房地產(chǎn)私募股權(quán)基金研究

1、房地產(chǎn)投資基金研究目 錄 TOC o 1-4 h z u HYPERLINK l _Toc330031223 引言 PAGEREF _Toc330031223 h 1 HYPERLINK l _Toc330031224 1. 國外房地產(chǎn)信托投資基金REITS介紹 PAGEREF _Toc330031224 h 4 HYPERLINK l _Toc330031225 1.1 REITs的定義及特征 PAGEREF _Toc330031225 h 4 HYPERLINK l _Toc330031226 的定義 PAGEREF _Toc330031226 h 4 HYPERLINK l _Toc33

2、0031227 的特征 PAGEREF _Toc330031227 h 4 HYPERLINK l _Toc330031228 的優(yōu)勢 PAGEREF _Toc330031228 h 5 HYPERLINK l _Toc330031229 1.2 REITs的分類 PAGEREF _Toc330031229 h 6 HYPERLINK l _Toc330031230 權(quán)益型、抵押型和混合型REITs PAGEREF _Toc330031230 h 6 HYPERLINK l _Toc330031231 開放式REITs和封閉型REITs PAGEREF _Toc330031231 h 7 HY

3、PERLINK l _Toc330031232 公募REITs和私募REITs PAGEREF _Toc330031232 h 7 HYPERLINK l _Toc330031233 1.3國外REITs的組織形式：公司型、契約型和有限合伙型 PAGEREF _Toc330031233 h 8 HYPERLINK l _Toc330031234 公司型REITs PAGEREF _Toc330031234 h 8 HYPERLINK l _Toc330031235 契約型REITs PAGEREF _Toc330031235 h 9 HYPERLINK l _Toc330031236 有限合伙

4、型REITs PAGEREF _Toc330031236 h 9 HYPERLINK l _Toc330031237 1.4 REITs在全球的開展 PAGEREF _Toc330031237 h 10 HYPERLINK l _Toc330031238 全球開展概況 PAGEREF _Toc330031238 h 10 HYPERLINK l _Toc330031239 從全球REITs投資 ，展望各地投資前景 PAGEREF _Toc330031239 h 12 HYPERLINK l _Toc330031240 1.5 REITs的運作流程 PAGEREF _Toc330031240 h

5、 12 HYPERLINK l _Toc330031241 在成立階段的主要運作流程 PAGEREF _Toc330031241 h 13 HYPERLINK l _Toc330031242 1.5.2 REITS在正式運作階段的主要運作流程 PAGEREF _Toc330031242 h 13 HYPERLINK l _Toc330031243 房地產(chǎn)投資信托資金的流向 PAGEREF _Toc330031243 h 14 HYPERLINK l _Toc330031244 1.6國外REITs的終止和清算 PAGEREF _Toc330031244 h 15 HYPERLINK l _To

6、c330031245 1.6.1 REITS的終止 PAGEREF _Toc330031245 h 15 HYPERLINK l _Toc330031246 的清算 PAGEREF _Toc330031246 h 17 HYPERLINK l _Toc330031247 1.7 對我國開展REITs的借鑒 PAGEREF _Toc330031247 h 18 HYPERLINK l _Toc330031248 企業(yè)經(jīng)營專業(yè)化 PAGEREF _Toc330031248 h 18 HYPERLINK l _Toc330031249 1.7.2 優(yōu)化商務(wù)布局結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc33003

7、1249 h 18 HYPERLINK l _Toc330031250 1.7.3 居民投資模式的改變 PAGEREF _Toc330031250 h 19 HYPERLINK l _Toc330031251 實現(xiàn)房地產(chǎn)業(yè)的宏觀調(diào)控 PAGEREF _Toc330031251 h 19 HYPERLINK l _Toc330031252 1.8 中國大陸推出REITs可能遇到的障礙 PAGEREF _Toc330031252 h 19 HYPERLINK l _Toc330031253 1.8.1 政策及法律限制 PAGEREF _Toc330031253 h 19 HYPERLINK l _

8、Toc330031254 投資者風險意識薄弱 PAGEREF _Toc330031254 h 19 HYPERLINK l _Toc330031255 1.8.3 房地產(chǎn)金融市場不興旺 PAGEREF _Toc330031255 h 19 HYPERLINK l _Toc330031256 1.8.4 財務(wù)透明度障礙 PAGEREF _Toc330031256 h 20 HYPERLINK l _Toc330031257 2. PE私募股權(quán)基金介紹 PAGEREF _Toc330031257 h 21 HYPERLINK l _Toc330031258 2.1 私募股權(quán)基金的定義 PAGERE

9、F _Toc330031258 h 21 HYPERLINK l _Toc330031259 2.2 私募股權(quán)基金的組織形式：公司制、信托制、有限合伙制 PAGEREF _Toc330031259 h 21 HYPERLINK l _Toc330031260 2.2.1 公司制私募股權(quán)基金 PAGEREF _Toc330031260 h 21 HYPERLINK l _Toc330031261 信托制私募股權(quán)基金 PAGEREF _Toc330031261 h 22 HYPERLINK l _Toc330031262 有限合伙制私募股權(quán)基金 PAGEREF _Toc330031262 h 23

10、 HYPERLINK l _Toc330031263 2.3私募股權(quán)基金的特征 PAGEREF _Toc330031263 h 26 HYPERLINK l _Toc330031264 2.4私募股權(quán)基金與其他投資基金的比較 PAGEREF _Toc330031264 h 26 HYPERLINK l _Toc330031265 私募股權(quán)基金與風險投資基金VC PAGEREF _Toc330031265 h 26 HYPERLINK l _Toc330031266 私募股權(quán)基金與私募證券基金Private Securities Fund PAGEREF _Toc330031266 h 27 H

11、YPERLINK l _Toc330031267 私募股權(quán)基金與產(chǎn)業(yè)投資基金Industry Investment Fund PAGEREF _Toc330031267 h 27 HYPERLINK l _Toc330031268 2.5私募股權(quán)基金在中國的開展概況 PAGEREF _Toc330031268 h 27 HYPERLINK l _Toc330031269 2.5.1 外資私募股權(quán)基金在中國的開展 PAGEREF _Toc330031269 h 27 HYPERLINK l _Toc330031270 2.5.2 外鄉(xiāng)私募股權(quán)基金在中國的開展 PAGEREF _Toc330031

