（會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)論文）產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與我國(guó)企業(yè)融資決策問(wèn)題研究.pdf

東南大學(xué)碩士學(xué)位論文 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與我國(guó)企業(yè)融資決策問(wèn)題研究 研究生：田豐導(dǎo)師：陳良華教授東南大學(xué) 摘要 自從m o d i g l i a n i 和m i l l e r 于1 9 5 8 年提出了著名的m m 定理以來(lái)，財(cái)務(wù)學(xué)家們從代理成 本、信息不對(duì)稱以及企業(yè)控制權(quán)等角度對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了一系列深入的研究，加深了人 們對(duì)于該問(wèn)題的認(rèn)識(shí)。但這些理論是在假設(shè)有效資本市場(chǎng)的條件下討論企業(yè)債務(wù)與股權(quán)的問(wèn) 題，沒(méi)有考慮企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)性和資本市場(chǎng)融資條件的變化對(duì)企業(yè)融資行為的影響。長(zhǎng)期 以來(lái)，企業(yè)的融資決策與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之間的關(guān)系沒(méi)有引起相關(guān)領(lǐng)域?qū)W者們的重視，一方面， 在公司財(cái)務(wù)理論研究領(lǐng)域，學(xué)者們認(rèn)為企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)上的收益不受企業(yè)負(fù)債水平的影響， 因此企業(yè)的融資決策不需要考慮產(chǎn)品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)狀況；另一方面，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家很少涉足公 司財(cái)務(wù)領(lǐng)域，一般只強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，現(xiàn)已建立的企業(yè)之間相互影響的模型一般也只關(guān)注 有關(guān)價(jià)格與產(chǎn)量的決策。兩個(gè)學(xué)科相互脫節(jié)所造成的后果是，無(wú)論是公司財(cái)務(wù)理論還是產(chǎn)業(yè) 組織理論，都難以對(duì)現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)行為作出合理的解釋。有時(shí)甚至?xí)贸鱿喾吹慕Y(jié)論。2 0 世紀(jì)8 0 年代中期以來(lái)，資本結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的互動(dòng)關(guān)系日益受到公司財(cái)務(wù)學(xué)家和產(chǎn)業(yè) 經(jīng)濟(jì)學(xué)家的關(guān)注，從而改變了以往公司財(cái)務(wù)學(xué)家與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家各自為政的研究狀況，出現(xiàn) 了一些研究產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)相互關(guān)系的文獻(xiàn)，但至今為止，有關(guān)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 與企業(yè)融資決策的關(guān)系仍然沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的研究框架和結(jié)論，大部分問(wèn)題仍處爭(zhēng)議之中。 本文將產(chǎn)業(yè)組織理論引入公司財(cái)務(wù)的研究，在回顧了國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究成果的基礎(chǔ)上考 察了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的關(guān)系。首先，本文建立了在不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下產(chǎn) 品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的理論模型，根據(jù)不同的競(jìng)爭(zhēng)狀況將企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)分 為古諾競(jìng)爭(zhēng)( 產(chǎn)量競(jìng)爭(zhēng)) 和伯川德競(jìng)爭(zhēng)( 價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)) ，分別分析了這兩種競(jìng)爭(zhēng)類型下產(chǎn)品市 場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的互動(dòng)關(guān)系，并推導(dǎo)出了均衡的資本結(jié)構(gòu)水平。隨后我們將產(chǎn)品市場(chǎng) 競(jìng)爭(zhēng)程度區(qū)分為相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度和絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度。在更一般的框架下分別考察這兩種產(chǎn)品市場(chǎng) 競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，提出負(fù)債由于具有一種戰(zhàn)略承諾效應(yīng)會(huì)影響企業(yè)在產(chǎn)品市 場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略，因此企業(yè)會(huì)根據(jù)其面臨的產(chǎn)品市場(chǎng)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度和絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度的大小來(lái) 選擇資本結(jié)構(gòu)，以便在產(chǎn)品市場(chǎng)上獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在此之后，與模型相對(duì)應(yīng)，本文設(shè)計(jì)了一 組衡量企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和資本結(jié)構(gòu)的變量，并利用上市公司的數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng) 爭(zhēng)程度和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)在我國(guó)，無(wú)論是產(chǎn)品市場(chǎng) 絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度還是相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度都和企業(yè)的負(fù)債率正相關(guān)，這說(shuō)明一方面我國(guó)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 對(duì)企業(yè)融資決策的這種戰(zhàn)略互動(dòng)效應(yīng)確實(shí)存在，另一方面我國(guó)企業(yè)的財(cái)務(wù)管理水平還有待進(jìn) 一步提高。 【關(guān)鍵字l 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)融資決策資本結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略互動(dòng)效應(yīng)財(cái)務(wù)保守效應(yīng) 東南大學(xué)碩士學(xué)位論文 r e s e a r e l ao np r o d u c tm a r k e tc o m p e t i t i o na n df i r m s f i n a n c i n gi ) e e i s i o ni nc h i n a g r a d u a t e ：t i a nf e n g s u p e r v i s o r ：c h e nl i a n g - h u a s o u t h e a s tu n i v e r s i t y a b s t r a c t s i n c em o d i g l i a n ia n dm i l l e ra d v a n c e dt h e i rf a m o u sm mt h e o r yi n1 9 5 8 ， f i n a n c i a le c o n o m i s t sp u tas e r i e sd e e pr e s e a r c ho nl 。