《投資案例分析》02課件

投資案例分析投資案例分析Page

2授課內(nèi)容第一部分投資工具債券、股票、衍生證券第二部分投資環(huán)境市場主體、證券市場運作機制、證券市場監(jiān)管第三部分投資理論組合投資理論、資本市場均衡模型Page2授課內(nèi)容第一部分投資工具

市場主體證券發(fā)行制度證券市場運作機制證券交易制度市場監(jiān)管Page

3第二部分：投資環(huán)境Page3第二部分：投資環(huán)境市場微觀結(jié)構(gòu)定義：市場微觀結(jié)構(gòu)（MarketMicrostructure）是證券交易價格形成與發(fā)現(xiàn)的過程與運作機制（O’hara,1995）。市場微觀結(jié)構(gòu)研究對象技術(shù)、規(guī)則、信息、市場參與者和金融工具1990年代以來，對金融市場學(xué)的研究逐漸深入到市場內(nèi)部運行機制上，通過微觀結(jié)構(gòu)“顯微”研究市場內(nèi)部。Page

4市場微觀結(jié)構(gòu)定義：市場微觀結(jié)構(gòu)（MarketMicrost1交易市場與機構(gòu)證券市場一級市場：發(fā)行市場二級市場：交易市場第一市場第二市場第三市場第四市場Page

51交易市場與機構(gòu)證券市場一級市場：發(fā)行市場二級市場：交公司，承銷商與投資者Page

6公司，承銷商與投資者Page61.1一級市場：證券的發(fā)行公募和私募公開募集（Publicplacement)公開發(fā)行（publicoffering)發(fā)行人向非特定的社會公眾發(fā)行，任何人都可以購買。故考慮到公共利益，政府介入公募的管理。特點：面廣、條件嚴(yán)格，批準(zhǔn)后才能發(fā)行，發(fā)行后還要向社會公告；籌資數(shù)額大，籌資成本較低注意：只有公開發(fā)行的證券才能上市Page

71.1一級市場：證券的發(fā)行公募和私募Page7私募（Privateplacement)面向少數(shù)的、特定的投資者——定向募集，因為對象的特點，發(fā)行量少，管理相對簡單，不能上市。國有企業(yè)的內(nèi)部職工股，就是定向募集，最終上市，對普通股民來說非常不公平?！豆痉ā番F(xiàn)在已經(jīng)取消了定向募集股份公司的規(guī)定。Page

8私募（Privateplacement)Page8直接發(fā)行和間接發(fā)行直銷（Directplacement）：發(fā)行人自己向投資者發(fā)售證券。如以網(wǎng)絡(luò)直銷、以股代息、股票分割、送配股等注：中國上市公司的配股名為股東送股，實則圈錢。Page

9直接發(fā)行和間接發(fā)行Page9間接發(fā)行（Indirectplacement)代銷：承銷商不承擔(dān)任何銷售風(fēng)險，其收益是傭金。適用于信譽好的企業(yè)，節(jié)約銷售成本。包銷：銷售商將所有證券自己先買下，一次性付款給發(fā)行者，所有的風(fēng)險由銷售商承擔(dān)助銷：代銷+包銷：賣不完的部分自己包下中國《證券法》：應(yīng)保證發(fā)行給認(rèn)購者，銷售商不得使用包銷方式。Page

10間接發(fā)行（Indirectplacement)Page1.2證券交易：二級市場4123Page

111.2證券交易：二級市場4123Page111.2.1第一市場——交易所固定場所、人員和設(shè)施、制度健全、門檻高，是真正意義上的場內(nèi)交易市場。但本身不參與交易。公平：有會員資格的經(jīng)紀(jì)人才能從事交易和競價公開：發(fā)行者及時信息披露，從多不從少，從早不從遲。組織嚴(yán)密：交易所對交易的擔(dān)保，只有公開上市的股票才能在交易所交易。注意：場內(nèi)和場外的劃分，不是以地點來說的。在二級市場中流通，發(fā)行公司并不能獲得任何資金Page

121.2.1第一市場——交易所固定場所、人員和設(shè)施、制度健上交所交易大廳Page

13上交所交易大廳Page13交易所的組織模式會員制交易所定義：由若干證券公司及企業(yè)自愿組成，不以盈利為目的，實行自律型管理的法人組織（不是企業(yè)）。其法律地位相當(dāng)于一般的社會團體。會員大會是證券交易所的最高權(quán)力機構(gòu)。大會有權(quán)選舉和罷免會員、理事。費用由會員共同承擔(dān)中國的上海和深圳就是會員制交易所Page

14交易所的組織模式會員制交易所Page14優(yōu)點:

（1）不以盈利為目的，交易費用低；（2）不會滋長過度投機；（3）證交所得到政府的支持，沒有破產(chǎn)倒閉的可能。缺點：（1）缺乏第三方擔(dān)保責(zé)任。投資者在交易中的合法利益可能得不到應(yīng)有的保障。（2）會員制交易所的參加者主要是券商，管理者同時亦是交易的參加者。這不利于市場的規(guī)范管理，有悖于投資的公平原則。（3）沒有履行會員手續(xù)（類似股份）的券商是不能進入證交所的。容易造成壟斷，不利于公平的競爭，服務(wù)質(zhì)量差。Page

15優(yōu)點:Page15會員與席位只有具有會員資格的才能進場交易，會員取得交易席位。交易席位（Seat）：賦予券商在交易所執(zhí)行交易程序的權(quán)力。有形：原指證券交易所大廳的席位，內(nèi)有通訊設(shè)施。無形：交易所為證券商提供的與撮合主機聯(lián)網(wǎng)的用的通訊端口。席位是有價值的資產(chǎn)！不能撤銷，可以轉(zhuǎn)讓和租借，臨時會員向正式會員租用席位紐交所：1878：$4,000，1998：$2,000,000,Page

16會員與席位只有具有會員資格的才能進場交易，會員取得交易席位。公司制交易所（略）公司制交易所由商業(yè)銀行、證券公司、投資信托機構(gòu)及各類工商企業(yè)等共同出資入股建立起來的，是以盈利為目的的公司法人。西方發(fā)達國家和中國香港都是公司制。1990年代以后，公司制為全球主要證券交易所采用，交易所的所有權(quán)與交易權(quán)分離，會員有權(quán)利在交易所交易，但可以不擁有交易所的所有權(quán)未擁有交易所股份的會員將不參與交易所的經(jīng)營決策與管理注意：公司制交易所也有會員，但會員可以不擁有股份！Page

17公司制交易所（略）Page17優(yōu)點：第三方擔(dān)保：因證交所成員違約而使投資者遭受損失，證交所將予以賠償，為此，證交所設(shè)立賠償基金。獨立管理：券商或股東不得擔(dān)任證交所高級行政管理人員，即證交所的交易者、中介商與管理者相分離，確保證交所保持不偏袒任何一方。服務(wù)優(yōu)質(zhì)：證交所為了盈利不得不盡力為投資者提供良好的服務(wù)，從而形成較好的信譽、完善的硬件設(shè)施和軟件服務(wù)。Page

18優(yōu)點：Page18缺點因受利益驅(qū)使，交易越多越好，滋長過度投機不排除交易所公司本身倒閉的可能。交易所是一個有限責(zé)任的企業(yè)。未來的改進——交易所公司上市為增強和抵御風(fēng)險的能力，擴大經(jīng)營實力，從市場角度激活證券交易所的管理職能，如紐約證交所現(xiàn)在正在積極準(zhǔn)備此項工作。Page

19缺點Page19中國證券交易所制度法人會員制，不吸收個人會員只有作為經(jīng)紀(jì)商的、或自營經(jīng)紀(jì)商才能從事證券業(yè)務(wù)，自營商不得從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)商：證券公司自營經(jīng)紀(jì)商：主要是各類信托投資公司及證監(jiān)會會同有關(guān)部門認(rèn)定的其他可經(jīng)營證券的金融機構(gòu)?！蹲C券交易所管理辦法》規(guī)定：提供交易場所和設(shè)施制定交易規(guī)則對會員監(jiān)督，對上市公司監(jiān)管設(shè)立證券登記結(jié)算機構(gòu)Page

20中國證券交易所制度法人會員制，不吸收個人會員Page2中國證券交易所特征是沒有自主利益的載體，因而不是自律性管理的獨立法人。同時，執(zhí)行部分國家有關(guān)管理部門法規(guī)與行政命令的執(zhí)行機構(gòu)，可以說是既非會員制、又非公司制的“第三種模式”。Page

21中國證券交易所特征是沒有自主利益的載體，因而不是自律性管理的1.2.2第二市場：場外交易市場（OTC）(Over-the-counter)，又叫“店頭市場”。場外，指不受交易所有關(guān)規(guī)則的限制，特點是：非集中：分散的、無固定交易場所的抽象市場或無形市場，它是由許多各自獨立經(jīng)營的證券公司與投資者采用信息網(wǎng)絡(luò)分別進行交易，沒有統(tǒng)一的交易時間，甚至無統(tǒng)一的交易規(guī)則。開放式：任何投資者都可以進入，沒有會員限制，門檻低。Page

