迪斯尼公司的日元融資

s 婕 經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院 案例概要 由于東京迪斯尼樂(lè)園的開(kāi)業(yè)，迪斯尼公司每年都會(huì)收到獲得一筆數(shù)額巨大的以日元支付的特許權(quán)使用費(fèi)收入。公司希望能夠應(yīng)用金融市場(chǎng)工具來(lái)規(guī)避日元貶值的風(fēng)險(xiǎn) 另外，迪斯尼公司近年來(lái)財(cái)務(wù)變動(dòng)較大，特別是高成本的短期債務(wù)上升較快，公司希望能夠調(diào)整自己的資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)，削減短期債務(wù)，保持公司財(cái)務(wù)指標(biāo)的穩(wěn)定 2 3 問(wèn)題提示 1. 為什么？若答案是肯定的，需要進(jìn)行對(duì)沖的金額是多少，期限是多長(zhǎng)？ 2. 如果要進(jìn)行對(duì)沖，市場(chǎng)上有哪些可供選擇的對(duì)沖方案？每一種的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)分別是什么？ 3. 多少？進(jìn)行貨幣互換之前，發(fā)行 4. 評(píng)價(jià) 發(fā)行 行貨幣互換后， 換交易中的各方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是什么？ 提綱 一、背景分析 二、可能的對(duì)沖方案 三、貨幣互換分析 四、后續(xù)發(fā)展 4 背景分析 宏觀環(huán)境 里根政府的“強(qiáng)勢(shì)美元”經(jīng)濟(jì)政策，美元對(duì)日元匯率持續(xù)升值 通貨膨脹，對(duì)外貿(mào)易、財(cái)政預(yù)算雙赤字的陰影下，美國(guó)政府提高國(guó)內(nèi)基本利率 20世紀(jì) 80年代初，日本經(jīng)濟(jì)仍處于繁榮階段，消費(fèi)需求旺盛 5 國(guó)別 1980 1981 1982 1983 1984 1985 日本 國(guó) 980 1981 1982 1983 1984 1985 匯率 204 220 235 232 252 201 背景分析 以各歐洲貨幣的貿(mào)易量為權(quán)重的一籃子貨幣 僅次美元和德國(guó)馬克的第三大歐洲債券市場(chǎng) 10年，大部分的固定利率在 9% 11%之間 市場(chǎng)參與者認(rèn)為 美元互換市場(chǎng)的發(fā)展 6 背景分析 迪斯尼公司 建立于 1938年，總部位于加利福尼亞州伯班克的一個(gè)多元化經(jīng)營(yíng)的跨國(guó)公司 接替 1923年創(chuàng)立的動(dòng)畫(huà)片公司 曾塑造了唐老鴨與米老鼠等卡通形象 經(jīng)營(yíng)娛樂(lè)休閑業(yè)、生產(chǎn)動(dòng)畫(huà)片和電視劇、投資房地產(chǎn)、出售消費(fèi)品等。 7 背景分析 迪斯尼公司 總收入比上年增長(zhǎng)了 27%，達(dá)到了 17億美元 凈收入比上年增長(zhǎng)了 5% ，達(dá)到 總資產(chǎn)在年度末增長(zhǎng)了 15%，達(dá)到 27億美元 娛樂(lè)休閑業(yè)的費(fèi)前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下降了 2% 資產(chǎn)負(fù)債率從上一會(huì)計(jì)年度的 20%上升到 1984年 9月 30日的 43% 負(fù)債增加了一倍多，達(dá)到 兩筆獨(dú)立的歐洲美元債券和日元定期貸款 8 背景分析 1902成立，總行設(shè)在東京，為半官半商性質(zhì)。主要任務(wù)是向工礦業(yè)提供長(zhǎng)期貸款，有“工業(yè)的中央銀行”之稱(chēng)。 1950年，改組成普通商業(yè)銀行。 1952年 12月，又改組為長(zhǎng)期信貸銀行。通過(guò)發(fā)行金融債券籌集長(zhǎng)期資金，用以向鋼鐵、電力、化學(xué)、汽車(chē)等工業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期貸款。 擁有良好的資信，評(píng)級(jí)為 背景分析 法國(guó)公用事業(yè)公司 世界資本市場(chǎng)的一個(gè)主要借款者。 已發(fā)行大量以美元、 元、德國(guó)馬克表示的歐洲債券（表 8） 資信等級(jí) 匹配自身現(xiàn)金流，偏好 已經(jīng)發(fā)行日元?dú)W洲債券，需支付日元利息，希望降低日元風(fēng)險(xiǎn) 10 可能的對(duì)沖方案 迪斯尼公司面臨的問(wèn)題 關(guān)鍵 ：日元特許權(quán)收入會(huì)因?yàn)槿赵獙?duì)美元貶值而遭受匯率 多種對(duì)日元套期保值的方法： 外匯期權(quán) 外匯期貨 外匯遠(yuǎn)期交易 外匯貨幣掉期 發(fā)行易于轉(zhuǎn)換為日元的長(zhǎng)期歐洲美元債務(wù) 境外發(fā)行歐洲日元 向日本銀行貸款 11 可能的對(duì)沖方案 12 1、外匯期權(quán)（ 具體的操作手段：在期權(quán)市場(chǎng)上 買(mǎi)入日元的賣(mài)權(quán) 2、外匯期貨（ 具體操作手段：在期貨市場(chǎng)上 賣(mài)出日元期貨 期限兩年或兩年以下，不能有效對(duì)沖連續(xù)十年的日元收益帶來(lái)的匯兌風(fēng)險(xiǎn)。 