傳媒行業(yè)深度報告

1、 傳媒行業(yè)深度報告：從博納影業(yè)看影視院線與流媒體發(fā)展趨勢 要點：博納影業(yè)過會加碼主業(yè)，主業(yè)之一內容端新主流大片產出帶來的票 房與社會影響力已超“美國大片”；主業(yè)之二院線牌照獲批促全長產 業(yè)鏈發(fā)展 。博納的電影產品商業(yè)性與藝術性并重累計出品影片超 過 250 部，獻禮三部曲為 2021 年業(yè)績護航，優(yōu)質導演資源為高質 量產出提供基礎，參股上游 IP 供給公司果麥文化，利于產業(yè)鏈各環(huán) 節(jié)補齊。院線行業(yè)后疫情時代行業(yè)加速出清 頭部影視院線“三劍客”廠牌 漸顯 2019 年全國單銀幕產出 85 萬元，2020 年疫情后，外部事件也進一步加速行業(yè)洗牌。對比 2009 年上半年至 2021年上半年全國分賬

2、票房增速與全國銀幕增速可看出單銀幕產出 的拐點有望在 2021H1 初顯。站在 2020Q4 看 2021H1，影視院線的 財務數(shù)據(jù)有望實現(xiàn)環(huán)比、同比的較大改善，進而局部疫情的短期波 動不改院線板塊的財務數(shù)據(jù)改善、回暖。萬達電影定增加碼影院建 設且在 2021-2022 年內容片單供給豐富；橫店影視現(xiàn)金收購內容資 產完善產業(yè)鏈；博納影業(yè)過會，參股上游內容公司果麥文化綁定優(yōu) 質導演并獲院線牌照，中國頭部影視院線三劍客廠牌漸顯。 風險提示： 局部地區(qū)疫情帶來板塊波動；行業(yè)監(jiān)管趨嚴的風險； 市場競爭加劇的風險；假設部分的數(shù)據(jù)不具有可比性的風險；博納 影業(yè)及推薦標的業(yè)績不及預期的風險；宏觀經濟波動的風

3、險。1、 博納歸來博納影業(yè)集團股份有限公司成立于 2003 年 8 月， 注冊地新疆，法人代表于冬。公司是國內首家從事電影發(fā)行業(yè)務 的民營企業(yè)，深耕影視行業(yè)多年，現(xiàn)已成為行業(yè)知名的全產業(yè)鏈布局的電影集團 公司。公司的主營業(yè)務為電影的投資、發(fā)行、院線及影院業(yè)務。1.1、 博納募資加碼主業(yè)促進產業(yè)升級2020 年博納影業(yè)公開發(fā)行不低于 1.2218 億股，登陸深交所。公司在首次申報前 6 個月內增 資股東有萬達電影、韓寒、黃曉明、張涵予、章子怡、陳寶國等。公司從事電影 制作發(fā)行多年，在主業(yè)領域已通過多部優(yōu)質作品證明，后續(xù)公司也有望借助上市， 鞏固發(fā)展主業(yè)后，不斷完善產業(yè)鏈，提高在影視投資、發(fā)行、放

4、映及影視服務領 域的整體實力，同時積極開拓電影衍生品、實景娛樂等新業(yè)務。本次公開發(fā)行股 票募集資金用于博納電影項目及電影院項目。1.2、 博納影業(yè)主業(yè)之一：內容端 中國故事主旋律+系 列化博納影業(yè)憑借對真實事件、社會熱點的敏銳判斷，打造一系列經典的主旋律題材 電影，例如由智取威虎山湄公河行動和紅海行動組成的山河海三 部曲系列，以及由決勝時刻中國機長和烈火英雄組成的中國驕 傲三部曲系列等。真實事件改編的主旋律題材電影，也取得良好的社會效益和 經濟效益，樹立了公司良好的品牌形象。經過多年累積博納影業(yè)對主旋律題材電 影的成功商業(yè)化運作已成為公司的一大特色并為行業(yè)樹立了新標桿。從歷史片單作品中我們可以

