金融信息化專題報告：SWIFT-天下大勢-分久必合合久必分

1、金融信息化專題報告：SWIFT_天下大勢_分久必合合久必分1. SWIFT：國際領先的金融通訊網(wǎng)絡SWIFT=Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication，中文名環(huán)球銀 行金融電信協(xié)會，其是世界領先的安全金融報文傳送服務機構(gòu)，其報文傳送平臺、 產(chǎn)品和服務對接了全球超過 11,000 家銀行、證券機構(gòu)、市場基礎設施和企業(yè)用戶， 覆蓋 200 多個國家和地區(qū)。2020 年，公司系統(tǒng)穩(wěn)定性 99.9%以上，系統(tǒng)處理了超 過 95 億條金融交易消息。目前，SWIFT 處理的消息中，41%與美元相關，34%與 歐元相關，只有不到

2、2%與人民幣相關。1.1. SWIFT 的誕生：銀行擴張、提高效率與反壟斷在 SWIFT 系統(tǒng)之前，銀行間的信息傳遞采用 Telex（電傳）系統(tǒng)。Telex 是一個點 對點信息傳輸系統(tǒng)，其傳輸方式與電話類似，但是采用了不同的編碼。Telex 在二 次世界大戰(zhàn)之后被金融界廣泛使用，但需要人員手寫和閱讀信息，效率和準確性 較低。對壟斷的擔憂使得歐美銀行聯(lián)合建立 SWIFT。隨著經(jīng)濟的發(fā)展，銀行不斷地擴張， 跨境清算需求變得越來越頻繁，銀行迫切的需要一個安全、穩(wěn)定、高效率的系統(tǒng)。 這時，紐約第一國家銀行研發(fā)了一個私有的系統(tǒng)，名為 Machine Readable Telegraphic Input（

3、MRTI，機器可讀的電報輸入系統(tǒng)），擁有著出色的性能和安全 性。彼時，跨境業(yè)務只有少數(shù)幾個銀行可以從事，而紐約第一國家銀行是其中的 一個。MRTI 研發(fā)完成后，紐約第一國家銀行大力展開 MRTI 的推廣，并期望之后 通過收取使用費的方式獲利。然而，這引起了部分競爭對手的擔憂，他們害怕未 來 MRTI 會形成壟斷，從而影響他們自身的利益。于是，一部分美國和歐洲銀行聯(lián) 合起來，推出了 SWIFT，希望“通過替代電報和 Telex 系統(tǒng)，提高國際支付的效 率?！?SWIFT 成立于 1973 年，并在 1977 年處理了第一筆金融信息。1.2. SWIFT 的基因：中立性中立性深深刻入了 SWIFT

4、 的基因中。為了在美國和歐洲之間形成中立，SWIFT 的總部地點刻意遠離了紐約和倫敦這兩大金融中心，放在了比利時。同時，在管 理層方面，SWIFT 也通過制度設計，使得其免于單一團體的操控。SWIFT 日常經(jīng) 營管理由 CEO 領導執(zhí)行部門負責，并處于董事會的監(jiān)督之下。SWIFT 董事提名規(guī)則為： 1. 按股份數(shù)量排名前 6 的國家，每個國家股東可推選兩名董事，這種方式提名的 董事不超過 12 名； 2. 按股份數(shù)量排名第 716位的國家，每個國家股東可推選一名董事，這種方式 提名的董事不超過 10 人； 3. 不符合第一項、第二項要求的股東可與一名或多名其他國家股東一起提議選 舉一名董事，以

5、這種方式提名的董事不得超過 3 人； 4. 全部董事數(shù)量不超過 25 人。SWIFT的數(shù)據(jù)中心也采用中立性的全球布局。SWIFT 并不是一個對等網(wǎng)絡，而是 一個中心化的分布式網(wǎng)絡。在一開始，SWIFT 只有美國一個數(shù)據(jù)中心。但后來， 為了對抗美國政府的審查，災備及維持中立性，特別是數(shù)據(jù)合規(guī)的要求，SWIFT 引入了歐洲數(shù)據(jù)中心。目前，SWIFT 的數(shù)據(jù)中心（Operating Center）采用全球化 的布局，其擁有荷蘭、瑞士、美國三個數(shù)據(jù)中心： 1. 歐洲的數(shù)據(jù)由荷蘭和瑞士的數(shù)據(jù)中心處理； 2. 美國的數(shù)據(jù)由美國和瑞士的數(shù)據(jù)中心處理； 3. 其他國家和地區(qū)的數(shù)據(jù)根據(jù)負載均衡和其偏好由以上一個

