海外疫情沖擊下的科技板塊投資策略

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250011 海內(nèi)外疫情此消彼長，大盤情緒未亂 4 HYPERLINK l _TOC_250010 科技板塊：疫情擠出過熱情緒，科技回歸價(jià)值 6 HYPERLINK l _TOC_250009 半導(dǎo)體，時(shí)空一致 6 HYPERLINK l _TOC_250008 半導(dǎo)體 2019 年高增長且景氣延續(xù) 8 HYPERLINK l _TOC_250007 2018 年底的橫盤調(diào)整是對半導(dǎo)體業(yè)績底的提前認(rèn)知 9 HYPERLINK l _TOC_250006 目前龍頭股已顯投資價(jià)值 12 HYPERLINK l _TOC_250005 ETF 價(jià)格拐點(diǎn)與基

2、本面預(yù)期 13 HYPERLINK l _TOC_250004 5G，目前處于未來 3 年的價(jià)值區(qū)間底部 15 HYPERLINK l _TOC_250003 目前 5G 組合估值與增速匹配 17 HYPERLINK l _TOC_250002 5G 產(chǎn)業(yè) 2020 崛起，二級市場已先行 19 HYPERLINK l _TOC_250001 5G 龍頭已顯配置價(jià)值 20 HYPERLINK l _TOC_250000 基于成份股定價(jià)研判 5G 組合基本面價(jià)值 24業(yè)內(nèi)科技主題類指數(shù)產(chǎn)品 26圖表目錄圖 1：中國疫情每日新增確診 2 月底已有效控制 4圖 2：海外疫情每日新增確診 3 月后攀升

3、4圖 3：滬深 300 指數(shù) 2020 年走勢及 12 倍下的價(jià)值區(qū)間 5圖 4：滬深 300 指數(shù) 2018 年 11 月以來走勢及 12 倍估值下價(jià)值區(qū)間 5圖 5：市場主要寬基指數(shù) 2020 年預(yù)期凈利潤增速 6圖 6：半導(dǎo)體組合成份股凈利潤同比增速（2016-2019） 8圖 7：半導(dǎo)體組合無研究成份股凈利潤在 2018、2019 年占比 8圖 8：半導(dǎo)體組合預(yù)期凈利潤相對 2018 年累計(jì)增長 9圖 9：半導(dǎo)體組合預(yù)期凈利潤同比增速 9圖 10：模擬的半導(dǎo)體組合指數(shù)在 18 年 10 月、19 年 4 月和 11 月的低點(diǎn) 10圖 11：半導(dǎo)體組合在 18 年 8-19 年 1 月的

4、價(jià)格波動(dòng)下限 10圖 12：半導(dǎo)體組合在 2020 年 4 月 16 日未來 3 年基本面對應(yīng)每份價(jià)值 11圖 13：半導(dǎo)體組合今年 4 月以來的波動(dòng)中樞和下限 11圖 14：上市至今，兆易創(chuàng)新預(yù)期當(dāng)年凈利潤同比增速的變化 12圖 15：兆易創(chuàng)新 2019 年一季報(bào)披露日至中報(bào)披露日之間的股價(jià)走勢 12圖 16：兆易創(chuàng)新在 68 倍下股價(jià)波動(dòng)區(qū)間 13圖 17：兆易創(chuàng)新在 68 倍估值下未來 3 年基本面對應(yīng)的價(jià)值（2020/4/15） 13圖 18：半導(dǎo)體組合不同年份基本面價(jià)值與二級市場價(jià)格的關(guān)系 14圖 19：半導(dǎo)體組合 ETF2020 年價(jià)格走勢與 2020-2021 年基本面價(jià)值 14

5、圖 20：5G 組合 4 月 16 日前十大權(quán)重股 17圖 21：5G 組合行業(yè)分布 17圖 22：5G 組合成份股預(yù)期 2020、2021 年凈利潤增速（20200416） 18圖 23：5G 組合的 PE 估值（20200416） 18圖 24：5G 組合的 2020 年預(yù)期凈利潤變化 18圖 25：5G 組合 2020 年預(yù)期凈利潤的月度同比 18圖 26：模擬的 5G 組合走勢（20190501-20200417） 20圖 27：相對 19 年 5 月低點(diǎn)，5G 組合累計(jì)漲跌幅（20190501-20200417） 20圖 28：相對 2019 年 4 月 30 日，5G 龍頭、5G

6、組合和蘋果公司的累計(jì)凈值表現(xiàn) 21圖 29：中興通訊基于當(dāng)年預(yù)期凈利潤的 PE（2019/032020/03） 21圖 30：中興通訊在 24 倍估值下未來 2 年基本面對應(yīng)的每股價(jià)值 22圖 31：中興通訊 24 倍估值下不同年份基本面價(jià)值（2020/4/13） 22圖 32：立訊精密 2018 年以來未來 2 年預(yù)期凈利潤復(fù)合增速（%） 23圖 33：立訊精密 2020、2021 年最新預(yù)期凈利潤增速 23圖 34：立訊精密在 30 倍估值下未來 2 年基本面對應(yīng)的每股價(jià)值 23圖 35：立訊精密 30 倍估值下不同年份基本面價(jià)值（2020/4/13） 24圖 36：5G 組合不同年份基本

