行情復(fù)盤和持倉(cāng)點(diǎn)評(píng)：商業(yè)銀行配置依舊強(qiáng)勁廣義基金持倉(cāng)大幅反

1、引言8 月份債市波動(dòng)有所收斂，但跌勢(shì)延續(xù)，從暴跌到陰跌的切換意味著空頭思維已全面形成。上半月債市處于青黃不接的狀態(tài)，市場(chǎng)形成“短多長(zhǎng)空”的看法，債市陷入震蕩，但隨著“短多”邏輯開始向“長(zhǎng)空”收斂并共振，債熊完成進(jìn)階，10Y 國(guó)債向上輕松突破 3%。8 月利率債的持有回報(bào)率仍然為負(fù)，環(huán)比明顯改善，短久期的票息策略優(yōu)勢(shì)依舊。從 8 月各類機(jī)構(gòu)持倉(cāng)可以看出：1）地方債凈供給為全年第二高，信用債回暖，同業(yè)存單延續(xù)量?jī)r(jià)齊升。由于地方債發(fā)行激增，8 月利率債總托管量增加 1.58 萬(wàn)億。地方債主要是全國(guó)性大行、保險(xiǎn)、廣義基金和城商行增持。同業(yè)存單主要是農(nóng)商農(nóng)合行、廣義基金、券商增持。銀行負(fù)債端壓力導(dǎo)致存單

2、量?jī)r(jià)齊升延續(xù)。2）8 月資金面緊張，債市杠桿率環(huán)比基本持平，交易盤加杠桿，配置盤降杠桿。全國(guó)性大行資金凈融出有所反彈，待購(gòu)回債券余額回升。銀行間市場(chǎng)杠桿率上升 0.1 個(gè)百分點(diǎn)至 106.4%。商業(yè)銀行配置力量依舊強(qiáng)勁，主要增持地方債，同時(shí)增持國(guó)債、同業(yè)存單和超短融。作為最大增持機(jī)構(gòu)，全國(guó)性大行主要承接地方債，增持國(guó)債、信用債。城商行配置需求反彈，主要增持國(guó)債、地方債和超短融。農(nóng)商農(nóng)合行購(gòu)買力度放緩，增持政金債、國(guó)債和同業(yè)存單。廣義基金持倉(cāng)大幅反彈，大幅加倉(cāng)利率債，增持同業(yè)存單，連續(xù)四個(gè)月減持信用債。由于攤余成本法債基發(fā)行和理財(cái)負(fù)債端修復(fù)，總托管量增加 3582 億，為 8 月第二大增持機(jī)構(gòu)，

3、增持利率債 2532 億（政金債為主），減持信用債 334 億。境外機(jī)構(gòu)配置需求維持高位，繼續(xù)大幅增持國(guó)債和政金債?？偼泄芰吭黾?1304 億，連續(xù) 21 個(gè)月增持利率債。中國(guó)基本面和貨政領(lǐng)先美國(guó)，導(dǎo)致中美利差維持高位、人民幣匯率持續(xù)升值、外資持續(xù)流入。券商風(fēng)險(xiǎn)偏好回暖，保險(xiǎn)配債意愿回升。券商增 1104 億，增持同業(yè)679043存單、國(guó)債和信用債。保險(xiǎn)增持 1080 億，集中在地方債。p2圖 1：8 月中債財(cái)富指數(shù)變動(dòng)圖 2：8 月各機(jī)構(gòu)在中債登和上清所總托管量的變動(dòng)0.4%0.2%2020/82020/7200.18%20/60.15%0.23%(億元)10,0009,2048,0000.