5、看出兩個要點，第一，博納影業(yè)作品偏精品主旋律； 第二，博納影業(yè)的內容作品呈現(xiàn)系列化、矩陣化。2018-2019 年公司的紅海行動與 2019 年的中國機 長分別取得總票房 36.5 億元、29.12 億元；緊急救援（林超賢執(zhí)導、梁鳳 英監(jiān)制）從 2021 年春節(jié)檔提檔至 2020 年 12 月 18 日，該作品也是繼湄公河 行動和紅海行動金牌班底的又一續(xù)作，有望續(xù)寫 2018-2019 年的票房優(yōu) 異成績。在內容端，博納影業(yè)借助早期與內容產業(yè)鏈的各個要素建立良好合作關系，建立 了較好的資源整合優(yōu)勢，如林超賢、爾冬升、劉偉強等導演，也為博納每年的 高質量產出提供強大助力，構筑了公司長期發(fā)展基礎。

6、片單儲備豐富，參投上游內容公司果麥文化，完善產業(yè)鏈，博納影業(yè)回 A 股后 優(yōu)質內容供給有望再續(xù)，助力電影大國走向電影強國。2021 年建黨一百年博納 影業(yè)的獻禮三部曲冰雪長津湖中國醫(yī)生無名。中國醫(yī)生將會是一部 全景式展現(xiàn)中國抗疫的影片，冰雪長津湖為抗美援朝題材電影，無名聚焦 地下黨的諜戰(zhàn)片。博納的內容在新主流大片端帶來的票房與社會影響力端已超過“美國大片”，博 納影業(yè)用現(xiàn)代電影的創(chuàng)作理念、科技力量、敘事語境來講中國故事。同時，我 們也看到博納影業(yè)參股上游 IP 內容供給公司果麥文化，博納影業(yè)持有果麥文化 500 萬股，果麥文化以圖書為主體為 大眾提供多種載體形態(tài)的文化產品，并致力于為當代讀者提

7、供“價值和美”的文 化產品，作為上游內容，博納影業(yè)的布局也利于其全產業(yè)鏈的補齊。1.3、 博納影業(yè)主業(yè)之二：院線端獲牌照促全產業(yè)鏈發(fā) 展2019 年 2 月，博納影業(yè)取得關于加快電影院建設促進電影市場繁榮發(fā)展的 意見出臺后的第一張電影院線牌照，進一步夯實博納全產業(yè)鏈布局。院線制 度建立前，中國的電影發(fā)行與影院業(yè)的地域現(xiàn)象較為嚴重，均按照行政區(qū)域供片， 采取省、市、縣逐級層層發(fā)行的發(fā)行放映模式，2002 年為促進跨區(qū)域經營減少 發(fā)行層次，增加發(fā)行渠道，在國家政策推動下，一批區(qū)域性院線和跨省院線組建， 進而中國逐步建立起以院線為主的供片機制，使得影片收入在制片、發(fā)行、放營 各環(huán)節(jié)上實現(xiàn)合理分配。中

8、國對電影院線、影院行業(yè)實行許可制度，未經許可的 任何單位與個人不得從事電影的發(fā)行與放映。2002 年 6 月 1 日，全國首批 30 條電影院線正式成立運營，院線制全面改革打破了按行政區(qū)域劃分的計劃供片模 式。院線牌照：行業(yè)洗牌 優(yōu)勝劣汰根據(jù)2016 中國電影市場報告，截至 2016 年底，全國城市電影院線共 48 條， 農村數(shù)字電影院線 245 條。2016-2018 年院線牌照發(fā)放空白，直到 2018 年 12 月 13 日，國家電影局發(fā)布關于加快電影院建設促進電影市場繁榮發(fā)展的意見 的通知，其中提出，鼓勵發(fā)展電影院線公司，按照“統(tǒng)一品牌、統(tǒng)一排片、統(tǒng)一 經營、統(tǒng)一管理”的要求，投資建設或

