公司價值評估模型發(fā)展課件

文獻綜述：股票內(nèi)在投資價值F-O模型一、公司價值評估模型發(fā)展二、基于剩余收益的F-O模型三、F-O模型拓展與實證文獻綜述：股票內(nèi)在投資價值F-O模型一、公司1公司價值評估模型發(fā)展EVA指標(biāo)剩余收益模型公司估價模型MM理論相對估價法調(diào)整帳面價值法期權(quán)定價模型現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型DDM自由現(xiàn)金流模型FCFRIV模型LIM模型F-O模型公司價值評估模型發(fā)展EVA剩余收益模型公司估價模型MM理論相2現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DiscountedCashFlowModel）

《利息理論》中IrvingFisher提出：資產(chǎn)當(dāng)前價值等于未來現(xiàn)金流量貼現(xiàn)之和。

現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是確定條件下的價值評估技術(shù)，是現(xiàn)代評估技術(shù)的基礎(chǔ)。公司價值評估模型發(fā)展（理論）現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DiscountedCashFlowM3公司價值評估模型發(fā)展（理論）股利貼現(xiàn)模型（DividendDiscountedModel）Williams認(rèn)為股票的內(nèi)在投資價值表現(xiàn)為“今后可能領(lǐng)取的全部股息加以資本還原的現(xiàn)在價值之和”。擴展形式：1.零增長DDM2.Gordon模型3.有限增長期DDM公司價值評估模型發(fā)展（理論）股利貼現(xiàn)模型（Dividend4公司價值評估模型發(fā)展（理論）自由現(xiàn)金流模型（FreeCashFlowModel）企業(yè)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈增長額用于支付維持現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營能力所需的資本支出后，余下的能自由支配的現(xiàn)金。根據(jù)現(xiàn)金流在未來增長情況的不同，派生出零增長、固定增長和有限增長等模型公司價值評估模型發(fā)展（理論）自由現(xiàn)金流模型（FreeCas5公司價值評估模型發(fā)展（理論）DCF&DDM缺陷1）忽略了企業(yè)現(xiàn)期凈資產(chǎn)對企業(yè)價值的影響。2）財富源泉：價值分配VS價值創(chuàng)造？《證券分析》與價值投資理念要素定價法：資產(chǎn)、盈利能力和利潤增長率價值投資的理念使得對內(nèi)在價值的分析向會計研究轉(zhuǎn)移

會計盈余、賬面凈資產(chǎn)

F-O模型公司價值評估模型發(fā)展（理論）DCF&DDM缺陷《證券分6公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicValueAdded）調(diào)整賬面價值法某些因素引起的賬面價值扭曲：歷史成本計價、自創(chuàng)商譽、通貨膨脹等相對估價法

類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類似的定價通過可比性特征尋找參照公司期權(quán)定價模型公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicVal7公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicValueAdded）公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicVal8基于剩余收益的F-O模型剩余收益（ResidualIncome）所有者或者經(jīng)營者按照現(xiàn)行利率扣除其資本利息后所留下的經(jīng)營或管理權(quán)益。又稱作超常收益（Abnormalearning）剩余收益定價模型（RIV）F-O模型基于剩余收益的F-O模型剩余收益（ResidualInco9F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）凈剩余關(guān)系（CSR：cleansurplusrelation）動態(tài)線形信息模型（LIM：linearinformationmodel）

F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（D10Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立成立條件：beliefsarehomogeneousindividualarerisk-neutral基于剩余收益的F-O模型Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立基于11Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立其中，b為賬面價值，x為綜合收益，d為股利發(fā)放（賬面價值只有在三種情況下發(fā)生：收益或損失、凈資本投資、股利。此處暗含假設(shè)公司凈資產(chǎn)投資額不變。）將DDM的(1)式代入CSR的(2)式并整理基于剩余收益的F-O模型Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立基于剩余收12基于剩余收益的F-O模型基于剩余收益的F-O模型13基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信息模型（LIM）Ohlson認(rèn)為超常收益滿足如下的自回歸特征：將等式（3、4）代回RIV模型，可以得到含有動態(tài)特征的模型其中，