4、0%-0.2%-0.12%6,0002020/82020/72020/6-0.4%-0.6%-0.8%-1.0%-0.23%-0.39%4,0003,5822,3292,0901,080 1,1041,3041883002,0000-2,000 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究8 月債市行情復(fù)盤8 月份債市波動(dòng)有所收斂，但跌勢(shì)延續(xù)，從暴跌到陰跌的切換意味著空頭思維已全面形成。整個(gè) 8 月份，10Y 國(guó)債利率在2.94%，3.07%的范圍內(nèi)波動(dòng)，并在月末正式突破 3.0%的重要關(guān)口。利率曲線繼續(xù)熊平，2Y、3Y、5Y、7Y、10Y 國(guó)債利率分別上行

5、31bp、38bp、25bp、13bp、 5bp。根據(jù)中債指數(shù)，8 月國(guó)債和國(guó)開債的持有回報(bào)率分別為-0.39%和-0.12%，較 7 月的-0.65%和-0.81%的表現(xiàn)明顯改善，而短久期的票息策略優(yōu)勢(shì)依舊，8 月企業(yè)債、中票、短融的持有回報(bào)率分別為 0.18%、0.15%、0.23%，均好于 7 月 0.09%、-0.03%、0.21%。圖 3：8 月債市行情復(fù)盤3.207月初低估值板塊暴漲，10年國(guó)債利率(%)10年/2年利率(bp，右)709.4 美股暴跌3.153.103.0510Y國(guó)債突破3%7.10 央行:重心從“靈7.13 蓬佩奧南海聲明8.8 特朗普正式宣布45天后禁止美國(guó)實(shí)

6、體與字節(jié)跳動(dòng)和騰訊進(jìn)行交易8.25 中美經(jīng)貿(mào)會(huì)議結(jié)果良好， 10Y國(guó)債突破3%資金面緊張8.28 滬指 60重回3400503.002.95活”切換為“適度”7.16 二季度GDP3.2%7.30 政治局會(huì)議7.22 美國(guó)關(guān)閉中國(guó)駐休斯敦總領(lǐng)館8.14 央行提前預(yù)告MLF續(xù)作8.24 14天OMO引發(fā)鎖短放長(zhǎng)擔(dān)憂9.2 國(guó)債巨量一級(jí)發(fā)行，央行連續(xù)6日40凈回籠302.908.3 特朗普計(jì)劃 8.11 7月金融2.852.807.15 央行量縮價(jià)平續(xù)作 MLF、特朗普簽署涉港自治法案、深圳樓市調(diào)控升級(jí)禁止TikTok在美運(yùn)營(yíng)7.24 中方反制關(guān)閉美國(guó)成都總領(lǐng)館數(shù)據(jù)不及預(yù)期8.5 馬駿:下半年貨政

7、逆周期調(diào)節(jié)暫無(wú)必要加碼8.17 央行超預(yù)期續(xù)作7000億 MLF8.31 8月制造業(yè)20PMI未超預(yù)期，股市跳水1006/30 07/05 07/10 07/15 07/20 07/25 07/30 08/04 08/09 08/14 08/19 08/24 08/29 09/03 09/08數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究p38 月上半月債市處于青黃不接的狀態(tài)，市場(chǎng)形成“短多長(zhǎng)空”的看法，債市陷入震蕩。導(dǎo)致債券中長(zhǎng)期熊市的原因很簡(jiǎn)單，用一句話就能解釋：中國(guó)最先控制住疫情，經(jīng)濟(jì)最先企穩(wěn)復(fù)蘇，貨幣政策最先回歸中性（詳見(jiàn) 8.30不要把簡(jiǎn)單問(wèn)題復(fù)雜化）。短期看法和中長(zhǎng)期看法共振才有趨勢(shì)性行情，

8、而短期與中長(zhǎng)期邏輯背離則帶來(lái)熊市反彈/牛市回調(diào)，但最終短期邏輯會(huì)向中長(zhǎng)期收斂，直到大級(jí)別拐點(diǎn)的出現(xiàn)（詳見(jiàn) 8.16債券市場(chǎng)的第一性原理）。5-6 月債市的主跌浪結(jié)束后，市場(chǎng)由于中美摩擦升級(jí)形成的短期邏輯（看多）與中長(zhǎng)期邏輯（看熊）出現(xiàn)背離，從而形成“短多長(zhǎng)空”的看法，導(dǎo)致債市在 7月中旬走出一波 20bp 的熊市反彈，而這種背離則延續(xù)到 8 月上半月。當(dāng)“短多”的邏輯遲遲無(wú)法兌現(xiàn)，“短多”邏輯開始向“長(zhǎng)空”收斂并共振。8 月市場(chǎng)短期看多的觀點(diǎn)主要有三個(gè)邏輯：下半年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率可能放緩、貨幣政策不可能再趨勢(shì)性收緊、中美摩擦深化壓制風(fēng)險(xiǎn)偏好。然而，以上三個(gè)邏輯似乎暫時(shí)都無(wú)法得到很好的印證：經(jīng)濟(jì)逐季

