食品飲料行業(yè)國慶專題分析報告

國慶專題分析報告白酒：意料之中的穩(wěn)健延續(xù)確定性配推薦對于白酒消費而言，中秋&國慶是傳統(tǒng)的消費旺季背后的支撐在于節(jié)慶團聚下的禮品、宴席、聚飲消費。從消費力復蘇傳導路徑來看，我們延續(xù)此前對消費場景恢復、消費情緒回暖、消費力釋放該邏輯鏈條的判斷。短期內，對消費力釋放的擾動因素在于1）跨區(qū)流動的限制2）區(qū)縣內堂食、宴席等實際管控力；3）對宏觀恢復的預期。結合多地調反饋，我們認為疫情防控背景下區(qū)域間管控分化明顯，分價格帶產品對應消費場景的分化也導致分品牌酒企表現(xiàn)的參差。整體我們認為國慶動銷仍平穩(wěn)演繹，頭部成酒企恢復態(tài)勢更佳，部分次高端及地產酒品牌受益宴席回補聚需求向好動亦有所回暖，與此前預期基本一。往后看，我們認為環(huán)比復蘇的態(tài)勢未改，外部擾動的影響有望逐步消退，在確定性配臵中關注彈性性價比的機會。出行：多地疫情仍有反復，流量與管控間仍需均衡今年中秋與國慶假期間存約20天的間隔，結合調研情況，渠道及終端普遍反饋中秋送禮需求會更集中，而國慶由于假期時間較長，主要以人口流動驅動下的宴席、聚飲類消費場景為。但伴隨人員流動，疫情在多地有所反復，國慶期本土新增人數(shù)明顯有所增加。截至8日晚6點，尚有106個高風險區(qū)700個中風險區(qū)及200個低風險區(qū)，較節(jié)前明顯提。圖表1：短期新冠肺炎本土新增人數(shù)有所提升400350300250201501000新冠肺炎：本新增來源：ind，（注：本土新增包括確診及無癥狀感染者，數(shù)據(jù)截至22年10月7日）出游情況一定程度上可以度量出行意愿、消費意愿及各地對流動的管控強度。從兩個維度看1）從國慶出游人數(shù)角度看，今年出游人數(shù)尚未恢復到19年同期水平（比值約61，且恢復強度自20、21年起有所降低，較年內端午、中秋恢復強度有所回落2）從國慶旅游收入角度看，今年旅游消費強度亦尚未恢復到19年同期水平（比值約4，較出游人數(shù)的恢復強度更低，不論是與20、21年同期，亦或是年內端午、中秋假期的恢復強度相比仍弱化的表。此外，交通運輸部預計今年鐵路、公路等在內預計發(fā)送旅客總量約2.56億人次，日均發(fā)送數(shù)量較19年同期仍有超50的缺口，國慶假期省內、中短途出行占比較大，小客車自駕游、周邊游比例相對較。除卻各地對跨省出行的限制外，消費情緒上仍處于弱復蘇的態(tài)勢。從餐飲維度看，美團顯示國慶假期前5日本地消費額占比達77.4%，本地業(yè)態(tài)的日均消費額較五一假期提升34，較19年同期提升52，與出行端數(shù)據(jù)對周邊游需求較高相一致。-4-國慶專題分析報告圖表2：2019222年國慶假期出游人數(shù) 圖表3：2019222年國慶假期國內旅游收入9876543210209 200 201 202全國出游人數(shù)億次）

7006005004003002001000

209 200 201 202國內旅游收入億）來源：文化和旅游部，（注：2020年國慶同中秋連休，合并算，下同）

來源：文化和旅游部，圖表4：2020222年節(jié)假日出游人數(shù)恢復情況 圖表5：2020222年節(jié)假日旅游收入恢復情況1%10%清明五清明五端中秋及國慶春清五端中春清五中國

22年年年清明五清明五端中秋及國慶春清端中國春清五端國年年年全國出游人數(shù)同比值 國內旅游收入同年年年來源：文化和旅游部， 來源：文化和旅游部，渠道：價盤企穩(wěn)動銷環(huán)比向好，宴聚飲普遍回補從渠道及終端的反饋來看，知名度較高的名優(yōu)單品價盤基本企穩(wěn)，部分醬酒及次高端產品價盤環(huán)比略有下滑主要系需求尚未恢復到疫前水平，渠道及終端對于流轉的訴求明顯提升，對囤貨的積極性有所下降，表現(xiàn)謹慎的態(tài)勢。圖表6：2020年至今飛天茅臺批價走勢（/瓶） 圖表7：2020年至今普五及國窖批價走勢（/瓶）450400350300250200150200120012032052072009200112011213215201720192011120212023202520272029

