企業(yè)研究論文-談中小企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與業(yè)績關(guān)系的實(shí)證分析.doc

企業(yè)研究論文-談中小企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與業(yè)績關(guān)系的實(shí)證分析【論文關(guān)鍵詞】中小企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)實(shí)證分析【論文摘要】股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司所有權(quán)的結(jié)構(gòu)安排,決定著公司治理的有效性,進(jìn)而影響公司業(yè)績。本文以深圳證券交易所上市的中小公司為研究對象,對股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)對公司業(yè)績的影響進(jìn)行實(shí)證分析?，F(xiàn)代企業(yè)理論研究表明,股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)。良好的股權(quán)結(jié)構(gòu)能優(yōu)化公司董事會構(gòu)成,有效地激勵(lì)和約束經(jīng)理人員,促進(jìn)公司形成相互制衡的治理結(jié)構(gòu),從而提高公司業(yè)績。一般認(rèn)為,股權(quán)結(jié)構(gòu)包含兩層含義:一是股權(quán)集中度,二是股權(quán)性質(zhì),即各個(gè)不同背景的股東集團(tuán)分別持有多少股份。本文以2006年12月31日以前在深圳上市的中小企業(yè)為樣本研究第一大股東持股比例以及不同性質(zhì)股東持股比例與公司業(yè)績的關(guān)系。一、理論背景與研究假設(shè)(一)股權(quán)集中度與業(yè)績大股東對公司治理會產(chǎn)生兩種相反的效應(yīng),即利益趨同效應(yīng)和利益侵占效應(yīng)。一方面,大股東具有足夠的激勵(lì)去收集信息并有效監(jiān)督管理層,從而避免股權(quán)高度分散情況下的“搭便車”問題,而股價(jià)上漲帶來的財(cái)富使大股東和企業(yè)的利益趨于一致；但另一方面,大股東往往也會通過委派自己代理人的方式直接參與和干涉公司的經(jīng)營管理,為自己牟取利益,從而侵害公司的利益。正是由于這兩種效應(yīng)的存在,使得大股東對上市公司的價(jià)值和績效的影響出現(xiàn)了不一致的結(jié)論。對有相對控股股東或其它大股東的公司,股東對經(jīng)理的監(jiān)督往往有效,他們因持有相當(dāng)數(shù)量的股份而具有監(jiān)督動力,不會產(chǎn)生“搭便車”的動機(jī)。同時(shí),他們?yōu)榱俗陨砝娴玫奖Ｕ?對第一大股東的利益侵占效應(yīng)會起到制衡作用。實(shí)證研究方面,國內(nèi)學(xué)者孫永祥、黃祖輝(1999)發(fā)現(xiàn),有一定集中度,有相對控股股東并且有其他大股東的存在,總體而言最有利于公司治理機(jī)制發(fā)揮作用,公司業(yè)績也趨于最大。朱小平、陳仲威(2007)以滬深兩市55家商業(yè)上市公司為樣本,對股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的關(guān)系進(jìn)行回歸分析,結(jié)論表明第一大股東的控制能力對公司業(yè)績有顯著的負(fù)面影響。楊水利、楊萬順(2008)研究表明第二至第五大股東持股比例與公司治理績效顯著正相關(guān)。張傳洲(2008)研究發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)第一大股東持股比例同企業(yè)長期經(jīng)營效率存在不顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。張?zhí)礻?2008)以2005年以前在我國滬、深兩地上市的196家民營上市公司為樣本,研究發(fā)現(xiàn)最終控制人所擁有的控制權(quán)比例越大,公司價(jià)值越低。根據(jù)以上分析,筆者提出假設(shè)一:第一大股東持股比例與業(yè)績負(fù)相關(guān)。假設(shè)二:股權(quán)制衡度與業(yè)績正相關(guān)。(二)股權(quán)性質(zhì)與業(yè)績不同性質(zhì)的股東由于治理偏好、治理能力及行為取向的不同,對公司績效的影響也不同。1.自然人股東對業(yè)績的影響在中小企業(yè)中,處于前五大股東中的自然人往往是企業(yè)的實(shí)際管理和控制者,其所控制的企業(yè)大部分屬于家族企業(yè)。在這類企業(yè)中,處于控股地位的自然人股東與企業(yè)的利益高度一致,他們對提升企業(yè)的業(yè)績有極大的積極性和主動性。實(shí)證研究方面,孫敬水、俞利峰(2007)以浙江省民營上市公司為樣本,實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)高管人員持股比例與公司績效存在正相關(guān)。