9、抬升 的趨勢(shì)的確定性較高，斜率高低并不影響方向的判斷；面對(duì) 8 月利率 債供給年內(nèi)第二高峰，央行流動(dòng)性投放依然矜持，8 月資金利率中樞進(jìn) 一步抬升至 2.37%；中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議執(zhí)行情況的會(huì)議結(jié)果良好。8 月下旬以來(lái)債熊完成進(jìn)階，市場(chǎng)切換為全面空頭思維，10Y 國(guó)債向上輕松突破 3%。在超儲(chǔ)率下行和監(jiān)管層壓降結(jié)構(gòu)性存款的背景下，8 月央行流動(dòng)性投放更多體現(xiàn)的是銀行負(fù)債端的缺乏，從同業(yè)存單發(fā)行利率上升也能窺知端倪?？疹^思維下，市場(chǎng)傾向于將任何非利好信息理解為利空，不再因?yàn)槔蕚┙o而預(yù)期央行匹配以流動(dòng)性對(duì)沖，財(cái)政部國(guó)債發(fā)行公告通常都對(duì)應(yīng)相應(yīng)期限利率的上行，而 8 月末一度重啟 14 天 OM

10、O 也引發(fā)市場(chǎng)“鎖短放長(zhǎng)”、“隱性加息”的擔(dān)憂。展望下一階段，我們認(rèn)為本輪熊市第二主跌浪或?qū)⒅沟?3.3%附近。參考過(guò)去債券熊市的下跌規(guī)律，7 月下旬啟動(dòng)的本輪債熊第二主跌浪的下跌幅度應(yīng)該要比 5-6 月份的第一主跌浪?。ㄔ斠?jiàn) 9.610 年國(guó)債第二主跌浪或?qū)⒅沟?3.3%附近）。圖 4：央行流動(dòng)性投放依然矜持圖 5：資金利率中樞進(jìn)一步抬升億元投放量回籠量?jī)敉斗帕績(jī)|元 R007利率 逆回購(gòu)利率:7天15,00010,0008,0006,0004,0004.003.50 IOER 10年國(guó)債利率(右)7月中位數(shù) 2.27%3.603.405,0002,0003.008月中位數(shù) 2.37%0-

11、5,000-10,000-15,0000-2,000-4,000-6,000-8,0002.502.001.501.000.500.003月R007中位數(shù) 2.07% 6月中位數(shù) 1.99%4月中位數(shù) 1.56%5月中位數(shù) 1.53%3.203.002.802.602.4012/31 01/31 02/29 03/31 04/30 05/31 06/30 07/31 08/31數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究p4 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究8 月中債登和上清所托管數(shù)據(jù)概覽截止 2020 年 8 月末，中債登和上清所債券總托管量為 97.92 萬(wàn)億，較7 月增加 2.26 萬(wàn)億，增

12、量環(huán)比增加 8376 億。以總托管量增量來(lái)簡(jiǎn)單衡量?jī)艄┙o，地方債凈供給為全年第二高，信用債回暖，同業(yè)存單延續(xù)量?jī)r(jià)齊升。由于 8 月份地方債發(fā)行激增，利率債凈供給達(dá)到 1.58 萬(wàn)億，環(huán)比增加 5686 億，其中地方債凈供給 8762 億（環(huán)比增加 8862 億），國(guó)債凈供給 4765 億（環(huán)比減少 890 億），政金債凈供給 2319 億（環(huán)比減少 2086 億）。圖 6：8 月各類債券的總供給和凈供給總供給(億元)*凈供給(億元)2020-082020-07變動(dòng)2020-082020-07變動(dòng)合計(jì)(中債登+上清所)54,82742,29812,52922,64814,2728,376記賬式國(guó)