100100202001200320052007200920011201120132015201720192011120212023202520272029茅臺飛天-整箱 茅臺飛天-散瓶 普五 國窖來源：今日酒價，（注：數(shù)據(jù)截至22年10月8日） 來源：今日酒價，（注：數(shù)據(jù)截至22年10月8日）-5-國慶專題分析報告圖表8：2020年至今低線次高端單品批走勢（/瓶） 圖表9：2020年至今高次高端單品批價走勢（/瓶）0 0 0 0 0 0 200320200320052007200920011201121321520172019201112021202320252027202920320052007200920011201120132015201720192011120212023202520272029漢醬 紅花郎年 國臺國標水晶劍 青花0 臻釀八品味舍得

習酒窖8 國年 夢+ 青典藏來源：今日酒價，（注：數(shù)據(jù)截至22年10月8日） 來源：今日酒價，（注：數(shù)據(jù)截至22年10月8日）相比中秋而言，國慶受益于假期時間較長，宴席、聚飲等消費場景占主導，而送禮需求相對會更集中于中。由于各價格帶產品的消費場景存在差異，因此國慶需求傳導至品/產品的動銷時也有差異。例如終端價維持在3000元以上的飛天茅臺，主要場景集中于送禮及商務宴請，整體國慶動銷平穩(wěn)，前期受場景因素擾動較小，因此回補的效益也不多。而千元價位帶的標桿普五，則相對更多于商務宴請的場景，禮品需求占比相對較小。對于次高端產品，消費場景亦存在差異，例如水晶劍在宴席市場占有率相對較高，而部分單品如特曲60主打團購圈層等，因受益于前期宴席回補的程度有差異。但整體而言，次高端動銷環(huán)比明顯改善，同比預計仍有部分缺口，主要系部分地區(qū)如河南、天津等管控區(qū)內對宴席的舉辦、桌數(shù)等仍有限。此外多渠道反饋宴席的用量有所下滑，但并未有規(guī)?；慕登闆r發(fā)生，主要系酒類的面子消費屬性。圖表10：飛天茅臺消費場景拆分預測 圖表1：普五消費場景拆分預測宴席 送禮 商務宴請 其他 宴席 送禮 商務宴請 其他來源：（注：不同地區(qū)經濟水平存在差異，消費場景亦存在異，下同）

來源：從終端的反饋情況看地區(qū)間仍有明顯差異1）北京政策對堂食影響不大，國慶期間商場客流量有明顯增，銷售氛尚未回到疫情前水平。送禮場以高端酒為主，宴席價位帶在300-400元，大規(guī)模宴仍受。2）成都餐飲企業(yè)有序開放堂食經營，不承接大型宴席活，銷售氛圍尚未回到疫情前水平100-30元價格帶銷量更。3）東莞酒樓里允許開辦三十桌以下宴，常用宴席用酒價位檔次500-1000元。商場客流同比持平，銷售氛尚未回到疫情前水平300元及以下產品銷售更好4）廈門宴席數(shù)量與往年相仍-6-國慶專題分析報告圖表12：東莞煙酒店白酒陳列情

