中日美歐貨幣政策

1、中日美歐貨幣政策對比以及中國貨幣政策展望孫衍清3201304019713級國際會計班 2015-12-16摘要貨幣政策（Monetary Policy）也就是金融政策。它是中央銀行為實現(xiàn)其特定的經(jīng)濟目標而采用的各種控制和調(diào)節(jié)貨幣供應量、信用量或利率，進而影響宏觀經(jīng)濟的方針和措施的總稱。貨幣政策在整個國民經(jīng)濟宏觀調(diào)控體系中居于十分重要的地位。本文通過分析中日美歐四個組織貨幣政策的三個方面:施行目標，施行工具，施行效果。通過分析這三個方面來比較這四個國家或組織的貨幣政策的不同。文章將按照不同國家組織來介紹，首先是中國，而后是美國、日本、歐盟,而分析的起止時間是2008-2014年。關鍵詞：貨幣政策

2、 宏觀經(jīng)濟 目標 工具 效果 2008-2014年 中國貨幣政策(一) 簡要介紹中國貨幣政策是由中國人民銀行制定且施行的一項調(diào)控經(jīng)濟的政策，以1984年中國人民銀行專門行使中央銀行職能從而建立起正式的中央銀行體制為標志，我國真正意義上的貨幣政策開始實踐。在總體上，我國貨幣政策可以以1997年作為分界線，之前主要是以反通貨膨脹為目標，表現(xiàn)出抑制需求的特征；之后是以反通貨緊縮及促進經(jīng)濟增長為目標，表現(xiàn)出擴大需求的特征。從開始施行到現(xiàn)在，中國的貨幣政策在制度上還有工具上都有很大的變化且還在不斷地發(fā)展中。(二) 施行目標一共有四個目標：（1）穩(wěn)定物價，低通脹。是指社會一般物價水平在短期內(nèi)不發(fā)生明顯的波

3、動。在社會經(jīng)濟發(fā)展過程中，物價呈總體上升趨勢，穩(wěn)定物價并不要求物價一成不變。但物價上漲過高意味著通貨膨脹，需確定一個適當?shù)奈飪r上漲率。（2）經(jīng)濟增長。一般以剔除價格上漲因素后的國民生產(chǎn)總值的增加作為衡量指標。影響經(jīng)濟增長的因素很多，如科學技術的進步、勞動生產(chǎn)率的提高、投資的增加、資源的利用等。經(jīng)濟增長是經(jīng)濟社會的一項綜合發(fā)展目標，要求全社會共同努力去實現(xiàn)。（3）充分就業(yè)。它反映勞動力的就業(yè)程度。傳統(tǒng)的西方經(jīng)濟理論認為，只有消除“非自愿失業(yè)”(即勞動力愿意接受現(xiàn)有的工資、工作條件而仍找不到工作)，社會才實現(xiàn)了充分就業(yè)。（4）國際收支平衡。是指一國對其他國家的全部貨幣收入和支出相抵略有順差或略有逆

4、差。(三) 使用工具（1） 公開市場操作：中國人民銀行公開市場業(yè)務債券交易主要包括回購交易、現(xiàn)券交易和發(fā)行中央銀行票據(jù)。a) 回購交易:逆回購交易b) 現(xiàn)券交易： 現(xiàn)券買斷央行直接從二級市場買入債券，一次性地投放基礎貨幣。c) 短期流動性調(diào)節(jié)工具（SLO）：2013年之后施行的。我們所知道2008年的全球緊急危機之后，直到現(xiàn)在，我們國家大多都在施行著寬松的貨幣政策，這里我們可以看一下中國人民銀行的資產(chǎn)負債表結構，從表里面我們可以看到，在2009-2014年間，總資產(chǎn)處于不斷上升的趨勢，對其他公司的債券也在增加，說明一直在采用逆回購和現(xiàn)券買斷的寬松的貨幣政策。（數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行）（2） 法

