科技行業(yè)：科創(chuàng)板研究和艦、晶晨、睿創(chuàng)

1、和艦芯片制造公司概況：和艦芯片是臺(tái)灣上市半導(dǎo)體代工企業(yè)聯(lián)華電子（UMC，簡(jiǎn)稱(chēng)聯(lián)電）的控股子（98%的股權(quán)1 8 （和艦本部）100%股權(quán)和 1 座坐落于廈門(mén)的 12 寸晶圓廠（廈門(mén)聯(lián)芯）14.49%股權(quán)。因?yàn)楹团灀碛袕B門(mén)聯(lián)電 67%投票權(quán)，廈門(mén)聯(lián)芯并表和艦。主營(yíng)業(yè)務(wù)及可比公司：eNVM、電源管理、eHV、RF CMOS、CIS 等， 公司未來(lái)將在成熟制程上繼 eHV LCD/AMOLED 驅(qū)動(dòng)芯片上的應(yīng)用， 28nm 場(chǎng)，未來(lái)公司也有機(jī)會(huì)得益于國(guó)內(nèi)客戶(hù)產(chǎn)能向大陸轉(zhuǎn)移，公司可依靠其和上游芯片設(shè)計(jì)公司的深度合作進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈配套發(fā)展。圖表 1: 股權(quán)結(jié)構(gòu)聯(lián)華電子股份有限公司 聯(lián)華電子股份有限公司 (U

2、MC, 2303 TT)富拉凱咨詢(xún)（上海有限公司1.86%98.14%和艦芯片制造（蘇州）股份有限公司廈門(mén)金圓福建電子創(chuàng)業(yè)投資14.49%29.47%5.32%50.72%聯(lián)半導(dǎo)體（山東）有限公司聯(lián)芯集成電路制造（廈門(mén)）有限公司資料來(lái)源：和艦芯片制造招股書(shū)，圖表 2: 產(chǎn)線一覽Name in EnglishLocationApplicationWafer size (inch)Fab NameProcess nodeCapacity (k wafer/mon)2021E2022E2016201720182019E2020EUMCSuzhoueNVM, eHV, PM, FP, CIS,RF,

3、power discrete8Fab 8N0.5-0.13um63636868848995USCXM (UMC/Xiamen Gov./Fujian Gov.)XiameneNVM, eHV, RF12FAB 12X90/55/40/28nm361727375050資料來(lái)源：和艦芯片制造招股書(shū)，2018 37 2017 年收入增速大幅度122017 79%56%12產(chǎn)線年持111%3,000 58%2016/17/18請(qǐng)仔年公司研發(fā)費(fèi)用占比分別達(dá)到 10%/9%/10%。請(qǐng)仔圖表 3: 業(yè)績(jī)一覽圖表 4: 分部業(yè)績(jī)表現(xiàn)人民幣（百萬(wàn)元）201620172018人民幣（百萬(wàn)元）2016201720

4、18EAAAAA(CICC)營(yíng)業(yè)總收入1,8783,3603,694主營(yíng)業(yè)務(wù)收入1,8463,2363,571同比79%10%同比75%10%營(yíng)業(yè)成本(1,506)(3,984)(5,004)毛利371(625)(1,310)同比-268%110%其他收入/支出(40)(133)(455)稅前利潤(rùn)(1,104)(1,202)(2,521)同比9%110%所得稅(46)(65)(81)少數(shù)股東損益1,0051,3382,632歸屬股東利潤(rùn)(144)7130同比150%-58%稀釋每股收益(0.05)0.020.01同比同比150%-58%稀釋每股收益(0.05)0.020.01同比149%-59

5、%每股凈資產(chǎn)2.312.783.11 同比20%12%比例分析毛利率19.8%-18.6%-35.5%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率-56.6%-31.8%-55.9%凈利率-7.7%2.1%0.8%期間費(fèi)用率-64.6%-12.8%-34.2%12英寸晶圓制造811,1001,316同比1264%20%OPEX(1,213)(430)(1,263)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(1,064)OPEX(1,213)(430)(1,263)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(1,064)(1,069)(2,066)同比1%93%設(shè)計(jì)服務(wù)122434同比106%設(shè)計(jì)服務(wù)122434同比106%42%毛利率20%-19%-35%12英寸晶圓制造-170%-125%-

