課件一：企業(yè)并購(gòu)與重組課程講義.ppt

2019/7/8,公司并購(gòu)與重組講義,韓復(fù)齡 教授 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué),2019/7/8,韓復(fù)齡,北京科技大學(xué)管理學(xué)碩士，波蘭西里西亞大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所博士后。 曾在中國(guó)證券市場(chǎng)研究設(shè)計(jì)中心、證券公司等金融機(jī)構(gòu)任職，現(xiàn)任中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授，應(yīng)用金融系主任，金融證券研究所所長(zhǎng)，博士生導(dǎo)師，兼任中國(guó)人民銀行研究局專家，中國(guó)銀行、建設(shè)銀行顧問(wèn)，賽迪顧問(wèn)股份有限公司獨(dú)立董事。,2019/7/8,引 子,諾貝爾經(jīng)濟(jì)獎(jiǎng)獲得者、美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家史蒂格勒曾說(shuō)過(guò)：“縱觀世界上著名的大企業(yè)、大公司，沒有一家不同在某個(gè)時(shí)候以某種方式通過(guò)資本經(jīng)營(yíng)發(fā)展起來(lái)的，也沒有哪一家是單純依靠企業(yè)自身利潤(rùn)的積累發(fā)展起來(lái)的。”,2019/7/8,公司并購(gòu),2019/7/8,2.1 并購(gòu)（M&A）的概念,企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)兼并與收購(gòu)的總稱。 企業(yè)兼并（mergers)是一個(gè)企業(yè)吞并另一個(gè)企業(yè)，被吞并方將消失，兼并方取得全部產(chǎn)權(quán)。 企業(yè)收購(gòu)(acquisitions)是一個(gè)企業(yè)購(gòu)買另一個(gè)企業(yè)的部分和全體，從而取得被收購(gòu)企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權(quán)的行為。,2.2合并、兼并與收購(gòu), 合并,兩個(gè)或兩個(gè)以上的公司依契約及法令歸并為一個(gè)公司的行為。, 兼并,一個(gè)公司采取各種形式有償接受其他公司的產(chǎn)權(quán)，使被兼并公司喪失法人資格或改變法人實(shí)體的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。, 收購(gòu),一家公司（收購(gòu)方）通過(guò)現(xiàn)金、股票等方式購(gòu)買另一家公司（被收購(gòu)公司或目標(biāo)公司）部分或全部股票或資產(chǎn)，從而獲得對(duì)該公司的控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。, 兼并和收購(gòu)的關(guān)系,并 購(gòu),（二）按并購(gòu)的實(shí)現(xiàn)方式劃分, 購(gòu)買式并購(gòu)并購(gòu)方出資購(gòu)買目標(biāo)公司的資產(chǎn)以獲得其產(chǎn)權(quán)的一種方式。 主要是針對(duì)股份制公司的并購(gòu)，亦適用于并購(gòu)方需對(duì)目標(biāo)公司實(shí)行絕對(duì)控制的情況。, 承擔(dān)債務(wù)式并購(gòu)并購(gòu)方以承擔(dān)目標(biāo)公司的債務(wù)為條件接受其資產(chǎn)并取得產(chǎn)權(quán)的一種方式。, 控股式并購(gòu)一個(gè)公司通過(guò)購(gòu)買目標(biāo)公司一定比例的股票或股權(quán)達(dá)到控股以實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的方式，被并購(gòu)方法人主體地位仍存在。 并購(gòu)公司作為被并購(gòu)公司的新股東，對(duì)被并購(gòu)公司的原有債務(wù)不負(fù)連帶責(zé)任，其風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任僅以控股出資的股金為限。 被并購(gòu)公司債務(wù)由其本身作為獨(dú)立法人所有或所經(jīng)營(yíng)的財(cái)產(chǎn)為限清償。并購(gòu)后，被并購(gòu)公司成為并購(gòu)公司的控股子公司。, 吸收股份式并購(gòu)并購(gòu)公司通過(guò)吸收目標(biāo)公司的資產(chǎn)或股權(quán)入股，使目標(biāo)公司原所有者或股東成為并購(gòu)公司的新股東的一種并購(gòu)手段。 特點(diǎn)：不以現(xiàn)金轉(zhuǎn)移為交易的必要條件，而以入股為條件，被并購(gòu)公司原股東與并購(gòu)方股東一起享有按股分紅權(quán)利和承擔(dān)債務(wù)與虧損的義務(wù)。 兩種類型： 資產(chǎn)入股式：被并購(gòu)公司將其清產(chǎn)核資后的凈資產(chǎn)作為股本投入并購(gòu)方，取得并購(gòu)公司的一部分股權(quán)，成為并購(gòu)公司的一個(gè)股東，被并購(gòu)公司作為法人主體不復(fù)存在，亦稱“以資產(chǎn)換股票”。 股票交換式：并購(gòu)方用本公司的股票來(lái)收購(gòu)目標(biāo)公司股東所持有的股票的一種并購(gòu)手段。在這種方式下，若是對(duì)目標(biāo)公司的股票全面收購(gòu)，則其法人資格不復(fù)存在；若是部分收購(gòu)，則其法人資格仍然存在。,2019/7/8,吸收合并,吸收合并，是指以主并企業(yè)法人地位存續(xù)為前提，將目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)折合為股份，連同相應(yīng)的資產(chǎn)與負(fù)債整合到主并企業(yè)之中。合并的目標(biāo)以現(xiàn)金、股票或其他方式取得目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)及相應(yīng)的資產(chǎn)與負(fù)債。合并的結(jié)果是主并企業(yè)的法人地位存續(xù)，目標(biāo)公司的法人地位不復(fù)存在。,2019/7/8,吸收合并,吸收合并,2019/7/8,TCL集團(tuán)吸收合并TCL通訊,TCL集團(tuán)吸收合并TCL通訊，與TCL集團(tuán)的首次公開發(fā)行互為前提，同時(shí)進(jìn)行。 TCL通訊流通股股東所持股票按一定換股比例折換成上市后的集團(tuán)的流通股票。 換股完成后，TCL通訊退市，注銷法人資格，其所有權(quán)益、債務(wù)由TCL集團(tuán)承擔(dān)，而TCL集團(tuán)IPO整體上市。,2019/7/8,吸并TCL通訊方案概要,合并方式,TCL集團(tuán)在首次公開發(fā)行的同時(shí)，按折股比例向TCL通訊流通股股東換股發(fā)行TCL集團(tuán)流通股，TCL通訊的全部資產(chǎn)、負(fù)債并入TCL集團(tuán)，TCL通訊退市、注銷 吸并前，TCL集團(tuán)持有56.7%TCL通訊股票，吸并完成后TCL集團(tuán)將持有100%TCL通訊股票,折股比例,折股比例 = TCL通訊流通股的折股價(jià)格21.15元除以TCL集團(tuán)首次公開發(fā)行價(jià)格4.26元 每股TCL通訊流通股股票可以取得4. 96478873股TCL集團(tuán)流通股股票,換股發(fā)行數(shù)量,404,395,944股：TCL通訊流通股81,452,800股乘以折股比例,時(shí)間表,換股股權(quán)登記日： 2004年1月6日 換股完成日： 2004年1月13日 TCL通訊退市日： 2004年1月15日,2019/7/8,吸收合并,上市公司吸收合并非上市公司 非上市公司股東人數(shù)200人以下 海通證券、葛洲壩 非上市公司股東人數(shù)超過(guò)200人（涉及公發(fā)） 上市公司吸收合并上市公司 上海一百吸收合并華聯(lián)商廈 中國(guó)鋁業(yè)吸并包頭鋁業(yè) H股公司吸收合并國(guó)內(nèi)上市公司 中國(guó)鋁業(yè)吸并山東鋁業(yè)、蘭州鋁業(yè) 上海電氣吸并上電股份 非上市公司吸收合并上市公司 非上市公司符合A股IPO條件 上港集團(tuán),2019/7/8,吸收合并特別事項(xiàng) 換股價(jià)格的考慮因素 吸收方與被吸收方的股票市價(jià) 吸收方與被吸收方的公司估值（資產(chǎn)和盈利能力，隱含價(jià)值如土地、無(wú)形資產(chǎn)等） 相關(guān)程序 股東大會(huì)絕對(duì)多數(shù) 債權(quán)人公告 現(xiàn)金選擇權(quán),吸收合并,2019/7/8,需明確的問(wèn)題 1、吸收合并不同于非公開發(fā)行，發(fā)行對(duì)象不受10名的限制。 