有減，政策對堂食沒有限，宴席用酒位于200-00元價位帶消力有下降，300元以下產品銷售更好5）上海國慶宴席正常，沒有限，宴席排期還為火，用酒300元及以。整體氛圍往年比正常300-500元價位賣得比較好6）武漢宴席時會選擇200-500元產品國慶期間宴席相對往常較多，但相比疫情前仍然存在較大差。來源：整體而言，我們認為國慶旺季在預期內收官，對于高/次高端的強勢名酒動銷穩(wěn)中向好，地產龍頭憑借區(qū)域apha亦取得明顯動銷增長。分場景看，宴席及聚飲消費多地反饋向好，但個別區(qū)域由于封控原仍有部分動銷缺口。此外，從渠道及終端的反饋來看“謹慎”的情緒較前期更為明顯，對于現(xiàn)金流的重視度提升。對于四季度及明年春節(jié)的展望，我們認為名優(yōu)酒完成度會比較高，目前庫存基本處于良性水平考慮到業(yè)績確定性及酒企的保留手/議價能力，我們仍首推高端酒（茅五瀘）及子賽道龍頭洋河、汾酒、古井，關注彈性品種的渠道邊際變化（酒鬼、舍得等。圖表13：白酒板塊重點標的盈利預測板塊公司稱收入（億元）Y歸母凈利（億元）Y高端酒貴州茅臺五糧液瀘州老窖次高端山西汾酒酒鬼酒舍得酒業(yè)地產酒洋河股份8古井貢酒今世緣迎駕貢酒來源：ind，（注：舍得采用ind一致預期，股價截至2年0月9日）啤酒：中高檔主力鋪貨成效顯，除百威外促銷活動有限陳列：中高檔拳頭產品全國鋪貨完成，第二梯隊尚在培育，桶啤原漿成新風尚-7-國慶專題分析報告中高檔拳頭產品已占據(jù)核心貨架。從品種看，勇闖、喜力、雪花純生、青島經典、全麥白啤、紅烏蘇、百威經典、燕京8均出現(xiàn)在9個樣本區(qū)域的商超中（部分規(guī)格有差異，證明中高檔主力大單品鋪貨已相對全國化1）華潤：勇闖、喜力、雪花純生在成都、廈門出現(xiàn)單獨堆頭，多地以箱式堆積在貨架下端、以6連包形式出現(xiàn)在貨架正中間，喜力5L鐵金剛出鏡率也較高2）青島：經典在武漢、東莞有獨立堆頭，在成都與其他品牌共同形成堆頭，在北京樣本商超占據(jù)大范圍貨架；全麥啤貨架覆蓋度好于預期3）百威：上海、武漢、廈門百威紅罐均有獨立堆頭，在成都與其他品牌形成堆頭4）其他：烏蘇在東莞、成都有堆頭，并在多地以整箱形式出現(xiàn)在貨架下方，燕京8在北京以6連包3連包形式占據(jù)貨架正中間。高檔第二梯隊仍在布局期，部分或與主力單品搭售1）華潤：黑獅白啤在成都有單獨整面貨架標志（自由我心〃黑獅白啤，在北京樣本商超與勇闖形成買贈1箱勇闖贈2瓶黑獅，鋪貨廣度有待提高；馬爾斯綠在成都有少量堆頭，并與勇闖形成買贈1箱勇闖贈3瓶馬爾斯綠；紅爵在廈門的堆頭緊靠喜力和百威，其他超高端單品（匠心營造、臉譜等）僅在成都基地市場的貨架偏上方有陳列2）青島：奧古特在除武漢以外的區(qū)域均有覆蓋，新版快樂純生、1903復古罐也在多地均有陳列，鴻運當頭、皮爾森較少出現(xiàn)3）其他1664、福佳白、科羅娜基本實現(xiàn)全覆蓋，且多與果酒、精釀小眾品牌等陳列在一起，瞄準年輕、女性群體；嘉士伯在北京也占據(jù)一定貨架，燕京純生也在多地有布局。桶啤、原漿蔚然成風，居家非現(xiàn)飲消費迎來新變化。喜力鐵金剛、凱撒白啤的5L桶裝大面積出現(xiàn)在貨架最底端，廈門、深圳樣本商超有出現(xiàn)青啤、凱撒王、麟閣的1L原漿罐，東莞有半面貨架陳列精釀產品（包括：樂惠、青大師、熊貓等。促銷價格：淡季促銷有限，僅百威有世界杯活動，價盤穩(wěn)固淡季促銷力度減弱，百威紅罐積極營銷世界杯活動。樣本商超中，啤酒基本都參與了超市整體的滿減打折，但對于其他大眾品促銷力度偏弱，主要系天氣轉涼，消費氛圍較平淡。在北京、成都有小部分買贈，武漢樣本商超存在特價，在深圳、武漢均出現(xiàn)1664、烏蘇、百威紅罐、科羅娜等打包優(yōu)惠的情形。百威作為2022年世界杯全球官方贊助商，積極開展“世界就在這一杯”營銷活動，武漢、廈門商超均出現(xiàn)較大陳列臺，配有足球和大力神杯模型，搭配8折減活動。提價傳導相對順暢，價盤穩(wěn)固，普遍比目標餐飲售價低2-3元。分產品看，青島經典提價后已接近次高檔（接近super、1903和8；紅烏蘇價格集中在7-9元（價格環(huán)比春節(jié)略降、但同比因2月的提價而上漲。貨齡：全國性大單品普遍在3個月以內，庫存相對良性燕京8、青島經典、勇闖、喜力、烏蘇、百威經典等貨齡普遍在1-3個月左右，部分樣本商超甚至在半個月，動銷周轉向好uperX在上海樣本商超出現(xiàn)有價簽但缺貨。然而，匠心營造、鴻運當頭在部分區(qū)域貨齡在半年以上。-8-國慶專題分析報告圖表14：國慶樣本商超啤酒重點產品堆頭圖來源：

