房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展趨勢和投資策略分析(DOC 7)

1、宏觀調(diào)控背景下的房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展趨勢和投資策略內(nèi)容提要：房地產(chǎn)行業(yè)受宏觀調(diào)控影響較大，而房地產(chǎn)企業(yè)自身又具有信息不透明和業(yè)績波動較大等特點，因此，我們給予該行業(yè)中性的投資評級；對于房地產(chǎn)上市公司我們的投資思路是堅持選擇投資業(yè)績穩(wěn)定、可持續(xù)經(jīng)營能力強的龍頭企業(yè)，如萬科。一、今年以來房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展回顧今年以來，國家采取的一系列控制投資高速增長的政策措施成效明顯，國房景氣指數(shù)處于回落態(tài)勢。但7月份“國房景氣指數(shù)”為，比6月份微升點（如圖）。其中，房地產(chǎn)開發(fā)投資額、新開工面積、竣工面積等指標增幅走低，而商品房平均銷售價格仍繼續(xù)攀升。圖1：國房景氣指數(shù)數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局1、房地產(chǎn)開發(fā)投資額增幅回落1-7

2、月份，全國累計完成房地產(chǎn)開發(fā)投資6055億元，同比增長28.6%，增幅比去年同期回落個百分點。其中，商品住宅完成投資4111億元，同比增長28.1%；辦公樓投資297億元，增長31.5%；商業(yè)營業(yè)用房投資766億元，增長35.6%。2、開發(fā)土地面積和房屋竣工面積的增幅明顯回落1-7月份，全國完成開發(fā)土地面積9560萬平方米，同比增長12.2%，增幅比去年同期明顯回落；本年購置土地面積億平方米，同比增長6%；全國累計完成房屋竣工面積億平方米，同比增長12.9%，增幅比去年同期下降個百分點。3、商品房銷售狀況保持良好，銷售價格依然上升1-7月份，全國商品房完成銷售面積億平方米，同比增長25.2%；

3、商品房累計銷售額3657億元，同比增長41.4%；全國商品房平均銷售價格為2724元/平方米，同比提高12.9%，是1996年以來同期的最高增幅。分地區(qū)看，全國有12個地區(qū)商品房平均銷售價格的提高幅度超過10%，其中，江西、甘肅和天津等6個地區(qū)價格提高幅度超過20%。 4、商品房空置面積增幅繼續(xù)回落7月末，全國商品房空置面積為9678萬平方米，同比下降0.8%，已是自4月份以來連續(xù)第3個月下降。分地區(qū)看，上海、天津和湖北等12個地區(qū)的商品房空置面積為負增長。其中，上海商品房空置面積同比下降37.7%，是下降幅度最大的地區(qū)。二、宏觀調(diào)控政策對房地產(chǎn)行業(yè)的影響國家近期出臺的一系列政策，從土地供應(yīng)、

4、銀行信貸、機構(gòu)監(jiān)管和產(chǎn)業(yè)政策等各方面對房地產(chǎn)行業(yè)逐步進行規(guī)范和完善，將引導(dǎo)房地產(chǎn)行業(yè)向著更加理性、成熟和健康的方向發(fā)展，將會提高行業(yè)的進入壁壘，那些資金規(guī)模小，缺乏可持續(xù)經(jīng)營發(fā)展能力的公司將會逐步被市場淘汰。而對于具有規(guī)模品牌核心競爭力的公司將會不斷獲得壯大。近期政府出臺的抑制房地產(chǎn)投資過熱的政策有：銀監(jiān)會：2月26-3月26日發(fā)布了商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款風(fēng)險管理指引（征求意見稿）調(diào)整購房個人貸款收支比例設(shè)置，加強信貸管理。央行：4月11日宣布，從2004年4月25日起，提高存款準備金率個百分點­限制商業(yè)銀行的信貸盲目擴張，房地產(chǎn)業(yè)是信貸調(diào)控的首要對象之一。發(fā)改委等：3月9日聯(lián)合下發(fā)標注

5、為“特急”的關(guān)于清理整頓現(xiàn)有各類開發(fā)區(qū)的具體標準和政策界限的通知縮減開發(fā)區(qū)的數(shù)量和規(guī)劃用地規(guī)模，防止開發(fā)區(qū)過多過濫、違規(guī)用地等突出問題，促進開發(fā)區(qū)規(guī)范、協(xié)調(diào)發(fā)展。國務(wù)院：4月28日發(fā)出通知，決定適當(dāng)提高鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產(chǎn)開發(fā)固定資產(chǎn)投資項目資本金比例提高項目資本金比例，抬高行業(yè)進入門檻。這一系列的宏觀調(diào)控的緊縮政策表明政府十分關(guān)注房地產(chǎn)行業(yè)高速增長可能帶來的風(fēng)險，在前階段緊縮政策未能達到效果的情況下，越來越希望通過產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策來加大調(diào)控力度，以抑制投資的過快增長。這些政策表明了政府降溫房地產(chǎn)投資的決心和進一步緊縮政策的預(yù)期，將在一定程度上抑制商業(yè)銀行對房地產(chǎn)開發(fā)貸款的投放。在目前