13、債5,0599,006-3,9474,7655,655-890地方政府債11,9972,7229,2758,762998,662政策性銀行債4,8085,155-3472,3194,405-2,086國(guó)開債1,8532,088-2351,4981,791-293進(jìn)出口債1,3521,300526671,040-373農(nóng)發(fā)債1,6021,767-1651541,574-1,420利率債21,86416,8834,98115,84510,1595,686企業(yè)債408164245-35-373中票2,2491,34390767756622短融和超短融4,8333,4091,424198-114313

14、信用債7,4914,9152,575841-96937同業(yè)存單19,62917,1052,5243,0444,973-1,929商業(yè)銀行債2,2529751,2772,190502,140數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究，注：凈供給為中債登和上清所總托管量增量信用債凈供給回暖，同業(yè)存單延續(xù)量?jī)r(jià)齊升。信用債 8 月份凈供給為841 億，環(huán)比增加 937 億。中票、短融/超短融、企業(yè)債凈供給分別為 677億、198 億和-35 億，環(huán)比分別增加 622 億、313 億、3 億。同業(yè)存單 8月份凈供給為 3044 億，環(huán)比減少 1929 億，同比增加 2405 億。在資金面趨緊、監(jiān)管層壓降

15、結(jié)構(gòu)性存款、三四季度利率債供給壓力較大的背景下，商業(yè)銀行負(fù)債端壓力陡增，1 年期股份制和城商行存單發(fā)行利率持續(xù)上行，目前都明顯高于 1 年期 MLF 利率。p5圖 7：8 月利率債凈供給為全年第二高圖 8：同業(yè)存單利率持續(xù)上行，突破 MLF 利率(億元)20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000利率債凈融資（國(guó)債+政金債+地方債）202017-19年平均凈融資1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月4.54.03.53.02.52.02018-082018-092018-102018-1

16、12018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-081.5同業(yè)存單:發(fā)行利率(股份制銀行):1年同業(yè)存單:發(fā)行利率(城商行):1年1年期MLF數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究8 月全國(guó)性大行和城商行分別是一級(jí)市場(chǎng)中地方債和政金債最大認(rèn)購(gòu)主力。全國(guó)性大行和城商行凈認(rèn)購(gòu)分別達(dá) 13861 億和 5083 億（僅公布國(guó)債

17、、政金債、地方債、企業(yè)債和商業(yè)銀行債等），環(huán)比分別增加 3107億和 1531 億。此外，農(nóng)商農(nóng)合行、券商和廣義基金的凈認(rèn)購(gòu)分別為 1386億、1184 億和 899 億。從認(rèn)購(gòu)偏好來(lái)看，全國(guó)性大行以地方債、國(guó)債為主，城商行以政金債、國(guó)債為主。全國(guó)性大行凈認(rèn)購(gòu)地方債 8588 億、國(guó)債 2134 億，城商行凈認(rèn)購(gòu)政金債 2152 億、國(guó)債 1566 億。8 月資金面緊張，全國(guó)性大行資金凈融出量有所反彈。大行資金凈融出量較 7 月上升 1.77 萬(wàn)億至 15.70 萬(wàn)億，環(huán)比增加 12.7%，而以待購(gòu)回債券余額反映的資金需求較 7 月增加 1886 億至 4.66 萬(wàn)億，環(huán)比增加 4.2%，其中

18、廣義基金、銀行理財(cái)、保險(xiǎn)和券商分別增加 1915 億、1032 億、609億和 462 億。圖 9：待購(gòu)回債券余額 vs 銀行間市場(chǎng)整體杠桿率圖 10：8 月各機(jī)構(gòu)銀行間杠桿率對(duì)比65,00060,00055,00050,00045,00040,00035,00030,0002016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-0825,000待購(gòu)回債券余額(億元）銀行間市場(chǎng)杠桿率(,右)113%112%111%11

19、0%109%108%107%106%105%104%170%111.4%115.6% 116.0%101.7%108.8% 110.4% 106.2% 106.9%160%150%140%130%120%110%100%90%2020/72020/8162.0%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，國(guó)泰君安證券研究債市杠桿率環(huán)比基本持平，交易盤加杠桿，配置盤降杠桿。以“待購(gòu)回債券余額/中債登托管量+p6 1”衡量的 8 月銀行間市場(chǎng)杠桿率為 106.4%，環(huán)比上升 0.1 個(gè)百分點(diǎn)，同比下降 0.8 個(gè)百分點(diǎn)。銀行理財(cái)、券商、廣義基金的杠桿率分別環(huán)比上升 3.7、2.4、1.1