12、270 h 29 HYPERLINK l _Toc330031271 2.6私募股權(quán)基金的投資流程 PAGEREF _Toc330031271 h 31 HYPERLINK l _Toc330031272 工程初審 PAGEREF _Toc330031272 h 31 HYPERLINK l _Toc330031273 簽署投資意向書 PAGEREF _Toc330031273 h 31 HYPERLINK l _Toc330031274 盡職調(diào)查 PAGEREF _Toc330031274 h 31 HYPERLINK l _Toc330031275 企業(yè)估值及估值調(diào)整 PAGEREF _T

13、oc330031275 h 32 HYPERLINK l _Toc330031276 簽署正式收購協(xié)議 PAGEREF _Toc330031276 h 32 HYPERLINK l _Toc330031277 完成收購 PAGEREF _Toc330031277 h 32 HYPERLINK l _Toc330031278 投資后的管理 PAGEREF _Toc330031278 h 32 HYPERLINK l _Toc330031279 投資退出獲利 PAGEREF _Toc330031279 h 33 HYPERLINK l _Toc330031280 2.7私募股權(quán)基金的退出方式 PA

14、GEREF _Toc330031280 h 33 HYPERLINK l _Toc330031281 2.7.1 上市退出 境內(nèi)IPO、境外IPO PAGEREF _Toc330031281 h 33 HYPERLINK l _Toc330031282 2.7.2 兼并收購Merger&Acquisition, M&A PAGEREF _Toc330031282 h 33 HYPERLINK l _Toc330031283 2.7.3 股權(quán)回購Buy Back PAGEREF _Toc330031283 h 33 HYPERLINK l _Toc330031284 2.7.4 清算退出 PAG

15、EREF _Toc330031284 h 33 HYPERLINK l _Toc330031285 3.房地產(chǎn)私募基金 PAGEREF _Toc330031285 h 34 HYPERLINK l _Toc330031286 3.1. 房地產(chǎn)私募基金概述 PAGEREF _Toc330031286 h 34 HYPERLINK l _Toc330031287 房地產(chǎn)私募基金的定義 PAGEREF _Toc330031287 h 34 HYPERLINK l _Toc330031288 房地產(chǎn)私募基金的特點 PAGEREF _Toc330031288 h 34 HYPERLINK l _Toc3

16、30031289 房地產(chǎn)私募基金的優(yōu)勢 PAGEREF _Toc330031289 h 35 HYPERLINK l _Toc330031290 3.2 房地產(chǎn)私募基金的組織形式 PAGEREF _Toc330031290 h 35 HYPERLINK l _Toc330031291 公司制房地產(chǎn)私募基金 PAGEREF _Toc330031291 h 35 HYPERLINK l _Toc330031292 3.2.2 契約制房地產(chǎn)私募基金 PAGEREF _Toc330031292 h 36 HYPERLINK l _Toc330031293 有限合伙制的房地產(chǎn)私募基金 PAGEREF _

17、Toc330031293 h 36 HYPERLINK l _Toc330031294 3.3在我國的資本市場上，私募股權(quán)房地產(chǎn)投資基金主要類型 PAGEREF _Toc330031294 h 38 HYPERLINK l _Toc330031295 3.4房地產(chǎn)私募基金的開展歷程 PAGEREF _Toc330031295 h 38 HYPERLINK l _Toc330031296 3.4.1 我國房地產(chǎn)私募基金的產(chǎn)生 PAGEREF _Toc330031296 h 38 HYPERLINK l _Toc330031297 我國房地產(chǎn)私募基金的總表達狀 PAGEREF _Toc330031

18、297 h 39 HYPERLINK l _Toc330031298 我國房地產(chǎn)私募基金的開展趨勢 PAGEREF _Toc330031298 h 41 HYPERLINK l _Toc330031299 3.5我國房地產(chǎn)私募基金開展道路上的阻礙以及應對措施 PAGEREF _Toc330031299 h 42 HYPERLINK l _Toc330031300 房地產(chǎn)私募基金面臨種種限制 PAGEREF _Toc330031300 h 42 HYPERLINK l _Toc330031301 房地產(chǎn)私募基金的出路 PAGEREF _Toc330031301 h 43 HYPERLINK l

19、_Toc330031302 4.在我國的國外房地產(chǎn)投資基金簡介附件1 PAGEREF _Toc330031302 h 43 HYPERLINK l _Toc330031303 5.國內(nèi)主要房地產(chǎn)私募基金簡介 PAGEREF _Toc330031303 h 43 HYPERLINK l _Toc330031304 5.1房地產(chǎn)私募基金公司分類 PAGEREF _Toc330031304 h 43 HYPERLINK l _Toc330031305 5.2全國房地產(chǎn)投資基金聯(lián)盟簡介 PAGEREF _Toc330031305 h 45 HYPERLINK l _Toc330031306 5.3國內(nèi)

20、房地產(chǎn)基金管理公司十四家會員單位介紹見附件2 PAGEREF _Toc330031306 h 46 HYPERLINK l _Toc330031307 6.國內(nèi)現(xiàn)發(fā)行房地產(chǎn)私募基金簡介 PAGEREF _Toc330031307 h 47 HYPERLINK l _Toc330031308 6.1我國房地產(chǎn)私募基金現(xiàn)狀分析 PAGEREF _Toc330031308 h 47 HYPERLINK l _Toc330031309 國內(nèi)房地產(chǎn)私募基金規(guī)模統(tǒng)計分析 PAGEREF _Toc330031309 h 48 HYPERLINK l _Toc330031310 國內(nèi)房地產(chǎn)私募基金期限統(tǒng)計分析