7、面對應(yīng)每份 ETF 價(jià)值（2020/4/13） 24圖 37：5G 組合四年基本面對應(yīng)的每股價(jià)值 25圖 38：不同風(fēng)險(xiǎn)偏好下的 5G 組合的配置倉位（4 月 13 日） 25表 1：半導(dǎo)體組合配置明細(xì) 6表 2：5G 組合成份股（46 只）及 PE 估值參數(shù) 15表 3：科技主題類指數(shù)產(chǎn)品 26海外疫情沖擊，科技主題類指數(shù)產(chǎn)品普遍遭遇回調(diào)，這種回調(diào)是疫情全球擴(kuò)散這一黑天鵝事件對過熱投資情緒的擠出，回調(diào)至今，科技主題類個(gè)股開始企穩(wěn)，那么這一現(xiàn)象的基本面基礎(chǔ)是什么，相關(guān)科技類指數(shù)產(chǎn)品是否已具備配置價(jià)值，如何預(yù)估其配置收益呢？海內(nèi)外疫情此消彼長，大盤情緒未亂中國的新冠疫情在 2 月初開始得到控制，

8、至 2 月底已基本控制住，但 3 月開始海外疫情爆發(fā)，輸入確診病例增加，海外的疫情爆發(fā)于 3 月，目前似乎看到了疫情的拐點(diǎn)，防控策略的差異導(dǎo)致海外疫情的下降可能不如中國那么快速，海外至少還需一個(gè)月以上的防控時(shí)間，5 月底才能看到曙光。圖 1：中國疫情每日新增確診 2 月底已有效控制全國(不含湖北):確診新增（左軸）湖北:確診新增(右軸)100090080070060050040030020010002020-01-172020-02-072020-02-282020-03-202020-04-104,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000資料來源：WND,西

9、部證券研發(fā)中心圖 2：海外疫情每日新增確診 3 月后攀升120000100000800006000040000200000全球(不含中國):確診新增（右軸）中國：確診新增(左軸)16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002020-01-202020-02-102020-03-022020-03-232020-04-13資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心從滬深 300 來看，其歷史估值處于【10-14】區(qū)間，2019 年以來一直適用 12 倍估值中樞，2018年年底基本企穩(wěn)于 12 倍下 2018 年基本面對應(yīng)的價(jià)值（12*2018 凈利潤），隨

10、后指數(shù)以 2019年基本面價(jià)值（12*2019 凈利潤）為底，2020 年基本面價(jià)值（12*2020 凈利潤）為頂?shù)膮^(qū)間波動(dòng)。進(jìn)入 2020 年，中國疫情爆發(fā)，2 月 3 日下探位置接近 2019 年基本面價(jià)值，隨后市場反彈至2020 年基本面價(jià)值，海外疫情爆發(fā)，再度下探至 2019 年基本面位置，市場開始擔(dān)心疫情全球爆發(fā)對整體世界經(jīng)濟(jì)和政治格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，但市場還是在緩慢反彈。疫情對經(jīng)濟(jì)已經(jīng)造成實(shí)質(zhì)影響，但政策正在對沖經(jīng)濟(jì)下滑，故市場估值還沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)下移，個(gè)股盈利預(yù)測目前也還沒有大幅調(diào)整。圖 3：滬深 300 指數(shù) 2020 年走勢及 12 倍下的價(jià)值區(qū)間滬深3002019年基本面價(jià)值2

11、020年基本面價(jià)值TTM基本面價(jià)值43004200410040003900380037003600350034002020-01-022020-01-232020-02-132020-03-052020-03-262020-04-16資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 4：滬深 300 指數(shù) 2018 年 11 月以來走勢及 12 倍估值下價(jià)值區(qū)間滬深3002018年基本面價(jià)值2019年基本面價(jià)值2020年基本面價(jià)值4400420040003800360034003200300028002018-11-012019-02-012019-05-012019-08-012019-11-0120

12、20-02-01資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 5：市場主要寬基指數(shù) 2020 年預(yù)期凈利潤增速100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2020年預(yù)期凈利潤增速（2020/4/16）41.34%16.74%8.43%94.83%上證50滬深300中證500創(chuàng)業(yè)板50資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心科技板塊：疫情擠出過熱情緒，科技回歸價(jià)值半導(dǎo)體，時(shí)空一致對半導(dǎo)體的研究我們基于下表 1 中 50 只半導(dǎo)體主題個(gè)股，基于個(gè)股配置數(shù)量構(gòu)建半導(dǎo)體組合進(jìn)行研究。表 1：半導(dǎo)體組合配置明細(xì)股票代碼股票名稱

13、申萬二級行業(yè)組合配置數(shù)量603986兆易創(chuàng)新半導(dǎo)體700603160匯頂科技半導(dǎo)體500002371北方華創(chuàng)半導(dǎo)體900603501韋爾股份半導(dǎo)體600002129中環(huán)股份電源設(shè)備6000002185華天科技半導(dǎo)體7900002049紫光國微半導(dǎo)體1500600584長電科技半導(dǎo)體4000002180納思達(dá)計(jì)算機(jī)設(shè)備1900300661圣邦股份半導(dǎo)體200300782卓勝微半導(dǎo)體100002156通富微電半導(dǎo)體2100300316晶盛機(jī)電電源設(shè)備2300603005晶方科技半導(dǎo)體500300223北京君正半導(dǎo)體400300236上海新陽化學(xué)制品600300054鼎龍股份化學(xué)制品25000024