未來展望：Q3業(yè)績具備確定性和彈性Q4關注世界杯催成本改善青島啤酒：我們預計9月銷量同增4，19月銷量同增約3，-9月銷量累計增長10＋，結構持續(xù)向好。我們預計Q3收入增速18-20，利潤增速25-30。重慶啤酒：預計7-8月銷量增速中到大個位數(shù)8月低個位數(shù)增長（烏蘇個位數(shù)增長，疆內疫情拖累下滑9月已環(huán)比向好，近期新疆已逐漸解封預計Q3銷量增速中個位左，收入端增速10；利潤端考慮21Q3所得稅率低（僅15，預計利潤增速中大個位。華潤啤酒：9月受四川疫情影響有限1-8月次高及以上量增10-15，uper、純生、喜力都呈現(xiàn)較好增長，預計全年次高及以上有望增長15左右，預計Q3收入端有望實現(xiàn)15左右的增長，利潤端更快。燕京啤酒：預計7-8月銷量增速預計在中大個位數(shù)8延續(xù)較強增長勢能。整體而言Q3低基數(shù)天氣熱疫情邊際向好加持，結構升級進度有望超預期，業(yè)績環(huán)比提速可期。此外，包材現(xiàn)貨價格4月環(huán)比回、7月比回，預計2及231噸成本增幅有望收窄，帶動毛利提升。Q4具備世界杯事件催化，且包材、大麥等采購預算會相對清晰，關注成本能否超預期改善中長期看好高端+經營效率改（未來幾年利潤端復合增速20%多，推薦華潤（25年18、青（H股性價比高，關注重啤、燕京。低度酒：清爽全面發(fā)力，強爽貨齡新鮮O：清爽為重點推廣方向，強爽貨齡較新鮮陳列：在大型商超中，預調酒往往有單獨貨架陳列，雖不如白酒、紅酒醒目，但也配有燈帶、裝飾；在中小型商超中預調酒占據(jù)較少貨架，或啤酒、光瓶酒混陳列，或布在啤貨架側、拐角貨架上。分產品看1）微醺實現(xiàn)全覆蓋，且占據(jù)貨架正中醒目位臵6連包普遍位于貨架下方，沒有堆頭2）玻璃瓶覆蓋面次之，但多與真露、梅見1664等陳列于另外貨架3）清爽基本實現(xiàn)覆蓋，推廣力度明顯加強，突出強調氣泡雞尾酒和5度，大量3連包、6連包堆放在貨架下方（占據(jù)空間與微醺連包相當，甚至在武漢、深圳、廈門的樣本中勝過微醺，在武漢與貝瑞甜心、青島白啤形成堆頭4）強爽在上海3家、北京3家、成都2家的樣本商超中并未陳列，或系：動銷緊俏而缺貨，本身覆蓋廣度也有待提升5）輕享罐占據(jù)較少貨，鋪貨空間廣闊。促銷&價格：RIO大多只參與商超整體折扣活動，清爽額外有少量滿減、會員折扣活動，整體價盤穩(wěn)。微醺價格在7-8元清爽在-7元，強爽為1-15元。貨齡：強爽貨齡最新鮮，普遍為0.5-2個月，生產日期在8月以后；清爽貨齡略好于微醺，在2-5個月不等；玻璃瓶和輕享庫存偏重，在半年甚至以上。-9-國慶專題分析報告格局：貝瑞甜心貼身降價競爭，進口新品初露頭角貝瑞甜心：布局廣度弱于微醺，但規(guī)格、包裝顏色與微醺相近，在貨架上甚至與微醺、清爽連包交叉陳列，在武漢樣本商超中與清爽3連包一起堆頭。價格為5-10元，在都、廈門的樣本商超中出現(xiàn)5折優(yōu)惠（折扣價對比微醺、清爽有競爭力，貨齡為3-7個月不等。其他：僅占少部分貨架，三得利的和樂怡價格在1-14元，貨齡偏長；梅見、真露、本味寒造價格在16-30元，O具備價格優(yōu)勢。圖表15：國慶樣本商超預調酒重點產品陳列圖來源：