221.2.2第二市場：場外交易市場（OTC）(Over-t證券的種類多上市和沒有上市的證券都可以交易。美國：場內(nèi)交易市場2000多種證券，而納斯達克市場有7000多種。議價方式不同經(jīng)紀(jì)人同時掛出賣價（Bidprice）和買價（Askprice），具有買賣價差(Bid-askspread)場外交易一般由做市商作為交易中介。買賣價差(Bid-askspread)是做市商的收益Page

23證券的種類多Page23世界第一大場外交易市場——NASDAQNASDAQ（NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotationSystem，全國證券商協(xié)會自動報價系統(tǒng)）1971年開始運作，它是一個典型的無形市場，通過計算機網(wǎng)絡(luò)將交易雙方、經(jīng)紀(jì)商、做市商和證券監(jiān)管機構(gòu)連為一體，是目前世界上最大的電子化交易市場。NASDAQ積極支持了美國高科技企業(yè)上市，解決中小企業(yè)融資困難的問題。Page

24世界第一大場外交易市場——NASDAQNASDAQ（Nati1.2.3第三市場（略）已經(jīng)在交易所內(nèi)上市的證券在場外的交易市場目的：節(jié)約傭金（場外不適用場內(nèi)的規(guī)則）特點：大宗交易（Blocktrading），數(shù)量集中滿足機構(gòu)投資者降低成本的要求，并形成與第一市場的競爭。注：75年以前美國固定比率的傭金，75年后固定傭金取消，該市場不再具有吸引力。Page

251.2.3第三市場（略）已經(jīng)在交易所內(nèi)上市的證券在場外的1.2.4第四市場（略）沒有經(jīng)紀(jì)人（通過計算機網(wǎng)絡(luò)）的場外交易市場進一步降低成本，成交迅速，而且由于沒有中介商，保密隱蔽性好注意：第三市場和第四市場也是OTC的一部分。Page

261.2.4第四市場（略）沒有經(jīng)紀(jì)人（通過計算機網(wǎng)絡(luò)）2交易制度1、做市商制度（報價驅(qū)動交易機制）證券交易的買賣價格均由做市商給出，證券買賣雙方并不直接成交Marketmaker：通過提供買賣報價為金融產(chǎn)品制造市場的證券商。做市商市場競價特征價格由做市商報價形成，投資者在看到做市商報價后才下訂單！做市商在看到訂單前報出賣價（Bidprice）和買價（Askprice）。Page

272交易制度1、做市商制度（報價驅(qū)動交易機制）Page2、競價交易制度（指令驅(qū)動交易機制）證券買賣雙方的訂單直接進入交易市場，在市場的交易中心以買賣價格為基準(zhǔn)按照一定的原則進行撮合價格形成取決于交易者的指令！集合競價和連續(xù)競價集合競價（間斷性競價）：買賣訂單不是在收到之后立即予以撮合，而是由交易中心將在不同時點收到的訂單累積起來，到一定時刻再進行撮合。連續(xù)競價：在交易日的各個時點連續(xù)不斷地進行，只要存在兩個匹配的訂單，交易就會發(fā)生。Page

282、競價交易制度（指令驅(qū)動交易機制）Page28亞洲國家：指令驅(qū)動電子競價交易，一般均結(jié)合集合競價和連續(xù)競價以集合競價決定開盤價格，然后采用連續(xù)競價一直到收市。如中國混合交易機制兼具兩類基本交易制度的機制紐約證交所采取了加入特定經(jīng)紀(jì)商（Specialist）的競價機制（指令驅(qū)動）倫敦證交所部分股票由做市商交易，部分股票由電子競價交易Page

29亞洲國家：指令驅(qū)動電子競價交易，一般均結(jié)合集合競價和連續(xù)競價世界主要證券市場的交易機制指令驅(qū)動亞洲主板市場巴黎東京香港倫敦國內(nèi)板新西蘭法蘭克福報價驅(qū)動美國NASDAQ歐洲EASDAQ日本JASDAQ芝加哥混合機制多倫多盧森堡墨西哥紐約Page

30世界主要證券市場的交易機制指令驅(qū)動亞洲主板市場巴黎東京NASDAQVs.NYSE交易機制做市商市場競價市場競爭方式報價驅(qū)動指令驅(qū)動價格發(fā)現(xiàn)沒有正式的程序正式的市場開盤監(jiān)管較少直接監(jiān)管依靠競爭改進市場缺陷直接監(jiān)管競爭做市商之間客戶之間Page

31NASDAQVs.NYSE交易機制做市商市場競價市場競爭2.1做市商市場優(yōu)點成交及時性價格穩(wěn)定性：做市商有責(zé)任平逆價格若價格漲跌超過一定限度要受到處罰糾正買賣不均衡的現(xiàn)象：存貨機制抑制股價操縱做市商對某種股票持倉坐市，使股價操縱者有所顧慮，擔(dān)心做市商拋壓Page

322.1做市商市場優(yōu)點Page32做市商市場缺點缺乏透明度：買賣盤集中在做市商手中交易成本高監(jiān)管成本增加：做市商可能利用市場特權(quán)做市商經(jīng)紀(jì)角色與做市功能的沖突做市商之間共謀做市商市場的價格決定和流動性是通過做市商之間的競爭實現(xiàn)的。Page

33做市商市場缺點Page332.2指令驅(qū)動市場優(yōu)點透明度高信息傳遞快運行費用低缺點難以處理大宗交易（BlockTrading）不活躍股票成交持續(xù)萎縮價格波動劇烈容易被操縱：沒有設(shè)計價格維護機制，仍由指令帶動價格變化Page

342.2指令驅(qū)動市場優(yōu)點Page342.3指令驅(qū)動市場的交易過程開戶委托買賣競價與成交不成交成交清算交割過戶Page

352.3指令驅(qū)動市場的交易過程開戶委托買賣競價與成交不成交2.3.1開戶（略）開戶：投資者在證券經(jīng)紀(jì)商處開立證券交易賬戶。經(jīng)紀(jì)商只是代辦手續(xù)。交易所并不直接面對投資者辦理證券交易賬戶類型證券賬戶：投資者的證券存折，由證券登記機構(gòu)為投資者設(shè)立投資者開立賬戶，即意味著委托該機構(gòu)辦理登記、清算和交割資金賬戶：現(xiàn)金帳戶、保證金（墊金）帳戶等，由經(jīng)紀(jì)商代為轉(zhuǎn)存銀行Page

362.3.1開戶（略）開戶：投資者在證券經(jīng)紀(jì)商處開立證券交2.3.2委托含義：向經(jīng)紀(jì)商下達買賣指令（Order）。經(jīng)紀(jì)商立即傳達給派駐在交易所內(nèi)的代表（代理）。委托內(nèi)容：證券名稱、買賣數(shù)量、指令類型（出價方式與價格幅度）、委托有效期等指令類型：市價、限價、止損、止損限價Page

372.3.2委托含義：向經(jīng)紀(jì)商下達買賣指令（Order）。指令類型限價委托（Limitorder）：設(shè)置買價的上限，賣價的下限止損指令（Stoplossorder）：證券買（賣）方當(dāng)市價上升（下降）到觸發(fā)價格以上（以下）時轉(zhuǎn)化為市價指令。市價指令（Marketorder）：根據(jù)市場價格買入和賣出，成交速度最快。止損限價（Stop-limitorder）指令：指證券買（賣）方當(dāng)市價上升（下降）到指定價格以上（以下）轉(zhuǎn)化為限價指令Page

38指令類型限價委托（Limitorder）：設(shè)置買價的上限，止損指令某投資者以前以50元/股買進某股票，該股票目前的市價為80元/股，該投資者設(shè)立賣出止損訂單，觸發(fā)價格為77元。一旦價格低于77元，則立即賣出（止損指令變?yōu)槭袃r指令）問題：成交價格多少？77元、77.5元、76.5元特點：賣出（買進）止損訂單的觸發(fā)價格必須低（高）于目前的市場水平。上例中，如果價格從80元一路攀升，則不能成交，此時投資者可以重新設(shè)定止損指令。Page

39止損指令Page39止損指令的特點：賣出止損訂單保護投資者已持有的證券獲得利潤如市場價格下跌到投資者原先買進證券的價格水平之上的某一點時，投資者利潤得到保護買進止損訂單防止或減少損失但是，可能會造成原本可以避免的損失，可能在偏離觸發(fā)價格以外較大的價位上成交。Page