14、13雷科防務(wù)航空裝備3900300666江豐電子半導(dǎo)體500000733振華科技元件1100300053歐比特半導(dǎo)體2000300474景嘉微航天裝備400002409雅克科技化學(xué)制品700300456耐威科技航天裝備900300458全志科技半導(dǎo)體700300327中穎電子半導(dǎo)體600300373揚(yáng)杰科技半導(dǎo)體700300613富瀚微半導(dǎo)體100300672國科微半導(dǎo)體300300623捷捷微電半導(dǎo)體400603690至純科技專用設(shè)備400300183東軟載波通信設(shè)備800300604長川科技專用設(shè)備500000925眾合科技運(yùn)輸設(shè)備1400300046臺(tái)基股份半導(dǎo)體500603068博通集

15、成半導(dǎo)體100603078江化微化學(xué)制品200600460士蘭微半導(dǎo)體2800600171上海貝嶺半導(dǎo)體2000600667太極實(shí)業(yè)半導(dǎo)體3000600360華微電子半導(dǎo)體2800002079蘇州固锝半導(dǎo)體1800300101振芯科技航天裝備1400002104恒寶股份通信設(shè)備2000002017東信和平通信設(shè)備1000002119康強(qiáng)電子半導(dǎo)體900資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心關(guān)于半導(dǎo)體組合的研究結(jié)論如下：2018 年底的橫盤調(diào)整是對半導(dǎo)體業(yè)績底的提前認(rèn)知。半導(dǎo)體組合在 2018 年 10 月2019 年 1月期間橫盤筑底，市場開始預(yù)期 2019 年半導(dǎo)體景氣逆轉(zhuǎn)，該價(jià)格底部是對 2

16、018 年基本面的充分反應(yīng)，我們以此作為定價(jià)錨?；?2018 年的定價(jià)錨，市場價(jià)格已回落至今年基本面的價(jià)值區(qū)間。根據(jù)半導(dǎo)體組合模擬歷史走勢，2020 年 3 月 31 日是半導(dǎo)體板塊階段底部，設(shè)定 2020 年 3 月 31 日價(jià)格為 1 元，2019年基本面對應(yīng) 0.56 元/份，2020 年基本面對應(yīng) 1.07 元/份的價(jià)值，2021 年對應(yīng) 1.46 元/份的價(jià)值，假定 2022 年板塊凈利潤增長 35%,2022 年對應(yīng) 1.97 元份的價(jià)值。4 月 16 日收盤價(jià)為 1.082 元/份，對應(yīng) 2020 年基本面價(jià)值，若未來 3 年業(yè)績增長不被調(diào)低，疫情過后投資熱情再度燃起，年內(nèi)最大

17、潛在收益率預(yù)估有 82%。4 月以來半導(dǎo)體組合圍繞今年基本面價(jià)值震蕩調(diào)整，3 月 31 日的階段市場底認(rèn)定今年可實(shí)現(xiàn)業(yè)績是預(yù)期的 85%，不算悲觀。龍頭股已顯投資價(jià)值。兆易創(chuàng)新去年業(yè)績逆轉(zhuǎn)，估值適用 68 倍，目前股價(jià)企穩(wěn)于 2020 年基本面價(jià)值，高點(diǎn)回落擠出了未來 2 年的業(yè)績透支，預(yù)期達(dá)成的情況下，240 元/股大概率是價(jià)格底部，龍頭股的投資價(jià)值已經(jīng)顯現(xiàn)。半導(dǎo)體組合預(yù)期投資收益可觀。4 月 16 日組合收盤價(jià)對應(yīng) 2020 年基本面價(jià)值，時(shí)間、空間對等，已具備中長期配置價(jià)值。半導(dǎo)體2019年高增長且景氣延續(xù)截至 2020 年 4 月 15 日，半導(dǎo)體組合成份股基本獲得 2019 年的凈利

18、潤數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)來自于業(yè)績預(yù)告、快報(bào)或研究報(bào)告，同比 2018 年增長 29.87%。從半導(dǎo)體景氣的時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，19 年中報(bào)確認(rèn)了 19 年一季報(bào)是業(yè)績底，19 年的三季報(bào)再次確認(rèn)了景氣復(fù)蘇的拐點(diǎn)。圖 6：半導(dǎo)體組合成份股凈利潤同比增速（2016-2019）半導(dǎo)體組合最新成份股凈利潤同比增速%半導(dǎo)體組合最新成份股凈利潤同比增速%20160331 20160930 20170331 20170930 20180331 20180930 20190331 20190930403020100-10-20資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心半導(dǎo)體組合的成份股中截至今年 4 月 15 日有 37 只個(gè)

19、股最近 180 天內(nèi)有研究覆蓋，市值占比 87.87%。無研究成份股市值也不容小覷，無研究覆蓋成份股凈利潤在 2018 年、2019 年的占比分別為 21%和 13%。圖 7：半導(dǎo)體組合無研究成份股凈利潤在 2018、2019 年占比25.00%無研究成份股凈利潤占比21.23%13.05%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2018年2019年資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心有研究覆蓋的成份股 20192021 年預(yù)期凈利潤相對 2018 年累計(jì)增長分別為 43%、176%和 274%，假定無研究覆蓋成份股凈利潤占比在未來 2 年延續(xù) 13%，那么全部成份股累計(jì)增速略