l r m t sc a p i t a ls t r u c t u r ef r o ma n g l e s o fa g e n c yc o s t , a s y m m e t r yi n f o r m a t i o na n de o n l r o lr i g h t s t h e y 黜u s e f u lf o rp e o p l e t ou n d e r s t a n dt h i sq u e s t i o n h o w e v e r , t h e s et h e o r i e sd i s e u 船t h i sq u c s t i o nb a s e do nt h e e t t i e i e n tm a r k e th y p o t h e s i sa n dd o n tc o n s i d e rt h ee f f e c to i l 丘m sf i n a n c i n gb e h a v i o r o f p r o d u c tm a r k e tc o m p e t i t i o n f o r1 3 1 0 n gt e r m , t h er e l a t i o n s h i pb e t w a l lt h et w op a r t s h a sn o tb e e nt h o u g h to fi m p o r t a n t o no n eh a n d , s c h o l a r so fc o r p o r a t ef i n a n c et h i n k f i r m sb e n e f i t si np r o d u c tm a r k e ta 托n o ta f f e c t e db yt h ed e b tl e v e l ，s of i r m sf i n a n c i n g d e c i s i o nn e e d n t tc o n s i d e rt h ec o m p e t i t i o no fp r o d u c tm a r k e t o nt h eo t h c rh a n d , f e w i n d u s t r i a le c o n o m i s t sc , a l - ea b o u tc o r p o r a t e - - - - - - - - - - - - - - - - - - c et h e o r ya n d m e r e l yp u te m p h a s i so n p r o d u c tm a r k e lc o m p e t i t i o n t h ei s o l a t i o no ft h et w os u b j e c t sr e s u l t si nt h a tb o t h t h e o r i e sc a n tp u tr e a s o n a b l ee x p l a n a t i o no nt h er e a l i t yo ff l l m t sb e h a v i o r s i n c e 1 9 8 0 s e c o n o m i s t sb e g a nt oc a r ea b o u tt h ei n t e r a c t i o no f c a p i t a ls l l u c t 眥ea n dp r o d u c t m a r k e tc o m p e t i t i o na n ds o m el i t e r a t u r e sa p p e a r e d h o w e v e l ，t h e r ei s n t1 3 u n i f o r m f l d m eo f t h i s q u e s t i o na n dm o s tc o n c l u s i o n sa u n d e ra r g u m e n t t h et a r g e to f t h i sp a p e ri st ol a u n c hr e s e a r c ho nt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e np r o d u c t m a r k e tc o m p e t i t i o na n df l l m t sf i n a n c i n gd e c i s i o nt h r o u g hc o m b i n i n gt h ei n d u s t r i a l o r g a n i z a t i o nt h e o r ya n dc o r p o r a t ef i n a n c et h e o r yt o g e t h e ra n dp u ta ne m p i r i c a lt e s t u s i n gt h ed a t ao fc h i n e s el i s t e dc o m p a n i e s i nt h i sp a p e ris e t 叩am o d e lo f r e l a t i o n s h i pb c t w e e l lp r o d u c tm a r k e tc o m p e t i t i o na n df i r m sf i n a n c i n gd e c i s i o na n d f i n dd e b ta f f e c tf i r m 。ss t r a t e g yi np r o ( 1 u e tm a r k e tt h r o u g has w a t e g i ec o m m i t m e n t e f f e c t t h u sf i r mw i l lm a k ef i n a n c i n gc h o i c ea c c o r d i n gt ot h ed e g r e eo fr e l a t i v e c o m p e t i t i o na n da b s o l u t ec o m p e t i t i o ni nt h ep r o d u c tm a r k e ti no r d e rt oo b t a i n c o m p e t i t i v ea d v a n t a g e t h e nif i n db o t ho ft h ed e g r e eo fr e l a t i v ec o m p e t i t i o na n d a b s o l u t ec o m p e t i d o na i - ep o s i t i v et ot h ef i r m sd e b tr a t ei nc h i n at l a r o u g l aa l le m p i r i c a l r e s e a r c h t h i sc o n c l u s i o ns h o w st h es t r a t e g i ci n t e r a c t i v ee f f e c to fp r o d u c tm a r k e t c o m p e t i t i o no nf l r m v sf i n a n c i n gd e c i s i o nd o e se x i s t b u tt h el e v e lo ff l n a n c 圮 m a n a g e m e n ti nc h i n e s ef i r ms t i l ln l 蛾l st ob ei m p r o v e d k e yw o r d s j , r o d u e tm a r k e tc o m p e t i t i o nf i n a n c i n gd e c i s i o n c a p i t a ls l n l e t u r e s t r a t e g i c i n “省積i v ee f f e c tf i n a n c i a l a t i v ee f f e c t 東南大學(xué)學(xué)位論文獨(dú)創(chuàng)性聲明 本人聲明所呈交的學(xué)位論文是我個(gè)人在導(dǎo)師指導(dǎo)下進(jìn)行的研究工作及取得 的研究成果。盡我所知，除了文中特別加以標(biāo)注和致謝的地方外，論文中不包含 其他人已經(jīng)發(fā)表或撰寫過(guò)的研究成果，也不包含為獲得東南大學(xué)或其它教育機(jī)構(gòu) 的學(xué)位或證書而使用過(guò)的材料。與我一同工作的同志對(duì)本研究所做的任何貢獻(xiàn)均 已在論文中作了明確的說(shuō)明并表示了謝意。 研究生簽名：望主日期：絲z 夢(mèng) 東南大學(xué)學(xué)位論文使用授權(quán)聲明 東南大學(xué)、中國(guó)科學(xué)技術(shù)信息研究所、國(guó)家圖書館有權(quán)保留本人所送交學(xué)位 論文的復(fù)印件和電子文檔，可以采用影印、縮印或其他復(fù)制手段保存論文。本人 電子文檔的內(nèi)容和紙質(zhì)論文的內(nèi)容相一致。除在保密期內(nèi)的保密論文外，允許論 文被查閱和借閱，可以公布( 包括刊登) 論文的全部或部分內(nèi)容。論文的公布( 包 括刊登) 授權(quán)東南大學(xué)研究生院辦理。 研究生簽名： 翊圭 導(dǎo)師簽日期：硼正砧 第一章緒論 1 1 問(wèn)題的提出 第一章緒論 企業(yè)融資決策問(wèn)題是西方財(cái)務(wù)學(xué)家重點(diǎn)關(guān)注的研究領(lǐng)域之一。他們?cè)谘芯亢侠淼馁Y本結(jié)構(gòu)模式 時(shí)，通常只考慮稅收、代理成本以及信息不對(duì)稱等因素的影響。而大都并未考慮產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況 和競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇的影響。通過(guò)回顧資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展歷程，我們發(fā)現(xiàn)：從早期的 凈收益理論、營(yíng)業(yè)收益理論和傳統(tǒng)理論，到以m m 定理為起點(diǎn)的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，財(cái)務(wù)學(xué)家大都 從資本成本、稅收等外在因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究；而2 0 世紀(jì)七八十年代以后，財(cái)務(wù)學(xué)家又從代理 成本、信息不對(duì)稱以及企業(yè)控制權(quán)等角度對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究，提出了一些基于有效資本市場(chǎng) 的資本結(jié)構(gòu)新模型。從而對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)作出了一定程度的合理解釋，揭示了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的一 般規(guī)律。但這些理論是在假設(shè)有效資本市場(chǎng)的條件下討論企業(yè)債務(wù)與股權(quán)的問(wèn)題，沒(méi)有考慮企業(yè)產(chǎn) 品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)性和資本市場(chǎng)融資條件的變化對(duì)企業(yè)融資行為的影響。