河南省信用拐點(diǎn)觀察

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250006 河南經(jīng)濟(jì)財(cái)政情況 1 HYPERLINK l _TOC_250005 河南省各地市基本面情況 3 HYPERLINK l _TOC_250004 部分主體近況梳理 4 HYPERLINK l _TOC_250003 河南省信用債融資情況 5 HYPERLINK l _TOC_250002 市場(chǎng)回顧：融資分化，收益率小幅調(diào)整，交投趨冷 5 HYPERLINK l _TOC_250001 一級(jí)發(fā)行：融資分化 5 HYPERLINK l _TOC_250000 二級(jí)市場(chǎng)：收益率、信用利差、期限利差均小幅調(diào)整 6風(fēng)險(xiǎn)因素 9插圖目錄圖 1：河南省城

2、投利差走勢(shì) 4圖 2：河南信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 5圖 3：信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 5圖 4：城投債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 6圖 5：地產(chǎn)債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 6圖 6：鋼企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 6圖 7：煤企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì) 6圖 8：城投債周度換手率 9圖 9：產(chǎn)業(yè)債周度換手率 9表格目錄表 1：2020 年各省市區(qū)域財(cái)政狀況 1表 2：各省市區(qū)域債務(wù)狀況（2020 年） 2表 3：河南省各市經(jīng)濟(jì)財(cái)政狀況 3表 4：信用債收益率變動(dòng)情況-中短票 6表 5：信用債收益率變動(dòng)情況-企業(yè)債 7表 6：信用利差（國(guó)開債）變動(dòng)情況-中短票 7表 7：信用利差（國(guó)開債）變動(dòng)情況-企業(yè)債

3、 7表 8：期限利差變動(dòng)情況-中短票 8表 9：期限利差變動(dòng)情況-企業(yè)債 8 河南經(jīng)濟(jì)財(cái)政情況河南省經(jīng)濟(jì)總量排名靠前，財(cái)政實(shí)力排位稍低。從 2020 年各省市的區(qū)域經(jīng)濟(jì)和財(cái)政狀況來看，按照 GDP 排序，河南省在全國(guó)排名第 5，居中部省份第 1，2020 年全年實(shí)現(xiàn) GDP5.5 萬億元，同比增長(zhǎng) 1.3%。財(cái)政方面，河南省一般公共預(yù)算收入排名全國(guó)第 8，與經(jīng)濟(jì)總量排名不匹配，且稅收占比較低，政府性基金收入排名全國(guó)第 6。表 1：2020 年各省市區(qū)域財(cái)政狀況（億元、%）區(qū)域區(qū)域經(jīng)濟(jì)區(qū)域財(cái)政名稱GDPGDP 增速一般公共預(yù)算收入一般公共預(yù)算支出政府性基金收入稅收收入稅收收入占比廣東省110,7

4、60.942.312,921.9717,484.678,642.429,881.2176.47江蘇省102,719.003.79,058.9913,682.5011,359.397,413.9081.84山東省73,129.003.66,559.9011,231.707,278.994,757.5972.53浙江省64,613.003.67,248.0010,081.9811,353.356,261.5186.39河南省54,997.071.34,155.2010,382.803,751.902,764.6666.53四川省48,598.763.84,258.0011,200.704,779.

5、402,697.7063.36福建省43,903.893.33,078.965,214.623,429.712,184.6870.96湖北省43,443.46-52,511.528,439.043,229.301,923.4076.58湖南省41,781.493.83,008.708,402.703,356.002,058.0068.40上海市38,700.581.77,046.308,102.113,175.005,841.9082.91安徽省38,680.633.93,216.007,471.003,144.582,199.4868.39河北省36,206.903.93,826.409,0

6、21.703,161.502,527.2066.05北京市36,102.601.25,483.896,776.032,317.354,643.8784.68陜西省26,181.862.22,257.235,933.782,104.701,752.1477.62江西省25,691.503.82,507.506,666.103,101.501,702.0067.88遼寧省25,115.000.62,655.506,002.001,351.401,878.9070.76重慶市25,002.793.92,094.804,893.902,157.861,430.7068.30云南省24,521.9042