2、相關(guān)資產(chǎn)過(guò)戶和驗(yàn)資手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)便，涉及的稅費(fèi)較低，資產(chǎn)過(guò)戶和股權(quán)交換均不涉及所得稅。 3、程序相對(duì)復(fù)雜，如債權(quán)人公告等。,吸收合并,2019/7/8,吸收合并案例,中國(guó)鋁業(yè)回歸A股 方案基本內(nèi)容： 中國(guó)鋁業(yè)向山東鋁業(yè)和蘭州鋁業(yè)除中國(guó)鋁業(yè)外的其他股份發(fā)行A股，按照確定的換股比例換取其持有的山鋁和蘭鋁的股份。合并完成后，山鋁和蘭鋁并入中國(guó)鋁業(yè)，其股東成為中國(guó)鋁業(yè)的股東。中國(guó)鋁業(yè)本次發(fā)行的A股在本所上市，實(shí)現(xiàn)H股公司回歸。,2019/7/8,吸收合并案例,方案點(diǎn)評(píng) 1、H股公司回歸A股時(shí)，對(duì)已經(jīng)上市的控股子公司進(jìn)行吸收合并，規(guī)范公司內(nèi)部同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，履行上市承諾。 2、采用換股吸收合并方式不涉及現(xiàn)金，成本較低，上漲市中較易獲得投資者的認(rèn)可。,2019/7/8,吸收合并案例,海通證券借殼都市股份上市 方案基本內(nèi)容： 1、都市股份向原控股股東光明集團(tuán)出售全部資產(chǎn)及負(fù)債，光明集團(tuán)承接公司全部業(yè)務(wù)和職工。 2、海通證券原股東按照確定的換股比例（0.347股都市股份/1股海通證券）轉(zhuǎn)換為都市股份的股權(quán)。合并完成后，海通證券原股東合計(jì)持有都市股份89.43%股份，海通證券全部資產(chǎn)、負(fù)債并入都市股份，都市股份承接原海通證券資質(zhì)和經(jīng)營(yíng)牌照，更名為海通證券。,2019/7/8,吸收合并案例,方案點(diǎn)評(píng) 1、海通證券抓住時(shí)機(jī)，在不符合IPO條件的情況下選擇借殼上市，做大做強(qiáng)。 2、做好保密工作，避免股價(jià)異動(dòng)，保護(hù)各方股東利益，有利于方案推進(jìn)。 3、都市股份以股份作為吸收合并對(duì)價(jià)支付手段，既使海通證券原股東繼續(xù)控制合并后主體，也避免了大額現(xiàn)金交易。,2019/7/8,吸收合并案例,東軟股份（600718）吸收合并控股股東東軟集團(tuán) 方案基本內(nèi)容： 東軟集團(tuán)原10家股東以其出資額按照確定的換股比例（3.5元出資額/股）轉(zhuǎn)換為東軟股份的股權(quán)。合并完成后，東軟集團(tuán)原10家股東成為東軟股份的股東，東軟集團(tuán)全部資產(chǎn)、負(fù)債并入東軟集團(tuán)，實(shí)現(xiàn)整體上市。,2019/7/8,吸收合并案例,方案點(diǎn)評(píng) 1、合并方和被合并方業(yè)務(wù)聯(lián)系較為緊密，合并有助于產(chǎn)生整合效應(yīng)。 2、被合并公司尚未進(jìn)行股份制改制，若需要，應(yīng)進(jìn)行社會(huì)職能剝離和內(nèi)部重組工作。 3、被合并公司資產(chǎn)質(zhì)量較高。,2019/7/8,新設(shè)合并（創(chuàng)立合并）,新設(shè)合并是指兩個(gè)或兩個(gè)以上公司合并組成一個(gè)新的統(tǒng)一的法人公司，被合并的各公司原有的法人地位均不復(fù)存在。 如：國(guó)泰君安國(guó)泰君安證券公司,2019/7/8,創(chuàng)立合并, 杠桿收購(gòu)指收購(gòu)方以目標(biāo)公司的資產(chǎn)為抵押，通過(guò)舉債籌資對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行收購(gòu)的一種方式。 杠桿收購(gòu)與一般收購(gòu)的區(qū)別：一般收購(gòu)中的負(fù)債主要由收購(gòu)方的資本或其他資產(chǎn)償還，而杠桿收購(gòu)中引起的負(fù)債主要依靠被收購(gòu)公司今后內(nèi)部產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)效益、結(jié)合有選擇的出售一些原有資產(chǎn)進(jìn)行償還，投資者的資本只在其中占很小的部分，通常為10%30%左右。 目的：通過(guò)收購(gòu)控制，得以將公司的資產(chǎn)進(jìn)行重新包裝或剝離后，再將公司賣出。,2019/7/8,2.2 公司收購(gòu)（Acuisition 或Takeover）,一般指一個(gè)公司經(jīng)由收買股票或股份、資產(chǎn)等方式，取得另一公司的控制權(quán)或管理權(quán)，另一公司仍然存續(xù)而不消失。作為收購(gòu)關(guān)系中的當(dāng)事人雙方，通常稱購(gòu)買或吸收其他公司的一方為收購(gòu)方，把被購(gòu)買或吸收的對(duì)象稱為目標(biāo)公司，或被收購(gòu)方。 （1）收購(gòu)方、收購(gòu)公司（acquiring company） （2）目標(biāo)公司、被收購(gòu)公司（acquired company） 案例：三聯(lián)集團(tuán)對(duì)鄭百文的收購(gòu)，聯(lián)想對(duì)IBM的PC業(yè)務(wù)的收購(gòu),2019/7/8,收購(gòu)目標(biāo),收購(gòu)包括控制權(quán)性收購(gòu)（取得目標(biāo)公司第一大股東地位）與非控制權(quán)性收購(gòu)（即參股性收購(gòu)）。,2019/7/8,并購(gòu)與其他運(yùn)作手段的比較,合資企業(yè)（Microsoft） 常與新市場(chǎng)有關(guān) 沒有一方可以享有絕對(duì)的控制權(quán) 少數(shù)股權(quán)投資（Intel） 動(dòng)機(jī)廣泛，彈性較大 廣告和商業(yè)聯(lián)盟 風(fēng)險(xiǎn)更低、承擔(dān)更少、彈性更大、方式更靈活 部分聯(lián)盟可能發(fā)展成重要的戰(zhàn)略伙伴 Spin-offs 和 Tracking stocks,2019/7/8,并購(gòu)重組和IPO的比較,優(yōu)勢(shì) 1、對(duì)相關(guān)上市公司和擬注入資產(chǎn)的歷史盈利記錄、業(yè)績(jī)穩(wěn)定性要求相對(duì)寬松，更側(cè)重于未來(lái) 2、進(jìn)程相對(duì)較快，沒有輔導(dǎo)期的要求 3、有利于標(biāo)的上市公司現(xiàn)有股東的利益 劣勢(shì) 1、不融資，沒有資金流入（但現(xiàn)在由于有定向發(fā)行融資手段，該劣勢(shì)不再明顯） 2、重組方在并購(gòu)重組過(guò)程中需要承擔(dān)一定的成本, 管理層收購(gòu)（MBO-Managers Buy-Outs）由公司的經(jīng)營(yíng)管理集體或階層收購(gòu)本公司的股份，尤指達(dá)到一定數(shù)量、具有控制力的股份比例。 MBO模式的主要步驟、核心內(nèi)涵就是由公司的經(jīng)營(yíng)管理集團(tuán)籌資或以其他可行的財(cái)務(wù)運(yùn)作方法來(lái)收購(gòu)本公司的股份，并取得一定程度的控股權(quán)。 在中國(guó)，進(jìn)行管理層收購(gòu)應(yīng)注意以下三點(diǎn)： 收購(gòu)的股份應(yīng)以非流通性的國(guó)有股、法人股為主； 收購(gòu)本公司股份所需的資本，既可以實(shí)行現(xiàn)金方式，也可運(yùn)用諸如購(gòu)股期權(quán)、分期支付、收益權(quán)承諾等靈活多樣的變通方法； 控股程度可以根據(jù)各個(gè)上市公司的實(shí)際情況決定和安排，選擇適用完全控股、共同控股、參與控股等形式。