財務管理08-長期籌資決策課件

1、會計學院財務管理系財務管理第八章 長期籌資決策資本成本杠桿利益與風險資本結構決策2第一節(jié) 資本成本一、含義與結構1、概念： 資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價。 廣義：短期、長期資金的成本 狹義：長期資金（自有資本和借入長期資金）的成本 投資者角度：投資要求的必要報酬率32、內容 用資費用籌資費用 用資費用：指使用資本所支付的費用，如股息、利息等 籌資費用：指在資本籌集過程中支付的費用，如印刷費、發(fā)行手續(xù)費、律師費、資信評估費、公證費、擔保費、廣告費等。 通常，籌集費用在籌資過程中一次性發(fā)生，在用資過程中不再發(fā)生。 43、資本成本的屬性 企業(yè)的一種耗費 不計入生產成本 不計算實際數(shù)，

2、而是計算預測（估計）數(shù)據(jù)。4、計量形式 絕對數(shù)-資本成本額 相對數(shù)-資本成本率5二、資本成本率的種類 1、個別資本成本率（比較各種籌資方式） 2、綜合資本成本率（長期資本結構決策） 3、邊際資本成本率（追加籌資決策）6三、資本成本的計算（一）個別資本成本1、個別資本成本測算原理K-資本成本D-用資費用P-籌資總額f -籌資費用率72、債權資本成本-利息抵稅（稅盾）（1）銀行借款成本 銀行借款成本是指借款利息和籌資費用。 借款利息計入稅前成本費用，可以起到抵稅的作用。 一次還本，分期付息借款的成本為：注意：當銀行借款的籌資費（手續(xù)費）很小時，也可以忽略不計。8例某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元

3、，年利率11%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費用率0.5%，企業(yè)所得稅率25%，該項長期借款的資本成本率：9幾種特殊情況： 存在補償性余額 一年內多次付息，實際利率高于名義利率 考慮時間價值10 K1=K(1-T) P第n年末應償還的本金； L銀行借款籌資總額 I銀行借款各期利息額 f銀行借款籌資費率 K所得稅前的銀行借款資本成本； K1所得稅后的銀行借款資本成本；11（2）債券成本發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費用債券利息的處理與銀行借款相同按一次還本、分期付息的方式，債券資本成本的計算公式為： 注意：債券的籌資費用一般比較高，不可在計算資本成本時省略。12 例某公司發(fā)行總面額為50

4、0萬元的10年期債券票面利率為12%，發(fā)行費用率為5%，公司所得稅率為25%，債券的成本為： 注意：若債券溢價或折價發(fā)行，為更精確地計算資本成本，應以實際發(fā)行價格作為債券籌資額。13 上述計算債券成本的方式，同樣沒有考慮貨幣的時間價值。如果將貨幣的時間價值考慮在內，債券成本的計算與長期借款成本的計算一致。 Kb=K(1-T) P第n年末應償還的本金； B債券籌資總額 I債券各期利息額 f債券籌資費率 K所得稅前的債券資本成本； Kb所得稅后的債券資本成本；14例沿用前例資料，用考慮貨幣時間價值的辦法計算該債券的成本如下：令K=12%50012%5.65+5000.322-475=25萬元提高貼

5、現(xiàn)率再試令K=14%50012%5.216+5000.27-475=-27.04萬元運用內插法求得稅前債券成本：12%+(14%-12%)25/(25+27.04)=12.96%稅后債券成本：Kb=K(1-T)=12.96%(1-25%)=9.72%15（3）優(yōu)先股成本發(fā)行優(yōu)先股的成本主要指優(yōu)先股的股息和籌資費用。 注意：優(yōu)先股可能存在溢價發(fā)行的情況。16例某公司溢價發(fā)行一批每張票值1000元，股息率為15%的優(yōu)先股，發(fā)行價格每張1500元，發(fā)行費用率為6%，公司所得稅率為25%，優(yōu)先股的資本成本為：17（4）普通股成本 根據(jù)普通股估價模型分析計算（2）股利固定增長時:D1預期年股利額g普通股

