鋰電行業(yè)投資策略：全球電動車序幕已開-量升大浪潮穩(wěn)抓結(jié)構(gòu)

1、鋰電行業(yè)投資策略：全球電動車序幕已開_量升大浪潮穩(wěn)抓結(jié)構(gòu)01 新能源汽車，全球共振，趨勢向上“碳中和”已成全球經(jīng)濟發(fā)展主旋律：全球主要汽車市場相關(guān)國家及地區(qū)均提出“碳峰值”及“碳中和”目標，拉動新能源車與光伏產(chǎn)業(yè)鏈迅速發(fā)展。（注：全球來自 能源和交通運輸?shù)腃O2排放占比分別為43%/26%）。新能源車已進入高速發(fā)展期，三大經(jīng)濟體齊發(fā)力我們預計2021/2022年全球新能源汽車銷量分別為657/1017萬輛，25年銷量將達2459萬輛，滲透率超25%。 中歐市場已逐步由政策驅(qū)動型市場轉(zhuǎn)向優(yōu)質(zhì)供給（車型）驅(qū)動市場。 美國拜登政府相關(guān)政策22年正式實施后將迎來爆發(fā)式增長。中國：新能源汽車發(fā)展歷程我國

2、新能源汽車市場發(fā)展歷經(jīng)10年風雨，經(jīng)歷了四個階段，目前隨著市場成熟度逐漸提高，政策性補貼陸續(xù)退坡并由更加市場 化的“雙積分”機制代替，待政策性補貼完全退坡后新能源汽車市場將進入完全市場化的競爭，乘用車將是未來新能源汽車增 長的重要動力源。中國：政府補貼逐漸退坡，供給成發(fā)展新動能短期補貼如期退坡，長期電動化趨勢不改。根據(jù)4月工信部發(fā)布最新補貼政策，22年新能源車補貼將在2021年基礎(chǔ)上下降30%， 同時純電動乘用車售價在30萬元以下才可以享受補貼。3060計劃以及21年10月國務院發(fā)布的2030年前碳達峰行動方案首 提30年新能源交通工具比例達到40%左右，政策兜底，新能源車趨勢向好。 爆款車型

3、拉動需求，接力補貼成發(fā)展新動能。2021年1-10月，宏光Mini、M3Y、比亞迪秦Dmi/漢EV等爆款車型拉動電動車需 求高速增長，CR10占比高達41%，車型供給將接力補貼成新能源車銷量發(fā)展新動能。從消費者需求看：優(yōu)質(zhì)高性價比車型更 能獲得消費者青睞，提供有效需求；從車企戰(zhàn)略角度：車企紛紛制定電動化戰(zhàn)略規(guī)劃與銷量目標搶占新能源車市場，爆款車型 為提升銷量關(guān)鍵所在，車企有動力開發(fā)優(yōu)質(zhì)新車型。中國：銷量持續(xù)高增長，插混占比抬頭或迎春天中國新能源車銷量超預期高增，根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2021年1-11月，新能源汽車產(chǎn)銷分別達302.3萬輛和299萬輛，同比均 增長1.7倍。市場滲透率達到12.7%，

4、預計全年銷量可達345萬輛。 結(jié)構(gòu)上來看，10月PHEV滲透率有所提升，我們預計隨著比亞迪軍艦系列超級混動車型的釋放，22年混動車型市占率有望 進一步上行，未來對鋰電池中上游需求的分析應轉(zhuǎn)向電池需求，不能單看汽車銷量。歐洲：補貼退坡影響有限，主流國家滲透率仍有上行空間歐洲新能源車銷量主力國家德國、英國等維持補貼；法國、荷蘭、 意大利補貼小幅退坡，除意大利補貼退坡幅度較大，從6000歐元 降低至4000歐元外，其余各國補貼退坡均較小，我們預計在新能 源車全面平價的時代，補貼退坡對銷量影響有限。 從滲透率上來看，除挪威瑞典滲透率較高外，英法德等國家滲透 率均在30%以下，滲透率仍有較大提升空間。0

5、2 盈利拐點已至，即將量利雙升電池：鋰電賽道中價值量占比最高，競爭格局較好價值量占比最高：25年萬億級市場，5年復合增 速38%，主流電池廠商毛利均超20%，電池環(huán)節(jié) 對應毛利超2000萬。為鋰電產(chǎn)業(yè)鏈中價值量占 比最高環(huán)節(jié)。 競爭格局最好：根據(jù)SNE數(shù)據(jù)，2021年1-10月 全球動力電池裝機量CR5超80%，為鋰電產(chǎn)業(yè)鏈 競爭格局最優(yōu)環(huán)節(jié)。電池：22年上游材料供需改善，原材料價格下降盈利提升2021年電動車銷量超預期增長，上游材料供不應 求漲價明顯，電池價格較難向車企傳導漲價幅度明 顯小于上游材料，電池企業(yè)盈利受損。 2022年隨著中游材料大量產(chǎn)能的釋放（隔膜擴產(chǎn) 受設(shè)備制約），材料端價格