6、157%8英寸晶圓制造28%33%32%設(shè)計(jì)服務(wù)75%71%49%資料源和芯制招書(shū)資料源和芯制招書(shū)圖表5:公司歷史收入，凈利潤(rùn)規(guī)模及增速圖表6: 公司毛利率，凈利率及費(fèi)用率情況0200%(百萬(wàn)人民幣(百萬(wàn)人民幣)3,6943,360150%1,87879%10%712016 -1442017302018100%50%0%-50%-100%收入歸母凈利潤(rùn)收入增長(zhǎng)率（右軸）歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（右軸）30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%20%2%2016-8%20171%2018-13%-19%20%2%2016-8%20171%2018-13%-19%-34

7、%-35%-65%資料源和芯制招書(shū)資料源：和芯制招書(shū)2019 年全球晶圓代工市2%2018 10請(qǐng)仔1.3%2019 8產(chǎn)能仍能維持高利用率；2）1228nm 仍面臨行業(yè)供過(guò)于求風(fēng)險(xiǎn)。請(qǐng)仔請(qǐng)仔圖表 7: 晶圓代工企業(yè)在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的位臵請(qǐng)仔EDA/IPEDA/IP半導(dǎo)體材料設(shè)計(jì)晶圓代工封裝測(cè)試模組整機(jī)8寸/12寸晶圓代工服務(wù)掩模半導(dǎo)體設(shè)備資料來(lái)源：募集資金規(guī)模及用途：25 20 億元用于5 8”82 萬(wàn)片114 萬(wàn)片/8”產(chǎn)能供不應(yīng)求的狀況。行業(yè)地位：按 2018 收入規(guī)模統(tǒng)計(jì)，公司在中國(guó)本土純晶圓代工企業(yè)中排名第五。排名公司2018收入2017排名公司2018收入2017收入年增長(zhǎng)率（百萬(wàn)人

8、民幣）（百萬(wàn)人民幣）1中芯國(guó)際22,58020,8408.35%2華虹集團(tuán)10,7009,50012.63%3臺(tái)積電（中國(guó)）-4,850-4華潤(rùn)微電子3,4703,1908.78%5和艦（本部）2,2502,1405.15%6武漢新芯2,7002,20022.73%7積塔半導(dǎo)體1,0501,0103.96%8方正微電子3363301.82%9晶合集成300100200%資料來(lái)源：中國(guó)半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會(huì)，芯思想研究院，我們建議半導(dǎo)體代工行業(yè)估值主要采用B. E年 ROE（整體）達(dá)到 0.69%。圖表 9: 晶圓代工企業(yè)估值表TickerCompanyM/Cap USD mnPrice 2019/3/

9、22PEP/BROE(%)EPS growthPrice change (%)2019E2020E2019E2020E2019E2020E5D1M3MYTD2330 TT臺(tái)積電208,723248.5018.916.43.53.319.815%461282303 TT聯(lián)電4,74911.8034.317.30.70.72.599%145-175347 TT世界先進(jìn)3,62168.2017.215.63.73.522.011%4393981 HK中芯國(guó)際5,0307.8362.937.00.80.81.3-72%-3-214-421347 HK華虹半導(dǎo)體3,06818.7415.115.41.0

10、0.98.30%7103013晶圓代工- 平均值晶圓代工- 中間值29.718.920.316.41.91.01.80.9資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，彭博資訊，；注：*為中金覆蓋公司，采用中金預(yù)測(cè)，其余預(yù)測(cè)來(lái)自市場(chǎng)一致預(yù)期請(qǐng)仔圖表 10: 晶圓代工企業(yè) PB-ROE 分布請(qǐng)仔(ROE)Vanguard(ROE)VanguardTSMCHua HongUMCSMIC(P/B)20.015.010.05.00.00.00.51.01.52.02.53.03.54.0資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，彭博資訊，請(qǐng)仔請(qǐng)仔晶晨半導(dǎo)體（Amlogic）公司概況：SoC 盒（2018 年國(guó)內(nèi)第一AI John Zhong 以Ch