6、利年增長率（1）股利固定不變時:Ks普通股成本D預期年股利額P普通股市價（籌資額）18例某公司平價發(fā)行500萬元的普通股，每股面值10元，上一年的股利為每股2元，股利增長率為4，發(fā)行費用率為5%，公司所得稅率為25%，普通股的資本成本為：19 資本資產定價模型法 Ks=Rs=Rf+(Rm-Rf) Rf無風險報酬率； 股票的貝他系數(shù)； Rm平均風險股票必要報酬率。20 風險溢價法根據(jù)某項投資“風險越大，要求的報酬率越高”的原理，普通股股東對企業(yè)的投資風險大于債券投資者，因而會在債券投資者要求的收益率上再要求一定的風險溢價。 Ks = Kb + RP Kb債務成本； RP股東比債權人承擔更大的風險

7、所要求的風險溢價。21（5）留存收益成本實質：股東對企業(yè)追加的投資 機會成本 留存收益成本類似于普通股，但籌資時不存在籌資費用。股利增長模型法留存收益成本的計算公式為： 22例某公司普通目前市價為56元，估計年增長率為12%，本年已發(fā)放股利2元，則留存收益的成本：23（二）加權平均資本成本（WACC）Kw加權平均資本成本;Kj第j種個別資本成本；Wj第j種個別資本占全部資本的比重。按照價值（帳面價值、市場價值和目標價值）確定權重24例某企業(yè)賬面上的長期資金共500萬元，其中長期借款100萬元，應付長期債券50萬元，普通股250萬元，保留盈余為100萬元；其成本分別為6.7%、9.17%、11.

8、26%、11%，問該企業(yè)的加權平均資本成本率為： 25個別資本占全部資本的比重 賬面價值-過去資本結構 市場價值-現(xiàn)在資本結構 目標價值-未來資本結構加權平均資本成本的決定因素 個別資本成本 個別資本占全部資本的比重26（三）邊際資本成本（一）概念 每增加一個單位資金而增加的成本。（二）適用范圍 追加籌資時所使用的成本。 邊際資本成本也是按加權平均法計算的。 其權數(shù)使用市場價值（三）邊際資本成本的測算 1、確定目標資本結構 2、測算各種籌資的個別資本成本27例 某企業(yè)擁有長期資金400萬元，其中長期借款60萬元，長期債券100萬元，普通股240萬元。由于擴大經營規(guī)模的需要，擬籌集新資金。經分析

9、認為籌集新資金后仍應保持目前的資本結構，并測算出了隨籌資的增加各種資本成本的變化情況，求281、計算籌資突破點把在保持某資本成本的條件下可以籌集到的資金總限度稱為現(xiàn)有資本結構下的籌資突破點。在花費3%的資本成本時，取得的長期借款籌資限額為45 000元，其籌資突破點為：292、計算邊際資本成本邊際資本成本=15%7%+25%10%+60%14%=11.95%30第二節(jié) 杠桿利益與風險一、基本概念與原理（一）成本按其習性分類 固定成本、變動成本、混合成本（二）總成本模型 Y = F + VQ3、邊際貢獻（M）=銷售收入-變動成本=PQ-VQ=(P-V)Q4、息稅前利潤（EBIT）=邊際貢獻-固定

10、成本=PQ-VQ-F =凈利潤 + 所得稅 + 利息5、變動成本率= 同期變動成本/同期銷售收入 31（三）杠桿原理 由于固定成本（包括生產經營方面的固定成本和財務方面的固定費用）的存在，當業(yè)務量發(fā)生比較小的變動時，利潤會產生比較大的變化。這就是杠桿作用，包括經營杠桿、財務杠桿和聯(lián)合杠桿。32二、營業(yè)杠桿（Operating Leverage）（一）經營杠桿的利益與風險1、概念：經營杠桿、營運杠桿指企業(yè)在經營活動中對固定成本的利用。2、營業(yè)杠桿利益分析銷 量單位固定成本EBIT33項目2009年2010年變動率銷售收入1000120020%變動成本600720固定成本300300息稅前利潤10

11、018080%34結論：1、邊際貢獻變動率= 業(yè)務量變動率2、息稅前利潤變動率 邊際貢獻變動率353、營業(yè)風險分析營業(yè)風險，即經營風險，指企業(yè)經營有關的風險，尤其是指企業(yè)在經營活動中利用營業(yè)杠桿而導致息稅前利潤下降的風險。（二）經營杠桿的度量1、經營杠桿系數(shù)概念企業(yè)息稅前利潤變動率相當于銷售額（量）變動率的倍數(shù)362、計量（1）按概念計算:（2）按基期數(shù)計算：37例某企業(yè)生產A產品，固定成本為60萬元，變動成本率為40%，當企業(yè)的銷售額分別為400萬元、200萬元、100萬元時，其經營杠桿系數(shù)為多少？383說明（1）在固定成本不變的情況下，經營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長（減少）所引起息稅前利潤增

