項目評價中基準收益率的內涵界定與確定

1、工程評價中基準收益率的內涵界定與確定摘 要:基準收益率是判斷和評價投資工程的不可缺少的參數(shù)之一，為正確確定基準收益率 的理論方法，首先要界定投資工程基準收益率的內涵，其次基于主流的綜合資金本錢確定方 法，即加權平均資金本錢法（MACC）,同時考慮通貨膨脹和風險報酬率的影響，計算初步的 基準收益率，根據(jù)動態(tài)分析的原那么對初步的基準收益率進行修正。關鍵詞:投資工程；基準收益率；內涵;確定一、引言工程的經(jīng)濟效果評價隨著我國社會主義市場經(jīng)濟體制的建立和投融資體制的改革，已日 益成為工程投資決策分析的重要依據(jù)。在工程的經(jīng)濟效果評價中，基準收益率（又稱基準貼現(xiàn) 率、基準折現(xiàn)率）是判斷和評價投資工程是否可行

2、的必不可少的參數(shù)之一。一般來說，如果 一個投資工程的內部收益率大于基準收益率，那么認為該工程在財務上可行；反之，不可行。 國家發(fā)改委聯(lián)合建設部在2006年出版的建設工程經(jīng)濟評價方法與參數(shù)（第三版）中規(guī)定 了各行業(yè)投資工程基準收益率的具體值,但由于不同企業(yè)的資金本錢、風險偏好等存在差異， 企業(yè)有必要結合自身具體情況,在規(guī)定值的基礎上制定出適合本企業(yè)投資決策的基準收益率。 影響基準收益率的因素比擬多，而基準收益率的測定結果對工程評價和方案選擇的影響很大, 因此關于基準收費率的研究和確定工作是一項非常重要而且難度較高的課題。要解決這個問 題,首先應明確投資工程基準收益率的內涵構成,其次考慮如何正確確

3、定投資工程的基準收 益率。二、基準收益率的內涵界定在工程投資決策過程中,最常使用的利率是金融機構貸款利率。從量的規(guī)定性來看,金融 機構貸款利率主要由上述純粹利率、通貨膨脹附加率、違約風險附加率和到期風險附加率組 成。從財務評價的角度出發(fā)，對一般盈利性的投資工程，其基準收益率首先應該大于金融機 構貸款利率。因此,基準收益率涵蓋金融機構貸款利率。基準收益率用作不同年份資金價值換算的折現(xiàn)率，是投資決策過程中用以衡量資金時間 價值的重要參數(shù),其本質就是資金利息率?；鶞适找媛驶蚍Q折現(xiàn)率它與資金利息率的區(qū)別在 于,基準收益率從行業(yè)和工程出發(fā),不僅收取借貸資金的利息局部,還收取高于資金利息局部 的利潤率,否

4、那么企業(yè)無利可圖就不會借入資金。定性地說,基準收益率應包括無風險報酬率和 投資風險報酬率。如果從投資主體的角度來看，風險報酬率主要由市場風險報酬率、行業(yè)風險報酬率、企 業(yè)（工程）的特定風險報酬率（經(jīng)營風險報酬率和財務風險報酬率）組成。無風險報酬率一般認 為就是國債市場的國債利率。市場風險是對所有企業(yè)產生影響的普遍性因素引起的風險。行 業(yè)風險主要指工程所屬行業(yè)的行業(yè)性市場特點、投資開發(fā)特點以及國家產業(yè)政策調整等因素 帶來的行業(yè)開展難預測性，從而給項FI預期收益帶來不確定性。工程的特定風險分為經(jīng)營風 險和財務風險兩類。經(jīng)營風險指工程投產后，市場需求、生產要素供給等條件不斷變化以及 同類企業(yè)間的競爭

5、給工程未來預期收益帶來的不確定性，經(jīng)營風險主要來自投產后的市場銷 售、產品經(jīng)營等環(huán)節(jié)。財務風險是籌資決策帶來的風險，也叫籌資風險,指工程投產后經(jīng)營過 程中的資金融通、資金調度、資金周轉可能出現(xiàn)的不穩(wěn)定性對工程預期收益的影響?？偟膩碚f，基準收益率的內涵應該把握以下幾點：（1）基準收益率更多的應該從行業(yè)角度考慮，同一行業(yè)內企業(yè)的生產經(jīng)營情況如籌資成 本、經(jīng)營能力、管理能力等區(qū)分度不高。（2）基準收益率應該是一個相對固定的數(shù)值,如果每一個工程都根據(jù)自己測算的數(shù)據(jù)進 行工程財務評價，就會造成“T人千面”的情況,那么就違背了基準收益率的初衷。（3）但是,如果企、業(yè)的自身情況,特別是籌資本錢高于行業(yè)基準收