5、定存款準備金 （3） 再貸款、再貼現(xiàn)率（4） 貸款基準利率我們在這張圖中可以看到，存款準備金和貸款基準利率的變化在2008年至今。（5） 常備借貸便利(四) 施行效果（1） 經(jīng)濟增長：我國開始施行寬松的貨幣政策之后，在2008-2009，GDP因經(jīng)濟危機原因增長較為緩慢，而在后續(xù)的幾年中GDP的增速基本保持在7%-8%，呈現(xiàn)一個很好的狀態(tài)，說明寬松貨幣政策帶來的效果。(數(shù)據(jù)來源：中國國家統(tǒng)計局)（2） 通貨膨脹率的減小和穩(wěn)定：我們可以看見這張圖里面，增長率開始因為經(jīng)濟的不景氣有所上升暫時，但在后期施行寬松的政策后，我們可以發(fā)現(xiàn)增長率逐步在降低，到后面就趨于穩(wěn)定了。(3)失業(yè)率的下降：在這張圖里

6、面我們可以發(fā)現(xiàn)失業(yè)率也是在08-09年間有所上升，但在施行政策之后下降很快，在后期趨于穩(wěn)定。美國貨幣政策(一) 簡要介紹美國的貨幣政策的制定和執(zhí)行職責，長期以來由美國的中央銀行即美國聯(lián)邦儲備委員會（簡稱美聯(lián)儲，F(xiàn)RS）承擔。1929-1933經(jīng)濟危機結束后，美國成立了公開市場委員會，從此之后，美國的貨幣政策的執(zhí)行和制定就開始由美聯(lián)儲負責，但是直到1951年美聯(lián)儲才從財政部獨立出來。幾十年來美國貨幣政策分發(fā)展歷程大概是這樣的：1. 1950-1970：以貨幣市場利率為中介目標。2. 1978-1987：以貨幣供應量為中介目標。3. 1987-2006回歸中性利率為中介目標。4. 2006至今：通

7、貨膨脹目標制的政策實施。(二) 政策目標相比于中國的政策目標，美國的貨幣政策目標稍微少一些，一共兩個目標：（1） 穩(wěn)定物價：控制通貨膨脹率，美國將通脹目標控制在2%左右（2） 充分就業(yè)：保證失業(yè)率不提升，維持穩(wěn)定的就業(yè)率。(三) 政策工具（1） 公開市場操作：永久性操作大型資產(chǎn)購買：購買國債和MBS（也就是我們所說的房地美，房利美以及吉利美，購買他們的債券。） 暫時性操作：逆向回購這些業(yè)務工具是聯(lián)邦儲備系統(tǒng)所用的最基本最主要的政策工具，用以改變經(jīng)濟中貨幣與信貸的成本和可得性。我們來看一下美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表，資產(chǎn)部分的在增長，國債、機構債特別是在08年危機的時候增長尤為明顯。從2008至今美國也

8、是一直的寬松政策，進行了很多輪的QE，回購購買了大量的債券，而且我們知道，購買國債和MBS都是通過SOMA（2） 貼現(xiàn)率（3） 聯(lián)邦基準利率：是同業(yè)市場拆借利率，這個指標非常的重要。經(jīng)濟危機的時候甚至一度下調(diào)到接近于0的位置。如下圖；（4） 法定準備金率(四) 實施效果在分析實施效果之前我先來說一下從2008-2014年美國采取的4輪QE。第一輪2008-2010：美國金融市場正處在危機的漩渦之中，為避免金融系統(tǒng)崩潰，美聯(lián)儲宣布將購買政府支持房利美、房地美和聯(lián)邦住房貸款銀行與房地產(chǎn)有關的直接債務，還將購買由兩房、聯(lián)邦政府國民抵押貸款協(xié)會所擔保的抵押貸款支持證券。第二輪2010-2011：美聯(lián)儲