40止損指令的特點：Page40止損限價：若投資者希望以止損訂單保護利潤或者限制損失，而又不希望止損訂單執(zhí)行的價格偏離觸發(fā)價格過多。如果市場價格急劇和連續(xù)上升或者下降，止損限價訂單難以執(zhí)行，損失更大。觸發(fā)價格限制價格賣出委托Page

41止損限價：觸發(fā)價格限制價格賣出委托Page41訂單匹配的基本原則（優(yōu)先性依次減弱）價格優(yōu)先：優(yōu)先滿足較高（低）價格的買進（賣出）訂單時間優(yōu)先：同等價格下，優(yōu)先滿足最早進入交易系統(tǒng)的訂單按比例分配：價格、時間相同，以訂單數(shù)量按比例分配；如美國紐交所數(shù)量優(yōu)先：價格、時間相同，優(yōu)先滿足：（1）較大數(shù)量訂單；（2）最能匹配數(shù)量的訂單。Page

42訂單匹配的基本原則（優(yōu)先性依次減弱）價格優(yōu)先：優(yōu)先滿足較高（客戶優(yōu)先原則：公共訂單優(yōu)先于經(jīng)紀(jì)商自營的訂單。以減少道德風(fēng)險和利益沖突，保護中小投資者利益。如紐約做市商或經(jīng)紀(jì)商優(yōu)先原則：做市商為活躍市場，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先照顧，如NASDAQ以上的這些訂單匹配原則中，世界各地證券市場的匹配優(yōu)先性存在一定差異。Page

43客戶優(yōu)先原則：公共訂單優(yōu)先于經(jīng)紀(jì)商自營的訂單。Page紐約證券交易所（SuperDOT）巴黎證券交易所中國上海和深圳價格優(yōu)先時間優(yōu)先芝加哥期權(quán)交易所價格優(yōu)先按比例分配東京證券交易所價格優(yōu)先時間優(yōu)先市價訂單優(yōu)于限價訂單韓國證券交易所價格優(yōu)先時間優(yōu)先客戶優(yōu)先數(shù)量優(yōu)先Page

44紐約證券交易所（SuperDOT）價格優(yōu)先芝加哥期權(quán)交易所價2.3.3競價與成交交易制度是市場微觀結(jié)構(gòu)的核心，而價格的確定是交易制度的核心。價格確定的基本方式對交易價格形成影響。集合競價與連續(xù)競價對價格效率不同1980年代，世界主要證券市場實現(xiàn)了（電子）自動交易機制。Page

452.3.3競價與成交交易制度是市場微觀結(jié)構(gòu)的核心，而價格集合競價的基本規(guī)則（中國）（略）集合競價形成的基準(zhǔn)價格應(yīng)同時滿足4個原則：成交量最大高于基準(zhǔn)價格的買入指令和低于基準(zhǔn)價格的賣出指令全部成交等于基準(zhǔn)價格的買入指令或賣出指令至少有一方全部成交。若有兩個以上的價位符合上述條件，上交所采取其中間價成交價，深交所取距前價格最近的價位成交。意義：買賣雙方通過投票（指令）選舉一個價格，這個價格必須得到最大多數(shù)人的同意Page

46集合競價的基本規(guī)則（中國）（略）集合競價形成的基準(zhǔn)價格應(yīng)同時集合競價程序（中國）（略）所有有效買單按照價格由高到低的順序排列，所有有效賣單按照價格由低到高排列，委托價格相同者按照時間先后順序排列。交易系統(tǒng)根據(jù)競價規(guī)則確定集合成交價格，所有指令均以此價格成交。此價格要能夠得到最大的成交量。交易系統(tǒng)逐步將排在前面的買入委托與賣出委托配對成交，直到不能成交為止。剩余買進（賣出）委托低（高）于成交價，剩余委托進入等待序列。Page

47集合競價程序（中國）（略）所有有效買單按照價格由高到低的順序QP累積賣單累積買單Page

48QP累積賣單累積買單Page48累積賣單累積買單PQP1P2PPage

49累積賣單累積買單PQP1P2PPage49連續(xù)競價（中國）逐筆撮合：即報入一筆撮合一筆，不能成交的委托按照“價格優(yōu)先、同價位時間優(yōu)先”的原則排隊等待。在中國，連續(xù)競價是在開盤后一直到收盤這段時間內(nèi)采用。有的國家收盤價也采用集合競價（如法國）凡在集合競價中未能成交的所有買賣有效申報，都一并轉(zhuǎn)入連續(xù)競價過程。Page

50連續(xù)競價（中國）逐筆撮合：即報入一筆撮合一筆，不能成交的委托連續(xù)競價的價格確定一個新的有效買單若能成交，則買入限價必須高于或者等于賣出訂單序列的最低賣出價格，則與賣出訂單序列順序成交，成交價格取賣方報價。在任何一個時間點上，成交價格唯一！一個新的有效賣單若能成交，則賣出限價低于或者等于買入訂單序列的最高買入限價，則與買進訂單序列順序成交，其成交價格取買方報價。Page

51連續(xù)競價的價格確定Page51若有一個限價賣單，價格為8.45元，數(shù)量為1500，成交價多少？若數(shù)量為4000，成交價和數(shù)量？若有一個限價買單，價格為10.55元，數(shù)量1000，則價格和數(shù)量？限價指令下的連續(xù)競價Page

52若有一個限價賣單，價格為8.45元，數(shù)量為1500，成交價多2.3.4清算（Clearing，略）證券成交后，買賣雙方應(yīng)收應(yīng)付的證券和價款進行核定計算，即資金和證券結(jié)算。清算包括證券經(jīng)紀(jì)商之間、證券經(jīng)紀(jì)商與投資者之間進行清算。經(jīng)紀(jì)商之間清算：余額清算交易所的會員同一天證券的買進和賣出相抵后，將超買或超賣的任何一方的凈額予以清算例如某證商買某種股票4000股，賣6000股，則它只需要向清算所交股票2000股Page

532.3.4清算（Clearing，略）證券成交后，買證券數(shù)量：參加清算的各券商當(dāng)日營業(yè)結(jié)束后，將各證券的買入量與賣出量相抵，其余額如果在買方，即買大于賣，則軋出，如余額在賣方，即賣大于買，則軋進。交易金額：當(dāng)日各證券的買入金額與賣出金額相抵，其余額如在買方，即買大于賣，應(yīng)如數(shù)軋出；如余額在賣方，即賣大于買，應(yīng)如數(shù)軋進。各券商都應(yīng)按規(guī)定在結(jié)算公司統(tǒng)一開設(shè)清算頭寸的結(jié)算帳戶，并保持足夠的現(xiàn)金。交易所專門委托清算公司清算，只是在賬戶上清算，沒有實物交割。Page

54證券數(shù)量：參加清算的各券商當(dāng)日營業(yè)結(jié)束后，將各證券的買入量與2.3.5交割（略）交割(Delivery)是指買方付出現(xiàn)金取得證券，賣方交出證券獲得價款交割方式當(dāng)日交割：T＋0次日交割：T＋1n日交割：T＋n等Page

552.3.5交割（略）交割(Delivery)是指買方付出2.3.6過戶（略）對于不記名的證券，清算和交割完成后，證券交易結(jié)束，但對于股票和記名債券而言，還有最后一道手續(xù)——過戶。過戶：證券的原所有者向新的所有者轉(zhuǎn)移證券有關(guān)權(quán)利的記錄。只有辦理完過戶手續(xù)，證券新的持有人才能享受股東、紅利、債券本息等權(quán)益，若不立即過戶可能會有損失。我國上市股票實現(xiàn)無紙化交易，過戶和交割同時完成，無需到發(fā)行公司辦理過戶手續(xù)。Page

562.3.6過戶（略）對于不記名的證券，清算和交割完成后2.4現(xiàn)貨交易與信用交易現(xiàn)貨交易（Spottrade）：我國只允許現(xiàn)貨交易信用交易（墊頭交易）買空（Buyonmargin）：投資者向證券公司借資金去購買比自己投入資本量更多的證券。買了不屬于自己的證券賣空（Shortsale）：投資者交納一部分保證金，向經(jīng)紀(jì)商借證券來出售，待證券價格下跌后再買回證券交給借出者。賣了不屬于自己的證券Page

572.4現(xiàn)貨交易與信用交易現(xiàn)貨交易（Spottrade2.4.1買空交易投資者向經(jīng)紀(jì)商借款購買證券建立買空帳戶訂立協(xié)議：有權(quán)用買空的證券作為抵押品經(jīng)紀(jì)商墊付資金（墊金、展金）經(jīng)紀(jì)商向銀行拆借資金經(jīng)紀(jì)商自有資本可能不足以買空所得的證券作為抵押，獲得低利率問題：經(jīng)紀(jì)商給買空者的利率水平？Page

582.4.1買空交易投資者向經(jīng)紀(jì)商借款購買證券Page計算墊金率墊金率(保證金比率)公式：投資者投入的自有資金/買入證券的盯市價值例：1月1日，某投資者向經(jīng)紀(jì)商借1000元，購買40元/股的股票100股，墊金率為75％。1月15日，股價為30元/股，則墊金率為？Page