11、en Zhong40%。主營(yíng)業(yè)務(wù)及可比公司：SoC12nm 工藝， 2018 8,000 2,000 萬(wàn)顆。多/大銷(xiāo)售規(guī)模。公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括聯(lián)發(fā)科（晨星、瑞芯微、全志科技等。圖表 11: 公司上市前股權(quán)結(jié)構(gòu)圖陳海濤陳海濤100%100%Peak RegalCowin GroupJohn Zhong & Yeeping Chen ZhongPudong S&TProland Group其他48名股東16.34%9.68%10.18%5.49%25.87%晶晨集團(tuán)100%晶晨開(kāi)曼（正在注銷(xiāo)）100%TCL王牌11.29%華域上海天安華登晶晨控股文洋有限People Better3.51%其他股

12、東5.45%5.22%39.52%3.52%31.49%晶晨股份100%100%100%100%66.60%晶晨北京晶晨加州晶晨香港晶晨北京晶晨深圳上海晶毅28%7%晶晨臺(tái)灣上海锘科芯來(lái)半導(dǎo)體資料來(lái)源：晶晨半導(dǎo)體招股書(shū)，財(cái)務(wù)情況：2018 24 40%1）智能機(jī)頂盒占比最56%，2018 33%，2018 年118%AI 音視頻3 262%2016/17/18 研發(fā)費(fèi)用占比達(dá)到 18%/16%/16%。圖表 12: 業(yè)績(jī)一覽圖表 13: 分部業(yè)績(jī)表現(xiàn)人民幣（百萬(wàn)元）201620172018人民幣（百萬(wàn)元）201620172018EAAAAA(CICC)營(yíng)業(yè)總收入1,1501,6902,369主

13、營(yíng)業(yè)務(wù)收入1,1501,6892,368同比47%40%同比47%40%營(yíng)業(yè)成本(787)(1,096)(1,544)智能機(jī)頂盒芯片9361,2901,316毛利363595825同比38%2%同比64%39%智能電視芯片205361785OPEX(77)(226)(155)同比76%118%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)77103297AI音視頻系統(tǒng)終端芯片-39266同比34%190%同比587%其他收入/支出61(1)其他921稅前利潤(rùn)83104296同比-82%-38%同比25%185%主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率32%35%35%所得稅(10)(26)(14)智能機(jī)頂盒芯片32%36%37%少數(shù)股東損益-00歸屬股東利

14、潤(rùn)7378283智能電視芯片28%30%31%同比7%262%稀釋每股收益0.960.210.76AI音視頻系統(tǒng)終端芯片41%38%同比-78%262%每股凈資產(chǎn)3.062.243.04其他52%20%20% 同比-27%36%比例分析毛利率31.6%35.2%34.8%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率6.7%6.1%12.6%凈利率6.3%4.6%11.9%期間費(fèi)用率-6.7%-13.4%-6.5%資產(chǎn)負(fù)債率55.1%28.1%31.6% 資料源晶半體股，資料源晶半體股，圖表14:公司歷史收入，凈利潤(rùn)規(guī)模及增速圖表15: 公司毛利率，凈利率及費(fèi)用率情況500(百萬(wàn)人民幣)1,1501,69047%2,369262

15、%40%283300%250%200%150%100%50%40%32%35%32%35%35%12%5%6%201620172018-7%-13%20%10%0%-10%7302016787%201720180%-20%收入歸母凈利潤(rùn)收入增長(zhǎng)率（右軸）歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（右軸）毛利率凈利率期間費(fèi)用率資料源晶半體股，資料源晶半體股，行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)及展望：請(qǐng)仔1）2012 3,130 2017 1.6 億臺(tái)，CAGR 39%2013 1,915 萬(wàn)臺(tái)上升至2017 8,690 46%4K 64 的出貨量及單價(jià)有進(jìn)一步的提升。請(qǐng)仔根據(jù)IHS7年全球智能電視已達(dá)到2.24,77萬(wàn)臺(tái)。我們認(rèn)為電視銷(xiāo)量已逐