基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信14F-O貢獻：1）承襲RIV優(yōu)點，將當(dāng)前賬面價值納入公司股價2）明確指出當(dāng)前可得信息與未來股利貼現(xiàn)值的關(guān)系3）排除了會計方法選取的影響（傳統(tǒng)股價模型？）4）預(yù)測的質(zhì)量大大提高。（ROEvs現(xiàn)金流）基于剩余收益的F-O模型F-O貢獻：基于剩余收益的F-O模型15F-O模型拓展與實證Olhson等人對自身體系的完善LIM信息方面的拓展引入稅收后的F-O模型F-O解釋能力的實證研究Etc

：MilesB.Gietzmann（2003）針對公司凈資產(chǎn)投資額不變假設(shè)的修正，并提出采用q-Theoreticincome進行公司價值評估

F-O模型拓展與實證Olhson等人對自身體系的完善16LIM信息方面的拓展和實證含義：各種信息因素對超常收益的影響處理方法：Feltham-Ohlson(1996)為例已有研究結(jié)果：Feltham-Ohlson(1995)賬面價值因素Feltham-Ohlson(1996)資產(chǎn)投資額因素Myers（1998）訂貨儲備因素等F-O模型拓展與實證LIM信息方面的拓展和實證F-O模型拓展與實證17例：Feltham-Ohlson(1996)資產(chǎn)投資額因素分析

回歸方程式表示超常收益的持續(xù)性，表示穩(wěn)健主義對賬面價值的影響，表示穩(wěn)健主義對收益的影響。F-O模型拓展與實證例：Feltham-Ohlson(1996)資產(chǎn)投資額因素18F-O模型拓展與實證引入稅收后F-O模型的拓展與實證公司所得稅

TaoZeng（2001）

股利稅收

MichelleHanlonaetc（2003）引入股利稅收對F-O模型進行修正，實證結(jié)果表明對原來模型的改進不顯著，也即個人所得稅對公司價值近乎無影響

F-O模型拓展與實證引入稅收后F-O模型的拓展與實證19引入公司所得稅后的F-O模型：TaoZeng（2001）

選題修訂后的F-O模型實證結(jié)果

1）四項回歸結(jié)果顯著2）對金融資產(chǎn)超常收益的實證結(jié)果F-O模型拓展與實證引入公司所得稅后的F-O模型：TaoZeng（2001）20F-O解釋能力的實證研究與其他公司價值評估模型有效性對比的研究Bernard(1995)、Penmanetc(1995)研究標(biāo)明EBO對公司內(nèi)在價值的估計顯著優(yōu)于DCF模型。FrankelandLee(1996)對EBO的實證擴大到世界范圍內(nèi)公司，研究發(fā)現(xiàn)B/V指標(biāo)比P/E更好地解釋股票收益率。Ohlson(1997)利用1979－1996年間道瓊斯工業(yè)指數(shù)股票的價格和價值比率實證，證明了F-O模型在股票內(nèi)在價值估計上的無偏性?；赗IV模型的動態(tài)信息特征F-O模型拓展與實證F-O解釋能力的實證研究F-O模型拓展與實證21F-O模型拓展與實證F-O解釋能力的實證研究（續(xù)）基于RIV模型的動態(tài)信息特征Dechowetc（1999）著重探索了如何將Ohlson（1995）模型運用到實踐中去的方法，同時提供估算的方法。對會計數(shù)據(jù)進行檢驗的結(jié)果標(biāo)明：投資者過多地關(guān)注分析師預(yù)測數(shù)據(jù)，而忽略了當(dāng)前會計盈余與賬面價值的信息含量。KojiOta(2002)比較了Ohlson(1995)和F-O(1995)的模型，利用日本的數(shù)據(jù)，實證支持Ohlson模型的動態(tài)信息特征。在時間序列特征下，F(xiàn)-O更好的解釋股價、預(yù)測未來報酬。F-O模型拓展與實證F-O解釋能力的實證研究（續(xù)）22Thankyou!Thankyou!23F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）凈剩余關(guān)系（CSR：cleansurplusrelation）動態(tài)線形信息模型（LIM：linearinformationmodel）