乳制品：整體貨齡略有承壓，鮮奶韌性較強常溫領域：安慕希、金典終端價有小幅提升，雙強大單品貨齡都有小幅增加常溫酸奶1）價格方面2022年10月份純甄原味單盒價格基本低于安慕希，安慕希原味價格與2022年7月相比有小幅提高，而純甄系列價格基本保持不變。純甄T瓶系列價格與安慕希T瓶系列基本持平，兩者價格與2022年6月相比均有小幅下降。不同城市之間，安慕希MX系列價格差較大，總體價格水平與2022年6月相比略有下降2）動銷方面，安慕希原味與純甄原味系列的貨齡較2022年7月均有小幅增加，就10月情況來看，安慕希原味系列的貨齡整體情況優(yōu)于純甄系列。安慕希T瓶系列的貨齡較純甄T瓶系列有明顯優(yōu)勢，與7月情況相比，安慕希T系列的貨齡情況有明顯改善，而純甄T瓶系列則變化不大。安慕希AMX系列貨齡情況整體上不如原味系列與T系列，但與7月相比仍有小幅改善。常溫白奶1）價格方面2022年10月蒙牛與伊利小白奶價格差距不大，與7月數(shù)據(jù)相比有小幅下調。伊利臻濃牛奶價格與7月相比基本無變化，價格較穩(wěn)定。金典與特侖蘇系列價格差距也較小，注意到伊利金典系列較7月價格相比有小幅提升，而特侖蘇系基本無變。2）動銷方面，伊利與蒙牛小白奶的貨齡接近，并且與7月數(shù)據(jù)相比有小幅增長。伊利臻濃牛奶與7月相比貨齡情況小幅改善。整體上，金典系列奶的貨齡情況優(yōu)于特侖蘇系列，兩者純牛奶系列的貨齡較7月小幅增加，而有機奶的貨齡則有明顯下降。-10-國慶專題分析報告圖表16：伊利大單品陳列情況 圖表17：蒙牛大單品陳列情況 來源： 來源：低溫領域：鮮奶終端價格和動銷都有明顯優(yōu)化，酸奶促銷力度依舊較大低溫鮮奶1）價格方面，伊利屋裝鮮牛奶的價格較7月相比有小幅下降，而金典瓶裝價格則有一定上升。蒙牛每日鮮語屋裝的價格有明顯上升趨勢。簡愛與光明系列的價格較7月數(shù)據(jù)均有小幅下降2）動銷方面，低溫奶系列貨齡與7月相比均有較大幅度的改善。伊利、蒙牛系列的貨齡縮短至原先的三分之一左右。簡愛系列變化幅度較小，但一直保持著較好的貨齡情況，光明新鮮牧場純牛奶的貨齡縮短至原先二分之一左右水。3）鋪貨方面，從走訪地區(qū)來看，光明和伊利鮮牛奶的覆蓋率最高，其次是金典鮮牛奶和簡愛原味，蒙牛每日鮮語的鋪貨力度較弱。低溫酸奶1）價格方面，伊利暢輕的價格與7月基本持平蒙牛冠益乳的價格則有小幅上漲，君樂寶純享價格小幅下降，君樂寶芝士酸奶的價格基本持平。此外根據(jù)走訪情況，低溫酸牛奶的促銷力度較低溫牛奶較大，促銷活動包括但不限于提供贈品、滿減、多瓶購買優(yōu)惠等，并且普遍配備有促銷人員2）動銷方面，伊利暢輕的貨齡情況有小幅度改善，蒙牛冠益乳的貨齡則有小幅增長，君樂寶純享的貨齡變化幅度不大，但芝士酸奶的貨齡惡化情況明顯，約增長至原先水平的兩倍3）鋪貨方面，伊利與蒙牛的低溫酸奶鋪貨情況較好，可以做到走訪城市全覆蓋，但君樂寶的鋪貨力度較低，僅能做到半覆蓋。圖表18：鮮奶貨架陳列情況來源：-1-國慶專題分析報告圖表19：奶酪陳列情況

奶酪領域：頭部品牌近期貨齡均承壓，常溫奶酪棒伊利、妙可鋪貨情況較好低溫奶酪棒1）價格方面，伊利低溫兒童奶酪棒的價格增長幅度較大，其售價明顯高于妙可藍多低溫奶酪棒。妙可藍多奶酪棒的價格較7月變化不明顯，但城市之間的價格差距較大。百吉福棒棒奶酪價格較7月小幅下降2）動銷方面，伊利、妙可藍多與百吉福低溫奶酪棒的貨齡情況均有極大幅度的惡化，其中伊利與妙可藍多奶酪棒的貨約增長到7月水平的五倍左右百吉福棒棒奶酪約增長至3.5倍左右3）鋪貨方面，百吉福與妙可藍多低溫奶酪棒的鋪貨情況較好，基本做到了走訪城市全覆蓋。伊利低溫奶酪的情況次之，蒙牛低溫愛氏晨曦奶酪棒基本無覆蓋。常溫奶酪棒1）價格方面，伊利、妙可藍多常溫奶酪棒價格較7月小有下降，并且不同城市間價差較小，從時間與空間兩個角度來看價格均較穩(wěn)。2）動銷方面，貨齡情況類似于低溫奶酪棒，伊利與妙可藍多常溫奶酪棒的貨齡與7月相比均上升至7月水平的五倍左右3）鋪貨方面，伊利與妙可藍多常溫奶酪棒的鋪貨情況較7月有一定改善。目前約三分之二走訪城市中有貨，蒙牛愛氏晨曦的鋪貨仍然較差，基本無鋪。來源：