,（三）按并購(gòu)是否通過(guò)中介結(jié)構(gòu)劃分, 直接并購(gòu)并購(gòu)公司直接向目標(biāo)公司提出并購(gòu)要求，雙方通過(guò)一定程序進(jìn)行磋商，共同商定完成并購(gòu)的各項(xiàng)條件，進(jìn)而在協(xié)議的條件下達(dá)到并購(gòu)的目的。, 間接并購(gòu)并購(gòu)公司并不直接向目標(biāo)公司提出并購(gòu)要求，而是在證券市場(chǎng)上以高于目標(biāo)公司股票市價(jià)的價(jià)格大量收購(gòu)其股票，從而達(dá)到控制該公司的目的。,三、并購(gòu)的動(dòng)因及收益與成本,假設(shè)A公司擬收購(gòu)B公司，合并成立AB公司， 若 VAB (VA + VB) 則 VAB (VA + VB) 協(xié)同效益 其中， VA和VB分別代表A、B公司的價(jià)值， VAB代表合并后AB公司的價(jià)值。,來(lái) 源, 并購(gòu)的基本動(dòng)因 尋求資本增值，增加公司價(jià)值。,2019/7/8,為什么選擇并購(gòu),協(xié)同作用，規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低經(jīng)營(yíng)成本 謀求企業(yè)規(guī)模迅速增長(zhǎng)，花費(fèi)時(shí)間少 獲得專門資產(chǎn)，資源共享 以最快速度占領(lǐng)具有潛力的市場(chǎng)，提高市場(chǎng)占有率 幫助企業(yè)進(jìn)入新興行業(yè)和領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng) 收購(gòu)低價(jià)資產(chǎn) 政策意圖 ,并購(gòu)意圖,園區(qū)綠化選擇：買大樹還是種樹苗？,2019/7/8,3.1企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因,1經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng) （1）降低生產(chǎn)成本 。 （2）利于專業(yè)化生產(chǎn) （3）節(jié)省管理費(fèi)用 （4）銷售便利 （5）推陳出新 可以集中足夠的經(jīng)費(fèi)用于研究、發(fā)展、設(shè)計(jì)和生產(chǎn)工藝改進(jìn)等方面，迅速推出新產(chǎn)品，采用新技術(shù)。 （6）融資便利,2019/7/8,案例：家電零售行業(yè)美蘇爭(zhēng)霸,從 1998 年到 2004 年年初，可以稱為家電連鎖企業(yè)群雄逐鹿時(shí)期，國(guó)內(nèi)主要的家電連鎖企業(yè)的市場(chǎng)份額相差不大，并無(wú)明顯差距。家電連鎖企業(yè)各顯神通，采取粗狂式的規(guī)模擴(kuò)張，均形成一定的區(qū)域優(yōu)勢(shì)。其中國(guó)美、大中以北方市場(chǎng)為主；蘇寧、五星以江蘇市場(chǎng)為主；永樂以上海市場(chǎng)為主；而三聯(lián)以山東市場(chǎng)為主。,2019/7/8,2004 年，國(guó)美、蘇寧和永樂分別在香港和深圳上市，并發(fā)力全國(guó)布點(diǎn)，市場(chǎng)份額快速上市，一舉奠定三大家電巨頭鼎足的格局。 2006-2008年，國(guó)美更是通過(guò)成功并購(gòu)上海的“永樂”、北京的“大中”和山東的“三聯(lián)”，從而在規(guī)模上略強(qiáng)于蘇寧，順利問(wèn)鼎家電零售行業(yè)老大，占據(jù)家電零售半壁江山強(qiáng)的市場(chǎng)份額。,2019/7/8,國(guó)美并購(gòu)永樂大中,2006年7月25日，北京時(shí)間19點(diǎn)30分，國(guó)美電器并購(gòu)永樂家電的新聞發(fā)布會(huì)正式開始。國(guó)美集團(tuán)總裁黃光裕和原永樂家電總裁陳曉以及相關(guān)高層人士出席了此次會(huì)議。此次會(huì)議可謂是中國(guó)家電零售業(yè)發(fā)展史上一個(gè)重要的里程碑。史無(wú)前例的超級(jí)并購(gòu)，使得在中國(guó)家電零售業(yè)穩(wěn)居第一把交椅的國(guó)美電器對(duì)排名第三的永樂家電實(shí)現(xiàn)了成功并購(gòu)。在這種形勢(shì)下，基本上家電零售業(yè)的格局將再次重寫?！凹译娏闶蹣I(yè)走到今天，算是進(jìn)入了一個(gè)新的歷史階段，這也是一個(gè)歷史發(fā)展的必然趨勢(shì)。” 收購(gòu)?fù)瓿芍?，?guó)美市場(chǎng)占有率將由9升至14，國(guó)美、永樂加上大中在全國(guó)的門店數(shù)量總和將突破800家，年銷售額高達(dá)800億元。永樂在上海和大中在北京已分別占據(jù)一半以上的家電零售市場(chǎng)份額，加上國(guó)美電器至少超過(guò)80。,2019年7月8日9時(shí)5分,TAIZANInvestor RelationsCommunications Pack for Chairman July 2408 2006 07 25 Investor presentation_CHI v1.ppt,41,主要合并條款概要,主要為股份對(duì)價(jià)，同時(shí)有部份現(xiàn)金 股份對(duì)價(jià)： 每股中國(guó)永樂股份兌換0.3247股國(guó)美電器股份 (根據(jù)每3.080 股中國(guó)永樂股份對(duì)1股國(guó)美電器股份之兌換比例計(jì)算) 現(xiàn)金對(duì)價(jià)： 每股中國(guó)永樂股份獲0.1736港元 總對(duì)價(jià)相當(dāng)于每股中國(guó)永樂股份2.2354港元 (包括每股2.0618港元的國(guó)美股份及現(xiàn)金0.1736港元) 總對(duì)價(jià)為52.68億港元 要約定價(jià)較中國(guó)永樂股份股價(jià)呈現(xiàn)之溢價(jià)為： 較于2006年7月17日之收市價(jià)高9.0% 較20個(gè)交易日平均收市價(jià)高11.4% 較30個(gè)交易日平均收市價(jià)高10.9%,合并結(jié)構(gòu),對(duì)價(jià),成功合并的 保障,管理層/品牌,2019/7/8,企業(yè)并購(gòu)的理論動(dòng)因,2財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng) 并購(gòu)可以減少交易成本 并購(gòu)可以產(chǎn)生稅收效應(yīng) 并購(gòu)可以產(chǎn)生預(yù)期效應(yīng),2019/7/8,3企業(yè)發(fā)展動(dòng)機(jī) 并購(gòu)有效地降低了進(jìn)入新行業(yè)的壁壘。 1995年日本五十鈴公司參股“北京北旅”和美國(guó)福特公司參股“贛江鈴”的主要目的就是繞過(guò)我國(guó)對(duì)汽車進(jìn)口設(shè)置的高關(guān)稅點(diǎn)和非關(guān)稅壁壘，利用兩家中國(guó)的中型汽車公司現(xiàn)有的設(shè)備和人員迅速進(jìn)入中國(guó)的汽車市場(chǎng)。 并購(gòu)大幅度降低了企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)和成本。,2019/7/8,企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因,獲得科技上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 80年代美國(guó)通用汽車公司兼并了一系列高科技企業(yè)，在一系列高科技領(lǐng)域如人工智能、機(jī)器人的研究制造上取得了世界領(lǐng)先地位，全面計(jì)算機(jī)化和機(jī)器人的生產(chǎn)自動(dòng)化，使得通用汽車極大地縮短了同日本汽車的差距，生產(chǎn)一輛小汽車的成本差距從近200美元下降到40美元，平均質(zhì)量疵點(diǎn)從12個(gè)下降到78個(gè)。 4市場(chǎng)份額效應(yīng) 5管理層利益驅(qū)動(dòng),2019/7/8,為什么并購(gòu)？,基于成長(zhǎng)戰(zhàn)略的并購(gòu) 微軟 思科 通用電器 基于行業(yè)整合的并購(gòu) 寶鋼并購(gòu)邯鋼 基于重組獲利的并購(gòu) Kohlberg Kravis Roberts & Company 我國(guó)的證券市場(chǎng),2019/7/8,4.