20、有下降，2020 年累計(jì)增長 150%，2021 年累計(jì)增長 239%。逐年來看，2020 年市場預(yù)期同比增長 92.43%，2021 年預(yù)期增長 35.5%。圖 8：半導(dǎo)體組合預(yù)期凈利潤相對 2018 年累計(jì)增長300.00%250.00%200.00%150.00%相對2018年凈利潤的累計(jì)增速（%）有研究覆蓋成份股預(yù)期凈利潤假定無研究成份股凈利潤占比13%274%239%176%150%43%30%100.00%50.00%0.00%2019年2020年2021年資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 9：半導(dǎo)體組合預(yù)期凈利潤同比增速92.43%29.87%35.50%100.00%80

21、.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2019年2020年2021年資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心2018年底的橫盤調(diào)整是對半導(dǎo)體業(yè)績底的提前認(rèn)知我們根據(jù)半導(dǎo)體組合模擬歷史走勢，2020 年 3 月 31 日是半導(dǎo)體板塊階段底部，設(shè)定 2020 年3 月 31 日價(jià)格為 1 元，如圖 10 所示。19 年一季度業(yè)績底形成，這一預(yù)期市場應(yīng)該早已形成，可以看到在 2018 年 10 月以后市場進(jìn)入 4 個(gè)月的盤整期，2019 年 2 月開始突破盤整開始反彈。2019 年一季報(bào)報(bào)負(fù)增長后，市場情緒受短暫影響，但 19 年 4 月的價(jià)格低點(diǎn)仍高于 18 年底的盤整位。而 10 月

22、的市場底是對景氣周期拐點(diǎn)確定的反應(yīng)，10 月市場底比 4 月市場底上漲了 37%。圖 10：模擬的半導(dǎo)體組合指數(shù)在 18 年 10 月、19 年 4 月和 11 月的低點(diǎn)1.61.41.210.80.60.40.20半導(dǎo)體組合模擬收盤價(jià)2018年低價(jià)（0.43元/份）2019年4月低價(jià)2019年10月低價(jià)2018/7/312018/10/312019/1/312019/4/302019/7/312019/10/312020/1/31資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心半導(dǎo)體組合在 2018 年 8 月2019 年 1 月的價(jià)格底部為 0.43 元/份，市場開始預(yù)期 2019 年半導(dǎo)體景氣逆轉(zhuǎn)，

23、故該價(jià)格底部是對 2018 年板塊基本面的充分反應(yīng)。圖 11：半導(dǎo)體組合在 18 年 8-19 年 1 月的價(jià)格波動(dòng)下限半導(dǎo)體組合模擬收盤價(jià)2018年低價(jià)（0.43元/份）0.650.60.550.50.450.42018/7/312018/8/312018/9/302018/10/312018/11/302018/12/312019/1/31資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心我們把 0.43 元/份視作半導(dǎo)體組合的 2018 年基本面價(jià)值，以此為基準(zhǔn)，后續(xù)年份的累計(jì)增長就是該年份的每份基本面價(jià)值，2019 年基本面對應(yīng) 0.56 元/份，2020 年基本面對應(yīng) 1.07 元/份的價(jià)值，20

24、21 年對應(yīng) 1.46 元/份的價(jià)值，假定 2022 年板塊凈利潤增長 35%,2022 年對應(yīng)1.97 元份的價(jià)值。4 月 16 日收盤價(jià)為 1.082 元/份，對應(yīng) 2020 年基本面價(jià)值，若未來 3 年業(yè)績增長不被調(diào)低，疫情過后投資熱情再度燃起，年內(nèi)最大潛在收益率預(yù)估有 82%。圖 12：半導(dǎo)體組合在 2020 年 4 月 16 日未來 3 年基本面對應(yīng)每份價(jià)值半導(dǎo)體組合年度基本面對應(yīng)價(jià)值（元/份，2020/4/16）1.9651.4551.0731.0001.0820.4300.5582.521.510.502018年2019年2020年2021年2022年20200331 20200

25、416資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心2020 年基本面對應(yīng) 1.073 元/份的價(jià)值，若 2020 年的預(yù)期增速被調(diào)低 15%，那么 2020 年基本面對應(yīng) 1.716 元/份的價(jià)值，4 月以來半導(dǎo)體組合圍繞 2020 年基本面價(jià)值震蕩調(diào)整，其波動(dòng)下限對應(yīng)著調(diào)低了 15%的 2020 年基本面價(jià)值。圖 13：半導(dǎo)體組合今年 4 月以來的波動(dòng)中樞和下限半導(dǎo)體組合預(yù)期達(dá)成的2020基本面價(jià)值預(yù)期達(dá)成85%的2020基本面價(jià)值1.61.51.41.31.21.110.90.82020-01-022020-01-232020-02-132020-03-052020-03-262020-04-16

26、資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心以上判斷是基于 2018 年 10 月 30 日附近半導(dǎo)體組合模擬收盤價(jià) 0.43 元/份的定價(jià)錨，在那個(gè)時(shí)點(diǎn)半導(dǎo)體組合基于 2018 凈利潤的 PE 為 45 倍，其中博通集成，卓勝威未上市，剔除了長電科技，其因商譽(yù)、壞賬減值導(dǎo)致的不正常凈利潤虧損。目前龍頭股已顯投資價(jià)值兆易創(chuàng)新在 2016 年 8 月上市，預(yù)期基本面增長在 2019 年 7 月份是一個(gè)分水嶺，2019 年一季報(bào)是負(fù)增長，8 月 28 日披露的中報(bào)依舊負(fù)增長，但第二季度的同比已經(jīng)由負(fù)轉(zhuǎn)正，所以從估值來看，兆易創(chuàng)新在 19 年 7 月前后采用了不同的估值水平。圖 14：上市至今，兆易創(chuàng)新預(yù)期