6、數(shù)據(jù)中心處理。1.3. SWIFT 的功能：只在收付清算中起到信息傳遞作用國際收付清算體系包含著四大要素： 1. 清算貨幣：經(jīng)貿(mào)往來或金融交易的計價和清算貨幣，一般以美元、歐元等為主； 2. 清算方式： a) 直接以計價和清算貨幣進行現(xiàn)金清算； b) 將貨幣存放在清算機構(gòu)（如銀行），往來雙方通過其開戶銀行進行記賬清算，目前絕大多數(shù)商業(yè)行為都采用這種結(jié)算方式； 3. 清算信息：由于采用記賬清算方式，清算信息十分重要，需要一個大家公認的、 專業(yè)的、標準的格式（Syntax）； 4. 清算賬戶：國際收付清算除涉及到收付款雙方的開戶銀行外，還涉及到其開戶 銀行相互之間是否開立賬戶，以實現(xiàn)賬戶之間的相互

7、聯(lián)通。SWIFT 主要提供以下三種產(chǎn)品： 1. 一個安全的在金融機構(gòu)間傳遞消息的網(wǎng)絡； 2. 金融消息的標準格式（Syntax），用以在 SWIFT 自己或其他網(wǎng)絡上傳輸消息， SWIFT 也是以下 ISO 標準的登記機關（Registration authority）：) ISO 9362: 1994 Banking Banking telecommunication messages Bank identifier codes b) ISO 10383: 2003 Securities and related financial instruments Codes for exchange

8、s and market identification (MIC) c) ISO 13616: 2003 IBAN Registry d) ISO 15022: 1999 Securities Scheme for messages (Data Field Dictionary) (replaces ISO 7775) e) ISO 20022-1: 2004 and ISO 20022-2:2007 Financial services Universal Financial Industry message scheme 3. 允許金融機構(gòu)使用 SWIFT 網(wǎng)絡傳輸消息所需要的軟件和硬件。

9、SWIFT 只是一個網(wǎng)絡通信服務，其需要和其他系統(tǒng)一起，方能完成收付清算，例如： 1. 在美國，與 CHIPS+Fedwire 系統(tǒng)一起完成收付清算，其中，SWIFT 傳遞信息 給 CHIPS，之后 CHIP 實現(xiàn)實時清算，而 Fedwire 實現(xiàn)日終清算； 2. 在歐元區(qū)，與 TARGET2 系統(tǒng)一起完成收付清算，其中 SWIFT 作為 TARGET2 的底層通訊網(wǎng)絡； 3. 在中國，與 CIPS+CNAPS 系統(tǒng)一起完成收付清算，但在處理人民幣業(yè)務時 CIPS+CNAPS 有時也可以單獨進行收付清算。1.4. SWIFT 的財報：略顯寡淡吸引力不足SWIFT 財務數(shù)據(jù)表現(xiàn)一般。SWIFT

10、聘請了 EY 進行審計并會每年公布財報，我們 提取了其財報的關鍵指標，發(fā)現(xiàn)其表現(xiàn)一般。公司的收入增速較低，過去四年的 收入 CAGR 只有 4.98%，到 2020 年收入規(guī)模也只有十億歐元量級。其運營利潤率 10%，凈利潤率更是5%?，F(xiàn)金流方面表現(xiàn)也一般，OCF 并沒有呈現(xiàn)穩(wěn)健增長， FCF Margin 波動劇烈。SWIFT 披露了四條收入分類： 1. Traffic Revenue：2020 年實現(xiàn)收入 4.19 億歐元，+6.1% yoy，主要由 FIN Volume +10.7%和 FileAct （用于超過百兆的大文件傳輸）+27.3%所貢獻。確認 收入的方式是當消息通過 SWIF