21、 PAGEREF _Toc330031310 h 51 HYPERLINK l _Toc330031311 國內(nèi)房地產(chǎn)私募基金預期年收益率統(tǒng)計分析 PAGEREF _Toc330031311 h 52 HYPERLINK l _Toc330031312 6.2國內(nèi)房地產(chǎn)私募基金案例 PAGEREF _Toc330031312 h 55 HYPERLINK l _Toc330031313 6.3 基金投資方向 PAGEREF _Toc330031313 h 57 HYPERLINK l _Toc330031314 6.4 國內(nèi)房地產(chǎn)私募基金募集說明書匯總見附件3 PAGEREF _Toc3300

22、31314 h 58 HYPERLINK l _Toc330031315 7.房地產(chǎn)私募基金的運作流程 PAGEREF _Toc330031315 h 59 HYPERLINK l _Toc330031316 7.1上游房地產(chǎn)工程的篩選 PAGEREF _Toc330031316 h 59 HYPERLINK l _Toc330031317 7.2中游基金產(chǎn)品設(shè)計：基金招股說明書 PAGEREF _Toc330031317 h 61 HYPERLINK l _Toc330031318 7.3中游財務(wù)方案書 PAGEREF _Toc330031318 h 81 HYPERLINK l _Toc3

23、30031319 7.4下游LP客戶的拓展，募資渠道 PAGEREF _Toc330031319 h 90 HYPERLINK l _Toc330031320 7.5基金退出 PAGEREF _Toc330031320 h 90 HYPERLINK l _Toc330031321 附件1 在我國的國外房地產(chǎn)投資基金簡介 PAGEREF _Toc330031321 h 93 HYPERLINK l _Toc330031322 附件2 國內(nèi)房地產(chǎn)基金管理公司十四家會員單位介紹 PAGEREF _Toc330031322 h 102 HYPERLINK l _Toc330031323 附件3 國內(nèi)房

24、地產(chǎn)私募基金募集說明書匯總 PAGEREF _Toc330031323 h 118 HYPERLINK l _Toc330031324 8.相關(guān)專業(yè)名詞釋義 PAGEREF _Toc330031324 h 146 HYPERLINK l _Toc330031325 9.參考文獻 PAGEREF _Toc330031325 h 149引言多年來，將商業(yè)地產(chǎn)劃分成小的產(chǎn)權(quán)商鋪分散銷售，以到達開發(fā)商回籠資金的銷售模式被廣泛應用，然而這種銷售模式始終會帶來產(chǎn)權(quán)分散與經(jīng)營權(quán)統(tǒng)一之間不可調(diào)和的矛盾，即使開發(fā)商與投資客簽訂“返租協(xié)議，在一定時間內(nèi)可以收回經(jīng)營權(quán)，但也仍是延緩矛盾而非解決矛盾。而解決不好這個矛

25、盾導致失敗的商場案例在深圳乃至在中國更是比比皆是。業(yè)內(nèi)人士都知道，無論是大型的購物中心，還是中小型的社區(qū)商業(yè)，只要是集中式商業(yè)，需要長期統(tǒng)一經(jīng)營管理的商場，最好的方法一定是開發(fā)商不賣，長期持有。然而這需要開發(fā)商有雄厚的資本及沒有回款需求的情況下才能實現(xiàn)。事實上，眾多小開發(fā)商并沒有這種資金實力；而大開發(fā)商由于其規(guī)模擴張，品牌復制的腳步很快，更是需要大筆的資金回籠從而實現(xiàn)滾動開展。因此，既能保證商場的經(jīng)營權(quán)始終統(tǒng)一，又能快速回籠資金，不造成長期巨額資金的沉淀，成為了商業(yè)地產(chǎn)融資方面的難題。在香港或者在國外，除了大型財團利用自有雄厚資金長期持有商場這種形式外，REITSReal Estate Inv

26、estment Trusts即房地產(chǎn)信托投資基金成為解決上述矛盾的最正確手段。REITS的定義：是指直接以股權(quán)或債券形式將各類房地產(chǎn)證券化的投資產(chǎn)品，實際是一種基于資產(chǎn)實體的收益權(quán)憑證。廣義上REITs是指投資人將資金以類債券的投資形式，投入在由專業(yè)機構(gòu)管理和全程擔保的不動產(chǎn)里，通過專業(yè)機構(gòu)的管理獲得穩(wěn)定的高效回報。由上述REITS的定義我們可以看出，REITS作為一種證券化的投資產(chǎn)品，使得投資者有房地產(chǎn)的收益權(quán)，而將經(jīng)營管理權(quán)交由專業(yè)機構(gòu)管理，自身不參與直接管理，這樣就徹底解決了上面講到的“產(chǎn)權(quán)分散與經(jīng)營權(quán)統(tǒng)一這個不可調(diào)和的矛盾。而REITS分為公募REITs和私募REITs兩種，在國外和香

27、港地區(qū)尤以公募REITs開展迅猛，占比例高。原因見下表：特征私募型REITs公募型REITs公開性不通過公開方式尋求投資者投資購置向社會公眾募集信托資金投資者數(shù)量較少數(shù)量不確定一般較多變現(xiàn)性不可變現(xiàn)較強的變現(xiàn)性上市性非上市一般上市募集資金投資額度投資者人數(shù)有限導致投資資金數(shù)額較高可由投資者自己決定公募型REITs一旦公開上市，投資者就可以像買賣股票一樣自由交換，這樣就解決了私募型REITs變現(xiàn)難的問題，而資本的流動性增強無疑給投資者帶來更大的便利和誘惑。另外，上市后投資額度由私募時較高的門檻大大降低，變成像股票一樣很少金額都可以參與的一種投資行為，大大增加了投資者的數(shù)量，降低了投資準入門檻。這

28、就使得REITs從少數(shù)有錢人的游戲變成了群眾化的投資產(chǎn)品，從而推動了REITs整個產(chǎn)業(yè)的蓬勃開展。而REITs這一新型房地產(chǎn)投資工具，尤其在大型商業(yè)地產(chǎn)的運作中表現(xiàn)出極強的競爭力。以新加坡為例，2002年7月，亞洲最大的地產(chǎn)公司之一新加坡嘉德置地集團CapitaLand成功發(fā)行CapitaMall Trust，并在新加坡證券交易所上市交易，這是新加坡第一只REITs。截至2007年底，新加坡交易所已有19只REITs上市交易，總市值到達160多億美元。中國國內(nèi)目前沒有REITs，這幾年蓬勃開展起來的房地產(chǎn)私募投資基金更接近于國外的私募型REITs，當然也仍有諸多不同。中國目前的房地產(chǎn)私募基金有