6、益率或者偏離行業(yè)平 均值過大,那么應該考慮自我修正基準收益率。（4）設定基準收益率時應考慮通貨膨脹因素以及風險報酬率。三、目前主流的基準收益率確定的方法.資本資產定價模型法（CAPM）式中：Rf 一一無風險報酬率，可參考一定期限的國債年利率；P一一風險系數(shù)，一般 R _ R取企業(yè)股票資產的歷史收益率對同期指數(shù)（大盤）收益率的回歸系數(shù)；/股票市場溢 價。該工具建立了資產收益與風險的線性關系，但由于夕值較難測算，且模型假設條件與 現(xiàn)實存在偏差，具有一定局限性。.加權平均資金本錢法（WACC）加權平均資金本錢法，顧名思義指工程不同資金本錢的加權平均值。工程的資金本錢由 權益資金本錢和債務資金本錢兩局

7、部構成。其中，權益資金本錢取決于工程的特點與風險, 債務資金本錢取決于資本市場利率水平、所得稅率等因素。加權平均資金本錢法是通過測算 權益資金和債務資金的費用并將其加權平均，其表達式如下：WACC =（忸/（七+。）+ Kd */?/（+。）卜（1 T）亞4一加權平均資金本錢；七一權益資金本錢；（/一債務資金本錢；上一權 益資金；。一債務資金；,一所得稅稅率。一般計算時債務資金本錢可直接套用貸款利息率，而權益資金本錢的估算比擬困難，一 般通過資本資產定價模型法計算。四、確定基準收益率應考慮的幾個因素基準收益率應該在資金本錢的基礎上，充分考慮風險報酬率、通貨膨脹率等因素確定。 總的來說,確定基準

8、收益率應考慮以下幾個主要因素。.資金本錢資金本錢(CostofcaPital)即使用資金進行投資活動的代價。通常所說的資金本錢指單 位資金本錢，用百分數(shù)表示。資金本錢主要包括借貸資金本錢、權益資本本錢。借貸資金和 權益資金所占的比例不同來源資金在總資金中所占的比例。(1)借貸資金本錢借貸資金的資金本錢可以用年利率表示,它應該包括借貸過程中發(fā)生的一切費用。如果 是銀行貸款，資金本錢即為貸款的年實際利率和相關的費用。如果是通過發(fā)行債券籌集資金, 資金本錢即為債券發(fā)行費用和債息。(2)權益資本本錢權益資本指企業(yè)所有者投入的資本金,對于股份制企業(yè)而言即為股東的股本資金。權益 資本外表上不存在實際本錢，

9、但是存在利用這局部資金從事投資活動時的機會本錢。工程投 資活動的資金來源往往不限于一種，應該考慮各來源資金的資金本錢的加權平均值，也就是 資金的綜合本錢。將行業(yè)內各有關工程的綜介資金本錢再次進行加權平均，就得出了全行業(yè) 的綜合資金本錢。資金本錢一般為借貸資金本錢和權益資金本錢的加權平均值，即：* =先也+叱 式中：K綜合資金本錢；Kd借貸資金本錢；叱/借貸資金所占的比例； 以一一權益資金本錢；皿一一權益資金所占的比例。.風險報酬率在工程前期的投資研究階段，投資企業(yè)只能通過預測未來的現(xiàn)金流對工程進行財務評價 和決策。由于政策、經(jīng)濟、市場、技術等條件的變化，預期的現(xiàn)金流和實際的現(xiàn)金流難免會 發(fā)生偏

10、離，導致企業(yè)承當與實際偏差帶來的投資風險。為規(guī)避風險，企業(yè)在確定基準收益率 時需要在資金本錢的基礎上將風險補償納入考慮。風險報酬率就是為了調整工程在實際過程 中低于預期收益水平的那局部風險溢價。不同投資工程的風險大小是不同的。般來說，資 金密集型工程的風險高于勞動密集型工程的風險；資產專用性強的工程風險要高于資產通用 性強的工程風險；以降低生產本錢為目的的工程風險要低于以擴大產量、擴大市場份額或開 辟新市場為FI的的項H風險。目前普遍采用專家調查法的定性分析工具來確定風險報酬率，一般在資金本錢基礎上加1-2個百分點。但由于不同投資領域的風險大小不同，不同企業(yè)的自身管理情況也存在差異， 因此企業(yè)