投資主線：兩強估值安全邊際凸顯，建議把握底部機會從調研情況來看常溫液奶動銷情況略有承壓，主要是大單品的貨齡都有小幅增加，此外我們發(fā)現(xiàn)伊利的金典和安慕希終端售價相比7月有小幅提升。低溫板塊酸奶依舊促銷力度較大，但是鮮奶的貨齡表現(xiàn)有明顯提升，鋪貨面來看光明和伊利鮮牛奶的覆蓋率最高。奶酪整體承壓明顯，常溫和低溫的貨齡都有一定壓力，常溫奶酪棒目前伊利和妙可的鋪貨情況較好。結合調研數(shù)據(jù)來看，液奶Q3有環(huán)比改善的趨勢。乳品需求整體來說相對堅挺，預計兩強全年收入增速依然可保持在雙位數(shù)左右。利潤端我們預計凈利率仍會有小幅提升。當前伊利、蒙牛的估值都是20倍不到，安全邊際較強，建議把握底部機會。休閑食品：洽洽瓜子提價順利傳導，鹽津、甘源動銷穩(wěn)健貨架類型：洽洽瓜子終端價格提升，每日堅果表現(xiàn)優(yōu)于競品洽洽食品1）瓜子表現(xiàn)仍然強勢，鋪貨陳列顯眼，陳列面積較大，同時可供選擇的品類繁多，價格較7月普遍小幅上漲。香瓜子與焦糖瓜子貨齡中增加，山核桃瓜子的貨齡基本不變。香瓜子與山核桃瓜子在走訪城市中可以做到全覆蓋，焦糖瓜子覆蓋情況較之稍差一些2）每日堅果方面，每日堅果30日裝較沃隆30日裝價格基本持平，與7月數(shù)據(jù)相比，其價格約下降三分之一左右；益生菌每日堅果價格較7月約下降五分之一左右。每日堅果30日裝貨齡-12-國慶專題分析報告與7月水平相近，與競品沃隆每日堅果相比情況較好，貨齡長度約為沃隆的二分之一左右，益生菌每日堅果貨齡與7月相比有小幅改善。甘源食品1）甘源三款主打產品的價格相近，蒜香味青豆比其他兩款產品價略低一點，三款產品價格與2022年7月相比均有小幅下調。蒜香味青豆的貨齡情況與其他兩款產品相比較好10月貨齡情況與7月相比有小幅改善。2）甘源炭燒腰果價格較7月相比價格相，貨齡情況也接，變化不明。3）就鋪貨力度來看，三款主打產品均能做到走訪城市全覆蓋，炭燒腰果能夠做到半覆蓋，而綜合果仁禮盒基本無覆蓋。圖表20：瓜子陳列情況 圖表21：每日堅果陳列情況 來源： 來源：中島類型：鹽津、甘源動銷穩(wěn)健鹽津鋪子：走訪地區(qū)中鹽津鋪子店中島能夠做到半覆蓋，其價格與7月相比基本不變，貨齡方面則有中幅的改善。甘源食品：走訪地區(qū)中甘源散裝稱重食品鋪貨力度能夠達到半覆蓋，價格與貨齡和7月數(shù)據(jù)相比變化均不大。其散裝水果燕麥片鋪貨情況較差，根據(jù)10月調研數(shù)據(jù)來看，走訪城市基本無鋪貨。圖表22：甘源店中島情況 圖表23：鹽津店中島情況來源： 來源：投資主線：首推洽洽食品，基本面穩(wěn)估值較低-13-國慶專題分析報告從終端情況來看，洽洽、甘源和鹽津的終端動銷情況和之前相差不大，都相對穩(wěn)定，洽洽8月的提價傳導比較順利，商超的終端價格已經有所反應。從基本面來看，洽洽的瓜子一直表現(xiàn)穩(wěn)健，三季度以來堅果也有明顯的修復；鹽津、甘源因為低基數(shù)和自身新品放量，增速相對較高。結合當前的估值水平，重點推薦洽洽食品，基本面穩(wěn)估值較低，存在比較確定的修復空間。調味品：龍頭地位穩(wěn)固，動銷逐步修復傳統(tǒng)調味品：提價傳導順利，庫存仍然偏高促銷方面：銷力偏弱，維系價盤穩(wěn)定。傳統(tǒng)味品基本在今年4-5月提價落地，從各地商超的反饋來看，提價執(zhí)行力強且價盤相對穩(wěn)定。從提價幅度來看，各品類均達到去年1月廠商公布的提價幅度，海天和廚邦常規(guī)產品平均提價5%。從促銷力度來看，今年十一期間促銷力較弱，新的價格體系逐步被接受多地商超中少有單獨的滿減買贈活動，大活動形式是參與國慶通用滿減返券活動另外，促銷活動也與貨齡正相關，一般而言，貨齡較長的產品促銷活動明顯例如在國東部地區(qū)的沃爾瑪超市，海天金標生抽、海天草菇老（貨齡長達3個月以上等指定大單品都參與兩件15元的促銷活。圖表24：調味品各企業(yè)提價時間及幅度企業(yè)提價時間提價商品提價幅度中炬高新202105就部分餐飲大包裝產品調整供貨價格提價幅度為1%-5%2021127就70%左右的產品提價平均提價幅度為3%-10%海天味業(yè)20211012醬油、耗油、醬料等產品3%-7%恒順醋業(yè)2021103對部分產品進行價格調整5%-15%涪陵榨菜2021112調整部分產品出廠價格3%-19%千禾味業(yè)2021118生抽、老抽等中低端產品5%左右來源：各公司公告，圖表25：傳統(tǒng)調味品促銷活動少，只參與全場滿減 圖表26：海天在沃爾瑪參與多件促銷活動來源： 來源：動銷方面：存中等偏高，仍在逐步消化。由于上半年受到疫情影響，家庭囤貨較多，加之部分經銷商為了沖刺二季度任務，6月存在庫存高企的現(xiàn)象。目前部分地區(qū)仍處于去庫存階段，尤其是在上海、廈門等地貨齡普遍較長從品牌細分來看，廚動銷最快，其次是千禾，最后是海天，醬油產品貨普遍在2-4個月。從品類來看“零添加”等高端產品的動銷弱于常規(guī)大單品，如海天的極簡裸油貨比金標生抽高約0.2個月，千禾的有機醬油比零添加180醬油貨齡高0.3個月。-14-國慶專題分析報告圖表27：221醬油企業(yè)收入增速主要是提價貢獻 圖表28：海天味業(yè)存貨周轉率放緩00000000000000000