27、當(dāng)年凈利潤同比增速的變化兆易創(chuàng)新預(yù)期凈利潤增長%5000502019/7/5, -4.4402016/8/182017/7/42017/10/312018/11/12019/4/302019/9/22019/12/262020/1/232001預(yù)期凈利潤增長1-50資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心2019 年一季報(bào)披露日至中報(bào)披露日之間的股價(jià)走勢如下圖所示，雖然一季報(bào)負(fù)增長，但市場就此企穩(wěn)并開始反彈，我們可以據(jù)此學(xué)習(xí)出市場的認(rèn)知底限。底限估值 = 企穩(wěn)價(jià)位/確定的業(yè)績2018 年期末攤薄的 EPS 為 1.423 元/股，年報(bào)后企穩(wěn)位置 75 元/股，反推底限估值為 53 倍；8 月中旬企

28、穩(wěn)位置為 84 元/股，應(yīng)該是對中報(bào)基本面開始逆轉(zhuǎn)的提前反應(yīng)，反推估值為 68 倍。圖 15：兆易創(chuàng)新 2019 年一季報(bào)披露日至中報(bào)披露日之間的股價(jià)走勢兆易創(chuàng)新收盤價(jià)支撐位（股價(jià)75）支撐位（股價(jià)85）130.00120.00110.00100.0090.0080.0070.002019/4/302019/5/312019/6/302019/7/31資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心在 68 倍估值下，兆易創(chuàng)新的股價(jià)波動(dòng)區(qū)間為【68*EPSt，68*EPSt+2】，如下圖 12 所示，隨著盈利預(yù)測的上調(diào)，兆易創(chuàng)新股價(jià)波動(dòng)上限不斷上調(diào)，最新股價(jià)波動(dòng)上限為 431 元/股。圖 16：兆易創(chuàng)新在

29、 68 倍下股價(jià)波動(dòng)區(qū)間兆易創(chuàng)新68*EPSt70*EPSt+25004504003503002502001501005002019/8/12019/9/1 2019/10/1 2019/11/1 2019/12/1 2020/1/12020/2/1 2020/3/12020/4/1資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 17：兆易創(chuàng)新在 68 倍估值下未來 3 年基本面對應(yīng)的價(jià)值（2020/4/15）兆易創(chuàng)新基于不同年基本面68倍估值對應(yīng)的價(jià)值431.349321.24255239.238128.556500450400350300250200150100500Close20200415P2

30、019P2020P2021P2022資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心兆易創(chuàng)新今年 3 月下旬以來企穩(wěn)于 240 元/股，也就是其股價(jià)回落到 2020 年基本面價(jià)值，市場靜待風(fēng)險(xiǎn)要素的釋放，只有今年基本面業(yè)績不被大幅證偽，那么 240 元將是價(jià)格底部，從這點(diǎn)來看，龍頭股的投資價(jià)值已經(jīng)顯現(xiàn)。ETF價(jià)格拐點(diǎn)與基本面預(yù)期半導(dǎo)體組合收盤價(jià)和組合各年基本面價(jià)值之間的關(guān)系如下圖 18 所示，基本解釋了半導(dǎo)體組合價(jià)格的拐點(diǎn)和橫盤位。2019 年 5 月-6 月對業(yè)績底預(yù)期已經(jīng)明朗，故價(jià)格即使有調(diào)整也沒有低于 2019 年的基本面價(jià)值，8 月以后的市場開始體現(xiàn) 2020 年的高增長預(yù)期。今年 2 月份半導(dǎo)體

31、組合的股價(jià)高點(diǎn)與 2021年基本面價(jià)值幾乎對等，近期回調(diào)于 2020 年基本面價(jià)值，這都是市場的精妙之處。疫情使得市場擔(dān)憂半導(dǎo)體板塊未來的成長性，從而使得業(yè)績透支從 2021 年回歸至今年基本面，波動(dòng)的下限更是下修了 15%今年的盈利預(yù)測。疫情何時(shí)終結(jié)，經(jīng)濟(jì)何時(shí)復(fù)蘇目前尚有不確定性，但半導(dǎo)體組合價(jià)格已回落今年價(jià)值區(qū)間，沒有透支未來，況且半導(dǎo)體板塊未來景氣確定性比較高，時(shí)空難得一致，板塊的配置價(jià)值非常顯著。目前市場的底限認(rèn)知是今年可實(shí)現(xiàn)業(yè)績是預(yù)期的 85%，也不算悲觀。圖 18：半導(dǎo)體組合不同年份基本面價(jià)值與二級市場價(jià)格的關(guān)系半導(dǎo)體組合V2018V2019V2020V2021V202221.81

32、.61.41.210.80.60.42018/7/312018/10/312019/1/312019/4/302019/7/312019/10/312020/1/31資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 19：半導(dǎo)體組合 ETF2020 年價(jià)格走勢與 2020-2021 年基本面價(jià)值半導(dǎo)體組合V2020V2021V202221.81.61.41.210.82020/2/32020/2/172020/3/22020/3/162020/3/302020/4/13資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心5G，目前處于未來3年的價(jià)值區(qū)間底部我們對 5G 板塊的分析基于表 2 中 46 只 5G 主題股票