59計算墊金率Page59逐日盯市。當(dāng)資產(chǎn)價格下跌時，若墊金率下跌到維持墊金率(Maintenancemargin)要向投資者發(fā)出補款通知。上例中，若股票價格為10元/股，則墊金率為0紐交所規(guī)定，墊金率至少是25％若投資者不補款，則經(jīng)紀(jì)商將出賣證券，以抵補貸款——平倉若股票價格上漲，則投資者賣掉股票后，支付券商的利息等費用后就有大量的收益杠桿效應(yīng)。Page

60逐日盯市。當(dāng)資產(chǎn)價格下跌時，若墊金率下跌到維持墊金率(Mai2.4.2賣空交易交墊金，投資者向券商借證券，趁證券尚未跌的時候賣掉，獲得資金投資者獲得資金后，證券下跌，則用資金買回借得數(shù)量的證券投資者將證券還給券商注意：為防止過度投機，賣空有限制，美國規(guī)定賣空必須以證券價格上漲（Uptick)記錄為前提賣空收入記錄在證券公司帳戶，且在償還證券之前不能用于其他投資Page

612.4.2賣空交易交墊金，投資者向券商借證券，趁證券尚未例子：若某股票目前股價為100元/股，投資者向經(jīng)紀(jì)商借1000股進行賣空交易，投資者自己也投入5000元現(xiàn)金。若隨后，股票價格上漲到p，如果事先規(guī)定維持墊金率為30％，求當(dāng)p為何值時，投資者需要追加資金？Page

62例子：若某股票目前股價為100元/股，投資者向經(jīng)紀(jì)商借1003市場監(jiān)管與穩(wěn)定措施市場監(jiān)管：監(jiān)管目標(biāo)：保護投資者的利益，尤其是保護中小投資者的利益。監(jiān)管主體：證券監(jiān)督管理委員會和證券交易所監(jiān)管對象：上市公司、交易所、投資者、券商監(jiān)管的原則：“三公”原則：公開、公平、公正。Page

633市場監(jiān)管與穩(wěn)定措施市場監(jiān)管：Page633.1三公原則（略）公開原則，即信息公開，市場具有充分的透明度，使價格充分包含信息——市場有效“陽光是最好的消毒劑，路燈是最好的警察”信息來源交易所：有關(guān)證券交易的實時信息交易所和監(jiān)管當(dāng)局：可能影響市場運行的政策、規(guī)則等上市公司：經(jīng)營信息，是市場的基礎(chǔ)信息Page

643.1三公原則（略）公開原則，即信息公開，市場具有充上市公司的信息披露投資者評估公司經(jīng)營狀況所需要的信息證券價格有重大影響的事項《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細(xì)則》第四條，“信息披露四大部分：招股說明書、上市公告書、定期報告和臨時報告。首披露。首次公開發(fā)行證券（IPO）時，應(yīng)當(dāng)完全披露有可能影響投資者作出是否購買證券決策的所有信息；持續(xù)披露。在證券發(fā)行后，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)定期向社會公眾提供財務(wù)及經(jīng)營狀況的報告，以及不定期公告影響公司經(jīng)營活動的重大事項等Page

65上市公司的信息披露投資者評估公司經(jīng)營狀況所需要的信息Page公平原則：機會均等，平等競爭要求證券發(fā)行、交易活動中的所有參與者都有平等的法律地位，營造一個所有市場參與者進行公平競爭的環(huán)境公正原則：監(jiān)管公正證券監(jiān)督管理部門在公開、公平原則的基礎(chǔ)上，對一切被監(jiān)管的對象給予公正待遇。Page

66公平原則：機會均等，平等競爭Page663.2穩(wěn)定措施：價格限制價格限制委托限制：訂單報價不得高于或者低于某個特定成交價的一定幅度委托延期撮合：當(dāng)市場指數(shù)急劇下跌的時候，委托延遲，以減少跟風(fēng)（Herding）漲跌停板制度：某只股票漲跌幅度超過一定限度時候停止交易斷路器規(guī)則(CircuitBreaker)：市場指數(shù)變化超過一定幅度，對交易進行限制，類似股票漲停板。Page

673.2穩(wěn)定措施：價格限制價格限制Page673.3禁止的交易行為禁止的交易行為主要有：欺詐、內(nèi)幕交易、操縱市場。欺詐：在證券發(fā)行和交易中欺詐客戶，主要是提供虛假的信息、做假賬。銀廣廈事件、美國安然公司破產(chǎn)案：虛假報表內(nèi)幕交易（Insidertrading）：利用未公開的信息進行交易主要涉及的對象：內(nèi)幕知情者、場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人（券商）Page

683.3禁止的交易行為禁止的交易行為主要有：欺詐、內(nèi)幕交內(nèi)幕知情者（Insider）內(nèi)幕信息（Insideinformation）：涉及公司的經(jīng)營、財務(wù)或?qū)善钡膬r值有重大影響的未公開信息董事會成員、高管人員、5%以上的大股東，證券管理機構(gòu)的人員，政策制定者經(jīng)紀(jì)人（券商）：利用機構(gòu)投資者的買賣指令為自己盈利濫用客戶的保證金，如南方證券Page

69內(nèi)幕知情者（Insider）Page69操縱市場：操縱價格和壟斷市場典型的操縱市場的手法：吸貨：秘密購進股票，盡量增加庫存，但價格不能抬起洗盤：故意將股票突然出手、瞬時大量出貨，迫使別人出貨，然后低價買回拉升：大張旗鼓地大量購進，記者、股評家抬杠脫手Page

70操縱市場：操縱價格和壟斷市場典型的操縱市場的手法：Page案例分析2：“杭蕭鋼構(gòu)”內(nèi)幕交易案浙江杭蕭鋼構(gòu)股份有限公司是一家主要經(jīng)營鋼結(jié)構(gòu)工程、安裝、地基與基礎(chǔ)施工、專項工程設(shè)計的公司。該公司于2003年11月10日在上海證券交易所掛牌上市，簡稱“杭蕭鋼構(gòu)”，行業(yè)為金屬結(jié)構(gòu)制造業(yè)。2004年，國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)。截止到2006年，公司總資產(chǎn)達到30.55億元，主營業(yè)務(wù)收入超過18億元，發(fā)展規(guī)模居國內(nèi)同行業(yè)首位。Page

71案例分析2：“杭蕭鋼構(gòu)”內(nèi)幕交易案浙江杭蕭鋼構(gòu)股份有杭蕭鋼構(gòu)事件總括被稱為“中國牛市第一案”和“中國非內(nèi)幕人員內(nèi)幕交易第一案”。上市公司杭蕭鋼構(gòu)出現(xiàn)驚人的非洲大訂單，使得其股價劇烈波動，盡管管理層用停牌、調(diào)查、發(fā)行政處罰等手段試圖控制，但其股價硬是從4元多漲至31元多。這個當(dāng)時市場最大的神話最終破滅后，令許多投資者忽悲忽喜、證券界多為感慨萬千，可以說當(dāng)時監(jiān)管層也未遇到如此惡劣事件，成為市場至今仍負(fù)面效應(yīng)較大的鮮活案例。Page

72杭蕭鋼構(gòu)事件總括被稱為“中國牛市第一案”和“中國非內(nèi)幕人員這一家本在中國并不起眼的上市公司，在2007年突然成了轟動中國乃至世界投資界的焦點：由于杭蕭鋼構(gòu)公司聲稱獲得了安哥拉安居家園建設(shè)工程的344億元的天價合同，而且這項合同的簽訂情況被提前泄露，杭蕭鋼構(gòu)股票從2月12日起出現(xiàn)了十多個漲停板。增幅驚人，從原來3元多的股價一下子躍升至19元多，漲幅高達651%，成為股市的大熱門股而被市場熱炒、莊家追捧。Page

73這一家本在中國并不起眼的上市公司，在2007年突然杭蕭鋼構(gòu)的“所謂簽訂的”合同產(chǎn)品銷售合同248.86億元＋施工合同95.75億元=344.61億元Page

74杭蕭鋼構(gòu)的“所謂簽訂的”合同產(chǎn)品銷售合同248.86億元＋2007年2月12日杭蕭鋼構(gòu)公司董事長單銀木在公司表彰大會上提及海外項目（并不是公開消息），當(dāng)日杭蕭鋼構(gòu)突然爆發(fā)，股價連續(xù)3個漲停。2007年2月15日杭蕭鋼構(gòu)第一次復(fù)牌后又是連續(xù)3個漲停。2007年2月27日杭蕭鋼構(gòu)開始停牌，停半個月。2007年3月13日杭蕭鋼構(gòu)披露與中國國際基金公司簽訂合同，以344.01億元總價承建安哥拉某工程。當(dāng)天股票復(fù)牌后，又是連續(xù)4個漲停。Page