20中高新 千味業(yè) 海味業(yè)

654321001 01 01 01海味業(yè) 中高新醬收（萬） oy 千味業(yè) 恒醋業(yè)來源：各公司公告， 來源：各公司公告，產品陳列方面：油龍陳列醒目，且品豐富分品牌來看，海天、千禾在商超渠道具備優(yōu)勢，在部分商超各自占有獨立堆頭。恒順為代表的食醋品牌貨架展示面積較小，存在較多的競爭對手，海天白醋、廚陳醋、山西醋、保寧醋等與恒順鎮(zhèn)江香醋共用同一個貨架。分品類來看傳統(tǒng)大單品如海天金標生抽、廚邦醬油千禾零添加180醬油等產品的陳列顯眼，占有超過兩排以上的貨架。相較之下部分高端產品低鹽、零添加鋪貨稍顯不足。圖表29：海天等龍頭品牌陳列位臵顯眼 圖表30：千禾零添加系列設有單獨堆頭來源： 來源：圖表31：221傳統(tǒng)調味品企業(yè)銷售費用率大幅下降 圖表32：千禾味業(yè)廣告促銷費用占銷售費用比重較高0505001 01 01 01

000000001 01 01 01海味業(yè) 中高新 千味業(yè) 恒醋業(yè)

海味業(yè) 中高新 千味業(yè) 恒醋業(yè)來源：各公司公告， 來源：各公司公告，復合調味品：天味貨齡明顯改善，行業(yè)競爭仍然激烈-15-國慶專題分析報告促銷方面：復合調味品中火鍋底料逐步進入旺季，促銷力度較大，形式多為接降價。針對火鍋底料，頤海的折價力度大于天味，主要是年初對于番茄、牛油等火鍋底料產品進行調價，多為7-8折銷售天味整體折價力度較小，尤其是好人家系列的大單品，幾乎沒有任何促銷活動，而大紅袍系列最低可達5折出售。針對中式復調，以好人家酸菜魚、好人家龍蝦料、筷手小廚麻辣香鍋為代表的各品牌幾乎全為正價銷售，促銷力度最弱。針對方便速食，海底撈自熱小火鍋、沖泡粉絲等品類以8-9折降價促銷。動銷方面：動銷趨于良性，天味改善明。分品牌來看，相較于春節(jié)期間的調研，天味好人家大單品貨齡明顯改善0.5-1個月，尤其大本營川渝地區(qū)貨品最為新鮮。頤海動銷依舊維持良性，除了一線城市商超貨齡偏高，其余地區(qū)的復合調味料產品貨齡約2-2.5個月。分品類來看，火鍋底料貨齡高于部分中式復調產品這或與部分商家在旺季加緊備貨有。而自熱火鍋、沖泡粉絲貨齡最短，普遍在1.5-2個月。中式復合調味料存在季節(jié)性分化，酸菜魚、麻辣香鍋等產品貨齡較短，而小龍蝦料由于已過旺季，貨齡最高達4個月。圖表33：天味食品221存貨周轉率加快 圖表34：頤海國際221火鍋底料降價8 500505654321001 01 01 01品 際來源：各公司公告， 來源：頤海國際公司公告，產品陳列方面品牌仍分散，頤海占據(jù)優(yōu)勢。不同于傳統(tǒng)調味品集中度較高，復合調味品競爭格局仍然激烈但頤海和天味仍具備相對優(yōu)勢，在部分商超均有獨立堆頭展示。從走訪的各地商超貨架可看出，在火鍋底料方面，頤海鋪貨面積最大且鋪貨位臵占據(jù)核心區(qū)域，但是周圍仍然被橋頭、小龍坎、名揚等品牌包圍，天味好人牛油底料擺放位臵相較邊緣化，且大多與酸菜魚等中式復合調味料相鄰擺放。在中式復調方面，天味好人家系列產品（酸菜魚、老鹵汁、老鴨湯）鋪貨占據(jù)優(yōu)勢，其次是筷手小廚酸菜魚、水煮魚等產品。總的而言，大部分商超針對復合調味料的展架較少，火鍋底料、中式復調一般同雞精、咖喱等擺放在同一展架售賣。圖表35：頤海國際火鍋底料陳列醒目 圖表36：天味好人家復合調味料陳列醒目來源： 來源：-16-國慶專題分析報告圖表37：221頤海國際復調U明顯減少產品品類20221221增量2021212增量20211211增量202020201火鍋調味料64-165956-96551中式復合調味料54-652045-5643方便速食38236122402422來源：頤海國際公司公告，投資建議從各地商超的反饋來看，傳統(tǒng)調味品提價執(zhí)行力強且價盤相對穩(wěn)定。復合調味品中火鍋底料逐步進入旺季，促銷力度較大，形式多為直接降價，而中式復調基本原價銷售。從動銷情況來看，傳統(tǒng)調味品中海天部分產品在華東地區(qū)貨齡較長，而千禾、中炬貨品相對新鮮。復合調味品中天味好人家系列貨齡改善明顯，頤海全品類仍然保持動銷良性。從競爭格局來看，傳統(tǒng)醬油龍頭優(yōu)勢依舊明顯，且針對醋和料酒品類甚至有擠占優(yōu)勢。復合調味品雜牌出清，但地域性小品牌仍有大面積陳列，競爭格局仍然激烈。建議關注后續(xù)需求恢復動銷改善情況。行業(yè)數(shù)據(jù)及重點事項白酒板塊2022年8月，全國白酒產量33.80萬千升，同-13.0。據(jù)今日酒價10月7日，飛天茅臺整箱批價300元（環(huán)周持平，散瓶批價2730元（環(huán)周持平，普五批價980元（環(huán)周持平，高度國窖1573批價910元（環(huán)-10元。圖表38：白酒月度產量（萬千升）及同比） 圖表39：高端酒批價走勢（/瓶）0