F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（D24Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立成立條件：beliefsarehomogeneousindividualarerisk-neutral基于剩余收益的F-O模型Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立基于25Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立其中，b為賬面價值，x為綜合收益，d為股利發(fā)放（賬面價值只有在三種情況下發(fā)生：收益或損失、凈資本投資、股利。此處暗含假設(shè)公司凈資產(chǎn)投資額不變。）將DDM的(1)式代入CSR的(2)式并整理基于剩余收益的F-O模型Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立基于剩余收26基于剩余收益的F-O模型基于剩余收益的F-O模型27基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信息模型（LIM）Ohlson認(rèn)為超常收益滿足如下的自回歸特征：將等式（3、4）代回RIV模型，可以得到含有動態(tài)特征的模型其中，

基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信28F-O模型中結(jié)論：回代凈剩余關(guān)系（CSR）可得F-O模型拓展與實證F-O模型中結(jié)論：F-O模型拓展與實證29實證中，由于Vt的不可觀測性，產(chǎn)生出對Vt變量的不同處理分類1.忽略Vt：thepricemodelthereturnmodel（零期望隨機項）2.其他變量替代Vt：F-O模型拓展與實證理論上，Vt的含義實證中，由于Vt的不可觀測性，產(chǎn)生出對Vt變量的不同處理分類30ThePriceModel

1）含義：therelationbetweenstockprice,bookvalueandearnings2）實證模型：3）存在問題：scaleeffects信息變量Vt處理方法一：忽略之ThePriceModel信息變量Vt處理方法一：忽略之31TheReturnModel

1）含義：therelationbetweenstockreturns,earningsandearningchanges2）實證模型：3）存在問題：accountingrecognitiontransitoryearnings信息變量Vt處理方法一：忽略之（續(xù)）TheReturnModel信息變量Vt處理方法一：忽略32其他變量替代Vt常數(shù)項賬面價值變量資產(chǎn)投資額orderbacklog（未交貨定單因素）

……未來收益的估計值信息變量Vt處理方法二：取代之其他變量替代Vt信息變量Vt處理方法二：取代之33文章主線從F-O(1995)關(guān)于信息的基本處理方法入手，利用日本股票市場數(shù)據(jù)實證，對自回歸殘差中所包含的信息成分不斷提取并對比各模型。提出相對較好的模型修正LIM7并利用日本股票市場擬和。實證模型

F-O模型信息方面拓展：KojiOta(2002)文章主線F-O模型信息方面拓展：KojiOta(2002)34公司價值評估模型發(fā)展課件35Morel（1999）分析動態(tài)信息多期滯后模型對定價方程的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，帳面價值、股利和收益滯后兩期為最優(yōu)CallenandMorel(2001)將超常利潤序列假設(shè)為AR(2)過程，結(jié)果不如AR(1)Morel(2003)發(fā)現(xiàn)了這個問題，分別用線性和非線性方法內(nèi)生估計LIM參數(shù)對LIM結(jié)構(gòu)的調(diào)整與實證Morel（1999）分析動態(tài)信息多期滯后模型對定價方程的影36F-O實證不可避免的缺陷面板數(shù)據(jù)VS時序數(shù)據(jù)市場普適模型VS單公司模型F-O實證不可避免的缺陷面板數(shù)據(jù)VS時序數(shù)據(jù)市場普適模型37LIM不能很好地捕捉市場定價機制遺漏其他信息變量存續(xù)期，跨期預(yù)測未來問題終值預(yù)測問題g>r的問題……F-O模型存在問題與研究方向LIM不能很好地捕捉市場定價機制F-O模型存在問題與研究方38RIM模型拓展與EVARIM模型拓展與EVA39EVA理論基礎(chǔ)基于RIM的結(jié)論調(diào)整后的剩余收益——經(jīng)濟增加值（EVA）EVA理論基礎(chǔ)基于RIM的結(jié)論調(diào)整后的剩余收益——經(jīng)濟增加值40EVA應(yīng)用---績效評估