16、漸趨于飽和，但市場(chǎng)結(jié)構(gòu)隨著小米、華為新新進(jìn)入者會(huì)發(fā)生改變，交互式電視機(jī)將逐步侵蝕傳統(tǒng)電視品牌市場(chǎng)。公司目前的Igy Analytics統(tǒng)計(jì)，2018 8,200 152%，而我國(guó)已成為僅次于美國(guó)的第二大市場(chǎng)，未來(lái)將維持高速增長(zhǎng)。同時(shí)公司也將積極切入安防、汽車(chē)電子等其他領(lǐng)域。圖表 16: 公司在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中的位臵EDA/IPEDA/IP半導(dǎo)體材料設(shè)計(jì)晶圓代工封裝測(cè)試模組整機(jī)多媒體終端SoC設(shè)計(jì)掩模半導(dǎo)體設(shè)備資料來(lái)源：募集資金規(guī)模及用途：15 1）AI 超清音視頻處理芯片研發(fā)，2）全球數(shù)模電視標(biāo)準(zhǔn)一體化智能主芯片升級(jí)，3）8K 解碼芯片升級(jí)，4）5）發(fā)展與科技儲(chǔ)備資金。行業(yè)地位：按收入排名來(lái)看，

17、全球前十大芯片設(shè)計(jì)公司中中國(guó)廠商占據(jù)兩個(gè)席位，分別2017 5 1/4的數(shù)據(jù)，2018 年公司在中國(guó)半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司中排名第九，2018 67%。估值邏輯：A 股上市主要芯片設(shè)計(jì)2019 42 2019 16 倍。圖表 17: 全球前十大半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司排名（2017，百萬(wàn)美元）排名公司地域主要產(chǎn)品2017收入同比增速2017凈利潤(rùn)同比增速2016收入2016凈利潤(rùn)1高通美國(guó)智能手機(jī)SoC22,291-5.4%2,466-56.8%23,5545,7052博通美國(guó)無(wú)線/有線通訊芯片17,63633.2%1,692-197.3%13,240-1,7393英偉達(dá)美國(guó)GPU6,91037.9%1,666

18、171.3%5,0106144聯(lián)發(fā)科臺(tái)灣FPGA7,831-8.4%8008.8%8,5517365蘋(píng)果美國(guó)智能手機(jī)SoC6,6602.6%6,4936AMD美國(guó)CPU/GPU5,25321.6%-33-93.4%4,319-4987海思中國(guó)智能手機(jī)SoC/視頻芯片4,71520.6%3,9108賽靈思美國(guó)FPGA2,3496.1%62313.0%2,2145519Marvell美國(guó)無(wú)線通訊芯片/存儲(chǔ)控制芯片2,301-11.6%21-102.6%2,602-81110紫光集團(tuán)中國(guó)無(wú)線通訊芯片/存儲(chǔ)芯片2,0501,880匯頂科技中國(guó)指紋識(shí)別芯片54117.6%1311.8%460129請(qǐng)仔資

19、料來(lái)源：IC insights，彭博資訊，請(qǐng)仔請(qǐng)仔圖表 18: 主要半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司估值表請(qǐng)仔TickerCompanyM/CapUSDmnPrice2019/3/22 P/E2019E2020E P/B2019E2020E ROE(%) 2019EEPS growth2019E Price change5D1M3MYTD603160 CH匯頂科技*6,936102.039.632.69.88.124.774%3203152454 TT聯(lián)發(fā)科14,661284.020.416.71.61.58.35%31127-33034 TT聯(lián)詠3,765191.017.015.43.63.422.012%7