9、收購電影院，擴大規(guī)模，加強管理，提升 服務。意見明確了成立電影院線公司需要具備的條件，包括控股影院數(shù)量不少于 50家或銀幕數(shù)量不少于300塊、控股影院上一年度合計票房收入不低于5億元， 但我們發(fā)現(xiàn)，據(jù)貓眼顯示，2018 年年底，在 48 條院線中，年度票房收入超過 5 億元的為 21 條院線?；?2018 年的 5 億元票房的政策指引，也間接為下一步 中小影院、末端院線的整合治理提出了改革思路，市場優(yōu)勝劣汰，如下圖，我們 看到院線牌照家數(shù)增速從 2019 年的 4.2%下滑至 2020 年的 0，2020 年的疫情 也進一步加速了院線洗牌。在行業(yè)洗牌中，博納影業(yè)獲取院線牌照，進一步說明， 博

10、納影業(yè)的品牌效應及規(guī)模優(yōu)勢。博納影業(yè)影投票房占比在提升我們統(tǒng)計了 2015-2020 年中國影投排名，博納影業(yè)影投排名從 2015 年的第 12 名爬升至 2020 年的第 7 名，博納影業(yè)的影投排名提升也間接說明原位置的影投 在退出，同時，較為喜人的是 2016-2020 年五年中 TOP3 的萬達院線、大地影 院、橫店影視位置未變，也說明頭部格局相對穩(wěn)定，TOP3 影投占總票房比例從 2018 年的 22.7%提升至 2020 年的 23%。2019 年 4 月底首家影院正式加盟博納院線，截至 2019 年底，博納院線旗下加 盟影院已達 73 家，作為國內具有品牌力的影院投資及經營企業(yè)，截

11、至 2019 年 底，公司已擁有影院 79 家，銀幕 654 塊，覆蓋北京、上海、杭州、寧波、重 慶等城市，2017-2019 年旗下影院票房收入分別為 7.87 億元、8.08 億元及 9.57 億元，近三年位列國內影投公司前十名。1.4、 博納影業(yè)財務數(shù)據(jù)：2020 年業(yè)績底 后疫情時代的財務數(shù)據(jù)反彈可期2020 年上半年公司營收 7.55 億元，營業(yè)利潤 0.58 億元，凈利潤 0.27 億元?？?非后凈利潤 0.079 億元。疫情影響下公司積極應對，預計 2020 年全年營收 21.27 億元，財務數(shù)據(jù)短期由于疫情的不可控因素受影響，但不 改博納長期在優(yōu)質內容端的投入與打磨。在手儲備項

12、目豐富也為未來兩年公司的 內容端業(yè)務發(fā)展奠定了堅實基礎，進而也為 2021-2022 年營收的增長帶來增長 動力。博納影業(yè)主業(yè)分類看，公司營收第一主力影院營收（五年營收復合增速 17.35%，第二主力內容營收兩年復合增速 31.8%） 內容端以主投為主我們回顧博納影業(yè) 2014-2019 年博納影業(yè)營收結構，公司第一大營收主力為影 院營收，從2014年的5.2億元增加至2019年的11.57億元， 影片內容投資自 2018 年后成為第二大營收主力， 發(fā)行業(yè)務從 2017 年的第二大營收主力下滑到 2018-2019 年的第三大營收主力。博納影業(yè)的第二大營收主力內容投資主要分為主投與參投，從占比

13、角度看，主投 收入占內容營收的比例在 2017-2019 年分別為 57.98%、63.86%、57.96%，總 體看，公司以主投內容為主，同時，參投收入占比較為穩(wěn)定。 博納影業(yè)：利潤端 2020 年觸底 2021 年有望反彈利潤端，2017-2019 年博納影業(yè)歸母利潤分別為 1.99 億元、2.64 億元、3.15 億 元，其中非經損益在 2017-2019年分別為 0.67 億元、1.02 億元、1.56 億元，政 府補貼呈現(xiàn)下滑趨勢。中國設置電影院補貼政策主要是基于：第一， 提高優(yōu)量文化傳播范圍，進一步促進城市娛樂設施良好發(fā)展；第二， 解決國內影院分布不均，升級整治落后影院；影院獲得政