9、從市場購入6000億美元中長期國債，并對資產(chǎn)負債表中到期債券回籠資金進行再投資。進行第二輪量化寬松政策的原因在于上一輪政策未實現(xiàn)增加就業(yè)的目標，告失業(yè)率使美國政府面臨較大的政治壓力，同時也使依賴消費拉動的美國經(jīng)濟增長乏力。另外，0.25%的聯(lián)邦基金利率已到無可再降的地步，價格型貨幣政策依然失靈，數(shù)量型貨幣貨幣政策成為唯一的選擇。但是美國第二輪量化寬松政策結束后，效果并不理想。第三輪2011-2012：宣布將每月向美國經(jīng)濟注入400億美元，直到疲弱的就業(yè)市場持續(xù)好轉。此外，美聯(lián)儲還承諾將超低利率進一步延長至2015年，而且決定將聯(lián)邦基金利率保持在零到0.25%超低區(qū)間的時限，從之前的2014年年

10、底延長到至少2015年年中。第四輪2012.12-2014.10：美聯(lián)儲麾下聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)宣布，0-0.25%超低利率在失業(yè)率高于6.5%的情況下將保持不變，推出第四輪量化寬松(QE4)，每月采購450億美元國債替代扭曲操作(OT)，加上QE3聯(lián)儲每月資產(chǎn)采購額為850億。美聯(lián)儲在會議聲明中首次指出，只要失業(yè)率高于6.5%，0-0.25%的超低利率政策就不會改變。（1） 經(jīng)濟增長率：我們可以看到，在圖中，從09年以后，美國GDP增速都穩(wěn)定在2%左右，第一輪的QE比較成功，可以看見GDP由減到增的過程，但第二輪的QE確實不是很好，增長比確實有所下降，但后面的幾輪QE效果都還是比較

11、明顯的，而且最近美國的加息也意味著經(jīng)濟通過這幾次的QE有所好轉。（2） 通貨膨脹率：我們知道，美聯(lián)儲的貨幣政策的目標就是要控制通貨膨脹率，那么我們來看一下下面這張圖，在這張圖里面，我們看到07-08年通貨膨脹率急劇增長，在金融危機發(fā)生之后，通脹率有所下降，在第一輪QE下取得了一個比較好的效果，但在第二輪QE下，物價有很大的增長，甚至有些泡沫，第二輪不是很理想，在后面兩輪中通貨膨脹率就比較平穩(wěn)。（3） 國債：國債是收益率也蘊含著非常重要的信息，反映了潛在的經(jīng)濟增長率和各個市場流動性的變化，我們可以看見長短期利率都在不斷地QE中下降，達到了一定的預期。（4） 失業(yè)率：我們可以看見圖中失業(yè)率的最高值

12、在09年，這些也是因為金融危機的原因但在后面的不斷改善中，我們看到失業(yè)率的一個下降，說明政策有效性還是比較高的。歐盟在介紹貨幣貨幣政策之前，我要先在這里說一下歐洲的歐債危機：2008年10月，北歐冰島的債務危機就已經(jīng)浮出水面，而后在2009年，希臘爆出前內(nèi)閣刻意隱瞞債務的事實，從而引爆了希臘的主權債務危機，隨后三大評級公司嚴重下調(diào)對希臘國債的評級，希臘在2010年陷入了十分嚴重的債務危機，與此同時，中歐債務全面升級，形成了“歐豬五國”(一) 政策介紹歐盟貨幣政策協(xié)調(diào)主要由歐洲中央銀行體系主導，包括兩大部分：歐元區(qū)內(nèi)歐洲中央銀行制定單一貨幣政策，但由各成員國中央銀行分散執(zhí)行；歐洲中央銀行體系以匯

13、率機制為紐帶協(xié)調(diào)區(qū)內(nèi)國和區(qū)外國貨幣政策。(二) 政策目標單一的貨幣政策目標物價穩(wěn)定作為一個聯(lián)盟共同體，他首先要達到的目標就只能是穩(wěn)定物價，也只能將這個作為首要目標。(三) 政策工具（1） 公開市場業(yè)務：再融資操作、較長期再融資、微調(diào)性操作、結構性操作長期再融資計劃：面對利率工具效果有限和歐洲銀行業(yè)流動性嚴重不足的狀況，歐洲央行分別于2011年12月21日、2012年2月29日推出兩輪三年期長期再融資操作，共向歐元區(qū)銀行提供總額1萬多億歐元，利率為1%（遠低于當時歐洲央行1.75%的隔夜貸款利率）的低息貸款。第一輪LTRO向523家歐洲銀行提供了總計4891.9億歐元的低息貸款。第二輪LTRO向