長(zhǎng)期以來(lái)，企業(yè)的融資決策與產(chǎn) 品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之間的關(guān)系沒(méi)有引起相關(guān)領(lǐng)域?qū)W者們的重視：一方面，在公司財(cái)務(wù)理論研究領(lǐng)域，學(xué)者 們認(rèn)為企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)上的收益受與供給，需求有關(guān)的諸多外生變量的影響，而不受企業(yè)負(fù)債水平 的影響，因此企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的決策不需要考慮產(chǎn)品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)狀況；另一方面，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家很少 涉足公司財(cái)務(wù)學(xué)領(lǐng)域，一般只強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，現(xiàn)已建立的企業(yè)之間相互影響的模型一般也只關(guān) 注有關(guān)價(jià)格與產(chǎn)量的決策，或者只考慮價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)和非價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。兩個(gè)學(xué)科相互脫節(jié)所造成的后 果是，無(wú)論是公司財(cái)務(wù)理論還是產(chǎn)業(yè)組織理論，都難以對(duì)現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)融資行為和競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略作出合 理的解釋，有時(shí)甚至?xí)贸鱿喾吹慕Y(jié)論。 2 0 世紀(jì)8 0 年代中期以來(lái)，企業(yè)融資決策與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的互動(dòng)關(guān)系日益受到公司財(cái)務(wù)學(xué) 家和產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家的關(guān)注。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的特性，包括財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的投資能 力、產(chǎn)品定價(jià)行為和業(yè)績(jī)的影響，以及行業(yè)特征和產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的影響等等， 逐漸成為學(xué)者研究的重點(diǎn)，從而改變了以往公司財(cái)務(wù)學(xué)家與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家各自為政的研究狀況，出 現(xiàn)了一些研究產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)相互關(guān)系的文獻(xiàn)，并主要偏重于論述企業(yè)資本結(jié)構(gòu)對(duì)于 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的影響。他們的文獻(xiàn)開(kāi)始區(qū)分企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境并注重對(duì)企業(yè)融資決策與產(chǎn)品 市場(chǎng)行為互動(dòng)關(guān)系的研究。其中主要有t i t n m ( 1 9 8 4 ) 關(guān)于企業(yè)融資決策對(duì)買賣合同有何影響的分 析以及a l i e n ( 1 9 8 6 ) 、b r a n d e r & l e w i s ( 1 9 8 6 ) 與m a k s i m o v i c ( 1 9 8 6 ) 關(guān)于企業(yè)融資決策對(duì)產(chǎn)品市 場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)有何影響的分析。此后，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家基于b r a n d e r & l e w i s ( 1 9 8 6 ) 的研究進(jìn)行了拓展，如 b o l t o n & s c h a r f s t e i n ( 1 9 9 0 ) 、s h o w a l t e r ( 1 9 9 5 ) 等，并且作出了相關(guān)的實(shí)證研究，如p h i l l i p s ( 1 9 9 5 ) 、 c h e v a l i e r ( 1 9 9 5 ) 。但至今為止，有關(guān)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的關(guān)系仍然沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的研究 框架和結(jié)論，大部分問(wèn)題仍處爭(zhēng)議之中。 另一方面，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究主要依據(jù)的是以資本市場(chǎng)有效性為前提的西方主 流資本結(jié)構(gòu)理論，但是大都沒(méi)有從企業(yè)所面臨的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的角度來(lái)研究。僅有朱武祥等人( 2 0 0 2 ) 建立了一個(gè)二階段理論模型，研究了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)財(cái)務(wù)保守行為的關(guān)系，并以燕京啤酒為例 進(jìn)行了案例分析，以及劉志彪等人( 2 0 0 3 ) 通過(guò)一個(gè)二階段雙寡頭壟斷競(jìng)爭(zhēng)模型證明了企業(yè)的資本 l 東南大學(xué)碩士學(xué)位論文 結(jié)構(gòu)與其所在的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度之間具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，并以滬、深兩地的上市公司為樣本 進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)這些研究反映了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)存在著一定的關(guān)系，并用企業(yè)面 臨的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況來(lái)解釋企業(yè)的融資決策，應(yīng)該說(shuō)在國(guó)內(nèi)是非常具有開(kāi)創(chuàng)性的研究成果，但是 仍然沒(méi)有系統(tǒng)地反映企業(yè)的融資決策與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的一般規(guī)律，并且相關(guān)的研究結(jié)論之間也存在 一定的分歧。從中可以看出，我國(guó)學(xué)者對(duì)于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)影響企業(yè)融資決策機(jī)制的研究起步較晚， 到目前為止還沒(méi)有提出完整、系統(tǒng)的理論模型和相應(yīng)的具有理論依據(jù)的實(shí)證檢驗(yàn)以及案例分析。此 外，無(wú)論是國(guó)外還是國(guó)內(nèi)的研究，都發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)中的企業(yè)其資本結(jié)構(gòu)存在顯著差異，行業(yè)因素對(duì) 企業(yè)融資決策有著顯著影響，但對(duì)其原因的分析卻不夠深入。正如著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家梯若爾所言，“對(duì)企 業(yè)融資決策與產(chǎn)品市場(chǎng)戰(zhàn)略之間相互關(guān)系的研究是一個(gè)極其重要但未引起足夠重視的領(lǐng)域，這一領(lǐng) 域研究的不斷深入將會(huì)極大地推動(dòng)產(chǎn)業(yè)組織理論和公司財(cái)務(wù)理論的發(fā)展”。 由上所述，無(wú)論是國(guó)外還是國(guó)內(nèi)，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家和公司財(cái)務(wù)學(xué)家大都從各自的研究領(lǐng)域出發(fā)對(duì) 產(chǎn)業(yè)組織、產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和企業(yè)融資決策分別單獨(dú)進(jìn)行研究，而對(duì)于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策之間 關(guān)系的研究還處于起步階段，以至于兩種理論都無(wú)法全面地解釋現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)行為。而對(duì)于資本結(jié) 構(gòu)與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)互動(dòng)關(guān)系的研究有助于解釋不同行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的差異，這一研究也有利于企業(yè)把 兩者很好地結(jié)合起來(lái)，獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和良好績(jī)效，并且對(duì)我國(guó)企業(yè)融資的實(shí)踐提供借鑒。本文的研 究目的為兩個(gè)方面：( 1 ) 從產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的視角研究企業(yè)融資決策問(wèn)題，尤其是資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題，通 過(guò)規(guī)范分析和理論推導(dǎo)，試圖找到產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和企業(yè)融資決策之間的關(guān)系并建立起一般的分析框 架。