14、府補貼是不固定，2013 年 8 月 29 日電影局發(fā)布財政部 新聞出版 廣電總局關于縣城數(shù)字影院建設補貼資金申報和管理工作的通知中指出，中央 財政補貼資金采取“先建后補”方式，延后一年、分兩年進行補貼的方式下達。 中央財政補貼資金每廳補貼標準為 40 萬元，最多 3 個放映廳。不到 3 個放映廳， 但符合補貼條件的，按實際放映廳個數(shù)補貼。地方財政可以適當提高補貼標準， 所需經費由地方自籌解決。博納影業(yè)獲得政府補貼，是符號國家影院補貼政策， 頭部影院如萬達電影、橫店影視均在非經損益中獲得政府補貼，我們認為，博 納影業(yè)的非經損益中政府補貼的金額較大也間接說明其新建影院的數(shù)量提升。博納影業(yè)預計 2

15、020 年全年歸母利潤 1.76 億元，扣非后歸 母利潤 1.17 億元，同樣由于疫情因素，帶來利潤端的下滑， 但低基數(shù)下，2021-2022 年利潤增速可期。博納影業(yè)的銷售凈利率從 2016 年的 5.22%增加至 2019 年的 9.99%，盈利能力 持續(xù)提升，2019 年我們對比萬達電影、橫店影視、博納影業(yè)、金逸影視銷售凈 利率，萬達電影由于 2019 年利潤虧損致使銷售凈利率無參考意義之外，橫店影 視與博納影業(yè)在 2019 年銷售凈利率分別為 11%、9.99%，較為接近。電影行業(yè)銷售利潤率傾斜。電影行業(yè)的利潤主要來源于國內市場票房收入、境外 銷售收入以及電視臺、網絡的版權銷售收入，其

16、利潤水平高低與整個電影市場的活躍程度和競爭激烈程度密切相關。伴隨市場在疫情的被動出清下，同時，資金 人才向大型電影企業(yè)傾斜，預計未來電影行業(yè)的整體利潤率水平在產業(yè)優(yōu)勝劣汰 的過程中將趨于穩(wěn)定，且有望往頭部傾斜。1.5、 博納：疫情的壓力測試 過會借力資本加碼主業(yè)2020 年疫情對電影院線板塊影響較大，博納影業(yè)自 2020 年 1 月 24 日關閉旗下 所有境內電影院的對外運營，同時，博納的電影投資影片暫停拍攝，電影發(fā)行工 作推遲檔期，進而博納預計 2020 年公司全年營收下滑。2020 年 7 月 16 日， 國家電影局發(fā)布國家電影局關于在疫情防控常態(tài)化條件下有序推進電影院恢復 開放的通知，明

17、確低風險地區(qū)在電影院各項防控措施有效落實到位的前提下， 可于 7 月 20 日有序恢復開放營業(yè)。影視行業(yè)的拍攝、影院逐步恢復運營。博 納的電影投資、發(fā)行業(yè)務全面復工、院線的供片及影院運營均恢復。1.6、 博納影業(yè)估值如何看？從估值角度，我們選擇博納影業(yè)核心主業(yè)之一影院業(yè)務為參考值假設 1：基于博納影業(yè)影投票房占全國分賬票房比例在 2017-2019 年分別為 1.48%、1.4%、1.61%，據(jù)貓眼數(shù)據(jù)顯示 2017-2019 年博納影業(yè)影投票房分別 為 7.73 億元、7.93 億元、9.59 億元），我們假設 2021-2025 年博納影業(yè)影投票房占全國分賬票房比例分別為 1.65%、1.