20、936688299 TT群聯(lián)電子1,778278.513.212.61.91.815.0-7%3925-54966 TT譜瑞1,364532.018.014.53.83.223.120%6-120-10SIMO US慧榮科技1,39038.512.310.42.42.114.4-8%-8-615-27603986 CH兆易創(chuàng)新*4,406104.063.748.713.710.621.50%63655-36300458 CH全志科技1,24725.335.126.33.53.310.336%52326-11300327 CH中穎電子*88825.830.426.46.45.921.117%21

21、338-17300661 CH圣邦股份1,11494.151.140.66.65.914.227%-11738-0300613 CH富瀚微735108.934.026.14.13.711.839%-0819-48芯片設(shè)計(jì)- 平均值30.424.65.24.5芯片設(shè)計(jì)- 中間值30.426.13.83.4資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，彭博資訊，請(qǐng)仔請(qǐng)仔煙臺(tái)睿創(chuàng)微納技術(shù)公司概況：MEMS 觀瞄、精確制導(dǎo)、光電載荷等軍用領(lǐng)域，以及安防監(jiān)控、汽車(chē)輔助駕駛、工業(yè)測(cè)溫等民用領(lǐng)域。公司股權(quán)架構(gòu)較為分散，第一大股東為馬宏，持股比例為 18%事長(zhǎng)，畢業(yè)于華中科技大學(xué)電子科學(xué)與技術(shù)專(zhuān)業(yè)，博士學(xué)歷，之前出任過(guò)任睿創(chuàng)微納董事長(zhǎng)

22、以及總經(jīng)理。研發(fā)人員達(dá)到 221 人，占公司總員工數(shù)的 38%。主營(yíng)業(yè)務(wù)及可比公司：MEMS 2018 22%FLIR System、ULIS、高德紅外、大立科技以及北方廣微。圖表 19: 公司上市前股權(quán)結(jié)構(gòu)圖馬宏李維誠(chéng)梁軍馬宏李維誠(chéng)梁軍深創(chuàng)投煙臺(tái)赫幾煙臺(tái)深源17.77%12.17%5.68%5.63%0.75%0.69%其余15構(gòu)股東22.42%其余74名自然人股東34.89%睿創(chuàng)微納100%100%100%100%100%13.53%艾睿光電上海為奇蘇州睿新合肥英睿成都英飛睿合肥芯谷100%99.50%20.70%10.00%無(wú)錫英菲無(wú)錫奧夫特振華領(lǐng)創(chuàng)英睿杭州分公司雷神防務(wù)資料來(lái)源：煙臺(tái)睿

23、創(chuàng)微納技術(shù)招股說(shuō)明書(shū)，2018 4 147%42%1 95%。2016/17/18 研發(fā)費(fèi)用30%/17%/17%。圖表 20: 業(yè)績(jī)一覽圖表 21: 分部業(yè)績(jī)表現(xiàn)人民幣（百萬(wàn)元）201620172018人民幣（百萬(wàn)元）201620172018EAAAAA(CICC)營(yíng)業(yè)總收入60156384主營(yíng)業(yè)務(wù)收入60156382同比158%147%同比159%146%營(yíng)業(yè)成本(20)(52)(153)探測(cè)器2980159毛利41104231同比176%98%同比156%122%機(jī)芯3057108OPEX(22)(31)(44)同比88%89%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(1)64133整機(jī)012113同比-10783%1

24、08%同比61814%868%其他收入/支出600其他173稅前利潤(rùn)664133同比1127%-58%同比1008%108%主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率67%67%60%所得稅40(8)探測(cè)器80%68%68%少數(shù)股東損益(0)(0)(0)歸屬股東利潤(rùn)1064125機(jī)芯55%75%77%同比564%95%稀釋每股收益0.040.230.33整機(jī)23%34%同比544%42%每股凈資產(chǎn)0.941.282.61其他79%64%35% 同比37%104%比例分析毛利率67.3%66.6%60.1%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率-1.0%41.1%34.7%凈利率16.1%41.3%32.6%期間費(fèi)用率-36.4%-19.7%-11.5%資產(chǎn)負(fù)債率16.8