傳統(tǒng)的績效評估指標(biāo)每股收益（EPS）、權(quán)益回報率（ROE）、資產(chǎn)回報率（ROA）等在EVA評價方法基礎(chǔ)上的激勵制度EVA應(yīng)用---績效評估傳統(tǒng)的績效評估指標(biāo)在EVA評價方411、Geniusonlymeanshard-workingallone'slife.(Mendeleyer,RussianChemist)

天才只意味著終身不懈的努力。20.8.58.5.202011:0311:03:10Aug-2011:032、Ourdestinyoffersnotonlythecupofdespair,butthechaliceofopportunity.(RichardNixon,AmericanPresident)命運給予我們的不是失望之酒，而是機會之杯。二〇二〇年八月五日2020年8月5日星期三3、Patienceisbitter,butitsfruitissweet.(JeanJacquesRousseau,Frenchthinker)忍耐是痛苦的，但它的果實是甜蜜的。11:038.5.202011:038.5.202011:0311:03:108.5.202011:038.5.20204、Allthatyoudo,dowithyourmight;thingsdonebyhalvesareneverdoneright.----R.H.Stoddard,Americanpoet做一切事都應(yīng)盡力而為，半途而廢永遠不行8.5.20208.5.202011:0311:0311:03:1011:03:105、Youhavetobelieveinyourself.That'sthesecretofsuccess.----CharlesChaplin人必須相信自己，這是成功的秘訣。-Wednesday,August5,2020August20Wednesday,August5,20208/5/20206、Almostanysituation---goodorbad---isaffectedbytheattitudewebringto.----LuciusAnnausSeneca差不多任何一種處境---無論是好是壞---都受到我們對待處境態(tài)度的影響。11時3分11時3分5-Aug-208.5.20207、Althoughtheworldisfullofsuffering,itisfullalsooftheovercomingofit.----HellenKeller,Americanwriter雖然世界多苦難，但是苦難總是能戰(zhàn)勝的。20.8.520.8.520.8.5。2020年8月5日星期三二〇二〇年八月五日8、Formanismanandmasterofhisfate.----Tennyson人就是人，是自己命運的主人11:0311:03:108.5.2020Wednesday,August5,20209、Whensuccesscomesinthedoor,itseems,loveoftengoesoutthewindow.-----JoyceBrothers成功來到門前時，愛情往往就走出了窗外。11:038.5.202011:038.5.202011:0311:03:108.5.202011:038.5.202010、Lifeismeasuredbythoughtandaction,notbytime.——Lubbock衡量生命的尺度是思想和行為，而不是時間。8.5.20208.5.202011:0311:0311:03:1011:03:1011、Tomakealastingmarriagewehavetoovercomeself-centeredness.要使婚姻長久，就需克服自我中心意識。Wednesday,August5,2020August20Wednesday,August5,20208/5/202012、Treatotherpeopleasyouhopetheywilltreatyou.你希望別人如何對待你，你就如何對待別人。11時3分11時3分5-Aug-208.5.202013、Todowhateverneedstobedoneto

preservethislastandgreatestbastionof

freedom.(RonaldReagan,AmericanPresident)為了保住這最后的、最偉大的自由堡壘，我們必須盡我們所能。20.8.520.8.5Wednesday,August5,202014、Wherethereisawill,thereisaway.(ThomasEdison,Americaninventor)有志者，事竟成。11:01:1911:01:1911:018/5/202011:01:19AM15、

Everymanisthemasterofhisownfortune.----RichardSteele每個人都主宰自己的命運。20.8.511:01:1911:01Aug-205-Aug-2016、Asselfishnessandcomplaintcloudthemind,solovewithitsjoyclearsandsharpensthevision.----HelenKeller自私和抱怨是心靈的陰暗，愉快的愛則使視野明朗開闊。11:01:1911:01:1911:01Wednesday,August5,202017、Donot,foronerepulse,giveupthepurposethatyouresolvedtoeffect.----WillianShakespeare,Britishdramatist不要只因一次失敗，就放棄你原來決心想達到的目的。20.8.520.8.511:01:1911:01:19August5,202018、Thereisnoabsolutesuccessintheworld,onlyconstantprogress.世界上的事沒有絕對成功，只有不斷的進步。2020年8月5日星期三上午11時1分19秒11:01:1920.8.519、Nothingismorefataltohappinessthantheremembranceofhappiness.

