)項(xiàng)目未必沒(méi)有有價(jià)值，不要要放棄正NPV的項(xiàng)項(xiàng)目不一定立立即被采納，，將來(lái)實(shí)施可可能更有利放棄項(xiàng)目期權(quán)權(quán)——賣權(quán)在項(xiàng)目進(jìn)展與與預(yù)期不符時(shí)時(shí)終止來(lái)源與供應(yīng)商的合合同不訂長(zhǎng)期期少雇用長(zhǎng)期員員工生產(chǎn)設(shè)備短期期租賃，而不不是購(gòu)買資金分階段投投入案例分析假設(shè)對(duì)生產(chǎn)某某種產(chǎn)品進(jìn)行行分析，該產(chǎn)產(chǎn)品可以永續(xù)續(xù)實(shí)現(xiàn)年限銷銷售量10個(gè)個(gè)單位，每單單位產(chǎn)生10元的凈現(xiàn)金金流量。第一年末，將將更多的了解解該項(xiàng)目成敗敗的后果：如如果成功，銷銷售額調(diào)整為為20，如果果失敗，銷售售額調(diào)整為0。假設(shè)項(xiàng)目的資資本成本為10%，初始始投資額1050元，可可以在一年內(nèi)內(nèi)變賣的設(shè)備備殘值500元。續(xù)正常預(yù)測(cè)下的的產(chǎn)品的NPV為：100/0.10-1050=-50應(yīng)該放棄該項(xiàng)項(xiàng)目有何問(wèn)題？考慮放棄期權(quán)權(quán)一年后如果放放棄項(xiàng)目，獲獲得殘值收入入500元如果項(xiàng)目成功功，可實(shí)現(xiàn)的的現(xiàn)金流量為為2000元元一年后該項(xiàng)目目的期望價(jià)值值為500×50%+（200/0.1）×50%=1250萬(wàn)元決策該項(xiàng)目的NPV=（100+1250）/1.1-1050=177元現(xiàn)在-10501年后100和預(yù)期的1250貼現(xiàn)現(xiàn)金流量量與期權(quán)項(xiàng)目的市場(chǎng)價(jià)價(jià)值M等于不不包含擴(kuò)張或或放棄等期權(quán)權(quán)在內(nèi)的NPV加上管理理期權(quán)價(jià)值M=NPV+Opt五、修正現(xiàn)值值法adjustedpresentvalue,APV，又稱為為調(diào)整現(xiàn)值法法，它是針對(duì)對(duì)項(xiàng)目壽命期期內(nèi)資本成本本可能變化的的應(yīng)用背景提提出的，是對(duì)對(duì)凈現(xiàn)值法具具有可以相加加性的一種應(yīng)應(yīng)用。在許多場(chǎng)合，，項(xiàng)目的資本本結(jié)構(gòu)是隨著著項(xiàng)目的進(jìn)展展而發(fā)生變化化的。由于項(xiàng)項(xiàng)目資本成本本與資本結(jié)構(gòu)構(gòu)密切相關(guān)，，資本結(jié)構(gòu)的的變化會(huì)導(dǎo)致致資本成本的的變化。根據(jù)資本結(jié)構(gòu)構(gòu)理論，負(fù)債債能夠產(chǎn)生稅稅盾，使公司司少交納所得得稅，從而增增加公司的價(jià)價(jià)值?？梢约僭O(shè)一個(gè)個(gè)項(xiàng)目的價(jià)值值是由以下兩兩部分組成的的：（1））項(xiàng)目目資產(chǎn)產(chǎn)現(xiàn)金金流創(chuàng)創(chuàng)造的的價(jià)值值V1，即假假設(shè)項(xiàng)項(xiàng)目不不負(fù)債債、完完全由由權(quán)益益資本本融資資時(shí)，，由項(xiàng)項(xiàng)目預(yù)預(yù)期產(chǎn)產(chǎn)生的的各期期自由由現(xiàn)金金流創(chuàng)創(chuàng)造的的價(jià)值值。（2））由項(xiàng)項(xiàng)目負(fù)負(fù)債產(chǎn)產(chǎn)生的的稅盾盾收益益V2，。根根據(jù)資資本結(jié)結(jié)構(gòu)理理論，，負(fù)債債能夠夠產(chǎn)生生稅盾盾，使使公司司少交交納所所得稅稅，從從而增增加公公司的的價(jià)值值。項(xiàng)目資資產(chǎn)現(xiàn)現(xiàn)金流流價(jià)值值V1的估算算由定義義，是是假設(shè)設(shè)項(xiàng)目目為全全權(quán)益益資本本融資資時(shí)項(xiàng)項(xiàng)目自自由現(xiàn)現(xiàn)金流流創(chuàng)造造的價(jià)價(jià)值。。因此此，它它的計(jì)計(jì)算過(guò)過(guò)程與與凈現(xiàn)現(xiàn)值計(jì)計(jì)算相相同，，即等等于項(xiàng)項(xiàng)目未未來(lái)預(yù)預(yù)期產(chǎn)產(chǎn)生的的各期期自由由現(xiàn)金金流的的現(xiàn)值值之和和，只只是所所用的的貼現(xiàn)現(xiàn)率不不是加加權(quán)平平均資資本成成本，，而是是所謂謂的全全權(quán)益益資本本成本本，即即假設(shè)設(shè)項(xiàng)目目全部部由權(quán)權(quán)益資資本融融資時(shí)時(shí)股東東要求求的最最低回回報(bào)率率。全權(quán)益益資本本成本本ka的計(jì)算算βL=βU[1+(1-t)D/E]βU：無(wú)杠杠桿ββ或資資產(chǎn)ββ，只只反映映經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)βL：杠桿桿β或或權(quán)益益β，，還反反映財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)D/E：負(fù)負(fù)債權(quán)權(quán)益比比全權(quán)益益資本本成本本ka=r+βU(km–r)權(quán)益資資本成成本kE=r+βL(km–r)因?yàn)棣翷>βU，所以kE>ka以全權(quán)權(quán)益成成本為為貼現(xiàn)現(xiàn)率計(jì)計(jì)算自自由現(xiàn)現(xiàn)金流流價(jià)值值V0=FCF1/(1+ka)+……+(FCFn+SV)/(1+ka)nSV=FCFn+1/(ka-g)稅盾價(jià)價(jià)值V2的估算算由第三三章討討論可可知，，如果果利息息支付付為IB，，所得得稅率率為T，則則由