中金-航空機(jī)場行業(yè)投資交流ppt課件

1、中國國際金融陶薇2005年9月航空機(jī)場行業(yè)投資交流1航空業(yè)關(guān)注油價(jià)的變化機(jī)場業(yè)增長穩(wěn)定，估值合理，關(guān)注股改時(shí)機(jī)政策改革有助于行業(yè)的長期開展附錄- 目錄2航空業(yè)關(guān)注油價(jià)的變化行業(yè)增長速度回歸正常，客座率程度進(jìn)一步提升雖然上半年遭到了保先運(yùn)動(dòng)的影響，全行業(yè)客運(yùn)量仍同比增長了13.2，增長速度回歸正常。我們預(yù)期行業(yè)下半年仍將堅(jiān)持13.515的增速上半年航空公司的運(yùn)力投放增長相對緩和，各主要航空公司客座率同比均有所提升，而匯總客座率比去年同期上升2.2個(gè)百分點(diǎn)，行業(yè)供需關(guān)系在2005年進(jìn)一步得到改善數(shù)據(jù)來源：中國航貿(mào)網(wǎng)，公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部4主要航空公司的收益率程度同比小幅下滑數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，

2、中金公司研討部國內(nèi)和港澳航線由于競爭的加劇，收益率程度均出現(xiàn)了一定程度的下滑近年來國際航線繼續(xù)升溫，而國際航線的收益程度也大有改善。南航上半年由于添加了多條收益率高的短程國際航線，收益率程度提升尤為明顯值得指出的是，上航和國航753.HK由于主要偏重于商務(wù)旅客，遭到市場票價(jià)競爭的影響相對較小，其收益程度均出現(xiàn)了小幅提升5由于油價(jià)繼續(xù)攀高和缺乏有限的本錢控制，上半年航空公司本錢上升較快。國際油價(jià)上半年在平均價(jià)位為51.4美金/桶，同比上漲了40，而煉油毛利率在今年有所擴(kuò)展，國際航油比去年同期上漲了54除了油價(jià)上漲之外，各航空公司其他本錢上升幅度也較為明顯，直接導(dǎo)致了航空公司利潤率的下降數(shù)據(jù)來源：

3、公司數(shù)據(jù)，彭博資訊，中金公司研討部同時(shí)，主要航空公司在上半年本錢缺乏有效的控制南航、東航為H股數(shù)據(jù)國際油價(jià)今年來不斷在高位彷徨6。上半年出現(xiàn)了全行業(yè)虧損的局面南航、東航上半年均出現(xiàn)大幅虧損，而上航也勉強(qiáng)堅(jiān)持微利。僅H股上市的國航堅(jiān)持了較好的盈利性，但其凈利潤也同比下滑了25數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部7七月以來多項(xiàng)利好政策使得航空公司在三季度將錄得盈利數(shù)據(jù)來源：彭博資訊，中金公司研討部7月21日央行宣布人民幣對美圓升值2，各家航空公司均錄得相當(dāng)幅度的匯兌收益鑒于油價(jià)對于主要航空公司盈利的影響，民航總局和發(fā)改委允許航空公司在812月間開場重新在國內(nèi)航班征收燃油附加費(fèi)，800公里以下為20元

4、，以上為40元民航總局隨后又將中航油收取的燃油加注效力費(fèi)從480元/噸下調(diào)至440元/噸8南航由于高美圓負(fù)債和國內(nèi)航線較多，獲益最大數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部注：盈利預(yù)測基于2005年運(yùn)營數(shù)據(jù)9但是，油價(jià)依然局高不下數(shù)據(jù)來源：彭博資訊，中金公司研討部高企的油價(jià)曾經(jīng)嚴(yán)重蠶食了航空公司的利潤程度。近期油價(jià)也成了左右航空公司股價(jià)動(dòng)搖的主要要素10同時(shí)，各大航空公司頻繁購置飛機(jī)，行業(yè)周期能夠提早降臨數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部05年以來，各主要航空公司紛紛公布的龐大機(jī)隊(duì)擴(kuò)張方案，使得我們對于2006年行業(yè)的供需關(guān)系開場擔(dān)憂11短期雖有一定買賣時(shí)機(jī)，但是風(fēng)險(xiǎn)較大數(shù)據(jù)來源：彭博資訊，中金公司