29、股權(quán)投資、債權(quán)投資、和股債結(jié)合投資。事實上很大比例是債權(quán)投資，這種固定回報的投資形式其實是向開發(fā)商變相借債，股權(quán)投資比例很小。房地產(chǎn)私募基金就組織形式方面有：基金管理公司形式的、有信托制形式的、也有合伙制形式的。目前國內(nèi)合伙制的私募基金較多。房地產(chǎn)私募基金有開發(fā)型基金和持有型基金兩種。開發(fā)型基金是對開發(fā)期的工程進行投資，以工程的銷售收入做為收益來源。而持有型基金是對成熟期的工程購置并長期的持有，以工程的租金收入做為收益來源。因此，持有型基金最適合商業(yè)地產(chǎn)需要長期經(jīng)營、持有的特性。但國內(nèi)，由于開發(fā)型基金較持有型基金有投資周期短，年回報率高的優(yōu)勢，因此目前根本上以開發(fā)型基金為主。持有型基金如果不能

30、像國外REITs一樣上市自由交易的話，將短期內(nèi)很難開展起來。房地產(chǎn)私募基金，是房地產(chǎn)和金融兩個行業(yè)的交叉領(lǐng)域，是一個新興的行業(yè)，它是近兩年在房地產(chǎn)調(diào)控限貸限押的大背景下出現(xiàn)并快速開展的。對彌補房地產(chǎn)業(yè)的資金缺口，緩解開發(fā)商資金壓力，增加融資渠道還是起到了一定的積極作用。中國國內(nèi)如在法律、政策等多方面實現(xiàn)突破，在未來將出現(xiàn)第一支上市交易的REITs。房地產(chǎn)基金未來將更加成熟標準，成為廣闊投資者新的房地產(chǎn)投資產(chǎn)品。同時，它也徹底解決了商業(yè)地產(chǎn)“產(chǎn)權(quán)分散與經(jīng)營權(quán)統(tǒng)一這個不可調(diào)和的矛盾，實現(xiàn)房地產(chǎn)與金融領(lǐng)域的完美結(jié)合。1. 國外房地產(chǎn)信托投資基金REITS介紹1.1 REITs的定義及特征REITs的

31、定義REITsReal Estate Investment Trusts即房地產(chǎn)信托投資基金。狹義上是指直接以股權(quán)或債券形式將各類房地產(chǎn)證券化的投資產(chǎn)品，實際是一種基于資產(chǎn)實體的收益權(quán)憑證。廣義上REITs是指投資人將資金以類債券的投資形式，投入在由專業(yè)機構(gòu)管理和全程擔保的不動產(chǎn)里，通過專業(yè)機構(gòu)的管理獲得穩(wěn)定的高效的回報。REITs的主要目的是通過分紅和投資者分享可預測的、穩(wěn)定的房地產(chǎn)投資回報。REITs的特征作為一種證券化的產(chǎn)品，其投資目標要求主要是規(guī)定REITs必須以具有穩(wěn)定現(xiàn)金流、能產(chǎn)生收入的房地產(chǎn)為投資目標；收入分配的要求是保證基金收入的絕大局部用來分紅；同時，產(chǎn)品在交易所流通。對投資

32、目標、收入分配和產(chǎn)品流通三方面的要求決定了全球房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品的共同特性。一般說來，REITs具有以下一些顯著的特征。1其凈收益的絕大局部必須以股息形式支付給持有人對REITs的投資者來說，主要收益來源于REITs的分紅。根據(jù)美國房地產(chǎn)信托協(xié)會的統(tǒng)計，在2003年有立法的15個國家中，12個國家對基金的分紅有明確要求，其中有7個明確規(guī)定分紅率必須超過90%。REITs實際上是一種集體投資方式，投資者必須在自擔風險的前提下享受投資收益。因此，基金只提供預測的收益率，而不就投資回報對投資者作任何承諾。2其總收益的絕大局部必須來自房地產(chǎn)租金收入、房地產(chǎn)抵押利息或出售房地產(chǎn)的收益房地產(chǎn)資產(chǎn)與收入

33、在基金的資產(chǎn)與收入構(gòu)成中必須占有相當大的比重。例如，美國的房地產(chǎn)基金就規(guī)定，總資產(chǎn)中須至少有75%投資于與房地產(chǎn)有關(guān)的業(yè)務(wù)，如房地產(chǎn)運營、房屋抵押貸款、對其他房地產(chǎn)投資信托基金的投資；房地產(chǎn)投資信托基金的總收入中至少應有75%來源于房屋租金收入、房屋抵押貸款的利息收入及出手物業(yè)的利潤。3其總資產(chǎn)的投資組合中必須以房地產(chǎn)、現(xiàn)金、政府證券占高比例REITs總資產(chǎn)的投資組合中必須以房地產(chǎn)、現(xiàn)金、政府證券占高比例。REITs的組織必須是公司、信托或視同公司課稅主體的協(xié)會，其為一人或一人以上的董事或受托人所管理。例如，美國的房地產(chǎn)基金就規(guī)定，在資產(chǎn)組合中，至少持有75%的資產(chǎn)價值屬不動產(chǎn)、抵押貸款、其他