33、，我們利用其中的 PE 估值對計(jì)算個(gè)股價(jià)值區(qū)間，進(jìn)而推導(dǎo)整個(gè) 5G 組合的投資價(jià)值。表 2：5G 組合成份股（46 只）及 PE 估值參數(shù)股票代碼股票名稱配置數(shù)量核心參數(shù) PE 估值603986兆易創(chuàng)新20060300661圣邦股份10045002475立訊精密220030002241歌爾股份220030601138工業(yè)富聯(lián)180014300136信維通信80022601231環(huán)旭電子60020300115長盈精密50022300322碩貝德30040300735光弘科技20026300602飛榮達(dá)10035300679電連技術(shù)10030600703三安光電240032002456歐菲光190

34、025002273水晶光電120025300319麥捷科技50030002179中航光電50028002123夢網(wǎng)集團(tuán)60020002912中新賽克10038000938紫光股份80028000988華工科技80030002869金溢科技10013000063中興通訊230024600498烽火通信70030002396星網(wǎng)銳捷40020002281光迅科技40040300308中際旭創(chuàng)20034002313日海智能20028300502新易盛10030300394天孚通信10035300590移為通信10032603083劍橋科技10030002897意華股份10040002792通宇通訊1

35、0030300570太辰光10028002463滬電股份120027600183生益科技110033002384東山精密110025002138順絡(luò)電子60025002938鵬鼎控股30025002815崇達(dá)技術(shù)30020603228景旺電子20024002916深南電路10038603186華正新材10026300657弘信電子10025002796世嘉科技10022資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心關(guān)于 5G 板塊的結(jié)論如下：市場較為看好 5G 板塊今年的業(yè)績增長，一致預(yù)期凈利潤增長 42%，2021 年預(yù)期增長 28%。 4 月 16 日基于 2020 年預(yù)期凈利潤的估值接近 30 倍

36、，估值和業(yè)績增速匹配，近期一致預(yù)期并沒有大的調(diào)整。兩大龍頭（中興通訊和立訊精密）的組合和 5G 組合歷史走勢非常吻合，Sharpe 比率也接近，龍頭股的定價(jià)水平有助于理解 5G 組合的投資價(jià)值，但 5G 組合的資金容量顯然大得多。2020 年預(yù)期實(shí)現(xiàn)的話，中興通訊今年底部價(jià)格為 34.5 元/股，立訊精密的價(jià)格底部為 37.6 元/股，龍頭股已顯投資價(jià)值。通過個(gè)股基本面量化方法，逐一定價(jià) 5G 組合成份股，合成 5G 組合不同年份預(yù)期基本面對應(yīng)的價(jià)值區(qū)間，以此判斷目前 5G 的投資價(jià)值。4 月 13 日是 5G 組合價(jià)格低點(diǎn)，設(shè)定 4 月 13 日的凈值為 1，那么 5G 組合 2020 年基

37、本面對應(yīng)每份 0.925 元的價(jià)值，2021 年基本面對應(yīng)著 1.194 元/份的價(jià)值，2022 年對應(yīng)著 1.53 元/份的基本面價(jià)值。若 2020 年預(yù)期實(shí)現(xiàn)，那么 0.925 元/份的基本面價(jià)值將是今年 5G 組合的價(jià)格下限，4 月 13 日 5G 組合價(jià)格超越 2020 年基本面價(jià)值 8%的幅度，相對比較合理。3 月以來的回調(diào)擠出了市場情緒導(dǎo)致的投資泡沫，中長期來看，目前價(jià)格處于未來 3 年基本面價(jià)值區(qū)間的底部。保守的 5G 板塊配置可以假定 2020 年實(shí)現(xiàn)預(yù)期的 80%，股價(jià)上限透支至 2021 年基本面，基于 4 月 13 日收盤數(shù)據(jù)，5G 組合的配置倉位 60%。目前5G組合估

38、值與增速匹配5G 組合的成份股主要分布于電子制造、通信設(shè)備、元件、光電子以及半導(dǎo)體行業(yè)，基于 4 月16 日數(shù)據(jù)，前十大權(quán)重股市值占比 54.21%，中興通訊和立訊精密是其兩大龍頭股，個(gè)股權(quán)重占比超過 10%。成份股普遍有研究覆蓋，市場較為看好 5G 板塊今年的業(yè)績增長，一致預(yù)期凈利潤增長 42 %， 2021 年預(yù)期增長 28%。4 月 16 日基于 2020 年預(yù)期凈利潤的估值接近 30 倍，估值和業(yè)績增速是匹配的。關(guān)于 2020 年預(yù)期凈利潤的變化趨勢，去年一直在調(diào)升，今年 3 月開始市場略微調(diào)降。圖 20：5G 組合 4 月 16 日前十大權(quán)重股5G組合前十大權(quán)重股市值占比（2020/

39、4/16）10.71% 10.79%6.03%6.13%4.68%3.70%3.54%3.55%3.48%3.41%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%中興通訊 立訊精密 三安光電 兆易創(chuàng)新 歌爾股份 生益科技 滬電股份 信維通信 紫光股份 圣邦股份資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 21：5G 組合行業(yè)分布30%市值占比25%20%15%10%5%0%25.49% 24.65%17.87%11.47%9.00%3.29%2.72%2.02%1.81%1.24%0.43%電子制造通信設(shè)備 元件 光學(xué)光電半導(dǎo)體 計(jì)算機(jī)應(yīng)其他電子航空裝備計(jì)算機(jī)設(shè)傳媒 專用