5、研討部正面要素在冬季用油頂峰期降臨之前，油價(jià)會(huì)有一定的回調(diào)三季度旅游旺季如期而至，加上各項(xiàng)利好政策，航空公司三季度將會(huì)扭虧為盈負(fù)面要素油價(jià)、油價(jià)、油價(jià)！中金公司石化分析員以為，油價(jià)近期只是短暫回調(diào)。冬季到來之后，油價(jià)仍會(huì)再度沖高四季度淡季到來后，航空公司的業(yè)績又將再次遭到考驗(yàn)由于航空公司大規(guī)模的機(jī)隊(duì)引進(jìn)方案，從2H05航空公司的客座率程度將會(huì)有所降低12在當(dāng)前的運(yùn)營環(huán)境下，市盈率程度和EV/EBITDA曾經(jīng)不具有太多指點(diǎn)意義，P/B估值更為合理由于本輪業(yè)績波谷不是由行業(yè)供需失衡導(dǎo)致的，因此我們以為市凈率程度在1倍時(shí)應(yīng)有一定的支持目前南航市凈率程度為1.1倍，根本合理。東航和上航那么相對估值較高

6、，有一定風(fēng)險(xiǎn)主要航空公司估值程度比較13機(jī)場增長穩(wěn)健，估值合理，關(guān)注股改時(shí)機(jī)受害于客流量的增長，機(jī)場業(yè)近年來堅(jiān)持了高速增長資料來源：從統(tǒng)計(jì)看民航，中金公司研討部在過去10年中，機(jī)場的三大消費(fèi)目的起降架次、旅客吞吐量、及貨運(yùn)吞吐量的年均復(fù)合增長分別為12.2%、11.9%、和13.2%估計(jì)2005-2006年中國機(jī)場旅客吞吐量增長率到達(dá)12，之后的數(shù)年內(nèi)將以8%-10%的速度開展15同時(shí)，機(jī)場的業(yè)務(wù)方式使其具有較強(qiáng)的防御性資料來源：從統(tǒng)計(jì)看民航，公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部與航空公司不同的是，機(jī)場的業(yè)務(wù)方式?jīng)Q議了其業(yè)績的穩(wěn)健增長，不受太多外界要素的干擾，業(yè)績增長與行業(yè)增長同步機(jī)場行業(yè)的穩(wěn)健運(yùn)營使得其

7、運(yùn)營現(xiàn)金流穩(wěn)定，負(fù)債率低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對比較小16機(jī)場開展空間目前國內(nèi)機(jī)場航空主營業(yè)務(wù)收入依然占了較高的比例資料來源：公司數(shù)據(jù)、中金公司研討部目前國內(nèi)主要機(jī)場的收入仍以航空主業(yè)收入為主深圳機(jī)場和白云機(jī)場由于沒有飛行區(qū)的資產(chǎn)，其非航主業(yè)收入的比例要相對偏高注：首都機(jī)場地面代理效力計(jì)入航空主業(yè)收入17我們預(yù)期未來幾年機(jī)場的開展仍將以航空主業(yè)增長為主國外機(jī)場與中國機(jī)場不同之處民航業(yè)開展相對成熟，機(jī)場吞吐量增長幅度相對較小。機(jī)場管理公司開場從非航主業(yè)或?qū)ν夤芾磔敵龅葮I(yè)務(wù)尋覓增長點(diǎn)國際以歐洲為主的機(jī)場收費(fèi)定價(jià)主要是以本錢加成法cost recovery為主，航空主業(yè)的收益率并不高Single TillDu

8、al Till按照目前各機(jī)場的開展態(tài)勢，我們以為短期內(nèi)國內(nèi)各機(jī)場的主要業(yè)績增長仍未來自于由客流量增長而帶動(dòng)的航空主業(yè)的增長18投資機(jī)場的主要關(guān)注點(diǎn)：吞吐量增長率在新白云機(jī)場投入運(yùn)用之后，前期受抑制的吞吐量得以釋放出來，上半年起降架次增速最快由于所在地經(jīng)濟(jì)的高速開展以及國內(nèi)主要航空公司樞紐建立的推進(jìn)，上海和北京機(jī)場今年堅(jiān)持了穩(wěn)健增長。然而，該兩機(jī)場均由于設(shè)備瓶頸的限制，起降架次增長相對落后于白云機(jī)場深圳機(jī)場在經(jīng)過前期的高速增長后開場放緩，缺乏后勁19航班構(gòu)造對于機(jī)場贏利性也相當(dāng)重要資料來源：民航總局、中金公司研討部按照目前的收費(fèi)規(guī)范，寬體和窄體飛機(jī)的收費(fèi)程度有較大的差距，平均差距為180，而74