12、長（減少）的幅度。（2）在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經營杠桿系數(shù)越小，經營風險也就越小，反之，銷售額越小，經營杠桿系數(shù)越大，經營風險也就越大。（3）在銷售額處于盈虧臨界點前的階段，經營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而遞增；在銷售額處于盈虧臨界點后的階段，經營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而遞減；當銷售額達到盈虧臨界點時，經營杠桿系數(shù)近于無窮大。39（四）影響營業(yè)杠桿利益和風險的因素：1、P（單價）2、V（單位變動成本）3、F（固定成本總額）4、產品供求的變動（Q）降低企業(yè)經營風險的措施： （1）提高業(yè)務量 （2）提高單價 （3）降低單位變動成本 （4）降低固定成本40三、財務杠桿（Financial

13、Leverage）（一）財務杠桿利益與風險1、財務杠桿：籌資杠桿、融資杠桿、資本杠桿、負債經營指企業(yè)在籌資活動中對資本成本固定的債權資本的利用。2、財務杠桿利益分析EBIT單位固定財務性成本 EAT41項目2009年2010年變動率息稅前利潤10018080債務利息6060所得稅（50%）2060稅后利潤206020042結論：I、D0每股收益變動率( EPS/EPS0) 息稅前利潤變動率( EBIT/EBIT0)3、財務風險分析財務風險是指企業(yè)經營活動中與籌資有關的風險，尤其是籌資活動利用財務杠桿可能導致企業(yè)股權資本所有者收益下降的風險，甚至可能導致企業(yè)破產。432、計量（1）按概念計算：（

14、2）按基期計算：（二）財務杠桿的度量 1、財務杠桿系數(shù)概念企業(yè)稅后利潤（或EPS）的變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。44公司ABC普通股股本發(fā)行股數(shù)債務（8）資本總額息稅前盈余債務利息稅前盈余所得稅（33）稅后盈余財務杠桿系數(shù)每股普通股收益息稅前盈余增加債務利息稅前盈余所得稅（33）稅后盈余每股普通股收益2,000,00020,00002,000,000200,0000200,00066,000134,00016.7200,0000400,000132,000268,00013.41,500,00015,000500,0002,000,000200,00040,000160,00052,8

15、00107,2001.257.15200,00040,000360,000118,800241,20016.081,000,00010,0001,000,0002,000,000200,00080,000120,00039,60080,4001.678.04200,00080,000320,000105,600214,40021.44財務杠桿作用453、說明（1）財務杠桿系數(shù)表明的是息稅前利潤增長（減少）所引起的每股收益的增長（減少）幅度。（2）在資本總額、息稅前利潤相同的情況下，負債比率越高，財務杠桿系數(shù)越高，財務風險越大，但預期每股收益也越高。46（三）影響財務杠桿利益與風險的因素：1、資

16、本規(guī)模的變動2、資本結構的變動3、債務利率的變動4、息稅前利潤的變動降低企業(yè)財務風險的主要措施：（1）降低負債比率（利率）（2）降低優(yōu)先股股利47固定財務費用固定成本銷 量息稅前利潤每股收益四、聯(lián)合杠桿（Total/Combined Leverage）（一）聯(lián)合杠桿的概念營業(yè)杠桿和財務杠桿的綜合。48（二）聯(lián)合杠桿的度量DTL=DOLDFL聯(lián)合杠桿的意義（1）能夠估計銷售的變動對每股收益造成的影響。（2）使我們看到了經營杠桿與財務杠桿之間的相互關系。49例：某企業(yè)只生產和銷售A產品，總成本習性模型是y=10000+3x，假定該企業(yè)2009年度A產品的銷量1萬件，每一件的售價是5元，按照市場預測