11、T 網(wǎng)絡傳遞時確認收入；2. One-Time Revenue：2020 年實現(xiàn)收入 580 萬歐元，與 2019 年接近，該部分收 入主要由連接費用、安全產(chǎn)品、新市場基建收入構(gòu)成；3. Recurring Revenue：2020 年實現(xiàn)收入 2.69 億歐元，略低于 2019 年的水平，該 部分收入主要由服務和設施預先收取的費用（fees charged for the provision of services and equipment other than direct message transmission）、咨詢收入、會議 收入和培訓收入構(gòu)成。2020 年的下降主要由于受到 C

12、OVID19 的影響，部分會議取消。我們認為該 Recurring Revenue 與軟件公司所說的 Recurring Revenue 不同，SWIFT 披露的 Recurring Revenue 是從某類事件可以重復發(fā)生 的角度，而計算機所說的 Recurring Revenue 是從收入復現(xiàn)的可能性角度，例如， 咨詢活動每年都會發(fā)生，但是未必每年都會達到或者超過去年的金額。SWIFT Recurring Revenue 的口徑大于計算機公司的 Recurring Revenue 口徑；4. Interface Revenue：2020 年實現(xiàn)收入 2.09 億歐元，同比略增。該部分收入由

13、售 賣 Interface Software 所產(chǎn)生的收入（根據(jù) IFRS15 的要求，分 10 年確認）和后 續(xù)的維護費構(gòu)成，可以發(fā)現(xiàn)公司收入的大頭來自于維護費，而新的軟件收入的 增速較低（+2.22% yoy）；5. Other Operating Revenue：主要是出售固定資產(chǎn)產(chǎn)生的資本利得和非重復性項 目。不難發(fā)現(xiàn)，SWIFT 并沒有對其擁有的海量金融數(shù)據(jù)進行變現(xiàn)。理論上說，金融行 業(yè)最關鍵的數(shù)據(jù)是交易信息，而 SWIFT 有全球范圍內(nèi)大多數(shù)的跨境交易信息，其 蘊含著海量價值。SWIFT 不對這些消息進行變現(xiàn)與其自身定位及其受到的監(jiān)管有 關。我們認為，隨著越來越多的個體、組織和國家

14、意識到數(shù)據(jù)和隱私保護的價值， 基于交易數(shù)據(jù)/隱私數(shù)據(jù)進行數(shù)據(jù)挖掘的行為將面臨越來越大的風險。如若上市，SWIFT 的市值可能低于百億歐元。如果對 SWIFT 公司單獨進行估值， 在不考慮數(shù)據(jù)商業(yè)變現(xiàn)的情況下，僅考慮其現(xiàn)有的商業(yè)模式，采用固定股利增長 模型，假設凈利潤全部分紅，則其估值=9.05*（1+5%）*5%/（8%-5%）(5%增速， 5%凈利率，8%WACC)16 億歐元，其甚至低于部分長期資金持倉的市值下限， 就算將 WACC 調(diào)低至 6%其市值也小于 50 億歐元。2. SWIFT 的武器化：不得不咽下的苦酒2.1. SWIFT 被多方垂涎已久早在 1992 年就有組織對 SWIF

15、T 的武器化感興趣。1992 年，The Financial Action Task Force (FATF)，一個全球性的反洗錢組織，接觸了 SWIFT。FATF 希望其能夠 查看 SWIFT 的記錄，從而追蹤洗錢等不法行為。SWIFT 拒絕了這個請求，并表示 SWIFT 只是一個信息的傳輸機構(gòu)，其應當免于向政府機構(gòu)提供相關信息，不法數(shù) 據(jù)的獲取需要找到對應的銀行。2.2. 9.11 恐怖襲擊重塑了格局2001.9.11 恐怖襲擊重塑了格局。在 9.11 慘痛的教訓之后，美國政府把反恐的重要 性上升到了極高的高度，從上到下對政策進行了劇烈調(diào)整。美國財政部也在尋找 限制恐怖分子獲得資金援助的方