7、,116.706,974.001,558.501,453.1068.65廣西22,156.693.71,716.946,155.421,938.971,113.2264.84貴州省17,826.564.461,786.785,723.272,047.121,086.0260.78山西省17,651.933.62,296.505,110.901,151.961,625.9070.80內(nèi)蒙古17,359.820.22,051.305,268.20707.301,457.8071.07天津市14,083.731.51,923.103,151.40911.901,500.1078.00新疆13,797

8、.583.41,477.215,453.75591.41910.1861.61黑龍江省13,698.5011,152.505,449.40-吉林省12,311.322.41,085.004,127.201,021.20771.9071.14甘肅省9,016.703.9874.504,154.90649.20567.9064.94海南省5,532.393.5816.051,973.89522.60559.8268.60寧夏3,920.553.9419.431,483.01159.80263.8062.89青海省3,005.921.5298.031,933.28106.50213.3071.57西

9、藏1,902.747.8220.982,207.7788.00-資料來源：Wind，DM，河南省政府債務(wù)率略高，財(cái)政自給能力一般。從 2020 年各省市區(qū)域政府債務(wù)情況來看，按債務(wù)率從高到低排序，河南省的政府債務(wù)率為 124.22%，高于全國(guó)平均水平，財(cái)政自給率為 40.02%，居全國(guó)各省中游，自給能力一般。表 2：各省市區(qū)域債務(wù)狀況（2020 年）區(qū)域區(qū)域債務(wù)名稱地方政府債務(wù)余額（億元）財(cái)政自給率（%）負(fù)債率（%）債務(wù)率（%）貴州省10,989.0231.2261.64286.63新疆5,634.6727.0940.84272.39湖南省11,874.0535.8128.42186.56天津

10、市6,368.2461.0245.22180.88寧夏1,858.9028.2847.41136.93遼寧省9,261.5044.2436.88134.80江西省7,149.1337.6227.83127.46河南省9,822.4540.0217.86124.22西藏374.9810.0119.71121.36山東省16,591.8058.4122.69119.89海南省2,623.5241.3447.42111.08河北省11,016.4042.4130.43109.68福建省8,338.6759.0418.99105.81安徽省9,600.1443.0524.82104.51甘肅省3,94

11、1.9021.0543.72103.09湖北省10,078.7029.7623.20101.32重慶市6,799.2042.8027.1998.66吉林省5,221.4326.2942.4196.76廣西7,614.7727.8934.3785.82山西省4,612.0044.9326.1381.44四川省12,743.0038.0226.2276.53北京市6,063.5980.9316.8069.31江蘇省17,227.6966.2116.7765.66浙江省14,641.6571.8922.6661.17上海市6,891.5086.9717.8160.03廣東省15,316.1973.9

12、013.8353.98青海省-15.42-黑龍江省-21.15-云南省-30.35-陜西省-38.04-內(nèi)蒙古-38.94-資料來源：Wind，DM，（注：本表格中的地方政府債務(wù)余額僅為一般地方政府債券+專項(xiàng)地方政府債券余額，不包括隱性債務(wù)等其他債務(wù)；債務(wù)率為政府性債務(wù)/地方綜合財(cái)力） 河南省各地市基本面情況河南省各地級(jí)市對(duì)比。河南省強(qiáng)省會(huì)特點(diǎn)明顯，鄭州市 2020 年 GDP 達(dá)到 1.2 萬億，占全省 GDP 比重為 21.8%，省內(nèi)經(jīng)濟(jì)總量排名第 2 的是洛陽(yáng)市，2020 年 GDP 為 5128億元。除鄭州、洛陽(yáng)以外，其余地級(jí)市的經(jīng)濟(jì)總量均未超過 4000 億元。從財(cái)政情況來看，鄭州市