產量:白酒:月值 產量:白酒:月

50-5-10-15202080320806208092081220903209062090920912200032000620009200122010320106210920112202032206

40036032028024020飛天茅臺 普五（右軸） 國窖（右）

100100來源：ind，（注：數(shù)據(jù)更新至22年8月） 來源：今日酒價，（注：數(shù)據(jù)更新至22年10月7日）乳制品板塊2022年9月1日，我國生鮮乳主產區(qū)平均價為4.14元/公斤，同-4.60，環(huán)比0.20。2022年18月我國累計進口粉98萬噸，累計同-16.00；累計進口金額為62.72億美元，累計同0.60。-17-國慶專題分析報告圖表40：國內主產區(qū)生鮮乳平均價（/公斤） 圖表41：中國奶粉月度進口量及同比（萬噸）45434139373533208208012080420807281020901209042090729102000120004200072001020101201042010720110202012020420207

0

0-10-20-3020209-08209-10209-12200-02200-04200-06200-08200-10200-12201-0221-4201-06201-08201-1021-2202-02202-04202-06平均價:生鮮:產區(qū)

進口數(shù)量:奶:計值 進口數(shù):奶:計比來源：ind，（注：數(shù)據(jù)更新至22年9月1日） 來源：ind，（注：數(shù)據(jù)更新至22年8月）啤酒板塊2022年8月，我國啤酒產量為393.30萬千升，同12.0。2022年18月，我國累計進口啤酒數(shù)量為3.61萬千升，同1.80。其中8月啤酒進口平均單價為1234.99美/千升，同-1.2。圖表42：啤酒月度產量（萬千升）及同比） 圖表43：啤酒進口數(shù)量（千升）與均價（美/千升）0

0-10-2020208-03208-06208-0928-2209-03209-06209-09209-12200-03200-06200-09200-1221-321-6201-09201-12202-03202-06

120001000080006000400020000

18016014012010020209-02209-04209-06209-0829-0209-12200-02200-04200-06200-08200-1020-2201-02201-04201-06201-08201-10201-1222-2202-04202-06202-08產量:啤酒:月值 產量:啤酒:月比 量::值 :月值來源：ind，（注：數(shù)據(jù)更新至22年8月） 來源：ind，（注：數(shù)據(jù)更新至22年8月）行業(yè)及公司要聞全國白酒價格調查資料顯示2022年9月中旬全國白酒環(huán)比價格總指數(shù)為100.1，上漲.1%。從分類指數(shù)看，名酒環(huán)比價格指數(shù)為10.16，上漲0.16；地方酒環(huán)比價格指數(shù)為100.10，上漲0.10；基酒環(huán)比價格指數(shù)為100.00，保持穩(wěn)定。從定基指數(shù)看222