張傳洲(2008)以2006年前在深圳中小企業(yè)板上市的102家上市公司為樣本,實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)管理層持股比例與企業(yè)現(xiàn)期經(jīng)營績效顯著正相關(guān)。根據(jù)以上分析,提出假設(shè)三:自然人股東持股比例與業(yè)績正相關(guān)。2.法人股東對對業(yè)績的影響一方面,因?yàn)楦鱾€(gè)法人擁有自身獨(dú)立的利益,同時(shí)由于法人股所代表的資本有相當(dāng)一部分是私人資本和集體所有的資本,因此法人股東對企業(yè)監(jiān)控的積極性要高于國家股東(或其委托人),又由于法人股東持有股份數(shù)往往都較大,他們比較關(guān)注企業(yè)的中長期發(fā)展情況,對企業(yè)的監(jiān)督比較有效。但另一方面,由于目前我國證券市場還不規(guī)范,企業(yè)上市重籌資的圈錢現(xiàn)象仍較為普遍,不少法人持股的民營上市公司也是通過上市來圈錢,較少關(guān)心上市公司的運(yùn)營狀況,致使很多企業(yè)上市或配股的目的就是為了籌措權(quán)益資本,為其母公司或關(guān)聯(lián)公司解決資金困難,一旦籌措資金得手后,這些資金很快就被其關(guān)聯(lián)公司卷走,很少用于生產(chǎn)經(jīng)營,因此對上市公司業(yè)績會有不利影響。實(shí)證研究方面,研究發(fā)現(xiàn)法人股所占比重與公司業(yè)績顯著正相關(guān)的有許小年、王燕(2000),張紅軍(2000)以及孫菊生、李小俊(2006)等,而林長泉(2004),孫敬水、俞利峰(2007)得出了法人股比例與公司業(yè)績相關(guān)關(guān)系不顯著的結(jié)論。根據(jù)以上分析,得出假設(shè)四:法人股東持股比例與業(yè)績關(guān)系不確定。3.國家股東對業(yè)績的影響國家股持股主體缺位問題已引起了廣泛的關(guān)注。國家股東存在著較嚴(yán)重的代理問題,所有者權(quán)能嚴(yán)重弱化。國家作為企業(yè)的所有者或股東,自身是沒有能力控制企業(yè)的,而其所委托的行政機(jī)關(guān)、政府官員也沒有真正的積極性去監(jiān)督企業(yè)。因?yàn)樾姓C(jī)關(guān)與政府官員雖然有剩余控制權(quán),但沒有剩余索取權(quán),缺乏足夠的動力去有效監(jiān)督和評價(jià)管理者,從而產(chǎn)生內(nèi)部人控制。陳曉、江東(2000),許小年、王燕(2000),孫菊生、李小俊(2006)等對國有股所占比重與公司業(yè)績的關(guān)系的實(shí)證研究,發(fā)現(xiàn)國有股比重與公司業(yè)績顯著負(fù)相關(guān)。根據(jù)以上分析,提出假設(shè)五:國家股東持股比例與業(yè)績負(fù)相關(guān)。二、樣本選取、變量的定義與研究設(shè)計(jì)(一)樣本選取本文選取2006年12月31日前在深圳證券交易所上市的102家中小上市公司,刪除1家ST公司和4家在2007年更換第一大股東的公司,共得到97家上市公司作為最終研究樣本。本文所使用的數(shù)據(jù)全部來自上市公司對外公布的2007年度報(bào)告(數(shù)據(jù)來源,深圳證券交易所網(wǎng)站),計(jì)算分析過程利用SPSS完成。(二)變量選擇1.業(yè)績變量衡量上市公司業(yè)績的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)有很多,ROE和TobinQ是最常用的兩個(gè)指標(biāo)。但是在中國,由于上市公司的股票價(jià)格并不能完全代表公司價(jià)值,而且公司資產(chǎn)的重置價(jià)值也難以準(zhǔn)確估算,因此TobinQ并不適合用來衡量中國上市公司的業(yè)績。另外,由于ROE是證監(jiān)會對上市公司進(jìn)行首次發(fā)行、配股和特別處理(ST)的考核對象,企業(yè)對這一指標(biāo)進(jìn)行盈余管理的現(xiàn)象也比較嚴(yán)重,這導(dǎo)致ROE并不能準(zhǔn)確代表公司業(yè)績。所以本文選用不易被操縱的總資產(chǎn)利潤率ROA(凈利潤/總資產(chǎn))和主營業(yè)務(wù)利潤率CROR(主營業(yè)務(wù)利潤/主營業(yè)務(wù)收入)作為衡量公司業(yè)績的指標(biāo)。2.股權(quán)集中度變量對股權(quán)集中度的衡量一般有CR指數(shù)和Z指數(shù)。(1)CR指數(shù):指公司前n位大股東持股比例之和,本文采用第一大股東持股比例CRI。(2)Z指數(shù):指公司第一大股東與第二大股東持股比例的比值。Z指數(shù)越大,第一大股東與第二大股東的力量差異越大,第一大股東的優(yōu)勢越明顯。(3)股權(quán)制衡度變量:為了考察其他大股東對第一大股東的制衡作用,本文選取第二、三大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值(RSH23/1)作為股權(quán)制衡變量。3.股權(quán)屬性變量股權(quán)屬性變量一般采用國有股、法人股和流通股持股比例表示。由于對公司業(yè)績產(chǎn)生影響的主要是大股東,而且中小企業(yè)中自然人股東持股比例較大,因此本文對股權(quán)屬性變量的衡量采用前五大股東中自然人股東持股數(shù)與公司總股數(shù)的比值(PA)、前五大股東中法人股東持股數(shù)與公司