752007年2月12日杭蕭鋼構(gòu)公司董事長單銀木在公司表彰大會上2007年3月19日上證所對杭蕭鋼構(gòu)實行停牌處理。至此，杭蕭鋼構(gòu)10個交易日股價飆升至10.75元，累計漲幅159%。同時，對于344億元合同質(zhì)疑之聲充斥整個市場。2007年3月22日證監(jiān)會表態(tài)，對杭蕭鋼構(gòu)的信息披露問題，以及是否存在二級市場操縱、內(nèi)幕交易行為進行調(diào)查。Page

762007年3月19日上證所對杭蕭鋼構(gòu)實行停牌處理。至此，杭蕭案件內(nèi)幕實情：三個人的“內(nèi)幕交易三人關(guān)系出資方，委托陳玉興炒股操作者，與王向東三七開信息泄露者，與陳有利益關(guān)系王向東羅高峰陳玉興Page

77案件內(nèi)幕實情：三個人的“內(nèi)幕交易三人關(guān)系出資方，委托陳玉興炒一、如何利用內(nèi)幕信息作案第一階段：2月初，陳玉興在與杭蕭鋼構(gòu)成都辦事處主任等人聚會時，得知杭蕭鋼構(gòu)正與中基公司洽談安哥拉項目，金額高達300億元。12日，王向東按陳的指令操作“徐慧”(王向東之妻)的資金賬戶，買入“杭蕭鋼構(gòu)”270多萬股。第二階段：2月12日，時任杭蕭鋼構(gòu)證券事務(wù)代表的羅高峰在工作中也獲悉公司與中基公司洽談“安哥拉”項目，涉及金額300億元，并把信息透露給陳玉興。2月13日，王向東按陳的指令再次買入“杭蕭鋼構(gòu)”230多萬股。Page

78一、如何利用內(nèi)幕信息作案第一階段：2月初，陳玉興在與第三階段：2月14日上午，為能買入更多“杭蕭鋼構(gòu)”股票，王向東操作“徐慧”賬戶，以漲停板價格委托下單，當(dāng)日盤中全部成交，買入170多萬股。同時，陳玉興再次從羅高峰處獲取了次日公告的內(nèi)容，并告知王向東。第四階段：3月15日，陳玉興從羅高峰處得知證券監(jiān)管機構(gòu)、上海證券交易所等的有關(guān)監(jiān)管信息后，次日（16日）王向東按指令將“徐慧”資金賬戶中的690多萬股全部賣出，共非法獲利4037萬元。Page

79第三階段：2月14日上午，為能買入更多“杭蕭鋼構(gòu)”股杭蕭鋼構(gòu)股票之所以一夜成名，是因為其公布消息透露拿到了一份來自非洲安哥拉的344億元人民幣的合同。有了天價大單保駕，杭蕭鋼構(gòu)不僅連拉十幾個漲停板，而且還能在一度被證監(jiān)會停牌后，依然牛氣不減，繼續(xù)保持高位。杭蕭鋼構(gòu)事件反映了現(xiàn)今上市公司信息造假這一在當(dāng)今全球證券市場上普遍存在的現(xiàn)象，尤其近年來，國內(nèi)上市公司會計造假事件不斷涌現(xiàn)，嚴(yán)重?fù)p害了廣大投資者的合法權(quán)益，引起了社會各方面的關(guān)注。Page

80杭蕭鋼構(gòu)股票之所以一夜成名，是因為其公布消息透露拿到了無辜的杭蕭鋼構(gòu)-無論是本著對股東負(fù)責(zé)的心態(tài)而延遲合同公布時間，還是借機炒作進行融資。單就案件本身而言，杭蕭鋼構(gòu)可能是最無辜的：自己沒有從12個漲停板中得到一分錢的利益，反而還要向投資者支付一大筆的賠償金。原本可以通過成熟處理手段降低法律后果-其實，當(dāng)出現(xiàn)企業(yè)形象危機時，如果企業(yè)能及時出臺應(yīng)急方案，申請停牌，最終結(jié)果不一定會如此嚴(yán)重，但杭蕭鋼構(gòu)當(dāng)時卻并未這樣做。這種處理手段在資本市場上顯然是不成熟的。不成熟就付出了代價，而不成熟的根源在于沒有及時充電。Page

81無辜的杭蕭鋼構(gòu)Page81本次事件的啟示（一）完善公司治理，加強信息披露2007年5月14日，證監(jiān)會通告調(diào)查結(jié)果并宣布對杭蕭鋼構(gòu)的處罰：認(rèn)定兩點違規(guī)：一是未按規(guī)定披露安哥拉住宅項目的相關(guān)信息；二是披露的信息有誤導(dǎo)性陳述。據(jù)此，證監(jiān)會對杭蕭鋼構(gòu)及其責(zé)任人共處罰110萬元。Page

82本次事件的啟示（一）完善公司治理，加強信息披露Page（二）嚴(yán)控內(nèi)幕交易，鏟除“老鼠倉”內(nèi)幕交易行為既侵犯了中小投資者的利益，也影響了市場的監(jiān)管秩序?！袄鲜髠}”是內(nèi)幕交易的典型方式，坐莊者在一進一退之間過著幸福生活，卻苦了中間追漲的中小股民們。Page

83（二）嚴(yán)控內(nèi)幕交易，鏟除“老鼠倉”Page83投資案例分析投資案例分析Page

85授課內(nèi)容第一部分投資工具債券、股票、衍生證券第二部分投資環(huán)境市場主體、證券市場運作機制、證券市場監(jiān)管第三部分投資理論組合投資理論、資本市場均衡模型Page2授課內(nèi)容第一部分投資工具

市場主體證券發(fā)行制度證券市場運作機制證券交易制度市場監(jiān)管Page

86第二部分：投資環(huán)境Page3第二部分：投資環(huán)境市場微觀結(jié)構(gòu)定義：市場微觀結(jié)構(gòu)（MarketMicrostructure）是證券交易價格形成與發(fā)現(xiàn)的過程與運作機制（O’hara,1995）。市場微觀結(jié)構(gòu)研究對象技術(shù)、規(guī)則、信息、市場參與者和金融工具1990年代以來，對金融市場學(xué)的研究逐漸深入到市場內(nèi)部運行機制上，通過微觀結(jié)構(gòu)“顯微”研究市場內(nèi)部。Page

87市場微觀結(jié)構(gòu)定義：市場微觀結(jié)構(gòu)（MarketMicrost1交易市場與機構(gòu)證券市場一級市場：發(fā)行市場二級市場：交易市場第一市場第二市場第三市場第四市場Page

881交易市場與機構(gòu)證券市場一級市場：發(fā)行市場二級市場：交公司，承銷商與投資者Page

89公司，承銷商與投資者Page61.1一級市場：證券的發(fā)行公募和私募公開募集（Publicplacement)公開發(fā)行（publicoffering)發(fā)行人向非特定的社會公眾發(fā)行，任何人都可以購買。故考慮到公共利益，政府介入公募的管理。特點：面廣、條件嚴(yán)格，批準(zhǔn)后才能發(fā)行，發(fā)行后還要向社會公告；籌資數(shù)額大，籌資成本較低注意：只有公開發(fā)行的證券才能上市Page

901.1一級市場：證券的發(fā)行公募和私募Page7私募（Privateplacement)面向少數(shù)的、特定的投資者——定向募集，因為對象的特點，發(fā)行量少，管理相對簡單，不能上市。國有企業(yè)的內(nèi)部職工股，就是定向募集，最終上市，對普通股民來說非常不公平?！豆痉ā番F(xiàn)在已經(jīng)取消了定向募集股份公司的規(guī)定。Page

91私募（Privateplacement)Page8直接發(fā)行和間接發(fā)行直銷（Directplacement）：發(fā)行人自己向投資者發(fā)售證券。如以網(wǎng)絡(luò)直銷、以股代息、股票分割、送配股等注：中國上市公司的配股名為股東送股，實則圈錢。Page

92直接發(fā)行和間接發(fā)行Page9間接發(fā)行（Indirectplacement)代銷：承銷商不承擔(dān)任何銷售風(fēng)險，其收益是傭金。適用于信譽好的企業(yè)，節(jié)約銷售成本。包銷：銷售商將所有證券自己先買下，一次性付款給發(fā)行者，所有的風(fēng)險由銷售商承擔(dān)助銷：代銷+包銷：賣不完的部分自己包下中國《證券法》：應(yīng)保證發(fā)行給認(rèn)購者，銷售商不得使用包銷方式。Page