6、房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道比較單一的狀況下，房地產(chǎn)企業(yè)很難從銀行以外的渠道獲得開發(fā)資金，緊縮政策必將會拉緊房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈，實力不強的開發(fā)商面臨較大的困難。融資難度的加大意味著房地產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)成本的提高，無疑將加速房地產(chǎn)公司優(yōu)勝劣汰的過程。有品牌、實力，管理能力較強的公司將獲得較大的發(fā)展空間，并獲得更多的政府的支持；而實力不強、信用資質(zhì)較低、歷史包袱沉重、負債率較高、盲目擴張的房地產(chǎn)開發(fā)商將被逐漸淘汰出局。三、支持房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的因素在宏觀緊縮的背景下，國房景氣指數(shù)出現(xiàn)了回落，而商品房銷售面積繼續(xù)保持快速增長，商品房平均銷售價格繼續(xù)攀升，這表明房地產(chǎn)市場需求保持旺盛，行業(yè)前景依然看好。、消費結(jié)構(gòu)升

7、級繼續(xù)支持房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展消費者的消費觀念發(fā)生變化，將增加市場需求。從國家統(tǒng)計局2000年公布的城鎮(zhèn)居民家庭住房現(xiàn)狀調(diào)查的數(shù)字分析，全國平均使用面積為52平方米，與人們期望的住房水平，還有較大的差距。所以，中國的房地產(chǎn)市場發(fā)展空間非常大。 圖2：全國城鎮(zhèn)居民家庭住房現(xiàn)狀調(diào)查數(shù)據(jù)來源：國研網(wǎng)從住房消費結(jié)構(gòu)來看, 居民個人購房需求快速增長是房地產(chǎn)市場較快發(fā)展的基礎(chǔ)。2002年，個人購買新舊住房和建房支出總額約8000億元，居民住房支出已成為支撐房地產(chǎn)市場需求的主體，成為房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的根本動力。目前，個人購房比重已接近90%，其中個人購買住宅商品房的比例達到94.2%。1992年、1993年個人購房在

8、整個房屋銷售總面積中占比分別為34%和44%，而近年來，個人購房面積占比直線上升，從1998年的58%上升到2002年的80%以上，已經(jīng)成為推動房地產(chǎn)需求的決定性力量。 圖3：個人購房比例趨勢數(shù)據(jù)來源：申萬研究所、大規(guī)模城鎮(zhèn)化進程將支持房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展1998年以來，我國城鎮(zhèn)化進程明顯加快，城鎮(zhèn)每年增加的非農(nóng)業(yè)人口大都在800萬-1000萬人。城鎮(zhèn)人口比重增幅較快。按照發(fā)展規(guī)劃，到2005年城市化水平將達到40%以上。據(jù)預(yù)測，到2020年，我國城市化水平將達到52%左右，每年將增加0.8%-1.0%。表1：城市化水平預(yù)測城市化水平預(yù)測（%）2005年2010年2015年2020年大規(guī)模城鎮(zhèn)化進程

9、的直接后果就是城市人口的增加。據(jù)估計，2010年中國城市人口將超過5億，人口城市化率將達到40%。城市人口的急劇增長帶來了巨大的住房需求，而更為重要的是這一進程還遠遠沒有結(jié)束，將推動住宅需求的長期持續(xù)增長。我們認為大規(guī)模城鎮(zhèn)化的政策在未來10年都不會改變，我國將進入城鎮(zhèn)化率40%到60%的加速擴張階段，成為影響商品住宅需求的最重要因素。圖4：城市人口增長趨勢 數(shù)據(jù)來源：申萬研究所四、房地產(chǎn)行業(yè)未來發(fā)展趨勢1、投資增速放緩，行業(yè)盈利水平降低2004年，房地產(chǎn)市場將繼續(xù)保持相對穩(wěn)定的發(fā)展，但增幅預(yù)計會比高速增長的2003年有所下降，同時，企業(yè)的競爭和兩極分化將會加劇，行業(yè)的盈利水平將會降低。土地市