16、法，而 SWIFT 數(shù)據(jù)的富礦無法被忽視，最終，美 國財政部形成了被稱為 Terrorist Finance Tracking Program (TFTP，恐怖分子資金追 蹤計劃)的計劃 。在這個計劃下，美國政府可以向 SWIFT 開具法院傳票后獲得相 關的信息。由于 SWIFT 在美國設置有數(shù)據(jù)中心，因此其很難拒絕美國政府的數(shù)據(jù) 要求。SWIFT 嘗試過抵抗，例如 2006 年比利時政府宣稱提供交易信息是違反歐 盟隱私法規(guī)的，以及 SWIFT 在 2009 年底停止在美國的服務器上存儲部分關鍵信 息。但之后美國政府跟歐盟進行了極高級別的協(xié)商并達成了協(xié)議，使得美國政府 可以通過歐盟獲取 SWI

17、FT 在歐洲的服務器上的關鍵信息。2012 年美國參議院通過的法案標志著 SWIFT 武器化的正式形成。該法案名為 Iran Threat Reduction and Syria Human Rights Act of 2012，其給予了美國政府對向伊朗 中央銀行以及特別指定國民和被凍結(jié)人士名單中的伊朗金融機構(gòu)提供服務的金融 信息服務提供商進行制裁的權(quán)力，包括 SWIFT 本身、SWIFT 的高管以及參與 SWIFT 的銀行。之后歐盟跟進，也出臺了類似的措施。這些舉動標志著 SWIFT 非 武器化的失敗，從此，金融核彈 SWIFT 正式登上了歷史舞臺。SWIFT 武器化被兩次應用于對伊制裁中，

18、一次應用在對朝制裁中。2012 年，美國 要求 SWIFT 停止向伊朗銀行提供服務，對伊朗銀行體系造成了災難性影響，后 SWIFT 于 2016 年恢復了服務。2017 年朝鮮核危機中，SWIFT 停止向 7 家朝鮮銀 行提供服務。2018 年，在美國的壓力下，SWIFT 停止向伊朗的關鍵金融機構(gòu)提供 服務，造成了伊朗貨幣的快速貶值。除了直接的金融核戰(zhàn)，美國還使用 SWIFT 進 行金融核威脅，例如在 2014 年的克里米亞沖突中，美國威脅對俄羅斯使用 SWIFT 制裁。2.3. SWIFT 對武器化要求進行過有限抗爭盡管 SWIFT 已經(jīng)被武器化，但是 SWIFT 拒絕過部分武器化要求。例如

19、，2004 年 人權(quán)組織呼吁 SWIFT 將緬甸軍隊擁有的緬甸銀行踢出 SWIFT 網(wǎng)絡，但是 SWIFT 拒 絕該項要求；2014 年克里米亞沖突中，歐盟議會呼吁其成員國將俄羅斯踢出 SWIFT 網(wǎng)絡，但 SWIFT 同樣拒絕了該項要求；同年，SWIFT 拒絕了支持巴勒斯坦（proPalestinian）組織將以色列金融系統(tǒng)踢出 SWIFT 網(wǎng)絡的請求；2020 年，美國一些政 治家呼吁 SWIFT 將香港銀行踢出 SWIFT 網(wǎng)絡，SWIFT 同樣拒絕了該請求。3. SWIFT 的替代者們：摩拳擦掌，虎視眈眈3.1. 第一類替代者：私營企業(yè)應用區(qū)塊鏈/數(shù)字貨幣開發(fā)的應用區(qū)塊鏈/數(shù)字貨幣是

20、SWIFT 的潛在替代者。為了替代 SWIFT 這個強大的中心化的 組織，很多私營企業(yè)（Private Companies）嘗試通過區(qū)塊鏈/數(shù)字貨幣來解決共識問 題，并且推出了諸多的產(chǎn)品和解決方案。這里面比較有代表性的有：1. 巨頭跨界推出的 Libra。Libra 是 Meta 推出的數(shù)字貨幣，其是一種不追求對美 元匯率穩(wěn)定，而追求實際購買力相對穩(wěn)定的加密數(shù)字貨幣。最初由 50%美元、 18%歐元、14%日元、11%英鎊、7%新幣這 5 種法幣計價的一籃子低波動性資 產(chǎn)作為抵押物。2019 年 Facebook 發(fā)布 Libra 白皮書，同年遭到各國政府的抵制。 2020 年 Libra 更

