中金-航空機場行業(yè)投資交流ppt課件

1、中國國際金融陶薇2005年9月航空機場行業(yè)投資交流1航空業(yè)關注油價的變化機場業(yè)增長穩(wěn)定，估值合理，關注股改時機政策改革有助于行業(yè)的長期開展附錄- 目錄2航空業(yè)關注油價的變化行業(yè)增長速度回歸正常，客座率程度進一步提升雖然上半年遭到了保先運動的影響，全行業(yè)客運量仍同比增長了13.2，增長速度回歸正常。我們預期行業(yè)下半年仍將堅持13.515的增速上半年航空公司的運力投放增長相對緩和，各主要航空公司客座率同比均有所提升，而匯總客座率比去年同期上升2.2個百分點，行業(yè)供需關系在2005年進一步得到改善數(shù)據(jù)來源：中國航貿(mào)網(wǎng)，公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部4主要航空公司的收益率程度同比小幅下滑數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，

2、中金公司研討部國內(nèi)和港澳航線由于競爭的加劇，收益率程度均出現(xiàn)了一定程度的下滑近年來國際航線繼續(xù)升溫，而國際航線的收益程度也大有改善。南航上半年由于添加了多條收益率高的短程國際航線，收益率程度提升尤為明顯值得指出的是，上航和國航753.HK由于主要偏重于商務旅客，遭到市場票價競爭的影響相對較小，其收益程度均出現(xiàn)了小幅提升5由于油價繼續(xù)攀高和缺乏有限的本錢控制，上半年航空公司本錢上升較快。國際油價上半年在平均價位為51.4美金/桶，同比上漲了40，而煉油毛利率在今年有所擴展，國際航油比去年同期上漲了54除了油價上漲之外，各航空公司其他本錢上升幅度也較為明顯，直接導致了航空公司利潤率的下降數(shù)據(jù)來源：

3、公司數(shù)據(jù)，彭博資訊，中金公司研討部同時，主要航空公司在上半年本錢缺乏有效的控制南航、東航為H股數(shù)據(jù)國際油價今年來不斷在高位彷徨6。上半年出現(xiàn)了全行業(yè)虧損的局面南航、東航上半年均出現(xiàn)大幅虧損，而上航也勉強堅持微利。僅H股上市的國航堅持了較好的盈利性，但其凈利潤也同比下滑了25數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部7七月以來多項利好政策使得航空公司在三季度將錄得盈利數(shù)據(jù)來源：彭博資訊，中金公司研討部7月21日央行宣布人民幣對美圓升值2，各家航空公司均錄得相當幅度的匯兌收益鑒于油價對于主要航空公司盈利的影響，民航總局和發(fā)改委允許航空公司在812月間開場重新在國內(nèi)航班征收燃油附加費，800公里以下為20元

4、，以上為40元民航總局隨后又將中航油收取的燃油加注效力費從480元/噸下調(diào)至440元/噸8南航由于高美圓負債和國內(nèi)航線較多，獲益最大數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部注：盈利預測基于2005年運營數(shù)據(jù)9但是，油價依然局高不下數(shù)據(jù)來源：彭博資訊，中金公司研討部高企的油價曾經(jīng)嚴重蠶食了航空公司的利潤程度。近期油價也成了左右航空公司股價動搖的主要要素10同時，各大航空公司頻繁購置飛機，行業(yè)周期能夠提早降臨數(shù)據(jù)來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部05年以來，各主要航空公司紛紛公布的龐大機隊擴張方案，使得我們對于2006年行業(yè)的供需關系開場擔憂11短期雖有一定買賣時機，但是風險較大數(shù)據(jù)來源：彭博資訊，中金公司

5、研討部正面要素在冬季用油頂峰期降臨之前，油價會有一定的回調(diào)三季度旅游旺季如期而至，加上各項利好政策，航空公司三季度將會扭虧為盈負面要素油價、油價、油價！中金公司石化分析員以為，油價近期只是短暫回調(diào)。冬季到來之后，油價仍會再度沖高四季度淡季到來后，航空公司的業(yè)績又將再次遭到考驗由于航空公司大規(guī)模的機隊引進方案，從2H05航空公司的客座率程度將會有所降低12在當前的運營環(huán)境下，市盈率程度和EV/EBITDA曾經(jīng)不具有太多指點意義，P/B估值更為合理由于本輪業(yè)績波谷不是由行業(yè)供需失衡導致的，因此我們以為市凈率程度在1倍時應有一定的支持目前南航市凈率程度為1.1倍，根本合理。東航和上航那么相對估值較高

6、，有一定風險主要航空公司估值程度比較13機場增長穩(wěn)健，估值合理，關注股改時機受害于客流量的增長，機場業(yè)近年來堅持了高速增長資料來源：從統(tǒng)計看民航，中金公司研討部在過去10年中，機場的三大消費目的起降架次、旅客吞吐量、及貨運吞吐量的年均復合增長分別為12.2%、11.9%、和13.2%估計2005-2006年中國機場旅客吞吐量增長率到達12，之后的數(shù)年內(nèi)將以8%-10%的速度開展15同時，機場的業(yè)務方式使其具有較強的防御性資料來源：從統(tǒng)計看民航，公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部與航空公司不同的是，機場的業(yè)務方式?jīng)Q議了其業(yè)績的穩(wěn)健增長，不受太多外界要素的干擾，業(yè)績增長與行業(yè)增長同步機場行業(yè)的穩(wěn)健運營使得其