( 2 ) 對(duì)我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)因素進(jìn)行分析，并用實(shí)際數(shù)據(jù)對(duì)上市公司的融資決策和產(chǎn) 品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。 1 2 本文的研究思路與研究方法 1 2 i 研究思路 清晰的研究思路和科學(xué)的研究方法是影響一項(xiàng)研究成功與否的關(guān)鍵因素，本文的研究思路是： 首先通過(guò)文獻(xiàn)回顧，評(píng)述了國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和資本結(jié)構(gòu)等相關(guān)問(wèn)題的研究成果，指出 需要從產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的視角來(lái)研究企業(yè)的融資決策問(wèn)題，在總結(jié)國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究成果的基礎(chǔ)上提出 本論文的研究路徑。然后本文對(duì)此分別進(jìn)行了規(guī)范研究和實(shí)證研究?jī)煞矫娴奶轿觯? 1 ) 在進(jìn)行規(guī)范 研究時(shí)，本文對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和企業(yè)融資決策的關(guān)系進(jìn)行理論分析，提出在不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)條件 下企業(yè)資本結(jié)構(gòu)選擇的理論模型，并根據(jù)不同的競(jìng)爭(zhēng)狀況將企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)分為古諾競(jìng)爭(zhēng) ( 產(chǎn)量競(jìng)爭(zhēng)) 和伯川德競(jìng)爭(zhēng)( 價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)) ，分別分析這兩種競(jìng)爭(zhēng)類型下產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和企業(yè)融資決策 的互動(dòng)關(guān)系，并推導(dǎo)出均衡的資本結(jié)構(gòu)水平。隨后作者將產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度劃分為相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度和 絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度，在更一般的框架下分別考察這兩種產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響。( 2 ) 在進(jìn) 行實(shí)證研究時(shí)，作者搜集了我國(guó)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，并設(shè)計(jì)了一組衡量產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和企業(yè) 融資決策的變量，對(duì)我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)因素以及產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn) 行了實(shí)證檢驗(yàn)，最后在理論分析和實(shí)證分析的基礎(chǔ)上得出本文的研究結(jié)論并提出相應(yīng)的政策建議 2 第一章緒論 1 2 2 研究方法 本文的研究方法可歸納如下： l _ 規(guī)范分析與實(shí)證分析相結(jié)合 本文一方面通過(guò)規(guī)范研究，將現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)組織理論引入公司財(cái)務(wù)的研究，從產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和企業(yè) 融資決策的互動(dòng)關(guān)系入手，運(yùn)用博弈論的方法分析了在不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)條件下，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的 決定問(wèn)題，并推導(dǎo)出了相關(guān)的理論模型。另一方面，與模型相對(duì)應(yīng)，本文設(shè)計(jì)了一組衡量企業(yè)產(chǎn)品 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和融資決策的變量，并按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)2 0 0 1 年發(fā)布的上市公司行業(yè)分類指引對(duì)我 國(guó)滬、深兩地的上市公司進(jìn)行行業(yè)分類，利用我國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和資本結(jié)構(gòu) 的特征變量進(jìn)行客觀的描述性統(tǒng)計(jì)，并對(duì)不同行業(yè)、不同產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度下的上市公司資本結(jié)構(gòu) 的差異進(jìn)行統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，最后本文對(duì)樣本公司就不同的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度變量和公司資本結(jié)構(gòu)變量進(jìn) 行多元回歸分析，以檢驗(yàn)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度是如何影響公司的資本結(jié)構(gòu)，并得出了相關(guān)結(jié)論。 2 比較與歸納相結(jié)合的方法 通過(guò)比較發(fā)現(xiàn)比較對(duì)象之間存在的差異，進(jìn)而分析存在差異的原因，才能抓住問(wèn)題的關(guān)鍵，最 終得出恰當(dāng)?shù)慕Y(jié)論并提出切實(shí)可行的解決方案。本文在分析過(guò)程中一方面分別考察了兩種基本競(jìng)爭(zhēng) 類型( 即古諾競(jìng)爭(zhēng)和伯川德競(jìng)爭(zhēng)) 下產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的關(guān)系。并且比較了兩種模型結(jié) 論的差異，另一方面又將產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度劃分為絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度和相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度，比較了這兩種不 同性質(zhì)的競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)企業(yè)融資決策的影響，最后通過(guò)歸納得出一般的結(jié)論。同樣，在實(shí)證研究過(guò)程 中本文比較了不同行業(yè)的特征變量，并對(duì)不同行業(yè)、不同產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度下的公司的資本結(jié)構(gòu)進(jìn) 行了比較分析，并從中歸納出有關(guān)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度與企業(yè)融資決策的一般規(guī)律。 3 產(chǎn)業(yè)組織理論與公司財(cái)務(wù)理論相結(jié)合 前面已經(jīng)說(shuō)過(guò)，正是由于產(chǎn)業(yè)組織理論和公司財(cái)務(wù)理論各自為政、相互脫節(jié)的研究，使得兩種 理論都難以對(duì)現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)行為作出合理的解釋，有時(shí)甚至?xí)贸鱿喾吹慕Y(jié)論。本文的研究目的就 是將二者結(jié)合起來(lái)，綜合考察產(chǎn)業(yè)組織、產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策之間的內(nèi)在聯(lián)系，因此，在本文 的研究過(guò)程中都將貫穿并運(yùn)用產(chǎn)業(yè)組織理論和公司財(cái)務(wù)理論，同時(shí)還要運(yùn)用博弈論、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)等 理論對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策問(wèn)題作深入的理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)。 1 3 本文涉及主要概念的界定 由于本文從一個(gè)較新的視角對(duì)企業(yè)融資決策問(wèn)題進(jìn)行研究，為了更好地描述相關(guān)問(wèn)題，首先需 要對(duì)本文涉及到的幾個(gè)主要概念進(jìn)行界定。 1 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度 ( 1 ) 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。按照營(yíng)銷學(xué)基本理論，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)通常定義為：凡是在同一個(gè)目標(biāo)市場(chǎng)存在 著營(yíng)銷相同或可替代產(chǎn)品的組織或個(gè)人，或?qū)δ骋惶囟ㄆ髽I(yè)目標(biāo)市場(chǎng)的需求能發(fā)生影響的營(yíng)銷行為， 就是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。其內(nèi)涵包括以下三點(diǎn)：i ) 它是指在同一目標(biāo)市場(chǎng)范圍內(nèi)，提供相同或者類似產(chǎn)品的 營(yíng)銷者至少有兩個(gè)，其身份可以是組織，也可以是個(gè)人。