18、7%、1.75%、1.9%、2.2%。假設 2：全國分賬票房我們假設 2021-2025 年分別為 550 億元、600 億元、650 億元、700 億元、750 億元。基于假設 1 與假設 2，可計算出 2021-2025 年博納影業(yè)影投票房收入分別為 9.075 億元、10.2 億元、11.4 億元、13.3 億元、16.5 億元。通過博納影業(yè)的影投票房收入可計算出博納影業(yè)主營收之一的影院收入，因為 博納影業(yè)的影院收入占其影投票房比例在2017-2019年分別為118%、128.8%、 120.6%，取三年均值，進而，我們假設 2021-2025 年博納影業(yè)的影院收入占影 投票房比例維持在

19、 121%均值，即 2021-2025 年博納影業(yè)的影院收入分別10.98 億元，以此類推，2021-2025 年博納影業(yè)的主營之一影 院收入分別為 10.98 億元、12.34 億元、13.76 億元、16.09 億元、19.97 億元。假設 3：博納影業(yè)的影院收入占其主營收比例 2017-2019 年分別為 45.8%、 36.7%、37.1%，若影院收入在總營收占比維持在 37-38%的占比，即 2021-2025 年博納影業(yè)的影院收入占總營收分別為 37%、37.5%、38%、38%、38%，即 可計算出 2021-2025 年博納影業(yè)總營收分別 29.68 億元、32.91 億元、3

20、6.13 億 元、42.35 億元、52.54 億元。假設 4：博納影業(yè)銷售凈利率 2017-2019 年分別為 9.9%、9.5%、9.99%，上市 后公司加碼內容端與影院端，銷售凈利率我們預計 2021-2025 年分別為 9.9%、 10%、11%、11.5%、12.5%，進而可計算出博納影業(yè)歸母凈利潤分別為 2.94 億 元、3.29 億元、3.97 億元、4.87 億元、6.57 億元。綜上，按照 2021-2025 年博納影業(yè)歸母利潤復合增速 22%，我們給予 pe 在 22 倍與 30 倍，即 2025 年博納影業(yè)市值對應有望在 144 億元197 億元，pe30 x 的預期是基

21、于新股博納影業(yè)的內容投資端具有 主旋律特色同時具有票房收入彈性，核心主業(yè)影視貢獻博納影業(yè)的安全邊際，主 業(yè)之二的內容投資貢獻其估值彈性。2、 院線行業(yè)的后疫情時代發(fā)展受新冠肺炎疫情的影響，2020 年春節(jié)期間所有春節(jié)檔影片宣布延期或撤檔，使 得有預測 70 至 80 億元的春節(jié)檔票房幾乎顆粒無收。全國五千多家影視公司相 繼倒閉，紅火了將近 20 年的中國電影被迫按下暫停鍵。票房端，截至 2020 年 12 月 9 日，全國分賬票房 157.7 億元，若疊加賀歲檔緊 急救援晴雅集等上映后有望助推 2020 年在疫情影響下全年分賬票房收官 在 180 億元，低基數(shù)下 2021 年全國分賬票房有望大

22、幅提升至 206%。2.1、 市場加速出清？院線拐點何時至？2021H1？電影院線板塊，由于內容+渠道模式下，分成比例在 2008 年電影局發(fā)布的調 整國產影片分賬比例的指導性意見給出數(shù)據(jù)指引，該意見指出，伴隨中國電 影產業(yè)化進程的加快，影院和院線公司建設持續(xù)健康發(fā)展，電影票房連年快速增 長，中國電影市場呈現(xiàn)出繁榮局面，為深入學習實踐科學發(fā)展觀，堅持全面、協(xié) 調、可持續(xù)發(fā)展的基本要求，對國產分賬影片的分賬比例提出如下指導性意見：第一， 制片方原則上不低于 43%、影院一般不超過 50%。第二， 與院線公司資產聯(lián)結的影院，在確保制片方分賬比例的前提下，分賬比 例可與所在院線公司協(xié)商解決。第三，