20、 個(gè)百分點(diǎn)至 116.0%、 162.0%、115.6%；城商行、全國(guó)性大行、農(nóng)商農(nóng)合行的杠桿率分別環(huán)比下降 0.9、0.3、0.2 個(gè)百分點(diǎn)至 111.4%、101.7%、108.8%。8 月各券種的托管數(shù)據(jù)變動(dòng)按券種來(lái)看，利率債方面，全國(guó)性大行、廣義基金、城商行是最大增持機(jī)構(gòu)。信用債主要是廣義基金繼續(xù)減持，城商行、全國(guó)性大行、券商增持。各機(jī)構(gòu)都在增持同業(yè)存單，主要以農(nóng)商農(nóng)合行、廣義基金、券商為代表。具體情況如下：記賬式國(guó)債：主要為全國(guó)性大行、城商行、境外機(jī)構(gòu)、農(nóng)商農(nóng)合行增持，分別增持 1510 億、832 億、609 億和 388 億。政金債：主要為廣義基金、農(nóng)商農(nóng)合行和境外機(jī)構(gòu)增持，分別

21、增持 1554 億、754 億和 581 億；全國(guó)性大行和券商分別減持 387 億和 132億。地方債：主要為全國(guó)性大行、保險(xiǎn)、廣義基金和城商行增持，分別增持 6321 億、914 億、751 億和 686 億。短融/超短融：主要為廣義基金減持 519 億，城商行、全國(guó)性大行分別增持 395 億和 269 億。中票：主要為廣義基金、全國(guó)性大行和券商增持，分別增持 209 億、141 億和 108 億。企業(yè)債：僅券商增持 34 億，其余機(jī)構(gòu)均減持。同業(yè)存單：農(nóng)商農(nóng)合行、廣義基金、券商是主要增持力量，分別增持588 億、515 億和 475 億。圖 11：8 月各券種、各機(jī)構(gòu)的托管數(shù)據(jù)變動(dòng)主要機(jī)構(gòu)

22、利率債同業(yè)存單信用債各機(jī)構(gòu)總托管量變動(dòng)合計(jì)國(guó)債政金債地方債合計(jì)合計(jì)企業(yè)債中票短融和超短融合計(jì)全國(guó)性大行7,4441,510-3876,321115354-561412699,204城商行1,56483245686260431-14503952,329農(nóng)商行及農(nóng)合行1,4483887543065889-17-11372,090信用社-2180-97-4343-14-5-156300外資行175254-878-2015-0510188保險(xiǎn)1,019386691418-27-1413-261,080券商252354-1322947520834108661,104廣義基金2,5322261,55475

23、1515-334-24209-5193,582境外機(jī)構(gòu)1,1916095810119-0-411-81,304各券種總托管量變動(dòng)15,8454,7652,3198,7623,044841-35677198數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究p78 月各機(jī)構(gòu)的托管數(shù)據(jù)變動(dòng)利率債供給放量，商業(yè)銀行配置力量依舊強(qiáng)勁，主要增持地方債，同時(shí)增持國(guó)債、同業(yè)存單和超短融。8 月主要增持地方債 7320 億（環(huán)比增加 6603 億）、國(guó)債 3008 億（環(huán)比減少 1439 億）、政金債 334 億（環(huán)比減少 2436 億），增持同業(yè)存單 1287 億（環(huán)比減少 672 億）。另外，增持信用債 805 億

24、（環(huán)比增加 457 億），以短久期品種為主，其中短融/超短融 719 億（環(huán)比增加 401 億）、中票 174 億（環(huán)比增加 220 億）。全國(guó)性大行主要承接地方債，增持國(guó)債、信用債。作為連續(xù)四個(gè)月最大增持機(jī)構(gòu)，全國(guó)性大行總托管量增加 9204 億至 37.89 萬(wàn)億，較 7 月環(huán)比多增 4268 億。8 月主要增持地方債 6321 億（環(huán)比增加 5967 億）、國(guó)債 1510 億（環(huán)比減少 2443 億），減持政金債 387 億（環(huán)比減少 918 億）。同時(shí)，增持 354 億信用債（環(huán)比增加 399 億），其中增持短融/超短融 269億、中票 141 億。圖 12：利率債供給放量，商業(yè)銀行配