沒有什么比回憶幸福更令人痛苦的了。2020年8月上午11時1分20.8.511:01August5,202020、Nomanishappywhodoesnotthinkhimselfso.——PubliliusSyrus認(rèn)為自己不幸福的人就不會幸福。2020年8月5日星期三11時1分19秒11:01:195August202021、Theemperortreatstalentastools,usingtheirstrongpointtohisadvantage.

君子用人如器，各取所長。上午11時1分19秒上午11時1分11:01:1920.8.5謝謝觀看THEEND1、Geniusonlymeanshard-worki42文獻綜述：股票內(nèi)在投資價值F-O模型一、公司價值評估模型發(fā)展二、基于剩余收益的F-O模型三、F-O模型拓展與實證文獻綜述：股票內(nèi)在投資價值F-O模型一、公司43公司價值評估模型發(fā)展EVA指標(biāo)剩余收益模型公司估價模型MM理論相對估價法調(diào)整帳面價值法期權(quán)定價模型現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型DDM自由現(xiàn)金流模型FCFRIV模型LIM模型F-O模型公司價值評估模型發(fā)展EVA剩余收益模型公司估價模型MM理論相44現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DiscountedCashFlowModel）

《利息理論》中IrvingFisher提出：資產(chǎn)當(dāng)前價值等于未來現(xiàn)金流量貼現(xiàn)之和。

現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是確定條件下的價值評估技術(shù)，是現(xiàn)代評估技術(shù)的基礎(chǔ)。公司價值評估模型發(fā)展（理論）現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DiscountedCashFlowM45公司價值評估模型發(fā)展（理論）股利貼現(xiàn)模型（DividendDiscountedModel）Williams認(rèn)為股票的內(nèi)在投資價值表現(xiàn)為“今后可能領(lǐng)取的全部股息加以資本還原的現(xiàn)在價值之和”。擴展形式：1.零增長DDM2.Gordon模型3.有限增長期DDM公司價值評估模型發(fā)展（理論）股利貼現(xiàn)模型（Dividend46公司價值評估模型發(fā)展（理論）自由現(xiàn)金流模型（FreeCashFlowModel）企業(yè)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈增長額用于支付維持現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營能力所需的資本支出后，余下的能自由支配的現(xiàn)金。根據(jù)現(xiàn)金流在未來增長情況的不同，派生出零增長、固定增長和有限增長等模型公司價值評估模型發(fā)展（理論）自由現(xiàn)金流模型（FreeCas47公司價值評估模型發(fā)展（理論）DCF&DDM缺陷1）忽略了企業(yè)現(xiàn)期凈資產(chǎn)對企業(yè)價值的影響。2）財富源泉：價值分配VS價值創(chuàng)造？《證券分析》與價值投資理念要素定價法：資產(chǎn)、盈利能力和利潤增長率價值投資的理念使得對內(nèi)在價值的分析向會計研究轉(zhuǎn)移

會計盈余、賬面凈資產(chǎn)

F-O模型公司價值評估模型發(fā)展（理論）DCF&DDM缺陷《證券分48公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicValueAdded）調(diào)整賬面價值法某些因素引起的賬面價值扭曲：歷史成本計價、自創(chuàng)商譽、通貨膨脹等相對估價法