公司并購(gòu)程序,2019/7/8,3.2并購(gòu)重組的成本效益分析,效益分析 1、資產(chǎn)證券化，享受資本市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)的溢價(jià)及快速變現(xiàn) 2、優(yōu)秀的融資平臺(tái)：快速資本融資、更好的借貸平臺(tái) 3、新境界的外部公司治理機(jī)制：百年老店 4、稅收優(yōu)惠：個(gè)人股票轉(zhuǎn)讓免稅等 5、隱性效益：政策傾斜：用地、用人；產(chǎn)品及公司廣告效應(yīng)；良好的并購(gòu)平臺(tái),1. 規(guī)模收益 由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大給企業(yè)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)收益。 主要包括生產(chǎn)規(guī)模收益和管理規(guī)模收益。,2. 節(jié)稅收益 表現(xiàn)： 利用稅法中的稅收遞延條款合理避稅； 利用支付工具延遲納稅； 利用支付工具合理避稅。,3. 財(cái)務(wù)收益,4. 創(chuàng)新利潤(rùn) 并購(gòu)雙方資源重組，最大限度發(fā)揮未曾充分利用經(jīng)濟(jì)資源的使用價(jià)值，從而取得增量收益。,（二）并購(gòu)成本,2019/7/8,并購(gòu)重組的成本效益分析,成本分析（部分成本對(duì)現(xiàn)有控股股東不適用） 1、買殼成本：股權(quán)轉(zhuǎn)讓款、化解上市公司債務(wù)成本、填實(shí)上市公司窟窿成本 2、發(fā)行成本，主要是中介費(fèi)用 3、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)部分權(quán)益的讓渡 4、自身規(guī)范成本：置入資產(chǎn)補(bǔ)交稅金，土地權(quán)屬的規(guī)范、環(huán)保等，今后的稅費(fèi)增加 5、重組交易成本：交易、資產(chǎn)過(guò)戶涉及的稅費(fèi) 6、隱性成本：財(cái)富曝光、“婆婆”增多等,2019/7/8,四、并購(gòu)流程,2019/7/8,4.1公司并購(gòu)的程序,并購(gòu)都要經(jīng)過(guò)前期準(zhǔn)備、方案設(shè)計(jì)、談判和整合四個(gè)階段 1、并購(gòu)前期準(zhǔn)備階段： 確定并購(gòu)策略。企業(yè)根據(jù)發(fā)展戰(zhàn)略的要求制定并購(gòu)策略，初步勾畫出擬并購(gòu)的目標(biāo)企業(yè)的輪廓。 聘請(qǐng)財(cái)務(wù)和法律顧問(wèn)。 搜尋、調(diào)查、確定目標(biāo)企業(yè)。 并購(gòu)的可行性分析。通過(guò)對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)、財(cái)務(wù)、稅務(wù)、技術(shù)、管理、人員等方面的評(píng)價(jià)，分析并購(gòu)的可行性。,2019/7/8,公司并購(gòu)的程序,2、并購(gòu)方案設(shè)計(jì)階段： 價(jià)值評(píng)估，確定支付價(jià)格范圍及支付方式。 融資方式制定與安排。 稅務(wù)安排與會(huì)計(jì)處理。,2019/7/8,公司并購(gòu)的程序,3、并購(gòu)談判階段： 雙方協(xié)商談判。 簽約與披露。 4、接管與并購(gòu)后的整合階段： 交接與接管。 實(shí)施整合策略。,2019/7/8,4.2 并購(gòu)中介機(jī)構(gòu),財(cái)務(wù)顧問(wèn) 律師 會(huì)計(jì)師 評(píng)估師 融資顧問(wèn),2019/7/8,財(cái)務(wù)顧問(wèn)的職責(zé),盡職調(diào)查 收購(gòu)方案設(shè)計(jì)，指導(dǎo)收購(gòu)人申報(bào)文件 參與設(shè)計(jì)收購(gòu)方案，參與收購(gòu)談判 對(duì)董監(jiān)高進(jìn)行輔導(dǎo) 申報(bào)文件的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整 申報(bào)材料，組織答復(fù) 持續(xù)督導(dǎo),2019/7/8,律師的作用和主要工作,盡職調(diào)查 協(xié)助設(shè)計(jì)收購(gòu)方案，參與收購(gòu)談判 起草收購(gòu)協(xié)議等相關(guān)法律文件 出具相關(guān)法律意見書 確保程序合法 答復(fù)證監(jiān)會(huì)提出的相關(guān)問(wèn)題,2019/7/8,會(huì)計(jì)師和評(píng)估師的作用和主要工作,盡職調(diào)查 對(duì)收購(gòu)方或者被收購(gòu)方的財(cái)務(wù)情況進(jìn)行審計(jì) 對(duì)需要估值的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估 出具相關(guān)報(bào)告 答復(fù)證監(jiān)會(huì)提出的相關(guān)問(wèn)題,2019/7/8,融資顧問(wèn)的作用和主要工作,融資可行性分析 融資方案 提供資金,2019/7/8,五.目標(biāo)公司選擇及價(jià)值評(píng)估,2019/7/8,確定目標(biāo)企業(yè)候選名單,不同收購(gòu)目標(biāo)下目標(biāo)企業(yè)特征,2019/7/8,5.1目標(biāo)公司的特點(diǎn),被兼并收購(gòu)的公司一般有以下特征： （一）營(yíng)業(yè)虧損的公司。兼并收購(gòu)方公司一般是經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較好、盈利水平較高的公司。如果被收購(gòu)的企業(yè)在近期內(nèi)發(fā)生經(jīng)營(yíng)虧損，則在兼并后即可沖抵兼并公司的部分利潤(rùn)，減少公司的應(yīng)納稅額。(補(bǔ)充例子) （二）可以“以其之長(zhǎng)補(bǔ)已這短”的公司。這就是能與兼并公司發(fā)生協(xié)同效應(yīng) 。,2019/7/8,（三）市盈率較低的公司。如果被兼并收購(gòu)的公司在市場(chǎng)上以協(xié)議價(jià)格出售其股份，兼并方公司付出的代價(jià)就比公開標(biāo)購(gòu)要小得多。在大多數(shù)情況下，市盈率是衡量公司兼并收購(gòu)效果的重要指標(biāo)，市盈低意味著兼并收購(gòu)的效果好。,2019/7/8,（四）有營(yíng)利潛力的公司。由于管理不善或其他管理上的可控因素造成營(yíng)業(yè)利潤(rùn)偏低的公司往往成為被兼并收購(gòu)的對(duì)象。通過(guò)加強(qiáng)管理，公司的利潤(rùn)即有很大的改善空間。下列情況可幫助兼并收購(gòu)企業(yè)發(fā)現(xiàn)此類公司。（1）景氣行業(yè)中的不景氣公司。（2）經(jīng)濟(jì)界人士看好的行業(yè)中的公司。（3）管理層出現(xiàn)分歧的公司。（4）行業(yè)中的滯后公司。,2019/7/8,5.2 目標(biāo)公司盡職調(diào)查,確定投 資原則,尋找 機(jī)會(huì),初步 篩選,項(xiàng)目 立項(xiàng),盡職 調(diào)查,方案 設(shè)計(jì),決策,談判 投資,重組及 整合,甄選目標(biāo)企業(yè),盡職調(diào)查在投資項(xiàng)目立項(xiàng)后實(shí)施 盡職調(diào)查是設(shè)計(jì)投資方案、整合方案的基礎(chǔ) 盡職調(diào)查為投資項(xiàng)目決策作支持,2019/7/8,什么是盡職調(diào)查？,盡職調(diào)查又稱謹(jǐn)慎性調(diào)查，是指投資人在與目標(biāo)企業(yè)達(dá)成初步合作意向后，經(jīng)協(xié)商一致，投資人對(duì)目標(biāo)企業(yè)一切與本次投資有關(guān)的事項(xiàng)進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查、資料分析的一系列活動(dòng)。 財(cái)務(wù)盡職調(diào)查即由財(cái)務(wù)專業(yè)人員針對(duì)目標(biāo)企業(yè)與投資有關(guān)財(cái)務(wù)狀況的審閱、分析、核查等專業(yè)調(diào)查。