40、設(shè)備子用備資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 22：5G 組合成份股預(yù)期 2020、2021 年凈利潤增速（20200416）45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%5G組合2020、2021年預(yù)期凈利潤增速（%）41.51%28.19%20202021資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 23：5G 組合的 PE 估值（20200416）5G組合的PE估值（20200416）43.5430.7724.0050454035302520151050201920202021資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 24

41、：5G 組合的 2020 年預(yù)期凈利潤變化圖 25：5G 組合 2020 年預(yù)期凈利潤的月度同比27600成份股凈利潤(元）275002740027300預(yù)期2020凈利潤總額變化0.60%0.40%0.20%2020預(yù)期凈利潤月度同比調(diào)整百分比0.55%0.42%272000.00%0.15%0.13%0.01%27100270002690020190930 20191139 20200131 20200331-0.20%-0.40%20191031201912312020022820200410-0.24%-0.27%資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心

42、5G產(chǎn)業(yè)2020崛起，二級市場已先行關(guān)于 5G 產(chǎn)業(yè)發(fā)展，西部證券電子、通訊團(tuán)隊(duì)的觀點(diǎn)如下：消費(fèi)電子：關(guān)注 5G 手機(jī)結(jié)構(gòu)性創(chuàng)新和可穿戴設(shè)備崛起。從手機(jī)端來看，2020 年將是 5G 手機(jī)銷售大年，由于內(nèi)部結(jié)構(gòu)的改變，5G 手機(jī)將帶來 AiP 模組封測、散熱、SiP 模組封裝和元器件微型化等細(xì)分市場的機(jī)會(huì)；從可穿戴設(shè)備來看，2019 年是安卓 TWS 元年。PCB：上游高端覆銅板材料國產(chǎn)化進(jìn)程加速。從下游 PCB 來看，2019 年年底主設(shè)備商招標(biāo)采用優(yōu)化方案，工藝門檻及建設(shè)成本均有降低，或?qū)⒁敫喙?yīng)商參與備貨，通信 PCB 二線廠商受益；從上游覆銅板來看，目前美國廠商羅杰斯占有高頻覆銅板

43、市場 50-70%的份額，內(nèi)資廠商生益科技承接部分訂單，未來華正新材亦將占據(jù)一席之地。半導(dǎo)體：國產(chǎn)替代是長期趨勢，關(guān)注模擬 IC 和存儲(chǔ)細(xì)分市場。在中美貿(mào)易摩擦大背景下，半導(dǎo)體國產(chǎn)替代將是長期趨勢，其中模擬 IC 和存儲(chǔ)細(xì)分領(lǐng)域發(fā)展確定性高。模擬 IC 板塊是國產(chǎn)替代需求最強(qiáng)烈的市場之一，我們預(yù)計(jì)內(nèi)資模擬 IC 市場增量規(guī)模在 500 億元以上；NOR Flash在 2019 年結(jié)束下行周期進(jìn)入上行通道，在多個(gè)下游需求推動(dòng)下，未來價(jià)格有望進(jìn)一步上漲。5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)步入高峰期，產(chǎn)業(yè)鏈將收獲新周期紅利。2020 年 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)將規(guī)模鋪開，我們預(yù)計(jì) 2020 年-2021 年國內(nèi)新增 5G 基站

44、 68 萬和 130 萬站。5G 基站數(shù)量、無線側(cè)開支增長預(yù)計(jì)將帶動(dòng)主設(shè)備、光模塊等環(huán)節(jié)的規(guī)模采購，具有強(qiáng)勁競爭實(shí)力的廠商有望迎來 5G 放量紅利。資本開支回暖疊加 5G 流量增長，云計(jì)算產(chǎn)業(yè)鏈新階段開啟。云計(jì)算發(fā)展的長期趨勢不變，2019年 Q3 下游資本開支數(shù)據(jù)開始顯示回暖跡象，短期去庫存影響正逐步消除；同時(shí)，5G 正式商用有望拉動(dòng)數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)進(jìn)一步發(fā)展，驅(qū)動(dòng)云基礎(chǔ)設(shè)施采購增長。2020 年，云計(jì)算基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)鏈景氣度有望逐步回升。云游戲、超高清視頻有望引領(lǐng) 5G 應(yīng)用發(fā)展。隨著 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)逐步成熟，運(yùn)營商 5G 套餐的正式發(fā)布，2020 年有望成為 5G 應(yīng)用爆發(fā)元年，以超高清視頻、云游

45、戲、云 AR/VR 為代表的新興應(yīng)用有望率先落地，憑借網(wǎng)絡(luò)資源優(yōu)勢，運(yùn)營商有望在 5G 時(shí)期迎來發(fā)展新機(jī)遇。自主可控縱深發(fā)展，國產(chǎn) IT 產(chǎn)業(yè)鏈放量在即。在持續(xù)動(dòng)蕩的外部環(huán)境刺激下，國內(nèi) IT 產(chǎn)業(yè)的自主可控步伐日益加快，國內(nèi)廠商在關(guān)鍵技術(shù)上持續(xù)突破，使得自主可控產(chǎn)品的規(guī)模商用成為可能。2020 年，產(chǎn)業(yè)鏈有望取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，尤其在黨政、金融、電信等關(guān)鍵行業(yè)有望率先落地。國產(chǎn)軟件、終端、操作系統(tǒng)、服務(wù)器等核心廠商訂單有望迎來集中放量。根據(jù) 5G 組合模擬其歷史走勢，4 月 13 日是 5G 組合價(jià)格低點(diǎn)，設(shè)定 4 月 13 日的凈值為 1。市場對 5G 板塊的投資價(jià)值是追捧的，從最近兩個(gè)年報(bào)期