14、800家歐洲銀行發(fā)放了5295.3億歐元資金。歐洲央行提供LTRO低息貸款是為了使歐洲銀行能夠去買入高息的邊緣國家（希臘、愛爾蘭、葡萄牙、意大利、西班牙）國債，降低其收益率，或是去購買歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF）發(fā)行的債券。兩輪LTRO在改善銀行流動性和迅速壓低重債國國債收益率方面效果明顯。面對利率工具效果有限和歐洲銀行業(yè)流動性嚴重不足的狀況，歐洲央行分別于2011年12月21日、2012年2月29日推出兩輪三年期長期再融資操作，共向歐元區(qū)銀行提供總額1萬多億歐元，利率為1%（遠低于當時歐洲央行1.75%的隔夜貸款利率）的低息貸款。第一輪LTRO向523家歐洲銀行提供了總計4891.9億歐元的

15、低息貸款。第二輪LTRO向800家歐洲銀行發(fā)放了5295.3億歐元資金。歐洲央行提供LTRO低息貸款是為了使歐洲銀行能夠去買入高息的邊緣國家（希臘、愛爾蘭、葡萄牙、意大利、西班牙）國債，降低其收益率，或是去購買歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF）發(fā)行的債券。兩輪LTRO在改善銀行流動性和迅速壓低重債國國債收益率方面效果明顯。面對利率工具效果有限和歐洲銀行業(yè)流動性嚴重不足的狀況，歐洲央行分別于2011年12月21日、2012年2月29日推出兩輪三年期長期再融資操作，共向歐元區(qū)銀行提供總額1萬多億歐元，利率為1%（遠低于當時歐洲央行1.75%的隔夜貸款利率）的低息貸款。第一輪LTRO向523家歐洲銀行提供

16、了總計4891.9億歐元的低息貸款。第二輪LTRO向800家歐洲銀行發(fā)放了5295.3億歐元資金。歐洲央行提供LTRO低息貸款是為了使歐洲銀行能夠去買入高息的邊緣國家（希臘、愛爾蘭、葡萄牙、意大利、西班牙）國債，降低其收益率，或是去購買歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF）發(fā)行的債券。兩輪LTRO在改善銀行流動性和迅速壓低重債國國債收益率方面效果明顯。面對利率工具效果有限和歐洲銀行業(yè)流動性嚴重不足的狀況，歐洲央行分別于2011年12月21日、2012年2月29日推出兩輪三年期長期再融資操作，共向歐元區(qū)銀行提供總額1萬多億歐元，利率為1%（遠低于當時歐洲央行1.75%的隔夜貸款利率）的低息貸款。第一輪LT

17、RO向523家歐洲銀行提供了總計4891.9億歐元的低息貸款。第二輪LTRO向800家歐洲銀行發(fā)放了5295.3億歐元資金。歐洲央行提供LTRO低息貸款是為了使歐洲銀行能夠去買入高息的邊緣國家（希臘、愛爾蘭、葡萄牙、意大利、西班牙）國債，降低其收益率，或是去購買歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF）發(fā)行的債券。兩輪LTRO在改善銀行流動性和迅速壓低重債國國債收益率方面效果明顯。 定向長期再融資操作：為了為實體經(jīng)濟提供融資便利，2014年9月歐央行宣布實施定向長期再融資操作（TLTRO），為歐洲銀行業(yè)提供期限為四年的低息貸款。通過定向長期再融資操作，銀行可以獲得歐洲央行超低利息的貸款，但前提是這些貸款要用

18、來向以企業(yè)為主的私人部門放貸，不能用來買政府債券和用作住房抵押貸款。與LTRO相比，TLTRO更具針對性，但也存在一些局限性，正因為一些不利因素的存在，導致歐洲央行9月推出的首輪定向長期再融資操作遭市場冷遇。歐元區(qū)382家具備認購資格的金融機構中，僅255家參與此次認購，最終貸款發(fā)放規(guī)模為826億歐元，遠低于市場預期的1000億至3000億歐元。為了為實體經(jīng)濟提供融資便利，2014年9月歐央行宣布實施定向長期再融資操作（TLTRO），為歐洲銀行業(yè)提供期限為四年的低息貸款。通過定向長期再融資操作，銀行可以獲得歐洲央行超低利息的貸款，但前提是這些貸款要用來向以企業(yè)為主的私人部門放貸，不能用來買政府