21、名為 Diem。2022 年 Diem Association 解散；2. 初創(chuàng)公司推出的 Ripple。Ripple 建立了 RippleNet 提供金融消息傳輸以及清算 業(yè)務。RippleNet 建立在區(qū)塊鏈技術(shù)之上，能夠提供較高的能見度。3. 傳統(tǒng)金融公司自我革命推出的 Liink。Liink 是 J.P.Morgan 基于區(qū)塊鏈技術(shù)推出 的支付網(wǎng)絡。2017 年，J.P.Morgan 推出了 Interbank Information Network (IIN)， 并在 2020 年重命名為 Liink。目前該網(wǎng)絡接入了超過 400 家金融機構(gòu)，覆蓋全 球超過 39 個國家和地區(qū)。3.

22、2. 第二類替代者：國家級的 SWIFT 替代者部分國家在若干年前就察覺到了 SWIFT 武器化所帶來的風險和問題，并且給出了 各自的對應方案。3.2.1. 法國、德國和英國創(chuàng)建的 INSTEXINSTEX（Instrument in Support of Trade Exchanges）是繞過美國利用 SWIFT 對 伊朗所進行的制裁所誕生的工具。該工具創(chuàng)建于 2019 年 1 月，由法國、德國、英 國發(fā)起，2019 年底比利時、丹麥、荷蘭、芬蘭和瑞典加入，俄羅斯也表示有興趣 加入。INSTEX 總部設在法國巴黎，該工具創(chuàng)建之初用于人道主義目的，例如購買 食物和醫(yī)療用品，其交易幣種非美元，也

23、不是使用 SWIFT 通信網(wǎng)絡。在創(chuàng)建一年 之后的 2020 年 3 月，INSTEX 承擔了第一筆交易，用于幫助伊朗購買應對 COVID19 爆發(fā)所需要的醫(yī)療用品。3.2.2. 俄羅斯推出的 SPFSSPFS（Russias System for Transfer of Financial Messages）是俄羅斯應對美國和 歐盟制裁準備的反制措施。2014 年克里米亞沖突中，美國和歐盟威脅將俄羅斯踢 出 SWIFT 系統(tǒng)，俄羅斯因此研發(fā) SPFS 進行反制。SPFS 所承載的第一筆交易進行 于 2017 年 12 月，到了 2018 年 3 月，已經(jīng)有超過 400 家金融機構(gòu)連入 SPF

24、S。截止 2020 年底，有超過 23 家國外銀行連入了 SPFS 系統(tǒng)，包括亞美尼亞、白俄羅斯、 德國、哈薩克斯坦、吉爾吉斯斯坦和瑞士的銀行。3.2.3. 我國推出的 CIPSCIPS（Cross-Border Interbank Payment Systems，人民幣跨境支付系統(tǒng)）是我國 政府推出的支付清算系統(tǒng)。該系統(tǒng)于 2012 年 4 月 12 日開始建設，2015 年 10 月 8 日系統(tǒng)第一期正式上線。首批使用者包括 19 間中國和在中國設立的外國銀行，以 及 176 家間接參與者，覆蓋 6 大洲與 47 個國家和地區(qū)。作為國家級金融市場基礎 設施，CIPS 系統(tǒng)的建設、運營從始至

25、終以自律、合規(guī)精神自覺遵守統(tǒng)一國際準則， 在系統(tǒng)設計、規(guī)則制定等方面遵守并落實金融市場基礎設施原則（Principles for Financial Market Infrastructures）與重要支付系統(tǒng)核心原則（Core Principles for Systemically Important Payment Systems）等相關要求。2018 年 3 月 26 日，CIPS 系統(tǒng)二期試運行，5 月 2 日全面上線，截止 2021 年 12 月， 該系統(tǒng)有 75 間直接參與者，包括部分外資銀行。相比于一期，CIPS 二期有如下功 能特點：1. 豐富結(jié)算模式。在實時全額結(jié)算模式基礎上