13、一家獨(dú)大的地位更加明顯，2020 年一般公共預(yù)算收入達(dá)到 1259 億元，遠(yuǎn)超排名第 2 的洛陽(yáng)市，后者一般公共預(yù)算收入 384 億元，其余地市普遍在 100200 億元之間。表 3：河南省各市經(jīng)濟(jì)財(cái)政狀況（億元、元、%）2020 年 GDP2019 年 GDP2019 年人均2020 年財(cái)政收入2019 年財(cái)政收入2019 年人口地區(qū)(億元)(億元)GDP(元)(億元)(億元)(萬人)河南54997.0754,259.2056,387.844155.24,041.899640鄭州12003.0411,589.70113,139.001259.21,222.531,035.20洛陽(yáng)5128.4

14、5,034.8572,912.31383.9369.8717.02南陽(yáng)3925.863,814.9838,063.78202.13196.151,003.16許昌3449.233,395.6876,311.70181.8179.9500.48周口3267.193,198.4936,891.46148.19140.92866.22新鄉(xiāng)3014.512,918.1850,277.04194187.21619.81商丘2925.332,911.2039,719.21180.56171.71930.4駐馬店2859.272,742.0638,943.08170.06160.27922.76信陽(yáng)2805

15、.682,758.4742,641.37121.35119887.92平頂山2455.842,372.6447,200.75181.17171.39555.18開封2371.832,364.1451,732.86160.3154.86527.77安陽(yáng)2300.52,229.2943,002.45174.8164.1594.79焦作2123.62,761.1176,827.68158.53156.47377.89濮陽(yáng)1649.991,581.4943,809.80103.42100.48400.89漯河1573.91,578.4459,189.65100.5995.9285.33三門峽1450.

16、711,443.8263,472.99135.32131.37230.85鶴壁980.97988.6960,678.1671.0469.45166.53濟(jì)源703.16686.9693693.458.3557.0771.77資料來源：河南省各地區(qū)財(cái)政局，各地統(tǒng)計(jì)局， 部分主體近況梳理市場(chǎng)普遍關(guān)心“后永煤”時(shí)代的河南企業(yè)融資問題，我們認(rèn)為事情正在起積極的變化。無論是省屬企業(yè)、鄭州市平臺(tái)，還是其他地市平臺(tái)，投資者基本上都會(huì)關(guān)注一個(gè)共同問題，那就是去年底煤企違約的影響和應(yīng)對(duì)。風(fēng)波之后獲得的銀行授信是增加的，一定程度上彌補(bǔ)了直融市場(chǎng)的缺口。而近期隨著河南信用債破冰，發(fā)債重新提上議程，且短期內(nèi)的思路是“

17、先維護(hù)信用，再考慮成本”，某種意義上成為超額收益的來源。我們認(rèn)為河南信用環(huán)境正在起積極的變化，但對(duì)于不同屬性的資金而言，介入信用修復(fù)的時(shí)機(jī)斷然是不一樣的，河南省城投利差的回落或?qū)?huì)是一個(gè)數(shù)以月計(jì)的過程。圖 1：河南省城投利差走勢(shì)（單位：bps）AAAAA+AA450.00400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00資料來源：Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 20 日鄭州航空港，投資者關(guān)注并表上市公司情況以及港區(qū)土地出讓情況。并購(gòu)上市公司一方面是配合城投轉(zhuǎn)型的思路，另一方面也是為港區(qū)引進(jìn)產(chǎn)業(yè)，市場(chǎng)的擔(dān)憂主要在于平臺(tái)對(duì)于上市公

18、司紓困資金的回收問題。土地方面，集中供地由于通知下達(dá)較突然，主要影響土地出讓的節(jié)奏，但由于區(qū)域財(cái)政和平臺(tái)的結(jié)算往往是年末進(jìn)行，所以集中供地對(duì)于城投本身的收入和現(xiàn)金流不會(huì)有明顯的影響。航空港的土地出讓計(jì)劃由管委會(huì)決定，預(yù)計(jì) 2021年土地出讓較 2020 年有明顯增幅。駐馬店市，投資者關(guān)注隱性債務(wù)化解以及債券估值問題。煤企違約后，債券投資者趨于謹(jǐn)慎，反而倒逼隱性債務(wù)化解階段性加速。風(fēng)波后發(fā)行的高票面私募債拉升存量債券估值，2021 年 4 月的中票則是將票面控制在 6%以下，平臺(tái)意在通過一級(jí)發(fā)行帶動(dòng)二級(jí)估值的修復(fù)，具體成效仍待觀察。平頂山市，投資者關(guān)注存量非標(biāo)以及周邊風(fēng)險(xiǎn)的連帶影響。存量非標(biāo)主要