7、運營現(xiàn)金流穩(wěn)定，負債率低，財務風險相對比較小16機場開展空間目前國內(nèi)機場航空主營業(yè)務收入依然占了較高的比例資料來源：公司數(shù)據(jù)、中金公司研討部目前國內(nèi)主要機場的收入仍以航空主業(yè)收入為主深圳機場和白云機場由于沒有飛行區(qū)的資產(chǎn)，其非航主業(yè)收入的比例要相對偏高注：首都機場地面代理效力計入航空主業(yè)收入17我們預期未來幾年機場的開展仍將以航空主業(yè)增長為主國外機場與中國機場不同之處民航業(yè)開展相對成熟，機場吞吐量增長幅度相對較小。機場管理公司開場從非航主業(yè)或對外管理輸出等業(yè)務尋覓增長點國際以歐洲為主的機場收費定價主要是以本錢加成法cost recovery為主，航空主業(yè)的收益率并不高Single TillDu

8、al Till按照目前各機場的開展態(tài)勢，我們以為短期內(nèi)國內(nèi)各機場的主要業(yè)績增長仍未來自于由客流量增長而帶動的航空主業(yè)的增長18投資機場的主要關注點：吞吐量增長率在新白云機場投入運用之后，前期受抑制的吞吐量得以釋放出來，上半年起降架次增速最快由于所在地經(jīng)濟的高速開展以及國內(nèi)主要航空公司樞紐建立的推進，上海和北京機場今年堅持了穩(wěn)健增長。然而，該兩機場均由于設備瓶頸的限制，起降架次增長相對落后于白云機場深圳機場在經(jīng)過前期的高速增長后開場放緩，缺乏后勁19航班構造對于機場贏利性也相當重要資料來源：民航總局、中金公司研討部按照目前的收費規(guī)范，寬體和窄體飛機的收費程度有較大的差距，平均差距為180，而74

9、7與737的差距更高達近400外航比內(nèi)航的平均收費要高將近100。其中，窄體飛機從差距約為100，而寬體飛機為120左右注：在計算起降費時已去除外航空管收費20機場開展空間機場盈利才干的另一關鍵要素由建立進程決議2004年國內(nèi)主要上市機場吞吐才干利用率對比資料來源：公司數(shù)據(jù)、中金公司研討部21估值分析主要上市機場投資價值情況對比資料來源：公司數(shù)據(jù)，中金公司研討部22估值分析上海機場機場收費改革的最大受害者上海及長江三角洲地域經(jīng)濟的高速開展給上海機場提供開展動力虹橋機場的飽和將使得上海地域的客流量增長主要集中在浦東機場。未來幾年仍將堅持高速增長虹橋機場候機樓資產(chǎn)將能夠注入股份公司風險提示：航油改

10、革后，浦東航油公司的投資收益將會進一步下降。根據(jù)民航總局關于投資民用航空業(yè)的新規(guī)定，上海機場需求減持浦東航油公司40%的股權23估值分析白云機場股價透支業(yè)績新白云機場投入運用后，2005年的增速居主要機場之首隨著各主要航空公司在廣州的擴張方案，白云機場在未來幾年仍將堅持較好的增速。聯(lián)邦快遞落戶廣州對公司長久開展較有意義但我們以為市場目前對于白云機場明后兩年的業(yè)績增長過于樂觀，股價曾經(jīng)透支業(yè)績。同時，其可轉債發(fā)行后攤薄效應較為明顯，不容忽視公司股改方案較難給市場驚喜24估值分析深圳機場增長缺乏動力，進入盤整期在經(jīng)過過去數(shù)年的高速增長后，深圳機場從去年開場增長乏力，增速明顯放慢深圳機場的設備瓶頸將

11、使其未來幾年的增長遭到一定的抑制很難成為樞紐機場，貨運將會是未來開展的重中之重。漢莎貨運在深圳機場的一系列舉措將有助于深圳機場的貨運業(yè)務開展建議投資者關注股改帶來的短期投資時機25基于2006和2007年盈利預測，上海機場的市盈率相對國際可比公司有5%和14%的折價。白云機場和深圳機場相對有小幅溢價三家機場公司在年內(nèi)均將推進股改將給投資者帶來一定的獲利時機主要機場估值程度比較26政策改革有助于行業(yè)的長期開展近期市場較為關注的行業(yè)改革集中在航油定價和機場收費航油突破航油壟斷，突破傳統(tǒng)定價機制，按照實踐本錢來收取效力費用機場收費目前內(nèi)航和外航的收費規(guī)范并不一致。根據(jù)WTO的承諾，國內(nèi)機場必需給外航

12、國民待遇。我們預期收費規(guī)范在近期內(nèi)將會接軌根據(jù)目前進展情況，我們以為航油改革在年內(nèi)推出的能夠性較大。機場收費改革那么在年底或明年推出能夠性更大28航油定價調(diào)整的主要方向開放零售市場符合條件的航油供應商可經(jīng)過招標或與航空公司協(xié)商的方式獲得航油供應合同三步走方案按區(qū)域核算供油本錢，實行不同地域不同油價東部沿海地域由于運輸便利，并且東部主要機場的加油量較大，中航油收取效力費部分將會下降偏遠地域以及加油量小的機場的收費將會大幅上漲根據(jù)航空公司加油量的不同規(guī)模和資信情況，實行不同航空公司不同油價建立不同機場、不同航空公司多層次的航油價錢體系29機場收費調(diào)整的主要方向收費工程明確化目前外航收費名目不明確起降費中一半屬于空管費