10、場趨緊、供給總量減弱將抑制和影響投資的速度與增幅，信貸規(guī)模的控制將直接影響到投資的增長速度。2003年6月央行發(fā)布了“121號”文件（關(guān)于進一步加強房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知），房地產(chǎn)信貸規(guī)模開始逐步緊縮。今年適當(dāng)提高房地產(chǎn)等四個行業(yè)項目資本金比例和控制信貸資金流入等政策，又一次拉緊房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈，在產(chǎn)業(yè)政策和貨幣政策的雙重配合下，房地產(chǎn)行業(yè)的進入門檻提高，融資難度加大，意味著房地產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)成本提高，將在中長期內(nèi)對房地產(chǎn)行業(yè)的供給產(chǎn)生一定的抑制作用。、企業(yè)融資渠道將趨向多元化宏觀緊縮對整個房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展格局開始產(chǎn)生重大影響。其中，最直接的影響就是對房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道的沖擊，導(dǎo)致資金密集型

11、的房地產(chǎn)企業(yè)被迫尋求新的融資方式和渠道，這意味著房地產(chǎn)融資將趨向多元化。直接融資將成為最好的選擇。房地產(chǎn)企業(yè)若能通過資本市場融資或再融資，可從容化解房貸緊縮政策所帶來的影響，緩解來自房地產(chǎn)項目資金需求方面的壓力?？梢灶A(yù)見，出于融資方面的考慮，會有越來越多的大型房地產(chǎn)企業(yè)加入到“買殼”上市的行列中。房地產(chǎn)信托將脫穎而出。去年央行121號文的頒布后，房地產(chǎn)開發(fā)商以銀行作為主渠道的融資方式受到限制，房地產(chǎn)信托經(jīng)過一段時間在局部地區(qū)的試探之后，去年第四季度全國共發(fā)行房地產(chǎn)信托37個，募集資金35億元,比第三季度驟增了22個、億元，占所有信托產(chǎn)品的數(shù)量和金額的比重也上升了一倍左右。房地產(chǎn)信托將成為除銀行

12、以外房地產(chǎn)業(yè)全新的融資平臺，將會對房地產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展起到越來越大的作用。房地產(chǎn)基金將有可能出現(xiàn)。房地產(chǎn)基金的出現(xiàn)及發(fā)展將會對房地產(chǎn)業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展產(chǎn)生深遠的影響。對房地產(chǎn)企業(yè)來說，可以通過獲得房地產(chǎn)投資基金而大大拓寬融資渠道，解決資金瓶頸問題。而對于投資者來說，不僅可以從房地產(chǎn)基金中獲得較高的投資收益率，還能有效地規(guī)避風(fēng)險。、優(yōu)勢企業(yè)群體將脫穎而出在央行121號文件出臺后，隨著業(yè)務(wù)流程的規(guī)范，使房地產(chǎn)業(yè)的資金密集型產(chǎn)業(yè)特點迅速顯現(xiàn)，最直接的效應(yīng)就是行業(yè)內(nèi)兩極分化不可阻擋。而2003年9月1日國務(wù)院18號文件關(guān)于促進房地產(chǎn)市場持續(xù)健康發(fā)展的通知給出了明確的政策信號：“對符合條件的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)要

13、加強信貸支持力度”，同時“對空置量大的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，要限制其參加土地拍賣和新項目的申報”。這些內(nèi)容一旦實施，可以說在提高行業(yè)進入門檻的同時，那些擁有專業(yè)化優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢和市場優(yōu)勢的企業(yè)將獲得高速發(fā)展的機會，這既順應(yīng)了目前行業(yè)內(nèi)加快集約整合的趨勢，也會帶來規(guī)范行業(yè)管理、提升行業(yè)競爭力，提高土地開發(fā)價值、降低銀行金融風(fēng)險的系列效應(yīng)。隨著政策效應(yīng)的逐漸顯現(xiàn)，行業(yè)內(nèi)兩極分化將日益嚴重，具有規(guī)模優(yōu)勢、資金優(yōu)勢、土地儲備優(yōu)勢和管理優(yōu)勢的企業(yè)將脫穎而出。、結(jié)構(gòu)性矛盾將有望緩解目前我國房地產(chǎn)在快速發(fā)展的同時，存在著很多深層次的問題，最主要的是結(jié)構(gòu)性矛盾。比如從增長結(jié)構(gòu)上看，存在結(jié)構(gòu)性增長不平衡和區(qū)域性投資擴