19、債券和用作住房抵押貸款。與LTRO相比，TLTRO更具針對性，但也存在一些局限性，正因為一些不利因素的存在，導致歐洲央行9月推出的首輪定向長期再融資操作遭市場冷遇。歐元區(qū)382家具備認購資格的金融機構中，僅255家參與此次認購，最終貸款發(fā)放規(guī)模為826億歐元，遠低于市場預期的1000億至3000億歐元。貨幣直接交易： 2012年9月，當西班牙10年期國債收益率再次突破7%的臨界點時，歐洲央行宣布推出直接貨幣交易計劃。2012年9月6日歐洲央行行長德拉吉宣布啟動直接貨幣交易計劃，即歐洲央行將在二級市場無限量購買成員國國債，以壓低成員國融資成本。購債計劃持續(xù)時間由歐洲央行自行決定，并對債券收益率和

20、購債規(guī)模不設上限，因此，也被稱無限量沖銷式購債計劃。至今歐洲央行并未通過OMT真正購買任何一國國債。直接貨幣交易計劃通過“公告效應”提振了市場信心，西班牙和意大利10年期國債收益率降至5%以下。持續(xù)低迷的經(jīng)濟和對貸款人償債能力的擔憂使得商業(yè)銀行的惜貸現(xiàn)象仍然普遍，LTRO并未真正打通銀行向?qū)嶓w經(jīng)濟輸血的途徑。2012年9月，當西班牙10年期國債收益率再次突破7%的臨界點時，歐洲央行宣布推出直接貨幣交易計劃。2012年9月6日歐洲央行行長德拉吉宣布啟動直接貨幣交易計劃，即歐洲央行將在二級市場無限量購買成員國國債，以壓低成員國融資成本。購債計劃持續(xù)時間由歐洲央行自行決定，并對債券收益率和購債規(guī)模不

21、設上限，因此，也被稱無限量沖銷式購債計劃。至今歐洲央行并未通過OMT真正購買任何一國國債。直接貨幣交易計劃通過“公告效應”提振了市場信心，西班牙和意大利10年期國債收益率降至5%以下。資產(chǎn)擔保債券購買計劃：歐洲央行及各成員國央行直接購買資產(chǎn)擔保債券，到了2011年，購買額度甚至達到400億歐元 證券購買計劃：歐洲央行直接購買政府或企業(yè)的債券，購買額度一度超700億歐元。在歐洲央行的資產(chǎn)負債表中，我們可以看到資產(chǎn)增加的一個變化，央行不斷通過長期回購再融資購買國債從而增加他的資產(chǎn)，我們可以看到資產(chǎn)負債表中有不同期限的回購協(xié)議的資產(chǎn)。雖然歐洲央行一直沒有施行QE計劃（在2015年前）但是為了應對金融

22、危機以及緩解歐洲債務危機，也施行了較寬松的政策。在2009年5月-2010年6月期間購買了6萬億資產(chǎn)擔保券，向市場投放了大量資金，到2011，主權債價值已經(jīng)達到7萬多億美元。相比美國，歐洲的購買計劃規(guī)模更大，雖沒有正式推出QE，但這也算是變相的QE購買計劃。 (2) 備用信貸便利為了應對不斷衰落的經(jīng)濟，歐洲央行還下調(diào)了他最重要的利率，2011年起我們可以看到央行維持了22個月的低利率，然后加息了兩次，但這兩次加息僅僅維持了4個月，迫于壓力在2012年降低到0.25%。 (3) 最低存款準備金(四) 施行效果(1) 經(jīng)濟增長我們可以發(fā)現(xiàn)，GDP在增長，說明經(jīng)濟在有所好轉。但在12年還是有些降低。