,2019/7/8,盡職調(diào)查小組,盡職調(diào)查內(nèi)容 一般包括：目標(biāo)企業(yè)所在行業(yè)研究、企業(yè)所有者、歷史沿革、人力資源、營(yíng)銷與銷售、研究與開發(fā)、生產(chǎn)與服務(wù)、采購(gòu)、法律與監(jiān)管、財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)、稅收、管理信息系統(tǒng)等 盡職調(diào)查小組的構(gòu)成 技術(shù)與經(jīng)驗(yàn) 項(xiàng)目負(fù)責(zé)人（交易促成者）、行業(yè)專家、業(yè)務(wù)專家、營(yíng)銷與銷售專家、財(cái)務(wù)專家、法律專家等,2019/7/8,盡職調(diào)查的目的,完成一個(gè)盡職調(diào)查的目的是：判明潛在的致命缺陷和它們對(duì)收購(gòu)及預(yù)期投資收益的可能的影響。,2019/7/8,審查和評(píng)價(jià)目標(biāo)企業(yè),背景調(diào)查 依靠專業(yè)評(píng)審人評(píng)審 了解企業(yè)為什么要被出售,2019/7/8,目標(biāo)公司審查,審查出售動(dòng)機(jī) 法律層面的審查 業(yè)務(wù)上的審查 財(cái)務(wù)上的審查,2019/7/8,（1）出售動(dòng)機(jī),大股東急需資金 獲利不佳，失去信心 戰(zhàn)略調(diào)整，退出某一領(lǐng)域,2019/7/8,（2）法律審查,企業(yè)組織是否存在問(wèn)題 財(cái)產(chǎn)合法性 各種合同和文件的合法性 合作或項(xiàng)目的合法性 行為的合法性,2019/7/8,（3）業(yè)務(wù)審查,對(duì)方業(yè)務(wù)是否與本公司業(yè)務(wù)能夠融洽 如果是代理權(quán)，看其穩(wěn)定和持續(xù)性 收購(gòu)后原有的供貨方和客戶是否會(huì)流失 各分支機(jī)構(gòu)或渠道能否恢復(fù)或正常運(yùn)轉(zhuǎn) 設(shè)備等資產(chǎn)是否正常運(yùn)轉(zhuǎn),2019/7/8,（4）財(cái)務(wù)審查,是否有虛假 是否有未透露事項(xiàng) 資產(chǎn)質(zhì)量，如應(yīng)收帳款可否回收，是否跌價(jià)損失，是否已提折舊等。 資產(chǎn)評(píng)估是否合適 負(fù)債及稅負(fù)狀況,2019/7/8,六.并購(gòu)整合及管理,資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的整合 戰(zhàn)略的整合 組織結(jié)構(gòu)和人事的整合 公司文化的整合,2019/7/8,并購(gòu)后的整合,企業(yè)并購(gòu)的目的是通過(guò)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)謀求企業(yè)的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。通過(guò)一系列并購(gòu)程序取得了目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，只是完成了并購(gòu)目標(biāo)的一半。在收購(gòu)?fù)瓿珊?，必須?duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行整合。包括： 1.戰(zhàn)略整合。戰(zhàn)略應(yīng)相互配合、融合戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)。 2.業(yè)務(wù)整合。根據(jù)其在整個(gè)體系中的作用及其對(duì)其他部分相互關(guān)系，重新設(shè)置其經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，通過(guò)資產(chǎn)、債務(wù)剝離等方式實(shí)現(xiàn)企業(yè)業(yè)務(wù)的最優(yōu)組合。 3.制度整合。 4.組織人事整合。應(yīng)該根據(jù)對(duì)其戰(zhàn)略、業(yè)務(wù)和制度的重新設(shè)置進(jìn)行整合；使目標(biāo)企業(yè)高效運(yùn)作、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，使整個(gè)企業(yè)運(yùn)作系統(tǒng)互相配合，實(shí)現(xiàn)資源共享，發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)，降低成本費(fèi)用，提高企業(yè)的效益。 5.文化整合。企業(yè)文化是企業(yè)經(jīng)營(yíng)中最基本、最核心的部分，企業(yè)文化影響著企業(yè)運(yùn)作的一切方面。并購(gòu)后，只有買方和目標(biāo)企業(yè)文化達(dá)到融合，才是雙方真正的融合。,2019/7/8,6.1.購(gòu)并后整合的策略,根據(jù)并購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)在戰(zhàn)略依賴性和組織獨(dú)立性需求上的不同，整合策略共有四種類型，即完全整合、共存型整合、保護(hù)型整合與控制型整合。 完全整合：在戰(zhàn)略上相互依賴，但目標(biāo)企業(yè)的組織獨(dú)立性需求低。 共存型整合：雙方戰(zhàn)略依賴性較強(qiáng)，組織獨(dú)立性的需求也較高。 保護(hù)型整合：依賴性不高，組織獨(dú)立性需求高。 控制型整合：戰(zhàn)略與組織獨(dú)立需求都不高，因此并購(gòu)企業(yè)更注重對(duì)目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)組合的管理 。,2019/7/8,6.2.并購(gòu)后整合的內(nèi)容,戰(zhàn)略整合 業(yè)務(wù)活動(dòng)整合 管理活動(dòng)整合 組織機(jī)構(gòu)的整合 人事整合 文化整合,2019/7/8,戰(zhàn)略整合,指并購(gòu)企業(yè)在綜合分析目標(biāo)企業(yè)情況后，將目標(biāo)企業(yè)納入其發(fā)展戰(zhàn)略內(nèi)，使目標(biāo)企業(yè)的總資產(chǎn)服從并購(gòu)企業(yè)的總體戰(zhàn)略目標(biāo)及相關(guān)安排與調(diào)整，從而取得一種戰(zhàn)略上的協(xié)同效應(yīng)。,2019/7/8,業(yè)務(wù)活動(dòng)整合,指要聯(lián)合、調(diào)整和協(xié)調(diào)采購(gòu)、產(chǎn)品開發(fā)、生產(chǎn)、營(yíng)銷、財(cái)務(wù)等各項(xiàng)職能活動(dòng),2019/7/8,管理活動(dòng)整合,指并購(gòu)企業(yè)制定規(guī)范的、完整的管理制度和法規(guī)，替代原有的制度與法規(guī)，作為企業(yè)成員的行為準(zhǔn)則和秩序的保障。一般情況下，并購(gòu)企業(yè)均將優(yōu)秀的管理制度移植到目標(biāo)企業(yè)，以求與目標(biāo)企業(yè)在管理上的一體化與整合,2019/7/8,組織機(jī)構(gòu)整合,并購(gòu)?fù)瓿珊?，并?gòu)企業(yè)會(huì)根據(jù)具體情況調(diào)整組織機(jī)構(gòu)，建立高效的、融洽的和有彈性的組織機(jī)構(gòu)系統(tǒng)。,2019/7/8,人事整合,人事管理活動(dòng)的核心，人事整合成敗與否很大程度上決定著并購(gòu)的成敗。并購(gòu)企業(yè)應(yīng)在充分了解目標(biāo)企業(yè)的人事狀況后，制定原有人員的留任政策，調(diào)整人員，以提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效。 我國(guó)企業(yè)總結(jié)出的經(jīng)驗(yàn)是“平滑過(guò)渡、競(jìng)爭(zhēng)上崗、擇優(yōu)錄用”,2019/7/8,文化整合,企業(yè)文化是指企業(yè)在長(zhǎng)期生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的實(shí)踐中逐步形成的具有本企業(yè)特色的共有價(jià)值體系，包括企業(yè)成員共同認(rèn)可的價(jià)值觀、行為準(zhǔn)則、典型和儀式等 如果兩個(gè)企業(yè)間的企業(yè)文化不能相容，則會(huì)使企業(yè)成員喪失文化的確定感，繼而產(chǎn)生行為的模糊性和降低對(duì)企業(yè)的承諾，最終影響并購(gòu)企業(yè)與其價(jià)值目標(biāo)的實(shí)現(xiàn),2019/7/8,Reasons for FailurePoor Integration 失敗的原因整合不利,0%,10%,20%,30%,40%,50%,60%,70%,80%,美國(guó)US,歐洲Europe,拉美Lation America,亞太地區(qū)Asia Pacific,Percent of Responses答案百分比,Integration is the most challenging M&A issue. 