14、張過熱的矛盾?？偟谋憩F(xiàn)在:部分城市房地產(chǎn)開發(fā)規(guī)模過大、房地產(chǎn)價格上漲過快、住房供求結(jié)構(gòu)失衡和空置量增加、對銀行資金的依賴很嚴重等。對出現(xiàn)的種種問題，政府部門和金融機構(gòu)非常重視，今年以來，以杭州、上海、南京等城市為主的長三角地區(qū)相繼出臺了一攬子遏制炒房的政策，主要包括杭州征收“二手房交易稅”、上海出臺“期房限轉(zhuǎn)”政策、南京實施“購房實名制”等，這些政策的出臺表明地方政府對房地產(chǎn)市場的監(jiān)管力度正在逐步加強，目的是維持房地產(chǎn)市場持續(xù)、穩(wěn)定的發(fā)展。因此，可以預(yù)期未來房地產(chǎn)行業(yè)的結(jié)構(gòu)性矛盾有望得到緩減。 五、房地產(chǎn)板塊投資建議、房地產(chǎn)板塊總體評價總體評價房地產(chǎn)板塊應(yīng)從兩個角度來看：一方面，從行業(yè)發(fā)展狀況

15、上看，房地產(chǎn)行業(yè)近年來發(fā)展態(tài)勢不錯，市場需求旺盛，消費結(jié)構(gòu)的升級、居民住房需求的擴大，城鎮(zhèn)化的加速、大規(guī)模城市建設(shè)和拆遷力度的加大等等都為房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展營造了很好的宏觀環(huán)境；而從房地產(chǎn)企業(yè)自身來看，不少企業(yè)的項目經(jīng)過前幾年的建設(shè)之后已經(jīng)陸續(xù)進入收獲期，從業(yè)績的波動周期上看，這些企業(yè)的業(yè)績將進入快速提升期。從這一方面來看，我們對房地產(chǎn)企業(yè)持比較樂觀的態(tài)度。另一方面，國內(nèi)的房地產(chǎn)市場還不成熟和規(guī)范，上市公司的信息披露還不夠透明、調(diào)節(jié)利潤的空間仍然很大，這有可能造成企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)和實際情況的背離，或者人為的加大了企業(yè)業(yè)績的波動；同時，房地產(chǎn)板塊內(nèi)的上市公司資質(zhì)差別很大、良莠不齊導(dǎo)致業(yè)績分化明顯；而且

16、，房地產(chǎn)開發(fā)具有周期性特征，業(yè)績波動較大。房地產(chǎn)項目從開發(fā)到竣工的周期一般在2-3年，一家公司如果沒有幾個項目同時運轉(zhuǎn)，業(yè)績的大幅波動在所難免；房地產(chǎn)行業(yè)收入確認也具有特殊性，上市公司四季度利潤將占到全年利潤的較大份額。從這一方面來看，我們對房地產(chǎn)板塊的態(tài)度又是審慎的。因此，我們對房地產(chǎn)板塊給予中性的投資評級。、房地產(chǎn)板塊投資思路我們應(yīng)該注意到，在宏觀緊縮政策的影響下，此次行業(yè)的調(diào)整，表面上是行業(yè)增長速度的下降，其更深層次的意義在于市場結(jié)構(gòu)將發(fā)生根本性變化，中小開發(fā)商的淘汰速度會有所加快，行業(yè)集中度進一步提高，那些資金實力雄厚、土地儲備較多、管理規(guī)范、具有一定品牌效應(yīng)的公司將在行業(yè)的本次調(diào)整中

17、獲得更大的發(fā)展機遇，堅持價值型投資理念的投資者將會獲得超額的市場回報。因此，我們認為在投資房地產(chǎn)上市公司時應(yīng)重點關(guān)注業(yè)績有較穩(wěn)定支撐、有可持續(xù)經(jīng)營能力的行業(yè)龍頭企業(yè)。這些公司相對成熟和規(guī)范，在市場上也已具備了一定的知名度和品牌，同時信息的披露也相對充分和透明。隨著房地產(chǎn)市場競爭的日趨激烈、優(yōu)勝劣汰加劇，同時市場規(guī)則以及市場監(jiān)控體系日益規(guī)范和完善，這類公司的競爭優(yōu)勢將進一步顯現(xiàn)，也存在較大的擴張空間，因此我們認為這類公司可作為長期投資的較優(yōu)選擇。、重點公司推薦萬科唯一公認的全國房地產(chǎn)品牌 房地產(chǎn)開發(fā)板塊龍頭公司，兼有規(guī)模和品牌的優(yōu)勢。2004年上半年公司效益型增長趨勢得到進一步體現(xiàn)，共實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入億元，凈利潤億元