25、置力量依舊強(qiáng)勁圖 13：全國(guó)性大行主要承接地方債，增持國(guó)債、信用債(億元)國(guó)債政金債地方債同業(yè)存單信用債14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000-2,000-4,000-6,000(億元)國(guó)債政金債地方債同業(yè)存單信用債10,0008,0006,0004,0002,0000-2,000-4,000數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究城商行配置需求反彈，主要增持國(guó)債、地方債和超短融。8 月城商行總托管量增加 2329 億至 7.58 萬(wàn)億，較 7 月環(huán)比多增 1169 億。8 月增持利率債 1564 億（環(huán)比增加

26、 706 億），其中增持國(guó)債 832 億、地方債 686 億、證金債 45 億。另外，增持信用債 431 億（環(huán)比增加 182 億），其中增持短融/超短融 395 億。另外，增持同業(yè)存單 260 億（環(huán)比增加 179 億）。農(nóng)商農(nóng)合行購(gòu)買力度放緩，增持政金債、國(guó)債和同業(yè)存單。8 月農(nóng)商農(nóng)合行總托管量增加 2090 億至 7.69 萬(wàn)億，較 7 月環(huán)比少增 1248 億。8 月增持利率債 1448 億（環(huán)比減少 757 億），其中增持政金債 754 億、國(guó)債388 億和地方債 306 億，同時(shí)增持同業(yè)存單 588 億（環(huán)比減少 325 億），是 8 月同業(yè)存單最大的配置盤。p8圖 14：城商行需

27、求反彈，增持國(guó)債、地方債和超短融圖 15：農(nóng)商農(nóng)合行主要增持政金債、國(guó)債和同業(yè)存單(億元)國(guó)債政金債地方債同業(yè)存單信用債2,5002,0001,5001,0005000-500-1,000-1,500(億元)國(guó)債政金債地方債同業(yè)存單信用債4,000 3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000-500-1,000-1,500數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究境外機(jī)構(gòu)配置需求維持高位，繼續(xù)大幅增持國(guó)債和政金債。8 月境外機(jī)構(gòu)總托管量增加 1304 億至 2.80 萬(wàn)億，較 7 月創(chuàng)造的單月增持最高記錄回落 346 億。主要

28、增持利率債 1191 億（環(huán)比減少 272 億），其中增持國(guó)債 609 億（環(huán)比增加 146 億）、增持政金債 581 億（環(huán)比減少 418 億），實(shí)現(xiàn)連續(xù) 21 個(gè)月增持利率債，同時(shí)增持同業(yè)存單 119 億。中國(guó)基本面和貨幣政策領(lǐng)先于美國(guó)，導(dǎo)致中美利差維持高位、人民幣匯率持續(xù)升值、外資持續(xù)流入。8 月份美元指數(shù)貶值 1.4%，人民幣對(duì)美元即期匯率則升值 1.8%，10Y 中美利差收窄 12bp，但仍然維持在 230bp的較高水平。圖 16：人民幣匯率持續(xù)升值、中美利差維持高位圖 17：境外機(jī)構(gòu)繼續(xù)大幅增持國(guó)債和政金債7.207.107.006.906.806.706.60即期匯率:美元兌人民

29、幣10年中美利差(右, bp)30025020015010050Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19 Apr-19 May-19 Jun-19 Jul-19 Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-200(億元)國(guó)債政金債地方債同業(yè)存單信用債2,000 1,5001,0005000-500數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：中債登，上清所，國(guó)泰君安證券研究廣義基金持倉(cāng)大幅反彈，大幅加倉(cāng)利率債，增持同業(yè)存單，連續(xù)四個(gè)月減持信用債。8 月廣義基金總托管量增加 3582 億至 27.44 萬(wàn)億，較 7 月環(huán)比增加 5233 億，成為 8 月第二大增持機(jī)構(gòu)。在 7 月大