9、7與737的差距更高達(dá)近400外航比內(nèi)航的平均收費(fèi)要高將近100。其中，窄體飛機(jī)從差距約為100，而寬體飛機(jī)為120左右注：在計(jì)算起降費(fèi)時(shí)已去除外航空管收費(fèi)20機(jī)場開展空間機(jī)場盈利才干的另一關(guān)鍵要素由建立進(jìn)程決議2004年國內(nèi)主要上市機(jī)場吞吐才干利用率對比資料來源：公司數(shù)據(jù)、中金公司研討部21估值分析主要上市機(jī)場投資價(jià)值情況對比資料來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部22估值分析上海機(jī)場機(jī)場收費(fèi)改革的最大受害者上海及長江三角洲地域經(jīng)濟(jì)的高速開展給上海機(jī)場提供開展動(dòng)力虹橋機(jī)場的飽和將使得上海地域的客流量增長主要集中在浦東機(jī)場。未來幾年仍將堅(jiān)持高速增長虹橋機(jī)場候機(jī)樓資產(chǎn)將能夠注入股份公司風(fēng)險(xiǎn)提示：航油改

10、革后，浦東航油公司的投資收益將會(huì)進(jìn)一步下降。根據(jù)民航總局關(guān)于投資民用航空業(yè)的新規(guī)定，上海機(jī)場需求減持浦東航油公司40%的股權(quán)23估值分析白云機(jī)場股價(jià)透支業(yè)績新白云機(jī)場投入運(yùn)用后，2005年的增速居主要機(jī)場之首隨著各主要航空公司在廣州的擴(kuò)張方案，白云機(jī)場在未來幾年仍將堅(jiān)持較好的增速。聯(lián)邦快遞落戶廣州對公司長久開展較有意義但我們以為市場目前對于白云機(jī)場明后兩年的業(yè)績增長過于樂觀，股價(jià)曾經(jīng)透支業(yè)績。同時(shí)，其可轉(zhuǎn)債發(fā)行后攤薄效應(yīng)較為明顯，不容忽視公司股改方案較難給市場驚喜24估值分析深圳機(jī)場增長缺乏動(dòng)力，進(jìn)入盤整期在經(jīng)過過去數(shù)年的高速增長后，深圳機(jī)場從去年開場增長乏力，增速明顯放慢深圳機(jī)場的設(shè)備瓶頸將

11、使其未來幾年的增長遭到一定的抑制很難成為樞紐機(jī)場，貨運(yùn)將會(huì)是未來開展的重中之重。漢莎貨運(yùn)在深圳機(jī)場的一系列舉措將有助于深圳機(jī)場的貨運(yùn)業(yè)務(wù)開展建議投資者關(guān)注股改帶來的短期投資時(shí)機(jī)25基于2006和2007年盈利預(yù)測，上海機(jī)場的市盈率相對國際可比公司有5%和14%的折價(jià)。白云機(jī)場和深圳機(jī)場相對有小幅溢價(jià)三家機(jī)場公司在年內(nèi)均將推進(jìn)股改將給投資者帶來一定的獲利時(shí)機(jī)主要機(jī)場估值程度比較26政策改革有助于行業(yè)的長期開展近期市場較為關(guān)注的行業(yè)改革集中在航油定價(jià)和機(jī)場收費(fèi)航油突破航油壟斷，突破傳統(tǒng)定價(jià)機(jī)制，按照實(shí)踐本錢來收取效力費(fèi)用機(jī)場收費(fèi)目前內(nèi)航和外航的收費(fèi)規(guī)范并不一致。根據(jù)WTO的承諾，國內(nèi)機(jī)場必需給外航

12、國民待遇。我們預(yù)期收費(fèi)規(guī)范在近期內(nèi)將會(huì)接軌根據(jù)目前進(jìn)展情況，我們以為航油改革在年內(nèi)推出的能夠性較大。機(jī)場收費(fèi)改革那么在年底或明年推出能夠性更大28航油定價(jià)調(diào)整的主要方向開放零售市場符合條件的航油供應(yīng)商可經(jīng)過招標(biāo)或與航空公司協(xié)商的方式獲得航油供應(yīng)合同三步走方案按區(qū)域核算供油本錢，實(shí)行不同地域不同油價(jià)東部沿海地域由于運(yùn)輸便利，并且東部主要機(jī)場的加油量較大，中航油收取效力費(fèi)部分將會(huì)下降偏遠(yuǎn)地域以及加油量小的機(jī)場的收費(fèi)將會(huì)大幅上漲根據(jù)航空公司加油量的不同規(guī)模和資信情況，實(shí)行不同航空公司不同油價(jià)建立不同機(jī)場、不同航空公司多層次的航油價(jià)錢體系29機(jī)場收費(fèi)調(diào)整的主要方向收費(fèi)工程明確化目前外航收費(fèi)名目不明確起降費(fèi)中一半屬于空管費(fèi)