6、有望回落，原材料成本 下降，電池企業(yè)盈利能力有望觸底反彈。電池：頭部企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，22年產(chǎn)能逐步投放保供增利均衡布局鋰電材料，2022年起產(chǎn)能陸續(xù)釋放，降本增益期 即將到來。寧德時代、億緯鋰能等頭部電池企業(yè)通過入股、 成立合資公司、以及簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議的方式，在上游金 屬資源以及中游材料廣泛布局；形成了完善的上游供應網(wǎng) 絡。上游的一體化布局一方面便于公司與材料企業(yè)形成戰(zhàn) 略合作關(guān)系簽訂長協(xié)，保障原材料的供應安全；另一方面 也能享受作為股東的投資受益分成。隨著2022年相應產(chǎn)能 的陸續(xù)投產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局的電池企業(yè)將更具投資價 值。03 產(chǎn)能持續(xù)緊缺，龍頭效應加劇隔膜：材料環(huán)節(jié)競爭格局

7、最優(yōu)，頭部效應加劇市場空間： 25年需求396.9億平，5年CAGR48%，假設(shè)25年隔膜平均售價1.38元/平，對應市場空間546.5億元。 競爭格局：隔膜為鋰電四大材料中競爭格局最優(yōu)環(huán)節(jié)，預計21年CR3達51%，頭部企業(yè)綁定全球優(yōu)質(zhì)設(shè)備龍頭，具有優(yōu)先擴產(chǎn) 權(quán)，未來該領(lǐng)域頭部效應將進一步加劇，預計22年CR3將提升至55%。 技術(shù)變革：半固態(tài)電池量產(chǎn)在即，對隔膜的影響為量減利增，有相應技術(shù)儲備的頭部隔膜廠商將享受技術(shù)溢價。量：由于半固 態(tài)電池能量密度較傳統(tǒng)液態(tài)鋰電池有所提升，單GWH的隔膜用量相應減少，預計用量將減少10%-15%。價：半固態(tài)電池對隔 膜的孔隙距、孔徑、含水量等指標有新要求

8、，涂覆配方為關(guān)鍵所在。更高的材料成本使半固態(tài)隔膜售價天然更高，疊加更高的 技術(shù)壁壘，使得其在定價上一定的技術(shù)溢價，單平盈利將有所提升。隔膜：多元驅(qū)動需求高增，22年擴產(chǎn)有限供不應求需求角度：據(jù)我們測算，動力、儲能、消費類鋰離子電池在2025年產(chǎn)量分別為1877.3/241.2/262.9GWH，根據(jù)單GWH隔膜需 求1667萬平測算，對應25年隔膜總需求396.9億平，5年CAGR48%+。 供給角度：受制與設(shè)備產(chǎn)能，22年隔膜新增產(chǎn)能有限，對應供給增量僅37.1億平，且主要集中在國內(nèi)頭部企業(yè)；恩捷股份22 年新增有效母卷產(chǎn)能約22.5億平，對應新增出貨約18.5億平，占比50%，全球市占率將

9、進一步提高。 供需平衡角度：據(jù)我們測算22年全球鋰電隔膜需求153.1億平，優(yōu)質(zhì)供給143.2億平，存在9.9億平供需缺口，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能供不應 求，售價將逐步從小客戶以及盈利能力較低的隔膜品類開始反彈。隔膜：濕法隔膜成為主流，儲能放量干法后厚積薄發(fā)性能優(yōu)越：濕法隔膜在孔徑大小、孔隙率、拉升強度、 抗穿刺能力等方面均顯著優(yōu)于干法隔膜；能使鋰電池 具有更高的能量密度以及更好的安全性能。 價差縮?。弘S著技術(shù)的成熟以及規(guī)模效應的顯現(xiàn)，濕 干法隔膜的價差由19年年初的0.55元/平方米縮小至0.4。 濕法成為主流：濕法隔膜出貨量占比自2014年起逐步 提升，2018年首次超過干法成為市場主流。 干法厚積薄發(fā)

10、：儲能電池對價格更為敏感，干法具有 天然優(yōu)勢，隨著風光儲一體化發(fā)展的大規(guī)模落地，干 法用量將逐步提升。04 2022年鋰電板塊投資機會投資主線一：盈利拐點已至，量價齊升的電池環(huán)節(jié)主流電池廠產(chǎn)能逐步釋放，需求持續(xù)旺盛，12月三元電池排 產(chǎn)環(huán)比提升約10%、LFP電池排產(chǎn)環(huán)比提升約7%。頭部和 二三線電池廠商訂單飽滿，電芯價格修復、明年部分材料產(chǎn) 能釋放供需格局改善以及公司自身的產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局效用 的顯現(xiàn)，有利于電池企業(yè)毛利率修復，盈利壓力最大的時期 已經(jīng)過去，再次重點強調(diào)明年電芯環(huán)節(jié)機會。主線二：供給偏緊漲有價預期的隔膜、銅箔、負極、環(huán)節(jié)隔膜受制于進口設(shè)備較長的交貨周期和有限產(chǎn)能，明年新 增產(chǎn)能有限；能耗雙控政策下，負極頭部一體化擴產(chǎn)項目 才可能拿到能評批