23、以買斷方式進入市場的國產影片，可根據(jù)實際情況協(xié)商確定院線公司與 影院的分賬比例?；谟霸旱姆殖杀壤^高，也間接推動內容發(fā)行公司切入影院資產，熱錢涌入拉 動供給，我們看到中國銀幕數(shù)增加至 2019 年的 6.9 萬塊，但同時，我們看到 2019 年單銀幕產出 85 萬元（同比下滑 9.5%）增速在下滑，2020 年疫情后，外部事 件也進一步加速行業(yè)洗牌。基于影院的分成比例較高，也間接推動內容發(fā)行公司切入影院資產，熱錢涌入拉 動供給，我們看到中國銀幕數(shù)增加至 2019 年的 6.9 萬塊，但同時，我們看到 2019 年單銀幕產出 85 萬元增速在下滑，2020 年疫情后，外部事 件也進一步加速行業(yè)

24、洗牌。我們對比 2009 年上半年至 2021 年上半年全國分賬票房增速與全國銀幕增速可 看出，在 2020 上半年已經出現(xiàn)兩者交叉，預計階段性的拐點會在 2021 上半年 出現(xiàn)，但由于這次的拐點出現(xiàn)背景是低基數(shù)效應推動，我們仍需要觀察 2021 年 全過分賬票房總數(shù)與 2021 年銀幕數(shù)的增速，由于年度數(shù)據(jù)不具有前瞻預測，我 們拆分為半年數(shù)據(jù)看，2021 年上半年，在春節(jié)檔的加持下，單銀幕產出的拐點 有望初顯。2.1.2、 2020H1 電影院線內部供片充足 外部局部地區(qū)疫情不改影院 院線財務數(shù)據(jù)改善內部看：我們對 2020 年賀歲檔及 2021 年春節(jié)檔做了票房數(shù)據(jù)預測，2020 年12

25、月 18 日-31 日有 3 部關注度較高影片緊急救援晴雅集送你一朵小紅 花預計將貢獻 20 億，該數(shù)據(jù)中預計部分將確認在 2021Q1 財報中，同時， 2021Q1 的財報中，春節(jié)檔 7 部作品我們預計合計將取得 65 億元，較 2020 年 一季度，全國分賬票房增速將大幅提升。外部看：局部地區(qū)疫情涌現(xiàn)對影院院線板塊帶來短期波動，2020 年年底從上海 到成都的局部疫情，各地政府及時響應與控制，其防疫效率遠大于 2020 年年初 的局勢，站在 2020Q4 看 2021H1，影院院線的財務數(shù)據(jù)有望實現(xiàn)環(huán)比、同比的 較大改善，進而局部疫情的短期波動不改院線板塊的財務數(shù)據(jù)改善、回暖。2.2、 院

26、線龍頭的布局-萬達+橫店 均在加碼主業(yè)2.2.1、 作為行業(yè)龍頭，萬達做了什么？萬達的布局也備受關注。2020 年受到疫情影響利潤虧損，但作為龍頭仍在主業(yè) 上持續(xù)發(fā)力，我們通過龍頭公司在疫情后做了什么？如何做的？后續(xù)繼續(xù)如何做 等維度來窺視公司與行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀與后續(xù)目標。2020 年 11 月 12 日萬達電影 定增新增股份 1.96 億股上市將用于新建影院項目及補流。2020 年以來萬達對其內容板塊的三家公司，內容板塊的打通外部看也利于萬達與長 視頻平臺在影視劇的采購中節(jié)省溝通成本增加效率，內部看利于 IP 的多形態(tài)內 容聯(lián)動。萬達影視定位：精品院線電影的創(chuàng)作新媒誠品定位：聚焦精品電視劇集的

27、開發(fā)，未來 2-3 年，公司電視劇儲備項目超 20 部騁亞影視定位：聚焦網生內容萬達在影視劇內容端的定位精品化、類型化、系列化、開放合作，以內容為王并逐步壯大。在項目儲備端近 20 部，以及科幻、懸疑犯罪、情感青 春、親子動畫等豐富多元的強類型影片有望將于明后年集中上映，各大檔期均有 布局。萬達列化 IP 電影中，萬達的唐人街探案電影開創(chuàng)了中國喜劇+懸疑 的開山之作，其系列也通過多元方式形成自己宇宙，唐探網劇在線上取得較好 口碑，2020 年萬達也將與 B 站合作開發(fā)唐探動漫開發(fā)，延續(xù)唐探的商業(yè)價值生 命周期。類型端，公司在科幻系列中儲備外太空莫扎特、雨果小說獎北京 折疊改編的折疊城市、神舟等