可能的對(duì)沖方案 3、遠(yuǎn)期外匯交易 （ 具體操作：在遠(yuǎn)期市場(chǎng)上 賣(mài)出遠(yuǎn)期日元 13 期限短； 占用迪斯尼公司 的信貸額度。 可能的對(duì)沖方案 4、外匯貨幣掉期 （ ） 將現(xiàn)有的美元債務(wù)轉(zhuǎn)換成日元債務(wù) 14 限較短的匯率衍生工具，對(duì)于 迪斯尼公司： （ 1）大部分 歐洲美元債券的 到期期限在 1（ 2）很難找到 4年以下的 有吸引力的 日元互換 （ 3） 1不能減少短期債務(wù)的數(shù)量。 可能的對(duì)沖方案 5、發(fā)行易于轉(zhuǎn)換為日元的長(zhǎng)期歐洲美元債務(wù) （ 15 歐洲美元債券是指在美國(guó)境外發(fā)行的以美元為面額的債券 歐洲美元債券市場(chǎng)不受美國(guó)政府的控制和監(jiān)督 歐洲美元債券沒(méi)有發(fā)行額和標(biāo)準(zhǔn)限制 迪斯尼公司在近期發(fā)行過(guò)歐洲美元票據(jù) 發(fā)行對(duì)發(fā)行債券的時(shí)間間隔有嚴(yán)格的要求，不允許連續(xù)的發(fā)行 公司暫時(shí)性的高負(fù)債率使得發(fā)行易轉(zhuǎn)換的歐洲美元不再可能 可能的對(duì)沖方案 6、發(fā)行歐洲日元債券 （ 16 歐洲日元債券是指在日本境外發(fā)行的以日元為面額的債券 發(fā)行不需經(jīng)過(guò)層層機(jī)構(gòu)的審批，但需得到日本大藏省的批準(zhǔn) 發(fā)行不必準(zhǔn)備大量的文件，發(fā)行費(fèi)用也較低 迪斯尼公司的信用等級(jí)為 A 在日本大藏省的法規(guī)下，迪斯尼公司不能發(fā)行歐洲日元債券 可能的對(duì)沖方案 7、向日本銀行貸款（ 考慮 10年 150億日元， 息半年支付一次，到期還本貸款的貸款。該貸款還要 前期費(fèi)用 r=（按半年計(jì)復(fù)利的年利率） 換算成年復(fù)利 (1+2)217 18 貨幣互換安排 美國(guó)迪斯尼公司發(fā)行 法國(guó)公用事業(yè)公司的日元債券進(jìn)行貨幣互換。 10年期，金額 80票率 按年付息，前端費(fèi)用 2%，手續(xù)費(fèi) 75,000$，第六年開(kāi)始減少本金。（表 6） 日元債券： 10年期，金額 201985年 1月發(fā)行，息票率 到期收益率 （表 8） 19 貨幣互換安排 交換本金 投資者 法國(guó)公用事業(yè)公司 日元債券 投資者 日元流向 美國(guó)迪斯尼 貨幣互換安排 交換利息 20 日本迪斯尼 日元流向 美國(guó)迪斯尼 投資者 法國(guó)公用事業(yè)公司 日元債券 投資者 21 融資成本：互換前 迪斯尼公司：日元貸款 r=（按半年計(jì)復(fù)利的年利率） 換算成年復(fù)利 (1+2)222 融資成本：互換前 迪斯尼公司：發(fā)行 r=資成本：互換前 法國(guó)公用事業(yè)公司：發(fā)行 r=(表 8) 法國(guó)公用事業(yè)公司：發(fā)行日元債券 r=(表 8) 23 24 融資成本比較優(yōu)勢(shì) 迪斯尼公司 法國(guó)公用事業(yè)公司 相對(duì)優(yōu)勢(shì) 日元 92 10 額 82 5 貨幣互換安排 日本迪斯尼 日元流向 美國(guó)迪斯尼 投資者 法國(guó)公用事業(yè)公司 日元債券 投資者 26 融資成本：互換中 迪斯尼公司：向 r=按半年計(jì)復(fù)利的年利率） 轉(zhuǎn)換成年復(fù)利 , r=27 融資成本：互換中 迪斯尼公司：從 r=8 貨幣互換安排 日本迪斯尼 日元流向 美國(guó)迪斯尼 投資者 法國(guó)公用事業(yè)公司 日元債券 投資者 29 融資成本：互換中 法國(guó)公用事業(yè)公司：從 r=按半年計(jì)復(fù)利的年利率） 轉(zhuǎn)換成年復(fù)利 , r=30 融資成本：互換中 法國(guó)公用事業(yè)公司：向 注意：按照即期匯率 $ 248， 本金額0m 4,m。二者不嚴(yán)格相等 將 現(xiàn)，現(xiàn)值為￥ 按即期匯率折合 1 融資成本：互換中 r=32 貨幣互換安排 日本迪斯尼 日元流向 美國(guó)迪斯尼 投資者 法國(guó)公用事業(yè)公司 日元債券 投資者 33 貨幣互換利益分配 美國(guó)迪斯尼 法國(guó)公司 互換前 互換后 收益 0 6 4 續(xù)發(fā)展 匯率變化 歷史上的第二次美元大幅貶值發(fā)生在 19851985年 9月廣場(chǎng)協(xié)議