整合是最具挑戰(zhàn)性的購(gòu)并問(wèn)題.,and can be costly. 可能需要較高的成本.,0%,5%,10%,15%,20%,25%,30%,35%,40%,45%,50%,亞太地區(qū)A-P,歐洲Europe,拉美L-A,美國(guó)US,Integrating Organisational Cultures,Keeping Employees Focused,Engaging Employees in New Programs,Integration HR/Benefit Programs,2019/7/8,七. 公司反收購(gòu)策略,7.1敵意收購(gòu)與財(cái)務(wù)防御 7.2反收購(gòu)的管理策略 7.3反收購(gòu)中的抗拒策略,2019/7/8,1.概述,反收購(gòu)，是指被收購(gòu)公司管理層為了防止公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移而采取的旨在預(yù)防或挫敗收購(gòu)者收購(gòu)本公司的行為。公司收購(gòu)與反收購(gòu)實(shí)質(zhì)上是一種爭(zhēng)奪控制權(quán)的行為。收購(gòu)成功即表明收購(gòu)人控制目標(biāo)公司的管理權(quán)，這種權(quán)力轉(zhuǎn)換意味著目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)者的改換和公司經(jīng)營(yíng)策略的變化，這必然涉及目標(biāo)公司以及原經(jīng)營(yíng)者甚至股東的利益，如果此時(shí)目標(biāo)公司的管理者不愿被收購(gòu)，且還具有一定的實(shí)力，可以采取必要的反收購(gòu)措施，對(duì)公司的控制權(quán)進(jìn)行必要的維護(hù)。 反收購(gòu)具有以下特征： （1）反收購(gòu)行為的主體是目標(biāo)公司的管理層； （2）目標(biāo)公司反收購(gòu)的核心在于防止其控制權(quán)轉(zhuǎn)移，公司收購(gòu)與目標(biāo)公司反收購(gòu)之間爭(zhēng)奪的就是控制權(quán)； （3）目標(biāo)公司反收購(gòu)措施分為兩大類：一類是預(yù)防收購(gòu)者收購(gòu)的事前措施，另一類為阻止收購(gòu)者收購(gòu)成功的事后措施。,2019/7/8,7.1敵意收購(gòu)與財(cái)務(wù)防御,（一）敵意收購(gòu),收購(gòu)者在收購(gòu)目標(biāo)股權(quán)時(shí),該收購(gòu)行為遭受目標(biāo)公司管理者的反抗和拒絕，甚至在采取反收購(gòu)策略的條件下強(qiáng)行收購(gòu)；或者在未與目標(biāo)公司的經(jīng)營(yíng)管理者商議的情況下，提出公開收購(gòu)要約，實(shí)現(xiàn)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。, 成為敵意收購(gòu)的目標(biāo)公司的特點(diǎn)： 資產(chǎn)價(jià)值低估； 公司具有尚未發(fā)現(xiàn)的潛質(zhì)； 公司具有大量的剩余現(xiàn)金、大量有價(jià)值的證券投資組合以及大量未使用的負(fù)債能力； 具有出售后不損害現(xiàn)金流量的附屬公司或其他財(cái)產(chǎn)； 現(xiàn)管理層持股比例較小。,2019/7/8,（二）財(cái)務(wù)防御 通過(guò)舉債或股票回購(gòu)等方式大幅度提高公司負(fù)債比例，并在貸款合同中增加限制性條款，如被接管時(shí)要提前償還債務(wù)等。 力爭(zhēng)促使持股比例相對(duì)集中于支持管理層的股東或控股公司手中。 增加對(duì)現(xiàn)有股東的股利發(fā)放率。 營(yíng)運(yùn)中產(chǎn)生的剩余現(xiàn)金流量要盡量投入具有正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目，或回報(bào)給股東，或用于收購(gòu)其他公司，尤其是收購(gòu)者不希望要的公司。 對(duì)于脫離母公司后并不影響現(xiàn)金流量的正常運(yùn)作的附屬公司，應(yīng)將其剝離，或?yàn)榱吮苊獯罅康默F(xiàn)金流入，應(yīng)讓其獨(dú)立。 通過(guò)重組或分立的方法，實(shí)現(xiàn)那些被低估資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值。,2019/7/8,7.2反收購(gòu)的管理策略,（一）建立合理的持股結(jié)構(gòu) 為了防止上市公司的股份過(guò)于分散，公司常常采用交叉持股的股票分配形式，即關(guān)聯(lián)公司、關(guān)系較密切的公司之間相互持有部分股權(quán)，一旦其中一家公司遭到收購(gòu)，相互持股公司之間容易形成“連環(huán)船”的效果，從而大大增加了反收購(gòu)一方的實(shí)力。,2019/7/8,（二） “金降落傘”策略 通過(guò)目標(biāo)公司董事會(huì)決議，提高收購(gòu)成本。 【例】目標(biāo)公司被并購(gòu)、且高層管理者被革職時(shí)，他們可以得到巨額退休金（或遣散費(fèi)）；如果被收購(gòu)公司的員工被解雇，收購(gòu)方還應(yīng)支付員工遣散費(fèi)等。,2019/7/8,（三） “毒丸”策略 目標(biāo)公司發(fā)行附認(rèn)股權(quán)證債券，標(biāo)明當(dāng)公司發(fā)生收購(gòu)?fù)话l(fā)事件時(shí)，持債者可以購(gòu)買一定數(shù)量的以優(yōu)惠價(jià)格出售的新股份。這樣，隨著股份總量的增加，不但可有效地稀釋收購(gòu)者持有的股份，而且也增加了收購(gòu)成本。,2019/7/8,（四）員工持股計(jì)劃(ESOP) 公司員工通過(guò)舉債購(gòu)買本公司股票而擁有公司部分產(chǎn)權(quán)及相應(yīng)的管理權(quán)。 實(shí)施ESOP，使得維持現(xiàn)狀的員工以及反對(duì)外來(lái)者控制公司的員工比經(jīng)理人員還要反對(duì)被接管或被收購(gòu)。一旦發(fā)生并購(gòu)，員工就會(huì)被裁減。為了保持職位，當(dāng)用ESOP來(lái)進(jìn)行反收購(gòu)防御時(shí)，員工往往會(huì)站在經(jīng)理人員一邊。,2019/7/8,7.3 反收購(gòu)中的抗拒策略,（一）訴諸法律 也許最普通的反收購(gòu)對(duì)策施就是與收購(gòu)者打官司。在美國(guó)1962年至1980年間的約三分之一的收購(gòu)案發(fā)生了法律訴訟。根據(jù)反壟斷、信息披露不充分、某些欺騙行為、犯罪或者違反證券法規(guī)等理由提起訴訟，使收購(gòu)方提高收購(gòu)價(jià)。,2019/7/8,目標(biāo)公司提起訴訟的理由,目標(biāo)公司提起訴訟的理由主要有三條：第一，反壟斷。部分收購(gòu)可能使收購(gòu)方獲得某一行業(yè)的壟斷或接近壟斷地位，目標(biāo)公司可以此作為訴訟理由；第二，披露不充分。目標(biāo)公司認(rèn)定收購(gòu)方未按有關(guān)法律規(guī)定向公眾及時(shí)、充分或準(zhǔn)確地披露信息等；第三，犯罪。除非有十分確鑿的證據(jù)，否則目標(biāo)公司難以以此為由提起訴訟。,2019/7/8,法律訴訟目的：,第一，它可以拖延收購(gòu)，從而鼓勵(lì)其他競(jìng)爭(zhēng)者參與收購(gòu)。據(jù)此看法，杰雷爾指出，在有法律訴訟的情況下，有競(jìng)爭(zhēng)出價(jià)產(chǎn)生的可能性有62，而沒有法律訴訟時(shí)，其可能性只有11； 第二，可以通過(guò)法律訴訟迫使收購(gòu)者提高其收購(gòu)價(jià)格，或迫使目標(biāo)公司為了避免法律訴訟而放棄收購(gòu)。