28、。2.2.2、 橫店影視：1.22 億元現(xiàn)金收購內容資產2020 年 12 月 8 日，橫店影視橫店影視公告稱，公司擬以現(xiàn)金 1.22 億元收購影 視制作公司 100%股權及橫店影業(yè)公司 100%股權；2020 年 1-8 月影視制作公司、橫店影業(yè)的凈資產分別為 1985 萬元、9292.7 萬元，凈利潤分別為-0.57 億元、-0.3 億元，收購按凈資產。橫店影視從上市的院線資產進一步延伸至上游內容資產影視制 作及橫店影業(yè)公司與公司的 主營業(yè)務具有較高協(xié)同性，通過外延式并購的方式拓寬公司業(yè)務范圍，向產業(yè)鏈 上游進軍實現(xiàn)縱向一體化， 整合業(yè)務資源，以“內容+渠道”融合發(fā)展擴大公 司經營規(guī)模，打

29、造電影全產業(yè)鏈生態(tài)圈，提高市場競爭力，也利于發(fā)揮橫店影視 品牌勢能，并為公司帶來新的經濟增長點，內容資產出品作品如我和我的祖國、 少年的你、紅海行動、西游記之大圣歸來等作品。行業(yè)內具有品牌實力頭部企業(yè)均加碼上游內容，萬達的影視資產進入上市公司體 內、博納影業(yè)參股上游內容公司果麥文化，再到橫店影視加碼內容制作公司， 2020 年疫情后，院線洗牌下頭部企業(yè)均在加碼主業(yè)，通過定增方式或者外延等 方式，頭部品牌企業(yè)也逐步形成影視投 資、制作、發(fā)行、放映等業(yè)務在內的產業(yè)閉環(huán)，實現(xiàn)“內容+渠道”全方位發(fā)展。我們在橫店影視中報點評中指出，2020 上半年公司調整經營策略實施精細化管理，優(yōu)化影院項目提升品質夯

30、實業(yè)務基 礎 ，作為三四線院線頭部企業(yè)，仍將受益于三四線及下沉市場票房增量。短期 看，悲觀預期漸消化，疫情控制后的觀影需求有望回暖；中長期看疫情加速市 場出清，頭部企業(yè)有望借助資本運作提升市場占有率。由于 2020 年疫情影響， 影院運營壓力加大，也進一步提高了影院投資門檻，降低中小影投公司投資信 心，加快了市場整合速度。2.3、 院線與流媒體的關系如何定位？流媒體是否取代院線？2020 年年底美華納兄弟宣布 2021 年所有新電影將線上 與線下同步上映，其結果有望證明用戶端對內容在線上與線下渠道的需求度。但 我們也看到迪士尼的花木蘭線上線下同步上映，線上點映價格 29.99 美元高 于線下影

31、院，線下高性價比疊加優(yōu)質線下觀影體驗，也帶來院線端的不可取代。若假設中國的電影作品全部選擇線上首映，需要考慮問題：第一，內容制作出品方的高投入的成本是否可回收？從原有的線下院線一個月 窗口期后，二輪視頻端銷售，變?yōu)橹苯泳€上；第二，線上視頻對其如何定價第三，線上電影是否能帶動全國共鳴？電影線上上映不是新開辟賽道，用戶在視 頻端也看網絡大電影，但我們看到，在網絡大電影的存在下，院線電影的 市場份額并未被搶占，同時網絡大電影的作品并未引起社會共鳴，而院線 電影從我不是藥神到哪吒，從戰(zhàn)狼 2到流浪地球）每部院線 作品均帶來社會討論與共鳴，其社會價值遠高于經濟價值，若院線電影登 陸線上，是否能夠產生如線下院線輸出后的社會影響