類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類似的定價通過可比性特征尋找參照公司期權(quán)定價模型公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicVal49公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicValueAdded）公司價值評估模型發(fā)展（實務(wù)）EVA（EconomicVal50基于剩余收益的F-O模型剩余收益（ResidualIncome）所有者或者經(jīng)營者按照現(xiàn)行利率扣除其資本利息后所留下的經(jīng)營或管理權(quán)益。又稱作超常收益（Abnormalearning）剩余收益定價模型（RIV）F-O模型基于剩余收益的F-O模型剩余收益（ResidualInco51F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）凈剩余關(guān)系（CSR：cleansurplusrelation）動態(tài)線形信息模型（LIM：linearinformationmodel）

F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（D52Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立成立條件：beliefsarehomogeneousindividualarerisk-neutral基于剩余收益的F-O模型Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立基于53Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立其中，b為賬面價值，x為綜合收益，d為股利發(fā)放（賬面價值只有在三種情況下發(fā)生：收益或損失、凈資本投資、股利。此處暗含假設(shè)公司凈資產(chǎn)投資額不變。）將DDM的(1)式代入CSR的(2)式并整理基于剩余收益的F-O模型Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立基于剩余收54基于剩余收益的F-O模型基于剩余收益的F-O模型55基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信息模型（LIM）Ohlson認(rèn)為超常收益滿足如下的自回歸特征：將等式（3、4）代回RIV模型，可以得到含有動態(tài)特征的模型其中，

基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信56F-O貢獻：1）承襲RIV優(yōu)點，將當(dāng)前賬面價值納入公司股價2）明確指出當(dāng)前可得信息與未來股利貼現(xiàn)值的關(guān)系3）排除了會計方法選取的影響（傳統(tǒng)股價模型？）4）預(yù)測的質(zhì)量大大提高。（ROEvs現(xiàn)金流）基于剩余收益的F-O模型F-O貢獻：基于剩余收益的F-O模型57F-O模型拓展與實證Olhson等人對自身體系的完善LIM信息方面的拓展引入稅收后的F-O模型F-O解釋能力的實證研究Etc

：MilesB.Gietzmann（2003）針對公司凈資產(chǎn)投資額不變假設(shè)的修正，并提出采用q-Theoreticincome進行公司價值評估

F-O模型拓展與實證Olhson等人對自身體系的完善58LIM信息方面的拓展和實證含義：各種信息因素對超常收益的影響處理方法：Feltham-Ohlson(1996)為例已有研究結(jié)果：Feltham-Ohlson(1995)賬面價值因素Feltham-Ohlson(1996)資產(chǎn)投資額因素Myers（1998）訂貨儲備因素等F-O模型拓展與實證LIM信息方面的拓展和實證F-O模型拓展與實證59例：Feltham-Ohlson(1996)資產(chǎn)投資額因素分析

回歸方程式表示超常收益的持續(xù)性，表示穩(wěn)健主義對賬面價值的影響，表示穩(wěn)健主義對收益的影響。F-O模型拓展與實證例：Feltham-Ohlson(1996)資產(chǎn)投資額因素60F-O模型拓展與實證引入稅收后F-O模型的拓展與實證公司所得稅

TaoZeng（2001）

股利稅收

MichelleHanlonaetc（2003）引入股利稅收對F-O模型進行修正，實證結(jié)果表明對原來模型的改進不顯著，也即個人所得稅對公司價值近乎無影響