2 ) 它不僅包括提供相同的產(chǎn)品或服務(wù)，也 3 東南大學(xué)碩士學(xué)位論文 包括對(duì)特定企業(yè)活動(dòng)的目標(biāo)市場(chǎng)需求發(fā)生影響的所有行為3 ) 所有的參與方一競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，都在爭(zhēng) 取使市場(chǎng)需求的變化朝著有利于本企業(yè)的交換目標(biāo)轉(zhuǎn)化 因此，本文中的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)可以類似定義為：在產(chǎn)品市場(chǎng)中，提供相似或可替代產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng) 者之間為爭(zhēng)取產(chǎn)品市場(chǎng)需求而發(fā)生的行為。產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)構(gòu)成了市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的主要內(nèi)容，而競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略 是企業(yè)參與競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)實(shí)手段，因而產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與市場(chǎng)結(jié)構(gòu)以及競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略之間存在著一致性。 ( 2 ) 市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。所謂市場(chǎng)結(jié)構(gòu)就是規(guī)定構(gòu)成市場(chǎng)的賣者之間、買者之間以及買者和賣者集團(tuán)之 間等諸關(guān)系的因素及其特征。從本質(zhì)上看，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)是一個(gè)反映市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和壟斷關(guān)系的概念。根據(jù) 壟斷和競(jìng)爭(zhēng)程度，一般把市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分為完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、完全壟斷的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、壟斷競(jìng)爭(zhēng)的市 場(chǎng)結(jié)構(gòu)和寡頭壟斷的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。由于在壟斷競(jìng)爭(zhēng)和寡頭壟斷的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中，競(jìng)爭(zhēng)都是不完全的，競(jìng) 爭(zhēng)和壟斷同時(shí)并存，因而，也可以將壟斷競(jìng)爭(zhēng)和寡頭壟斷的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)統(tǒng)稱為不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)， 不同的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)具有不同的特性?，F(xiàn)代產(chǎn)業(yè)組織理論已經(jīng)發(fā)現(xiàn)在現(xiàn)實(shí)中，大部分企業(yè)面臨的都是不 完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu) 本文主要研究在不完全競(jìng)爭(zhēng)( 尤其是寡頭壟斷) 的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下企業(yè)的融資決策問(wèn)題。由于不完 全競(jìng)爭(zhēng)條件下企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)主要分為古諾競(jìng)爭(zhēng)( 產(chǎn)量競(jìng)爭(zhēng)) 和伯川德競(jìng)爭(zhēng)( 價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)) 兩種競(jìng)爭(zhēng)類型，所以本文又主要以這兩種模型為背景研究企業(yè)的融資問(wèn)題 ( 3 ) 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度。產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度指在某一特定產(chǎn)業(yè)中企業(yè)面臨競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度。傳 統(tǒng)的觀點(diǎn)認(rèn)為在完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中競(jìng)爭(zhēng)程度較為激烈，而不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中由于競(jìng)爭(zhēng)受 到種種限制，其競(jìng)爭(zhēng)程度并不激烈。但現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)組織理論，尤其是博弈論的引入逐漸改變了人們的 這種看法。例如，在一個(gè)由幾大寡頭組成的寡頭壟斷市場(chǎng)中，某個(gè)企業(yè)的戰(zhàn)略措施將直接影響到其 他企業(yè)的戰(zhàn)略選擇，同時(shí)它又受到其他企業(yè)戰(zhàn)略決策的影響，因而他們之間的競(jìng)爭(zhēng)有時(shí)也是相當(dāng)激 烈的( 例如我國(guó)家電行業(yè)的價(jià)格戰(zhàn)即是如此) 。 因此，為了全面地反映產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度這一概念，本文嘗試性地提出將產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度區(qū) 分為相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度和絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度：相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度主要指企業(yè)戰(zhàn)略之間的相互作用、相互影響的程 度，而絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度則主要反映企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)上面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)的獲利能力，以便分別考察這兩種競(jìng) 爭(zhēng)程度對(duì)企業(yè)融資決策的影響 2 融資決策、資本結(jié)構(gòu) ( 1 ) 融資決策。融資決策是指企業(yè)為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)準(zhǔn)備好所需資金的整個(gè)過(guò)程和行為，是一種資源 配置過(guò)程，即企業(yè)從自身的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況和現(xiàn)金流情況出發(fā)，依據(jù)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展需要，籌措生 產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需資金的過(guò)程或行為。從內(nèi)容上看，它主要包括融資方式和資本結(jié)構(gòu)兩個(gè)方面，其中融資 方式反映了融資決策的過(guò)程而資本結(jié)構(gòu)則是融資決策的結(jié)果。 本文對(duì)企業(yè)融資決策的研究主要集中于資本結(jié)構(gòu)方面，但我們認(rèn)為產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)融資的 影響不僅局限于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)這一靜態(tài)結(jié)果方面，而且對(duì)企業(yè)的融資方式和日常融資行為也產(chǎn)生相 應(yīng)的影響，并且要全面地研究資本結(jié)構(gòu)也必須從動(dòng)態(tài)的融資方式和行為方面加以考慮，因此本文在 選題時(shí)使用了融資決策這一概念。 ( 2 ) 資本結(jié)構(gòu)。嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，資本結(jié)構(gòu)與融資結(jié)構(gòu)是有區(qū)別的：融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)的全部資金來(lái) 源中自有資金( 權(quán)益資本) 與借入資金( 負(fù)債) 所占的比例關(guān)系；而資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)的長(zhǎng)期資本 中權(quán)益資本和長(zhǎng)期債務(wù)資本所占的比例，而把短期負(fù)債作為營(yíng)運(yùn)資本處理，捧除在資本結(jié)構(gòu)的研究 4 范圍之外。 但是考慮到我國(guó)企業(yè)負(fù)債資金的來(lái)源特點(diǎn)，即普遍存在短期債務(wù)資金長(zhǎng)期使用的現(xiàn)象，因而可 以忽略資本結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)在短期資金來(lái)源上的差別。