34、REITs的證券、現(xiàn)金或政府債券。4嚴格限制資產(chǎn)出售在美國，房地產(chǎn)投資信托基金的總收入中最多只能有30%來源于持有不超過4年的物業(yè)的銷售收入。據(jù)統(tǒng)計，已摘牌的300只美國房地產(chǎn)基金的平均持有年限為8.5年。香港房地產(chǎn)投資信托基金守那么規(guī)定，基金投資的房地產(chǎn)持有期不得低于2年。5有明確的最高負債率規(guī)定REITs有投資政策上的限制，可以進行債務(wù)融資，如銀行借入、發(fā)行債券和商業(yè)票據(jù)等，不過有最高負債比率限制，其負債比率低于一般的上市房地產(chǎn)公司。美國、日本、新加坡、韓國、中國香港等國家和地區(qū)，對房地產(chǎn)投資信托基金在最高負債比例等方面都有法規(guī)來標準。香港證監(jiān)會發(fā)布經(jīng)修訂的?房地產(chǎn)投資信托基金守那么?允許

35、房地產(chǎn)基金投資世界各地房地產(chǎn)工程，同時將REITs的最高負債比例由30%提高到45%。6有特定的投資理念和投資范圍有特定的投資理念和投資范圍：高、中檔住宅；追求均衡的物業(yè)類型和地理分布；出現(xiàn)財務(wù)危機的“爛尾物業(yè)。投資對象明確，投資策略清晰，長期投資于房地產(chǎn)尤其是商業(yè)地產(chǎn)，主營業(yè)務(wù)突出。7REITs在稅務(wù)征收上的優(yōu)惠REITs在大局部國家，如澳洲和美國，REITs所分派股息不會在REITs的層面被征稅，只會在個人層面被征稅。在中國香港，因為稅率較低，雖然個人所得稅沒有免除，但基金本身的所得稅也是免稅。稅收的優(yōu)惠是各國各地區(qū)REITs開展的根本動因和共同特征。REITs的優(yōu)勢1降低風險REITs一

36、般由專業(yè)的房地產(chǎn)公司發(fā)起并進行管理，能合理地選擇投資工程，并能對其進行科學管理。由于REITs基金的規(guī)模通常比較大，能廣泛投資于各種類型的房地產(chǎn)工程，從而降低了投資單一類型或地段房地產(chǎn)的風險。2節(jié)省時間REITs可代為選擇房產(chǎn)、交易過戶、室內(nèi)裝修、尋找租戶、出租獲利打理等一系列事情。由專業(yè)的人做專業(yè)的事，從經(jīng)營管理上大大節(jié)省了時間和精力。3獲利豐厚REITs主要有兩種獲利方式：一是租金收入。REITs通常會同時覆蓋房地產(chǎn)的整個產(chǎn)業(yè)鏈。以開發(fā)、收購、管理、租賃、變賣等形式直接進行房地產(chǎn)投資管理，以租金收入作為主要收入來源；二是增值收入。隨著時間的推移，擁有優(yōu)質(zhì)地段、具備良好物業(yè)管理水平的REIT

37、s可能會因為各種因素產(chǎn)生較大的增值空間。4門檻低REITs最低申購下限是1000元，不設(shè)上限，適合各種資金規(guī)模的投資者。5變現(xiàn)靈活選擇REITs這種投資方式，可隨時按基金凈值賣出自己所持有的基金單位，這無疑為地產(chǎn)投資提供了極大便利。6費用較低選擇REITs基金這種投資方式，只需交納購置時的手續(xù)費，如果持有的時間較長，在贖回的時候甚至可免交贖回費。1.2 REITs的分類REITs從不同的角度可以有不同的分類。根據(jù)收入來源及投資性質(zhì)的不同，可分為權(quán)益型REITs投資Equity REITs、抵押型REITs投資Mortgage REITs和混合型REITs投資Hybrid REITs三種根本類型

38、；按照交易方式是否可贖回，可以分為封閉式基金和開放式基金；根據(jù)REITs的募集和流通方式，可以將其劃分為私募基金和公募基金兩種。權(quán)益型、抵押型和混合型REITs權(quán)益型REITs是投資并直接擁有不動產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)，其收入主要來源于所持有不動產(chǎn)所產(chǎn)生的租金收益和房產(chǎn)增值收益，房產(chǎn)增值局部由REITs的價格表達出來，租金收益局部由REITs的分紅表達出來。年化回報率是兩者的綜合表達。這是REITs的主要類型；抵押貸款型REITs不直接擁有不動產(chǎn)產(chǎn)權(quán)，而是將資金投資于房地產(chǎn)貸款或貸款支持憑證MBS，其收入主要來源于貸款利息?；旌闲蚏EITs，既投資于不動產(chǎn)產(chǎn)權(quán)，也投資于房地產(chǎn)貸款。大局部REITs在證券交易

39、所上市且公開交易，成為掛牌交易的單位信托基金，為投資者提供相對穩(wěn)定的紅利收入。由于其收益特點，REITs的主要投資對象是有穩(wěn)定收益的經(jīng)營性大型商業(yè)物業(yè)。開放式REITs和封閉型REITs開放型REITs和封閉型REITs的區(qū)分標準是運作方式的不同，即能否追加發(fā)行證券以及投資者能否隨時要求發(fā)起人贖回證券。開放型REITs作為發(fā)行可贖回的證券公司，是指收益憑證的發(fā)行量不固定，資本總額可隨時增減，有權(quán)隨時發(fā)行新股的REITs。從投資者的角度而言，開放型REITs的投資者可以隨時要求REITs贖回其證券，也可以在市場上賣出并清算其持有的證券。封閉型REITs是指事先確定發(fā)行總額，在封閉期內(nèi)發(fā)行量固定不

40、變，資本總額不得隨時增減的REITs。也就是說，此種REITs成立后不得再募集資金，因而能保障投資人的權(quán)益不被稀釋。從投資者的角度而言，由于封閉型REITs的收益憑證不可贖回，所以只能在二級市場上將其持有的份額轉(zhuǎn)讓給其他投資者。公募REITs和私募REITs公募REITs是指以公開發(fā)行方式向社會公眾投資募集信托資金的REITs。公募REITs可通過各種媒體披露發(fā)行信息，投資者人數(shù)一般不受限制，每個投資者的最低投資數(shù)量一般沒有限定。私募REITs，是指以非公開方式向特定投資者募集REITs資金，并以房地產(chǎn)為投資對象的投資信托。在這種條件下，REITs發(fā)起人通過 、信函、面談等方式，直接向一些機構(gòu)