F-O模型拓展與實證引入稅收后F-O模型的拓展與實證61引入公司所得稅后的F-O模型：TaoZeng（2001）

選題修訂后的F-O模型實證結(jié)果

1）四項回歸結(jié)果顯著2）對金融資產(chǎn)超常收益的實證結(jié)果F-O模型拓展與實證引入公司所得稅后的F-O模型：TaoZeng（2001）62F-O解釋能力的實證研究與其他公司價值評估模型有效性對比的研究Bernard(1995)、Penmanetc(1995)研究標(biāo)明EBO對公司內(nèi)在價值的估計顯著優(yōu)于DCF模型。FrankelandLee(1996)對EBO的實證擴大到世界范圍內(nèi)公司，研究發(fā)現(xiàn)B/V指標(biāo)比P/E更好地解釋股票收益率。Ohlson(1997)利用1979－1996年間道瓊斯工業(yè)指數(shù)股票的價格和價值比率實證，證明了F-O模型在股票內(nèi)在價值估計上的無偏性?；赗IV模型的動態(tài)信息特征F-O模型拓展與實證F-O解釋能力的實證研究F-O模型拓展與實證63F-O模型拓展與實證F-O解釋能力的實證研究（續(xù)）基于RIV模型的動態(tài)信息特征Dechowetc（1999）著重探索了如何將Ohlson（1995）模型運用到實踐中去的方法，同時提供估算的方法。對會計數(shù)據(jù)進行檢驗的結(jié)果標(biāo)明：投資者過多地關(guān)注分析師預(yù)測數(shù)據(jù)，而忽略了當(dāng)前會計盈余與賬面價值的信息含量。KojiOta(2002)比較了Ohlson(1995)和F-O(1995)的模型，利用日本的數(shù)據(jù)，實證支持Ohlson模型的動態(tài)信息特征。在時間序列特征下，F(xiàn)-O更好的解釋股價、預(yù)測未來報酬。F-O模型拓展與實證F-O解釋能力的實證研究（續(xù)）64Thankyou!Thankyou!65F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）凈剩余關(guān)系（CSR：cleansurplusrelation）動態(tài)線形信息模型（LIM：linearinformationmodel）

F-O模型三假設(shè)基于剩余收益的F-O模型傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（D66Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立成立條件：beliefsarehomogeneousindividualarerisk-neutral基于剩余收益的F-O模型Assumption1：傳統(tǒng)股利貼現(xiàn)模型（DDM）成立基于67Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立其中，b為賬面價值，x為綜合收益，d為股利發(fā)放（賬面價值只有在三種情況下發(fā)生：收益或損失、凈資本投資、股利。此處暗含假設(shè)公司凈資產(chǎn)投資額不變。）將DDM的(1)式代入CSR的(2)式并整理基于剩余收益的F-O模型Assumption2：凈剩余關(guān)系（CSR）成立基于剩余收68基于剩余收益的F-O模型基于剩余收益的F-O模型69基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信息模型（LIM）Ohlson認(rèn)為超常收益滿足如下的自回歸特征：將等式（3、4）代回RIV模型，可以得到含有動態(tài)特征的模型其中，

基于剩余收益的F-O模型Assumption3：動態(tài)線形信70F-O模型中結(jié)論：回代凈剩余關(guān)系（CSR）可得F-O模型拓展與實證F-O模型中結(jié)論：F-O模型拓展與實證71實證中，由于Vt的不可觀測性，產(chǎn)生出對Vt變量的不同處理分類1.忽略Vt：thepricemodelthereturnmodel（零期望隨機項）2.其他變量替代Vt：F-O模型拓展與實證理論上，Vt的含義實證中，由于Vt的不可觀測性，產(chǎn)生出對Vt變量的不同處理分類72ThePriceModel

1）含義：therelationbetweenstockprice,bookvalueandearnings2）實證模型：3）存在問題：scaleeffects信息變量Vt處理方法一：忽略之ThePriceModel信息變量Vt處理方法一：忽略之73TheReturnModel

1）含義：therelationbetweenstockreturns,earningsandearningchanges2）實證模型：3）存在問題：accountingrecognitiontransitoryearnings信息變量Vt處理方法一：忽略之（續(xù)）TheReturnModel信息變量Vt處理方法一：忽略74其他變量替代Vt常數(shù)項賬面價值變量資產(chǎn)投資額orderbacklog（未交貨定單因素）

……未來收益的估計值信息變量Vt處理方法二：取代之其他變量替代Vt信息變量Vt處理方法二：取代之75文章主線從F-O(1995)關(guān)于信息的基本處理方法入手，利用日本股票市場數(shù)據(jù)實證，對自回歸殘差中所包含的信息成分不斷提取并對比各模型。提出相對較好的模型修正LIM7并利用日本股票市場擬和。實證模型