23、（2） 失業(yè)率圖中失業(yè)率有顯著的提高，但是在2013年卻開始回落，說明歐洲經(jīng)濟情況還是不太好，沒有預期的效果，這些失業(yè)率主要還是來源于歐豬五國，歐洲債務危機仍不容樂觀。（3） 通貨膨脹率我們看到在2009年通脹達到了一個非常低的水平，但在后期進行調(diào)整后，有了很大的提高，但是我們看到在2011年末攀升至2.8%的時候通脹開始下降，是因為歐洲央行維持了低利率水平，在2014年歐元區(qū)為了穩(wěn)定通縮，同時也進入到了負利率時代。(4)匯率自歐洲開始降息后，歐元便一直在貶值，到現(xiàn)在為止貶值壓力都很大。歐債危機一直都未能解除，使歐元一直處于低迷的狀態(tài)?？偟膩碚f，歐元區(qū)的貨幣政策帶來了一定的正面影響，但是因為受

24、到聯(lián)合體制的限制沒有全面的貨幣政策目標以及歐債危機的重創(chuàng)，可能在效果方面就不是特別的好，而且我們所知道，歐元區(qū)今年才開始QE，比很多國家都晚了，希望在QE過后，能夠有比較大的起色。日本貨幣政策（一） 簡要介紹經(jīng)濟狀況：日本在2001-1006年就已經(jīng)進行過一次寬松貨幣政策，我們先來回顧一下：日本政府主要通過大量操作長期政府債券的方式來降低利率，每月大約操作0.4萬日元，當然，他也進行了一些短期的操作。還有就是增加貨幣供給操作期限來吸引更多投資者，從兩個月到四個月，最高達到過11個月。最后一個比較重要的手段是買入?yún)R票，相當于間接對出口商融資。最主要的方面還是在購買國債和匯票的方面。但在2008年

25、經(jīng)濟危機的打壓下，日本受到的打擊甚至要比美國更加嚴重，無論從GDP下滑方面還是工業(yè)指數(shù)下滑方面。可能就歸咎于日本大量依靠出口的經(jīng)濟特點所造成，一旦全球性經(jīng)融危機來臨，對這種經(jīng)濟打壓是非常大的。所以日本2010年開始新一輪的寬松政策-總括型的貨幣寬松政策以及后來的異次元量化寬松政策。（二） 政策目標物價穩(wěn)定金融系統(tǒng)穩(wěn)定（三） 政策實施及工具（1） 公開市場業(yè)務在總括型的政策里增加了一個專門的購買資產(chǎn)用途的基金五萬億元。在異次元的貨幣政策中，操作更為激進:1增加金融機構在央行的存款額度以增加基礎貨幣的供給。每年以60-70億日元的增速增加2大量購買長期國債和其他風險資產(chǎn)：每年買入50萬億元，爭取兩

26、年買入190萬億元3 增購交易型開放式指數(shù)基金：每年增購一萬億元4增購房地產(chǎn)信托基金：每年增購300萬億元（2） 降低利率將無擔保隔夜拆借利率調(diào)制0-0.1%，以及維持實際0利率政策（四） 政策效果（1） 經(jīng)濟增長:我們可以看見圖中，在施行異次元的貨幣政策前，日本的經(jīng)濟增長率一直都是負數(shù)，但之后的異次元寬松政策還是比較有用的，維持了正的經(jīng)濟增長(2) 物價水平：通脹有一定的回升，消費物價指數(shù)2014年達到2%的目標，但是消費市場并不穩(wěn)定，沒有到達穩(wěn)定通脹預期目標 。(3) 匯率:2013年日元貶值比率超過了20%，一直處于貶值狀態(tài)下（3） 進出口日元在貶值的狀況下，對他的貿(mào)易逆差有大幅度的縮小中國貨幣政策的展望（一） 經(jīng)濟狀況展望在全球性調(diào)整的大背景下，中國經(jīng)濟步入新常態(tài)，其核心是經(jīng)濟發(fā)展方式的轉變和經(jīng)濟結構的調(diào)整。結構調(diào)整短期可能意味著面臨經(jīng)濟下行壓力，但中長期則將為經(jīng)濟的可持續(xù)