41、投資者或富裕個人推銷REITs單位，并募集REITs資金。私募REITs對投資人的風險承受能力要求較高，其監(jiān)管又相對寬松，各國的法律法規(guī)明確限定了私募REITs持有人的最高人數(shù)如100人或200人和投資人的資格要求，否那么私募REITs不得設(shè)立。如下表比較了兩者的特征。特征私募型REITs公募型REITs公開性不通過公開方式尋求投資者投資購置向社會公眾募集信托資金投資者數(shù)量較少數(shù)量不確定一般較多變現(xiàn)性不可變現(xiàn)較強的變現(xiàn)性上市性非上市一般上市募集資金投資額度投資者人數(shù)有限導致投資資金數(shù)額較高可由投資者自己決定1.3國外REITs的組織形式：公司型、契約型和有限合伙型1.3.1公司型REITs公司

42、型REITs依公司法成立，通過發(fā)行REITs股份，將集中起來的資金投資于各種房地產(chǎn)資產(chǎn)。在組織形式上于股份類似，REITs公司資產(chǎn)為投資者股東所有，有股東選擇董事會，有董事會選聘REITs管理公司，REITs管理公司負責管理REITs業(yè)務(wù)。公司型REITs的設(shè)立要在工商管理部門和證券監(jiān)管機構(gòu)注冊或批準，同時還要在股票發(fā)行和交易的所在地登記。對于境外投資者來說，可以選擇公司型REITs來投資，直接通過境外風險資本投資公司FIVCIEs進行投資，從而減少了一次收入稅的稅務(wù)負擔，而且通過FIVCIEs將資本轉(zhuǎn)換為本幣相對簡便。但是，F(xiàn)IVCIEs的設(shè)立需要獲得政府部門的審批，且不能投資于上市企業(yè)，不

43、能進行杠桿運作。同事，非法人組織的FIVCIEs的稅務(wù)透明度有待考察。以下是公司型REITs的組織結(jié)構(gòu)圖。一般股東管理層股東多重投資人投資委員會投資經(jīng)理投資咨詢提供商基金投資管理費用$投資咨詢協(xié)議投資管理協(xié)議1.3.2契約型REITs契約型REITs是指依據(jù)信托契約，通過發(fā)行受益憑證而組建的REITs。這類REITs一般由REITs公司、保管公司及投資者三方當事人訂立信托契約。REITs管理公司是REITs的發(fā)起人，通過發(fā)行受益憑證講資金籌集起來組成信托資產(chǎn)，并根據(jù)信托契約進行投資；REITs保管公司，一般也由銀行擔任，它根據(jù)信托契約負責保管信托財產(chǎn)，具體辦理證券、現(xiàn)金管理以及有關(guān)的代理業(yè)務(wù)等

44、；投資者即受益憑證的持有人，通過購置受益憑證投資REITs,并根據(jù)其購置份額分享投資收益。REITs的受益憑證是一種有價證券和REITs的財產(chǎn)證明。1.3.3有限合伙型REITs有限合伙型REITs是由有限合伙人Limited Partner，簡稱LP和普通合伙人General Partner，簡稱GP共同組成一種現(xiàn)代新型的REITs組織模式。有限合伙人向REITs投資、分享投資收益，但不參與REITs的事務(wù)管理，并且僅僅以其投資額度上下對REITs債券承當有限責任；普通合伙人管理REITs事務(wù)并對REITs債務(wù)承當無限連帶責任。在中國實施有限合伙制時，除可采取完全內(nèi)資合伙形式外，還可通過采取

45、國外投資企業(yè)于國內(nèi)企業(yè)合作的形式進行。但仍然需要等待商務(wù)部正式下發(fā)關(guān)于國外企業(yè)與國內(nèi)企業(yè)進行合作的標準條文。合伙制的基金結(jié)構(gòu)和利潤分配方案私募基金大體類似，進行在岸投資不需要商務(wù)部的批準，可加快交易的進程，對國內(nèi)投資者有更大的吸引力。但由于存在不透明的企業(yè)稅制等問題，外資獨資公司并不是非常適宜的中介模式，而轉(zhuǎn)移定價的徹查決定了國外企業(yè)咨詢費用的收取。有限合伙制同時也許會反對合伙制的結(jié)構(gòu)，因為基金和合伙制企業(yè)都不能夠享受因風險投資而帶來的稅收優(yōu)惠。以下是有限合伙型REITs的組織結(jié)構(gòu)圖。一般股東管理層股東多重投資人投資委員會一般合伙人投資咨詢提供商基金投資管理費用$投資咨詢協(xié)議1.4 REITs

46、在全球的開展REITs全球開展概況從整體上看，目前美國、日本、韓國、新加坡和澳大利亞等全球大多數(shù)主要國家地區(qū)的證券交易所都已有REITs上市，REITs于普通股票一樣在這些證券交易所交易。歐洲、亞洲、南非洲的一些國家也針對REITs進行專門立法，以推進REITs開展，預計未來會有更多的國家參加這個行列。美國美國的REITs開展最為成熟。1960年，世界上第一只REITs在美國誕生。迄今為之，在美國大約有300只REITs在運作之中，管理的資產(chǎn)總值超過3000億美元，而且其中有近2/3在全國性的證券交易所上市交易。美國的REITs市場幾乎是全球市場的總部。其他國家地區(qū)的REITs產(chǎn)品和市場大局部

47、是在2000年以后開展起來的，它們根本上是借鑒了美國的模式，在結(jié)構(gòu)、投資目標、收入分配等方面都制定了于美國相似的規(guī)定。澳大利亞REITs在澳大利亞被稱為上市房地產(chǎn)信托基金Listed Property Funds，LPFs， 已有一定的開展歷史。首只LPF于1971年公開交易。目前有46家上市地產(chǎn)基金ALPT,總資產(chǎn)超過450億澳元。與美國相似，澳大利亞的LPF直到20世紀90年代初才獲得較大開展。日本最早在亞洲開發(fā)REITs的是日本。日本在2000年11月修改了?投資信托法?修改后準許投資信托資金進入房地產(chǎn)業(yè)。2001年3月，東京證券交易所TSE建立了REITs上市系統(tǒng)，公布REITs掛牌標