F-O模型信息方面拓展：KojiOta(2002)文章主線F-O模型信息方面拓展：KojiOta(2002)76公司價值評估模型發(fā)展課件77Morel（1999）分析動態(tài)信息多期滯后模型對定價方程的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，帳面價值、股利和收益滯后兩期為最優(yōu)CallenandMorel(2001)將超常利潤序列假設(shè)為AR(2)過程，結(jié)果不如AR(1)Morel(2003)發(fā)現(xiàn)了這個問題，分別用線性和非線性方法內(nèi)生估計LIM參數(shù)對LIM結(jié)構(gòu)的調(diào)整與實證Morel（1999）分析動態(tài)信息多期滯后模型對定價方程的影78F-O實證不可避免的缺陷面板數(shù)據(jù)VS時序數(shù)據(jù)市場普適模型VS單公司模型F-O實證不可避免的缺陷面板數(shù)據(jù)VS時序數(shù)據(jù)市場普適模型79LIM不能很好地捕捉市場定價機制遺漏其他信息變量存續(xù)期，跨期預(yù)測未來問題終值預(yù)測問題g>r的問題……F-O模型存在問題與研究方向LIM不能很好地捕捉市場定價機制F-O模型存在問題與研究方80RIM模型拓展與EVARIM模型拓展與EVA81EVA理論基礎(chǔ)基于RIM的結(jié)論調(diào)整后的剩余收益——經(jīng)濟增加值（EVA）EVA理論基礎(chǔ)基于RIM的結(jié)論調(diào)整后的剩余收益——經(jīng)濟增加值82EVA應(yīng)用---績效評估

傳統(tǒng)的績效評估指標(biāo)每股收益（EPS）、權(quán)益回報率（ROE）、資產(chǎn)回報率（ROA）等在EVA評價方法基礎(chǔ)上的激勵制度EVA應(yīng)用---績效評估傳統(tǒng)的績效評估指標(biāo)在EVA評價方831、Geniusonlymeanshard-workingallone'slife.(Mendeleyer,RussianChemist)

天才只意味著終身不懈的努力。20.8.58.5.202011:0311:03:10Aug-2011:032、Ourdestinyoffersnotonlythecupofdespair,butthechaliceofopportunity.(RichardNixon,AmericanPresident)命運給予我們的不是失望之酒，而是機會之杯。二〇二〇年八月五日2020年8月5日星期三3、Patienceisbitter,butitsfruitissweet.(JeanJacquesRousseau,Frenchthinker)忍耐是痛苦的，但它的果實是甜蜜的。11:038.5.202011:038.5.202011:0311:03:108.5.202011:038.5.20204、Allthatyoudo,dowithyourmight;thingsdonebyhalvesareneverdoneright.----R.H.Stoddard,Americanpoet做一切事都應(yīng)盡力而為，半途而廢永遠不行8.5.20208.5.202011:0311:0311:03:1011:03:105、Youhavetobelieveinyourself.That'sthesecretofsuccess.----CharlesChaplin人必須相信自己，這是成功的秘訣。-Wednesday,August5,2020August20Wednesday,August5,20208/5/20206、Almostanysituation---goodorbad---isaffectedbytheattitudewebringto.----LuciusAnnausSeneca差不多任何一種處境---無論是好是壞---都受到我們對待處境態(tài)度的影響。11時3分11時3分5-Aug-208.5.20207、Althoughtheworldisfullofsuffering,itisfullalsooftheovercomingofit.----HellenKeller,Americanwriter雖然世界多苦難，但是苦難總是能戰(zhàn)勝的。20.8.520.8.520.8.5。2020年8月5日星期三二〇二〇年八月五日8、Formanismanandmasterofhisfate.----Tennyson人就是人，是自己命運的主人11:0311:03:108.5.2020Wednesday,August5,20209、Whensuccesscomesinthedoor,itseems,loveoftengoesoutthewindow.-----JoyceBrothers成功來到門前時，愛情往往就走出了窗外