17、2010年A產品的銷量將會增加10%。企業(yè)2009年利息費用為5000元。（1）計算銷量為1萬件時的經營杠桿系數(shù)； （2）計算2010年息稅前利潤增長率； （3）聯(lián)合杠桿系數(shù)。50解：（1）邊際貢獻=銷售收入變動成本=1513 =2（萬元） （3）聯(lián)合杠桿系數(shù) DFL=EBIT/(EBITI)=1/(10.5)=2 DCL=DOLDFL = 22 = 4計算銷量1萬件時的經營杠桿系數(shù) DOL=M/(M-a)=2/1=2（2）計算2010年息稅前利潤增長率 =DOL銷售量增長率 =210% = 20%2009年EBIT=邊際貢獻固定成本 =21=1（萬元）51第三節(jié) 資本結構決策一、資本結構的概

18、念及影響因素（一）概念資本結構是指企業(yè)各種資本籌集來源的構成和比例關系。 廣義：長期、短期資本 狹義：長期資本短期資本的需要量和籌集是經常變化的，且在整個資本總量中所占比重不穩(wěn)定，因此不列入資本結構管理范圍，而作為營運資金管理。52（二）資本結構的影響因素1、銷售收入的穩(wěn)定性2、公司的資產結構3、公司的風險狀況4、公司的成長率5、公司的盈利能力6、政府的稅收政策7、管理人員的態(tài)度8、貸款人和信用評級機構的影響9、公司的財務靈活性10、市場狀況53最佳資本結構指在適度財務風險的條件下，使企業(yè)加權平均資本成本最低，同時企業(yè)價值最大的資本結構。二、資本結構決策方法（定量分析）54（一）資本成本比較法

19、實質：計算并比較各方案的加權平均資本成本。注意：1、所擬定的方案其風險要能被企業(yè)接受。2、如采用將新舊資本匯總計算比較成本時，股票的成本均按新發(fā)行的股本成本率計算。缺點：1、必須事先擬定各種方案，有可能漏掉最優(yōu)解。2、沒有具體測算財務風險。55（二）每股收益分析法(每股收益無差別點分析法)1、每股收益無差別點的概念： 兩種或兩種以上籌資方式下使得普通股每股收益相等時的息稅前利潤點。564、每股收益無差別點的表式方法： 銷量 / 銷售額 / 息稅前利潤5、決策標準 如預期息稅前利潤大于無差別點，采取負債籌資有利； 如預期息稅前利潤小于無差別點，采取權益籌資有利； 如預期息稅前利潤等于無差別點，兩

20、者均可。57 EPS銷售額或息稅前利潤或銷售量無差別點0普通股負債決策標準圖示 EPS1EPS2EPS0EPS1EPS258例 某公司原有資本700萬元，其中債務資本200萬元，每年負擔利息24萬元，普通股資本500萬元，發(fā)行普通股10萬股，每股面值50元。由于擴大業(yè)務，需追加籌資300萬元，其籌資方式有二： 1、全部發(fā)行普通股，增發(fā)6萬股，每股面值50元； 2、全部籌措長期債務，債務利率仍為12%，利息36萬元；公司的變動成本率為60%，固定成本為180萬元，所得稅率為33%。求：1、每股收益無差別點（銷售收入）； 2、每股收益無差別點上每股收益； 3、如公司預計銷售收入為900萬元，則應選

21、擇何種方式？59每股收益無差別點的銷售收入：S = 750（萬元）如預期銷售收入 750萬元，則采用負債籌資；如預期銷售收入 750萬元），則應選擇第二種長期債務的方式籌資616、缺點以每股利潤最高為決策標準，沒有具體測算財務風險因素。實現(xiàn)了股票價值最大化，而不是公司價值最大化。62某公司目前擁有資本850萬，其結構為：債務資本100萬元，普通股權益資本750萬元?，F(xiàn)準備追加籌資150萬元，有三種籌資選擇：增發(fā)新普通股、增加債務、發(fā)行優(yōu)先股。有關資料詳見表：63要求:(1)當息稅前利潤預計為160萬元時，計算三種增資方式后的普通股每股盈余及財務杠桿系數(shù)；(2)計算增發(fā)普通股與增加債務兩種增資方式下的無差別點；(3)計算增發(fā)普通股與發(fā)行優(yōu)先股兩種增資方式下的無差別點；(4)按每股收益無差別點分析法的原理，當息稅前利潤預計為160萬元時，應采用哪種籌資方式？該公司所得稅率為40%6465(2)增發(fā)普通股與增加債務兩種增資方式下的無差別點為:(EBIT-9