同時(shí)又考慮到人們對(duì)于資本結(jié)構(gòu)這一稱謂的 使用習(xí)慣，從而在本文的研究中，不對(duì)資本結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)的概念進(jìn)行細(xì)分，兩個(gè)概念可以替代使 用，在數(shù)量上則都以企業(yè)的負(fù)債率表示。 1 4 本文的創(chuàng)新之處 本文的創(chuàng)新之處在于： ( 1 ) 目前的一些相關(guān)研究大都只是籠統(tǒng)地研究產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，因而 或是認(rèn)為產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)企業(yè)負(fù)債水平有正的影響，二者之間正相關(guān)；或者認(rèn)為產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng) 程度對(duì)企業(yè)負(fù)債水平有負(fù)的影響，二者之間負(fù)相關(guān)。本文則嘗試性地提出將產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度區(qū)分 為相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度和絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度，二者分別對(duì)企業(yè)的負(fù)債水平產(chǎn)生正負(fù)兩種效應(yīng)，這樣就解決了此 前的一些研究結(jié)論之間存在較大爭(zhēng)議、甚至相互矛盾的問(wèn)題 ( 2 ) 借鑒統(tǒng)計(jì)學(xué)中的相關(guān)系數(shù)和經(jīng)濟(jì)學(xué)中的彈性概念，設(shè)計(jì)了戰(zhàn)略互動(dòng)指數(shù)和收入交叉彈性兩 個(gè)指標(biāo)以衡量產(chǎn)品市場(chǎng)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度；同時(shí)借鑒公司財(cái)務(wù)學(xué)中的總資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率的概念設(shè)計(jì)了 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率和應(yīng)收賬款存貨率兩個(gè)指標(biāo)以衡量企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度，解決了到目前為止， 還沒(méi)有一個(gè)很合理的指標(biāo)可以準(zhǔn)確反映產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度的問(wèn)題。并利用我國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)對(duì)產(chǎn) 品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，得出了相關(guān)結(jié)論。 ( 3 ) 根據(jù)前面的理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果分析了我國(guó)上市公司在不同產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度下的融 資決策現(xiàn)狀的合理性和缺陷，并對(duì)其今后的融資決策和融資策略提出政策建議。 1 5 本文的結(jié)構(gòu)安排 本文分為五章，全文的研究框架如圖l - 1 。 第一章是緒論。主要提出本文所研究的問(wèn)題和研究意義，介紹本文的研究思路和研究方法，界 定本文涉及的主要概念，總結(jié)本文的創(chuàng)新之處，并對(duì)全文的結(jié)構(gòu)安排做了說(shuō)明。 第二章是相關(guān)理論及文獻(xiàn)回顧。首先對(duì)國(guó)外產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)以及二者之間關(guān)系的 研究進(jìn)行簡(jiǎn)要回顧，然后介紹了國(guó)內(nèi)對(duì)于企業(yè)融資決策及其與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之間關(guān)系的研究現(xiàn)狀， 最后對(duì)目前關(guān)于該問(wèn)題的研究傲了一個(gè)小結(jié)。 第三章是產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的理論模型。首先運(yùn)用博弈論的方法分別考察了古諾競(jìng) 爭(zhēng)和伯川德競(jìng)爭(zhēng)條件下產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的關(guān)系。接著在更一般的框架下分析產(chǎn)品市場(chǎng) 相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，然后考慮隨著絕對(duì)競(jìng)爭(zhēng)程度的加強(qiáng)，企業(yè)融資決策的變化， 最后在比較這幾種模型的基礎(chǔ)上得出結(jié)論。 第四章是我國(guó)上市公司產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的實(shí)證研究。首先在第三章的研究基 礎(chǔ)上提出假設(shè)，接著設(shè)計(jì)了一組衡量產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變量，并對(duì)數(shù)據(jù)來(lái)源和樣 5 東南大學(xué)碩士學(xué)位論文 本選取做了簡(jiǎn)要說(shuō)明，隨后按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)2 0 0 1 年發(fā)布的上市公司行業(yè)分類指引將我國(guó)滬、深 兩地的上市公司進(jìn)行行業(yè)分類，在描述性統(tǒng)計(jì)的基礎(chǔ)上對(duì)我國(guó)不同行業(yè)、不同產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度下 的公司資本結(jié)構(gòu)的差異進(jìn)行分析，最后對(duì)我國(guó)上市公司產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度和資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了 回歸分析，得出了相關(guān)結(jié)論并對(duì)此做了簡(jiǎn)要解釋。 第五章是本文的研究結(jié)論、建議與研究不足。 圖1 - 1 ：本文的研究框架 6 第二章相關(guān)理論及文獻(xiàn)回顧 第二章相關(guān)理論及文獻(xiàn)回顧 本章為相關(guān)理論及文獻(xiàn)回顧，旨在對(duì)國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)融資決策的相關(guān)研究 進(jìn)行回顧與總結(jié)，以此作為本文研究的一個(gè)基礎(chǔ)。本章分為三節(jié)：第一節(jié)回顧了國(guó)外對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng) 爭(zhēng)、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)以及二者之間關(guān)系的研究；第二節(jié)則是國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界目前對(duì)于該問(wèn)題的研究，由于 國(guó)內(nèi)關(guān)于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的研究才剛剛開(kāi)始，其內(nèi)容基本上是對(duì)西方研究成果的引進(jìn)和介紹，并且本 文主要關(guān)注其對(duì)于企業(yè)融資決策的影響，所以在本節(jié)中作者僅對(duì)國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)及 其與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的研究?jī)蓚€(gè)方面進(jìn)行回顧；第三節(jié)是對(duì)國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究的總結(jié)。 2 1 國(guó)外相關(guān)理論及文獻(xiàn)回顧 國(guó)外學(xué)者對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題已經(jīng)進(jìn)行了大量的分析和研究，并且自= 十世紀(jì) 八十年代起開(kāi)始對(duì)這二者之間的互動(dòng)關(guān)系進(jìn)行了探討。本節(jié)先分別回顧國(guó)外學(xué)者對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究成果，然后介紹了他們對(duì)這二者之間關(guān)系的相關(guān)研究。 2 1 1 國(guó)外對(duì)于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題的研究 國(guó)外對(duì)于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題的研究主要體現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)組織理論中。最早的馬歇爾( a 1 l a r s h a l l ) 的 新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)假定企業(yè)都在一個(gè)完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中活動(dòng)，其特征是市場(chǎng)中的廠商數(shù)目非常多，企業(yè) 可以自由進(jìn)入和退出該市場(chǎng)，市場(chǎng)價(jià)格是給定的，每個(gè)參與者都是價(jià)格的接受者，企業(yè)的行為不會(huì) 相互影響。