93間接發(fā)行（Indirectplacement)Page1.2證券交易：二級市場4123Page

941.2證券交易：二級市場4123Page111.2.1第一市場——交易所固定場所、人員和設(shè)施、制度健全、門檻高，是真正意義上的場內(nèi)交易市場。但本身不參與交易。公平：有會員資格的經(jīng)紀(jì)人才能從事交易和競價公開：發(fā)行者及時信息披露，從多不從少，從早不從遲。組織嚴(yán)密：交易所對交易的擔(dān)保，只有公開上市的股票才能在交易所交易。注意：場內(nèi)和場外的劃分，不是以地點來說的。在二級市場中流通，發(fā)行公司并不能獲得任何資金Page

951.2.1第一市場——交易所固定場所、人員和設(shè)施、制度健上交所交易大廳Page

96上交所交易大廳Page13交易所的組織模式會員制交易所定義：由若干證券公司及企業(yè)自愿組成，不以盈利為目的，實行自律型管理的法人組織（不是企業(yè)）。其法律地位相當(dāng)于一般的社會團體。會員大會是證券交易所的最高權(quán)力機構(gòu)。大會有權(quán)選舉和罷免會員、理事。費用由會員共同承擔(dān)中國的上海和深圳就是會員制交易所Page

97交易所的組織模式會員制交易所Page14優(yōu)點:

（1）不以盈利為目的，交易費用低；（2）不會滋長過度投機；（3）證交所得到政府的支持，沒有破產(chǎn)倒閉的可能。缺點：（1）缺乏第三方擔(dān)保責(zé)任。投資者在交易中的合法利益可能得不到應(yīng)有的保障。（2）會員制交易所的參加者主要是券商，管理者同時亦是交易的參加者。這不利于市場的規(guī)范管理，有悖于投資的公平原則。（3）沒有履行會員手續(xù)（類似股份）的券商是不能進入證交所的。容易造成壟斷，不利于公平的競爭，服務(wù)質(zhì)量差。Page

98優(yōu)點:Page15會員與席位只有具有會員資格的才能進場交易，會員取得交易席位。交易席位（Seat）：賦予券商在交易所執(zhí)行交易程序的權(quán)力。有形：原指證券交易所大廳的席位，內(nèi)有通訊設(shè)施。無形：交易所為證券商提供的與撮合主機聯(lián)網(wǎng)的用的通訊端口。席位是有價值的資產(chǎn)！不能撤銷，可以轉(zhuǎn)讓和租借，臨時會員向正式會員租用席位紐交所：1878：$4,000，1998：$2,000,000,Page

99會員與席位只有具有會員資格的才能進場交易，會員取得交易席位。公司制交易所（略）公司制交易所由商業(yè)銀行、證券公司、投資信托機構(gòu)及各類工商企業(yè)等共同出資入股建立起來的，是以盈利為目的的公司法人。西方發(fā)達國家和中國香港都是公司制。1990年代以后，公司制為全球主要證券交易所采用，交易所的所有權(quán)與交易權(quán)分離，會員有權(quán)利在交易所交易，但可以不擁有交易所的所有權(quán)未擁有交易所股份的會員將不參與交易所的經(jīng)營決策與管理注意：公司制交易所也有會員，但會員可以不擁有股份！Page

100公司制交易所（略）Page17優(yōu)點：第三方擔(dān)保：因證交所成員違約而使投資者遭受損失，證交所將予以賠償，為此，證交所設(shè)立賠償基金。獨立管理：券商或股東不得擔(dān)任證交所高級行政管理人員，即證交所的交易者、中介商與管理者相分離，確保證交所保持不偏袒任何一方。服務(wù)優(yōu)質(zhì)：證交所為了盈利不得不盡力為投資者提供良好的服務(wù)，從而形成較好的信譽、完善的硬件設(shè)施和軟件服務(wù)。Page

101優(yōu)點：Page18缺點因受利益驅(qū)使，交易越多越好，滋長過度投機不排除交易所公司本身倒閉的可能。交易所是一個有限責(zé)任的企業(yè)。未來的改進——交易所公司上市為增強和抵御風(fēng)險的能力，擴大經(jīng)營實力，從市場角度激活證券交易所的管理職能，如紐約證交所現(xiàn)在正在積極準(zhǔn)備此項工作。Page

102缺點Page19中國證券交易所制度法人會員制，不吸收個人會員只有作為經(jīng)紀(jì)商的、或自營經(jīng)紀(jì)商才能從事證券業(yè)務(wù)，自營商不得從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)商：證券公司自營經(jīng)紀(jì)商：主要是各類信托投資公司及證監(jiān)會會同有關(guān)部門認(rèn)定的其他可經(jīng)營證券的金融機構(gòu)?！蹲C券交易所管理辦法》規(guī)定：提供交易場所和設(shè)施制定交易規(guī)則對會員監(jiān)督，對上市公司監(jiān)管設(shè)立證券登記結(jié)算機構(gòu)Page

103中國證券交易所制度法人會員制，不吸收個人會員Page2中國證券交易所特征是沒有自主利益的載體，因而不是自律性管理的獨立法人。同時，執(zhí)行部分國家有關(guān)管理部門法規(guī)與行政命令的執(zhí)行機構(gòu)，可以說是既非會員制、又非公司制的“第三種模式”。Page

104中國證券交易所特征是沒有自主利益的載體，因而不是自律性管理的1.2.2第二市場：場外交易市場（OTC）(Over-the-counter)，又叫“店頭市場”。場外，指不受交易所有關(guān)規(guī)則的限制，特點是：非集中：分散的、無固定交易場所的抽象市場或無形市場，它是由許多各自獨立經(jīng)營的證券公司與投資者采用信息網(wǎng)絡(luò)分別進行交易，沒有統(tǒng)一的交易時間，甚至無統(tǒng)一的交易規(guī)則。開放式：任何投資者都可以進入，沒有會員限制，門檻低。Page

1051.2.2第二市場：場外交易市場（OTC）(Over-t證券的種類多上市和沒有上市的證券都可以交易。美國：場內(nèi)交易市場2000多種證券，而納斯達克市場有7000多種。議價方式不同經(jīng)紀(jì)人同時掛出賣價（Bidprice）和買價（Askprice），具有買賣價差(Bid-askspread)場外交易一般由做市商作為交易中介。買賣價差(Bid-askspread)是做市商的收益Page

106證券的種類多Page23世界第一大場外交易市場——NASDAQNASDAQ（NationalAssociationofSecuritiesDealersAutomatedQuotationSystem，全國證券商協(xié)會自動報價系統(tǒng)）1971年開始運作，它是一個典型的無形市場，通過計算機網(wǎng)絡(luò)將交易雙方、經(jīng)紀(jì)商、做市商和證券監(jiān)管機構(gòu)連為一體，是目前世界上最大的電子化交易市場。NASDAQ積極支持了美國高科技企業(yè)上市，解決中小企業(yè)融資困難的問題。Page

107世界第一大場外交易市場——NASDAQNASDAQ（Nati1.2.3第三市場（略）已經(jīng)在交易所內(nèi)上市的證券在場外的交易市場目的：節(jié)約傭金（場外不適用場內(nèi)的規(guī)則）特點：大宗交易（Blocktrading），數(shù)量集中滿足機構(gòu)投資者降低成本的要求，并形成與第一市場的競爭。注：75年以前美國固定比率的傭金，75年后固定傭金取消，該市場不再具有吸引力。Page

1081.2.3第三市場（略）已經(jīng)在交易所內(nèi)上市的證券在場外的1.2.4第四市場（略）沒有經(jīng)紀(jì)人（通過計算機網(wǎng)絡(luò)）的場外交易市場進一步降低成本，成交迅速，而且由于沒有中介商，保密隱蔽性好注意：第三市場和第四市場也是OTC的一部分。Page

1091.2.4第四市場（略）沒有經(jīng)紀(jì)人（通過計算機網(wǎng)絡(luò)）2交易制度1、做市商制度（報價驅(qū)動交易機制）證券交易的買賣價格均由做市商給出，證券買賣雙方并不直接成交Marketmaker：通過提供買賣報價為金融產(chǎn)品制造市場的證券商。做市商市場競價特征價格由做市商報價形成，投資者在看到做市商報價后才下訂單！做市商在看到訂單前報出賣價（Bidprice）和買價（Askprice）。Page

1102交易制度1、做市商制度（報價驅(qū)動交易機制）Page2、競價交易制度（指令驅(qū)動交易機制）證券買賣雙方的訂單直接進入交易市場，在市場的交易中心以買賣價格為基準(zhǔn)按照一定的原則進行撮合價格形成取決于交易者的指令！集合競價和連續(xù)競價集合競價（間斷性競價）：買賣訂單不是在收到之后立即予以撮合，而是由交易中心將在不同時點收到的訂單累積起來，到一定時刻再進行撮合。連續(xù)競價：在交易日的各個時點連續(xù)不斷地進行，只要存在兩個匹配的訂單，交易就會發(fā)生。Page