19、來自于并表區(qū)縣城投平臺(tái)的歷史遺留，而周邊一些風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)平頂山市平臺(tái)的連帶影響也是投資者比較關(guān)注的問題。雖然從行政劃分上的確可以切割，但風(fēng)險(xiǎn)偏好收斂的環(huán)境下，難免出現(xiàn)“寧可錯(cuò)殺不可放過”。 河南省信用債融資情況河南省信用債凈融資已經(jīng)轉(zhuǎn)正。2021 年 5 月，河南省信用債凈融資 23.7 億元，是 2020年 10 月之后首次轉(zhuǎn)正，但由于當(dāng)月到期量不大，復(fù)蘇信號(hào)仍待確認(rèn)；2021 年 6 月，從截至 6 月 22 日的數(shù)據(jù)來看，河南省信用債已經(jīng)發(fā)行 194.5 億元，而全月到期規(guī)模為 93.6 億元，意味著本月債券凈融資金額將達(dá)百億以上。圖 2：河南信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）總發(fā)行量(億

20、元)總償還量(億元)凈融資額(億元)400.0300.0200.0100.00.0-100.0-200.0-300.02019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-10202

21、1-112021-12-400.0資料來源：Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 22 日 市場(chǎng)回顧：融資分化，收益率小幅調(diào)整，交投趨冷一級(jí)發(fā)行：融資分化發(fā)行來看，6 月 14 日至 6 月 20 日信用債發(fā)行規(guī)模為 2256 億元，發(fā)行 268 只，總償還量 1849 億元，凈融資 406 億元。其中城投債凈償還 562 億元，地產(chǎn)債凈融資 0.07 億元，鋼企債凈融資 50 億元，煤企債凈償還 52 億元。圖 3：信用債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）總發(fā)行量總償還量?jī)羧谫Y額1000080006000400020000-2000-4000-60002018-012018-032018

22、-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-05-8000資料來源：Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 20 日?qǐng)D 4：城投債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）圖 5：地產(chǎn)債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）總發(fā)行量總償還量?jī)羧谫Y額總發(fā)行量總償還量?jī)羧谫Y額80006000400020000-2000-40002018-012018-042018-072018-102019-012019-

23、042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-600010005000-500-10002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-1500資料來源:Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 20 日資料來源:Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 20 日?qǐng)D 6：鋼企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）圖 7：煤企債發(fā)行量及凈融資額走勢(shì)（億元）總發(fā)行量總償還量?jī)?/p>

24、融資額總發(fā)行量總償還量?jī)羧谫Y額5004003002001000-100-200-3002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-4006004002000-200-4002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04-600資料來:Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 20 日資料來

25、源:Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 20 日二級(jí)市場(chǎng)：收益率、信用利差、期限利差均小幅調(diào)整收益率方面（06.15-06.18）：（1）中短票收益率全數(shù)上行。（2）企業(yè)債收益率漲跌互現(xiàn)。(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-6-183.033.143.355.543.503.674.036.223.783.974.516.702021-6-112.983.103.305.493.423.584.016.203.743.964.516.702021-1-43.113.403.825.873.544.004.396.493.804.364.

26、756.92一周變化（BP）4.833.834.834.837.788.771.771.774.341.340.340.34較年初變化（BP）-8-27-48-34-4-33-36-27-2-39-24-22歷史均值3.864.134.405.524.204.524.896.194.454.845.296.65最小值1.761.962.372.842.332.583.033.982.883.213.434.591/4 位置3.103.323.534.983.563.814.115.823.884.204.636.261/2 位置3.814.064.335.534.224.544.916.154