但杰雷爾的研究認(rèn)為股票價(jià)格對(duì)是否有法律訴訟的反應(yīng)在71個(gè)訴訟案例中幾乎為零。這就表明采取這種反兼并措施幾乎就是一場(chǎng)公平的賭博。,2019/7/8,（二） “白衣騎士” 將遭受敵意收購(gòu)的目標(biāo)公司為了避免遭到敵意收購(gòu)者的控制而自己尋找的善意收購(gòu)者。,2019/7/8,（三） 帕克曼式 目標(biāo)公司威脅要進(jìn)行反并購(gòu)，并開始購(gòu)買收購(gòu)公司的股票，以達(dá)到保護(hù)自己的目的。 這種方式不但風(fēng)險(xiǎn)大，而且反收購(gòu)者本身需有較強(qiáng)的資本實(shí)力和外部籌資能力。,2019/7/8,（四） “毒丸式” 目標(biāo)公司為避免其他公司收購(gòu)而采取的一些會(huì)對(duì)自身造成傷害的行動(dòng)，以降低自己的吸引力。 “毒丸”策略一般包括： 賣掉“皇冠上的寶石”，即出售公司有發(fā)展前途的資產(chǎn)、部門或技術(shù)，使目標(biāo)公司失去吸引力； 立即實(shí)施“金降落傘”計(jì)劃，耗盡公司的資本等； 增加債務(wù)負(fù)擔(dān)，重?cái)M債務(wù)償還時(shí)間，萬(wàn)一被買方收購(gòu)，收購(gòu)方將面臨立即還債的難題。,2019/7/8,（五） 死亡換股 目標(biāo)公司發(fā)行公司債券、特別股或它們的組合，以交換發(fā)行在外的本公司普通股，通過(guò)減少在外流通的股數(shù)以抬高股價(jià)，并迫使收購(gòu)方提升其股份支付的收購(gòu)價(jià)。 這種方式下，負(fù)債比率的提高，使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，即使公司總市值不變，股權(quán)比率也會(huì)降低，但股價(jià)未必一定會(huì)因股數(shù)減少而增加。況且，雖然目標(biāo)公司股價(jià)上升，買方收購(gòu)的股數(shù)卻減少了，最后總收購(gòu)價(jià)因而不變，對(duì)目標(biāo)公司可能無(wú)任何好處。,2019/7/8,收購(gòu)中可能遇到的問(wèn)題及解決方案,收購(gòu)的潛在風(fēng)險(xiǎn) 以收購(gòu)方式： 被收購(gòu)方管理層及員工的反對(duì)； 目標(biāo)企業(yè)的歷史包袱、當(dāng)?shù)卣南拗疲?潛在的收購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手及收購(gòu)后的業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)； 如果是收購(gòu)上市公司，還將面臨更多的法規(guī)及監(jiān)管程序限制。,2019/7/8,企業(yè)并購(gòu)的缺陷,美智公司研究了90年至95年間的150宗超過(guò)5億美元的收購(gòu)，發(fā)現(xiàn)有50%損害或嚴(yán)重?fù)p害了股東的價(jià)值，33%利潤(rùn)非常小，只有17%的收購(gòu)是成功的；畢馬威對(duì)96-98年間的700宗大型收購(gòu)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)其中有30%為收購(gòu)企業(yè)創(chuàng)造了價(jià)值，31%損害了企業(yè)價(jià)值，其余的則毫無(wú)影響。 原因主要有： 整合不同企業(yè)的企業(yè)文化很困難 公司過(guò)高估計(jì)了收購(gòu)潛在的經(jīng)濟(jì)效益 收購(gòu)的成本 收購(gòu)前的審查不足,2019/7/8,并購(gòu)中企業(yè)文化風(fēng)險(xiǎn)類型分析：,相容型，兩公司企業(yè)文化差異小且容忍度大的情況。 模糊型，兩個(gè)企業(yè)之間文化差異大、容忍度亦大的情況。這種情況目標(biāo)企業(yè)因接受差異大的企業(yè)文化而喪失自己的確定感，存在一定的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。 摩擦型，企業(yè)之間的文化差異小、容忍度亦小的情況，兩個(gè)企業(yè)的文化基本相容，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)較小。 沖突型，反映了兩個(gè)企業(yè)間文化差異大，而且容忍度小的情況，企業(yè)并購(gòu)將會(huì)因?yàn)榇嬖诩ち业奈幕瘺_突而出現(xiàn)災(zāi)難性的后果。,2019/7/8,案例：廣發(fā)證券反收購(gòu)案例,一、中信證券與廣發(fā)證券介紹 中信證券是我國(guó)第一家公開發(fā)行上市的證券公司。中信證券總資產(chǎn)達(dá)137.46億元，凈資產(chǎn)52.65億元，凈資本48.35元，員工1071人，擁有41家證券營(yíng)業(yè)部。據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員排名，中信證券去年股票交易金額在所有券商中位列第十名 。 廣發(fā)證券總資產(chǎn)120億元，凈資產(chǎn)23.96億元，凈資本為18.35億元，員工1690人，擁有78家證券營(yíng)業(yè)部。據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員排名，廣發(fā)證券以1903億元的股票交易金額在所有券商中位列第六。 因此，中信證券擬收購(gòu)廣發(fā)證券曾一度被業(yè)界認(rèn)為是證券業(yè)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”的好事，然而事件的發(fā)展卻并非如此,2019/7/8,二、案例基本情況 2004年9月1日，中信證券發(fā)布董事會(huì)決議公告，決議收購(gòu)廣發(fā)證券股份有限公司部分股權(quán)，而此舉并未和廣發(fā)證券管理層充分溝通，廣發(fā)證券內(nèi)部視其為“敵意收購(gòu)”，公司上下群情激昂，決意將反收購(gòu)進(jìn)行到底，并隨即采取了一系列反收購(gòu)防御措施，并最終達(dá)到了抵御收購(gòu)的目的。 10月14日，中信證券正式對(duì)外公告，由于公司要約收購(gòu)廣發(fā)證券的股權(quán)未達(dá)到51%的預(yù)期目標(biāo)，要約收購(gòu)因此解除。至此，這場(chǎng)圍繞廣發(fā)證券控股權(quán)而展開的中國(guó)證券業(yè)首次收購(gòu)戰(zhàn)，在歷經(jīng)一個(gè)多月的較量后暫告落幕。,2019/7/8,三、廣發(fā)證券的反收購(gòu)措施 廣發(fā)證券反收購(gòu)可以分為兩條線： 明線：廣發(fā)證券員工從言論到行動(dòng) 同盟線：遼寧成大與吉林敖東增持廣發(fā)證券股權(quán) 言論反對(duì) 9月3日，反對(duì)中信證券收購(gòu) 廣發(fā)員工“陳情”廣東證監(jiān)局 ，向監(jiān)管層表達(dá)了反對(duì)中信證券進(jìn)入廣發(fā)證券的立場(chǎng)和態(tài)度。9月6日，中信收購(gòu)廣發(fā)案再起波瀾。有關(guān)網(wǎng)站刊出了廣發(fā)證券員工強(qiáng)烈反對(duì)中信證券敵意收購(gòu)的聲明。這份署名為“廣發(fā)證券股份有限公司2230名員工”的聲明稱，“堅(jiān)決反對(duì)中信證券的敵意收購(gòu)，并將抗?fàn)幍??！?發(fā)起員工收購(gòu)股權(quán)行動(dòng) 9月7日。由廣發(fā)系統(tǒng)員工集資組建的深圳吉富創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司（下稱“深圳吉富”）， 以每股1.16元的價(jià)格將收購(gòu)云大科技所持有的廣發(fā)證券7,662.113萬(wàn)股（占總股本的3.83%）股份。9月15日。深圳吉富以每股1.20元的價(jià)格收購(gòu)梅雁股份所持有的廣發(fā)證券16794.56萬(wàn)股股份，深圳吉富從而獲得了廣發(fā)證券12.23%的股份，從而成為廣發(fā)證券的第四大股東。,2019/7/8,結(jié)成反收購(gòu)?fù)塑?吉林敖東原來(lái)持有廣發(fā)證券13.75，為廣發(fā)證券的第三大股東。9月14日，吉林敖東收購(gòu)風(fēng)華集團(tuán)持有的廣發(fā)證券2.16股份，收購(gòu)敖東延吉持有的廣發(fā)證券1.23股份，收購(gòu)價(jià)格均為1.168元/股，交易完成后，吉林敖東將持有廣發(fā)證券17.14股份，成為第二大股東。 