1112、競價交易制度（指令驅(qū)動交易機制）Page28亞洲國家：指令驅(qū)動電子競價交易，一般均結(jié)合集合競價和連續(xù)競價以集合競價決定開盤價格，然后采用連續(xù)競價一直到收市。如中國混合交易機制兼具兩類基本交易制度的機制紐約證交所采取了加入特定經(jīng)紀(jì)商（Specialist）的競價機制（指令驅(qū)動）倫敦證交所部分股票由做市商交易，部分股票由電子競價交易Page

112亞洲國家：指令驅(qū)動電子競價交易，一般均結(jié)合集合競價和連續(xù)競價世界主要證券市場的交易機制指令驅(qū)動亞洲主板市場巴黎東京香港倫敦國內(nèi)板新西蘭法蘭克福報價驅(qū)動美國NASDAQ歐洲EASDAQ日本JASDAQ芝加哥混合機制多倫多盧森堡墨西哥紐約Page

113世界主要證券市場的交易機制指令驅(qū)動亞洲主板市場巴黎東京NASDAQVs.NYSE交易機制做市商市場競價市場競爭方式報價驅(qū)動指令驅(qū)動價格發(fā)現(xiàn)沒有正式的程序正式的市場開盤監(jiān)管較少直接監(jiān)管依靠競爭改進市場缺陷直接監(jiān)管競爭做市商之間客戶之間Page

114NASDAQVs.NYSE交易機制做市商市場競價市場競爭2.1做市商市場優(yōu)點成交及時性價格穩(wěn)定性：做市商有責(zé)任平逆價格若價格漲跌超過一定限度要受到處罰糾正買賣不均衡的現(xiàn)象：存貨機制抑制股價操縱做市商對某種股票持倉坐市，使股價操縱者有所顧慮，擔(dān)心做市商拋壓Page

1152.1做市商市場優(yōu)點Page32做市商市場缺點缺乏透明度：買賣盤集中在做市商手中交易成本高監(jiān)管成本增加：做市商可能利用市場特權(quán)做市商經(jīng)紀(jì)角色與做市功能的沖突做市商之間共謀做市商市場的價格決定和流動性是通過做市商之間的競爭實現(xiàn)的。Page

116做市商市場缺點Page332.2指令驅(qū)動市場優(yōu)點透明度高信息傳遞快運行費用低缺點難以處理大宗交易（BlockTrading）不活躍股票成交持續(xù)萎縮價格波動劇烈容易被操縱：沒有設(shè)計價格維護機制，仍由指令帶動價格變化Page

1172.2指令驅(qū)動市場優(yōu)點Page342.3指令驅(qū)動市場的交易過程開戶委托買賣競價與成交不成交成交清算交割過戶Page

1182.3指令驅(qū)動市場的交易過程開戶委托買賣競價與成交不成交2.3.1開戶（略）開戶：投資者在證券經(jīng)紀(jì)商處開立證券交易賬戶。經(jīng)紀(jì)商只是代辦手續(xù)。交易所并不直接面對投資者辦理證券交易賬戶類型證券賬戶：投資者的證券存折，由證券登記機構(gòu)為投資者設(shè)立投資者開立賬戶，即意味著委托該機構(gòu)辦理登記、清算和交割資金賬戶：現(xiàn)金帳戶、保證金（墊金）帳戶等，由經(jīng)紀(jì)商代為轉(zhuǎn)存銀行Page

1192.3.1開戶（略）開戶：投資者在證券經(jīng)紀(jì)商處開立證券交2.3.2委托含義：向經(jīng)紀(jì)商下達買賣指令（Order）。經(jīng)紀(jì)商立即傳達給派駐在交易所內(nèi)的代表（代理）。委托內(nèi)容：證券名稱、買賣數(shù)量、指令類型（出價方式與價格幅度）、委托有效期等指令類型：市價、限價、止損、止損限價Page

1202.3.2委托含義：向經(jīng)紀(jì)商下達買賣指令（Order）。指令類型限價委托（Limitorder）：設(shè)置買價的上限，賣價的下限止損指令（Stoplossorder）：證券買（賣）方當(dāng)市價上升（下降）到觸發(fā)價格以上（以下）時轉(zhuǎn)化為市價指令。市價指令（Marketorder）：根據(jù)市場價格買入和賣出，成交速度最快。止損限價（Stop-limitorder）指令：指證券買（賣）方當(dāng)市價上升（下降）到指定價格以上（以下）轉(zhuǎn)化為限價指令Page

121指令類型限價委托（Limitorder）：設(shè)置買價的上限，止損指令某投資者以前以50元/股買進某股票，該股票目前的市價為80元/股，該投資者設(shè)立賣出止損訂單，觸發(fā)價格為77元。一旦價格低于77元，則立即賣出（止損指令變?yōu)槭袃r指令）問題：成交價格多少？77元、77.5元、76.5元特點：賣出（買進）止損訂單的觸發(fā)價格必須低（高）于目前的市場水平。上例中，如果價格從80元一路攀升，則不能成交，此時投資者可以重新設(shè)定止損指令。Page

122止損指令Page39止損指令的特點：賣出止損訂單保護投資者已持有的證券獲得利潤如市場價格下跌到投資者原先買進證券的價格水平之上的某一點時，投資者利潤得到保護買進止損訂單防止或減少損失但是，可能會造成原本可以避免的損失，可能在偏離觸發(fā)價格以外較大的價位上成交。Page

123止損指令的特點：Page40止損限價：若投資者希望以止損訂單保護利潤或者限制損失，而又不希望止損訂單執(zhí)行的價格偏離觸發(fā)價格過多。如果市場價格急劇和連續(xù)上升或者下降，止損限價訂單難以執(zhí)行，損失更大。觸發(fā)價格限制價格賣出委托Page

124止損限價：觸發(fā)價格限制價格賣出委托Page41訂單匹配的基本原則（優(yōu)先性依次減弱）價格優(yōu)先：優(yōu)先滿足較高（低）價格的買進（賣出）訂單時間優(yōu)先：同等價格下，優(yōu)先滿足最早進入交易系統(tǒng)的訂單按比例分配：價格、時間相同，以訂單數(shù)量按比例分配；如美國紐交所數(shù)量優(yōu)先：價格、時間相同，優(yōu)先滿足：（1）較大數(shù)量訂單；（2）最能匹配數(shù)量的訂單。Page

125訂單匹配的基本原則（優(yōu)先性依次減弱）價格優(yōu)先：優(yōu)先滿足較高（客戶優(yōu)先原則：公共訂單優(yōu)先于經(jīng)紀(jì)商自營的訂單。以減少道德風(fēng)險和利益沖突，保護中小投資者利益。如紐約做市商或經(jīng)紀(jì)商優(yōu)先原則：做市商為活躍市場，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先照顧，如NASDAQ以上的這些訂單匹配原則中，世界各地證券市場的匹配優(yōu)先性存在一定差異。Page

126客戶優(yōu)先原則：公共訂單優(yōu)先于經(jīng)紀(jì)商自營的訂單。Page紐約證券交易所（SuperDOT）巴黎證券交易所中國上海和深圳價格優(yōu)先時間優(yōu)先芝加哥期權(quán)交易所價格優(yōu)先按比例分配東京證券交易所價格優(yōu)先時間優(yōu)先市價訂單優(yōu)于限價訂單韓國證券交易所價格優(yōu)先時間優(yōu)先客戶優(yōu)先數(shù)量優(yōu)先Page

127紐約證券交易所（SuperDOT）價格優(yōu)先芝加哥期權(quán)交易所價2.3.3競價與成交交易制度是市場微觀結(jié)構(gòu)的核心，而價格的確定是交易制度的核心。價格確定的基本方式對交易價格形成影響。集合競價與連續(xù)競價對價格效率不同1980年代，世界主要證券市場實現(xiàn)了（電子）自動交易機制。Page

1282.3.3競價與成交交易制度是市場微觀結(jié)構(gòu)的核心，而價格集合競價的基本規(guī)則（中國）（略）集合競價形成的基準(zhǔn)價格應(yīng)同時滿足4個原則：成交量最大高于基準(zhǔn)價格的買入指令和低于基準(zhǔn)價格的賣出指令全部成交等于基準(zhǔn)價格的買入指令或賣出指令至少有一方全部成交。若有兩個以上的價位符合上述條件，上交所采取其中間價成交價，深交所取距前價格最近的價位成交。意義：買賣雙方通過投票（指令）選舉一個價格，這個價格必須得到最大多數(shù)人的同意Page

129集合競價的基本規(guī)則（中國）（略）集合競價形成的基準(zhǔn)價格應(yīng)同時集合競價程序（中國）（略）所有有效買單按照價格由高到低的順序排列，所有有效賣單按照價格由低到高排列，委托價格相同者按照時間先后順序排列。交易系統(tǒng)根據(jù)競價規(guī)則確定集合成交價格，所有指令均以此價格成交。此價格要能夠得到最大的成交量。交易系統(tǒng)逐步將排在前面的買入委托與賣出委托配對成交，直到不能成交為止。剩余買進（賣出）委托低（高）于成交價，剩余委托進入等待序列。Page