之后在張伯倫、羅賓遜夫人等英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家的開(kāi)創(chuàng)性努力下，產(chǎn)品市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)和壟斷問(wèn) 題得到初步的研究，人們開(kāi)始認(rèn)識(shí)到完全競(jìng)爭(zhēng)的產(chǎn)品市場(chǎng)結(jié)構(gòu)只是一種。理想”狀態(tài)，其存在的前提 在現(xiàn)實(shí)世界中并不能得到完全滿足，因而現(xiàn)實(shí)中大部分企業(yè)都處于一種不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中。 到了2 0 世紀(jì)3 0 年代，以美國(guó)哈佛大學(xué)的梅森( m a s o n ) 和貝恩( j b a i n ) 為主要代表提出了產(chǎn)品市 場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的s c p ( 即結(jié)構(gòu)一行為一績(jī)效) 范式，認(rèn)為結(jié)構(gòu)、行為、績(jī)效之間存在著因果關(guān)系，即市場(chǎng) 結(jié)構(gòu)決定企業(yè)行為，企業(yè)行為決定市場(chǎng)運(yùn)行的經(jīng)濟(jì)績(jī)效。他們用市場(chǎng)集中度指標(biāo)( 如赫芬達(dá)爾指數(shù)、 集中比例等) 來(lái)衡量市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，用企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)( 如經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，勒納指數(shù)和托賓q 值) 代表經(jīng)濟(jì) 績(jī)效，并用美國(guó)一些行業(yè)的數(shù)據(jù)來(lái)估計(jì)他們之間的關(guān)系，以解釋市場(chǎng)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。這種 經(jīng)驗(yàn)研究方法一度成為研究產(chǎn)業(yè)組織理論的主流方法，但其缺陷在于對(duì)回歸結(jié)果缺乏因果關(guān)系的邏 輯解釋。因此白6 0 年代以后，s c p 分析范式受到了來(lái)自理論界和經(jīng)濟(jì)界批評(píng)，這些批評(píng)主要來(lái)自芝 加哥大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們，包括施蒂格勒( j s t i g l e r ) ，德姆塞茲( h d e m s e t z ) 、波斯納( r p o s n e r ) 等人，他們強(qiáng)調(diào)應(yīng)該首先對(duì)產(chǎn)業(yè)組織理論中牽涉到的各種經(jīng)濟(jì)變量作嚴(yán)格的理論分析，以尋找其間 的邏輯關(guān)系。同時(shí)他們從價(jià)格理論的基本假定出發(fā)，討論了結(jié)構(gòu)、行為、績(jī)效之間的非直接相關(guān)性， 認(rèn)為這三者之間至少存在一些復(fù)雜的關(guān)系。 2 0 世紀(jì)7 0 年代以后，由于非合作博弈論的引入，產(chǎn)業(yè)組織理論研究的理論基礎(chǔ)、分析手段和 研究重點(diǎn)等發(fā)生了實(shí)質(zhì)性的突破，迎來(lái)了第二個(gè)發(fā)展高潮并被人們稱為新產(chǎn)業(yè)組織理論。在研究基 7 東南大學(xué)碩士學(xué)位論文 礎(chǔ)上，新產(chǎn)業(yè)組織理論對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的研究更加注重市場(chǎng)環(huán)境與廠商行為的互動(dòng)關(guān)系，這種互動(dòng) 關(guān)系體現(xiàn)了在邏輯上的循環(huán)和反饋鏈。同時(shí)它在方法和工具上則運(yùn)用了大量的現(xiàn)代數(shù)學(xué)分析工具， 博弈論的應(yīng)用，“使產(chǎn)業(yè)組織學(xué)成為7 0 年代中期以來(lái)經(jīng)濟(jì)學(xué)中最富生機(jī)、最激動(dòng)人心的領(lǐng)域”1 1 1 。 在研究方向上，新產(chǎn)業(yè)組織理論更加強(qiáng)調(diào)對(duì)不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下廠商的組織、行為和績(jī)效的研 究，特別是寡占、壟斷和壟斷競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，在理論假定上增加了交易成本和信息的維度。 博弈論( t h eg s m et h e o r y ) 對(duì)產(chǎn)業(yè)組織理論的重要貢獻(xiàn)在于它為解釋和分析不完全競(jìng)爭(zhēng)條件下 的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)提供了很好的行為分析工具并且提出了一些寡頭壟斷市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下企業(yè)相互關(guān)系的模 型。其典型特征是：由于企業(yè)數(shù)目較少，每個(gè)企業(yè)的策略行為對(duì)市場(chǎng)結(jié)果具有明顯的影響，市場(chǎng)結(jié) 果和每個(gè)企業(yè)所采取的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略密切相關(guān)，如果企業(yè)采取不同的戰(zhàn)略，最后的市場(chǎng)結(jié)果是不同的。 而在各種競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略模型中，古諾競(jìng)爭(zhēng)和伯川德競(jìng)爭(zhēng)是最基本的。 古諾( c o u r t ，1 9 3 8 ) 被公認(rèn)為是數(shù)理經(jīng)濟(jì)學(xué)和非合作博弈論的開(kāi)山鼻祖。他分析了兩個(gè)生產(chǎn) 同質(zhì)產(chǎn)品的企業(yè)如何進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題，他的模型假設(shè)企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)量競(jìng)爭(zhēng)而不是價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)首先 選擇生產(chǎn)能力，然后再通過(guò)價(jià)格進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。他認(rèn)為企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中是相互作用、相互影響的， 每個(gè)企業(yè)都會(huì)根據(jù)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的產(chǎn)量水平來(lái)選擇自己的產(chǎn)量。而競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也會(huì)以相同的方式選擇其產(chǎn) 量。博弈的最終結(jié)果是：( 1 ) 每個(gè)企業(yè)的均衡產(chǎn)量隨著自己邊際成本的上升而下降，同時(shí)隨著競(jìng)爭(zhēng) 對(duì)手邊際成本的上升而上升。( 2 ) 古諾競(jìng)爭(zhēng)下的市場(chǎng)價(jià)格低于完全壟斷時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格而高于完全競(jìng) 爭(zhēng)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格。( 3 ) 市場(chǎng)價(jià)格和每個(gè)企業(yè)的利潤(rùn)隨企業(yè)數(shù)目的增加而減少。在大量企業(yè)的情況下， 古諾均衡就接近于完全競(jìng)爭(zhēng)時(shí)的均衡。 伯川德( b e r t r a n d 。1 9 5 2 ) 對(duì)古諾模型進(jìn)行了批評(píng)和改進(jìn)，他的模型特征是：企業(yè)選擇價(jià)格而 不是產(chǎn)量來(lái)進(jìn)行產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。他認(rèn)為由于產(chǎn)品是非差別化的，在消費(fèi)者效用函數(shù)中是完全的替代 物，因而消費(fèi)者會(huì)從要價(jià)最低的生產(chǎn)者那里購(gòu)買。而各個(gè)企業(yè)既是同時(shí)又是非合作地選定價(jià)格。這 意味著每個(gè)企業(yè)在選定自己的價(jià)格時(shí)還沒(méi)有看到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的價(jià)格，確切地說(shuō)，企業(yè)是在推測(cè)別人的 價(jià)格，如果企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格稍稍高于其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，則所有的顧客都將流向其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，該企業(yè)的利 潤(rùn)為零；另一方面，只要企業(yè)產(chǎn)品的定價(jià)稍稍低于其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，它將贏得整個(gè)市場(chǎng)。博弈的最終結(jié) 果是：( 1 ) 如果兩個(gè)企業(yè)的邊際成本相同，他們將平分市場(chǎng)，產(chǎn)品的均衡價(jià)格等于邊際成本。( 2 ) 如果兩個(gè)企業(yè)的邊際成本不同，則將由邊際成本較低的企業(yè)獨(dú)占市場(chǎng)，產(chǎn)品的均衡價(jià)格將比其競(jìng)爭(zhēng) 對(duì)手的邊際成本略高。 