48、準，上市門檻為50億日元。2001年9月，日本首只房地產(chǎn)投資信托基金上市，建立了亞洲第一個REITs市場。截至2007年第一季度，日本的REITs總數(shù)已到達41只，其中有7只為純商務(wù)地產(chǎn)REITs、8只純住宅地產(chǎn)REITs，其余都是兩類資產(chǎn)混合投資的，REITs總市值已突破6萬億日元530億美元，占東京證券市場市值的1%，資產(chǎn)總值為5.5萬億日元470億美元。新加坡新加坡MASThe Monetary Authority of Singapore在2001年的?證券和期貨法那么?Securities and Futures Act 2001對上市REITs作出相關(guān)規(guī)定之后，新加坡的外鄉(xiāng)資本開始

49、運用這一新型工具進行房地產(chǎn)投資，并迅速擴張且開展出外鄉(xiāng)特色，尤其是在大型商業(yè)地產(chǎn)的運作中表現(xiàn)出極強的競爭力。2002年7月，亞洲最大的地產(chǎn)公司之一新加坡嘉德置地集團CapitaLand成功發(fā)行CapitaMall Trust，并在新加坡證券交易所上市交易，這是新加坡第一只REITs。截至2007年底，新加坡交易所已有19只REITs上市交易，總市值到達160多億美元。韓國韓國在2001年7月公布?房地產(chǎn)投資公司法?，為REITs開展提供相關(guān)的法律制度。韓國的REITs是用于低價收購金融機構(gòu)的不良房地產(chǎn)資產(chǎn)，然后套現(xiàn)獲利，期限為5年，因此又稱為CR-REITsCR是指公司重組。隨后，韓國證券交易

50、所修改上市規(guī)那么，制定了REITs上市的相關(guān)條例。2002年共有3只CR-REITs出現(xiàn)。 中國香港中國香港地區(qū)的REITs起步較晚。2003年7月30日，香港證券和期貨事務(wù)監(jiān)察委員會香港證監(jiān)會公布了?房地產(chǎn)投資信托基金守那么?，對REITs的設(shè)立條件、組織結(jié)構(gòu)、從業(yè)人員資格、投資范圍、利潤分配等方面作出明確的規(guī)定。根據(jù)該守那么規(guī)定，經(jīng)SFC核準的REITs均須在香港聯(lián)合交易所掛牌，并且90%以上的收益必須分配。2005年11月25日，香港首只REITs領(lǐng)匯房地產(chǎn)投資信托基金正式在中國香港聯(lián)交所掛牌交易。至2007年年底，在香港聯(lián)交所上市的REITs共有7只：領(lǐng)匯房地產(chǎn)、泓富產(chǎn)業(yè)信托、越秀房地

51、產(chǎn)信托基金、冠君產(chǎn)業(yè)信托、富豪產(chǎn)業(yè)信托、睿富房地產(chǎn)基金和陽光房地產(chǎn)基金?；鹈Q基金代號掛牌上市時間持有物業(yè)2011年11月7日報價領(lǐng)匯房地產(chǎn)投資信托Link REIT,0823.HK2005年11月25日香港房屋委員會旗下151個商場和7.9萬個車位報17.28，較10.30港元的招股價上揚68%泓富產(chǎn)業(yè)信托Prosperity REIT,0808.HK2005年12月16日7項香港商用物業(yè)3幢甲級寫字樓、3幢工商綜合物業(yè)的全部或局部以及1幢工業(yè)大樓局部報1.60，已經(jīng)跌破2.16港元的招股價越秀房產(chǎn)基金GZI REIT,0405.HK2005年12月21日4項資產(chǎn)廣東的維多利亞廣場、財富廣

52、場、城建大廈及白馬大廈報3.11港元，徘徊在3.075港元的招股價附近睿富房地產(chǎn)基金RREEF China Commercial Trust,0625.HK2007年6月22日北京東三環(huán)三元橋附近的兩棟甲級寫字樓，建筑面積約為14萬平方米報3.88港元，較招股價每單位5.15港元跌25%臺灣在2003年12月，我國臺灣地區(qū)開始實施?不動產(chǎn)證券化條例?。不過該條例是在信托法和信托業(yè)法的架構(gòu)下設(shè)立的。不動產(chǎn)的所有權(quán)人需要通過信托公司轉(zhuǎn)移不動產(chǎn)所有權(quán)予信托公司。2005年3月，臺灣第一只REITs富邦一號開始上市，目前已有8家REITs發(fā)行。在全球各國地區(qū)密切關(guān)注和開展REITs之際，中國內(nèi)地以RE

53、ITs方案Real Estate Investment Trusts Scheme，簡稱REITs命名REITsC-REITs也在摸索和開展之中。從全球REITs投資，展望各地投資前景2021年，歐洲主權(quán)債務(wù)危機余波未了，國際房地產(chǎn)仍受歐美歐美經(jīng)濟復蘇速度和各地物業(yè)供求的影響，危重有機。此時正適合透過簡單的的REITs，投資海外地產(chǎn)市場。看過往5年和3年各國REITs的表現(xiàn)，展望各地的投資前景。如以下圖：國家美國澳洲英國加拿大新加坡香港年化回報率過往5年21.06%-6.96%-16.13%17.43%7.57%26.17%過往3年41.97%27.08%19.12%52.07%36.81%4

54、4.67%波動風險率過往5年63.33%49.54%50.20%27.84%43.26%23.22%過往3年54.70%40.13%48.75%31.10%股息收益率過往5年4.7%8.4%4.5%7.1%6.8%5.1%從上圖可以看出，香港的表現(xiàn)最好，其次為加拿大和新加坡。而且，除了香港市場外，各國的波動風險都比較高；大局部國家在過往3年的回報與風險比都在1以下，只有香港、加拿大和新加坡的高于1。股息率方面，以新加坡市場為最高，英美最差，但仍然有約4%。 近年來，美國、澳洲、日本和新加坡REITs 的回報率表現(xiàn)皆優(yōu)越于股市或直接房地產(chǎn)投資。所以REITs在各地的投資是大有前景的。在香港、新加