46、來看，期間振幅超過 140%，截至 4月 17 日相對 2019 年 5 月低點(diǎn)的上漲幅度有 80%多，目前價(jià)位回落至年初水平。圖 26：模擬的 5G 組合走勢（20190501-20200417）5G組合凈值表現(xiàn)（基期20200413）4月13日=11.51.41.31.21.110.90.80.70.60.52019-05-062019-07-062019-09-062019-11-062020-01-062020-03-06資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心圖 27：相對 19 年 5 月低點(diǎn)，5G 組合累計(jì)漲跌幅（20190501-20200417）相對2019年5月價(jià)格低點(diǎn)的累計(jì)漲

47、幅（%）160%140%120%100%80%60%40%20%0%2019/5/62019/7/62019/9/62019/11/62020/1/62020/3/6資料來源：WIND,西部證券研發(fā)中心5G龍頭已顯配置價(jià)值5G 組合成份股數(shù)量不多且研究覆蓋充分，權(quán)重也相對分散，我們通過成份股基本面價(jià)值區(qū)間的量化分析，判斷 5G 組合的投資價(jià)值。兩大龍頭組合和模擬的 5G 組合歷史走勢非常吻合，Sharpe 比率也接近，體現(xiàn)出產(chǎn)業(yè)龍頭的引領(lǐng)作用，所以理解龍頭股的定價(jià)過程對研判 5G 組合投資價(jià)值非常必要。從資金容量來看，5G 組合顯然大于這兩大龍頭。圖 28：相對 2019 年 4 月 30 日

48、，5G 龍頭、5G 組合和蘋果公司的累計(jì)凈值表現(xiàn)龍頭組合5G組合蘋果公司2.32.11.91.71.51.31.10.90.70.52019/5/62019/7/62019/9/62019/11/62020/1/62020/3/6資料來源：WIND，西部證券研發(fā)中心中興通訊 2019 年 3 月 28 日預(yù)告一季報(bào)高增長，凈利潤恢復(fù)增長，未來 2 年凈利潤復(fù)合增速預(yù)期在 30%多，從 2019 的市場形態(tài)中可以學(xué)習(xí)到中興通訊適用 24 倍 PE 估值，即股價(jià)/當(dāng)年預(yù)期 EPS 的估值底在 24 倍附近?；?24 倍估值，今、明、后三年基本面對應(yīng)著三個(gè)基本面價(jià)值，2020 年對應(yīng) 34.5 元

49、/股，2021年對應(yīng) 43.5 元/股，線性外推 2022 年基本面，則 2022 年對應(yīng) 57.4 元/股。2019 年 3 月以后的股價(jià)在 20192020 年基本面對應(yīng)的價(jià)值區(qū)間波動(dòng)，2020 年 5G 產(chǎn)業(yè)價(jià)值被更廣大的投資者認(rèn)可，使得中興通訊的股價(jià)透支未來年份的基本面。中興通訊在 2020 年 3 月 3 日的最高價(jià) 56.7 元/股，比較接近 2022 年基本面價(jià)值，說明短期情緒過熱，此時(shí)再受疫情影響，后續(xù)的回調(diào)也就能理解了。4 月 13 日收盤于 38.5 元/股，正好處于 2020、2021 年基本面的中樞位（34.5 元/股、43.5 元/股的平均值），2020 年預(yù)期實(shí)現(xiàn)的

50、話，34.5 元/股將是中興通訊的底部價(jià)格，目前價(jià)位已顯投資價(jià)值。圖 29：中興通訊基于當(dāng)年預(yù)期凈利潤的 PE（2019/032020/03）Close/EPStPE(24倍)4540353025202019/3/12019/5/12019/7/12019/9/12019/11/12020/1/12020/3/1資料來源：WIND，西部證券研發(fā)中心中興通訊24*EPST-124*EPST24*EPST+124*EPST+2656055504540353025202019/5/62019/7/62019/9/62019/11/62020/1/62020/3/6資料來源：WIND，西部證券研發(fā)中心

51、圖 31：中興通訊 24 倍估值下不同年份基本面價(jià)值（2020/4/13）57.44243.52738.534.47324.994706050403020100中興通訊（2020/4/13） 24*EPS201924*EPS202024*EPST202124*EPS2022資料來源：WIND，西部證券研發(fā)中心立訊精密 2018 年以來未來 2 年預(yù)期凈利潤復(fù)合增速在 30%以上，2020 年最近預(yù)期有 42%的增長，2021 年有 31.6%的增長。立訊精密 2019 年以來適用 30 倍估值，2019 年 5 月價(jià)格波動(dòng)下限為 30 倍下 2018 年基本面價(jià)值，今年股價(jià)最高透支至 2021 年基本面價(jià)值，4 月 8 日的業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)公司 2020 年 01-03月歸屬于上市公司股東的凈利潤為 95476.1 萬元-98555.98 萬元，與上年同期相比增長 55%-60%。4 月 13 日股價(jià)收盤于 38.8 元/股，處于 2020 年基本面價(jià)值位置，投資價(jià)值凸顯。立訊精密未來2年預(yù)期凈利潤增速5045403530252018/1/2 2018/4/2 2018/7