11、有必要結合自身具體情況對風險報酬率進行判斷。基于風險報酬率的概念本質，本 文從定策分析的角度建立了以卜.測算模型：a = IRRE-lRRR式中：。一一風險報酬率；IRRE一一工程預期內部收益率，可參考可研報告財務評 價的稅后內部收益率；IRRR一一工程實際內部收益率，可參考后評價稅后內部收益率。.通貨膨脹率現(xiàn)代經(jīng)濟體系具有一個鮮明的特點一一貨幣的購買力不斷變化,也就是發(fā)生通貨膨脹的 經(jīng)濟現(xiàn)象，考慮通貨膨脹是為了提高投資決策的準確性，特別是現(xiàn)金流量中價格波動范圍較 大的方案。由于存在通貨膨脹，出現(xiàn)了實際利率和名義利率:實際利率是不考慮通貨膨脹的 不變元，名義利率是包含了通貨膨脹的時價元。名義利

12、率減去實際利率就是通貨膨脹率。實 際利率隨著名義利率的提高而提高,隨著通貨膨脹率的提高而降低。在計算現(xiàn)金流量時如果 沒有考慮通貨膨脹的影響,就應該用實際利率，如果考慮了通貨膨脹的影響,就應該用名義利 率。投資工程的壽命周期一般都比擬長，為了防止物價上漲、貨幣貶值導致投資工程的失利， 應根據(jù)物價變動率調整基準收益率，以保證在物價上漲的情況下,所選擇的投資項H在經(jīng)濟 上仍然是可行的。建設工程經(jīng)濟評價方法與參數(shù)（第三版）指出，對于物價上漲水平難預測的長運營 期工程，一般只預測經(jīng)營期初價格，運營期各年采用同一的不變價格。此時，基準收益率的 確定不考慮通貨膨脹因索。但假設對未來市場價格有充分、可靠的判斷

13、，且工程運營期內出現(xiàn) 連續(xù)的通貨膨脹或通貨緊縮，那么工程財務評價中的現(xiàn)金流應采用變動價格估算，基準收益率 確實定也應考慮通貨膨脹因素。五、基準收益率確實定.計算行業(yè)整體的綜合資金本錢如果設定權益資本本錢為0. 25、債務資本本錢為0. 10、權益在資本結構中的比例為0. 70、 負債在資本結構中的比例為0. 30、所得稅稅率為0. 40。把上面的數(shù)據(jù)代入到公式中，得出：驗南先（6.原娘嬌肛*（E+T）= 19.3%.計算風險報酬率.確定通貨膨脹率預期通貨膨脹率可以通過政府發(fā)布的各項通貨膨脹率指數(shù)用概率統(tǒng)計的方法（回歸分析、 指數(shù)平滑）或一些預測技術（灰色預測、馬爾科夫預測）對通貨膨脹率進行確定

14、.計算初步的基準收益率初步的基準收益率=行業(yè)整體綜合資金本錢十行業(yè)整體風險報酬率+通貨膨脹率.修正初步的基準收益率在上述計算中得出的初步的基準收益率還應該進行修正。主要考慮以下因素：（1） 一般情況下,基準收益率不應低于將實施工程的借貸資金的資金本錢,也不應低于 項FI全部資金的加權平均本錢。對于以贏利為R的的投資工程來說,基準收益率也不應低于 權益資本的機會本錢。（2）如果該工程所在行業(yè)的基準收益率可以從建設工程經(jīng)濟評價方法與參數(shù)中杳 到,還應該將計算的基準收益率與之進行比擬。通常將兩者的高值確定為基準收益率。（3）還應該注意行業(yè)性的基準收益率有一定的適用范圍。比方有些財務基準收益率僅 適合于大型工程，不適于作為中小型工程的使用標準。最后,根據(jù)各種分析,得出一個較為適 用的基準收益率。六、結論確定基準收益率時,還應注意把握以下原那么：動態(tài)分析的原那么?；鶞适找媛蚀_實定應該根據(jù)時間、國家產業(yè)政策以及社會對環(huán)保的重 視程度等因素的改變而不斷進行調整修正。根據(jù)社會開展的要求和資金狀況調整基準收益率。對于具有長遠效益,有利于社會進步 和開展的工程，應當把基準收益率定得稍低一些,這樣可以促進基礎性工程和公益性工程的