55、坡REITs的收益率到達6%就可以上市，如果國內(nèi)物業(yè)打包到海外上市，在稅后根底上，香港還會扣除1.2%的風險折扣，這樣估值就大大縮水。但在中國，由于幾次加息后，目前長期存款收益率已到達4.5%，因此，如果推出REITs后收益率至少要到達6.5%水平才夠吸引力。1.5 REITs的運作流程REITS的運作可分為成立階段的募集運作和正式運作兩個局部。1.5.1REITS在成立階段的主要運作流程1評估資金的需求。基金成立階段七十余發(fā)起人為滿足自身需求，進行REITS募集的籌劃，主要工作包括：預估所需資金數(shù)量，確認選擇REITS為籌資工具，并考慮投資標的的收益性能否到達必要的報酬等。2接洽承銷商。發(fā)起

56、人與承銷商討論投資與募集事宜，包括投資細節(jié)、募款細節(jié)和承銷方式等工作。3接洽律師及會計師。與有資格的律師及會計師討論基金申請發(fā)行的相關(guān)法律 、會計問題，選定律師事務(wù)所及會計師事務(wù)所為成立全過程效勞，并擬訂申請文件，此時投資方案在財務(wù)上的可行性分析根本確定。4接洽房地產(chǎn)參謀公司。假設(shè)基金未來的經(jīng)營管理由房地產(chǎn)參謀公司擔任，那么需要洽定對象并簽訂房地產(chǎn)投資信托管理參謀契約，確定其權(quán)利義務(wù)關(guān)系。5決定保管機構(gòu)并簽訂房地產(chǎn)投資信托契約。當所有文件備齊后即可以向證監(jiān)會申請募集。成立階段的文件一般包括：基金發(fā)行方案、房地產(chǎn)投資信托契約、受益憑證樣本、公開說明書、財務(wù)報告等。1.5.2 REITS在正式運作

57、階段的主要運作流程其運作流程如以下圖REITS管理參謀公司信用評級機構(gòu)房地產(chǎn)投資標的其他投資商品保管機構(gòu)投資人證券交易所證券經(jīng)紀商SEC5.資詢管理2.信用評級3.證券買賣7.各項收益1.申請上市8.收益分配1發(fā)起人發(fā)起設(shè)立房地產(chǎn)投資信托資金并向SEC和證券交易所申請上市。2信用評級機構(gòu)對房地產(chǎn)投資信托評級。3與證券經(jīng)紀商達成承銷協(xié)議，由經(jīng)紀商負責房地產(chǎn)投資信托出售和資金的募集。4投資者通過證券經(jīng)紀商購置房地產(chǎn)投資信托，將資金投入。5房地產(chǎn)投資信托成立后，聘請管理公司或投資參謀，負責信托資產(chǎn)的管理和投資。6與保管機構(gòu)達成信托協(xié)議，由保管機構(gòu)保管資產(chǎn)，并擔當名義持有人。7信托財產(chǎn)及其各項收益作為

58、獨立于保管機構(gòu)的財產(chǎn)專立賬戶，由保管機構(gòu)保管。8保管機構(gòu)根據(jù)指示將收益以紅利的方式分配給投資者。1.5.3房地產(chǎn)投資信托資金的流向房地產(chǎn)投資信托資金的流向如以下圖所示。資金投入者REITs房地產(chǎn)證券市場政府管理參謀公司房貸資金房地產(chǎn)開發(fā)商房產(chǎn)出售者29185643購房者7！投資者通過購置股份或信托受益憑證將資金注入房地產(chǎn)投資信托資金。2根據(jù)管理參謀公司的投資決策，講資金投向房地產(chǎn)或證券市場。3房產(chǎn)擁有者出售房地產(chǎn)獲得資金，房地產(chǎn)投資信托基金完成資金向房地產(chǎn)的投資。4房地產(chǎn)開發(fā)商通過抵押或出售房地產(chǎn)獲得資金。5房地產(chǎn)投資信托通過證券市場購置抵押貸款債權(quán)，或抵押貸款證券，將資金投向房貸市場。6房產(chǎn)

59、開發(fā)商通過貸款從房貸市場獲得資金。7購房者從房貸市場獲得資金。8房地產(chǎn)投資信托購置政府證券，政府獲得資金。9投資者取得利益。1.6國外REITs的終止和清算1.6.1 REITS的終止基金的終止是指REITS因為各種原因不再經(jīng)營運作，將進行清算解散。REITS的終止必須依據(jù)有關(guān)法規(guī)和基金契約公司型基金為基金公司章程的規(guī)定，有基金持有人大會通過，并報監(jiān)管機關(guān)批準。有以下情形之一的。REITS應當終止：REITS封閉期滿，被批準續(xù)期的；REITS經(jīng)批準而提前終止的；因重大違法、違規(guī)行為，REITS被監(jiān)管機關(guān)責令終止的。REITS終止可以歸納為三種形式：REITS存續(xù)期限屆滿終止，REITS延期終止

60、，REITS提前終止。1REITS存續(xù)期限屆滿終止REITS存續(xù)期是指基金從成立之日起到終止之日止的整個期間。REITS一般都規(guī)定存續(xù)期、權(quán)益型REITS通常510年內(nèi)清算資產(chǎn)，抵押型REITS的年限一般被設(shè)定為12年。其期限長短主要結(jié)合REITS本身的性質(zhì)、投資目標和投資策略來決定。2REITs延期終止REITs延期終止是指根據(jù)REITS的經(jīng)營狀況，在REITS持有人大會做出特別決議，并報收管機關(guān)批準之后，將REITS的存續(xù)期延長即續(xù)期。在實際中，延期終止的情況并不少見，有不少REITS出于對REITS經(jīng)營的考慮將存續(xù)期延長。3REITS提前終止REITs提前終止是指不等REITs存續(xù)期屆滿