130集合競價程序（中國）（略）所有有效買單按照價格由高到低的順序QP累積賣單累積買單Page

131QP累積賣單累積買單Page48累積賣單累積買單PQP1P2PPage

132累積賣單累積買單PQP1P2PPage49連續(xù)競價（中國）逐筆撮合：即報入一筆撮合一筆，不能成交的委托按照“價格優(yōu)先、同價位時間優(yōu)先”的原則排隊等待。在中國，連續(xù)競價是在開盤后一直到收盤這段時間內(nèi)采用。有的國家收盤價也采用集合競價（如法國）凡在集合競價中未能成交的所有買賣有效申報，都一并轉(zhuǎn)入連續(xù)競價過程。Page

133連續(xù)競價（中國）逐筆撮合：即報入一筆撮合一筆，不能成交的委托連續(xù)競價的價格確定一個新的有效買單若能成交，則買入限價必須高于或者等于賣出訂單序列的最低賣出價格，則與賣出訂單序列順序成交，成交價格取賣方報價。在任何一個時間點上，成交價格唯一！一個新的有效賣單若能成交，則賣出限價低于或者等于買入訂單序列的最高買入限價，則與買進訂單序列順序成交，其成交價格取買方報價。Page

134連續(xù)競價的價格確定Page51若有一個限價賣單，價格為8.45元，數(shù)量為1500，成交價多少？若數(shù)量為4000，成交價和數(shù)量？若有一個限價買單，價格為10.55元，數(shù)量1000，則價格和數(shù)量？限價指令下的連續(xù)競價Page

135若有一個限價賣單，價格為8.45元，數(shù)量為1500，成交價多2.3.4清算（Clearing，略）證券成交后，買賣雙方應(yīng)收應(yīng)付的證券和價款進行核定計算，即資金和證券結(jié)算。清算包括證券經(jīng)紀(jì)商之間、證券經(jīng)紀(jì)商與投資者之間進行清算。經(jīng)紀(jì)商之間清算：余額清算交易所的會員同一天證券的買進和賣出相抵后，將超買或超賣的任何一方的凈額予以清算例如某證商買某種股票4000股，賣6000股，則它只需要向清算所交股票2000股Page

1362.3.4清算（Clearing，略）證券成交后，買證券數(shù)量：參加清算的各券商當(dāng)日營業(yè)結(jié)束后，將各證券的買入量與賣出量相抵，其余額如果在買方，即買大于賣，則軋出，如余額在賣方，即賣大于買，則軋進。交易金額：當(dāng)日各證券的買入金額與賣出金額相抵，其余額如在買方，即買大于賣，應(yīng)如數(shù)軋出；如余額在賣方，即賣大于買，應(yīng)如數(shù)軋進。各券商都應(yīng)按規(guī)定在結(jié)算公司統(tǒng)一開設(shè)清算頭寸的結(jié)算帳戶，并保持足夠的現(xiàn)金。交易所專門委托清算公司清算，只是在賬戶上清算，沒有實物交割。Page

137證券數(shù)量：參加清算的各券商當(dāng)日營業(yè)結(jié)束后，將各證券的買入量與2.3.5交割（略）交割(Delivery)是指買方付出現(xiàn)金取得證券，賣方交出證券獲得價款交割方式當(dāng)日交割：T＋0次日交割：T＋1n日交割：T＋n等Page

1382.3.5交割（略）交割(Delivery)是指買方付出2.3.6過戶（略）對于不記名的證券，清算和交割完成后，證券交易結(jié)束，但對于股票和記名債券而言，還有最后一道手續(xù)——過戶。過戶：證券的原所有者向新的所有者轉(zhuǎn)移證券有關(guān)權(quán)利的記錄。只有辦理完過戶手續(xù)，證券新的持有人才能享受股東、紅利、債券本息等權(quán)益，若不立即過戶可能會有損失。我國上市股票實現(xiàn)無紙化交易，過戶和交割同時完成，無需到發(fā)行公司辦理過戶手續(xù)。Page

1392.3.6過戶（略）對于不記名的證券，清算和交割完成后2.4現(xiàn)貨交易與信用交易現(xiàn)貨交易（Spottrade）：我國只允許現(xiàn)貨交易信用交易（墊頭交易）買空（Buyonmargin）：投資者向證券公司借資金去購買比自己投入資本量更多的證券。買了不屬于自己的證券賣空（Shortsale）：投資者交納一部分保證金，向經(jīng)紀(jì)商借證券來出售，待證券價格下跌后再買回證券交給借出者。賣了不屬于自己的證券Page

1402.4現(xiàn)貨交易與信用交易現(xiàn)貨交易（Spottrade2.4.1買空交易投資者向經(jīng)紀(jì)商借款購買證券建立買空帳戶訂立協(xié)議：有權(quán)用買空的證券作為抵押品經(jīng)紀(jì)商墊付資金（墊金、展金）經(jīng)紀(jì)商向銀行拆借資金經(jīng)紀(jì)商自有資本可能不足以買空所得的證券作為抵押，獲得低利率問題：經(jīng)紀(jì)商給買空者的利率水平？Page

1412.4.1買空交易投資者向經(jīng)紀(jì)商借款購買證券Page計算墊金率墊金率(保證金比率)公式：投資者投入的自有資金/買入證券的盯市價值例：1月1日，某投資者向經(jīng)紀(jì)商借1000元，購買40元/股的股票100股，墊金率為75％。1月15日，股價為30元/股，則墊金率為？Page

142計算墊金率Page59逐日盯市。當(dāng)資產(chǎn)價格下跌時，若墊金率下跌到維持墊金率(Maintenancemargin)要向投資者發(fā)出補款通知。上例中，若股票價格為10元/股，則墊金率為0紐交所規(guī)定，墊金率至少是25％若投資者不補款，則經(jīng)紀(jì)商將出賣證券，以抵補貸款——平倉若股票價格上漲，則投資者賣掉股票后，支付券商的利息等費用后就有大量的收益杠桿效應(yīng)。Page

143逐日盯市。當(dāng)資產(chǎn)價格下跌時，若墊金率下跌到維持墊金率(Mai2.4.2賣空交易交墊金，投資者向券商借證券，趁證券尚未跌的時候賣掉，獲得資金投資者獲得資金后，證券下跌，則用資金買回借得數(shù)量的證券投資者將證券還給券商注意：為防止過度投機，賣空有限制，美國規(guī)定賣空必須以證券價格上漲（Uptick)記錄為前提賣空收入記錄在證券公司帳戶，且在償還證券之前不能用于其他投資Page

1442.4.2賣空交易交墊金，投資者向券商借證券，趁證券尚未例子：若某股票目前股價為100元/股，投資者向經(jīng)紀(jì)商借1000股進行賣空交易，投資者自己也投入5000元現(xiàn)金。若隨后，股票價格上漲到p，如果事先規(guī)定維持墊金率為30％，求當(dāng)p為何值時，投資者需要追加資金？Page

145例子：若某股票目前股價為100元/股，投資者向經(jīng)紀(jì)商借1003市場監(jiān)管與穩(wěn)定措施市場監(jiān)管：監(jiān)管目標(biāo)：保護投資者的利益，尤其是保護中小投資者的利益。監(jiān)管主體：證券監(jiān)督管理委員會和證券交易所監(jiān)管對象：上市公司、交易所、投資者、券商監(jiān)管的原則：“三公”原則：公開、公平、公正。Page

1463市場監(jiān)管與穩(wěn)定措施市場監(jiān)管：Page633.1三公原則（略）公開原則，即信息公開，市場具有充分的透明度，使價格充分包含信息——市場有效“陽光是最好的消毒劑，路燈是最好的警察”信息來源交易所：有關(guān)證券交易的實時信息交易所和監(jiān)管當(dāng)局：可能影響市場運行的政策、規(guī)則等上市公司：經(jīng)營信息，是市場的基礎(chǔ)信息Page

1473.1三公原則（略）公開原則，即信息公開，市場具有充上市公司的信息披露投資者評估公司經(jīng)營狀況所需要的信息證券價格有重大影響的事項《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細(xì)則》第四條，“信息披露四大部分：招股說明書、上市公告書、定期報告和臨時報告。首披露。首次公開發(fā)行證券（IPO）時，應(yīng)當(dāng)完全披露有可能影響投資者作出是否購買證券決策的所有信息；持續(xù)披露。在證券發(fā)行后，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)定期向社會公眾提供財務(wù)及經(jīng)營狀況的報告，以及不定期公告影響公司經(jīng)營活動的重大事項等Page

148上市公司的信息披露投資者評估公司經(jīng)營狀況所需要的信息Page公平原則：機會均等，