26、引入定時凈額結(jié)算機制，實現(xiàn)流動 性更為節(jié)約的混合結(jié)算機制，滿足參與者的差異化需求；2. 支持金融市場業(yè)務。根據(jù)不同金融交易的資金結(jié)算需要，系統(tǒng)能夠支持人民幣 付款、付款交割（DvP）結(jié)算、人民幣對外幣同步交收（PvP）、中央對手集中 清算和其他跨境人民幣交易結(jié)算等業(yè)務；3. 延長系統(tǒng)對外服務時間。系統(tǒng)運行時間由 512 小時延長至 524 小時+4 小時， 全面覆蓋全球各時區(qū)的金融市場，充分考慮境外參與者和其客戶的當?shù)厝嗣駧?業(yè)務需求，支持當日結(jié)算；4. 拓展直接參與者類型。引入金融市場基礎設施類直接參與者，明確不同類型參 與者的準入條件，為引入更多境外直接參與者做好制度和業(yè)務準備；5. 完善

27、報文設計。增加報文類型和可擴展性，優(yōu)化報文字段定義，便利參與者和 相關部門進行合規(guī)管理；6. 建成 CIPS 系統(tǒng)備份系統(tǒng)。實現(xiàn)主系統(tǒng)向備份系統(tǒng)的實時數(shù)據(jù)復制，提高了 CIPS 系統(tǒng)的業(yè)務連續(xù)運行能力。CIPS 正在快速發(fā)展，未來可期。CIPS 實際上是和美國的 CHIPS 更類似，屬于專 門為跨境的本幣開發(fā)的一套清算系統(tǒng)，其與 SWIFT 存在本質(zhì)上的區(qū)別，即清算系 統(tǒng)與金融通訊網(wǎng)絡（報文系統(tǒng)）的區(qū)別。與 SWIFT 相比，CIPS 的體量較小，但是 其增速極快。CIPS 2021 年交易筆數(shù)達到了 330 萬筆，+50%yoy，交易額金額達到 80 萬億，+77%yoy。CIPS 在國內(nèi)有

28、獨立的報文體系，因此對于國內(nèi)的人民幣結(jié)算，其可以脫離 SWIFT 網(wǎng)絡進行進行。但是如若涉及到跨境清算，CIPS 仍然需要 SWIFT 網(wǎng)絡的 協(xié)助。3.2.4. 第二類替代者的最大問題在于他們無法支持美元的收付清算美元的收付清算是第二類替代者們的阿喀琉斯之踵。部分第二類替代者們盡管目 前仍然與 SWIFT 網(wǎng)絡有關，但我們認為，他們完全有能力脫離 SWIFT 網(wǎng)絡單獨運 行。對于第二類替代者而言，最大的問題并不是軟件或者硬件的問題，而是美元 體系不會接納這些替代者。但是美元目前擁有著霸權(quán)地位。因此，就算第二類替 代者的系統(tǒng)再優(yōu)秀，其也無法挑戰(zhàn)目前 SWIFT 所處的地位。3.3. RTP：美

29、國的后手美國的清算所（The Clearing House）除了 CHIPS 外，還擁有 RTP 等一系列的收付清算工具。我們認為， 這些工具構(gòu)成了一個強大的工具矩陣，能夠充分保障美國的金融安全。這里我們重點分析 RTP。RTP 是一個 24*7 的實時的收付清算系統(tǒng)。RTP 創(chuàng)立于 2017 年，主要用于處理美國境內(nèi)的美元交易，創(chuàng)立 的目的在于彌補 ACH 和 Wire Transfer 時效較長、費用較貴的痛點。無論是否是清算所的成員，所有聯(lián)邦保 險的美國存款機構(gòu)都有資格進行使用 RTP。RTP 目前增速較快。2021 年 4 季度 RTP 進行了 3780 萬筆交易 （+13% qoq），總金額達到 157 億美元。需要注意的是，RTP 并不依賴于 SWIFT 網(wǎng)絡，反而 SWIFT 網(wǎng)絡 對其開放了接口。我們認為，在極端情況下，RTP 有能力將業(yè)務延伸至海外。4. 總結(jié)：天下大勢，分久必合合久必分SWIFT 的核心在于通過信息來促進流動性。SWIFT 及其相似的金融信息網(wǎng)絡的核 心在于通過高效的信息傳輸促進金融市場的流動性。金融市場的流動性的重要性 毋庸置疑，一個毫無流動性的市場會喪失定價能力，對于其參與者會造成災難性的影響。而低流動性市