在古諾模型和伯川i 德模型被提出之后，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家們又發(fā)展了戰(zhàn)略替代( s t r a t e g i c s u b s t i t u t e s ) 和戰(zhàn)略互補(bǔ)( s t r a t e g i cc o m p l e m e n t s ) 這兩個(gè)頗為重要的概念：如果對(duì)手的行動(dòng)加強(qiáng) 會(huì)降低自己的邊際利潤(rùn)，則為戰(zhàn)略替代；如果對(duì)手的行動(dòng)加強(qiáng)會(huì)提高自己邊際利潤(rùn)，則為戰(zhàn)略互補(bǔ) 古諾競(jìng)爭(zhēng)通常是戰(zhàn)略替代的，因?yàn)閷?duì)手增加產(chǎn)量會(huì)導(dǎo)致自己的邊際利潤(rùn)下降；而伯川德競(jìng)爭(zhēng)通常是 戰(zhàn)略互補(bǔ)的，因?yàn)槿绻麑?duì)手的價(jià)格提高而自己的價(jià)格保持不變，則對(duì)手的市場(chǎng)份額會(huì)因此而減少， 從而自己的邊際利潤(rùn)增加。這兩個(gè)概念深刻刻畫了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中企業(yè)之間的戰(zhàn)略相互作用，因而 在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的分析中至關(guān)重要。至此，人們常用古諾競(jìng)爭(zhēng)來(lái)描述戰(zhàn)略替代，而用伯川德競(jìng)爭(zhēng)來(lái) 描述戰(zhàn)略互補(bǔ)，他們就像一枚硬幣的兩面，是人們借以描述復(fù)雜現(xiàn)實(shí)世界的兩種簡(jiǎn)單而重要的模型。 f l lj 卡布爾，。導(dǎo)論與概覽：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展近況載j 卡布爾主編。產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)前沿問(wèn)題，第2 頁(yè)，英文版 見(jiàn)c a b l e ，j o h n ( e d ) ，1 9 9 4 ，c u r r e n ti s s u e si ni n d u s t r i a le c o n o m i c s ，n e u n i o n i y o r k ，m a c m i l l a n 8 苧三蘭塑莖墨絲墨苧苧旦璧 古諾模型和伯川德模型是企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的兩個(gè)基本類型。在此之后。許多產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家通 過(guò)對(duì)這兩個(gè)模型進(jìn)行改進(jìn)，逐步放寬模型的假設(shè)條件，提出了其他一系列關(guān)于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的理論 模型。如斯塔克爾博格( s t a c k e l b e r g ，1 9 7 4 ) 放寬了古諾模型中的“企業(yè)同時(shí)行動(dòng)”的假設(shè)，他證 明在企業(yè)的決策具有先后順序的情況下，領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)的產(chǎn)量和利潤(rùn)均大于古諾競(jìng)爭(zhēng)時(shí)的產(chǎn)量和利潤(rùn)， 從而具有“先行者優(yōu)勢(shì)”( f i r s t - m o v e ra d v a n t a g e ) ，而追隨者的產(chǎn)量和利潤(rùn)則分別小于古諾產(chǎn)量和 利潤(rùn)豪泰林( h o t e l l i n g ，1 9 7 7 ) 和薩洛普( s a l o p ，1 9 7 9 ) 則放寬了產(chǎn)品同質(zhì)化假設(shè)，引入產(chǎn)品差 異化的概念，分別提出了線性城市模型和環(huán)形城市模型。這些研究極大地豐富了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的研 究成果，深化了人們對(duì)于企業(yè)在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的互動(dòng)行為的認(rèn)識(shí)，對(duì)現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)組織理論的發(fā)展具 有重大意義。但人們?nèi)匀徽J(rèn)為，古諾競(jìng)爭(zhēng)和伯川德競(jìng)爭(zhēng)在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中是最具代表性的兩種基本 競(jìng)爭(zhēng)形式，并用這兩種模型來(lái)分析現(xiàn)實(shí)中企業(yè)的各種戰(zhàn)略行為，因此本文隨后的理論分析也主要以 這兩種競(jìng)爭(zhēng)形式為前提。 2 i 2 國(guó)外對(duì)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的研究 國(guó)外對(duì)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究大致可以分為三個(gè)時(shí)期：一是以杜蘭特( d u r a n d ，1 9 5 2 ) 為主的 早期資本結(jié)構(gòu)理論；二是以m m 理論為中心的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論；三是2 0 世紀(jì)7 0 年代以后，隨著 委托代理，信息不對(duì)稱等理論的發(fā)展，從代理成本和信息不對(duì)稱等角度研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)而形成的 新資本結(jié)構(gòu)理論。本小節(jié)將按時(shí)間順序?qū)ι厦嫒齻€(gè)時(shí)期的代表性理論進(jìn)行簡(jiǎn)要回顧。 1 傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論 1 9 5 2 年杜蘭特( d u m n d ，1 9 5 2 ) 在美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局召開(kāi)的企業(yè)理財(cái)研究學(xué)術(shù)會(huì)議上提交了一篇 企業(yè)債務(wù)和股東權(quán)益成本：趨勢(shì)和計(jì)量問(wèn)題的論文，系統(tǒng)地總結(jié)出資本結(jié)構(gòu)的以下三種理論： ( 1 ) 凈收益理論( n e ti n c o m et h e o r y ) 認(rèn)為因?yàn)閭鶆?wù)利息低于權(quán)益資本成本，因而負(fù)債可以降低企 業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)的價(jià)值越大。( 2 ) 營(yíng)業(yè)收益理論( n e to p e r a t i o ni n c o m et h e o r y ) 則認(rèn)為，即使債務(wù)成本本身不變，但由于加大了權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)使權(quán)益成本上升，因而不論財(cái)務(wù)杠 桿如何變化，企業(yè)加權(quán)平均資本成本都是固定的，即不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。( 3 ) 傳統(tǒng)理論( t r a d i t i o n a l t h e o r y ) 認(rèn)為，企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿盡管會(huì)導(dǎo)致權(quán)益成本的上升，但在一定的程度內(nèi)卻不會(huì)完全抵消利 用成本較低的債務(wù)所獲得的好處，因此會(huì)使加權(quán)平均成本下降，企業(yè)總價(jià)值上升；但是，超過(guò)一定 程度地利用財(cái)務(wù)杠桿，權(quán)益成本的上升就不再能為債務(wù)的低成本抵消，加權(quán)平均資本成本便會(huì)上升； 之后，債務(wù)成本也會(huì)上升，它和權(quán)益成本的上升共同作用，使加權(quán)平均資本成本上升加快。加權(quán)平 均資本成本從下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點(diǎn)，是加權(quán)平均資本成本的最低點(diǎn)，這時(shí)的負(fù)債比率就是企業(yè)的 最佳資本結(jié)構(gòu)。 2 m m 定理的提出和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的誕生 現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究始于2 0 世紀(jì)5 0 年代。m o d i g l i a n i 和m i l l e r ( 1 9 5 8 ) 共同發(fā)表了論文 資本成本、公司財(cái)務(wù)和投資理論認(rèn)為在市場(chǎng)充分有效、不存在公司所得稅和個(gè)人所得稅等嚴(yán)格 假設(shè)條件下，企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。但是由于該定理是在嚴(yán)格的假設(shè)條件下推導(dǎo)出來(lái)的，其結(jié) 論與事實(shí)并不完全一致，因而在后續(xù)的研究中，包括m o d i g l i a n i 和m i l l e r 本人在內(nèi)的眾多學(xué)者都 逐步放松假設(shè)條件，不斷提出更符合實(shí)際的理論。m o d i g l i a n i 和m i l l e r ( 1 9 6 3 ) 在公司所得稅及 9 東南大學(xué)碩士學(xué)位論文 資本成本：一個(gè)糾正以及h i l l e r ( 1 9 7 7 ) 在負(fù)債和稅收中，進(jìn)一步放寬假設(shè)，提出了考慮公 司所得稅和個(gè)人所得稅的修正的肌定理，指出有負(fù)債的公司價(jià)值等于無(wú)負(fù)債的公司價(jià)值再加上由負(fù) 債所帶來(lái)的節(jié)稅利益，而節(jié)稅利益又和公司所得稅、個(gè)人股票所得稅及債券所得稅相關(guān)此后，羅 比切克( r o b i c h e k , 1 9 6 7 ) 、梅耶斯( m a y e r s , 1 9 8 4 ) 、考斯( k r a u s ，1 9 7 3 ) 、魯賓斯坦( r u b i n m s t