遼寧成大原來(lái)持有廣發(fā)證券20%的股權(quán)，2004年6月16日，遼寧成大以1.18元/股收購(gòu)遼寧萬(wàn)恒集團(tuán)有限公司持有的86,236,500股廣發(fā)證券股權(quán)，收購(gòu)遼寧外貿(mào)物業(yè)發(fā)展公司持有的廣發(fā)證券25,383,095股，收購(gòu)?fù)瓿珊?，累?jì)持有廣發(fā)證券25.58%。 最終，廣發(fā)證券的控股權(quán)落入被稱為“反收購(gòu)鐵三角”的遼寧成大、吉林敖東和深圳吉富三家之手，中信的收購(gòu)計(jì)劃宣告失敗。,并購(gòu)案例：上航東航重組,目錄,公司 概況,重組 過(guò)程,相關(guān) 法條,專題 分析,影響 分析,相關(guān) 案例,公司概況,東航概況,全稱中國(guó)東方航空股份有限公司 總部設(shè)在上海 國(guó)有控股航空公司 2002年在原中國(guó)東方航空集團(tuán)公司的基礎(chǔ)上，兼并中國(guó)西北航空公司，聯(lián)合云南航空公司重組而成 東方航空是中國(guó)民航第一家在香港、紐約和上海三地上市的航空公司，1997年2月4日、5日及11月5日，中國(guó)東方航空股份有限公司分別在紐約證券交易所、香港聯(lián)合交易交所、和上海證券交易所成功掛牌上市,東航概況,東航是中國(guó)三大國(guó)有大型骨干航空企業(yè)（其余二者是中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司、中國(guó)南方航空股份有限公司）之一。 中國(guó)三大國(guó)有大型骨干航空企業(yè)基地控制力對(duì)比餅狀圖（東航控制力較其他兩家最弱）,東航概況,東航集團(tuán)現(xiàn)有全資、控股公司21家。 經(jīng)過(guò)幾年來(lái)的調(diào)整優(yōu)化和資源整合，基本形成以航空食品、進(jìn)出口、金融期貨、傳媒廣告、旅游票務(wù)、機(jī)場(chǎng)投資等業(yè)務(wù)為輔助的航空運(yùn)輸服務(wù)體系。,東航概況,中航新航競(jìng)購(gòu)東航,2007年5月，新加坡航空公司決定與淡馬錫共同入股東航；三個(gè)多月后，東航管理層再度突破了最大的政策障礙政府“始無(wú)前例”地同意東航股份在H股市場(chǎng)向新航及東航集團(tuán)同時(shí)增發(fā)，這也是國(guó)資管理部門首次持有境外上市公司的H股。 在此次增發(fā)中，除了新航與淡馬錫投入79億港元購(gòu)買20%到25%的股權(quán)外，身為國(guó)資管理方的東航集團(tuán)還將投入40多億港元，以維系增發(fā)后51%的控股權(quán)。 近120億元資產(chǎn)的注入，不僅將令東航資產(chǎn)負(fù)債率大大下降，而且其凈資產(chǎn)規(guī)模也將一舉超過(guò)南方航空股份有限公司，成為中國(guó)航空三巨頭中的老二。,2008年1月8日，因中國(guó)國(guó)航母公司中航集團(tuán)出了更高價(jià)格，在引入新航的議案表決中，A股股東反對(duì)者占94.4%，H股股東反對(duì)率則為77.61%。 最終：東航與新航的合并因?yàn)橹泻降呐R時(shí)介入而宣告流產(chǎn),換股前后東航股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)比,換股并購(gòu)前的股權(quán)結(jié)構(gòu),換股并購(gòu)后的股權(quán)結(jié)構(gòu),上航概況,全稱上海航空股份有限公司 上海航空是以經(jīng)營(yíng)國(guó)內(nèi)干線客貨運(yùn)輸為主，同時(shí)從事國(guó)際和地區(qū)航空客、貨運(yùn)輸及代理的大型地區(qū)航空公司。 上海航空股份有限公司的前身是上海航空公司，成立于1985年，是中國(guó)第一家多元化投資的商業(yè)性質(zhì)有限責(zé)任航空企業(yè)。,上航概況,上海航空以民航法規(guī)為基礎(chǔ)，建立整套運(yùn)行手冊(cè)，1999年通過(guò)了中國(guó)民用航空總局的運(yùn)行合格審定。上航建立了安全運(yùn)行自我監(jiān)督檢查機(jī)制，形成了從公司、部門、到崗位的“兩級(jí)管理、三級(jí)網(wǎng)絡(luò)”的管理模式。 上航于2007年12月12日成為世界上最大航空聯(lián)盟星空聯(lián)盟的正式成員。,上航概況,上航東航對(duì)比,重組過(guò)程,重組流程,企業(yè)初步接觸合作,國(guó)資委探討推進(jìn)注資,雙雙股市停牌,接受商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)審查,股東大會(huì)高票通過(guò),復(fù)牌上市頒布重組方案,企業(yè)初步接觸合作,東航和上航兩家航空公司主營(yíng)都虧損非常嚴(yán)重，2008年03月，在國(guó)內(nèi)部分航線開展為期近一個(gè)月的代碼共享合作，這是兩家航空公司繼2007年個(gè)別航線實(shí)行代碼共享后的又一次合作。,國(guó)資委討論推進(jìn),東航和上航先后獲得注資并不僅僅是為了降低資產(chǎn)負(fù)債率，國(guó)家國(guó)資委和上海市國(guó)資委已經(jīng)在討論東航和上航重組事宜，做出積極表態(tài)，并稱已經(jīng)取得初步進(jìn)展，而操作路徑是上航先獲得來(lái)自政府層面的注資再與東航整合。整合方式之一可能是政府層面以其持有的上航股份做價(jià)，認(rèn)購(gòu)相應(yīng)的東航股價(jià)的數(shù)量。,股票停牌與復(fù)牌,兩家公司同時(shí)發(fā)布公告稱，因籌劃重大重組事宜，為避免對(duì)公司股價(jià)造成重大影響，公司股票即日起停牌，雙方的重組已經(jīng)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段。 東航與上航雙雙公布了重組方案并復(fù)牌。兩家公司披露，東航將以1:1.3的比例向上航股東發(fā)行東航的新股，吸收合并上航。與此同時(shí)，東航還將在A股和H股分別進(jìn)行非公開發(fā)行，計(jì)劃募資70億元以降低資產(chǎn)負(fù)債率。這樁近年來(lái)國(guó)內(nèi)最大規(guī)模的航空業(yè)并購(gòu)案由此進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段,股東大會(huì)通過(guò),東航、上航合并案是中國(guó)民航史上首度涉及兩家上市公司的聯(lián)合重組，在兩公司股東大會(huì)與半個(gè)月前召開的職代會(huì)上均獲高票通過(guò)，這表明職工和股東均看好其重組前景。,商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)審核通過(guò),商務(wù)部調(diào)查后，認(rèn)為此次重組不違反反壟斷法，批準(zhǔn)了東航與上航的重組 東航換股吸收合并上航方案11月30日獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)上市公司并購(gòu)重組審核委員會(huì)通過(guò)，這標(biāo)志著東航上航聯(lián)合重組工作已基本完成監(jiān)管部門的審核，將進(jìn)入最后資產(chǎn)交割階段。東航上航的業(yè)務(wù)合作已廣泛展開，協(xié)同效應(yīng)已逐漸顯現(xiàn)。,重組時(shí)間表,東航與上航在國(guó)內(nèi)部分航線開展為 期近一個(gè)月的代碼共享合作,國(guó)務(wù)院國(guó)資委和上海市國(guó)資委正共同探討和推進(jìn)東 航與上航之間的重組合并，但尚未進(jìn)入企業(yè)層面,東航總經(jīng)理透露重組方案：東航獲政府注資東 航將與上航合并合并后仍考慮與新加坡航空合作,東航新董事長(zhǎng)劉紹勇首度回應(yīng)重組傳聞，稱目前尚 未展開公司層面的接觸，但在業(yè)務(wù)上已有很多合作,Title,2008.3,2008.9,2008.7,2009.2,重組時(shí)間表,ST東航與*ST上航雙雙公布重組方案并復(fù)牌。兩 家公司披露，東航將以1:1.3的比例向上航股東發(fā) 行東航的新股，吸收合并上航。,2009.5,東航發(fā)布公告稱，公司因籌劃重大重組事宜和降 低資產(chǎn)負(fù)債率的計(jì)劃安排，定于6月8日起停牌。 上航公告稱，公司因