27、.454.875.276.693/4 位置4.544.875.156.164.735.145.516.674.975.385.847.03表 4：信用債收益率變動(dòng)情況-中短票收益率短融中票 3Y中票 5Y收益率短融中票 3Y中票 5Y最大值6.336.797.097.706.306.817.277.936.366.917.488.232021-6-183.033.143.355.543.503.674.036.223.783.974.516.70收益率企業(yè)債 1Y企業(yè)債 3Y企業(yè)債 5Y(%)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-6-183.003.113

28、.415.613.443.684.046.243.653.904.456.652021-6-112.983.113.475.673.433.664.056.253.663.914.476.672021-1-43.093.343.805.883.473.874.266.433.744.194.606.84一周變化（BP）2.290.28-5.72-5.721.002.00-1.00-1.00-1.02-1.02-2.02-2.02較年初變化（BP）-8-23-39-27-4-20-23-20-9-29-15-19歷史均值3.764.114.425.404.154.564.936.074.444.

29、905.356.53最小值1.751.962.372.852.322.583.033.622.883.213.564.411/4 位置2.983.253.514.913.493.794.135.673.854.184.616.081/2 位置3.694.024.355.424.114.534.956.094.434.925.376.593/4 位置4.594.965.166.024.735.305.596.644.975.545.897.03最大值6.296.907.227.916.266.967.418.076.317.057.638.38現(xiàn)值-均值（BP）-76-100-10021-72-

30、88-8917-79-100-9012資料來源：Wind， ；2021 年 6 月截至 6 月 18 日表 5：信用債收益率變動(dòng)情況-企業(yè)債資料來源：Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 18 日信用利差方面（06.15-06.18）：（1）中短票信用利差（國(guó)開債）上行為主。（2）企業(yè)債信用利差（國(guó)開債）下行為主。表 6：信用利差（國(guó)開債）變動(dòng)情況-中短票信用利差短融中票 3Y中票 5Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-6-1847587929836538930845641183372021-6-1142537329229458830

31、743651203392021-1-45282124329469113034048104143360一周變化5.464.465.465.467.698.681.681.682.24-0.76-1.76-1.76較年初變化-5-24-45-31-9-38-41-32-3-40-25-23歷史均值558010724345751102654884130289最小值1430501231234431641334511861/4 位置43669019838629022340711112371/2 位置5379105251457311127747831323053/4 位置66931232925286130

32、29955100151333最大值1281511793509215319035597156207379現(xiàn)值-均值-8-23-2955-9-22-2144-2-20-1148信用利差企業(yè)債 1Y企業(yè)債 3Y企業(yè)債 5Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-6-1844558530530549031032571123322021-6-1141549031029529131135601163362021-1-4507512132939791183354287128352資料來源：Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 18 日表 7：信用利差（國(guó)

33、開債）變動(dòng)情況-企業(yè)債信用利差企業(yè)債 1Y企業(yè)債 3Y企業(yè)債 5Y一周變化2.920.91-5.09-5.090.911.91-1.09-1.09-3.12-3.12-4.12-4.12較年初變化-6-20-36-24-9-25-28-25-10-30-16-20歷史均值6196127228579813525261108154275最小值143050105103955100113964971/4 位置4676100172406810120443781202281/2 位置58911202095192130241551061522663/4 位置7110814428367116158303771

34、31178331最大值175263319432164253319442161250325439現(xiàn)值-均值-17-41-4277-27-44-4658-29-51-4257資料來源：Wind，； 2021 年 6 月截至 6 月 18 日期限利差方面（06.15-06.18）：（1）中短票期限利差走勢(shì)不一。（2）企業(yè)債期限利差整體上行。表 8：期限利差變動(dòng)情況-中短票期限利差中票 5Y-3Y中票 5Y-1Y中票3Y-1Y(BP)AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-2021-6-18283048487684117117475368682021-6-1132385050

35、7686121121444871712021-1-42637374470969310543595661一周變化-3.44-7.43-1.43-1.43-0.49-2.49-4.49-4.492.954.94-3.06-3.06較年初變化2-61256-1224124-6127歷史均值2129394452638110530344361最小值-7-238-45-38-1422-54-52-32-51/4 位置1317243029354481161923441/2 位置22303642526693106303444573/4 位置29385359738711112545505976最大值617488911301481661808392